东方电热评级电加热领域龙头，新能源业务多线开花

股票代码 ：300217
股票简称 ：东方电热
报告名称 ：电加热领域龙头，新能源业务多线开花
评级 ：买入
行业：家电行业

电加热领域龙头，新能源业务多线开花

风险提示：产能投放进度或不及预期的风险；市场需求下滑的风险；原材料价

格波动风险；技术未达预期的风险。

数据来源：Wind，西南证券

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公 司研究报告 / 东 方 电热（300217）

目录

1 电加热器龙头，经营业绩持续向好 ........................................................................................................................................................ 1 1.1 深耕电加热领域二十余载，实现民用到工业的顺利转型........................................................................................................ 1 1.2 公司系家族式企业，收购扩展多业务 ........................................................................................................................................... 2 1.3 公司经营状况良好，盈利能力显著提升 ....................................................................................................................................... 3

2“民用 +新能源”双轮驱动，多领域覆盖彰显龙头实力..................................................................................................................... 5 2.1 下游硅料扩产加速，公司多晶硅业务迎来爆发增长................................................................................................................. 5 2.2 新能源车需求上升，PTC 加热器加速放量 ................................................................................................................................... 8 2.3 战略发展锂电池业务，充分受益国产替代 ................................................................................................................................12

3 盈利预测与估值 ..........................................................................................................................................................................................15 3.1 盈利预测...............................................................................................................................................................................................15 3.2 相对估值...............................................................................................................................................................................................16

4 风险提示 .......................................................................................................................................................................................................16

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图目录

图 1：东方电热历史沿革 ................................................................................................................................................................................ 1 图 2：公司股权结构及子公司（截止 2022 年一季报） ........................................................................................................................ 3 图 3：2021 年归母净利润同比增长 187.53% ............................................................................................................................................ 4 图 4：多晶硅业务占比逐步提升，2021 年为 14.58%............................................................................................................................. 4 图 5：销售毛利率、净利率均趋稳向上 ..................................................................................................................................................... 4 图 6：公司费用率保持稳定 ........................................................................................................................................................................... 4 图 7：公司资产负债率有所上升 .................................................................................................................................................................. 5 图 8：公司营运能力有所提升 ....................................................................................................................................................................... 5 图 9：预计 2022 年底国内多晶硅产能达 63.7 万吨（万吨） .............................................................................................................. 5 图 10：多晶硅料价格一路高涨（元/kg）.................................................................................................................................................. 5 图 11：公司还原炉及冷氢化电加热器 ....................................................................................................................................................... 6 图 12：公司产品在四氯化硅冷氢化处理中的应用 ................................................................................................................................. 6 图 13：新能源汽车销量呈爆发态势，预计 CAGR 为 23.59%（万辆） ............................................................................................. 8 图 14：预计 2025 年我国新能源车热管理系统将达 250 亿元 ............................................................................................................. 9 图 15：热管理系统市场份额主要被外资巨头占据 ................................................................................................................................. 9 图 16：2021-2025 年全球 PTC 电加热器 CAGR 为 11% .........................................................................................................................10 图 17：预计 2025 年中国 PTC 电加热器规模为 57 亿元 ......................................................................................................................10 图 18：公司新能源汽车电加热器发展历程 ............................................................................................................................................10 图 19：预计 2022-2024 年公司新能源电加热器营收 CAGR 高达 70% .............................................................................................11 图 20：2019-2021 年全球圆柱锂电池出货量稳定较快增长 ...............................................................................................................12 图 21：2021 年我国圆柱电池装机量同比增长 46.4%...........................................................................................................................12 图 22：全球圆柱电池出货量 CR3 为 80%.................................................................................................................................................13 图 23：电动车为圆柱电池第一大应用场景 ............................................................................................................................................13 图 24：2021 年公司动力锂电池营收同比增长 50.5%...........................................................................................................................13 图 25：公司动力锂电池产品图例 ..............................................................................................................................................................14

