云天化评级增持业绩持续超预期，磷化工龙头纵向一体化

股票代码 ：600096
股票简称 ：云天化
报告名称 ：业绩持续超预期，磷化工龙头纵向一体化
评级 ：增持
行业：化肥行业

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证券研究报告|公司点评报告

业绩持续超预期，磷化工龙头纵向一体化

云天化(600096)

事件 1：2022 年 3 月 30 日，公司发布 2021 年年报，全年实现营业收入 632.49 亿元，同比增长 21.37%，实 现归母净利润 36.42 亿元，同比增长 1238.77%，经营活动现金流量净额 77.49 亿元，同比增长 69.76%，EPS1.98 元，同比增长 942.01%。同时公司发布了 2022 年经营目标，2022 年公司预计生产销售磷复肥（磷 肥+复合肥）595 万吨，生产销售尿素 178 万吨，生产销售聚甲醛 9.8 万吨，生产销售饲料级磷酸氢钙 56 万 吨，生产黄磷 3 万吨，生产磷酸铁 5 万吨。

事件 2：2022 年 4 月 6 日，公司发布 2022 年一季度业绩预告，预计 2022 年 Q1 实现归母净利润 16.40 亿 元，同比增加 185.18%，预计实现扣非净利润 15.88 亿元，同比增长 223.42%。

分析判断:

► 供需持续紧张，业绩创历史新高。

2021 年公司业绩大幅提升主要系农业产业周期上行，推动产品价格上涨，报告期内公司主力产品磷铵、复 合肥、尿素、饲料级钙盐、聚甲醛、黄磷等产品分别实现销售收入 132.89/27.59/33.82/15.25/13.80/3.51 亿 元 ， 同 比 +25.47%/-9.39%/+25.70%/+40.53%/+39.82%/-13.51% ； 分 别 实 现 销 售 毛 利 润 40.67/3.83/13.24/3.85/6.21/1.57 亿元，同比+23.52%/+6.75%/+39.35%/+99.09%/+109.52%/+143.64%，以 上主力产品 2021 年实现营业收入合计约 226.86 亿元，占公司非贸易业务收入的 85.97%，实现销售毛利润 合计约 69.37 亿元，占公司非贸易业务毛利润的 62.13%。2021 年公司产品整体销量上略微下降，但各项产 品价格大幅上涨，具体来看，2021 年公司磷铵销售均价约 2960 元/吨，同比+36.65%；复合肥销售均价约 2486 元/吨，同比+7.49%；尿素销售均价约 2240 元/吨，同比+37.67%；饲料级钙盐销售均价约 2933 元/ 吨，同比+42.01%；聚甲醛销售均价约 14728 元/吨，同比+36.09%；黄磷销售均价约 19609 元/吨，同比 +42.05%。公司主力产品售价大幅上涨是当期业绩上涨的主要原因。

2022 年 Q1 公司预计实现扣非净利润 15.88 亿元，创历史新高。根据公司公告，2022 年 Q1 公司各装置实现 满负荷运行，全面完成国内“淡储肥”和“夏管肥”储备任务，国内磷肥市场价格基本保持稳定，国际化 肥市场供需关系偏紧，国际化肥价格持续高位。我们预计公司磷肥等主力产品销量环比大幅提升是 2022 年 Q1 业绩大幅增长的主要原因。

► 自给磷矿提供成本优势，管理持续优化保障利润释放。

全球磷矿石基础储量约 670 亿吨，其中非洲和中东占比接近 80%，我国磷矿石基础储量约 32.4 亿吨，占比 约 4.84%全球排名第二。根据卓创资讯数据显示 2021 年国内磷矿石产量约 1.03 亿吨，同比增长约 7.29%，但整体仍呈现出供需偏紧的现象，国内磷矿石（30%）价格由 2021 年初的 360 元/吨一路上涨至最高 630 元 /吨，涨幅高达 75%。公司现有原矿生产能力 1450 万吨/年，擦洗选矿生产能力 618 万吨，浮选生产能力 750 万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一，2021 年公司共生产磷矿石 1,239 万吨。公司作为国内磷肥 产能最大的生产企业之一，磷矿资源基本自给自足，相比同行具有极大的成本优势。

与此同时，2021 年公司通过强化内部管理，三费规模持续下行，具体来看，销售费用 7.55 亿元，同比下降 69.79%，管理费用 12.26 亿元，同比下降 14.11%，财务费用 12.87 亿元，同比下降 18.76%。在营业收入和

