海天味业评级买入经营逐季改善，新年目标稳健
股票代码 ：603288
股票简称 ：海天味业
报告名称 ：经营逐季改善，新年目标稳健
评级 ：买入
行业：食品饮料
证券研究报告 | 年报点评报告
2022 年 03 月 25 日
海天味业（603288.SH）
经营逐季改善，新年目标稳健
事件：公司发布 2021 年报，2021 年实现营业收入 250.0 亿元，同比+9.7%，归母净利润 66.7 亿元，同比+4.2%；2021Q4 实现营业收入 70.1 亿元，同 比+22.9%，归母净利润 19.6 亿元，同比+7.2%。
| 买入（维持） |
股票信息
| 行业 | 调味发酵品 |
| 随着需求及渠道备货意愿提升，2021Q4 改善明显。2021Q1-Q4 收入增速 | 前次评级 | 买入 |
| 分别为+21.7%/-9.4%/+3.1%/+22.9%，随着 2021H2 以来行业需求回暖、 | 3 月 24 日收盘价(元) | 90.00 |
| 公司积极拥抱新兴渠道以及 Q3-Q4 提价预期下刺激经销商备货，收入逐季 | 总市值(百万元) | 379,131.86 |
| 改 善 明 显 ； 1 ） 分 品 类 看 ， 2021Q4 酱 油 / 调 味 酱 / 蚝 油 分 别 同 比 | 总股本(百万股) | 4,212.58 |
| +20.8%/+13.6%/+21.3%；2）分渠道看，2021Q4 线下/线上分别同比 | 其中自由流通股(%) | 100.00 |
| +17.1%/+186.2%，2021 年线上收入占比 3.0%，同比+1.2pct；3）分区 | 30 日日均成交量(百万股) | 5.07 |
域 看 ， 2021Q4 东 部 / 南 部 / 中 部 / 北 部 / 西 部 分 别 同 比
+20.3%/+21.0%/+30.5%/+12.1%/+19.8%；4）2021 年底经销商达 7430
股价走势
| 家，较去年底净增加 379 家，渠道持续下沉。 | 海天味业 | 沪深300 | ||||
| 短期成本压力仍将拖累利润率表现。受原料包材价格上涨拖累，2021 年毛 | 27% | |||||
| 利 率 / 毛 销 差 / 净 利 率 分 别 为 | 38.7%/33.2%/26.7% ， 同 比 | 18% | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 | |
| 9% | ||||||
| -3.5pct/-3.0pct/-1.4pct ； 2021Q4 | 毛 利 率 / 毛 销 差 / 净 利 率 分 别 为 | |||||
| 0% | ||||||
| 38.1%/33.8%/28.0%，同比-3.7pct/-8.6pct/-4.1pct；展望未来，1）短期原 | ||||||
| -9% | ||||||
| 料包材价格仍然高位上行，我们测算 2022Q1 公司成本同比双位数增幅，成 | -18% | |||||
| 本压力仍然较大；2）公司于 2021 年 10 月在行业内率先对部分产品提价 | -27% | |||||
| 2021-03 | ||||||
| 3%-7%，目前顺价已基本完成，有望对冲部分成本上行；整体而言，未来 | ||||||
1-2 个季度利润率仍有一定压力。
2022Q1 高基数下有望稳增，看好全年收入目标达成。1）短期看，2022 开年以来动销同比改善，且库存趋于良性，高基数下 2022Q1 收入有望稳健 增长，受利润率拖累，业绩端预计中个位数增长；2）展望 2022 全年，公 司营收目标为 280 亿元，同比+12%，利润目标为 74.7 亿元，同比+12%，
提价贡献、渠道积极性回升、餐饮消费复苏共振，我们看好经营目标达成。
投资建议。我们根据年报情况调整 2022-2023 年盈利预测，并引入 2024 年 预测，预计 2022-2024 年营业收入 283.0/323.4/377.4 亿元（2022-2023 年 前值 285.8/326.7 亿元），同比+13.2%/+14.3%/+16.7%，归母净利润 75.5/89.6/107.5 亿 元 （ 2022-2023 年 前 值 83.6/96.8 亿 元 ） ， 同 比 +13.1%/+18.8%/+19.9%，当前股价对应 PE 50/42/35 倍，维持“买入”
评级。
风险提示：行业需求复苏不及预期、行业竞争加剧、成本超预期上行。
| 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入（百万元） | 22,792 | 25,004 | 28,301 | 32,344 | 37,744 |
| 增长率 yoy（%） | 15.1 | 9.7 | 13.2 | 14.3 | 16.7 |
| 归母净利润（百万元） | 6,403 | 6,671 | 7,545 | 8,962 | 10,748 |
| 增长率 yoy（%） | 19.6 | 4.2 | 13.1 | 18.8 | 19.9 |
| EPS 最新摊薄（元/股）1.52 | 1.58 | 1.79 | 2.13 | 2.55 | |
| 净资产收益率（%） | 31.8 | 28.4 | 24.3 | 22.4 | 21.2 |
| P/E（倍） | 59.2 | 56.8 | 50.3 | 42.3 | 35.3 |
| P/B（倍） | 18.9 | 16.2 | 12.3 | 9.5 | 7.5 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 24 日收盘价