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表目录

表 1：公司产品线丰富，应用下游多行业................................................................................................................................................. 1 表 2：公司持续收购子公司拓展业务版图................................................................................................................................................. 3 表 3：冷氢化处理方式优势较为明显.......................................................................................................................................................... 6 表 4：2021 年以来公司多晶硅业务中标情况 ........................................................................................................................................... 7 表 5：5 月 24 日公司定增公告募集资金总额及用途.............................................................................................................................. 8 表 6：新能源热管理器产品价值量中 PTC 占比最高，超过 25%......................................................................................................... 9 表 7：公司新能源汽车 PTC 电加热器研发项目（截止 2021 年年报） ...........................................................................................11 表 8：预镀镍优势明显 ..................................................................................................................................................................................14 表 9：公司锂电池钢壳材料业务在手订单情况......................................................................................................................................14 表 10：分业务收入及毛利率 .......................................................................................................................................................................15 表 11：可比公司估值 ....................................................................................................................................................................................16 附表：财务预测与估值 .................................................................................................................................................................................17

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1 电加热器龙头，经营业绩持续向好

1.1 深耕电加热领域二十余载，实现民用到工业的顺利转型

镇江东方电热科技股份有限公司（简称“东方电热”）成立于 1992 年，于 2011 年 5 月 深交所上市。公司是我国最大的空调辅助电加热器制造商之一、最大的冷藏陈列柜除霜电加 热器制造商之一，同时在应用于多晶硅生产时四氯化硅冷氢化回收利用的核心设备——电加 热系统上，已经实现了国内市场的规模生产。公司是电加热领域龙头公司，已经积累了中石 油、中石化、中海油、宝钢股份、比亚迪等优质客户的电加热器供应商。

公司于 2003 年正式涉足工业电加热领域，并通过不断收购子公司相继拓展了工业装备、工业材料、新能源汽车业务。公司研制的多晶硅还原炉于 2017 年正式投放市场，并受到客 户广泛的好评，目前市占率超 40%，为当前公司业绩主要增长点。此外，公司把握行业机遇，积极研发锂电池预镀镍钢基带业务，将充分受益未来 4680 圆柱电池下游需求放量，业绩有 望 高速增长。

图 1：东方电热历史沿革

数据来源：公司公告，西南证券整理

公司为电加热领域龙头，受益碳减排大趋势，新能源车 PTC及预镀镍业务将加速发展。公司目前民用电加热器业务稳定发展，工业电加热业务受益碳减排政策将快速增长，新能源 车 PTC 及预镀镍钢基带已形成较强优势。其中，公司新能源行业的主要产品包括：装备制 造、汽车元器件以及锂电池材料，受益下游行业高景气，该类产品有望成为公司业绩主要增 长点。

表 1：公司产品线丰富，应用下游多行业

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数据来源：公司公告，公司官网，西南证券整理

1.2 公司系家族式企业，收购扩展多业务

公司实际控制人为前董事长谭荣生、现董事长谭克、董事谭伟，分别直接持股 12.97%、11.41%、11.41%，最终受益人为董事谭伟。公司系家族式企业，谭克、谭伟为兄弟关系，谭荣生与二人为父子关系，截止 2022 年一季报，三人共同持股公司 35.79%股份。

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图 2：公司股权结构及子公司（截止 2022 年一季报）

数据来源：公司公告，西南证券整理

表 2：公司持续收购子公司拓展业务版图

数据来源：公司公告，西南证券整理

1.3 公司经营状况良好，盈利能力显著提升

公司经营业绩持续向好，净利润显著提升。2021 年公司营业收入为 27.9 亿元，同比增 长 16.3%；归母净利润为 1.7 亿元，同比增长 187.5%。母公司的新能源汽车电加热器业务

大幅增长，空调用电加热器业务保持稳定。子公司江苏九天利用行业产能出清机会，巩固优

势地位，市场占有率进一步提升，2021 年实现净利润 4034.4 万元，同比增长 3847.3 万元；东方九天加快预镀镍技术优化改进，实现净利润-417 万元，同比减亏 2393.6 万元。2022 年一季度公司实现营收 7.5亿元，同比增长 20.5%；归母净利润 0.6 亿元，同比增长 130.3%。

