大地熊评级买入2021年年报点评：量价齐升业绩高增，三大基地齐头并进

股票代码 ：688077
股票简称 ：大地熊
报告名称 ：2021年年报点评：量价齐升业绩高增，三大基地齐头并进
评级 ：买入
行业：小金属

大地熊（688077.SH）2021 年年报点评

量价齐升业绩高增，三大基地齐头并进

2022 年 03 月 23 日

大地熊(688077)/有色金属

目录

1 事件：公司发布 2021 年年报 .................................................................................................................................. 3 2 分析：磁材量价齐升，业绩亮眼 ............................................................................................................................... 4 2.1 2021 年度业绩：受益于行业景气，创历史最佳业绩.................................................................................................................. 4 2.2 2021Q4 业绩：项目逐步投产，毛坯产能提升 ............................................................................................................................ 7 2.3 股权激励实施，激发管理层动力 .................................................................................................................................................... 8 2.4 磁材产销两旺，项目稳健推进 ......................................................................................................................................................... 9 3 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 11 3.1 盈利预测 ............................................................................................................................................................................................ 11 3.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................ 11 3.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................ 11 4 风险提示 .............................................................................................................................................................. 13 插图目录 .................................................................................................................................................................. 15 表格目录 .................................................................................................................................................................. 15

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1事件：公司发布 2021 年年报

公司发布 2021 年年报。2021 年，公司实现营收 16.55 亿元，同比增长 111.5%；归母净利润 1.52 亿元，同比增长 191.1%；扣非归母净利 1.29 亿元，同比增长 276.9%。2021Q4，公司实现营收 5.08 亿元，同比增长 90.5%、环比增长 19.9%；归母净利润 0.47 亿元，同比增长 136.2%、环比增长 21.8%；扣非归母净利 0.37 亿元，同比增长 344.1%、环比增长 7.5%。业绩符合此前发布的业绩预告。

资料来源：wind，民生证券研究院

图 3：2021Q4，公司营收同比增加 90.5%

资料来源：wind，民生证券研究院

图 4：2021Q4，公司归母净利润同比增加 136.2%

资料来源：wind，民生证券研究院

资料来源：wind，民生证券研究院

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2分析：磁材量价齐升，业绩亮眼

2.12021 年度业绩：受益于行业景气，创历史最佳业绩

公司主要从事高性能烧结钕铁硼永磁材料的研发、生产和销售，为国内领先的 高性能烧结钕铁硼永磁材料供应商。2021 年公司取得优异业绩，其原因主要为：

量：产品产量同比增长。大地熊包头公司一期项目和合肥本部烧结钕铁硼产能持续 释放，为市场开拓提供了产能保障。公司全年烧结钕铁硼永磁材料毛坯产量 3955 吨，同比增长 44.33%；年末毛坯产能 6000 吨，同比增长 50%。

价格与成本：价格和成本均上涨，但价格上涨更多，单吨盈利空间扩大。氧化镨钕 2021 年均价为 59.58 万元/吨，同比增长 91.8%，由于氧化镨钕生产的稀土金属 为钕铁硼速凝薄带的原材料，而钕铁硼速凝薄带为钕铁硼磁材的原材料，因此氧化 镨钕价格的大幅上涨带动公司钕铁硼磁材成品的单吨销售成本上涨 24.5%至 43 万元/吨。同时由于钕铁硼行业一般采取成本加成的定价方式，因此公司产品的售 价也同比增长 26.2%至 54.3 万元/吨，单价的涨幅超过成本涨幅，单位盈利空间 扩大，此或由于①下游景气度高，磁材环节议价权较高，②公司产品结构调整，偏 向于销售海外、消费电子、工业电机等高毛利产品。

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图 9：2021 年，钕铁硼磁材毛利为 11.35 万元/吨，同比增长 33%

资料来源：wind，民生证券研究院

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公司共有 9 家子公司，其中大地熊包头公司（100%权益）为主要利润贡献 点。主要业务为磁性材料的研发、生产和销售。2021 年该公司归母净利润为 3680 万，同比增长 786%，占公司总归母净利润的 24%。