作者
分析师符蓉
执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com
研究助理陈昕晖
执业证书编号：S0680122030023 邮箱：chenxinhui@gszq.com
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3、《海天味业（603288.SH）：周期轮动，静待春天——三个视角看海天》2021-07-03
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| 2022 年 03 月 25 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 24200 | 27579 | 35105 | 44108 | 54710 | 营业收入 | 22792 | 25004 | 28301 | 32344 | 37744 |
| 现金 | 16958 | 19814 | 26726 | 35745 | 45394 | 营业成本 | 13181 | 15337 | 17351 | 19576 | 22629 |
| 应收票据及应收账款 | 41 | 56 | 54 | 72 | 75 | 营业税金及附加 | 211 | 218 | 247 | 282 | 329 |
| 其他应收款 | 11 | 16 | 59 | 19 | 59 | 营业费用 | 1366 | 1357 | 1500 | 1682 | 1925 |
| 预付账款 | 16 | 16 | 29 | 20 | 35 | 管理费用 | 361 | 394 | 439 | 492 | 566 |
| 存货 | 2100 | 2227 | 2786 | 2802 | 3697 | 研发费用 | 712 | 772 | 874 | 999 | 1165 |
| 其他流动资产 | 5074 | 5450 | 5450 | 5450 | 5450 | 财务费用 | -392 | -584 | -687 | -926 | -1205 |
| 非流动资产 | 5333 | 5759 | 6114 | 6543 | 7355 | 资产减值损失 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 其他收益 | 122 | 144 | 100 | 100 | 100 |
| 固定资产 | 3914 | 3614 | 3988 | 4391 | 5090 | 公允价值变动收益 | 139 | 128 | 128 | 128 | 128 |
| 无形资产 | 385 | 377 | 410 | 449 | 497 | 投资净收益 | 36 | 39 | 39 | 39 | 39 |
| 其他非流动资产 | 1034 | 1768 | 1716 | 1704 | 1768 | 资产处置收益 | -5 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 29534 | 33338 | 41219 | 50652 | 62065 | 营业利润 | 7644 | 7820 | 8845 | 10507 | 12601 |
| 流动负债 | 9080 | 9477 | 9812 | 10282 | 10947 | 营业外收入 | 12 | 16 | 0 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 93 | 105 | 105 | 105 | 105 | 营业外支出 | 13 | 16 | 0 | 0 | 0 |
| 应付票据及应付账款 | 1415 | 2074 | 1873 | 2580 | 2567 | 利润总额 | 7642 | 7821 | 8845 | 10507 | 12601 |
| 其他流动负债 | 7573 | 7299 | 7835 | 7598 | 8275 | 所得税 | 1233 | 1149 | 1300 | 1544 | 1852 |
| 非流动负债 | 287 | 361 | 361 | 361 | 361 | 净利润 | 6409 | 6671 | 7546 | 8963 | 10749 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 少数股东损益 | 6 | 1 | 1 | 1 | 1 |
| 其他非流动负债 | 287 | 361 | 361 | 361 | 361 | 归属母公司净利润 | 6403 | 6671 | 7545 | 8962 | 10748 |
| 负债合计 | 9368 | 9838 | 10173 | 10643 | 11308 | EBITDA | 7714 | 7957 | 8672 | 10214 | 12176 |
| 少数股东权益 | 98 | 98 | 99 | 100 | 101 | EPS（元） | 1.52 | 1.58 | 1.79 | 2.13 | 2.55 |
| 股本 | 3240 | 4213 | 4213 | 4213 | 4213 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 791 | 142 | 142 | 142 | 142 | ||||||