受益下游高景气，多晶硅业务显著放量。2018 年至 2021 年，公司多晶硅业务营收由 2.8 亿元增长至 4.1 亿元，复合增长率为 25.1%，营收占比由 12%提升至 14.6%。受多晶硅 行业投资的高景气，子公司东方瑞吉和镇江东方订单持续增加，且陆续交付，2021 年分别 实现归母净利润 1887.7 万元、858.3 万元，同比增长 71.3%、766.8%。我们认为，未来两

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年随着硅料扩产加速，公司作为还原炉和冷氢化电加热器龙头企业，多晶硅业务有望随下游 需 求提振而充分放量，成为公司业绩有利增长点。

图 3：2021 年归母净利润同比增长 187.53%

数据来源：公司公告，西南证券整理

图 4：多晶硅业务占比逐步提升，2021 年为 14.58% 3000

2500

1500

1000

500

0

数据来源：公司公告，西南证券整理

公司盈利能力趋稳向上，费用率管控良好。 2021 年，公司销售毛利率为 17.5%，同比 上升 2.15pp；销售净利率为 6%，同比上升 3.64pp，盈利能力显著提升。2021 年公司销售 费用率为 1.6%，同比上升 0.19pp；管理费用率为 9.1%，同比上升 1.20pp，原因系研发费 用同比增加 30.5%；财务费用率为 0.8%，同比下降 0.15pp。

图 5：销售毛利率、净利率均趋稳向上

15%

-5%

-10%

数据来源：公司公告，西南证券整理

图 6：公司费用率保持稳定
10%

7%
6%
5%

3%

0%

财务费用/营业收入（%）

数据来源：公司公告，西南证券整理

公司资产负债率有所增加。2021 年公司总资产规模为 53.3 亿元，同比增长 40.9%。其 中流动资产为 41.3 亿元，占总资产比例为 77.5%，非流动资产为 12 亿元，占比为 22.5%。

由于采购增加导致应付账款增加，资产负债率有所上升。

公司营运能力出色，对上下游议价能力强。2021 年公司应收账款周转率为 4.95x，同比 保持稳定，2022 年第一季度应收账款周转率为 1.29x，同比增长 16.2%，表明公司回款效率 有所提升，对下游议价能力增强。2021 年公司应付账款周转率为 7.32x，同比增长 6.1%，周转速度均有所加快，表示公司营运管理能力优秀；2022 年第一季度应收账款周转率为 1.77x，同比保持稳定。

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图 7：公司资产负债率有所上升
60%

47.36%

40%

30%

20%

10%

0%

数据来源：公司公告，西南证券整理

图 8：公司营运能力有所提升

9

8

6

4

3

0

数据来源：公司公告，西南证券整理

2“民用+新能源”双轮驱动，多领域覆盖彰显龙头实力

2.1 下游硅料扩产加速，公司多晶硅业务迎来爆发增长

多晶硅行业扩产潮开启，还原炉设备需求将迎来爆发式增长。一方面，2022 年硅料供 给“紧平衡”以及光伏装机需求持续提升的趋势延续，头部多晶硅企业纷纷实施扩产。根据 各家产能规划与投放节奏我们测算，预计到 2022 年底国内硅料新增产能将达 64 万吨/年，同比增长 264%，新增实际产量 85万吨/年，2023 年多晶硅新增产能将实现翻倍增长。另一 方面，硅料价格一路高涨，从需求端看，在硅片利润水平相对较高的情况下，新老企业开工 率上调的意愿均较为强烈，导致硅料需求量大幅增加；从供给端看，近期硅料企业均不同程 度受到疫情运输不畅的影响，扩产增量不及预期，导致近期硅料企业在执行原有订单和满足 新增产能需求方面，均略感力所不能及。综合供需角度，近期硅料价格持续上升，其高盈利 模式也吸引众多新进者入局多晶硅环节。我们认为，在硅料环节大举扩产背景下，还原炉设 备 需求骤增，行业迎来景气度将步入上行期。

