中国平安评级（买入）业绩低于预期，改革成效仍需时日
股票代码 ：601318
股票简称 ：中国平安
报告名称 ：业绩低于预期，改革成效仍需时日
评级 ：买入
行业：保险
2022 年 03 月 17 日 公司研究●证券研究报告
中国平安（601318.SH）
公司快报
| 业绩低于预期，改革成效仍需时日 | 投资评级 | 非银行金融 | 保险 III |
| 买入-A(维持) | ||
| 投资要点 | 股价(2022-03-17) | 45.50 元 |
交易数据
| ◆事件：公司发布业绩公告，2021 年营收 1.18 万亿元、同比-3.1%，归母净利润 | 总市值（百万元） | 831,750.98 | ||
| 流通市值（百万元） | 492,886.23 | |||
| 1016.18 亿元、同比-29.0%，归母营运利润 1479.61 亿元、同比+6.1%。集团内含 | ||||
| 总股本（百万股） | 18,280.24 | |||
| 价值 1.40 万亿元、同比+5.1%，寿险及健康险内含价值 8764.90 亿元、同比+6.3%， | ||||
| NBV 378.98 亿元、同比-23.6%，NBVM27.8%、同比-5.5pct。 | 流通股本（百万股） | 10,832.66 | ||
| 12 个月价格区间 | 42.33/85.00 元 | |||
| ◆负债端：【寿险及健康险】原保费收入 4940.11 亿元、同比-4.0%，其中代理人新单 | ||||
| 保费 935.09 亿元、同比-5.9%；年末个险代理人 60.03 万人、同比-41.4%，年度 | 一年股价表现 | 保险Ⅲ | 上证指数 | |
| 月均代理人 79.6 万人、同比-24.5%，此外代理人活动率、人均月收入均有所下滑； | 中国平安 | |||
| 当期剩余边际摊销 824.88 亿元、同比+1.1%，期末剩余边际 9407.33 亿元、同比 | 8% | 2021!-11 | 2022!-03 | |
| 0% -8% 2021!-03 | 2021!-07 | |||
| -2.0%，主因退保增加导致脱退差异达-293.73 亿元、同比+1808.4%；分部归母净 | ||||
| -16% | ||||
| 利润 594.68 亿元、同比-37.4%，主要受资产减值损失计提、折现率变动影响、NBV | ||||
| -24% | ||||
| 增速下降等综合影响。【产险】原保费收入 2700.43 亿元、同比-5.5%，市占率 19.7%、 | -32% | |||
| -40% | ||||
| 同比-1.3pct，其中车险 1888.38 亿元、占比 69.9%、同比-3.7%；综合成本率 98.0%、 | ||||
| -48% | ||||
| 同比-1.1pct，主因综合费用率下降；分部归母净利润 161.17 亿元、同比+0.2%。 | ||||
资料来源：贝格数据
| ◆资产端：年末可投资资产 3.92 万亿元、同比+4.7%，现金及存款、债权类、股权 | 升幅% | 1M | 3M | 12M |
| 类、其他类占比分别 8.1%、71.7%、12.9%、7.3%。净投资收益 1668.51 亿元、 | ||||
| 相对收益 | -7.96 | 2.54 | -36.21 | |
| 同比+2.1%，净投资收益率 4.6%、同比-0.5pct；总投资收益 1440.86 亿元、同比 | ||||
| 绝对收益 | -15.19 | -9.97 | -42.93 | |
| -27.8%，总投资收益率 4.0%、同比-2.2pct，主因华夏幸福造成的投资资产减值损 |
失。值得重点关注的是：1）净、总投资收益率自 H121 末起稳步回升，显示资产 减值对投资收益影响越来越小；2）年末不动产投资余额 2161.38 亿元、占比 5.5%。
分析师 崔晓雁
SAC 执业证书编号：S0910519020001
021-20377098
| ◆其他业务：平安银行业绩增长良好、资产质量稳健，在大幅提高拨备覆盖率的情况 | 报告联系人 | 王德坤 |
| 下仍实现归母净利润 363.36 亿元、同比+25.6%；平安证券净利润 38.29 亿元、同 | wangdekun@huajinsc.cn |
比+23.4%，主因资本市场交投活跃背景下经纪业务同比+27.7%；平安信托净利润 2.29 亿元、同比-90.8%，主因监管要求下融资类信托规模持续压降；其他资产管 理业务净利润 98.94 亿元、同比+47.4%。
◆投资建议：公司公告归母净利润相当于我们此前预测值的 67.8%，低于预期。负债
端仍存较大压力且短期内改善概率较低，是压制公司估值的核心原因；资产端边际
改善，资产减值计提充分、投资收益率逐步回升。我们预测公司 2022-2024 年盈 利分别 1124.46 亿元、1255.34 亿元、1374.77 亿元，同比分别+10.66%、+11.64%、+9.51%。公司当前股价对应 2022E P/EV0.48x，处于近 5 年来的绝对低位。我们
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◆风险提示：代理人持续流失、疫情扩散超预期、终端需求下降等。
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| 公司快报/保险 |
财务数据与估值
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入（百万元） 同比增长（%） 归母净利润（百万元） 同比增长（%）ROE（%） EPS（元） EVPS（元） PE PEV | 1,218,315 1,180,444 1,267,990 1,343,519 1,465,637 | ||||
| 4.23% | -3.11% | 7.42% | 5.96% | 9.09% | |
| 143,099 | 101,618 | 112,446 | 125,534 | 137,477 | |
| -4.22% | -28.99% | 10.66% | 11.64% | 9.51% | |
| 19.93% | 12.51% | 13.37% | 14.11% | 14.94% | |
| 7.83 | 5.77 | 6.15 | 6.87 | 7.52 | |
| 72.65 | 76.34 | 95.17 | 109.97 | 126.76 | |
| 5.81 | 7.89 | 7.40 | 6.63 | 6.05 | |
| 0.63 | 0.60 | 0.48 | 0.41 | 0.36 | |
数据来源：华金证券研究所
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| 公司快报/保险 |
财务报表预测和估值数据汇总
| 利润表（百万元） | 2020A 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |||||
| 已赚保费 | 757,599 739,933 743,662 777,742 873,252 | ||||||||
