华润三九评级买入事件点评：品牌OTC快速增长，业绩拐点明确
股票代码 ：000999
股票简称 ：华润三九
报告名称 ：事件点评：品牌OTC快速增长，业绩拐点明确
评级 ：买入
行业：中药
| 2022 年 03 月 27 日 | 公司研究 | 评级：买入(维持) | |
| 研究所 | 品牌 OTC 快速增长，业绩拐点明确 | ||
| 证券分析师： | 周小刚 S0350521090002 | ||
| zhouxg@ghzq.com.cn | |||
——华润三九（000999）事件点评
| 最近一年走势 | 事件: | ||
| 0.6249 | 华润三九 | 沪深300 | |
| 华润三九发布年报：2021 年，公司实现营业收入 153.20 亿元（+12.34%）， | |||
| 0.4578 | 实现归母净利润 20.47 亿元（+28.13%），扣非归母净利润 18.53 亿元 | ||
| 0.2907 | |||
| （+38.81%）。 |
0.1236
| -0.0435 | 21/3 21/4 21/6 21/7 21/8 21/9 21/1021/1121/12 22/1 22/2 22/3 | 投资要点： | |
| -0.2106 | | 整体收入增长稳健，扣非归母净利润拐点明确。 2021 年公司实 | |
相对沪深 300 表现
| 表现 | 1M | 3M | 12M |
| 华润三九 | |||
| 4.8% | 27.4% | 54.8% |
现营业收入 153.20 亿元（+12.34%），历史上首次突破 150 亿元。2021 年公司扣非归母净利润 18.53 亿元，同比增长 38.81%，实现 大幅提升，释放重要公司经营业绩拐点信号。
| 沪深 300 | -8.7% | -15.2% | -15.3% | | CHC 健康消费品业务快速增长，品牌、品类和渠道三重发力。 |
2021 年 CHC 健康消费品业务实现营业收入 92.76 亿元，同比增长
| 市场数据 | 2022/03/25 | 17.72%。感冒用药不断强化品牌，在 O2O 等新零售渠道处于领先地 | |
| 当前价格（元） | 37.89 | | 位；结合消费者健康管理需求，陆续推出 999 金装感冒灵、999 藿 |
| 52 周价格区间（元） | 23.34-41.45 | 香正气合剂、999 雄起他达拉非片等产品；渠道方面，一方面通过 | |
| 总市值（百万） | 37,090.52 | “999 完美药店”服务超过 5000 家核心连锁终端，另一方面公司正 | |
| 流通市值（百万） | 37,071.40 | 式组建数字运营中心，积极拓展 B2C、O2O 以及快手、抖音等新渠 | |
| 总股本（万股） | 97,890.00 | 道。此外，受益于产品持续小幅提价，2021 年公司 CHC 业务毛利 | |
| 流通股本（万股） | 97,839.53 | 率达 59.34%，相比 2021 年提升 2.21 个百分点。展望未来，随着公 | |
| 日均成交额（百万） | 524.10 | 司核心品牌产品延续小幅提价策略、叠加目前中药材价格指数已到 | |
| 近一月换手（%） | 1.18 | 高位，我们认为公司 CHC 业务毛利率仍将持续上升。 | |
| 处方药业务呈现拐点，2022 年起增长有望进一步加速。 2021 年 |
《华润三九（000999.SZ）深度报告：核心业务拨 云见日，OTC 平台价值彰显（买入）*中药*周小刚》
处方药业务实现营业收入 53.50 亿元，同比增长 2.76%。整体初步 扭转前期下滑态势。其中，抗感染业务延续下滑趋势，但中药配方颗
——2022-03-25 粒、中药处方药业务实现较好增长。展望未来，我们预计抗感染业务
将在五代头孢等新品带动下呈现恢复性增长，同时新国标实施后中
药配方颗粒市场显著扩容、有望实现快速增长，公司处方药业务增长
有望进一步加速。
2021 年资产减值较多计提、合同负债大幅增加，公司 2021 年实际 盈利能力或有所低估。2021 年公司计提存货跌价准备 2.1 亿（其中 配方颗粒由于新国标实施计提 1.34 亿）、计提和善堂商誉减值 0.44 亿，叠加其他少量计提，公司各项资产减值合计影响公司 2021 年净 利润 2.69 亿元。此外，2021 年底公司合同负债达 14.75 亿（2018-
国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分
证券研究报告
2020 年底合同负债分别为 6.97 亿、7.98 亿、9.80 亿），同比大幅增 长 51%。总体而言，公司 2021 年利润释放较为稳健，实际盈利能力 或被低估，为未来 2-3 年的业绩稳健较快增长奠定良好基础。
公司经营稳健，现金流质量良好。2021 年公司总资产周转率 0.66，较 2020 年略有提高。2021 年应收账款 30.50 亿元，较 2020 年 29.80 亿元小幅提高。2021 年经营活动产生的现金流量净额 18.71 亿元，较 2020 年 22.24 亿元下降 15.89%，推测主要受大幅增加存货所致。
盈利预测和投资评级预计 2022/2023/2024 年收入为 176.87 亿 元/201.72 亿元/229.18 亿元，对应归母净利润 23.80 亿元/28.20 亿 元/32.85 亿元，对应 PE 为 15.59/13.15/11.29。维持“买入”评级。
风险提示政策导致产品价格下降或医保支付水平下降超预期的
风险，产品销售推广不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，并
购整合效果不达预期的风险，上游原材料价格上涨超预期的风险。
| 预测指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入（百万元） | 15320 | 17687 | 20172 | 22918 |
| 增长率(%) | 12 | 15 | 14 | 14 |
| 归母净利润（百万元） | ||||
| 2047 | 2380 | 2820 | 3285 | |
| 增长率(%) | ||||
| 28 | 16 | 19 | 16 | |
| 摊薄每股收益（元） | 2.09 | 2.43 | 2.88 | 3.36 |
