顾家家居评级买入新价值链整装新征程，软体+定制融合驱动装企变革
股票代码 ：603816
股票简称 ：顾家家居
报告名称 ：新价值链整装新征程，软体+定制融合驱动装企变革
评级 ：买入
行业：装修建材
| Table_Tit le | xml T | Table_BaseI nfo | |||
| 2022 年 05 月 29 日 | 公司快报 | ||||
| 顾家家居（603816.SH） | |||||
| 证券研究报告 | |||||
| 轻工家居 | |||||
| 新价值链整装新征程， | |||||
| 投资评级买入-A | |||||
| 软体+定制融合驱动装企变革 | |||||
| 维持评级 | |||||
| ■事件：5 月 26 日，顾家家居启动“新价值链整装”模式及招商发布 | 6 个月目标价： 95.30 元 | ||||
| 股价（2022-05-27） 61.55 元 | |||||
| 会，推出专供整装渠道的“顾家星选”产品系列，并宣布与圣都家装 | |||||
| 启动全面合作，加速布局整装新赛道。 | Table_M ar ketInfo | ||||
| 交易数据 | |||||
| ■新价值链整装模式启动，软体+定制一体化驱动赋能装企 | 总市值（百万元） | 38,913.40 | |||
| 流通市值（百万元） | 38,913.40 | ||||
| 总股本（百万股） | 632.22 | ||||
| 公司启动“新价值链整装”模式，以软体+定制家具一体化融合为抓手， | |||||
| 流通股本（百万股） | 632.22 | ||||
| 反向驱动赋能装企，切实帮助装企提升成交率、放大客单值、提升用 | 12 个月价格区间 | 54.00/84.63 元 | |||
| Tabl e_Chart | |||||
| 户体验。同时，顾家提出三个一体化的赋能模式与装企共同提升运营 | |||||
| 股价表现 | |||||
| 效率：1）产品研发一体化，2）设计下单一体化，3）运营服务一体化。 | |||||
| 顾家家居 | 沪深300 | ||||
| 公司基于酷家乐平台实现一键设计、出图、报价和下单功能，极大提 | |||||
| 3% | |||||
| 升装企设计师的设计效率，并且通过完善的服务体系保障售后服务以 | -2% 2021-05 -7% | 2021-09 | 2022-01 | ||
| 降低装企运营成本，充分发挥协同赋能效应。 | -12% | ||||
| -17% | |||||
-22%
| ■重磅推出“顾家星选”布局新赛道，打造丰富产品矩阵 顾家针对整装渠道推出“顾家星选”产品系列，涵盖客厅、餐厅、卧 | -27% -32% 资料来源：Wind 资讯 | ||||
| 室、定制等系列产品和服务。“顾家星选”具有 6 大标签：顾家品牌、 | |||||
| 品类齐全、独立研发、价格统一、服务统一、整装专供，公司通过丰 富产品矩阵、完善服务体系直击整装消费痛点。同时，顾家星选展厅 | 升幅% | 1M | 3M | 12M | |
| 相对收益 | 5.09 | -3.81 | -10.78 | ||
| 绝对收益 | 10.9 | -13.11 | -24.04 | ||
| 打造了定制+软体一体化融合沉浸式体验的全屋家居空间，涵盖 14 大 家居空间、9 大定制产品系列及全品类产品，更好地满足消费者高品 质、高颜值、高时效的家装需求。 | 罗乾生 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告 | ||||
| ■携手圣都家装开启全面合作，整装业务放量可期 公司成立整装业务拓展部，以直营+加盟模式推进整装业务。公司与近 千家区域头部品牌装企开展直营整装业务，并在全国与 2000 多家经销 商推进合作。在整装业务招商方面，顾家总部提供专项补贴 5000 万，用于样品、装修、开业、广告补贴，并为装企提供免费培训、活动支 持，全方位提升竞争力。 本次大会，顾家家居与圣都家装启动全面合作。1）产品方面，圣都家 装引入顾家星选产品；2）渠道方面，圣都家装支持顾家星选展厅入驻 | 顾家家居：大家居品类融 | ||||
| 合加速推进，内外销共驱 | 2022-04-24 | ||||
| 业绩持续成长 /罗乾生 顾家家居：经销商再次增 | |||||
| 持彰显信心，大家居品类 | 2022-03-04 | ||||
| 融合持续推进/罗乾生 顾家家居：持续推进大家 | |||||
| 居品类融合，软体龙头内 | 2022-02-21 | ||||
| 外销协同发力/罗乾生 | |||||
全国分店；3）营销方面，双方将携手打造“冠军联盟”，顾家星选亚
运床垫由圣都专供。双方通过强强联手形成优势互补，加速推动整装
业务拓展。
■投资建议：公司推出“顾家星选”布局整装新赛道，通过成立整装
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 1 |
| xml | |
| 业务拓展部与区域零售中心实现协同，加速推动与全国优质装企合作， | |
未来成长可期。伴随行业格局优化，市占率有望进一步提升。我们预 计顾家家居 2022-2024 年营业收入为 221.49、267.72、321.94 亿元，同 比增长 20.76%、20.87%、20.25%；归母净利润为 20.96、25.15、30.53 亿元，同比增长 25.93%、19.98%、21.39%，对应 PE 为 18.6x、15.5x、12.7x，维持买入-A 的投资评级。
