中航机电评级年报点评：航空产品稳健增长，关联交易预计金额大增行业景气度高
股票代码 ：002013
股票简称 ：中航机电
报告名称 ：年报点评：航空产品稳健增长，关联交易预计金额大增行业景气度高
评级 ：买入
行业：航天航空
航空航天
分析师：刘智
登记编码：S0730520110001
liuzhi@ccnew.com 021-50586775
航空产品稳健增长，关联交易预计金额 大增行业景气度高
——中航机电(002013)年报点评
| 证券研究报告-年报点评 | 买入(首次) | |
| 市场数据(2022-03-22) | 发布日期：2022 年 03 月 23 日 | |
| 收盘价(元) | 10.55 | 投资要点： 中航机电发布 2021 年报：全年实现营业收入 149.92 亿元，同比增长 22.64%；实现利润总额 15.28 亿元，同比增长 13.34%；归母净利润 12.71 亿元，同比增长 18.27%。 |
| 一年内最高/最低(元) | 18.29/9.32 | |
| 沪深 300 指数 | 4,255.30 | |
| 市净率(倍) | 2.93 | |
| 流通市值(亿元) | 409.84 | |
基础数据(2021-12-31)
| 每股净资产(元) 每股经营现金流(元) 毛利率(%) 净资产收益率_摊薄(%) 资产负债率(%) | 3.60 1.64 24.41 9.08 50.61 |
总股本/流通股(万股) 388,482.48/388,478.6 1
| B 股/H 股(万股) | 0.00/0.00 |
个股相对沪深 300 指数表现
| 中航机电 | 沪深300 |
87%
72%
56%
41%
26%
10%
-5%
-20%
| 2021.03 | 2021.07 | 2021.11 | 2022.03 |
⚫聚焦主业航空产品稳健增长，均衡生产导致公司四季度单 季度有扰动
2021 年航空机电产品实现营业收入 111.63 亿，同比增长 23.85%；汽车零部件产品实现营业收入 18.93 亿，同比下滑 1.14%；空调压缩机业务实现营业收入 18.26 亿，同比增长 52.53%。
公司持续聚焦航空主业，2021 年航空机电产品营业收入占主 营业务收入比例提升到 74.46%，毛利占比提升到 82.49%。公 司聚焦主业航空机电产品取得了显著成就。
公司 2021 年 Q1-Q4 单季度营业收入分别为 35.8 亿、42.82 亿、11543
36.95 亿、34.35 亿；单季度归母净利润分别为 2.11 亿、3.18 亿、3.59 亿、3.83 亿，逐季度环比均有小幅度提升。2020 年 一季度受疫情扰动产品交付出现较大下滑，导致 2020 年 Q4 产 品交付和确认收入的基数偏高。2021 年全年基本实现均衡生 产，因此 Q4 单季度同比 2020 年 Q4 有小幅下滑（2021 年 Q4 单 季度营业收入和归母净利润分别同比下滑 12.39%、15.08%）。
资料来源：聚源数据、中原证券 我们认为这个下滑是疫情引起的扰动，综合 2021 年全年来看
相关报告
公司业绩仍然保持了稳健增长。
⚫公司毛利率略有下滑，合同负债大增，现金流大幅改善 2021 年度公司整体销售毛利率 24.41%，同比下滑 2.33pct；净 利率 9.01%，同比下滑 0.36pct，扣非净利率 7.41%，持平去
联系人： 朱宇澍 年。毛利率下降主要原因是公司员工工资增长，导致毛利率下
电话： 021-50586973 降。
地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号16 楼 邮编： 200122
分产品毛利率上，公司航空产品毛利率 27.05%，同比下滑 2.74%。汽车零部件毛利率 18.79%，小幅提高了 1.33pct。空 调压缩机业务 2021 年大幅增长 52.53%，但因原材料价格大涨，毛利率从去年的 17.7%下滑到 12.57%，同比下滑了 5.13pct，导致该业务毛利基本持平去年，并没有明显增厚公司净利润。
2021 年公司加权 ROE 为 9.45%，比去年小幅下滑 0.31pct。
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航空航天
2021 年公司经营现金净流量 63.75 亿元，同比增长 393.2%，公司经营现金流情况改善明显。
2021 年公司合同负债 24.99 亿元，同比增长 685.9%，显示公 司订单良好。
⚫2022 年预计销售产品关联交易金额增长 30%，行业景气度 较高
公司 2022 年的经营目标为：实现销售收入 154.47 亿元，利润 总额 16.74 亿元，同比 2021 年经营目标分别增长 13.54%、13.34%。
公司公告 2022 年预计关联交易总额 249.14 亿，同比增长 24.07%。其中，采购商品预计关联交易金额 60 亿，同比增长 50%；销售产品预计关联交易 130 亿，同比增长 30%。公司关联 交易预计金额显示行业需求旺盛，景气度较高。
⚫公司是中航工业机电资产上市平台，受益十四五航空装备 现代化信息化产业趋势
公司是航空工业旗下航空机电系统业务的专业化整合和产业 化发展平台，是我国军用和民用航空机电产品的系统级供应 商，在我国航空机电产业中具有绝对领导地位。
