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保隆科技评级智能化转型提速，空悬+传感器业务加速放量

发布时间： 2022年06月01日    作者： xn2oyhja    栏目：个股研报

股票代码 ：603197
股票简称 ：保隆科技
报告名称 ：智能化转型提速，空悬+传感器业务加速放量
评级 ：买入
行业：汽车零部件

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2022 年 05 月 31 日公司深度分析
保隆科技（603197.SH）
证券研究报告
汽车零部件
智能化转型提速，空悬+传感器业务加速放量
投资评级买入-A
■传统业务稳定增长，空悬+智能化成为新增长点。公司的传统业务包括气门嘴、平
衡块、排气管件、TPMS 和轻量化结构件，其中前四块业务均是全球细分领域龙头，首次评级
是公司主要的收入和利润来源，客户覆盖比亚迪、长城、吉利、上汽等自主品牌，
6 个月目标价： 50.48 元
奥迪、大众、通用、丰田等国际主机厂，以及佛吉亚、博格华纳、麦格纳等国际 Tier1；
股价（2022-05-30） 37.50 元
轻量化结构件业务目前市占率较低，有望随着汽车轻量化需求的逐步升级而实现加
速放量，客户已经覆盖比亚迪、长城等自主品牌，随着国内汽车产业的复苏，公司Table_M ar ketInfo
交易数据
传统业务有望稳定增长。总市值（百万元）7,368.80
新拓展业务包括空气悬架、传感器和 ADAS，其中空悬包括空气弹簧、储气罐和车流通市值（百万元）7,157.94
身高度和加速度传感器，随着新客户的拓展有望实现加速放量，是公司核心增长点；总股本（百万股）207.81
传感器产品包括压力、光学、轮速、位臵、加速度和电流传感器，其中轮速、位移流通股本（百万股）201.86
传感器是收入占比最高的部分；ADAS 主要产品包括摄像头和毫米波雷达，已批产12 个月价格区间26.69/71.09 元
项目包括车道偏离警示系统、盲区检测系统、360 环视系统、紧急制动系统等，未来Tabl e_Chart
股价表现
的主要增长点是乘用车的 360 环视以及商用车的紧急制动系统。
■空悬国产替代化加速，空悬业务逐步放量。过去空悬总成由大陆、威巴克等外资保隆科技沪深300
-20% 43% 22% 1% 2021-05 2021-09 2022-01
106%
85%
64%
供货时，价格较高，并且以总成供货，组装环节不由主机厂完成；逐步实现国产替
代后，空悬总成价值量下降到 8 千元左右，配套车型售价下探到 30-40 万的级别，
国内空悬渗透率有望提升，市场空间有较大提升空间。我们预测 2025 年国内空悬市
场规模在 370 亿左右，21-25 年市场规模的 CAGR 约 82%。
公司是国内少数具有空气弹簧以及空气弹簧减振器支柱总成生产能力的内资企业，
具有先发优势，皮囊厚度已经接近国际 T1 水平，已获 3 家头部新能源车企的空气弹
簧定点，随着自主品牌和新势力中高端车型的占比提升，定点车型有望持续增加。资料来源：Wind 资讯
公司空悬中可自制的产品包括：空气弹簧，单车价值量 2500-3000 元；储气罐，单
升幅% 1M 3M 12M
车价值量约 200 元；以及高度和加速度传感器等，单车价值量约 400 元。随着单车
相对收益14.11 -23.54 28.75
价值量的提升与新客户定点，空悬产品逐步放量，是公司未来 2-3 年的核心增长点，
绝对收益16.84 -32.84 15.68
我们预测到 2024 年空悬业务有望实现营收超过 19 亿元。
徐慧雄 分析师
SAC 执业证书编号：S1450520040002
xuhx@essence.com.cn
■龙感实现并表，智能化业务加速放量。汽车传感器主要分为 MEMS 传感器和智能
传感器，MEMS 传感器主要包括压力、速度、位臵等传感器，智能传感器主要包括
激光雷达、毫米波雷达和超声波雷达，行业内主要供应商有博世、大陆、森萨塔、
Tabl e_Report徐昊 分析师
SAC 执业证书编号：S1450521120001
xuhao2@essence.com.cn
恩智浦等国际 T1，产品线丰富且成熟，外资市占率高，可替代空间较大。随着国内
供应商的进入，有望加速国产替代，并提升传感器的渗透率。
公司汽车传感器产品已经覆盖国内主要自主品牌和新势力车企，收购龙感之后，公相关报告

司有望通过速度和位臵类传感器快速放量，预计 2024 年传感器业务有望实现营收超 过 12 亿元。公司 ADAS 产品包括车道偏离警示系统、360 环视系统、紧急制动系统 等，其中乘用车 360 环视和商用车紧急制动系统有望成为公司 ADAS 业务主要增长 点，预计公司 ADAS 业务有望持续增长。

■投资建议：我们预计 2022-2024 年公司实现营业收入 45.0/56.4/72.8 亿元，实现 净利润 2.2/3.6/4.7 亿元，当前股价对应 PE 为 35/22/17 倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级，6 个月目标价 50.48 元/股。

■风险提示：汽车销量不及预期，汇率波动，原材料价格波动，空悬渗透率不及预

期，传感器业务放量不及预期，行业竞争加剧风险，公司各业务市场空间和市场份 额不及预期风险。

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单位：亿元2020 2021 2022E 2023E 2024E
主营收入33.3 39.0 45.0 56.4 72.8
净利润1.8 2.7 2.2 3.6 4.7
每股收益(元) 0.88 1.29 1.06 1.72 2.26
每股净资产(元) 5.54 10.58 11.63 13.02 14.71
盈利和估值2020 2021 2022E 2023E 2024E
市盈率(倍) 42.5 29.0 35.4 21.8 16.6
市净率(倍) 6.8 3.5 3.2 2.9 2.6
净利润率5.5% 6.9% 4.9% 6.4% 6.4%
净资产收益率15.9% 12.2% 9.1% 13.2% 15.4%
股息收益率0.0% 1.2% 0.6% 0.9% 1.5%
ROIC 11.8% 18.0% 12.2% 17.7% 21.3%

