金博股份评级买入与天科合达在第三代半导体领域达成战略合作，平台化布局厚积薄发
股票代码 ：688598
股票简称 ：金博股份
报告名称 ：与天科合达在第三代半导体领域达成战略合作，平台化布局厚积薄发
评级 ：买入
行业：光伏设备
| 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 | |||||
| 金博股份（688598） | |||||
| 与天科合达在第三代半导体领域达成战略合 作，平台化布局厚积薄发 买入（维持） | 2022 年 04 月 10 日 证券分析师周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn | ||||
| 盈利预测与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 研究助理刘晓旭 |
| 营业总收入（百万元） | 1,338 | 1,900 | 2,416 | 3,125 | 执业证书：S0600121040009 liuxx@dwzq.com.cn |
| 同比 | 214% | 42% | 27% | 29% | |
| 归属母公司净利润（百万元） | 501 | 708 | 898 | 1,168 |
| 同比 | ||||
| 197% | 41% | 27% | 30% | |
| 每股收益-最新股本摊薄（元/股） | ||||
| 6.25 | 8.82 | 11.20 | 14.57 | |
| P/E（现价&最新股本摊薄） | 35.46 | 25.11 | 19.78 | 15.21 |
事件：2022 年 4 月 8 日公司公告与天科合达签订战略合作协议。
投资要点
◼与天科合达达成战略合作，技术、商务深度合作：金博股份与天科合达 于 4 月 8 日签署《战略合作协议》，双方共同就【高纯热场材料】【高纯 保温材料】【高纯粉体材料】在第三代半导体领域的开发和应用，达成
股价走势
| 金博股份 | 沪深300 |
| 149% -21% 64% 47% 30% 13%-4% 132% 115% 98% 81% 2021/4/9 2021/8/8 2021/12/7 2022/4/7 | |
市场数据
| 深度战略合作伙伴关系，合作期 5 年，结束后可续签。（1）技术合作： | 收盘价(元) | 221.56 |
| 双方共同研发第三代半导体的热场材料、保温材料与粉体材料，天科合 | ||
| 一年最低/最高价 | 146.14/422.95 | |
| 达给予金博产品开发方向、技术要求方面指导，并配合金博进行产品测 | ||
| 试与评估，以满足天科合达对相关材料国产化的需求。（2）商务合作： | 市净率(倍) | 9.59 |
| 金博以优于市场的价格、优先保供天科合达；天科合达在同等性价比条 | ||
| 流通 A 股市值(百 | 14,236.73 | |
| 件下，优先采购金博的热场、保温与粉体材料。 | ||
| 万元) | ||
| ◼碳化硅衬底市场空间大，金博股份在高纯热场&保温材料上取得突破： | 17,769.15 | |
| 总市值(百万元) | ||
| 碳化硅衬底占全产业价值链 47%，目前进口热场&保温占衬底成本的 | ||
| 40%，国产化后我们保守估计热场价值占碳化硅整体投资价值的 15%。 | 基础数据 | 23.11 |
| 根据我们测算，2025 年碳化硅热场&保温材料市场空间达 53 亿元，市 | ||
| 场空间广阔，且技术壁垒高，优先国产化的供应商有望获得高市占率。 | 每股净资产(元,LF) | |
| 公司目标是实现国产化降本，目前公司在 SiC 热场领域已经做到 50PPM | ||
| 资产负债率(%,LF) | 35.70 | |
| 以内，我们预计 4 月给客户进行送样，技术路线适配的是主流的 PVT 法 | ||
| 总股本(百万股) | 80.20 | |
| 长晶路线，核心在于找到和光伏一样的技术突破口，不同位置的热场材 | ||
| 料，需要满足的是性能是不同的，等静压石墨没法做到这点，碳纤维可 | 流通 A 股(百万股) | 64.26 |
| 以通过不同的编制结构达到这一目的。目前东洋碳素和西格里的策略都 | ||
| 是退出光伏市场，全部重心在半导体尤其是 SiC，我们判断随着公司技 | 相关研究 | |
| 术积累，有望延续光伏热场的逻辑，在半导体领域实现进口替代。 |
◼高纯碳化硅粉体是制备碳化硅衬底的关键原材料，目前公司碳化硅粉正 在研发试制阶段：碳化硅粉的制备流程：将高纯硅粉+碳粉混合，在 2000℃以上的高温条件下反应，合成特定晶型和颗粒度的碳化硅颗粒，再经过破碎、筛分、清洗等工序，制得高纯碳化硅粉。碳化硅粉的纯度 以及颗粒度、晶型等，对碳化硅衬底生长质量&电学性能，甚至碳化硅 器件的质量都有重要影响。碳粉作为公司气相沉积工艺副产品，具有纯 度高、成本低等优势；目前公司已进行试制高纯碳粉、高纯碳化硅粉，加速推进国产化。
◼盈利预测与投资评级：金博股份短期看光伏热场产能释放，长期是高纯 材料平台化企业，我们维持 2022-2024 年归母净利润为 7.08/8.98/11.68 亿元，当前股价对应 PE 为 25/20/15 倍，维持“买入”评级。
◼风险提示：光伏行业竞争加剧，研发进展不及预期。
