共创草坪评级无出其右，龙头稳健成长

股票代码 ：605099
股票简称 ：共创草坪
报告名称 ：无出其右，龙头稳健成长
评级 ：买入
行业：家用轻工

无出其右，龙头稳健成长

2022 年 03 月 21 日

投资要点

人造草坪行业龙头，连续九年产销规模全球第一。公司主要从事人造草 坪的研发、生产和销售，截至 2020 年产能突破 9000 万平方米，产品远 销全球 120 个国家和地区，铺设面积超过 3 亿平米。公司雄厚的技术实 力、良好的供应能力和优异的产品质量获得市场高度认可，根据 AMI Consulting，公司自 2011 年起连续九年产销规模位列全球第一，2019 年 以销量计市占率达到 15%。2016-2020 年公司收入 CAGR 为 14.25%，2020 年境外休闲草收入占比为 69%，贡献最主要的收入增量。

太地区唯一一家同时具备 FIFA（全球 8 家）、World Rugby（全球 8 家）、FIH（全球 11 家）优选供应商资质的公司，资质认证的稀缺性和稳定性 为公司高端运动草产品拓展奠定基础；3）下游渠道优质稳健。欧美地 区头部客户高度依赖公司优质产品供给，2019 年客户向公司采购额占 客户收入比重最高达到 38%，公司产能持续爬坡保障交付能力，2023 年 产能规模有望突破 1.5 亿平米。

盈利预测与投资评级：人造草坪行业空间广阔，公司研发、资质及渠道 方面核心竞争优势稳固，未来有望通过铺装业务实现 3 倍规模扩张，我 们预计 2021-2023 年公司营收分别为 24.20/32.06/38.69 亿元，对应 PE 为 26/18/14X。利用可比公司估值法给予公司 2022 年 25 倍 PE，对应目 标价 38 元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：汇率及原材料价格大幅波动、下游需求增长不及预期、越南 复产复工不及预期。

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内容目录

1. 全球人造草坪龙头，盈利表现突出 .............................................................................................. 5 1.1. 励精图治十余载，成就人工草坪行业领跑者..................................................................... 5 1.2. 盈利能力确定性强，短期扰动无虞..................................................................................... 7 2. 行业空间广阔，优质供应商竞争力凸显 .................................................................................... 10 2.1. 人造草替代趋势显著，2023 年市场规模近 300 亿元...................................................... 10 2.2. 需求前景明朗，运动草、休闲草渗透率持续提升........................................................... 13 2.3. 行业集中度高，优质产品及系统供应商具备竞争力....................................................... 16 3. 核心竞争力：研发、资质及渠道壁垒难以逾越 ........................................................................ 18 3.1. 专注研发、资质认证，定制化、品质化彰显龙头实力................................................... 18 3.2. 品牌力、交付能力维护优质渠道资源，下游客户强粘性............................................... 20 4. 未来发展：优质产品与系统化铺装业务协同 ............................................................................ 23 4.1. 他山之石：聚焦海外人造草坪系统服务供应商 Field Turf ............................................. 23 4.2. 产业链纵深延伸，“草坪+铺装”新业务攻城掠池 ............................................................. 24 5. 盈利预测与投资评级 .................................................................................................................... 25 5.1. 盈利预测............................................................................................................................... 25 5.2. 可比公司估值....................................................................................................................... 26 6. 风险提示 ........................................................................................................................................ 27