2021 年 8 月，公司与北方稀土对合资公司北方稀土安徽公司同比例共同增资 9,036 万元（北方稀土出资 60%、公司出资 40%），用于扩大钕铁硼速凝薄带合 金片产能规模。北方稀土安徽公司为公司最大原材料供应商，主要向公司提供钕铁 硼速凝薄带合金片，此举深度绑定北方稀土，保持稳定的原材料供应。北方稀土安 徽公司为公司与北方稀土的合资公司，2021 年公司从北方稀土安徽公司的采购额 为 9.49 亿元，占年度采购总额比例为 68.01%。公司深度绑定北方稀土，支持扩 大安徽公司扩大产能，从而保证公司稀土原材料长期稳定供应。根据公司招股说明 书，钕铁硼速凝薄带合金片的原材料中镨钕混合金属的成本占比超过 60%，公司 采购钕铁硼速凝薄带合金片的定价原则为“稀土金属价格+加工费”，可见钕铁硼 速凝薄片的价格与稀土金属价格相关性较大。而公司通过与北方稀土建立合资公 司，或能保障低成本原料的供应，北方稀土 1-2 月氧化镨钕的挂牌价为 81.7/81.6 万元/吨，而市场价分别为 90/104.4 万元/吨，若公司以北方稀土挂牌价为参考进 行采购，则原材料成本或相对于竞争对手较低。

表 1：子公司营业收入及净利润情况

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磁性材料及其应用产

咨询、技术服务。

资料来源：公司公告，民生证券研究院
注：其中大地熊日本公司和大地熊宁国公司为 2021 年成立，无 2020 年数据

2.22021Q4 业绩：项目逐步投产，毛坯产能提升

2021Q4，公司归母净利润同比环比均有所增长，分拆来看，归母净利润的增 长主要是由于毛利的增长。毛利的增长或主要是因为钕铁硼磁材量价齐升，钕铁硼 磁材的产品型号较多，定制化需求为主，以钕铁硼烧结毛坯 45H 的价格为例，2021Q4，钕铁硼毛坯（45H）均价为 305.35 元/公斤，环比增长 29.07%。环比 来看，除了毛利之外，其他增利点还有其他/投资收益（+260 万元）、公允价值变 动（+11 万元），主要的减利点在于费用和税金（-1484 万元）、所得税（-322 万 元）、营业外利润（-101 万元）、少数股东损益（-43 万元）、减值损失等（-39 万 元）。

图 14：2021Q4，公司归母净利润环比增加 838 万元 图 15：2021Q4，公司归母净利润同比增加 2702 万元（单位：百万元） （单位：百万元）

8.4

资料来源：wind，民生证券研究院

27.0

资料来源：wind，民生证券研究院

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从费用率来看，2021Q4 公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别环比 增长 0.1pct、0.8pct 和 0.4pct，至 1.8%、3.5%和 0.8%。近一年费用率较为稳 定。Q4 研发费用为 3277 万元，环比增长 15.9%，研发费用率达到 6.5%，研发 费用的持续增长一方面是因为公司不断持续投入科研，提高产品质量和技术工艺 水平，2021 年公司及子公司申请专利 27 个，获得专利授权 18 个，另一方面是因 为实验原材料稀土价格持续上涨，Q4 镨钕氧化物均价达到 77.37 万元，环比增长 31.1%。

资料来源：wind，民生证券研究院

图 18：2021Q4，公司研发费用为 3277 万元

资料来源：wind，民生证券研究院

图 19：2021Q4，公司净利率为 9.3%

资料来源：wind，民生证券研究院

2.3股权激励实施，激发管理层动力

资料来源：wind，民生证券研究院

2021 年公司发布股权激励计划，股权激励彰显公司信心，将公司利益、员工 利益与市值绑定，有利于促进利益关系趋同，激发管理层和员工活力，目前已顺利

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完成授予。激励计划欲向激励对象授予限制性股票数量 200 万股，价格为每股 20 元，占公司总股份 8000 万股的 2.5%。首次授予限制性股票 170 万股，占公司总 股份的 2.13%；占激励计划授予限制性股票数量总额的 85%。预留限制性股票 30 万股，占公司总股份的 0.38%；占激励计划授予限制性股票数量总额的 15%。激 励计划首次授予部分涉及激励对象共计 107 人，占公司人员总数 1232 人的 8.69%。股权激励授予成本预计 2021-2024 分别会产生 1217/1077/421/94 万元费用，合计 2808.4 万元。