| 留存收益 | 16037 | 19046 | 26592 | 35555 | 46304 | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 归属母公司股东权益 | 20068 | 23402 | 30946 | 39908 | 50656 | 成长能力 | 15.1 | 9.7 | 13.2 | 14.3 | 16.7 |
| 负债和股东权益 | 29534 | 33338 | 41219 | 50652 | 62065 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 19.8 | 2.3 | 13.1 | 18.8 | 19.9 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 19.6 | 4.2 | 13.1 | 18.8 | 19.9 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 42.2 | 38.7 | 38.7 | 39.5 | 40.0 | |||||
| 净利率(%) | 28.1 | 26.7 | 26.7 | 27.7 | 28.5 | ||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 31.8 | 28.4 | 24.3 | 22.4 | 21.2 |
| 经营活动现金流 | 6950 | 6324 | 6951 | 8994 | 9873 | ROIC(%) | 29.3 | 25.8 | 22.2 | 20.2 | 19.0 |
| 净利润 | 6409 | 6671 | 7546 | 8963 | 10749 | 偿债能力 | 31.7 | 29.5 | 24.7 | 21.0 | 18.2 |
| 折旧摊销 | 575 | 724 | 518 | 638 | 785 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | -392 | -584 | -687 | -926 | -1205 | 净负债比率(%) | -82.3 | -82.3 | -84.6 | -88.2 | -88.5 |
| 投资损失 | -36 | -39 | -39 | -39 | -39 | 流动比率 | 2.7 | 2.9 | 3.6 | 4.3 | 5.0 |
| 营运资金变动 | 751 | -258 | -257 | 486 | -289 | 速动比率 | 2.4 | 2.7 | 3.3 | 4.0 | 4.7 |
| 其他经营现金流 | -356 | -190 | -128 | -128 | -128 | 营运能力 | 0.8 | 0.8 | 0.8 | 0.7 | 0.7 |
| 投资活动现金流 | -1920 | -4925 | -706 | -900 | -1429 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 907 | 1031 | 355 | 607 | 651 | 应收账款周转率 | 1037.0 | 512.7 | 512.7 | 512.7 | 512.7 |
| 长期投资 | -1495 | -4687 | 0 | 0 | 0 | 应付账款周转率 | 9.7 | 8.8 | 8.8 | 8.8 | 8.8 |
| 其他投资现金流 | -2507 | -8582 | -351 | -293 | -778 | 每股指标（元） | 1.52 | 1.58 | 1.79 | 2.13 | 2.55 |
| 筹资活动现金流 | -2949 | -2911 | 666 | 926 | 1205 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | 73 | 12 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 1.65 | 1.50 | 1.65 | 2.13 | 2.34 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股净资产(最新摊薄) | 4.76 | 5.56 | 7.35 | 9.47 | 12.02 |
| 普通股增加 | 540 | 972 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 59.2 | 56.8 | 50.3 | 42.3 | 35.3 |
| 资本公积增加 | -540 | -648 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -3022 | -3247 | 666 | 926 | 1205 | P/B | 18.9 | 16.2 | 12.3 | 9.5 | 7.5 |
| 现金净增加额 | 2082 | -1516 | 6912 | 9020 | 9648 | EV/EBITDA | 46.4 | 44.6 | 40.1 | 33.1 | 27.0 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 24 日收盘价
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| 2022 年 03 月 25 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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