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图表目录

图 1：公司发展历程............................................................................................................................. 5 图 2：公司主要产品介绍..................................................................................................................... 6 图 3：公司营业收入稳健增长............................................................................................................. 6 图 4：2020 年公司休闲草收入占比超过 60% ................................................................................... 6 图 5：2020 年公司外销收入占比超过 80% ....................................................................................... 6 图 6：境外休闲草是公司主要收入来源............................................................................................. 6 图 7：公司股权结构集中（截至 2021 年第三季度报告）............................................................... 7 图 8：拆分公司营业收入来看直接材料占比较高............................................................................. 8 图 9：公司毛利率水平高于竞争对手（%） ..................................................................................... 8 图 10：公司毛利率与上游原材料价格负相关（%） ....................................................................... 8 图 11：公司具备对下游的议价能力（%） ....................................................................................... 8 图 12：越南 2021M6-10 新增当日确诊人数（人） .......................................................................... 9 图 13：主要航线出口价格指数........................................................................................................... 9 图 14：人造草坪发展史..................................................................................................................... 10 图 15：人造草坪具备明显优势......................................................................................................... 10 图 16：使用人造草坪降低受伤概率................................................................................................. 11 图 17：人造草养护费用较低摊低单位成本..................................................................................... 11 图 18：全球人造草坪销量规模不断提升......................................................................................... 12 图 19：休闲草贡献主要增量空间..................................................................................................... 12 图 20：欧美地区为主要人造草坪消费市场..................................................................................... 13 图 21：2019 年全球人造草坪销量占比............................................................................................ 13 图 22：2019 年全球人造草坪出口量占比........................................................................................ 13 图 23：美国 2019 年 69%的人口拥有庭院设备 .............................................................................. 16 图 24：美国草坪等家庭园艺规模远超其他国家（亿元）............................................................. 16 图 25：我国幼儿园数量增加为休闲草应用提供空间..................................................................... 16 图 26：我国学前教育适龄儿童毛入园率提升................................................................................. 16 图 27：2019 年全球人造草坪市占率（以销量计）........................................................................ 17 图 28：全球人造草坪市场集中度进一步提升................................................................................. 17 图 29：人造草坪行业竞争梯队......................................................................................................... 17 图 30：公司研发费用远超竞争对手（百万元）............................................................................. 18 图 31：公司研发团队人数远超竞争对手（人）............................................................................. 18 图 32：公司运动草获得全球认可..................................................................................................... 20 图 33：休闲草需求随季节变动......................................................................................................... 20 图 34：公司产品主要销往欧美地区（%） ..................................................................................... 21 图 35：公司以境外批发为主要销售渠道（%） ............................................................................. 21 图 36：公司向前五大批发商销售情况............................................................................................. 21 图 37：公司新增客户销售占比情况................................................................................................. 21 图 38：公司产销状况稳定................................................................................................................. 22 图 39：越南出口人造草坪关税政策优惠显著................................................................................. 22 图 40：Field Turf 通过并购实现快速发展 ....................................................................................... 23 图 41：Tarkett Sports Surface 收入规模及占比提升 ........................................................................ 23 图 42：Tarkett Sports Surface2020 年收入 80%来自北美地区 ....................................................... 24

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图 43：Tarkett Sports Surface 利润率低于公司 ................................................................................ 24 图 44：公司积极整合产业链上下游................................................................................................. 24 图 45：公司其他业务收入结构（百万元）..................................................................................... 24

表 1：2022 年公司毛利率对汇率和原材料价格变化的敏感性分析................................................ 9 表 2：天然草单位时间成本是运动草的 3.5 倍................................................................................ 11 表 3：休闲草单位面积成本比天然草低 58% .................................................................................. 11 表 4：我国不断出台体育政策........................................................................................................... 14 表 5：我国运动草规模及渗透率稳步提升....................................................................................... 15 表 6：公司技术团队负责人信息....................................................................................................... 18 表 7：国际权威体育组织优选供应商资质认证难度大................................................................... 19 表 8： FIFA 优选供应商认证资质稳定 ........................................................................................... 19 表 9：公司与头部渠道合作稳定且客户依赖性强........................................................................... 21 表 10：公司产能布局情况................................................................................................................. 22 表 11：公司主要产品收入拆分预测 ................................................................................................. 25 表 12：可比公司估值表..................................................................................................................... 26

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1. 全球人造草坪龙头，盈利表现突出

1.1. 励精图治十余载，成就人工草坪行业领跑者

公司是人造草坪行业龙头，2011-2020 年连续九年产销规模全球第一。公司成立于 2004 年，主要从事人造草坪的研发、生产和销售，截至 2020 年产能突破 9000 万平方 米，产品远销全球 120 个国家和地区，铺设面积超过 3 亿平米。根据 AMI Consulting，公司自 2011 年起连续九年产销规模位列全球第一，2019 年以销量计市占率达到 15%。公司雄厚的技术实力、良好的供应能力和优异的产品质量获得市场高度认可，同时具备 FIFA（国际足联）、World Rugby（世界橄榄球运动联盟）、FIH（国际曲联）优选供应商 资质认证。

