盾安环境评级买入制冷收入创新高，热管理大幅增长

股票代码 ：002011
股票简称 ：盾安环境
报告名称 ：制冷收入创新高，热管理大幅增长
评级 ：买入
行业：家电行业

膨 胀 阀 内 销 量 分 别 同 比 +11.2/+53.0/+29.5% ， 市 占 率 分 别 达 到

40.5/48.7/27.4%，较 20Q4 分别提升 1.8/11.2/3.3pct。公司在四通阀、

截止阀、小型压力容器、系统集成管路组件市场占有率保持全球第一，

电子膨胀阀位列全球第二。

➢热管理业务：21 年盾安汽车热管理收入 5756 万元，同比+136.78%，

净利润为-1234.37 万元。公司加大新能源车热管理系统的开发，完成了

车用 FBEV 电子膨胀阀的开发，填补行业空白，提升公司热管理配件产

品竞争力。已成为比亚迪、蔚来、理想等主机厂，法雷奥、空调国际、

马瑞利、三电等车用空调厂和银轮、拓普等热管理新势力的合作伙伴。

➢产品结构调整收效明显，下半年盈利能力有所改善。21 年公司实现毛

利率 16.30%，同比-0.67pct，21H2 实现毛利率 16.81%，考虑运费会

计准则调整，同口径同比-0.13pct；其中 Q4 毛利率 16.21%，同口径预

计同比+0.72pct。

分地区来看，21 年国内业务受益于公司产品结构调整，商用阀件及电

子膨胀阀等高毛利水平产品占比提升，国内业务毛利率在成本高压下同

比提升0.79pct 至 16.38%，21H2 毛利率达到 17.48%，同比提升 1.4pct；

由于海外订单无法及时调整价格，因此盈利能力受损较为严重，21 年

毛利率 15.94%，同比下滑 7.98pct，21H2 海外毛利率 12.96%，同比

销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.93/-1.06/-0.26/-1.09pct，Q4 销

3.8/6.1/6.5 亿元，我们预计 22 年利息支出仍将有较大幅度下降，财务 经营状况有望持续改善。同时，公司资产负债结构明显改善，资产负债 率为 80.20%，较 20 年的 84.99%有所降低。

➢经营效率有效提升，经营性现金流大幅增加。

1）21 年期末公司现金+其他流动资产合计 11.3 亿元，同比-31.2%，主 要由于公司偿还银行借款和融资租赁款；应收票据及账款合计 11.5 亿 元，同比+7.6%；合同负债 1.1 亿元，同比-1.4%；为应对原材料上涨公 司积极备货，21 年期末公司存货合计 14.8 亿元，同比+19.6%，其中原 材料/在产品/库存产品期末余额分别同比+28.1/+45.9/+10.9%。

2）从周转来看，公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别-5.55/-27.19/-18.43 天，整体运营效率有效提升。

3）21 年经营活动产生的现金流量净额 6.33 亿元，同比+44.98%，主 要系公司主业营收大幅增长所致，报表质量扎实。

➢盈利预测与投资评级：我们看好盾安“制冷+热管理”的长期发展格局，格力收购加速推进帮助公司解决担保问题，公司资产负债结构将得到有

效改善，未来凭借格力平台资源，有望实现与格力的产业链融合，推动

加速热管理业务发展。暂不考虑债务担保解决可能带来的一次性利润回 滚。我们预计公司 2022-2024 年收入 104.91/117.02/130.29 亿元，同 比增速为 6.7/11.5/11.3%；归母净利润为 5.5/6.9/8.4 亿元，同比增速为 35.2/25.5/21.6%;对应 PE15.5/12.3/10.1。维持“买入”评级。

➢风险因素：原材料价格大幅上涨、热管理业务客户开拓不及预期、商用

制冷业务开拓不及预期、制冷零部件份额下降、下游空调需求疲软等

(百万元)

资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2022 年 04 月 07 日收盘价

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单位:百万

现金流净增

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研究团队简介

罗岸阳，家电行业首席分析师。浙江大学电子信息工程学士，法国北方高等商学院金 融学&管理学双学位硕士。曾任职于 TP-LINK 硬件研发部门从事商用通信设备开发设 计。曾先后任职天风证券家电行业研究员、国金证券家电行业负责人，所在团队 2015、2017 年新财富入围。2020 年 7 月加盟信达证券研究开发中心，从事家电行业研 究。

机构销售联系人

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评级说明

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