《金博股份(688598)：2022Q1业绩 预告点评：业绩大超预期，热场龙 头加速扩产进入业绩释放期》
2022-03-12 《金博股份(688598)：2021 年报点 评：业绩符合预期，C/C 热场龙头 开启平台化布局》
2022-02-27 《金博股份(688598)：2021 年业绩 预告点评：业绩预告超市场预期，光伏热场龙头盈利安全边际高》2022-01-24
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| 请务必阅读正文之后的免责声明部分 | 东吴证券研究所 |
公司点评报告
图1：我们预计 2025 年碳化硅热场&保温材料市场空间达 53 亿元
| 2017A | 2018A | 2019A | 2020E | 2021E | 2022E | 2023E | 2024E | 2025E | ||
| 汽车销量（万辆） | 国内 | 2888 | 2808 | 2577 | 2654 | 2734 | 2816 | 2900 | 2987 | 3077 |
| 全球 | 9408 | 9333 | 9032 | 9303 | 9582 | 9870 | 10166 | 10471 | 10785 | |
| 新能源车渗透率 | 国内 | 2.14% | 4.03% | 4.45% | 5.00% | 9.00% | 12.00% | 15.00% | 18.00% | 27.00% |
| 全球 | 1.27% | 2.13% | 2.39% | 3.90% | 8.00% | 13.50% | 20.00% | 27.00% | 32.00% | |
| 新能源车销量（万辆） | 国内 | 62 | 113 | 115 | 133 | 246 | 338 | 435 | 538 | 831 |
| 全球 | 119 | 199 | 216 | 363 | 767 | 1332 | 2033 | 2827 | 3451 | |
| 碳化硅渗透率 | 国内 | 0.1% | 1.5% | 6% | 18% | 40% | ||||
| 全球 | 0.1% | 2.0% | 8% | 20% | 50% | |||||
| 6寸碳化硅的单车需求量（片/辆） | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | |||||
| 新能源车用碳化硅需求量（万片） | 国内 | 0.1 | 2.5 | 13.1 | 48.4 | 166.2 | ||||
| 全球 | 0.4 | 13.3 | 81.3 | 282.7 | 862.8 | |||||
| 碳化硅应用于新能源车的占比 | 50% | 55% | 60% | 70% | 80% | |||||
| 全球碳化硅需求量（万片） | 0.8 | 24.2 | 135.5 | 403.9 | 1078.5 | |||||
| 6寸碳化硅器件售价（元/片） | 6000 | 6000 | 5500 | 5000 | 5000 | |||||
| 6寸碳化硅器件成本（元/片） | 4000 | 4000 | 3800 | 3500 | 3300 | |||||
| 全球6寸碳化硅器件市场空间（亿元） | 0.5 | 14.5 | 75 | 202 | 539 | |||||
| 全球6寸碳化硅器件成本空间（亿元） | 0.3 | 9.7 | 52 | 141 | 356 | |||||
| 热场在碳化硅器件的成本占比 | 18% | 18% | 15% | 15% | 15% | |||||
| 热场市场空间（亿元） | 0.1 | 1.7 | 8 | 21 | 53 | |||||
| 数据来源：中汽协，东吴证券研究所测算 请务必阅读正文之后的免责声明部分 | 测算 2 / 4 东吴证券研究所 |
公司点评报告
金博股份三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 流动资产 | 1,858 | 2,395 | 3,285 | 4,563 营业总收入 | 1,338 | 1,900 | 2,416 | 3,125 | |
| 货币资金及交易性金融资产 | 883 | 938 | 1,460 | 2,276 | 营业成本(含金融类) | 572 | 867 | 1,115 | 1,468 |
| 经营性应收款项 | 704 | 1,100 | 1,366 | 1,682 | 税金及附加 | 7 | 12 | 14 | 18 |
| 存货 | 270 | 356 | 458 | 603 | 销售费用 | 61 | 66 | 85 | 109 |
| 合同资产 | 0 | 0 | 0 | 0 管理费用 | 71 | 133 | 145 | 166 | |
| 其他流动资产 | 1 | 1 | 1 | 1 | 研发费用 | 65 | 91 | 111 | 141 |
| 非流动资产 | 1,083 | 1,322 | 1,388 | 1,385 | 财务费用 | 8 | 12 | 14 | 14 |
| 长期股权投资 | 10 | 13 | 17 | 19 | 加:其他收益 | 25 | 72 | 69 | 94 |
| 固定资产及使用权资产 | 754 | 965 | 1,039 | 1,062 | 投资净收益 | 8 | 9 | 13 | 16 |