数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测

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公司深度分析/保隆科技

内容目录

  1. 传统业务稳步增长，新业务打造第二增长曲线.................................................................... 6 1.1. 内生外延并行，业务版图不断扩大 ............................................................................ 6 1.1.1. 公司深耕传统业务，积极拓展空悬和智能感知业务 ........................................... 6 1.1.2. 内生外延并行，市场规模加速扩张 ................................................................... 7 1.2. 新业务放量在即，收入和业绩有望双升 ..................................................................... 9 1.2.1. 定点项目加速拓展，高增长确定性强 ................................................................ 9 1.2.2. 营收业绩有望改善，公司增长确定性强 ...........................................................11 2. 空悬国产替代化加速，空悬业务逐步放量......................................................................... 13 2.1. 空悬搭载车型价格逐步下探，行业渗透率加速提升.................................................. 13 2.1.1. 空气悬架优势显著，高成本阻碍渗透率提升 ................................................... 13 2.1.2. 国产化逐步降本，搭载车型价格逐步下探 ....................................................... 15 2.2. 新客户、新产能逐步落地，空悬产品有望加速放量.................................................. 16 2.2.1. 具备空悬多零部件生产能力，公司有望逐步切入总成 ..................................... 16 2.2.2. 空悬定点项目持续获取，公司有望成为国内空气悬架龙头 .............................. 18 3. 智能感知需求升级，传感器和 ADAS 业务放量在即 ......................................................... 21 3.1. 传感器产品线丰富，有望切入更多主机厂 ................................................................ 21 3.1.1. 汽车传感器市场空间广阔，国内供应商替代加速 ............................................ 21 3.1.2. 公司传感器产品线丰富，有望实现加速放量 ................................................... 22 3.2. ADAS 渗透率加速提高，市场空间广阔 .................................................................... 26 3.2.1. 国内供应商逐渐进入，市场、政策驱动提升市场空间 ..................................... 26 3.2.2. ADAS 渗透率有望提升，收入增长空间较大 .................................................... 27 4. 传统业务稳定增长，轻量化结构件有望快速放量 .............................................................. 30 4.1. TPMS 全球龙头，销量高速增长............................................................................... 30 4.2. 传统金属制造业务稳步发展，轻量化结构件有望加速放量 ....................................... 31 4.3. 传统业务保持稳健，境内收入占比持续提升 ............................................................ 35 5. 盈利预测与估值简析 ........................................................................................................ 37 6. 风险提示.......................................................................................................................... 39
    图表目录
    图 1：公司发展历程................................................................................................................ 7 图 2：公司全球化布局 ............................................................................................................ 7 图 3：龙感主要传感器产品 ..................................................................................................... 7 图 4：公司前十大股东和主要控股参股公司............................................................................. 8 图 5：近五年公司传统业务贡献营收（单位：亿元）............................................................. 10 图 6：近四年公司新业务贡献营收（单位：亿元） ................................................................ 10 图 7：公司整车厂客户 ...........................................................................................................11 图 8：公司 Tier 1 客户 ...........................................................................................................11 图 9：近五年公司前五大客户销售额及其占比 ........................................................................11 图 10：近五年公司营业收入（单位：亿元）......................................................................... 12 图 11：近五年归母净利润（单位：亿元） ............................................................................ 12 图 12：近五年公司费用（单位：亿元）................................................................................ 12 图 13：近五年公司费用占比 ................................................................................................. 12 图 14：汽车销量预测（单位：万辆） ................................................................................... 13
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    公司深度分析/保隆科技
    图 15：空气悬架市场规模（单位：亿）................................................................................ 13 图 16：空气悬架构成............................................................................................................ 14 图 17：智能悬架作用原理示意图 .......................................................................................... 14 图 18：空气悬架单车价值量 ................................................................................................. 16 图 19：公司空气弹簧厚度接近外资供应商 ............................................................................ 19 图 20：空悬业务出货量预测 ................................................................................................. 20 图 21：空悬业务营收预测..................................................................................................... 20 图 22：传感器市场规模预测（单位：亿元）......................................................................... 21 图 23：汽车传感器种类 ........................................................................................................ 21 图 24：汽车传感器产业链..................................................................................................... 22 图 25：2017 全球传感器市场份额 ........................................................................................ 22 图 26：公司传感器产品 ........................................................................................................ 22 图 27：公司压力传感器产品 ................................................................................................. 23 图 28：公司近五年传感器产品营收....................................................................................... 25 图 29：公司传感器产品营收预测 .......................................................................................... 26 图 30：2025 年公司传感器产品营收比例预测 ....................................................................... 26 图 31：公司摄像头产品分布 ................................................................................................. 28 图 32：公司摄像头产品类别 ................................................................................................. 28 图 34：ADAS 业务预测营收 ....................................................................... 错误!未定义书签。图 35：TPMS 系统构成 ........................................................................................................ 30 图 36：近五年公司 TPMS 发射器销量（单位：百万支） ...................................................... 30 图 37：近五年公司 TPMS 业务营收（单位：亿元） ............................................................. 30 图 38：近五年 TPMS 毛利率 ................................................................................................ 31 图 39：公司 TPMS 部分客户 ................................................................................................ 31 图 40：公司主营通用部件..................................................................................................... 32 图 41：近五年公司气门嘴收入（亿元）及销量（百万支）.................................................... 33 图 42：近五年公司排气管件收入（亿元）及销量（百万支） ................................................ 33 图 43：公司传统金属制造业务部分客户................................................................................ 33 图 44：轻量化的优势............................................................................................................ 34 图 45：公司液压成型结构件产品 .......................................................................................... 35 图 46：公司近 4 年传统业务收入结构图 ............................................................................... 35 图 47：境内外收入（单位：亿元）....................................................................................... 36 图 48：境内外收入占比 ........................................................................................................ 36
    表 1：公司产品....................................................................................................................... 6 表 2：2021 年公司限制性股票授予对象 .................................................................................. 8 表 3：2021 年公司股票期权激励对象 ..................................................................................... 8 表 4：2021 年股票期权与限制性股票激励计划摊销费用（单位：百万元） ............................. 8 表 5：公司收购上海龙感时间线 .............................................................................................. 9 表 6：公司近期获得的项目定点 ............................................................................................ 10 表 7：空气悬架零部件拆分与作用......................................................................................... 15 表 8：空气悬架部分海外供应商和国内供应商 ....................................................................... 15 表 9：部分配臵空气悬架的新势力和自主品牌车型 ................................................................ 16 表 10：公司空气悬架产品..................................................................................................... 17 表 11：公司空气弹簧产品 ..................................................................................................... 17
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    公司深度分析/保隆科技
    表 12：公司电控减震器产品 ................................................................................................. 17 表 13：公司传感器产品 ........................................................................................................ 18 表 14：保隆空悬各零部件价值量 .......................................................................................... 18 表 15：近期空悬业务定点..................................................................................................... 19 表 16：新势力和传统自主品牌 2022 年陆续推出高端车型..................................................... 20 表 17：已获得三家定点客户的营收预测...................................................... 错误!未定义书签。表 18：公司光雨量光线传感器的种类与功能......................................................................... 23 表 19：上海龙感主要量产的几款传感器................................................................................ 24 表 20：公司电流传感器产品 ................................................................................................. 24 表 21：年产 2680 万支车用传感器项目（单位：亿元） ........................................................ 25 表 22：年产 2680 万支车用传感器项目预计七年逐步达产（单位：万支/万套） .................... 25 表 23：ADAS 信息辅助类技术和控制辅助类技术.................................................................. 26 表 24：ADAS 传感器优缺点对比 .......................................................................................... 27 表 25：ADAS 传感器主要供应商 .......................................................................................... 27 表 26：公司毫米波雷达产品 ................................................................................................. 28 表 27：360 环视系统功能表 ................................................................................................. 28 表 28：公司传统金属制造业务.............................................................................................. 32 表 29：公司近期排气尾管定点.............................................................................................. 33 表 30：公司铝质件产品 ........................................................................................................ 34 表 31：公司重要境外经营实体.............................................................................................. 36 表 32：保隆科技营收预测..................................................................................................... 37 表 33：保隆科技可比公司估值对比表 ................................................................................... 38
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    公司深度分析/保隆科技
    1. 传统业务稳步增长，新业务打造第二增长曲线 1.1. 内生外延并行，业务版图不断扩大
      1.1.1. 公司深耕传统业务，积极拓展空悬和智能感知业务
      公司的传统业务包括气门嘴、排气管件、平衡块、TPMS 以及轻量化结构件，其中气门嘴主 要用于轮胎充放气、并维持轮胎充气后的密封；排气管件主要指各种热端连接管件、弯管、挠性软连接管、尾管及装饰尾管等；平衡块主要用于使车轮在高速旋转下保持动平衡，TPMS 主要用于实时监测轮胎的压力、温度等数据，并在轮胎漏气和压力变化超过安全门限时进行 报警；轻量化结构件可以在保证汽车的强度和安全性能的前提下，尽可能地降低汽车的整备 质量。公司传统业务是全球细分领域头部企业，市场份额较高，终端客户覆盖全球主要车企，是公司目前主要的收入以及业绩来源。
      新业务包括空气悬架、传感器和 ADAS，其中空气悬架可以实时调节车身高度、减少路面不 平坦带来的振动，明显改善整车舒适性和操控性，目前可提供的产品包括空气弹簧、储气罐 以及车身高度和加速度传感器，其中空气弹簧与储气罐最近一年已经获得多家头部新能源车 企的定点，空悬是公司核心增长点；传感器可以反映车辆的运行状态，驾驶操控状态，车辆 控制情况等重要信息，公司具体产品包括压力、光学、轮速、位臵、加速度、电流六大类传 感器，其中轮速、位移传感器占收入比有望超过 50%；ADAS 主要用于收集车内外的环境数 据，从而能够让驾驶者在最快的时间察觉可能发生的危险，目前主要产品包括摄像头和毫米 波雷达，已经批产的项目包括车道偏离警示系统、疲劳驾驶预警系统、盲区检测系统、360 环视系统、紧急制动系统等，未来的主要增长点是乘用车的 360 环视以及商用车的紧急制动 系统。我们认为，随着智能化和空悬的渗透率有望逐步提升，公司空悬和传感器业务有望快 速放量，成为公司新的增长曲线。
      表 1：公司产品
      业务种类产品类型作用具体产品
      气门嘴用于轮胎充放气、并维持轮胎充气后的密封传统气门嘴、TPMS 气门嘴
      排气装饰尾管、连接排气歧管和三元催化器的热 端管
      传统金属制造排气管件排放废气、净化废气、降低噪音
      平衡块使车轮在高速旋转下保持动平衡粘贴式平衡块、挂钩式平衡块、复合材料平衡块
      传统业务铝制器件铝质支架、联轴器和联轴器阀座
      实时监测轮胎的压力、温度等数据，并在轮胎 漏气和压力变化超过安全门限时进行报警 保证汽车的强度和安全性能的前提下，尽可能 地降低汽车的整备质量，从而提高汽车的动力 性，减少燃料消耗，降低排气污染
      实时调节车身高度、减少路面不平坦带来的振 动，明显改善整车舒适性和操控性
      可以反映车辆的运行状态，驾驶操控状态，车 辆控制情况等重要信息
      TPMS 发射器、ECU
      轻量化U 型梁、扭力梁、左右悬架臂、仪表横梁、副车 架加强管、弓形管等
      空气悬架空气悬架空气弹簧、电控减振器、传感器、ECU、储气罐
      新业务传感器压力类、光学类、速度类、位臵类、加速度类、电流类
      智能感知

      ADAS
      收集车内外的环境数据，从而能够让驾驶者在


      最快的时间察觉可能发生的危险
      供摄像头、毫米波雷达及其组合方案

      资料来源：公司官网，公司公告，安信证券研究中心
      本报告版权属于安信证券股份有限公司。
      各项声明请参见报告尾页。       		心
      6
      2019 年公司收购奥地利 MMS，有利于提升公司各生产制造业务单元生产线自动化与智能化 水平，尤其是公司电子业务单元可以直接导入 MMS 系统技术，产品可靠性、生产效率等可 以得到大幅度提升。公司在上海、安徽宁国、安徽合肥、湖北武汉和美国、德国、波兰和匈 牙利等地有生产基地或研发、售中心，形成了以中国为中心，覆盖欧洲、北美的全球布局。 1998 年至 2002 年，公司成功研制气门嘴、平衡块和排气管件，传统业务初步形成，并于 2005 年收购美国 DILL，气门嘴业务进一步扩大；2002 年公司成功研制 TPMS，并于 2019 年就 TPMS 业务和德国霍富集团成立合资公司保富电子，目前保富电子已成为全球 TPMS 细分市场的领 导企业之一；2009 年公司成功研制汽车压力传感器，并于 2017 年增资入股常州英孚并逐步 增持股权至 95%、2018 年收购 PEX 德国、2021 年收购上海龙感，传感器产品线进一步丰富；

      公司深度分析/保隆科技
      图 1：公司发展历程

      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      图 2：公司全球化布局

      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      图 3：龙感主要传感器产品

      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      1.1.2. 内生外延并行，市场规模加速扩张
      公司实控人专注公司的长期发展，核心管理团队稳定。公司的实际控制人是陈洪凌、张祖秋 和宋瑾，并且是一致行动人，合计持股 29.93%，前十大股东中有四人为公司高管。其中陈洪 凌先生是公司创始人，现任公司董事长，持股 18.58%；张祖秋先生是公司联合创始人，现任 公司副董事长、总经理，持股 10%；宋瑾女士是陈洪凌先生妻子，持股 1.35%。公司主要的 参股控股公司中，宁国保隆主要负责汽车金属管件业务，拓扑思、DILL 主要负责气门嘴业 务，保富电子主要负责 TPMS 业务。公司股权结构清晰，各部门职能明确，核心管理团队稳 定。
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      公司深度分析/保隆科技
      图 4：公司前十大股东和主要控股参股公司

      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      维持管理团队稳定，公司积极推动激励计划。2021 年股票期权激励计划拟授予 372 名激励对 象 271.22 万份股票期权，约占授予日公司总股本的 1.31%，行权价格 28.13 元，业绩考核目标 是公司净利润增长率与营业收入增长率；2017 年限制性股票激励计划拟授予 130 名激励对象 232.639 万份限制性股票，约占授予日公司总股本的 1.13%，授予价格 17.41 元，业绩考核目 标是公司净利润增长率与营业收入增长率，21 和 22 年净利润增长率与营业收入增长率不低 于 10%。股权激励将公司与员工利益深层绑定，充分调动员工积极性，共享公司发展红利，助力公司发展。
      表 2：2021 年公司限制性股票授予对象
      序号姓名职务获授的限制性股票占实际授予限制性约占授予时公司
      数量(万股) 股票总数的比例股本总额的比例
      1 王胜全董事、副总经理3 1.29% 0.01%
      2 文剑峰副总经理、财务总监10 4.30% 0.05%
      3 尹术飞董事会秘书14.7 6.32% 0.07%
      中层管理人员、核心技术(业务)骨干(127 人) 204.939 88.09% 1.00%
      合计232.639 100.00% 1.13%
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      表 3：2021 年公司股票期权激励对象
      序号姓名职务授予登记的股票占授予登记股票期占授予时公司股
      期权数量（万份）权数量的比例本总额的比例
      1 陈旭林董事、副总经理2.5 0.93% 0.01%
      2 王胜全董事、副总经理2.4 0.89% 0.01%
      3 陈洪泉副总裁2.5 0.93% 0.01%
      4 冯美来副总裁2.5 0.93% 0.01%
      5 文剑峰副总裁、财务总监2.5 0.93% 0.01%
      6 尹术飞董事会秘书2.5 0.93% 0.01%
      中层管理人员、核心技术（业务）骨干（362 人）254.28 94.46% 1.24%
      合计269.18 100.00% 1.31%
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      表 4：2021 年股票期权与限制性股票激励计划摊销费用（单位：百万元）
      股票期权数量（万份）需摊销的总费用2021 年2022 年2023 年
      股票期权269.18 12.99 3.09 7.42 2.49
      限制性股票232.64 31.89 7.97 18.61 5.32
      合计501.82 44.89 11.06 26.02 7.80
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      各项声明请参见报告尾页。


