金龙鱼评级买入需求恢复拉动收入向好，静待成本拐点

发布时间： 2022年03月24日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：300999
股票简称：金龙鱼
报告名称：需求恢复拉动收入向好，静待成本拐点
评级：买入
行业：食品饮料

金龙鱼（300999.SZ）/食品制造
评级：买入（维持）

需求恢复拉动收入向好，静待成本拐点

证券研究报告/公司点评

2022 年 3 月 23 日

公司盈利预测及估值
指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	194,922	226,225	257,149	289,578	321,688
增长率 yoy%	14%	16%	14%	13%	11%
净利润（百万元）	6,001	4,132	6,540	8,209	9,632
增长率 yoy%	11%	-31%	58%	26%	17%
每股收益（元）	1.11	0.76	1.21	1.51	1.78
每股现金流量	0.22	0.13	2.07	2.33	2.48
净资产收益率	7%	5%	7%	8%	8%
P/E	45.1	65.5	41.4	33.0	28.1
P/B	3.2	3.1	3.0	2.7	2.5
备注：股价选取 2022 年 3 月 23 日收盘价		3.1	3.0	2.7

投资要点

事件：公司发布 2021 年年报，业绩达到市场预期。2021 年度，公司实现营业总收入 2262.25 亿元，yoy+16.1%；归母净利润 41.32 亿元，yoy-31.1%；扣非归母净利润 49.96 亿元，yoy-43.2%。单 Q4，公司实现营业总收入 635 亿元，yoy+15.6%；归母净利润 4.51 亿元，yoy-50.49%；扣非归母净利润 8.39 亿元，yoy-66.84%。
需求恢复+提价，Q4 营收环比提速。公司 21Q1-Q4 单季度收入分别同比+28.0%/+1 0.8%/+12.2%/+15.6%，全年厨房产品收入同增 17.14%，饲料原料及油脂科技收入同增 13.83%，收入增长较为稳健。21H2 以来，公司单季度营收呈现出逐步提速态势。我们认为主要系：（1）零售端：米面粮油行业具备刚需属性，同时小品牌出清的过程中公司渠道持续下沉；（2）餐饮端：国内疫情得到有效控制，国内餐饮市场的复苏，餐饮渠道逐步恢复；（3）提价：公司在 20 年底和 21 年 3-4 月份调整了不同油种价格，整体涨价幅度约为 10%-15%。
压榨、小包装利润“双杀”，业绩持续承压。2021 年公司大豆压榨规模出现较大幅度下降，全年油籽压榨实际产能同降 29.58%，我们预计主要系 2021 年大豆压榨利润较长时间处于负值。2021 年厨房食品毛利率 8.3%，同降 3.2pct，我们预计主要原因系：①原材料成本上涨幅度较大，虽然公司上调了部分产品的售价，但并未完全覆盖原材料成本的上涨，利润同比减少；②市场竞争加剧，叠加消费疲软的因素，公司的中高端零售产品销量受到较大影响；③伴随餐饮渠道恢复，毛利率较低的餐饮渠道产品的销量占比提升。此外，公司为套保大豆相关业务的衍生金融工具产生了一些损失。在此影响下，公司全年归母净利率 1.83%，同降 1.25pct。
央厨项目投产在即，调味品业务仍居看点。央厨项目依托公司丰富的粮油产品矩阵、全国布局的生产基地以及物流供应链体系，实现餐桌食品工业化，有望成为公司新的业绩驱动。杭州央厨项目预计于 2022 年二季度投产，将是央厨项目的初步试水。调味品业务方面，公司在泰州的丸庄酱油二期项目已在筹建中，建成后产能会扩大一倍。同时，公司正在广东阳江筹建工厂，计划生产广式酱油，未来将采用双品牌、双策略发展酱油业务。公司在山西的梁汾醋厂也在扩产中。
投资建议：维持“买入”评级。考虑到上游原材料涨幅超预期，疫情影响下游需求恢复，调味品和央厨项目稳步推进，我们调整盈利预测，预计公司 22-24 年营收分别为 2571/2896/3217 亿元（前次 22/23 年为 2579/2795 亿元），净利润分别为 65.40/82.09/96.32 亿元，EPS 分别为 1.21/1.51/1.78 元（前次 22/23 年为 1.37/1.62 元）,对应当前 PE 分别为 41/33/28 倍，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险、原材料价格大幅上升风险、套期保值风险、新业务拓展不及预期风险。

市场价格：49.9 元

分析师：范劲松
执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733
Email：fanjs@r.qlzq.com.cn
研究助理：晏诗雨
Email：yansy@r.qlzq.com.cn
分析师：熊欣慰
执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@r.qlzq.com.cn
基本状况

总股本(百万股)

5,422

流通股本(百万股)

543

市价(元)

49.90

市值(百万元)

270,537

流通市值(百万元)