| ROE(%) | ||||
| 13 | 14 | 14 | 15 | |
| P/E | 16.38 | 15.59 | 13.15 | 11.29 |
| P/B | 2.19 | 2.16 | 1.90 | 1.67 |
| P/S | ||||
| 2.19 | 2.10 | 1.84 | 1.62 | |
| EV/EBITDA | 10.40 | 11.00 | 8.64 | 6.91 |
资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所
| 请务必阅读正文后免责条款部分 | 2 |
证券研究报告
| 附表：华润三九盈利预测表 | 投资评级： | 买入 | |||||||
| 证券代码： | 000999 | 股价： | 37.89 | 日期： | 2022/03/25 | ||||
| 财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 每股指标与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 盈利能力 | 13% | 14% | 14% | 15% | 每股指标 | 2.43 | 2.88 | 3.36 | |
| ROE | EPS | 2.09 | |||||||
| 毛利率 | 60% | 61% | 62% | 62% | BVPS | 15.61 | 17.53 | 19.90 | 22.65 |
| 期间费率 | 39% | 42% | 42% | 42% | 估值 | 15.59 | 13.15 | 11.29 | |
| 销售净利率 | 13% | 13% | 14% | 14% | P/E | 16.38 | |||
| 成长能力 | 12% | 15% | 14% | 14% | P/B | 2.19 | 2.16 | 1.90 | 1.67 |
| 收入增长率 | P/S | 2.42 | 2.10 | 1.84 | 1.62 | ||||
| 利润增长率 | 28% | 16% | 19% | 16% | 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营运能力 | |||||||||
| 总资产周转率 | 0.63 | 0.64 | 0.65 | 0.65 | 营业收入 | 15320 | 17687 | 20172 | 22918 |
| 应收账款周转率 | 5.04 | 4.97 | 4.85 | 4.95 | 营业成本 | 6171 | 6824 | 7743 | 8761 |
| 存货周转率 | 6.64 | 7.65 | 7.39 | 7.37 | 营业税金及附加 | 204 | 210 | 236 | 268 |
| 偿债能力 | 35% | 37% | 36% | 35% | 销售费用 | 5021 | 6182 | 7084 | 8001 |
| 资产负债率 | 管理费用 | 945 | 1291 | 1372 | 1558 | ||||
| 流动比 | 1.60 | 1.70 | 1.85 | 2.01 | 财务费用 | -39 | 0 | 0 | 0 |
| 速动比 | 1.27 | 1.43 | 1.56 | 1.70 | 其他费用/（-收入） | 560 | 672 | 706 | 802 |
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 营业利润 | 2457 | 2869 | 3398 | 3958 |
| 营业外净收支 | -28 | -4 | -8 | -8 | |||||
| 现金及现金等价物 | 4284 | 6685 | 8815 | 11188 | 利润总额 | 2429 | 2866 | 3390 | 3950 |
| 应收款项 | 3050 | 3569 | 4169 | 4641 | 所得税费用 | 348 | 453 | 529 | 615 |
| 存货净额 | 2308 | 2312 | 2728 | 3111 | 净利润 | 2081 | 2413 | 2861 | 3335 |
| 其他流动资产 | 2836 | 3373 | 3586 | 4150 | 少数股东损益 | 34 | 33 | 40 | 50 |
| 流动资产合计 | |||||||||
| 12478 | 15939 | 19298 | 23091 | 归属于母公司净利润 | 2047 | 2380 | 2820 | 3285 | |
| 固定资产 | 3705 | 3898 | 4089 | 4235 | 现金流量表（百万元） 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 在建工程 | 407 | 285 | 200 | 140 | |||||
| 无形资产及其他 | 7703 | 7660 | 7617 | 7574 | 经营活动现金流 | 1871 | 3286 | 3030 | 3360 |
| 长期股权投资 | |||||||||
| 15 | 15 | 15 | 15 | 净利润 | 2047 | 2380 | 2820 | 3285 | |
| 资产总计 | 24308 | 27796 | 31218 | 35054 | 少数股东权益 | 34 | 33 | 40 | 50 |
| 短期借款 | |||||||||
| 60 | 0 | 0 | 0 | 折旧摊销 | 520 | 380 | 401 | 419 | |
| 应付款项 | 1416 | 1506 | 1725 | 1965 | 公允价值变动 | -5 | 0 | 0 | 0 |
| 预收帐款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 营运资金变动 | -858 | 577 | -169 | -318 |
| 其他流动负债 | |||||||||
| 6300 | 7845 | 8687 | 9548 | 投资活动现金流 | -1791 | -324 | -401 | -386 | |
| 流动负债合计 | 7775 | 9351 | 10412 | 11513 | 资本支出 | -866 | -403 | -461 | -471 |