      公司深度分析/保隆科技
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      2022 年 3 月 25 日，公司和上海龙感签署了《股权转让协议》，公司全资子公司合肥保隆以 1.73 亿元受让上海龙感 55.74%股权。上海龙感经营情况良好，2021 年实现营收 1.31 亿元，实现净利润 0.27 亿元，净利润率为 20.5%；产品力强，主要产品包括轮速传感器、方向盘
      角度传感器、变速箱传感器，并已逐步成为国内轮速细分市场前三，客户覆盖上汽通用五菱、比亚迪、上汽乘用车、上汽大通等主机厂。
      表 5：公司收购上海龙感时间线
      时间主要事项
      2020 年 9 月
      2021 年 9 月
      2021 年 10-11 月 2021 年 12 月
      2022 年 1 月下旬 2022 年 2 月 5 日
      2022 年 2 月 10 日
      2022 年 2 月下旬      		首次接洽
      双方同意进入到实质尽调与谈判阶段
      委托会计师、律师尽职调查，评估机构资产估值
      商讨和初步确定交易定价和交易方案
      标的方提出分红需求，双方确定主要交易条款及分红安排
      标的公司子公司召开股东会，决议同意分红
      标的公司与龙感电子的股东签署股权转让协议，同意受让龙感电子 100%股权,龙 感电子调整为标的公司的全资子公司
      召开董事会及公告
      2022 年 3 月下旬签署交易文件
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      公司收购上海龙感之后，在以下三个方面形成协同作用，带动公司产能与营收快速提升。1、进一步完善公司车用传感器产品线，公司当前能提供压力、光学、加速度、电流类等二 十多种车用传感器，整合龙感后公司可提供超过四十种细分应用车用传感器，能够满足汽车 行业客户的绝大多数车用传感器需求，增强公司产品竞争力。
      2、进一步增强研究能力，龙感核心团队来自博世、大陆、德尔福等头部国际汽车电子供应 商，专业从事汽车传感器相关产品开发，产业积累深厚，公司收购龙感之后可以提高公司在 传感器领域的研究能力，提高产品性能。
      3、共享供应链、客户资源，龙感通过共享公司的供应链资源，可以有效保障芯片的供应和 原材料成本的控制；龙感传感器产品力强，而公司具有全球性的服务和交付能力，公司可以 通过将龙感产品销售到欧美等成熟市场，来提升公司在海外市场的业务规模。
      1.2. 新业务放量在即，收入和业绩有望双升
      1.2.1. 定点项目加速拓展，高增长确定性强
      公司汽车金属管件、气门嘴和 TPMS 业务近五年营收的 CAGR 约为 15%，稳定提高；空簧 减震、ADAS 和传感器业务近四年营收的 CAGR 约为 61%，快速增长。根据公司公告，近
      半年公司获得新业务的四个相关定点，新业务快速放量。我们认为未来三到五年内，随着汽 车行业的逐步恢复，公司传统业务有望保持稳定高增长；随着整车智能化的发展，新业务有
      望进入快速增长期。
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      图 5：近五年公司传统业务贡献营收（单位：亿元）
      40
      35
      30
      25
      20
      15
      10
      5
      0      		其他 汽车金属管件气门嘴 TPMS


      公司深度分析/保隆科技
      图 7：公司整车厂客户图 8：公司 Tier 1 客户


      资料来源：公司官网，安信证券研究中心

      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      图 9：近五年公司前五大客户销售额及其占比（单位：亿元）
      12前五名客户销售额占比40%
      1035%
      8
      630%
      425%
      2
      020%
      2017年2018年2019年2020年2021年
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      1.2.2. 营收业绩有望改善，公司增长确定性强
      2021 年公司实现营收 38.98 亿元，同比增长 17.01%，实现归母净利润 2.68 亿元，同比增 长 46.52%；2022 年 Q1 公司实现营收 9.65 亿，同比增长 3.6%，实现归母净利润 0.45 亿，同比下滑 40.62%。2022 年 Q1 公司营收和业绩承压的原因包括：1）俄乌战争爆发，公司 欧洲区业务受较大影响；2）疫情导致主机厂减产停产以及供应链压力增大；3）不锈钢、铜、铝等主要原材料价格以及国际运费的大幅上涨；4）人民币升值造成的汇兑损失；5）薪资以 及股权激励费用增加导致人力支出上升。
      未来公司营收和业绩有望实现修复，具体原因包括：1）汽车芯片供应的压力逐步缓解，汽 车行业恢复增长；2）空悬、传感器等新业务加速放量，更多新项目进入量产；3）疫情逐步 缓解，供应链压力和物流成本下降；4）新产能和新客户的逐步落地，根据公司公告，2022 年匈牙利传感器生产园区将进入量产阶段。
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      公司深度分析/保隆科技
      图 10：近五年公司营业收入（单位：亿元）
      45
      40
      35
      30
      25
      20
      15
      10
      5
      0      		营业总收入(亿元) 同比增长(%) 50
      45
      40
      35
      30
      25
      20
      15
      10
      5
      0
      201720182019202020212022Q1
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      图 11：近五年归母净利润（单位：亿元）
      3归属母公司股东的净利润(亿元) 同比增长(%) 60
      50
      40
      30
      20
      10
      0
      -10-20-30-40-50
      2.5
      2
      1.5
      1
      0.5
      0
      201720182019202020212022Q1
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      2021 年公司四费费用合计 7.84 亿元，占总营收 20.1%；2022 年 Q1 四费费用合计 2.16 亿元，占总营收 22.5%，公司在 2022 年 Q1 费用率上升是因为人员薪资以及股票期权与限制性股票 激励费用的增加。其中 2021 年公司研发费用为 2.81 亿元，占总营收 7.2%，2022 年 Q1 公司 研发费用为 0.71 亿元，占总营收 7.4%，研发投入占比高主要是因为公司传感器、ADAS 和空 悬等新业务前期投入较大，但是目前收入体量较小。我们认为未来公司费用率有望逐步下降，具体驱动因素包括：1）新业务逐步放量，公司营收大幅提高，费用摊薄效应明显；2）股权 激励费用会在下半年以及明年降低。
      图 12：近五年公司费用（单位：亿元）
      9
      8
      7
      6
      5
      4
      3
      2
      1
      0      		财务费用研发费用
      管理费用销售费用
      201720182019202020212022Q1
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      图 13：近五年公司费用占比
      0.3
      0.25 0.2
      0.15 0.1
      0.05 0      		销售费用管理费用研发费用
      财务费用合计
      201720182019202020212022Q1
      资料来源：公司公告，安信证券研究中心
      公司高增长的确定性较强：1）气门嘴、排气管件、平衡块以及 TPMS 等传统业务稳步发展，提供稳定现金流，助力新业务的发展；2）空悬业务快速放量，目前公司在乘用车领域目前 已获得三家主机厂的空气悬架系统产品项目定点，随着自主品牌和新势力高端化加速，公司 未来有望获得更多空悬定点；3）传感器产品线逐渐丰富，收购 PEX、龙感之后公司基本覆 盖主流的车用传感器品类，有望进入更多主流客户；4）新产能持续落地。综合来看，公司 未来 3-5 年有望持续保持高增长，随着产品结构的提升和规模效应的体现，公司盈利能力有 望持续改善。
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    2. 空悬国产替代化加速，空悬业务逐步放量
      2.1. 空悬搭载车型价格逐步下探，行业渗透率加速提升
      空悬渗透率确定性强，市场空间前景广阔。根据我们年度策略报告中预测数据，2025 年国内 新能源汽车销量约 1262 万辆，渗透率达 48%，由于过去空悬主要配臵在 D 级豪华车型，因 此渗透率较低，根据 D 级车销量占比大致估算，2021 年国内空悬渗透率不足 2%。由于空悬 核心零部件的国产化，成本端降幅明显，根据公司年报披露信息，理想、蔚来、比亚迪和岚 图等国内新能源车企，以及长城等部分自主品牌燃油车均已开始标配或选配空悬，空悬的渗 透率有望持续提升，由于国内车企高端化车型中，新能源汽车占比较高，因此新能车中配臵 空悬的占比相对较高。
      综合以上情况，我们假设到 2025 年燃油车的空气悬架系统渗透率提升至 10%，新能源车的空 气悬架系统渗透率提升至 25%，2021 年空气悬架系统单车价值 1 万元左右，且每年 5%年降。我们估算 2025 年国内空气悬架系统的市场规模在 370 亿左右。
      图 14：汽车销量预测（单位：万辆）
      3000 2500 2000 1500 1000 500
      0      		燃油车销量新能车销量


      公司深度分析/保隆科技
      图 16：空气悬架构成

      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      图 17：智能悬架作用原理示意图

      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      空气悬架系统主要由三个子系统组成，分别为减震子系统、导向子系统、ECAS 子系统。其 中减震子系统搭载核心部件空气弹簧以及空气供给单元等储存、气路循环硬件，是实现空气 悬架通过气囊形变缓冲震动、调节高低的功能子系统。ECAS 子系统是电控空气悬架的操作 系统，通过 ECAS 的控制，悬架可以完成根据实际工况的智能调节和驾乘人员的主动调节。
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      公司深度分析/保隆科技
      表 7：空气悬架零部件拆分与作用
      子系统零部件单车配套作用
      减震子系统空气弹簧空气压缩机与车轮配套系弹性元件，承受垂直载荷，支撑车
      身高度，隔震
      吸入、压缩空气并泵给空气弹簧，实
      现弹簧的伸长或缩短
      空气供给单元空气存储罐1 套储存待供给进入空气弹簧/从弹簧中
      排放出来的空气
      限制、允许气体流动，核心阀门单元
      阀
      常与压力传感器配套
      干燥器、电动机、辅助空供单元核心部件开展气体供给
      工作，部分零部件可能集成在上述子
      管件等其他部件
      单元之中
      与空气弹簧配套，吸收弹簧由于缓冲
      减振器与空气弹簧配套而吸收的能量，产生组织车轮与车身
      相对运动的力。部分减振器可通过改
      变内含介质的性质调驾驶软硬程度
      导向子系统连杆、均衡梁、推1 套，根据车轴1 套，根据车轴确定车轮相对于车身的位臵，保证车
      力杆、稳定杆、导
      增添横向导向组增添横向导向组轮的运动规律
      向臂等
      联接子系统推力杆支架等1 套，配套车架1 套，配套车架对悬架的各部分起连接、支撑作用
      ECAS 子系统传感器、控制器1 套1 套综合信息输入判断车辆状态，按照控
      ECU、执行器等制逻辑实现充放气调节
      资料来源：汽车维修技术网，安信证券研究中心
      高成本导致渗透率低，空气悬架以往配臵车型多为宝马 7 系、奔驰 S 级、路虎揽胜等 70 万 以上的豪华车型，主要原因在于：1）空气悬架结构复杂，具有较高的技术壁垒；2）成本较 高，全套单车价值量在 1.5 万元以上。目前国内搭载空气悬架主要采购于海外供应商，其中
      空悬总成的供应商主要是大陆和威巴克，空气弹簧的供应商主要是大陆和威巴克，空气压缩 机的主要供应商是 AMK 和威伯科，电子主动减震器的供应商主要是天纳克、采埃孚萨克斯、万都、京西重工、东机工等。
      表 8：空气悬架部分海外供应商和国内供应商
      空气压缩机空气弹簧主动减震器分配阀储气罐ECU 传感器集成客户
      海外供应商大陆√√√√√√√√全球客户
      威巴克√√√√√√√全球客户
      威伯科√√√√√√全球客户
      AMK √√√√全球客户
      采埃孚萨克斯全球客户
      内资供应商天纳克√√√√√√√√全球客户
      中鼎股份奥迪、沃尔沃、蔚来
      保隆科技√√√蔚来、理想、比亚迪
      √√
      孔辉汽车√√√√东风岚图、红旗、长城
      天润工业√√商用车
      拓普集团√√√√√暂无
      资料来源：各公司公告，安信证券研究中心
      2.1.2. 国产化逐步降本，搭载车型价格逐步下探
      国内除电子减振器还需采购天纳克、采埃孚萨克斯等 Tier 1 的 CDC 减振器（2000 元），空
      气悬架其余关键零部件如空气供给单元和空气弹簧均已实现国产化，有望实现降本，其中空 气弹簧单车价值量较高，国内中鼎股份、保隆科技、孔辉汽车、天润工业以及拓普集团均已 实现自制。
      国内供应商价格优势显著：从开发成本来说，内资供应商的开发费低于外资供应商；从零部
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      公司深度分析/保隆科技
      件成本来说，目前空悬国内可生产部分单车价值量下降到 8000 元左右，其中空气供给单元 2400 元左右，空气弹簧 3000 元左右，传感器和控制器 800 元、软件程序 2000 元，随着规 模效应的体现，国内空气悬架成本有望进一步优化，行业渗透率提升确定性较强。
      图 18：空气悬架单车价值量