| 在建工程 | 109 | 129 | 115 | 82 | 公允价值变动 | 3 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 116 | 120 | 124 | 128 | 减值损失 | -18 | 0 | 0 | 0 |
| 商誉 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期待摊费用 | 0 | 0 | 0 | 0 营业利润 | 571 | 800 | 1,014 | 1,320 | |
| 其他非流动资产 | 94 | 94 | 94 | 94 | 营业外净收支 | 3 | 6 | 7 | 8 |
| 资产总计 | 2,941 | 3,717 | 4,673 | 5,948 利润总额 | 575 | 806 | 1,021 | 1,327 | |
| 流动负债 | 393 | 462 | 520 | 626 | 减:所得税 | 73 | 98 | 122 | 159 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 81 | 42 | 22 | 22 净利润 | 501 | 708 | 898 | 1,168 | |
| 经营性应付款项 | 163 | 238 | 290 | 362 | 减:少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 合同负债 | 6 | 10 | 13 | 17 归属母公司净利润 | 501 | 708 | 898 | 1,168 | |
| 其他流动负债 | 142 | 172 | 195 | 226 | 6.25 | 8.82 | 11.20 | 14.57 | |
| 非流动负债 | 656 | 656 | 656 | 656 每股收益-最新股本摊薄(元) | |||||
| 长期借款 | 48 | 48 | 48 | 48 | 568 | 730 | 946 | 1,224 | |
| 应付债券 | 567 | 567 | 567 | 567 EBIT | |||||
| 租赁负债 | 0 | 0 | 0 | 0 EBITDA | 624 | 850 | 1,088 | 1,384 | |
| 其他非流动负债 | 41 | 41 | 41 | 41 | 57.27 | 54.36 | 53.85 | 53.04 | |
| 负债合计 | 1,050 | 1,118 | 1,176 | 1,283 毛利率(%) | |||||
| 归属母公司股东权益 | 1,891 | 2,599 | 3,497 | 4,665 归母净利率(%) | 37.45 | 37.25 | 37.17 | 37.38 | |
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 213.72 | 42.00 | 27.19 | 29.34 | |
| 所有者权益合计 | 1,891 | 2,599 | 3,497 | 4,665 收入增长率(%) | |||||
| 负债和股东权益 | 2,941 | 3,717 | 4,673 | 5,948 归母净利润增长率(%) | 197.25 | 41.23 | 26.93 | 30.05 | |
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 重要财务与估值指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 经营活动现金流 | 67 | 437 | 731 | 951 每股净资产(元) | 23.11 | 31.93 | 43.13 | 57.70 | |
| 投资活动现金流 | -638 | -443 | -289 | -234 最新发行在外股份（百万股） | 80 | 80 | 80 | 80 | |
| 筹资活动现金流 | 716 | -39 | -20 | 0 ROIC(%) | 25.54 | 21.95 | 22.54 | 22.83 | |
| 现金净增加额 | 145 | -45 | 422 | 717 ROE-摊薄(%) | 26.50 | 27.23 | 25.69 | 25.04 | |
| 折旧和摊销 | 56 | 120 | 142 | 160 资产负债率(%) | 35.70 | 30.08 | 25.17 | 21.57 | |
| 资本开支 | -640 | -349 | -199 | -148 P/E（现价&最新股本摊薄） | 35.46 | 25.11 | 19.78 | 15.21 | |
| 营运资本变动 | -554 | -404 | -313 | -385 P/B（现价） | 9.59 | 6.94 | 5.14 | 3.84 | |
| 数据来源:Wind,东吴证券研究所 | |||||||||
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东吴证券投资评级标准：
公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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