图 9：预计 2022 年底国内多晶硅产能达 63.7 万吨（万吨）

350

250

0

数据来源：CPIA，公司公告，西南证券整理（注：2020 年海外部分企

业关停产能）

图 10：多晶硅料价格一路高涨（元/kg）

数据来源：硅业分会，西南证券整理

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目前国际上和国内绝对大多数企业均通过改良西门子法生产多晶硅。改良西门子法，又 称三氯氢硅（SiHCl3）还原法，是目前技术上最成熟的多晶硅生产工艺，能否实现闭路生产 是决定其工艺能耗高低、原料利用率和产品成本的关键。因为在用三氯氢硅生产多晶硅的过 程中，会产生大量的具有强腐蚀性的有毒有害物质（四氯化硅），因此多晶硅生产企业必须 对四氯化硅进行处理。其主要工艺分为：热氢化工艺和冷氢化工艺，目前国外大型多晶硅生 产 企业均采用冷氢化工艺进行四氯化硅处理，热氢化工艺已被淘汰。

表 3：冷氢化处理方式优势较为明显

数据来源：公司公告，西南证券整理

公司多晶硅还原炉与冷氢化电加热器市场份额均保持行业前列。冷氢化电加热器：2011 年前该类电加热器核心技术掌握在国外厂商手中，且价格昂贵。公司通过自主研发、和江苏 中能、洛阳中硅等企业的紧密合作，研制出了适合冷氢化工艺特点的电加热器系统，产品性 能达到国际先进水平，成为当时该领域国内市场实现规模化生产和成功批量应用的唯一供应 商。目前，公司冷氢化电加热业务市占率近 90%，考虑到大部分生产设备现依赖于进口，公 司已形成价格端优势，有望充分受益国产替代。还原炉：2017 年首次投放市场，成功应用 于国内多家主流多晶硅生产企业，具有较强的品牌优势。目前还原炉业务市占率接近 40%，订单持续增加。此外，公司在 2022 年初签订大量还原炉订单后，及时组织了原材料采购，并锁定价格，因此近期原材料上涨对公司成本端影响不大。我们认为，公司持续加大多晶硅 业务的研发投入，凭借高技术壁垒和高行业知名度，市场份额有望持续提升，近两年将受益 硅 料大扩产，业绩有望实现高速增长。

图 11：公司还原炉及冷氢化电加热器

数据来源：公司官网，西南证券整理

图 12：公司产品在四氯化硅冷氢化处理中的应用

数据来源：公司公告，西南证券整理

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在手订单充足，深度绑定下游优质客户。2021 年受益于光伏行业的硅料扩产潮，公司 在手订单量实现快速增长，已实现与通威股份、特变电工、保利协鑫、合盛硅业等行业下游 优质公司的深度绑定。截止目前，公司在手订单为 11.28 亿元，同时 5 月 23 日公司公告了 四川永祥能源一期高纯晶硅项目还原炉预中标订单 2.13 亿元，合计在手 13.41 亿元，大部 分订单需要年内交付，为公司业绩增长提供充足的保障。

表 4：2021 年以来公司多晶硅业务中标情况

数据来源：公司公告，西南证券整理

2022 年 5 月 24 日，公司发布定增募投项目公告，拟募集资金不超过 2.98 亿元，投资 于“高温高效电加热器装备制造建设项目”和“年产 2 万吨锂电池预镀镍钢基带项目”。本 次募投项目建成后，公司新能源装备和锂电池预镀镍钢基带产能将进一步提升，有利于公司

更好发挥自身技术优势，推动盈利水平持续向上。

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表 5：5 月 24 日公司定增公告募集资金总额及用途

数据来源：公司公告，西南证券整理

2.2 新能源车需求上升，PTC 加热器加速放量

全球政策大力支持，新能源车行业高速发展。从下游需求端来看，2016 年至 2021 年，我国电动汽车销售量由 50.7 万台增长至 330 万台，CAGR 约为 45%，尤其在 2021 年，销 量增长近 2 倍，实现了跨越式的发展。目前为了新能源汽车行业的持续性及减排任务，全球 各个国家政府已加大补贴政策支持力度，行业发展将保持高增速。根据工信部预测，2025 年我国汽车销量将达 3500 万辆，其中新能源汽车占比至少为 20%，即至少为 700 万辆，CAGR 高达 23.6%。