      资料来源：安信证券研究中心整理
      空气悬架配臵车型价格逐步下探，渗透率有望加速提高。受益于空气悬架系统核心零部件国 产化进度加快，以及自主品牌和新势力高端化加速，目前 30 万元价位左右的车型也开始装 配空气悬架，空气悬架渗透率有望加速提高。蔚来 ES6、ES8、ET7、岚图 FREE、极氪 001、红旗 H9、HS7、E-HS9 等多款车型均有配臵空悬的版本，其中搭载空气悬架车型的最低价格 是岚图 FREE 的 33.36 万元，空气悬架配臵车型价格逐步下探。随着空气悬架国产化进度的 提高以及规模效应的体现，空气悬架单车价值量有望逐步降低，空悬渗透率有望加速提高。
      表 9：部分配臵空气悬架的新势力和自主品牌车型
      级 别配臵空悬最低参 考价格
      品牌车型车型类型功率续航里程
      蔚来ES6 B SUV BEV 320/400 455/465/600/610 38.67 万元
      ES8 C SUV BEV 400 450/580 46.47 万元
      轿车43.67 万元
      ET7 C BEV 480 500/700/1000
      东风岚图 FREE C SUV REEV/BEV 510/255 140/475/505 33.36 万元
      吉利极氪 001 C 轿车BEV 200/400 526/606/712 36.80 万元
      红旗红旗 H9 C 轿车汽油/汽油+48V 轻混185/208 - 45.98 万元
      红旗 HS7 C SUV 汽油/汽油+49V 轻混185/248 - 41.58 万元
      红旗D 轿车BEV 320/405 460/510/660/690 63.98 万元
      E-HS9
      资料来源：汽车之家，安信证 2.2. 新客户、新产能 2.2.1. 具备空悬多零部
      弹簧、储气罐、传感器等。
      本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。       		券研究中心
      逐步落地，空悬产品 件生产能力，公司有望逐
      等。
      16
      空气悬架领域，先后为国内外知名车业开发驾驶室空气弹簧，2018 年又组建团队研发 ECU 和空气悬架系统集成，目前公司空悬团队技术核心为大陆德国，核心骨干成员多来自大陆、威巴克等全球空悬龙头公司。公司现有空气悬架系统产品包括商用车空气弹簧、乘用车空气 2012 年，保隆科技开拓了空气悬架系统这一新兴业务，公司先从商用车起步，在商用车领 域公司研发并生产座椅空气弹簧、驾驶室悬臵空气弹簧和悬架空气弹簧，商用车客户覆盖采 埃孚、安道拓、光华荣昌、上海科曼等。得到国内外车企认证后，2017 年开始切入乘用车

      公司深度分析/保隆科技
      表 10：公司空气悬架产品
      产品名称产品图示产品作用
      独立式空气弹簧缓冲、减振、承重，调节车身高度。
      电控减振器通过调节空气弹簧气室容积，实现悬架刚度调节；通过电磁阀调节
      阻尼力，实现不同路面下的减振器软硬调节；
      ECU 电控悬架控制器（ECU）通过传感器和 CAN 总线采集高度、速度、
      方向盘转角、制动轮缸压力、驾驶模式等作为输入信号，经过算法
      处理，得出使系统控制性能最佳的控制信号，经由驱动电路控制电
      磁阀通断电时间或电流大小，进而调节对空气弹簧的充气、放气，
      或调节减振器阻尼力，达到调节悬架刚度和阻尼的作用。
      高度传感器随时向 ECU 传递车辆状态
      车身加速器传感器随时向 ECU 传递车辆状态
      储气罐配合空气压缩机，以备及时响应 ECU 信号。
      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      空气弹簧：公司由传统业务积累了丰富的橡胶生产经验，为公司进入同样需要装配橡胶部件 的空气弹簧市场提供了技术优势。公司采用国际著名供应商的优质原胶和帘布材料，自主开 发业内领先的氯丁+天然胶混合配方，实现配方、混炼、压延、成型、硫化、装配全工艺链 自主掌控。目前，公司已成为国内市场领先的商用车空气弹簧 OEM 供应商之一，客户覆盖 安道拓、采埃孚 SACHS、SAF-Holland 等国际领先零部件供应商以及上海科曼、中国公路等 国内一流空气悬架公司。
      表 11：公司空气弹簧产品
      产品类别产品图示功能/描述
      袖式空气弹簧应用于驾驶室悬臵和驾驶员座椅，通过压环扣压在上下塑料
      件上。
      自密封式膜式气囊特点：使用寿命长、耐高温、可调节高度。
      应用于客车的空气弹簧系统，为上海科曼、中国公路等国内
      一流空气悬架公司供应。
      膜式空气弹簧应用于卡车挂车车轴；
      特点：拥有橡胶或塑料缓冲块；塑料或压铸铝活塞；
      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      减振器：2016 年，保隆科技启动空气弹簧减振器产品线的研发，建立完善的电控减振器技术 标准测试手段，产品覆盖 ADS 减振器、外臵和内臵 CDC 减振器，通过机器人焊接、全自动 清洗和无尘装配件实现自动化装配，保证产品性能和质量。
      表 12：公司电控减震器产品
      产品类别产品图示功能/描述
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      公司深度分析/保隆科技
      CDC 电磁阀一种半主动悬架系统，由传感器感知路面和车辆振动状态，
      由 EU 算法调整减振器电磁阀的电流，以提供最佳的阻尼
      力。与安装传统减振器的悬架系统相比,可以适应不同的路
      况和驾驶风格。
      空气弹簧减空簧减振器能够在不同路况下保持车辆良好舒适性和稳定
      性，提高车辆的操控性和通过性。通过空气弹簧调整车身
      高度，保证不同路况下的安全行驶；通过调整减振器阻尼
      震器力，在启动、转弯、制动时可更方便地控制车辆；通过调
      节空气弹簧气室容积，实现悬架刚度调节；通过电磁阀调
      节阻尼力，实现不同路面下的减振器软硬调节。
      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      传感器：传感器传统上的供应商是大陆集团、斯罗博达、提提电子，保隆目前开发出了高度 传感器和车身加速度传感器，并正在与几家主机厂交流，有望获得一些项目定点。空气悬架 中的传感器主要包括 4 个高度传感器和 2-3 个车身加速度传感器。传感器采集的高度和速度 等信号，由电控悬架控制器（ECU）经过算法处理，调节对空气弹簧的充气、放气，或调节 减振器阻尼力，达到调节悬架刚度和阻尼的作用。
      表 13：公司传感器产品
      产品类别产品图示功能/描述
      高度传感器安装在电控悬架系统中，用于检测
      前后悬架的变形，将变化转化为电
      信号，然后提供给给悬架控制单元。
      一般整车有 4 个高度传感器，前后
      轴各两个，左右各一个
      车身加速度传感器安装在电控悬架系统，用于检测车
      身的振动，将变化转化为电信号，
      然后提供给给悬架控制单元，从而
      间接提供车辆行驶时的路面状况。
      一般整车有 2-3 个加速度传感器
      资料来源：公司官网，安信证券研究中心
      表 14：保隆空悬各零部件价值量
      产品名称产品图示国产化单车价值量（元）
      独立式空气弹簧3000 左右
      电控减振器2000 左右
      ECU 硬件400 左右
      高度传感器400 左右(共四个)
      车身加速器传感器300 左右（共三个）
      储气罐200 左右
      空悬总成8000 左右
      资料来源：安信证券研究中心整理
      2.2.2. 空悬定点项目持续获取，公司有望成为国内空气悬架龙头
      空气弹簧的技术壁垒在于囊皮的厚度和工艺，其中囊皮的厚度影响到空气悬架的升降时间，从而影响到空气悬架的整体性能，大陆和威巴克皮囊厚度在 1.6 到 1.8 mm 左右，公司空气弹 簧囊皮厚度已经可以做到 2 mm+的水平，整体正逐步接近外资供应商的产品性能，同时更具 成本端的优势，公司空簧目前已经定点国内几家头部新势力车企和自主品牌，有望加速实现
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      公司深度分析/保隆科技
      空簧产品的国产替代。
      图 19：公司空气弹簧厚度接近外资供应商
      囊皮厚度（mm）
      2.5
      2
      1.5
      1
      0.5
      0


      公司深度分析/保隆科技
      表 16：新势力和传统自主品牌 2022 年陆续推出高端车型
      车企类型品牌型号类型级别上市/交付时间
      新势力蔚来ET5 轿车B 2022 年 9 月交付
      轿车2022 年 3 月 28 日交付
      ET7 C
      理想ES7 SUV C 2022 年 4 月中旬上市
      L9 SUV D 2022 年 4 月 16 日发布
      自主小鹏G9 SUV C 2022 年内
      威马M7 轿车C 2022 年内
      高合HiPhi Z 轿车C 2022 年内
      海豹轿车B 2022 年 Q1 上市
      比亚迪海狮SUV B 2022 年 Q3 上市
      驱逐舰 07 轿车B 2022 年 Q4 上市
      巡洋舰 07 SUV B 2022 年 Q4 上市
      广汽埃安登陆舰 07 MPV B 2022 年 Q3 上市
      AION LX PLUS SUV B 2022 年 1 月 5 日上市
      吉利极氪 EF1E MPV C 2022 年下半年发布
      红旗LS7 2022 年内
      SUV D
      长安阿维塔 E11 SUV C 2022 年 Q1 上市
      智己L7 2022 年 3 月 29 日
      轿车C
      北汽极狐阿尔法 S HI 版轿车C 2022 年 6 月份
      长城沙铁机甲龙轿车B 2022 年内
      东风岚图梦想家MPV C 2022 年内
      资料来源：汽车之家，安信证券研究中心
      根据公司公告，目前公司空悬产品已定点数家头部新能车企，有望在 2023 年开始逐步放量，
      出货量有望持续增长。综合考虑空气悬架渗透率的提高，以及自主品牌和新势力中高端车型
      的陆续推出，结合上文对空悬行业规模的测算，综合公司在空簧和储气罐产品的先发优势，目前国内竞争对手较少，假设公司 2024 年空气弹簧+储气罐产品的市场份额可以达到 20%，
      到 2024 年有望实现出货量 50 万套以上，营收有望超过 19 亿元。
      图 20：空悬业务出货量预测（单位：万套）
      70出货量YOY300.0%
      60250.0%
      50200.0%
      40
      150.0%
      30
      100.0%
      20
      1050.0%
      00.0%
      2022年2023年2024年2025年
      资料来源：公司公告，汽车之家，安信证券研究中心预测
      图 21：空悬业务营收预测（单位：亿元）
      25营业收入YOY250.0%
      20200.0%
      15150.0%
      10100.0%
      550.0%
      00.0%
      2022年2023年2024年2025年
      资料来源：公司公告，汽车之家，安信证券研究中心预测
      本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 20