■风险提示：新渠道发展不如预期风险；原材料价格波动风险；行业
竞争加剧风险等。
| (百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入 | 12,666.0 | 18,342.0 | 22,149.0 | 26,772.0 | 32,194.0 |
| 净利润 | 845.5 | 1,664.5 | 2,096.1 | 2,515.0 | 3,052.9 |
| 每股收益(元) | 1.34 | 2.63 | 3.32 | 3.98 | 4.83 |
| 每股净资产(元) | 10.66 | 12.68 | 15.51 | 18.16 | 21.81 |
| 盈利和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 市盈率(倍) | 46.0 | 23.4 | 18.6 | 15.5 | 12.7 |
| 市净率(倍) | 5.8 | 4.9 | 4.0 | 3.4 | 2.8 |
| 净利润率 | 6.7% | 9.1% | 9.5% | 9.4% | 9.5% |
| 净资产收益率 | 12.5% | 20.8% | 21.4% | 21.9% | 22.1% |
数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 2 |
公司快报/顾家家居
财务报表预测和估值数据汇总
| 利润表 | 财务指标 | 2021 | 2022E | 2023E | |||||||
| (百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | (百万元) | 2020 | 2024E | |||
| 营业收入 | 12,666.0 | 18,342.0 | 22,149.0 | 26,772.0 | 32,194.0 | 成长性 | 14.2% | 44.8% | 20.8% | 20.9% | 20.3% |
| 减:营业成本 | 营业收入增长率 | ||||||||||
| 8,206.5 | 13,047.5 | 15,304.1 | 18,368.3 | 22,057.2 | |||||||
| 营业税费 | 营业利润增长率 | ||||||||||
| 67.3 | 105.2 | 134.3 | 152.7 | 189.4 | -19.8% | 80.3% | 33.0% | 22.8% | 22.6% | ||
| 销售费用 | 净利润增长率 | ||||||||||
| 2,493.8 | 2,703.1 | 3,274.7 | 4,081.7 | 4,856.5 | -27.2% | 96.9% | 25.9% | 20.0% | 21.4% | ||
| 管理费用 | EBITDA 增长率 | ||||||||||
| 297.0 | 327.8 | 499.5 | 570.0 | 662.3 | 48.0% | -2.6% | 33.4% | 19.6% | 20.5% | ||
| 研发费用 | EBIT 增长率 | ||||||||||
| 206.8 | 302.5 | 374.0 | 443.6 | 536.0 | 50.5% | -5.4% | 38.7% | 21.4% | 22.0% | ||
| 财务费用 | NOPLAT 增长率 | ||||||||||
| 131.8 | 71.8 | 175.2 | 198.4 | 246.6 | -24.3% | 88.3% | 30.6% | 23.2% | 22.2% | ||
| 资产减值损失 | -510.4 | -48.4 | -50.0 | -50.0 | -50.0 | 投资资本增长率 | -15.9% | 52.0% | -78.3% 400.0% | -49.2% | |
| 加:公允价值变动收益 | 净资产增长率 | ||||||||||
| 4.9 | -2.5 | 6.8 | 3.1 | 2.5 | 12.7% | 18.3% | 21.3% | 16.8% | 19.7% | ||
| 投资和汇兑收益 | |||||||||||
| 192.4 | 87.3 | 139.8 | 139.8 | 139.8 | |||||||
| 营业利润 | 1,036.1 | 1,867.8 | 2,483.7 | 3,050.3 | 3,738.4 | 利润率 | 35.2% | 28.9% | 30.9% | 31.4% | 31.5% |
| 加:营业外净收支 | 毛利率 | ||||||||||
| 158.7 | 200.4 | 196.5 | 185.2 | 194.0 | |||||||
| 利润总额 | 1,194.8 | 2,068.2 | 2,680.2 | 3,235.5 | 3,932.4 | 营业利润率 | 8.2% | 10.2% | 11.2% | 11.4% | 11.6% |
| 减:所得税 | 净利润率 | ||||||||||
| 328.2 | 367.5 | 581.2 | 680.4 | 839.9 | 6.7% | 9.1% | 9.5% | 9.4% | 9.5% | ||