图 13：新能源汽车销量呈爆发态势，预计 CAGR 为 23.59%（万辆）

50

20

10

0

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表 6：新能源热管理器产品价值量中 PTC 占比最高，超过 25%

数据来源：《2021 年中国热管理市场分析报告-产业供需现状与未来商机预测》，西南证券整理

PTC 加热器是热管理系统重要组成部分，应用广阔。PTC 加热器又称为 PTC 发热体，是利用恒温加热 PTC 热敏电阻恒温发热特性设计的加热器件。PTC 加热器具有热阻小、换 热效率高、安全性高、自动恒温、省电等优势，凭借以上优势，PTC 加热器越来越受市场青 睐。PTC加热器应用领域广泛，下游应用涉及到电动汽车、空调、干燥机、干衣机等领域。

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受益新能源车放量，PTC加热器需求有望持续高增。根据数据显示，近年随着加热技术 不断发展，PTC 加热器应用领域逐渐扩大，目前 PTC 加热器已在电动汽车、家用电器、工 业设备等领域得到广泛应用。2020 年，全球 PTC 加热器市场规模已达到 80.5 亿元，伴随 新能源汽车市场普及率提升，以及工业化、城镇化进程不断加快，PTC 加热器市场规模将进 一步扩大，预计 2025 年将达到 136 亿元，CAGR 为 11.1%。此外，受良好的市场前景吸引，国内布局 PTC加热器市场的企业数量越来越多，PTC加热器生产能力在不断提升，利用本

土 化服务以及成本价格优势，有望加速实现国产替代。

图 16：2021-2025 年全球 PTC 电加热器 CAGR 为 11%

数据来源：《2021-2025 年 PTC 加热器标杆企业及竞争对手专项调研报

告》，西南证券整理

图 17：预计 2025 年中国 PTC 电加热器规模为 57 亿元 300

数据来源：《汽车热管理系统项目商业计划书》，西南证券整理

历经十余载，公司新能源 PTC电加热器迅速发展。公司于 2006 年首次涉足新能源汽车 PTC 业务，并于 2012 年开始销售放量。随后公司相继研发出第二代水循环 PTC 以及新兴 PTC 加热系统，产品一经推出受到客户的广泛认可，并拓展新能源客车业务。2020 年公司 定增“年产 350 万套 PTC 电加热器项目”，做好充足产能准备，为业绩兑现提供充足保障。

图 18：公司新能源汽车电加热器发展历程

研发出第二代

数据来源：公司公告，西南证券测算

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2021 年公司新能源汽车业务翻倍增长，短期增速有望延续。2021 年，公司新能源汽车 用电加热器业务实现营收 1 亿元，同比增长 107.7%，实现爆发增长。从量价角度，2021 年 新能源汽车用电加热器实现销量 35.6 万台，同比增长 76.4%，系国内新能源汽车市场继续 保持高速增长，公司充分受益；平均单价为 293.2 元/件，同比增长 17.8%，实现量价齐升。从盈利能力角度， 2021 年该业务毛利率为 23.9%，在营收翻倍增长背景下，毛利率与前两

年相比基本持平，表明新能源汽车业务成本端管控良好，未来随着技术优势有望持续降 本 。

产能充足，短期业绩有望高增。公司现有新能源汽车 PTC 电加热器产能 25 万套，产能 规模行业前三，2021 年公司实际出货约 40 万套。公司加快募投项目推进，定增项目 350 万 套预计在未来 5 年陆续落地，2022 年公司新能源汽车业务有望实现翻倍增长。此外，公司 持续加深与比亚迪、一汽、上汽等优质客户合作，“扩产+客户”双重优势助推业务实现快 速发展。预计 2022-2024 年公司新能源汽车业务营收为 2.1 亿元/3.6 亿元/5.1 亿元，CAGR 高达 70%。