      公司深度分析/保隆科技
    3. 智能感知需求升级，传感器和 ADAS 业务放量在即 3.1. 传感器产品线丰富，有望切入更多主机厂

汽车传感器应用提升，市场规模有望高增长。受益于汽车销量高速增长，以及汽车智能感知 需求的升级，汽车传感器市场规模快速扩张。根据公司公告，新能源车单车传感器在 100 只 左右，燃油车单车传感器在 50 只左右，按单只传感器 20 元均价计算；再根据我们年度策略 报告中的预测数据，我们可得 2025 年国内汽车 MEMS 传感器市场空间有望接近 400 亿元，21-25 年市场规模的 CAGR 约 12.5%。

图 22：传感器市场规模预测（单位：亿元）

450市场规模YOY20%
40018%
35016%
14%
300
12%
250
10%
200
8%
150
6%
100
4%
502%
00%
2021A2022E2023E2024E2025E

资料来源：中汽协，公司公告，安信证券研究中心

3.1.1. 汽车传感器市场空间广阔，国内供应商替代加速
汽车传感器作为汽车电控系统（传感器，控制器，执行器）的信息源，可以反映车辆的运行 状态，驾驶操控状态，车辆控制情况等重要信息。随着汽车电气化、智能化程度提升，汽车 传感器应用范围更加广阔，产品应用品类多，产品单车价值量仍然不高，一般需要通过产品 组合切入主机厂的配套体系。根据汽车传感器装备的目的不同，可以分为提升单车信息化水 平的传统传感器（MEMS）和为无人驾驶提供支持的智能传感器两大类。MEMS 在汽车各系 统控制过程中进行信息的反馈，实现自动控制，为车辆实现决策层面的操作；而智能传感器 则直接向外界收集信息，为车辆实现感知层面的操作。

图 23：汽车传感器种类

资料来源：盖世汽车，安信证券研究中心

目前汽车 MEMS 传感器市场主要供应商是博世、森萨塔、恩智浦等国际 Tier 1，2017 年这

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三家供应商占据了全球 57%的市场份额，市场集中度较高，主要原因是：1）研发难度及其 制造工艺的复杂，技术壁垒高；2）产品线丰富，能够提供全套汽车 MESE 传感器。目前国 内供应商正在逐步切入汽车 MEMS 传感器市场，与国外供应商仍有一定差距，有望逐步实 现汽车传感器的国产替代，国内的主要传感器供应商包括：保隆科技、奥力威、日盈电子、华工科技、腾龙汽车、晶晟科技等，各家传感器的功能和产品各不相同，应用层面具有差异 性。

图 24：汽车传感器产业链

资料来源：盖世汽车，安信证券研究中心

图 25：2017 全球传感器市场份额

松下其他博世博世
10%
英飞凌森萨塔
7% 恩智浦
34%
7% 电装
亚德诺亚德诺
9% 松下

英飞凌

电装恩智浦森萨塔其他
9%
12%
12%

资料来源：盖世汽车，安信证券研究中心

3.1.2. 公司传感器产品线丰富，有望实现加速放量
公司从 2009 年开始研发压力传感器，实现了汽车压力传感器和光雨量传感器的量产；2017 年增资入股常州英孚，丰富速度、位臵类传感器以及智能电池管理传感器；2018 年收购 PEX 德国，丰富汽车刹车磨损传感器、排气温度(EGT)传感器、电流传感器；2021 年收购上海龙 感，丰富轮速、方向盘转角等速度位臵类传感器。目前公司的传感器产品基本覆盖主流的车 用传感器品类，具体包括压力类、光学类、速度类、位臵类、加速度类、电流类传感器。

图 26：公司传感器产品

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

雨量光线传感器通过检测雨量自动控制雨刷系统，通过检测光线自动控制近光灯、位臵灯，通过检测日照辅助控制空调温度，通过检测温度自动控制空调系统并进行前挡风玻璃除雾。随着汽车智能化的发展，光雨量与光线传感器的运用快速发展，用在自动雨刮、自动灯光、自动空调、自动除雾、HUD 抬头显示亮度调节、自动天窗等控制。根据公司公告，光雨量传 感器客户覆盖上汽、蔚来、小鹏、零跑、合众、东风、一汽、奇瑞等。

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表 17：公司光雨量光线传感器的种类与功能

产品一产品二产品三
光线功能阳光功能阳光功能雨量功能阳光功能温湿度功能温湿度功能
阳光功能
雨量功能雨量功能
光线功能光线功能雨量功能
光线功能光线功能
光线功能
光线功能LIN 线雨量功能阳光功能温湿度功能
硬线
L-sensor(光线) √√√√√
S-sensor(阳光
√
LS-sensor(光线阳光) √
RL-sensor(雨量光线√
√
LS-sensor(雨量光线阳光) √√
RLH-sensor(雨量光线湿度) √√
LSH-sensor(雨量光线阳光湿度) √√√√

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

车用压力传感器广泛应用在车辆的发动机系统、空调系统、制动系统、燃油控制系统和尾气 后处理等系统。产品安装在相应的系统及管路上，实时监测系统的压力、温度，压力和温度 信号通过线束传输到车辆上的控制系统，实现车辆高效、稳定和可靠运行。公司为了满足国 VI 标准而开发的碳罐脱附压力传感器、GPF/DPF（颗粒扑捉器）压力传感器以及燃油蒸汽 压力传感器，对车辆的性能、油耗及排放都起到了至关重要的作用。根据公司公告，压力传 感器客户覆盖比亚迪、理想、东风、长安、一汽、奇瑞等国内车企。

图 27：公司压力传感器产品

资料来源：公司微信公众号，安信证券研究中心

轮速传感器是用来测量汽车车轮转速的传感器。对于现代汽车而言，轮速信息是必不可少的，汽车动态控制系统（VDC）、汽车电子稳定程序（ESP）、防抱死制动系统（ABS）、自动 变速器的控制系统等都需要轮速信息，所以轮速传感器是现代汽车中最为关键的传感器之一。根据公司公告，公司收购的上海龙感的拳头产品就是轮速传感器，客户覆盖比亚迪、理想、广汽、奇瑞、长安、通用五菱等。

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表 18：上海龙感主要量产的几款传感器

产品名称产品图示功能性能
轮速传感器为 ABS 或 ESP 提供轮抗电磁干扰能力强;磁铁集成；气隙稳定性高;标
准/PWM/AK 信号输出;符合间接式胎压监测低跳
速信号
动(Jetter)要求;二维码实现精确追溯
角度传感器CAN 通信提供方向盘绝对角度测量;上电立即有角度输出;抗翘曲设计
降低扭矩噪音;多种角度范围可选。
角度等信号
适用于乘用车与商用车
变速箱转速与温度提供输入轴/输出轴转磁场感知自适应实时调整;定位设计保证芯片位
臵、气隙稳定性强;密封性好，生命周期可浸入油
传感器速、油温等测量
中；可集成螺栓，安装便捷。

资料来源：上海龙感官网，公司公告，安信证券研究中心

电流类传感器主要被用于新能源车电源系统，作用是检测充放电的电流，根据公司公告，新 能源车单车配臵量一般在 5~6 个左右。电流类传感器于 2021 年 9 月开始批量供货，根据公 司公告，已量产及 2022 年会批产的项目包括：宁德时代、上汽、江淮、苏州金龙和威马。

表 19：公司电流传感器产品

产品名称产品图示性能参数
BMS 电流检测单电源供电；测量范围±500A；低温漂；
常温精度 0.3%，全温度量程下精度高达
FDC300/FDC500
0.5%，零漂 10mA 以内
Type B RCPD 漏电检测电流分辨率 0.5mA，检测精度 2mA，电流
监测范围 100mA，电流判断范围 500mA
电机驱动控制器电流检测 BRH 供电电压：+5（±10%）V；工作电流：
7~14mA(typ:12mA) ；输出电流：
-2~2mA；工作温度：-40~150℃；输出方
式：模拟量输出
DCDC&OBC 电流传感模块响应时间小于 3us；DC~250KHz 的频率
响应；满量程范围内小于±0.2%的线性
度；零点温漂小于 5mV；增益温漂小于
BRE
1.2%；低磁滞；故障自诊断和保护功能；
5V 供电；±100A~±200A 范围；1%精度
蓄电池电流监测低功耗；响应时间；精度高；测量量程宽；
电压、电流、温度同步测量；内臵看门狗；
工作环境温度：-40°C-125°

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

传感器产品销量快速增长，未来放量有望加速。公司产品线的丰富，以及定点项目逐步进入 量产，共同推动传感器产品销量快速增长，根据公司公告，2021 年公司传感器出货量已达 898 万只，同比增长 31%。未来随着新客户以及合肥园区新产能的逐步落地，传感器产品有 望实现加速放量。

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图 28：公司近五年传感器产品营收（单位：亿元）

10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0传感器YOY180%
160%
140%
120%
100%
80%
60%
40%
20%
0%
2017年2018 年2019 年2020 年2021 年

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

传感器业务定点逐步进入量产，公司产能持续扩张。根据公司公告，2022 年公司预计有 25 个传感定点项目会进入量产，进入快速增长期。传感器产能持续扩张，根据公司公告，匈牙 利传感器生产园区预计今年可以投产；另外，公司拟募资 9.18 亿元投资“年产 2680 万支车 用传感器项目”，该项目已于 2020 年开工，建设期 4 年，达产后将实现年产车用传感器 2680 万只，年产值 20 亿，为公司未来发展提供新动能。

表 20：年产 2680 万支车用传感器项目（单位：亿元）

序号项目名称项目总投资拟使用募集资金金额
1 年产 2680 万支车用传感器项目7.21 6.48
2 补充流动资金2.70 2.70
合计9.91 9.18

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

表 21：年产 2680 万支车用传感器项目预计七年逐步达产（单位：万支/万套）

序号项目第一年第二年第三年第四年第五年第六年第七至十年
1 压力传感器0 100 600 800 1,000 1,200 1,500
2 轮速传感器0 20 60 200 300 450 500
3 光雨量传感器0 20 80 120 150 200 200
视觉传感器
4 0 20 80 120 180 240 320
5 毫米波雷达0 20 30 50 100 140 160
产量合计0 180 850 1,290 1,730 2,230 2,680

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

公司传感器业务增长确定性强，主要驱动因素包括：1）随着智能化、电气化的发展，汽车 传感器单车装配量呈上升趋势，叠加新能源车销量高速增长，传感器需求量扩大；2）收购 上海龙感，公司进一步丰富传感器产品，并切入其现有客户、扩大市场份额；3）现有项目 逐步进入量产，传感器放量加速；4）传感器产能快速扩张，交付能力增强。

公司并表龙感之后，公司传感器产品已经覆盖国内主要造车新势力和自主品牌车企，根据上 文对传感器业务的行业空间测算，公司市场份额不足 2%（产值口径），未来增量主要为已 定点的自主品牌和新势力项目放量，假设公司到 2024 年实现 4-5%的市场份额，则 2024 年 公司传感器业务有望实现 12亿以上的收入，其中速度和位臵类传感器为公司主要拓展产品，