图 1：公司发展历程

数据来源：公司官网，东吴证券研究所

境外休闲草贡献主要收入。公司在全球范围内生产及销售具有高耐磨度、高回弹性

能、高拔脱力和抗老化的运动草，以及具有优质耐候性、防褪色性和环保的休闲草，2016-2020 年收入 CAGR 为 14.25%，2020 年收入同比+19%至 18.50 亿元。从收入结构 来看，2020 年运动草/休闲草收入占比分别为 28%/68%，境内/境外收入占比分别为 16%/84%。其中，境外休闲草占比最高增速最快，收入占比为 69%，境内运动草增长势 头较好，2020 年收入同比+14%。

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图 2：公司主要产品介绍

数据来源：公司官网，公司招股说明书，东吴证券研究所

营业收入（百万元）
归母净利润（百万元）

数据来源：公司公告，东吴证券研究所

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控股股东及一致行动人持股 89%，股权激励核心员工。截至 2021Q3，公司控股股 东及实际控制人王强翔直接持股比例为 54.57%，王强翔及其一致行动人合计持股比例 89.49%，股权结构较为集中。公司通过股权激励绑定核心员工利益，董事长王强翔、技 术负责人赵春贵等 8 名高管以及 7 名业务线负责人通过员工持股平台淮安创想企业管理 中心（有限合伙）持股 1.48%。公司设立贸易子公司搭建完善的销售业务平台，将 120 多个国家和地区的客户纳入销售网络体系。

图 7：公司股权结构集中（截至 2021 年第三季度报告）

数据来源：公司公告，东吴证券研究所

1.2. 盈利能力确定性强，短期扰动无虞

定价机制、客户结构平滑原材料价格波动，盈利能力凸显。2017-2020 年公司综合 毛利率在 33%-38%区间内，高于行业内竞争对手。人造草坪产品原材料主要是 PE（聚 乙烯）、PP（聚丙烯）等化工制品，公司直接材料成本率为 39%，直接材料占总成本比 重超过 60%，因此毛利率与上游原材料价格具有很强的负相关性。公司采用如下措施抵 抗原料价格波动：1）针对不同客户市场采取差异化定价机制，对美国等地区价格不敏 感的客户采用年度报价方式扩大毛利空间，对中东等地区价格敏感型客户采用即期报价 方式，将原材料价格波动向下游传导；2）持续扩大高毛利地区市场份额，近年来北美、日本等高毛利地区客户占比不断提升。

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数据来源：Wind，东吴证券研究所

数据来源：Wind，东吴证券研究所

表 1：2022 年公司毛利率对汇率和原材料价格变化的敏感性分析

注：第一行为假设 2022 年汇率同比变动幅度，第一列为假设 2022 年原材料价格同比变动幅度

数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算

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2. 行业空间广阔，优质供应商竞争力凸显

2.1. 人造草替代趋势显著，2023 年市场规模近 300 亿元

人造草坪是将 PE（聚乙烯）、PP（聚丙烯）等合成树脂制成仿制草丝，再通过专业 设备将其编织在底布上，并在背面涂上起固定作用的涂层使其具有天然草性能的化工制 品，最早诞生于 1960 年代的美国，用以解决天然草无法在具有顶棚的公共场所下生长 的问题。经过材料和工艺的重重迭代演变，人造草坪部分性能已远远超越天然草。

代

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

得益于高性能、低成本的属性，人造草对天然草的替代需求显著增加。人造草高性 能表现为实用性、耐磨性、安全性等特征，根据 Meyers（2010），使用人造草坪后运动 员肌肉拉伤/脑震荡/韧带拉伤/踝关节扭伤概率分别降低 13%/11%/31%/24%。在成本方 面，尽管人造草初始投入费用较高，但是后期养护成本极低，随着时间推移不断摊薄单 位成本。根据 Field Turf 官网，相同寿命的天然草运动场的单位时间成本是人造草运动 场的 3.5 倍；根据 Synthetic Grass Warehouse 官网，相同寿命的休闲草坪单位面积成本比 天然草坪低 58%，性能和成本上的优势使人造草对天然草形成显著的替代趋势。