图 19：预计 2022-2024 年公司新能源电加热器营收 CAGR 高达 70%

新能源汽车用电加热器营收（百万元）

数据来源：公司公告，西南证券整理

公司加大研发力度，PTC 业务有望充分实现技术降本。 2021 年公司研发费用为 1.1 亿 元，同比增长 29.4%。其中，为应对下游新能源车需求高增，公司加大 PTC 电加热器项目

的研发力度。我们认为，公司是电加热器领域龙头企业，凭借技术平台的协同优势有望加速

新 能源车业务的研发进度，进而满足下游高需求，经营规模持续扩大。

表 7：公司新能源汽车 PTC 电加热器研发项目（截止 2021 年年报）

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数据来源：公司公告，西南证券整理

2.3 战略发展锂电池业务，充分受益国产替代

电动工具需求增长，带动全球圆柱锂电池出货量加大。圆柱虽然具备成本低和发展工艺

成熟等优势，但是在动力领域整体性能和容量有所不足，目前主要用于电动工具等。根据数

据显示，得益于全球电动工具需求持续增长，全球圆柱锂电池出货量从 2019 年的 76.6 亿颗 增长至 2021 年的 121.7 亿颗，CAGR 为 26%。此外，4680 电池推出并应用与特斯拉 Model

系 列，有望成为圆柱电池大规模应用动力电池的关键转折点。

2021 年我国圆柱电池装机量大幅增长。相比于方型硬壳电池，圆柱型电池目前制备工 艺已相对成熟，具备成本低、一致性程度高、放热性能优秀等优点，但也具备 PACK 后能量 密度偏低、车用 BMS 要求较高等不足。随着特斯拉推出 4680 大圆柱电池并开始交付，带动 圆柱电池市场回暖，2021 年我国圆柱电池装机量约为 20.3GWh，同比增长 46.4%，预计随

着大圆柱电池发展，动力电池市场结构或发生较大改变。

图 20：2019-2021 年全球圆柱锂电池出货量稳定较快增长

全球圆柱锂电池出货量（亿颗）

数据来源：EV TANK，西南证券整理

图 21：2021 年我国圆柱电池装机量同比增长 46.4%

数据来源：华经产业研究院，西南证券整理

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从出货结构上看，日韩企业主导全球圆柱电池市场，电动车是第一大应用场景。分企业 来看，松下、LG 和三星 SDI 三家日韩电池厂圆柱电池出货量占据全球 80%份额，格局高度 集中；分应用场景来看，电动车为第一大应用场景，占比 43%，其次为电动工具(包含园艺 工具)占比 24%。

图 22：全球圆柱电池出货量 CR3 为 80%

Others

3%
BAK
3%

LGES
17%

Panasonic
38%

数据来源：B3，西南证券整理

图 23：电动车为圆柱电池第一大应用场景

NBPC
1% Power Tool

Power Tool 1%0% 24% Others
31%

Game

BEV
43%

数据来源：B3，西南证券整理

“下游放量+进口替代”是预镀镍业务投资主旋律。2021 年，公司动力锂电池业务营业 收入为 1.1 亿元，同比增长 50.5%，业绩实现触底反弹；毛利率为 33.4%，同比增长 14.6pp，盈利能力大幅提升。从下游需求角度，预镀镍钢壳材料有望受 4680 电池需求拉动充分放量，

市场空间广阔。从产品技术角度，尽管目前国内厂商预镀镍水平与外资仍存在一定差距，但

作为国内极少数采用预镀镍自主生产制造预镀镍电池钢壳材料的企业，公司拥有成熟的预镀

镍线，在技术和规模方面已经超越国内同行，并且与外资相比，公司产品具备一定的价格优

势。从产能角度，公司第二条预镀镍生产线已开始建设，建成投产后预镀镍钢带产品性能有

望赶超国外同类产品，缓解产能紧张形势，加速国产化替代。预计 2022-2024 年，公司动力 锂电池业务营业收入分别为 2.3 亿元/3.2 亿元/4.2 亿元，CAGR 为 15.4%，有望实现稳定增