压力、电流类传感器和光雨量传感器也将保持持续增长，这几类传感器的下游定点车型放量，有望成为公司未来 2-3 年的核心增长点。

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图 29：公司传感器产品营收预测（单位：亿元）图 30：公司传感器产品比例
传感器产品YOY120.0%速度和
16
14
12
10
8
6
4
2
0
100.0%位置类
80.0%压力和
60.0%电流类
40.0%光雨量
其他
20.0%
0.0%
2021年 2022年 2023年 2024年 2025年
资料来源：公司公告，安信证券研究中心资料来源：公司公告，安信证券研究中心

3.2. ADAS 渗透率加速提高，市场空间广阔

3.2.1. 国内供应商逐渐进入，市场、政策驱动提升市场空间
ADAS 是利用安装于车上的各种环境类传感器，在第一时间收集车内外的环境数据，进行静、动态物体的辨识、侦测与追踪等技术上的处理，从而能够让驾驶者在最快的时间察觉可能发 生的危险，以引起注意和提高安全性的主动安全技术。ADAS 本质是辅助驾驶，核心是环境 感知，主要覆盖自动驾驶的 L0-L2 级别，而自动驾驶则是人工智能，ADAS 也可以视作自动 驾驶汽车的前提。

表 22：ADAS 信息辅助类技术和控制辅助类技术

ADAS 信息辅助类技术ADAS 控制辅助类技术
LDW 车道偏离警示系统ACC 自适应巡航系统
FCW 前向碰撞预警系统AEB 自动紧急制动系统
BSD 盲区检测系统LKA 车道保持系统
TSR 交通标志识别ISA 智能车速控制(电子警察系统)
DDW 驾驶员疲劳预警APA 自动泊车系统
DMS 疲劳驾驶预警系统TIA 交通拥堵辅助系统
LCA 变向辅助系统(车道保持系统) PCS 预碰撞系统
NVS 夜视系统PDS 人行检测系统
ALC 自适应灯光控制RS 远程召唤
AVM 全景影像系统AFL 智能大灯控制

资料来源：盖世汽车，安信证券研究中心

ADAS 采用的环境类传感器主要有摄像头、毫米波雷达、激光雷达和超声波雷达等，通常位 于车辆的前后保险杠、侧视镜、挡风玻璃上。1）摄像头，借由镜头采集图像后，摄像头内 的感光组件电路及控制组件对图像进行处理并转化为电脑能处理的数字信号，从而实现感知 车辆周边的路况情况。摄像头主要应用在 360 全景影像、前向碰撞预警、车道偏移报警和行 人检测等 ADAS 功能中。2）毫米波雷达，毫米波是频率在 30 GHz—300 GHz 的电磁波，毫米波雷达的优点是探测距离远、昼夜无差别工作及对雾雨雪的良好穿透能力。这些优点再 结合其体积小、价格相对合理的特点，毫米波雷达能给予自动驾驶更有力的保障，属于 ADAS 系统主要采用的传感器之一。3）激光雷达，是一种综合的光探测与测量系统，通过发射接 受激光束，分析激光遇到目标对象后的折返时间，计算出目标对象与车的相对距离，其优点 是测量精度高，缺点是成本高。4）超声波雷达，是通过超声波发射装臵向外发出超声波，到通过接收器接收到发送过来超声波时的时间差来测算距离，主要用于为泊车辅助预警以及 汽车盲区碰撞预警功能。其优点是成本低，短距离测量中具有优势；缺点是测量距离有限，且很容易受到恶劣天气的影响。

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表 23：ADAS 传感器优缺点对比
优点缺点
毫米波雷达覆盖距离远；不受雨雾天气影响；夜间也工作；覆盖区域成扇形，有盲点区域；无法识别交通标识；无 法识别交通信号；
产品规格大；测距越远成本越高；检测不了车道线；识 别不了交通标识；
容易受天气情况影响；车速较快时误差较大；测量距离 有限；
360 度无死角扫描；2D 成像，可识别物体形
激光雷达状；覆盖范围广；覆盖距离远；不受雨雾天气
影响；夜间也工作；
超声波雷达成本低；穿透性强；防水、防尘
能识别车道线；有实际应用验证；生产成本适覆盖距离有限；覆盖区域成扇形，有盲点区域；无夜视 功能，夜间不工作；
摄像头用于普及推广；经济实用；识别交通标识；行
人检测；雨雾天气工作；

资料来源：盖世汽车，安信证券研究中心

目前 ADAS 传感器的主要供应商均为外资供应商，其中摄像头的供应商主要为博世、维宁尔、泰密克等国际 Tier 1，国内经纬恒润、保隆科技、均胜电子逐步切入；毫米波雷达主要由外 国零部件领先企业所垄断，前五大供应商分别为博世、大陆、海拉、富士通天、电装，国内 德赛西威、华域汽车、保隆科技等逐步切入；激光雷达全球仅有 Velodyne、Quanergy、lbeo

少数几家公司的产品在市场上实现了销售，国内速腾聚创、禾赛科技、北科天绘、逐步切入；超声波雷达主要的供应商是博世、村田、尼塞拉等国际 Tier 1，国内奥迪威等逐步切入。我 们认为：随着国内供应商对 ADAS 传感器产品的逐步切入，国产替代程度得到提高，同时叠 加规模效应的逐步体现，ADAS 传感器有望实现单车价值量的进一步降低，ADAS 产品渗透 率提升确定性强。

表 24：ADAS 传感器主要供应商

外资供应商内资供应商
毫米波雷达博世、大陆、海拉、德尔福、富士通天、电装、德赛西威、华域汽车、保隆科技、深圳安智杰、同致电子
天合汽车等等
激光雷达Velodyne、Ibeo、Quanergy 等速腾聚创、禾赛科技、北科天绘、海达数云、思岚科技等
超声波雷达博世、村田、尼塞拉等奥迪威等
摄像头博世、维宁尔、泰密克、安波福、歌乐、法雷经纬恒润、保隆科技、均胜电子、联创电子、苏州智华、
奥、晟泰克、法雷奥等明宗科技、中科正方、优创电子、道可视等

资料来源：盖世汽车，安信证券研究中心

ADAS 渗透率加速提高，市场空间广阔。主要驱动因素包括：1）市场驱动，随着汽车行业 变革，智能驾驶已进入 ADAS 渗透率提升的阶段。过去只有在一些高端车型上才有的 ADAS 功能，如自适应巡航、自动刹车、道路偏离预警等，已下放给越来越多低级别的车型。2）政策驱动，政府意识到了 ADAS 系统的对减少道路事故，提高车辆安全性的重要，各国不断 将其纳入法律法规或相关标准，国内关于 ADAS 的政策要求开始加速，如 2017 年强制实施 的 GB7258《机动车运行安全技术条件》要求车长大于 11m 的客车应装备车道偏离预警系统（LDW）以及前车碰撞预警系统（FCW），2018 版中国新车评价规程（C-NCAP）中主动 安全的评分权重占到了 15%，并增加了关于自动紧急制动系统（AEB）与车身稳定系统（ESC）的评分项目。随着车厂不断导入 ADAS 功能，叠加政府法规的助推，ADAS 市场将加速成长。

3.2.2. ADAS 渗透率有望提升，收入增长空间较大

公司在汽车 ADAS 领域主要提供摄像头、毫米波雷达及其组合方案，已经批产的项目包括 LDW（车道偏离警示系统）、DMS（疲劳驾驶预警系统）、BSD（盲区检测系统）、360 环视系统、双目前视系统以及车内视觉应用系统等。根据公司公告，目前已经量产的客户包

括吉利、一汽等主机厂，未来有望通过与黑芝麻智能等行业内的创业公司和优秀团队共同进 行市场的拓展，持续获得新定点。

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图 31：公司摄像头产品分布

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

图 32：公司摄像头产品类别

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

表 25：公司毫米波雷达产品

分类功能

包括 24GHz 和 77GHz 毫米波雷达方案，通过安装在车后方左右两侧位臵实现 BSD 中距离毫米波雷达（盲区监测功能）、LCA（变道辅助）、RCTA（后方交叉预警）和 DOW（开门预 警）等功能。

77GHz 毫米波角雷达通过安装在车辆前方左右两侧及后方左右两侧，实现 BSD（盲区监测功能）、LCA（变道辅助）、RCTA（后方交叉预警）和 DOW（开门预警）等功能；可以提高驾

驶安全，避免事故发生；同时该系统可满足 ASILB 功能安全等级。

77GHz 毫米波前向雷达 77GHz 毫米波前向高精度 雷达中远距离毫米波雷达，主要功能是 FCW（前向碰撞预警系统）。
定位为下一代中远距离汽车毫米波雷达，可用于 ACC（自适应巡航）、AEB（紧急 制动）、FCW（前向防撞）功能。得益于丰富的收发通道数，可以通过 MIMO 技术 实现更大的天线口径，从而获得更高的角度分辨率。
77GHz 毫米波图像雷达位为下一代自动驾驶远距离毫米波雷达，可用于 ACC（自适应巡航）、AEB（紧急 制动）、FCW（前向防撞）等功能。资料来源：安信证券研究中心其主要特点是通
过更多的收发通道实现更高的分辨率，同时可以生成点云数据。

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

360 环视系统的功能技术发展趋势除了可以为驾驶员提供泊车辅助功能外，也可以为基于图 像的车载电子技术提供基础平台。传统的车辆只能通过驾驶员自主获取外界环境的信息并进 行分析，但由于驾驶员的处理能力有限往往很难应对错综复杂的外界变化。全景环视系统可 以使得车辆获取外界环境的信息，为后续各种智能处理提供基础。如车道偏离预警、行人防 撞、车外环境三维建模等等，都是在车载图像的基础上进行信息提取和处理，使得车辆本身 具有智能性以辅助驾驶员，保证驾驶员轻松愉快、安全方便地驾驶。

表 26：360 环视系统功能表

技术配臵应用
360 度环视AVM+摄像头 4 个车身周围路况及障碍物观察
360 度环视+屏AVM+摄像头 4 个+屏后装市场 4S 集团
360 度集成 DMS AVM+摄像头 5 个疲劳监测
360 度集成 LDW AVM+摄像头 5 个车辆偏离报警,车道保持
360 度集成 BSD AVM+摄像头 4 个或 6 个盲区监测
360 度集成 FCW AVM+摄像头 5 个前方碰撞预警
360 度集成 APA AVM+摄像头 4 个或 6 个自动泊车辅助
立体 360 环视AVM+摄像头 5 个车身周围路况及障碍物观察

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

项目定点持续获取，ADAS 产品有望加速放量。公司的 360 环视系统产品于 2019 年开始量 产，毫米波雷达于 2021 年实现在商用车上的量产，目前 ADAS 产品已经实现量产的客户包 括吉利和上汽等主机厂，2021 年实现营收 5 千万左右。根据公司公告，2022 年 2 月，公司

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获得国内某自主品牌 360 高清环视摄像头的定点项目，项目生命周期为 5 年，生命周期总金 额约为人民币 1.46 亿元，预计 2023 年 4 月开始量产。受市场和政策驱动，未来 ADAS 渗 透率提升确定强，公司 ADAS 产品有望加速放量，主要产品为乘用车 360 环视系统和商用车