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运动员使用人造草坪受伤概率（%）

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数据来源：Synthetic Grass Warehouse 官网，东吴证券研究所

2023 年人造草坪市场规模有望突破 300 亿元。根据 AMI Consulting，2019 年全球 人造草坪销售规模近 180 亿元，销量近 3 亿平方米，2015-2019 销量 CAGR 为 14.8%。分产品来看，2019 年全球运动草/休闲草销量分别为 1.60/1.37 亿平方米，2015-2019 年 CAGR 分别为 8.72%/24.91%，其中休闲草贡献主要增量空间。随着人造草坪对天然草的 替代需求增加，AMI Consulting 预计 2023 年全球人造草坪销量达到 4.6 亿平方米，2019-2023 年运动草/休闲草销量 CAGR 分别为 8.16%/14.93%。我们假设全球人造草坪销售均 价每年增长幅度为 2%，预计 2023 年人造草坪市场规模突破 300 亿元。

销量（亿平方米）

数据来源：AMI Consulting，东吴证券研究所

休闲草销量（亿平方米）5.0 运动草销量（亿平方米）4.5
4.0

数据来源：AMI Consulting，东吴证券研究所

供需地域性鲜明，欧美消费，亚太生产。全球人造草坪消费及生产分布具备地域性 特征。消费需求方面，根据 AMI Consulting，2019 年亚太地区/EMEA 地区/美洲地区人

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造草坪销量分别为 105/129/63 亿平方米，占比分别为 35%/43%/21%，2015-2019 年 CAGR 分别为 15%/17%/12%，其中亚太地区市场增速快但销售单价较低，EMEA 为全球规模 最大的人造草坪消费市场，美洲地区销售单价最高，预计 2023 年各地销量分别达到 164/198/96 亿平方米。生产供给方面，2019 年亚太地区出口量占全球总出口量的 93.1%，其中中国出口占比 65.5%，是全球最主要的人造草坪生产及出口市场。

图 20：欧美地区为主要人造草坪消费市场

数据来源：AMI Consulting，东吴证券研究所

其他地区

其他亚太
地区
27.60%

2.2. 需求前景明朗，运动草、休闲草渗透率持续提升

运动草增长来自国内体育建设和海外市场存量更新。公司招股说明书显示，2017 年 全球用人造草坪铺装的足球场面积约为 0.87 亿平方米，对应足球场地仅 1.2 万块，渗透 率极低。由于人造草坪在成本和性能方面存在显著优势，伴随着世界各地对体育建设的

重视程度加深，我们预计学校操场、体育馆场地等应用人造草坪的场景越来越多，未来

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人造草坪规模增长和渗透率提升主要来源于发展中国家对运动场地加大投入和发达国

家存量人造草坪更新。

表 4：我国不断出台体育政策

逐步提高中考体育分值，要达到和语数外同分值水平；立即启动体育

材设施建设等。

明确近期目标为保基本、强基层、打基础：中国特色足球学校达到 2

球一流强国。

数据来源：各政府机构网站，东吴证券研究所

我国政策东风利好运动草市场持续扩容。以我国足球草坪为例进行测算，根据《2019 年全国体育场地统计调查数据》，2019 年我国足球场地数量为 10.53 万块，其中 11/7/5 人制足球场数量占比分别为 23.6%/34.2%/42.2%，每万人拥有 0.75 块足球场地，假设 11/7/5 人制足球场平均面积分别为 7140/3095/750 平米，2019 年人造草坪渗透率为 10%，则 2019 年我国人造草足球场面积 3.22 亿平米。根据我国《中国足球中长期发展规划（2016-2050 年）》，2030 年每万人将拥有 1 块足球场地，假设 2020-2030 年我国人口规 模维持过去十年的 CAGR，则 2030 年我国拥有 14.09 万块足球场地，总面积 4.73 亿平 米，其中人造运动草渗透率的提升来自于新增需求、替换需求和翻新需求。

新增需求方面，2020-2030 年我国将新增足球场地 3.26 万块，由于比赛用标准 11 人 制足球场地较多应用天然草，假设 2020 年新增 11/7/5 人制足球场地中人造草坪渗透率