27,078

股价与行业-市场走势对比

公司持有该股票比例相关报告

1 《金龙鱼（300999.SZ）深度研究：待拨云见日，观大象起舞》

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	公司点评

图表 1：金龙鱼三大财务报表预测（单位：百万元）

资产负债表			单位:百万元						利润表			单位:百万元
会计年度	2021	2022E	2023E	2024E					会计年度	2021	2022E	2023E	2024E
货币资金	43,835	77,145	86,873			96,506			营业收入	226,225	257,149	289,578	321,688
应收票据	0	0	0					0	营业成本	207,723	228,061	255,840	283,433
应收账款	8,803	7,950	6,635			6,406			税金及附加	546	620	698	776
预付账款	4,255	4,671	5,240			5,806			销售费用	6,626	10,286	11,583	12,868
存货	46,906	51,498	57,771			64,002			管理费用	3,418	3,885	4,375	4,860
合同资产	0	0	0					0	研发费用	256	291	327	363
其他流动资产	21,218	22,481	23,805			25,117			财务费用	259	3,007	3,261	3,766
流动资产合计	125,018	163,745	180,326		197,837				信用减值损失	-14	-14	-14	-14
其他长期投资	244	244	244				244		资产减值损失	-459	-459	-459	-459
长期股权投资	2,850	2,850	2,850			2,850			公允价值变动收益	866	866	866	866
固定资产	32,196	29,714	27,516		25,574				投资收益	-1,709	-1,709	-1,709	-1,709
在建工程	7,168	7,268	7,268			7,168			其他收益	249	249	249	249
无形资产	13,850	13,846	13,842		13,839				营业利润	6,430	10,031	12,525	14,654
其他非流动资产	25,924	26,038	26,130			26,203			营业外收入	153	154	154	154
非流动资产合计	82,232	79,961	77,850		75,878				营业外支出	406	406	406	406
资产合计	207,250	243,706	258,176	273,715					利润总额	6,177	9,779	12,273	14,402
短期借款	78,724	101,522	99,549			97,118			所得税	1,688	2,673	3,355	3,937
应付票据	1,563	1,716	1,925			2,133			净利润	4,489	7,106	8,918	10,465
应付账款	5,496	6,034	6,769			7,499			少数股东损益	357	565	709	833
预收款项	0	0	0					0	归属母公司净利润	4,132	6,541	8,209	9,632
合同负债	4,689	5,330	6,002			6,668			NOPLAT	4,677	9,291	11,288	13,201
其他应付款	4,141	4,141	4,141			4,141			EPS（按最新股本摊薄）	0.76	1.21	1.51	1.78
一年内到期的非流动负债	2,436	2,436	2,436			2,436			主要财务比率			2023E	2024E
其他流动负债	5,954	6,527	7,253			7,974			主要财务比率
流动负债合计	103,002	127,705	128,075		127,967				会计年度	2021	2022E
长期借款	11,003	17,270	23,536			29,802			成长能力	16.1%	13.7%	12.6%	11.1%
应付债券	500	500	500				500		营业收入增长率	16.1%	13.7%	12.6%	11.1%
其他非流动负债	1,636	1,636	1,636			1,636			EBIT增长率	-20.7%	98.7%	21.5%	17.0%
非流动负债合计	13,140	19,406	25,672		31,939				归母公司净利润增长率	-31.1%	58.3%	25.5%	17.3%
负债合计	116,142	147,111	153,747	159,906					获利能力	8.2%	11.3%	11.7%	11.9%
归属母公司所有者权益	86,701	91,622	98,746		107,294				毛利率	8.2%	11.3%	11.7%	11.9%
少数股东权益	4,408	4,973	5,682			6,515			净利率	2.0%	2.8%	3.1%	3.3%
所有者权益合计	91,108	96,595	104,429		113,809				ROE	4.5%	6.8%	7.9%	8.5%
负债和股东权益	207,250	243,706	258,176	273,715					ROIC	4.6%	7.3%	8.3%	9.0%

偿债能力

现金流量表			单位:百万元					资产负债率	56.0%	60.4%	59.6%	58.4%
会计年度	2021	2022E	2023E	2024E				债务权益比	103.5%	127.7%	122.2%	115.5%
经营活动现金流	725	11,224	12,628		13,455			流动比率	1.2	1.3	1.4	1.5
现金收益	7,677	14,429	16,295		18,167			速动比率	0.8	0.9	1.0	1.0
存货影响	-6,724	-4,592	-6,273		-6,231			营运能力	1.1	1.1	1.1	1.2
经营性应收影响	-375	896	1,204			123		总资产周转率	1.1	1.1	1.1	1.2
经营性应付影响	631	691	944			938		应收账款周转天数	13	12	9	7
其他影响	-485	-199	458			459		应付账款周转天数	10	9	9	9
投资活动现金流	-21,565	-2,887	-2,847		-2,807			存货周转天数	75	78	77	77
资本支出	-10,004	-1,930	-1,913		-1,892			每股指标（元）	0.76	1.21	1.51	1.78
股权投资	-145	0	0				0	每股收益	0.76	1.21	1.51	1.78
其他长期资产变化	-11,416	-957	-934			-915		每股经营现金流	0.13	2.07	2.33	2.48
融资活动现金流	10,066	24,973	-52		-1,015			每股净资产	15.99	16.90	18.21	19.79
借款增加	25,480	29,064	4,294		3,835			估值比率	65	41	33	28
股利及利息支付	-2,672	-6,328	-7,596		-8,290			P/E	65	41	33	28
股东融资	247	0	0				0	P/B	3	3	3	3
其他影响	-12,989	2,237	3,250		3,440			EV/EBITDA	451	247	215	191

来源：中泰证券研究所

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公司点评

投资评级说明：

	评级	说明
股票评级	买入	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上
	增持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间
	持有	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上
行业评级	增持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上
	中性	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上
备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。

重要声明：

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本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。

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