紧急制动系统贡献。

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4. 传统业务稳定增长，轻量化结构件有望快速放量

4.1. TPMS 全球龙头，销量高速增长

TPMS（轮胎气压监测系统）通过在每个车轮上安装包含有高灵敏度的传感器芯片的发射器，在行车或静止的状态下，实时监测轮胎的压力、温度等数据，并通过无线射频方式发射到控 制器，在整车仪表上显示各种数据变化并在轮胎漏气和压力变化超过安全门限时进行报警，以保障行车安全。TPMS 产品集中了汽车电子技术、传感器技术、无线通信技术，由发射器、控制器、显示界面器三部分构成，其中 TPMS 发射器一般由 TPMS 传感器和 TPMS 气门嘴 两部分组成，TPMS 气门嘴起到支撑 TPMS 传感器的作用，同时还具备常规气门嘴的密封和 充放气作用。

图 33：TPMS 系统构成

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

TPMS 全球龙头，销量高速增长。2021 年公司 TPMS 发射器产品出货量已达 3283 万支，同比增长 25%；营业达 13.32 亿元，同比增长 17%。近两年来，随着国内 TPMS 法规的实 施，和保隆霍富全球业务的整合，公司的 TPMS 业务不断提升，根据公司公告，2020 年公 司的 TPMS 业务全球市场占有率超过 15%，是全球第三大 TPMS 供应商。未来随着资源的

进一步整合，充分发挥协同效应，盈利能力有望得到提升。

图 34：近五年公司 TPMS 发射器销量（单位：百万支）

35TPMS 发射器YOY160%
30140%
25120%
100%
20
80%
15
60%
10
40%
5
20%
00%
2017年2018 年2019 年2020 年2021 年

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

图 35：近五年公司 TPMS 业务营收（单位：亿元）

14TPMS 及配件和工具YOY120%
12100%
10
80%
8
60%
6
40%
4
220%
0%
0
2017年2018 年2019 年2020 年2021 年

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

深度整合保隆霍富，营收盈利有望持续改善。营收增长的主要驱动因素包括：1）OEM 市场 销售收入的增加，主要增量有保富德国的核心客户宝马、奔驰和大众集团量产项目增加，新 客户如菲亚特-克莱斯勒等的项目定点，以及 2024 年起欧盟将会对商用车包含半挂车强制安 装 TPMS；2）AM 市场销售收入的增加，主要增量有优势市场欧洲市场的替换需求逐步上升，

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另外保富德国在北美与 DILL 业务的整合等。

盈利能力增长的驱动因素包括：1）保隆霍富联合设计开发新一代 TPMS 产品平台，其物料 成本低于目前在产的 TPMS 发射器，并且可以利用现有产线生产；2）将 AM 产品开发逐步 转移到保富中国，进一步降低保富德国的研发费用；3）供应链进一步整合，实现采购成本 的降低；4）将部分生产工序转移到保富中国，降低制造成本。

图 36：近五年 TPMS 毛利率

毛利率
毛利率

27%
25%
23%
21%
19%
17%
15%
2017年2018年2019年2020年2021年

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

客户持续拓展，发展后劲充足。近两年来，随着中国 TPMS 法规的实施，和保隆霍富全球业 务的整合，公司的 TPMS 业务不断提升。2020 年，公司获得江淮、长安、江铃、吉利、华 晨宝马、比亚迪、理想等新车型的定点；2021 年公司年初，公司一汽丰田、广汽丰田、沃 尔沃主力车型的定点。针对国内 OEM 市场，随着 TPMS 国标的颁布实施，消费者对直接式 TPMS 的认可程度不断提升，国内配臵直接式 TPMS 的车型在增加，市场规模继续成长；针 对售后替换市场，随着北美和欧盟市场上越来越多的 TPMS 发射器因电池耗尽进入更换周期，售后替换件市场规模平稳增长，TPMS 业务发展保持后劲。

图 37：公司 TPMS 部分客户

资料来源：公司微信公众号，安信证券研究中心

4.2. 传统金属制造业务稳步发展，轻量化结构件有望加速放量

气门嘴、平衡块和排气管全球龙头，销量稳定增长。公司的传统金属制造业务包括气门嘴、

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排气管件和平衡块，在三个细分领域内均是全球龙头。其中 1）气门嘴主要用于轮胎充放气、并维持轮胎充气后的密封，是汽车工业不可或缺的安全部件，按照材质可分为橡胶气门嘴、金属气门嘴；2）排气管件是排气系统中连接排气歧管、三元催化器、消音器、共鸣器的各 种管件的总称，主要指各种热端连接管件、弯管、挠性软连接管、尾管及装饰尾管等，公司 生产的排气系统管件主要为排气装饰尾管、连接排气歧管和三元催化器的热端管；3）平衡 块是车辆安装在车轮上的配重部件，作用在于使车轮在高速旋转下保持动平衡。

表 27：公司传统金属制造业务

产品明细图片主要用途
排气系统管件尾管主要用于汽车排气系统的装饰
热端管主要用于汽车排气系统主要装臵之间的连
接
橡胶嘴
气门嘴主要用于乘用车
金属嘴主要用于商用车,近来随着 TPMS 的广泛
应用,逐渐在乘用车上使用
平衡块主要用来调整车轮动平衡的装臵

资料来源：招股说明书，安信证券研究中心

图 38：公司主营通用部件

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

公司近五年除 2020 年气门嘴业务受疫情影响略有下滑，其余年份气门嘴和排气管件销量及 收入均保持稳定增长。2021 年公司气门嘴销量 2.27 亿支，同比增长 16%，实现收入 6.88 亿元，同比增长 15%；排气管件销量 1934 万只，同比增长约 14.5%，实现收入 11.65 亿元，

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同比增长约 20%。公司作为全球气门嘴和排气管件细分领域龙头，在全球汽车销量下行时仍 然保持产品销量的稳定增长，随着汽车缺芯的逐步缓解，我们认为公司相关业务在未来几年 仍将保持稳定增长。

图 39：近五年公司气门嘴收入（亿元）及销量（百万支）

8气门嘴件收入气门嘴销量300
7250
6
200
5
150
4
3100
2
50
1
0
0
2017年2018 年2019 年2020 年2021 年

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

图 40：近五年公司排气管件收入（亿元）及销量（百万支）

14汽车金属管件收入汽车金属管件销量25
1220
10
815
610
4
5
2
00
2017年2018 年2019 年2020 年2021 年

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

客户结构优质，覆盖主流主机厂。公司气门嘴、排气管件和平衡块业务全球市场份额稳居全 球前列，主要客户包括佛吉亚、天纳克、康奈可等国际主流 Tier 1，以及比亚迪、上汽、广 汽、吉利、奇瑞、长城等自主品牌，以及奥迪、大众、福特、通用、FCA、丰田、本田、现 代等全球知名主机厂，客户结构优质。公司定点持续获取，根据公司公告，近一个月公司获 得两个排气管件的定点，定点金额 4.4 亿元。我们认为作为全球气门嘴、排气管件和平衡块 细分领域龙头，公司将充分受益于汽车缺芯问题的缓解带来的汽车销量增长，未来几年传统 金属制造业务有望继续保持稳定发展，持续获得新车型、新项目的定点。

图 41：公司传统金属制造业务部分客户

资料来源：招股说明书，安信证券研究中心

表 28：公司近期排气尾管定点

定点日期定点车企定点产品定点金额生命周期量产日期
2022 年 5 月北美某一级供应商排气尾管超过 1.4 亿元4 年2023 年 11 月
2022 年 4 月北美某一级供应商排气尾管超过 3 亿元7 年2023 年 8 月
资料来源：公司 本报告版权属于安信证券股份有限公司。
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汽车轻量化需求升级，结构件、铝质件有望加速放量。汽车的轻量化，就是在保证汽车的强 度和安全性能的前提下，尽可能地降低汽车的整备质量，从而提高汽车的动力性，减少燃料 消耗，降低排气污染。根据盖世汽车网，当整车减重 10%，油耗就可以降低 6%-8%，汽车 排放降低 10%，此外还能将轮胎的寿命提高 7%，减少加速耗时与制动距离。

图 42：轻量化的优势

资料来源：盖世汽车，安信证券研究中心

公司的轻量化产品主要包括铝质件和液压成型的结构件，其中铝质件产品主要包括铝质支架、联轴器和联轴器阀座。铝质件产品优势显著：1）虽然铝的成本明显高于钢，加工工艺复杂，但铝合金材料在提高运输效率、重复利用、节能减排、交通安全等方面具有明显优势，由于 铝材的循环利用率远远高于钢材，其长期综合成本低于钢材。2）由于汽车的油耗主要取决 于发动机的排量和汽车的总重量。在保持品质不变的情况下降低汽车自重，既可以提高汽车 操控性又可以节油。

表 29：公司铝质件产品

零部件名称图示
铝质支架
联轴器
联轴器阀座

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

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图 43：公司液压成型结构件产品

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

轻量化产品逐步放量，根据公司公告，2021 年公司轻量化结构件产品实现营收 8 千万左右，同比增长约 30%，公司已成为国内液压成型管件细分市场的主流配套企业，客户覆盖海斯坦 普、上海汇众(凯迪拉克)、浦项奥斯特姆(沃尔沃)等一级供应商，以及长城、东风柳汽、比亚 迪等自主品牌。2021 年 12 月，公司收到国内某全球化汽车零部件主机厂的轻量化结构件定 点项目，生命周期 5 年，生命周期总金额约为人民币 1.5 亿元，预计 2022 年 10 月开始量产。

随着汽车轻量化需求的升级，未来几年内公司轻量化产品有望实现加速放量。

4.3. 传统业务保持稳健，境内收入占比持续提升

从收入构成来看，公司气门嘴、平衡块、排气管件、TPMS 等传统业务收入占比虽然在下降 但是占比仍然较高，2021 年传统业务收入占比为 91%，依然是公司收入的主要来源。作为 各细分领域的全球龙头，公司的传统业务在疫情反复、汽车芯片供应紧张等形式下仍然保持 了稳定的增长，2021 年 TPMS 营收同比增长 16.96%，汽车金属管件营收同比增长 20.05%，气门嘴营收同比增长 14.84%。未来随着芯片短缺的逐步缓解以及疫情逐步得到控制，全球

汽车市场恢复增长，公司物流成本下降、产能利用率提升，公司传统业务有望保持稳健增长。

图 44：公司近 4 年传统业务收入结构图

新业务传统业务

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5. 盈利预测与估值简析

公司新业务未来几年有望加速放量，其中空悬业务已经获得三家主机厂的空气弹簧定点项目，以及部分主机厂的储气罐定点，未来公司有望逐步导入空悬传感器、电子减振器以及空悬总 成产品，实现产品的量价双升。目前蔚来 ET7 的空气弹簧项目已经进入量产，其他两家的空

气弹簧项目预计于今年年底和明年实现量产随着新产能以及新客户的逐步扩底，空悬业务营 收有望快速增长。传感器业务近期通过收购上海龙感，产品线得到进一步丰富，目前传感器

产品客户已经覆盖比亚迪、广汽、长安、上汽等强自主品牌，以及蔚来、小鹏、理想、哪吒 等头部新势力，未来有望切入更多主机厂客户。

ADAS 产品受政策和市场驱动，逐步下放给中低端车型，目前已经进入吉利、一汽等主机厂，渗透率提升确定性强。公司的气门嘴、平衡块、排气管件以及 TPMS 等传统业务均是全球细 分领域龙头，目前贡献了公司 90%以上的营收与业绩。随着全球汽车市场的逐步复苏，以及 逐步切入国内比亚迪、理想、长安、江铃、吉利、华晨宝马等国内新车型的定点，公司传统