| 投资净收益 | 119,931 | 80,765 113,830 121,672 129,632 | |||||||
| 营业收入 | 1,218,31 | 1,180,44 | 1,267,99 | 1,343,51 | 1,465,63 | ||||
| 退保金 赔付支出 | 36,914 5 52,931 4 59,117 0 60,843 9 69,830 7 237,136 268,854 235,922 250,199 275,513 | ||||||||
| 提取保险责任准备金 | 303,911 266,815 274,688 283,069 324,288 | ||||||||
| 保户红利支出 | 19,001 | 19,405 | 14,935 | 15,956 | 17,205 | ||||
| 手续费及佣金支出 | 102,003 | 80,687 | 99,071 103,471 115,736 | ||||||
| 业务及管理费 | 176,551 172,597 229,909 238,475 247,559 | ||||||||
| 营业支出 | 1,030,01 | 1,040,75 | 1,095,10 | 1,144,04 | 1,246,73 | ||||
| 营业利润 税前利润 | 188,304 139,685 172,890 199,472 218,899 1 9 0 6 8 187,764 139,580 172,771 199,353 218,780 | ||||||||
| 所得税 | 28,405 | 17,778 | 37,990 | 48,885 | 53,996 | ||||
| 净利润 | 159,359 121,802 134,780 150,468 164,784 | ||||||||
| 归属于母公司股东的净利润143,099 101,618 112,446 125,534 137,477 少数股东损益 16,260 12,428 13,752 15,353 16,813 | |||||||||
| 险企财务指标 | 2020A 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |||||
| EPS(元) | 7.83 | 5.77 | 6.15 | 6.87 | 7.52 | ||||
| BVPS(元) | 41.72 | 44.44 | 46.01 | 48.65 | 50.35 | ||||
| EVPS(元) | 72.65 | 76.34 | 95.17 | 109.97 | 126.76 | ||||
| PE(X) | 5.81 | 7.89 | 7.40 | 6.63 | 6.05 | ||||
| PB(X) | 1.09 | 1.02 | 0.99 | 0.94 | 0.90 | ||||
| P/EV | |||||||||
| 0.63 | 0.60 | 0.48 | 0.41 | 0.36 | |||||
| 净投资收益率 | |||||||||
总投资收益率
财产险综合成本率
| 资产负债表（百万元） | 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 526,301 535,067 613,254 667,655 676,515 122,765 61,429 102,821 112,007 113,919 | ||||
| 货币资金 买入返售金融资产 交易性金融资产 定期存款 可供出售金融资产 | |||||
| 1,231,3 | 1,426,6 | 1,416,5 | 1,522,4 | 1,591,9 | |
| 253,518 242,968 291,289 310,823 329,939 31 77 62 38 44 | |||||
持有至到期投资
长期股权投资
| 资产合计 | 9,527,8 | 10,142, | 11,482, | 12,513, | 12,993, |
| 保户储金及投资款 | 768,975 825,057 946,555 1,031,7 70 026 727 023 | 1,124,6 287 | |||
| 未到期责任准备金 | 44 | 00 | |||
| 未决赔款准备金 | |||||
寿险责任准备金
长期健康险责任准备金
| 应付保单红利 | 63,806 67,276 74,677 79,781 86,025 | |||||||
| 负债合计 | 8,539,9 | 9,064,3 | 10,431, | 11,401, | 11,842, | |||
| 股本 | 18,280 18,280 18,280 18,280 18,280 65 03 377 308 794 | |||||||
| 归属于母公司所有者权益合计762,560 812,405 841,080 889,372 920,395 | ||||||||
| 少数股东权益 | 225,345 265,318 210,270 222,343 230,099 | |||||||
| 所有者权益合计 | 987,905 1,077,7 | 1,051,3 | 1,111,7 | 1,150,4 | ||||
| 内含价值（百万元） | 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2,658 3,236 3,976 5,132 6,416 | |||||||
| 调整后净资产 | ||||||||
| 扣偿后有效业务价值 | 5,588 | 6,046 | 6,462 | 6,930 | 7,487 | |||
| 内含价值 | 1,328,1 | 1,395,5 | 1,739,6 | 2,010,2 | 2,317,1 | |||
| 一年新业务价值 偿付能力充足率（%） | 49,575 44,992 50,603 60,328 69,377 12 09 56 06 34 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E | |||||||
| 偿付能力充足率（寿险） | ||||||||
财产险赔付率 偿付能力充足率（产险）
财产险费用率 偿付能力充足率（集团）
资料来源：华金证券研究所
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| 公司快报/保险 |
公司评级体系
收益评级：
买入—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；
分析师声明
崔晓雁声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保 证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
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| 公司快报/保险 |
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