十九届五中全会提出，“要加快国防和军队现代化，坚持科技 强军，加快机械化信息化智能化融合发展，确保二〇二七年实 现建军百年奋斗目标。”未来我国军用航空处于新型号换装列 装和多机种规模化的加速态势，军机机电系统受益于行业仍将 保持高速增长，是公司内生增长的核心驱动要素。
公司依托军用航空核心技术优势大力拓展民用航空产品，一直 在民用航空业务进行技术储备，参与国内民用飞机 C919、蛟龙 600、MA700、长江系列发动机等多种机型机载产品的研制工作，公司航空机电业务的资本整合平台地位凸显。随着 C919 为代 表的国产民机产能释放，以及民机机电系统国产化率进一步提 升，民机产品配套从初级向中高级产品发展，从单个产品向系 统级产品的发展，未来公司民机机电系统市场规模潜力巨大。
公司是中航工业系统旗下机电系统资产上市平台，母公司旗下 仍有较多优质的航空机电资产托管，等待注入上市公司体内。公司拟将空调压缩机业务这个盈利能力较差的业务剥离，继续 聚焦航空机电产品主业，有利于集中资源拓展主业。
⚫盈利预测与估值
我们预测公司 2022 年-2024 年营业收入分别为 181.18 亿、211.91 亿、245.37 亿，归母净利润分别为 15.9 亿、19.25 亿、22.39 亿，对应的 PE 分别为 27.24X、22.5X、19.35X，对比其 他军工核心配套公司估值比较低，公司估值处于历史绝对底 部，首次覆盖，给予”买入”评级。
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航空航天
风险提示：1：航空装备产品生产交付进度不及预期；2：国防 开支预算增速不及预期；3：原材料价格继续上涨；4：资产注 入不及预期。
| 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入（百万 | 12224 | 14992 | 18118 | 21191 | 24537 |
| 元） | 0.76% | 22.64% | 20.85% | 16.96% | 15.79% |
| 增长比率（%） | |||||
| 净利润（百万元） | 1075 | 1271 | 1590 | 1925 | 2239 |
| 增长比率（%） | 11.85% | 18.27% | 25.13% | 21.04% | 16.29% |
| 0.29 | 0.33 | 0.41 | 0.50 | 0.58 | |
| 每股收益(元) | |||||
| 市盈率(倍) | 39.48 | 55.09 | 27.24 | 22.50 | 19.35 |
资料来源：聚源数据、中原证券
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航空航天
图 1：公司营业收入（百万元）
| |||||||||||||||||||||||||
资料来源：wind、中原证券
图 3：公司盈利能力指标
20 15
0 | |||||||||||||||||||||||||||||||
0
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资料来源：wind、中原证券
图 2：公司归母净利润（百万元）
| ||||||||||||||||||||||||
资料来源：wind、中原证券
图 4：公司经营现金净流量（百万元）
7,000
5,000 4,000 1,000 | |||||||
0
|
资料来源：wind、中原证券
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航空航天
图 5：分产品营业收入（亿元）
160
0
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资料来源：wind、中原证券
图 6：分产品毛利率（%）
27.05
10 5
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资料来源：wind、中原证券
图 7：中航机电核心子公司近三年营业收入、净利润（百万元）
| 3,500 | 营业收入2021 | 营业收入2020 | 营业收入2019 | 350 |
| 净利润2021 | 净利润2020 | 净利润2019 | ||
| 3,000 | 300 | |||
| 2,500 | 250 | |||
| 2,000 | 200 | |||
| 1,500 | 150 | |||
| 1,000 | 100 | |||
| 500 | 50 | |||
| 0 | 0 |
资料来源：wind、中原证券
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航空航天
财务报表预测和估值数据汇总
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 19595 | 24092 | 27829 | 32829 | 38183 | 营业收入 | 12224 | 14992 | 18118 | 21191 | 24537 |
| 现金 | 4798 | 8513 | 7426 | 9028 | 11455 | 营业成本 | 8955 | 11332 | 13624 | 15847 | 18251 |
| 应收票据及应收账款 | 8737 | 8379 | 11839 | 13612 | 15170 | 营业税金及附加 | 55 | 64 | 82 | 93 | 108 |