| 净利润 | EBITDA/营业收入 | ||||||||||
| 845.5 | 1,664.5 | 2,096.1 | 2,515.0 | 3,052.9 | 18.3% | 12.3% | 13.6% | 13.4% | 13.4% | ||
| 资产负债表 | EBIT/营业收入 | 16.6% | 10.8% | 12.5% | 12.5% | 12.7% | |||||
| 运营效率 | |||||||||||
| 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 固定资产周转天数 | 65 | 58 | 50 | 39 | 30 | |
| 货币资金 | 2,240.8 | 3,197.6 | 7,310.3 | 5,749.0 | 10,163.5 | 流动营业资本周转天数 | -42 | -30 | -45 | -33 | -18 |
| 交易性金融资产 | 764.9 | 532.3 | 539.0 | 542.1 | 544.6 | 流动资产周转天数 | 177 | 145 | 177 | 176 | 174 |
| 应收账款 | 1,219.5 | 1,842.6 | 2,241.6 | 2,556.8 | 3,137.0 | 应收账款周转天数 | 34 | 30 | 33 | 32 | 32 |
| 应收票据 | 存货周转天数 | ||||||||||
| 1.2 | 0.8 | 0.7 | 1.7 | 1.2 | 45 | 42 | 43 | 44 | 43 | ||
| 预付账款 | 88.6 | 108.3 | 127.1 | 166.6 | 175.0 | 总资产周转天数 | 360 | 284 | 298 | 273 | 252 |
| 存货 | 1,871.3 | 2,441.0 | 2,909.7 | 3,595.5 | 4,009.1 | 投资资本周转天数 | 72 | 57 | 35 | 31 | 32 |
| 其他流动资产 | |||||||||||
| 173.4 | 318.5 | 230.7 | 240.9 | 263.3 | 投资回报率 | 12.5% | 20.8% | 21.4% | 21.9% | 22.1% | |
| 可供出售金融资产 | |||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||
| 持有至到期投资 | ROE | ||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||
| 长期股权投资 | ROA | ||||||||||
| 17.7 | 31.3 | 31.3 | 31.3 | 31.3 | 6.6% | 10.7% | 10.2% | 12.8% | 12.3% | ||
| 投资性房地产 | |||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||
| 固定资产 | 费用率 | 19.7% | 14.7% | 14.8% | 15.2% | 15.1% | |||||
| 2,690.6 | 3,205.6 | 3,000.4 | 2,795.2 | 2,590.0 | |||||||
| 在建工程 | 销售费用率 | ||||||||||
| 368.9 | 999.6 | 999.6 | 999.6 | 999.6 | |||||||
| 无形资产 | 管理费用率 | ||||||||||
| 733.2 | 832.3 | 792.4 | 752.5 | 712.7 | 2.3% | 1.8% | 2.3% | 2.1% | 2.1% | ||
| 其他非流动资产 | 2,867.9 | 2,429.2 | 2,496.6 | 2,524.2 | 2,419.4 | 研发费用率 | 1.6% | 1.6% | 1.7% | 1.7% | 1.7% |
| 资产总额 | 财务费用率 | ||||||||||
| 13,038.0 | 15,939.0 | 20,679.5 | 19,955.3 | 25,046.6 | 1.0% | 0.4% | 0.8% | 0.7% | 0.8% | ||
| 短期债务 | 四费/营业收入 | ||||||||||
| 233.1 | 468.5 | - | - | - | 24.7% | 18.6% | 19.5% | 19.8% | 19.6% | ||
| 应付账款 | 2,172.8 | 2,348.9 | 4,639.9 | 3,334.8 | 5,762.8 | 偿债能力 | |||||
| 45.5% | 47.3% | 50.7% | 40.3% | 43.1% | |||||||
| 应付票据 | 资产负债率 | ||||||||||
| 54.1 | 45.8 | 146.1 | 39.3 | 183.4 | |||||||
| 其他流动负债 | 负债权益比 | ||||||||||
| 2,944.9 | 4,144.5 | 5,152.2 | 4,272.0 | 4,355.3 | 83.5% | 89.7% 102.9% | 67.6% | 75.7% | |||