| 长期借款及应付债券 | |||||||||
| 8 | 8 | 8 | 8 | 长期投资 | -991 | 0 | 0 | 0 | |
| 其他长期负债 | 812 | 812 | 812 | 812 | 其他 | 67 | 78 | 60 | 85 |
| 长期负债合计 | 820 | 820 | 820 | 820 | 筹资活动现金流 | -653 | -560 | -500 | -600 |
| 负债合计 | |||||||||
| 8595 | 10171 | 11232 | 12333 | 债务融资 | 39 | -60 | 0 | 0 | |
| 股本 | 979 | 979 | 979 | 979 | 权益融资 | 33 | 0 | 0 | 0 |
| 股东权益 | |||||||||
| 15713 | 17625 | 19986 | 22721 | 其它 | -726 | -500 | -500 | -600 | |
| 负债和股东权益总计 | 24308 | 27796 | 31218 | 35054 | 现金净增加额 | -575 | 2401 | 2129 | 2374 |
资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所
| 请务必阅读正文后免责条款部分 | 3 |
| 国海证券股份有限公司 |
【医药小组介绍】
周小刚，医药行业首席分析师，复旦大学经济学硕士、西安交通大学工学本科，具有 5 年医药实业工作经验、7 年医药研究工作经验。
李畅，助理分析师，北京大学药理学硕士，具有 1 年医疗实业工作经验，2022 年加入国海证券医药组，主要覆 盖创新药等板块。
李明，助理分析师，北京大学硕士，2021 年加入国海证券医药组，主要覆盖医疗服务、眼科产业板块。林羽茜，助理分析师，悉尼大学硕士，2021 年加入国海证券医药组，主要覆盖医疗器械、上游制药装备板块。赵宁宁，助理分析师，中南财经政法大学金融硕士，生物工程+金融复合背景，曾任职国海证券食品饮料组，2021 年加入国海证券医药组，主要覆盖中药等板块。
【分析师承诺】
周小刚, 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的 职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不 因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。
【国海证券投资评级标准】
行业投资评级
推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；
回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。
股票投资评级
买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；
增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%～20%之间；
中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%～10%之间；
卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。
【免责声明】
本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客 户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本 报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续 问询。
本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内 部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保 证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报 告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所 述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负 责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或 争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。
国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分
| 国海证券股份有限公司 |
【风险提示】
市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本 报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本 公司、本公司员工或者关联机构无关。
若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径 获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投 资建议。
任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联 机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。
【郑重声明】
本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对 本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或 者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。
国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分
浏览量：1052