| 其他应收款 | 109 | 57 | 184 | 161 | 176 | 营业费用 | 88 | 112 | 145 | 170 | 245 |
| 预付账款 | 334 | 352 | 411 | 520 | 572 | 管理费用 | 1284 | 1315 | 1540 | 1801 | 2061 |
| 存货 | 5277 | 6228 | 7439 | 8868 | 10052 | 研发费用 | 593 | 776 | 960 | 1123 | 1300 |
| 其他流动资产 | 340 | 563 | 531 | 640 | 758 | 财务费用 | 170 | 20 | 0 | 0 | 0 |
| 非流动资产 | 10652 | 10802 | 10546 | 10261 | 9925 | 资产减值损失 | -50 | -61 | -38 | -50 | -54 |
| 长期投资 | 247 | 261 | 320 | 346 | 380 | 其他收益 | 282 | 194 | 236 | 275 | 245 |
| 固定资产 | 5293 | 5822 | 5869 | 5998 | 6139 | 公允价值变动收益 | -1 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 1100 | 1116 | 1114 | 1116 | 1121 | 投资净收益 | 18 | 46 | -6 | -6 | -6 |
| 其他非流动资产 | 4013 | 3602 | 3243 | 2800 | 2286 | 资产处置收益 | -4 | -25 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 30247 | 34894 | 38375 | 43090 | 48108 | 营业利润 | 1340 | 1532 | 1959 | 2376 | 2757 |
| 流动负债 | 11668 | 13456 | 15227 | 17879 | 20503 | 营业外收入 | 21 | 13 | 0 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 1754 | 420 | 0 | 0 | 0 | 营业外支出 | 13 | 17 | 5 | 5 | 5 |
| 应付票据及应付账款 | 8050 | 8635 | 11179 | 13108 | 14660 | 利润总额 | 1348 | 1528 | 1954 | 2372 | 2752 |
| 其他流动负债 | 1865 | 4401 | 4048 | 4771 | 5843 | 所得税 | 203 | 178 | 244 | 308 | 358 |
| 非流动负债 | 2574 | 4202 | 4202 | 4202 | 4202 | 净利润 | 1145 | 1350 | 1710 | 2063 | 2394 |
| 长期借款 | 1651 | 858 | 858 | 858 | 858 | 少数股东损益 | 71 | 79 | 120 | 138 | 156 |
| 其他非流动负债 | 923 | 3345 | 3345 | 3345 | 3345 | 归属母公司净利润 | 1075 | 1271 | 1590 | 1925 | 2239 |
| 负债合计 | 14242 | 17658 | 19429 | 22081 | 24705 | EBITDA | 2201 | 2367 | 2472 | 2973 | 3416 |
| 少数股东权益 | 3091 | 3244 | 3364 | 3502 | 3658 | EPS（元） | 0.29 | 0.33 | 0.41 | 0.50 | 0.58 |
| 股本 | 3885 | 3885 | 3885 | 3885 | 3885 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 2729 | 2737 | 2737 | 2737 | 2737 | ||||||
| 留存收益 | 5939 | 6895 | 8486 | 10411 | 12649 | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 归属母公司股东权益 | 12914 | 13992 | 15582 | 17507 | 19746 | 成长能力 | 0.76% | 22.64% | 20.85% | 16.96% | 15.79% |
| 负债和股东权益 | 30247 | 34894 | 38375 | 43090 | 48108 | 营业收入（%） | |||||
| 营业利润（%） | 9.07% | 14.33% | 27.90% | 21.29% | 16.01% | ||||||
| 归属母公司净利润（%） | 11.85% | 18.27% | 25.13% | 21.04% | 16.29% |
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率（%） | 26.74% | 24.41% | 24.81% | 25.22% | 25.62% | ||||||
| 净利率（%） | 9.37% | 9.01% | 9.44% | 9.74% | 9.76% | |||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE（%） | 8.32% | 9.08% | 10.21% | 11.00% | 11.34% | |