长。

图 24：2021 年公司动力锂电池营收同比增长 50.5%

数据来源：公司公告，西南证券整理

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公司是目前国内少数采用预镀镍技术生产锂电池钢壳材料的企业，此前大部分预镀镍钢 壳材料主要由海外新日铁等厂商提供。采用这种技术生产的锂电池钢壳材料，壳体基材与镀 层完全融合为一体，抗压强度高且耐腐蚀性能好，可以替代进口。此外，预镀镍与后电镀钢 壳的比较，预镀镍壳体内面镀层更均匀，因通过扩散处理，拥有卓越的电镀粘合性，加工冲 压性能良好。后电镀壳体，特别是内面底部周围，出现几乎无电镀的状况。特斯拉的 4680 电池会用到预镀镍的钢壳材料，未来有望随着下游 4680 电池的放量带动预镀镍的需求高增，公司作为国内少数预镀镍企业将充分受益。

表 8：预镀镍优势明显

数据来源：公司公告，西南证券整理

图 25：公司动力锂电池产品图例

数据来源：公司官网，西南证券整理

公司在手订单饱满，产品覆盖多层级。截止目前，公司在手订单为 4319 吨，意向订单 达 17435 吨/年。根据在研项目，“高端锂离子电池用精密深冲电池钢”和“预镀镍钢带添 加剂的工艺的研发”项目已经完成，步入批量生产阶段。随着公司第二条预镀镍生产线达产，制造技术进步的同时产能也将得到充分保障，有利于为更多客户持续提供优质产品。

表 9：公司锂电池钢壳材料业务在手订单情况

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数据来源：公司公告，西南证券整理

3 盈利预测与估值

3.1 盈利预测

关 键假设：

假设 1：公司新基地如期投产，工业电加热新产能带动公司营收增长，产销率达到 90%

以上。

假设 2：多晶硅还原炉业务随下游多晶硅扩产速度而增长，根据公司在手订单和多晶硅 未来扩产计划，预计 2022-2024 年多晶硅业务产量增速分别为 230%、15%、10%。

假设 3：受益下游新能源汽车高景气并结合公司产能扩张计划，预计 2022-2024 年公司 新能源汽车电加热器产量增速分别为 100%、80%、50%；公司于 2021 年 11 月启动了第二 条高速高精度预镀镍生产线的建设计划，该条生产线有望 2022 年底前投产，预计 2022-2024 年动力锂电池钢壳材料销量增速分别为 100%、40%、30%，单价保持稳定。

假设 4：公司民用电加热器龙头份额持续提升，业务有望实现稳定放量，预计 2022-2024 年产量每年增长 15%。

假设 5：公司各项业务毛利率保持稳定，平均单价年降。

基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表：

表 10：分业务收入及毛利率

公 司研究报告 / 东 方 电热（300217）

数据来源：Wind，西南证券整理

3.2 相对估值
我们选取行业内四家可比公司，2021 年-2023 年平均 PE 分别为 50、26、18 倍。受益 于下游硅料扩产加速，公司多晶硅业务有望充分放量，市场份额实现进一步提升。此外公司 新能源车 PTC，预镀镍产品正进入业绩快速增长期。公司受益碳减排大背景，保持“民用+ 新能源”电加热器双轮驱动，未来三年公司归母净利润复合增长率有望达到 48.8%，给予 22 年 25 倍 PE，首次覆盖给予“买入”评级，目标价 5.75 元。

表 11：可比公司估值

数据来源：Wind，西南证券整理；注:2022-2024 年各公司 EPS 为 Wind 一致预期

4 风险提示
1）产能投放进度或不及预期的风险

2）宏观经济波动导致市场需求下滑的风险；
3）原材料价格波动的风险；

4）新产品和新技术开发未达预期的风险。

公 司研究报告 / 东 方 电热（300217）

附表：财务预测与估值

数据来源：Wind，西南证券

公 司研究报告 / 东 方 电热（300217）

分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均 来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承 诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

投资评级说明

买入：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上
持有：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间

公 司 评 级 中性：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在-20%以下

强于大市：未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上

行 业 评 级 跟随大市：未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间 弱于大市：未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数-5%以下

重要声明

西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。

本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默 措施的利益冲突。

《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使 用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司 也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提 到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。

本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的 资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报 告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

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