表 2：授予业绩考核要求

公司需满足以下条件之一：

公司 2021 年营业收入不低于 10.17 亿元人民币（较 2020 年营业收入增长不低于 30%）

公司需满足以下条件之一：

公司 2023 年营业收入不低于 14.07 亿元人民币（较 2020 年营业收入增长不低于 80%） 资料来源：公司公告，民生证券研究院

表 3：成本摊销情况和对各期会计成本影响

资料来源：公司公告，民生证券研究院

2.4磁材产销两旺，项目稳健推进

项目进展：高性能钕铁硼磁材产品方面，①2021 年，公司募集资金投资项目“年产 1500 吨汽车电机高性能烧结钕铁硼磁体建设项目”按计划实施，截至 2021 年末已完成固定资产投资 8,945.04 万元；②2021 年 6 月，大地熊包头公司“年 产 5000 吨高端制造高性能稀土永磁材料及器件项目”正式开工建设，目前项目工 程建设已过半、设备购置正在进行中；③2021 年 8 月，合肥本部投资建设的“高 综合性能烧结钕铁硼永磁体及器件研发与产业化项目”完成备案批复、规划、能评 等手续。④2021 年 9 月，大地熊宁国公司将利用公司现有土地建设“年产 5000 吨高性能钕铁硼磁性材料”项目，目前项目已完成项目备案等手续。稀土原材料供 应方面，2011 年公司与北方稀土合资成立北方稀土（安徽）永磁科技有限公司；2021 年双方继续深化合作，双方同比例增资 9036 万元用于建设年产 8000 吨高 性能合金薄片项目，进一步保障了公司稀土原材料的稳定供应。

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远期产能规划：目前高性能钕铁硼磁材受益于下游新能源汽车、风电、工业电 机等领域的蓬勃发展拉动需求，磁材产销两旺，随着募投项目、包头项目、合肥本 部项目以及宁国项目的逐步投产，公司计划于“十四五”末达到 21000 吨钕铁硼 毛坯的产能，其中合肥庐江 8000 吨/年，包头 8000 吨/年，宁国 5000 吨/年，CAGR 将达到 36.8%。

图 20：2021-2025 年，公司规划钕铁硼磁材产能 CAGR 达到 36.8%（单位：吨）

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3盈利预测与投资建议

3.1盈利预测

假设公司钕铁硼毛坯产能 2022-2024 年分别为 8500/12000/15000 吨，产 能利用率为 70%，钕铁硼平均销售价格为 63.4/69.7/69.7 万元/吨，单位销售成 本为 49.9/55.7/55/7 万元/吨，则钕铁硼业务营收分别为 22.3/36.8/46.0 亿元，营业成本为 17.6/29.4/36.7 亿元，毛利率分别为 21.3%/20.1%/20.1%。其他业 务 保 持 不 变 ， 则 公 司 总营 业 收 入 为 22.8/37.2/46.4 亿 元 ， 总 营 业 成 本 为 17.9/29.7/37.1 亿元，毛利率分别为 21.4%/20.1%/20.1%。预计公司 2022-2024 年将实现归母净利 2.54 亿元、3.66 亿元和 4.56 亿元，EPS 分别为 3.17 元、4.58 元和 5.71 元。

3.2估值分析

目前公司主营业务为高性能钕铁硼磁材的生产与销售，我们选择五家主营也 为高性能钕铁硼磁材生产销售的 A 股企业金力永磁、正海磁材、宁波韵升、英洛 华、中科三环作为可比公司，其中英洛华和中科三环未覆盖，且 wind 无一致预期，因此计算行业平均值时将两者剔除，其余可比公司的 2022 年 PE 均值为 29 倍，公司估值水平与行业均值相当，因此我们认为公司估值水平合理。