| 经营活动现金流 | 1293 | 6375 | -204 | 2148 | 2950 | ROIC | 6.58% | 7.33% | 7.71% | 8.48% | 9.12% | |
| 净利润 | 1145 | 1350 | 1710 | 2063 | 2394 | 偿债能力 | 47.09% | 50.61% | 50.63% | 51.24% | 51.35% | |
| 折旧摊销 | 699 | 811 | 705 | 816 | 844 | 资产负债率（%） | ||||||
| 财务费用 | 138 | 46 | 0 | 0 | 0 | 净负债比率（%） | 88.99% 102.45% 102.55% 105.10% 105.56% | |||||
| 投资损失 | -18 | -46 | 6 | 6 | 6 | 流动比率 | 1.68 | 1.79 | 1.83 | 1.84 | 1.86 | |
| 营运资金变动 | -729 | 4113 | -2668 | -792 | -354 | 速动比率 | 1.20 | 1.30 | 1.31 | 1.31 | 1.34 | |
| 其他经营现金流 | 58 | 101 | 43 | 55 | 59 | 营运能力 | 0.40 | 0.43 | 0.47 | 0.49 | 0.51 | |
| 投资活动现金流 | -1224 | -2006 | -463 | -546 | -522 | 总资产周转率 | ||||||
| 资本支出 | -752 | -746 | -396 | -511 | -485 | 应收账款周转率 | 1.68 | 2.34 | 1.88 | 1.93 | 2.03 | |
| 长期投资 | -56 | -4 | -60 | -28 | -31 | 应付账款周转率 | 1.72 | 2.06 | 1.84 | 1.86 | 1.92 | |
| 其他投资现金流 | -416 | -1256 | -6 | -6 | -6 | 每股指标（元） | 0.29 | 0.33 | 0.41 | 0.50 | 0.58 | |
| 筹资活动现金流 | -535 | -2038 | -420 | 0 | 0 | 每股收益（最新摊薄） | ||||||
| 短期借款 | -1100 | -1334 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流（最新摊薄） | 0.33 | 1.64 | -0.05 | 0.55 | 0.76 | |
| 长期借款 | 807 | -793 | 0 | 0 | 0 | 每股净资产（最新摊薄） | 3.32 | 3.60 | 4.01 | 4.51 | 5.08 | |
| 普通股增加 | 276 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 39.48 | 55.09 | 27.24 | 22.50 | 19.35 | |
| 资本公积增加 | 1950 | 8 | 0 | 0 | 0 | P/E | ||||||
| 其他筹资现金流 | -2468 | 81 | -420 | 0 | 0 | P/B | 3.44 | 5.05 | 2.78 | 2.47 | 2.19 | |
| 现金净增加额 | -477 | 2319 | -1087 | 1602 | 2427 | EV/EBITDA | 19.58 | 26.88 | 14.97 | 11.91 | 9.65 | |
资料来源：聚源数据、中原证券
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航空航天
行业投资评级
强于大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10％以上；
同步大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅-10％至 10％之间； 弱于大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘跌幅 10％以上。
公司投资评级
买入： 未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 15％以上；
增持： 未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 5％至 15％；
观望： 未来 6 个月内公司相对大盘涨幅－5％至 5％；
卖出： 未来 6 个月内公司相对大盘跌幅 5％以上。
证券分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机 构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保 证报告信息来源合法合规。
重要声明
中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下 简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告 而视其为本公司的当然客户。
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