| 长期借款 | 400.4 | - | - | - | - | 流动比率 | 1.18 | 1.20 | 1.34 | 1.68 | 1.78 |
| 其他非流动负债 | 129.0 | 528.2 | 548.1 | 401.8 | 492.7 | 速动比率 | 0.83 | 0.86 | 1.05 | 1.21 | 1.39 |
| 负债总额 | 利息保障倍数 | ||||||||||
| 5,934.3 | 7,535.9 | 10,486.3 | 8,047.9 | 10,794.2 | 15.96 | 27.69 | 15.75 | 16.88 | 16.57 | ||
| 少数股东权益 | 363.9 | 384.3 | 387.1 | 426.6 | 465.3 | 分红指标 | 0.81 | - | 1.32 | 1.33 | 1.18 |
| 股本 | DPS(元) | ||||||||||
| 632.4 | 632.3 | 632.2 | 632.2 | 632.2 | |||||||
| 留存收益 | 6,504.2 | 7,915.5 | 9,174.0 | 10,848.7 | 13,154.9 | 分红比率 | 60.3% | 0.0% | 40.0% | 33.4% | 24.5% |
| 股东权益 | 7,103.7 | 8,403.1 | 10,193.2 | 11,907.4 | 14,252.4 | 股息收益率 | 1.3% | 0.0% | 2.2% | 2.2% | 1.9% |
现金流量表
| 2020 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 净利润 866.6 1,700.7 加:折旧和摊销 252.9 302.2 资产减值准备 510.4 48.4 公允价值变动损失-4.9 2.5 财务费用 181.7 112.7 投资损失-192.4 -87.3 少数股东损益 21.2 36.3 营运资金的变动 2,568.8 1,294.7 经营活动产生现金流量 2,180.4 2,040.6 投资活动产生现金流量-1,444.1 -1,076.8 融资活动产生现金流量-1,363.6 81.2 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 | 2,096.1 | 2,515.0 | 3,052.9 | EPS(元) BVPS(元) PE(X) PB(X) P/FCF P/S EV/EBITDA CAGR(%) PEG ROIC/WACC REP | 1.34 | 2.63 | 3.32 | 3.98 | 4.83 |
| 245.1 | 245.1 | 245.1 | 10.66 | 12.68 | 15.51 | 18.16 | 21.81 | ||
| - | - | - | 46.0 | 23.4 | 18.6 | 15.5 | 12.7 | ||
| 6.8 | 3.1 | 2.5 | 5.8 | 4.9 | 4.0 | 3.4 | 2.8 | ||
| 175.2 | 198.4 | 246.6 | 422.6 | 48.4 | 8.9 | -54.6 | 7.7 | ||
| -139.8 | -139.8 | -139.8 | 3.1 | 2.1 | 1.8 | 1.5 | 1.2 | ||
| 2.9 | 40.1 | 39.6 | 17.4 | 19.7 | 9.9 | 8.7 | 6.2 | ||
| 2,436.7 | -3,322.6 | 1,735.7 | 43.4% | 22.1% | 19.8% | 43.4% | 22.1% | ||
| 4,822.9 | -460.9 | 5,182.5 | 1.1 | 1.1 | 0.9 | 0.4 | 0.6 | ||
| 227.6 | 116.8 | 112.4 | 4.9 | 11.0 | 9.4 | 53.5 | 13.1 | ||
| -937.8 | -1,217.2 | -880.4 | 3.6 | 1.2 | 4.2 | 0.2 | 1.1 | ||
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 | 3 | ||||||||
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公司快报/顾家家居
| | 公司评级体系 |
收益评级：
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；
Table_Aut hor Statement 分析师声明
本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉 尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法 专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。
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公司快报/顾家家居
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