表 4：可比公司 PE 数据对比

资料来源：wind，民生证券研究院预测；
注：其中英洛华、宁波韵升、大地熊 2021 年报已出，EPS 取真实数据。股价时间为 2022 年 3 月 23 日

3.3投资建议

三大产业基地齐头并进，下游新能源汽车、风电、工业电机等景气，磁材产销 两旺。公司计划于“十四五”末达到 21000 吨钕铁硼毛坯的产能，其中合肥庐江

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8000 吨/年，包头 8000 吨/年，宁国 5000 吨/年，CAGR 将达到 36.8%。随着产 能逐步释放，我们预计公司 2022-2024 年将实现归母净利 2.54 亿元、3.66 亿元 和 4.56 亿元，EPS 分别为 3.17 元、4.58 元和 5.71 元，对应 3 月 23 日收盘价的 PE 分别为 30、20 和 16 倍，维持“推荐”评级。

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4风险提示

1. 加工费下跌。公司产品的盈利随加工费的波动而变化，若加工费出现下跌，公司业绩将会受到不利影响。

2）产能释放不及预期。公司有较多在建项目，包括募集资金投资项目“年产 1500 吨汽车电机高性能烧结钕铁硼磁体建设项目”、包头公司“年产 5000 吨高端 制造高性能稀土永磁材料及器件项目”、合肥本部“高综合性能烧结钕铁硼永磁体 及器件研发与产业化项目”以及宁国公司的“年产 5000 吨高性能钕铁硼磁性材 料”等，若部分项目的投产、达产进度受到内部或外部因素干扰延期，则会对公司 利润产生不利影响。

3）需求增长不及预期等。公司在建项目较多，产能增长迅速，若下游市场开 拓遇到困难，或是需求增长不及预期，导致公司产能利用率不足，单吨折旧摊销会 增加，从而使得成本增加，叠加产量增长不及预期，对公司盈利产生打击。

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公司财务报表数据预测汇总

每股指标（元）

资料来源：公司公告、民生证券研究院预测

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插图目录

图 1：2021 年，公司营收同比增加 111.5% ....................................................................................................................................... 3 图 2：2021 年，公司归母净利润同比增加 191.1% .......................................................................................................................... 3 图 3：2021Q4，公司营收同比增加 90.5% ......................................................................................................................................... 3 图 4：2021Q4，公司归母净利润同比增加 136.2% .......................................................................................................................... 3 图 5：2017-2021 年公司分产品营收（单位：万元） ...................................................................................................................... 4 图 6：2018-2021 年烧结钕铁硼毛利占比达到 84% ......................................................................................................................... 4 图 7：2018-2021 年烧结钕铁硼成品产销量及库存 .......................................................................................................................... 4 图 8：2021 年公司毛利率为 20.51% ................................................................................................................................................... 4 图 9：2021 年，钕铁硼磁材毛利为 11.35 万元/吨，同比增长 33% ............................................................................................. 5 图 10：2021 年，公司工业电机营收占比为 47% .............................................................................................................................. 5 图 11：2021 年，公司工业电机毛利占比为 57% .............................................................................................................................. 5 图 12：2021 年，公司工业电机用钕铁硼毛利率提升至 25.32% ................................................................................................... 5 图 13：2021 年，公司境外产品毛利率提升至 27.52% .................................................................................................................... 5 图 14：2021Q4，公司归母净利润环比增加 838 万元（单位：百万元） .................................................................................... 7 图 15：2021Q4，公司归母净利润同比增加 2702 万元（单位：百万元） ................................................................................. 7 图 16：2021Q4，公司三费占比为 6.21% .......................................................................................................................................... 8 图 17：2021Q4，公司销售费用率为 1.8% ......................................................................................................................................... 8 图 18：2021Q4，公司研发费用为 3277 万元 ................................................................................................................................... 8 图 19：2021Q4，公司净利率为 9.3% ................................................................................................................................................. 8 图 20：2021-2025 年，公司规划钕铁硼磁材产能 CAGR 达到 36.8%（单位：吨） .............................................................. 10

表格目录

盈利预测与财务指标 ................................................................................................................................................................................. 1 表 1：子公司营业收入及净利润情况 ..................................................................................................................................................... 6 表 2：授予业绩考核要求 .......................................................................................................................................................................... 9 表 3：成本摊销情况和对各期会计成本影响 ........................................................................................................................................ 9 表 4：可比公司 PE 数据对比 ................................................................................................................................................................. 11 公司财务报表数据预测汇总 ................................................................................................................................................................... 14

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评级说明

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