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净利润大幅增长的同时公司各项费用呈现大幅下降的趋势，表明公司内部管理得到了极大的优化，为公司 未来利润的持续释放奠定坚实的基础。

► 紧抓新能源发展机遇，纵向打造锂电、氟化工产业集群。

2021 年公司聚焦资源和产业优势，推进产业纵向延伸，推动产业结构转型，抓住新能源产业发展机遇，2021 年 10 月 30 日公司发布建设 50 万吨磷酸铁项目的公告显示，公司计划于云南省安宁市安宁工业园草铺 化工园区内投资建设 50 万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目，项目总体预计投资 72.86 亿元。其 中，计划投资新建 10 万吨/年磷酸铁项目及配套设施，预计将于 2022 年 6 月建成；计划投资新建 2×20 万 吨磷酸铁项目及配套设施，预计于 2023 年 12 月建成。

2022 年 2 月 17 日公司与玉溪市政府、恩捷股份、亿纬锂能、华友钴业签订了《新能源电池全产业链项目合 作协议》。协议规定，在玉溪市共同合资设立两家公司，一家主要从事矿产资源开发，另一家主要从事矿产 深加工（公司持股比例均为 17%）。未来各方将共同努力通过矿产开发公司，以合法合规的方式取得与各方 合作规模相匹配的玉溪市当地的矿产开发权利，同时计划未来围绕玉溪市目标矿产资源，在玉溪市建设新 能源电池、锂电池隔离膜、磷酸铁及磷酸铁锂、铜箔项目等电池配套项目。具体来看，公司同恩捷股份、亿纬锂能、华友钴业计划分三期投资：项目一期承诺投资约 180.5 亿元，在 2023 年 12 月 31 日前完成；项 目二期承诺投资约 336.5 亿元，在 2025 年 12 月 31 日前完成；项目三期投资计划在 2030 年前完成。

在氟化工领域，以磷肥副产氟硅酸为原料，以氟化氢为原料，打造中高端氟化工产业，纵向延伸氟化工产 业链。2021 年，公司建成 1,500 吨/年医药中间体含氟硝基苯产能，生产产品 354 吨；建成 10,000 吨/年氟 硅酸镁项目，生产产品 1,673 吨，同时加紧建设氟化铵/氟化氢铵项目。公司与湖南有色金属投资有限公司 等合作，设立参股公司云天化氟化学，建成年产 3.5 万吨氟化铝项目，2021 年生产氟化铝产品 3.01 万吨；与贵州瓮福蓝天氟化工股份有限公司合作，设立参股公司瓮福云天化，建成年产 3 万吨无水氟化氢项目，2021 年生产无水氟化氢产品 3 万吨；公司与多氟多合作，设立参股公司氟磷电子建设 2×1.5 万吨/年无水 氢氟酸（中间产品）联产 1.5 万/年吨优质白炭黑，5,000 吨/年六氟磷酸锂，2 万吨/年电子级氢氟酸生产 装置，目前与多氟多合作相关项目处于建设期。

投资建议
2022 年磷化工景气度持续上行，我们调整之前的盈利预测，预计 2022-2024 年公司营业收入分别为 640.55/650.00/701.30 亿元（此前预测 2022-2023 年营业收入分别为 547.86/560.10 亿元），同比 +1.3%/+1.5%/+7.9%，归母净利润分别为 53.61/60.80/67.34 亿元（此前预测 2022-2023 年归母净利润分别 为 18.42/21.72 亿元），同比+47.2%/+13.4%/+10.8%，EPS 分别为 2.92/3.31/3.67 元（此前预测 2022-2023 年 EPS 分别为 1.00/1.18 元），对应 2022 年 4 月 7 日收盘价 27.62 元，PE 分别为 9/8/8 倍。未来公司作为 磷化工龙头企业，有望凭借矿产资源与上下游产业优势，打造磷化工-氟化工-新能源一体化产业链，我们 判断未来公司有望迎来重大转型，我们看好公司未来的成长，维持 “增持”评级。

风险提示

磷肥价格大幅下跌、公司新能源产业发展不及预期等风险。

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盈利预测与估值

资料来源：公司公告，华西证券研究所

邮箱：yangwei2@hx168.com.cn
SAC NO：S1120519100007
联系电话：

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财务报表和主要财务比率

资料来源：公司公告，华西证券研究所

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杨伟：华西证券研究所化工行业首席分析师，化学工程硕士，近三年化工实业经验，证券行业从 业经验九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新财富分析师团队核心成员。

分析师承诺

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。

评级说明

买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%

卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准

华西证券研究所：

地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html

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