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分别为 10%/30%/30%，此后逐年+2%；替换需求方面，假设每年天然草足球场替换成人 造草的概率在 5%-8%之间；翻新需求方面，每年末人造草足球场地面积=上年末人造草 面积+本年替换面积+本年新增面积，由于人造草足球场地更换周期为 8-10 年，假设每 年存量人造草场地翻新率为 11%。在三重需求驱动下，我们预计 2023 年我国足球场地 运动草渗透率提升至 27%，假设运动草市场均价与共创草坪运动草销售单价一致，且逐 年+2%，则 2023 年运动草市场规模突破 10 亿元，2020-2030 年市场规模 CAGR 为 12%。

表 5：我国运动草规模及渗透率稳步提升

数据来源：《中国足球中长期发展规划（2016-2050 年）》，国家统计局，《2019 年全国体育场地统计调查数据》，FIFA 官网，东吴证券研究所预测

休闲草增长来自海外消费升级及多元应用场景拓展。休闲草主要应用场景为住宅景 观、室内装饰、市政绿化、展会等，其中欧美地区庭院设计等装饰需求大，根据 PingPong，69%的美国人口拥有庭院设备，根据 Euromonitor，2019 年美国家庭非室内园艺规模为 101 亿美元（694 亿元），是中国的 7.5 倍，未来随着欧美地区消费者个性化需求增加、节水意识提升，休闲草的天然草的替代需求提升空间较大。而我国庭院拥有率偏低，休

闲草潜在增长空间来自于多元场景应用，如幼儿园草坪、宠物草垫、室内装饰等。

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的产量，市场集中度较高。2017-2019 年人造草坪行业销量 CR5/CR10 从 34%/47%提升 至 37%/51%，市场份额不断向头部集中。公司稳居龙头地位，自 2011 年起产销规模位 列行业第一，2019 年以销量计市占率为 15%。

行业进入壁垒较高，优质海外供应商系统化能力强。根据 FIFA 资质认证划分竞争 梯队，第一梯队为 FIFA 优选供应商，2021 年全球仅 8 家，专注于生产高端运动草；第 二梯队为 FIFA 合格供应商，产品以高质量运动草和休闲草为主；第三梯队为 FIFA 认证 场地供应商，产品定位中低端；第四梯队为其他无资格认证的公司。2019 年全球前十名 人造草坪企业大多属于一二梯队，在资格认证、产品研发、渠道服务、资金规模等方面 具备一定行业壁垒。分区域来看，2019 年前十名企业中 4 家中国企业的销量占比为 32%，与国外企业相比具备一定成本优势，多集中于休闲草的生产销售，且均不具备铺装一体

化的工程商资质；欧美优质供应商则集中布局技术壁垒较高的运动草领域，大多能够提

供草坪、填充物、场地设计铺装一体化服务系统。
图 29：人造草坪行业竞争梯队

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数据来源：FIFA 官网，公司招股说明书，东吴证券研究所

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3. 核心竞争力：研发、资质及渠道壁垒难以逾越

3.1. 专注研发、资质认证，定制化、品质化彰显龙头实力

中科院专家背书，研发实力遥遥领先。2013 年中科院化学所材料学专家赵春贵博士 担任公司核心技术负责人，为公司研发实力提供强有力的背书。截至 2020 年末，公司 研发团队规模 290 人，专利数 31 个，2020 年研发投入同比+4.34%至 0.58 亿元，研发投 入力度和团队规模远远领先于行业内竞争对手。公司在技术、工艺领域进行前瞻性布局，通过自制草丝及辅料向上延伸产业链条，通过设备技改提升单机产能及品质，不断优化 产品配方，使产品兼具观赏性和实用性。

表 6：公司技术团队负责人信息

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

数据来源：公司招股说明书，各公司公告，东吴证券

研究所

数据来源：公司招股说明书，各公司公告，东吴证券

研究所

公司优选供应商专业资质具备稀缺性和稳定性。运动草方面，国际权威体育组织对 供应商的资质认证是人造草坪企业拓展高端运动草市场的先决条件。公司潜心研发成果 卓越，产品性能受到国际权威组织认可，是亚太地区唯一一家同时具备 FIFA（全球 8 家）、World Rugby（全球 8 家）、FIH（全球 11 家）优选供应商认证资质的公司。从资质 认证变动情况来看，2017-2021 年 FIFA 优选供应商名单仅新增 1 家，头部供应商资质稳