业务有望保持稳定增长。

我们根据公司现有定点客户以及未来随着产品迭代升级而可拓展客户情况，对公司未来 3 年 分拆收入结构和预测。我们认为未来三年空悬、传感器和 ADAS 业务有望加速放量，实现营

收的高速增长，随着原材料价格企稳以及公司产品规模效应的体现，我们预计公司盈利能力 会持续改善，公司盈利能力逐步恢复，到 2024 年预计净利率可恢复到 7%左右的水平。

表 31：保隆科技营收预测

单位：亿元2021 2022E 2023E 2024E
空悬营业收入0.8 3.3 10.2 19.1
YOY 315.6% 206.8% 86.8%
净利率5.0% 10.0% 10.0%
传感器净利润0.0 0.2 1.0 1.9
营收1.8 3.8 6.0 12.0
YOY 111.1% 57.9% 100.0%
净利率5.0% 6.0% 7.0% 8.0%
ADAS 净利润0.1 0.2 0.4 1.0
营收0.5 1.5 4.0 9.0
YOY 200.0% 166.7% 125.0%
净利率0.0% 1.0% 3.0% 4.0%
TPMS 净利润
0.0 0.0 0.1 0.4
营收13.3 15.3 15.4 16.2
YOY 15.0% 1.0% 5.0%
净利率4.0% 4.0% 6.0% 6.0%
传统金属制造净利润0.5 0.6 0.9 1.0
营收20.0 21.0 20.6 20.4
YOY 5.0% -2.0% -1.0%
净利率5.0% 5.5% 6.0% 6.0%
净利润1.0 1.2 1.2 1.2

资料来源：wind，安信证券研究中心

我们预计2022-2024 年公司实现营业收入45.0/56.4/72.8 亿元，实现净利润2.2/3.6/4.7 亿元，当前股价对应 PE 为 35/22/17 倍。我们分三块主营业务参考可比公司的估值情况：2023 年，空悬业务可比公司平均估值为 21 倍，智能感知业务可比公司平均估值为 38 倍，传统业务可 比公司平均估值为 10 倍，考虑到公司空悬业务具有先发优势、传感器业务产品线丰富以及

传统业务是全球细分龙头，未来增长空间较大，我们给予公司空悬业务、智能感知业务以及 传统业务 30/40/15 倍估值，经过分部估值之后，合理估值约为 105 亿元，首次覆盖，给予“买入-A”评级，6 个月目标价 50.48 元/股。

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表 32：保隆科技可比公司估值对比表

业务分类代码简称股价（单位：元）EPS（单位：元）PE
5 月 26 日2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E
传统业务600741.SH 华域汽车21.80 2.36 2.66 2.96 9 8 7
603730.SH 岱美股份12.99 0.81 1.01 1.28 16 13 10
603035.SH 常熟汽饰15.82 1.35 1.63 1.91 12 10 8
空悬616689.SH 平均数55.90 1.46 1.99 2.61 12 10 9
拓普集团38 28 21
000887.SZ 中鼎股份14.22 0.88 1.07 1.26 16 13 11
智能感知002920.SZ 平均数123.03 2.10 2.90 3.79 27 21 16
德赛西威58 42 32
002906.SZ 华阳集团37.50 0.90 1.23 1.69 42 30 22
经纬恒润
688326.SH 100.10 1.74 2.55 3.47 59 40 30
平均数53 38 28

资料来源：wind 一致预期，安信证券研究中心

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6. 风险提示

1）汽车销量不及预期：存在由于宏观经济波动等因素影响国内和国外汽车销量不及预期的 风险。

2）汇率波动：由于人民币汇率波动应导致公司汇兑损益产生影响业绩风险。

3）原材料价格波动的风险：公司产品受到原材料价格波动的一定影响，若原材料价格持续 上涨，存在影响公司盈利能力的风险。

4）空悬渗透率不及预期：空悬国产化之后，单车价值量仍然在 1 万元左右，价值量仍较高，存在向 30 万及一下价格带车型渗透率不及预期风险。

5）传感器业务放量不及预期风险：公司部分传感器业务客户尚未正式供货，存在出货量不 及预期或传感器渗透率不及预期风险。

6）行业竞争加剧风险：目前进入空悬的国内企业已经超过 4 家，存在行业竞争加剧的风险。7）公司各业务市场空间和市场份额不及预期风险：公司空悬、传感器和 ADAS 业务均为新 拓展业务，定点客户较多，存在产品所在行业长期市场空间不及预期风险，以及公司中长期 假设的市场份额不及预期风险。

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财务报表预测和估值数据汇总

利润表财务指标2020 2021 2023E
单位：亿元2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位：亿元2022E 2024E
营业收入33.3 39.0 45.0 56.4 72.8 成长性0.3% 17.0% 15.5% 25.2% 29.2%
减:营业成本营业收入增长率
22.7 28.3 32.9 40.6 52.1
营业税费营业利润增长率
0.2 0.2 0.2 0.3 0.4 -21.5% 86.7% -17.4% 43.7% 38.6%
销售费用净利润增长率
2.9 1.9 2.2 2.8 3.6 6.3% 46.5% -18.1% 62.9% 31.1%
管理费用 EBITDA 增长率
2.3 2.4 2.8 3.6 4.6 2.1% 48.8% -12.9% 26.3% 29.4%
研发费用 EBIT 增长率
2.5 2.8 3.3 4.2 5.3 -2.5% 64.6% -14.5% 35.6% 37.1%
财务费用 NOPLAT 增长率
0.7 0.7 0.8 0.8 1.1 -3.1% 88.0% -12.0% 35.6% 37.1%
资产减值损失-0.1 -0.3 -0.1 -0.2 -0.2 投资资本增长率22.9% 30.1% -6.6% 13.5% 14.8%
加:公允价值变动收益净资产增长率
0.0 0.2 0.0 0.0 -0.0 6.4% 78.6% 9.6% 10.3% 12.1%
投资和汇兑收益
-0.0 0.9 0.2 0.3 0.3
营业利润2.0 3.8 3.1 4.5 6.2 利润率31.9% 27.4% 27.0% 28.0% 28.5%
加:营业外净收支毛利率
-0.1 -0.0 -0.0 -0.0 -0.0
利润总额2.0 3.8 3.1 4.5 6.2 营业利润率6.1% 9.7% 7.0% 8.0% 8.6%
减:所得税净利润率
0.6 0.9 0.7 1.0 1.4 5.5% 6.9% 4.9% 6.4% 6.4%
净利润 EBITDA/营业收入
1.8 2.7 2.2 3.6 4.7 12.4% 15.7% 11.9% 12.0% 12.0%
资产负债表 EBIT/营业收入8.4% 11.8% 8.8% 9.5% 10.1%
运营效率
2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数98 96 87 61 41
货币资金5.1 11.0 11.3 14.1 18.2 流动营业资本周转天数83 83 89 92 94
交易性金融资产0.2 0.0 0.1 0.1 0.1 流动资产周转天数243 252 274 264 260
应收帐款7.7 8.5 11.7 13.0 18.7 应收帐款周转天数81 75 81 79 78
应收票据存货周转天数
1.3 - 2.8 0.4 3.2 77 83 78 80 79
预付帐款0.3 0.2 0.4 0.4 0.6 总资产周转天数414 419 418 367 334
存货7.3 10.7 8.8 16.4 15.7 投资资本周转天数188 204 193 159 141
其他流动资产
0.4 1.7 1.4 1.7 2.4 投资回报率15.9% 12.2% 9.1% 13.2% 15.4%
可供出售金融资产
- - - - -
持有至到期投资 ROE
- - - - -
长期股权投资 ROA
0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 3.4% 5.7% 4.5% 5.6% 6.5%
投资性房地产 ROIC
0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 11.8% 18.0% 12.2% 17.7% 21.3%
固定资产费用率
9.4 11.4 10.2 8.9 7.7
8.7% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0%
在建工程销售费用率
2.4 1.2 1.2 1.2 1.2
无形资产管理费用率
1.0 1.2 1.1 1.0 0.8 6.8% 6.2% 6.3% 6.4% 6.3%
其他非流动资产3.4 4.8 3.7 3.9 4.1 研发费用率7.7% 7.2% 7.3% 7.4% 7.3%
资产总额财务费用率
39.1 51.5 53.1 61.7 73.3 2.1% 1.8% 1.8% 1.5% 1.5%
短期债务四费/营业收入
3.6 4.6 4.6 6.1 8.7 25.3% 20.1% 20.4% 20.3% 20.1%
应付帐款6.3 7.3 9.4 11.4 14.6 偿债能力
64.9% 52.4% 49.2% 51.7% 54.3%
应付票据资产负债率
0.8 1.3 1.3 1.9 2.1
其他流动负债负债权益比
5.8 4.6 5.1 5.2 5.0 185.1% 110.1% 96.9% 106.9% 118.7%
长期借款5.4 8.5 2.8 4.7 7.1 流动比率1.35 1.81 1.79 1.88 1.94
其他非流动负债3.4 0.7 2.9 2.3 2.0 速动比率0.90 1.21 1.36 1.21 1.42
负债总额利息保障倍数
25.4 27.0 26.0 31.7 39.5 3.98 6.68 4.87 6.33 6.72
少数股东权益2.2 2.5 2.7 2.6 2.7 分红指标- 0.45 0.23 0.33 0.57
股本 DPS(元)
1.7 2.1 2.1 2.1 2.1
留存收益9.9 20.4 22.1 25.0 28.5 分红比率0.0% 35.2% 22.0% 19.1% 25.4%
股东权益13.7 24.5 26.9 29.6 33.2 股息收益率0.0% 1.2% 0.6% 0.9% 1.5%
业绩和估值指标
现金流量表
2020 2021
净利润 1.3 2.9
加:折旧和摊销 1.3 1.5
资产减值准备 0.1 0.3
公允价值变动损失-0.0 -0.2
财务费用 0.5 0.7
投资损失 0.0 -0.9
少数股东损益-0.5 0.2
营运资金的变动-1.7 -8.3
经营活动产生现金流量 2.3 1.3
投资活动产生现金流量-3.0 -2.9
融资活动产生现金流量 0.0 8.0
资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测		2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E
2.2 3.6 4.7 EPS(元)
BVPS(元)
PE(X)
PB(X)
P/FCF
P/S
EV/EBITDA CAGR(%)
PEG
ROIC/WACC REP 		0.88 1.29 1.06 1.72 2.26
1.4 1.4 1.4 5.54 10.58 11.63 13.02 14.71
0.2 0.2 0.2 42.5 29.0 35.4 21.8 16.6
0.0 0.0 -0.0 6.8 3.5 3.2 2.9 2.6
0.8 0.8 1.1 -1,539.1 -103.9 -66.1 21.3 14.9
-0.2 -0.3 -0.3 2.3 2.0 1.7 1.4 1.1
0.2 -0.1 0.1 13.1 20.3 14.4 11.5 8.9
1.1 -5.0 -5.7 37.6% 18.0% 14.3% 37.6% 18.0%
5.7 0.7 1.4 1.1 1.6 2.5 0.6 0.9
0.2 0.2 0.4 1.2 1.9 1.3 1.8 2.2
-5.7 1.9 2.4 2.3 2.7 2.6 1.6 1.2
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公司评级体系

收益评级：
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；

Table_Aut hor Statement 分析师声明

本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉 尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法

专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。

本公司具备证券投资咨询业务资格的说明

安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投

资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，

并向本公司的客户发布。

本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 41

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本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出 的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限 性，请谨慎使用。

安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。

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