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定构筑难以逾越的壁垒。资质认证的稀缺性和稳定性为公司高端运动草产品拓展奠定基

础，同时为高端休闲草提供品牌力背书。

表 7：国际权威体育组织优选供应商资质认证难度大

每年需新增符合要求

数据来源：公司招股说明书，FIFA 官网，东吴证券研究所

表 8： FIFA 优选供应商认证资质稳定

是否具备 FIFA 优选供应商认证资质

数据来源：FIFA 官网，东吴证券研究所

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英国切尔西足球俱乐部

奥利匹克科斯足球俱乐部

运动草

大学生运动会

清华大学、厦门大学等

数据来源：公司官网，东吴证券研究所

数据来源：PingPong，东吴证券研究所

持续优化产品结构，满足客户品质化、定制化需求。休闲草方面，由于草种需求随

地区、季节的变化而存在差异，且不断拓宽的应用场景对草外观、性能的要求各不相同，

休闲草行业更加强调对客户多元化需求的定制及量产能力。公司持续优化产品结构，2020 年推出新产品超过 200 种。

3.2. 品牌力、交付能力维护优质渠道资源，下游客户强粘性

公司占据优质渠道资源，下游客户强粘性。欧美地区境外批发为休闲草主要销售渠 道，公司对渠道的把控力度较强：1）渠道优质且合作稳定。公司早期凭借产品质量、交 付能力、品牌优势与欧美地区主要批发商建立起稳定的合作关系，与 Polyloom、Syn-Turf 等大客户合作时间超过 10 年，头部客户需求稳健、注重品质、客单价高且对价格不敏 感，使公司保持丰厚的利润空间。2）客户分布广泛，独供客户持续增长。2017-2020 年 公司向前五大客户销售额占总收入的比重不超过 20%，单一客户销售额占比不超过 7%，不存在重大依赖。2017-2019 年公司新增批发商客户数量为 154/150/168 个，新增客户贡 献收入比重分别为 9.15%/8.83%/8.20%。3）客户强粘性。2019 年客户向公司采购额占客 户收入比重最高达到 38%，考虑到公司出厂价到终端价的 3 倍加价倍率，公司下游渠道 高度依赖公司优质人造草的供给。

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亚太地区（亚洲及大洋洲地区）

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产能持续爬坡保障交付能力，规模效应有望凸显。公司国内淮安施河生产基地与淮 安工业园生产基地合计产能 4900 万平米，产能利用率接近 100%。越南生产基地方面，一期项目已于 2020 年达产，二期项目产能持续爬坡，我们预计 2021 年底公司累计产能 达到 0.95 亿平米；三期及四期项目公司预计于 2022Q1 开工，根据二期产能爬坡节奏推 算，2023 年公司产能规模有望突破 1.5 亿平米，为客户多元化需求提供有力的交付保障，规模效应逐步显现。此外，越南生产基地享受当地“两免四减半”的政策红利和越南与

欧美国家的关税减让、非关税壁垒减少等优惠政策红利，使公司进一步让利下游，维护

优质客户资源。

表 10：公司产能布局情况

数据来源：公司招股说明书，公司公告，东吴证券研究所

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

数据来源：公司招股说明书，Wind，东吴证券研究所

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4. 未来发展：优质产品与系统化铺装业务协同

4.1. 他山之石：聚焦海外人造草坪系统服务供应商 Field Turf

Field Turf 以并购搭建北美地区人造草坪一体化服务网络。Field Turf 为另一家同时 具备 FIFA/World Rugby/FIH 优选供应商资质认证的公司，其母公司 Tarkett 是世界领先 的地板及运动表面解决方案供应商。2010 年 5 月 Field Turf 通过收购北美人造草坪供应 商 Easy Turf 布局休闲草业务，此后相继收购美国头部运动场制造商 Renner、休闲草经 销及铺装商 Alterna Scapes、澳大利亚头部人造草厂商 Grassman、德国 Denus 等，补足 业务短板的同时扩大其在北美地区人造草销售及铺装领域的市场份额，强化行业领军地 位。2017-2019 年 Tarkett 的 Sports Surface 业务年收入增速平均为 13%，占总收入比重 提升至 22%，超过 80%的收入来自北美地区。根据 AMI Consulting，2019 年 Field Turf 销量为 1200 万平米，以 4%的市占率位列全球第三。

运动场地铺装业务具备 3 倍规模优势。2017-2019 年 Sports Surface 业务毛利率和 EBITDA 利润率平均为 18%/10%，远低于共创草坪的 36%/24%，说明运动场铺装业务利 润率较低。2019 年 Sports Surface 业务收入同比+18.5%至 6.68 亿欧元（51.64 亿元人民 币），以 2019 年全球人造草坪销售均价 60 元/平米计算，Field Turf 人造草坪销售收入仅 7.2 亿元，86%的收入来自于运动场地铺装业务。结合我们的调研，铺装场地（不含地基）价格为人造草坪价格的 3 倍，因此向产业链下游延展有利于打开市场规模天花板。

数据来源：Tarkett 年报，东吴证券研究所

数据来源：Tarkett 年报，东吴证券研究所

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5. 盈利预测与投资评级

5.1. 盈利预测

公司产销状况良好，我们预计 2021-2023 年销量复合增速超过全球。我们预计 2021 年底公司累计产能达到 0.95 亿平米，2023 年产能规模有望突破 1 亿平米，假设 2021-2023 年产能利用率分别为 85%/90%/90%，产销率维持高位，则我们预计 2021-2023 年 公司销量分别同比增长 19.27%/35.51%/22.30%。根据 AMI Consulting， 2019-2023 年全 球运动草/休闲草销量 CAGR 分别为 8.16%/14.93%，我们预计公司同期运动草/休闲草销 量 CAGR 分别为 11.17%/31.37%，增速超过全球，推动公司市占率稳步提升。

原材料价格高位回落，我们预计公司营业收入增长稳健。成本方面，2021 年塑料粒 子价格涨幅超过 50%，Wind 显示 2021 年 1-11 月中国塑料城 PE/PP 价格分别同比 +18.29%/+12.83%，我们预计未来原材料价格存在回落空间，我们预计 2021-2023 年公 司单位直接材料成本分别同比+30%/-6%/-6%。价格方面，公司根据原料价格变动情况采 用即期报价和年度报价方式，具备盈利弹性，我们预计 2021-2023 年公司运动草产品价 格涨幅分比为 5%/-2%/-2%，公司休闲草产品价格涨幅分比为 12%/-2%/-2%，2021-2023 年公司收入分别同比增长 30.77%/32.52%/20.66%至 24.20/32.06/38.69 亿元，毛利率分别 为 28.52%/31.07%/32.66%。

表 11：公司主要产品收入拆分预测

运动草

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休闲草

销量（万平方

单价（元/平方

其他

数据来源：公司公告，东吴证券研究所预测

5.2. 可比公司估值

公司作为人造草坪行业龙头，与高分子助剂细分龙头利安隆、海外收入占比超过 70%

且行业地位较高的捷昌驱动、以外销为主且上游原材料同为化工产品的海象新材具备一

定可比性，因此采用相对估值法进行估值。可比公司 2022 年 PE 均值为 15 倍，给予公

司 2022 年 25 倍 PE，对应目标价 38 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

表 12：可比公司估值表

收盘价

数据来源：Wind，东吴证券研究所预测注：数据截至 2022 年 3 月 18 日，共创草坪盈利预测来自东吴证券研

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究所，其他公司盈利预测来自 Wind 一致预期

6. 风险提示

（1）汇率及原材料价格大幅波动。公司上游原材料为聚乙烯等化工制品，其价格 随着供需、汇率等因素波动，为公司盈利带来不确定性。

（2）下游需求增长不及预期。我国运动场地建设推进缓慢，且具有季节性特征；休 闲草消费尚需市场教育。

（3）越南复产复工不及预期。2021 年越南疫情扰动拖累生产效率，预计疫情恢复 需要一定时间周期，且疫情反复不确定性。

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共创草坪三大财务预测表

资产负债表（百万

现金流量表（百万

数据来源：Wind，东吴证券研究所预测

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东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。

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