启明星辰评级买入新安全产品开始承托成长性
发布时间： 2022年04月11日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：002439
股票简称 ：启明星辰
报告名称 ：新安全产品开始承托成长性
评级 ：买入
行业：软件开发
| 计算机 | 证券研究报告—业绩评论 002439.SZ 买入 原评级: 买入 市场价格:人民币 20.41 板块评级:强于大市 股价表现 20% 10% 0% (10%) (20%) (30%) | 2022 年 4 月 11 日 启明星辰 新安全产品开始承托成长性 公司发布 2021 年年报，实现营收 43.9 亿元（+20.3%）、归母净利润 8.6 亿元（+7.2%）、扣非净利润 7.6 亿元（+8.7%）。业绩符合预期，维持买 入评级。 支撑评级的要点 | |||||||||||||||
| | 业绩符合预期，处于投入高峰期。业绩符合预告范围；Q4 实现营收 22.9 | |||||||||||||||
| 亿元（+3.9%）、归母净利润 8.8 亿元（+19.2%），收入端预计受当季疫 情使得增速略有放缓。安全产品和服务分别收入 29.3 亿元（+15%）和 14.3 亿元（+31%），毛利率分别同增 3.0pct（至 65.9%）和持平，反映公司产 业链地位和项目管理水平保持良好。研发、销售费用分别达 8.5 亿元（+31.5%）、11.0 亿元（+38.5%），员工数增加 1200 余人（+22.4%），均 高于营收增速，体现公司目前处于新产品投入阶段，与其他行业龙头相 似。 | ||||||||||||||||
| Jan-00 | Feb-00 | Mar-00 | Apr-00 | May-00 | Jun-00 | Jul-00 | Aug-00 | Sep-00 | Oct-00 | Nov-00 | Dec-00 | |||||
| xx股票 | xx指数 | |||||||||||||||
| (%) | 今年 | 1 | 3 | 12 | ||||||||||||
| 至今 | 个月 | 个月 | 个月 | |||||||||||||
| 绝对 | (30.5) (14.2) (26.0) (36.0) | | 新业务快速增长，将接棒成为新驱动力。2021 年数据安全 2.0 和 3.0、安 | |||||||||||||
| 相对深证成指 | (11.3) | (11.9) | (9.4) | (21.4) | 全运营中心、工业互联网安全和云安全等新业务板块合计收入 15.5 亿元（+48%）。EDR、全流量检测、欺骗防御、信创产品等新赛道产品营收 同增超 300%。通过在 60 多个地市部署“市长计划”营销战略，使东北、华 东等新兴区域营收分别增长 230%和 41%。参考公司发展战略和下游景气 度，预计 2022 年新安全产品仍将保持显著高增。 | |||||||||||
| 发行股数 (百万) | 934 | |||||||||||||||
| 流通股 (%) | 78 | |||||||||||||||
| 总市值 (人民币百万) | 19,054 | |||||||||||||||
| 3 个月日均交易额 (人民币百万) | 301 | |||||||||||||||
| 净负债比率 (%)(2022E) | 净现金 | |||||||||||||||
| | 继续突出安全运营中心战略。公司领先行业发展安全运营中心业务，截 | |||||||||||||||
| 主要股东(%) | ||||||||||||||||
| 至 2021 年底累计建设 119 个面向不同安全问题的运营中心。运营中心具 备业务支撑和区域营销枢纽职能，未来配合渠道下沉战略，能有效增强 业务渗透率，保障业绩可持续增长。 | ||||||||||||||||
| 王佳 | 23 | |||||||||||||||
| 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 4 月 8 日收市价为标准 | ||||||||||||||||
估值
| 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 计算机 : 软件开发 证券分析师：杨思睿 (8610)66229321 sirui.yang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300518090001 | | 预计 2022~2024 年净利润预测为 10.4 亿元、13.4 亿元和 16.8 亿元，EPS 为 | |||||||||
| 1.12 元、1.43 元和 1.80 元（小幅下修 4~6%），对应 PE 为 18X、14X 和 11X。触底的估值与公司稳健基础和成长性相比欠缺合理性，维持买入评级。 评级面临的主要风险 | |||||||||||
| | 政府投入不及预期；市场竞争加剧。 | ||||||||||
| 投资摘要 | |||||||||||
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||||
| 销售收入 (人民币百万) | 3,647 | 4,386 | 5,462 | 6,752 | 8,365 | ||||||
| 变动 (%) | 18 | 20 | 25 | 24 | 24 | ||||||
| 净利润 (人民币百万) | 804 | 862 | 1,042 | 1,337 | 1,681 | ||||||
| 全面摊薄每股收益 (人民币) | 0.861 | 0.923 | 1.117 | 1.432 | 1.801 | ||||||
| 变动 (%) | 12.2 | 7.1 | 21.0 | 28.3 | 25.7 | ||||||
| 原先预测摊薄每股收益(人民币) | 1.184 | 1.493 | n.a. | ||||||||
| 调整幅度 (%) | (5.7) | (4.1) | n.a. | ||||||||
| 全面摊薄市盈率(倍) | 23.7 | 22.1 | 18.3 | 14.2 | 11.3 | ||||||
| 价格/每股现金流量(倍) | 29.0 | 59.9 | 20.0 | 105.0 | 14.9 | ||||||
| 每股现金流量 (人民币) | 0.70 | 0.34 | 1.02 | 0.19 | 1.37 | ||||||
| 企业价值/息税折旧前利润(倍) | 19.4 | 19.3 | 14.8 | 11.9 | 9.1 | ||||||
| 每股股息 (人民币) | 0.051 | 0.029 | 0.051 | 0.055 | 0.076 | ||||||
资料来源：公司公告，中银证券预测
图表 1. 2021 业绩摘要
| (人民币，百万) | 2020 | 2021 | 同比变动(%) |
| 营业收入 | 3646.75 | 4386.03 | 20.27 |
| 营业成本 | 1317.64 | 1491.78 | 13.22 |
| 税金及附加 | 34.06 | 41.96 | 23.19 |
| 销售费用 | 795.66 | 1102.32 | 38.54 |
| 管理费用 | 161.65 | 215.03 | 33.02 |
| 研发费用 | 643.21 | 845.68 | 31.48 |
| 财务费用 | (2.10) | (10.20) | 385.71 |
| 资产减值损失 | (6.55) | (18.88) | 188.24 |
| 投资净收益 | 42.18 | 49.09 | 16.38 |
| 公允价值变动净收益 | 49.06 | 50.92 | 3.79 |
资料来源：公司公告，中银证券
| 2022 年 4 月 11 日 | 启明星辰 | 2 |
| 损益表(人民币百万) | 现金流量表(人民币百万) |
| 年结日：12 月 31 日 销售收入 销售成本 经营费用 息税折旧前利润 折旧及摊销 经营利润 (息税前利润) 净利息收入/(费用) 其他收益/(损失) 税前利润 所得税 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 (人民币) 核心每股收益 (人民币) 每股股息 (人民币) 收入增长(%) 息税前利润增长(%) 息税折旧前利润增长(%) 每股收益增长(%) 核心每股收益增长(%) | 2020 | 2021 2022E | 2023E | 2024E | |
| 3,647 | 4,386 | 5,462 | 6,752 | 8,365 | |
| (1,352) (1,534) (1,904) (2,344) (2,899) (1,391) (1,934) (2,433) (3,012) (3,778) | |||||
| 904 | 918 | 1,125 | 1,395 | 1,688 | |
| (119) | (144) | (158) | (176) | (150) | |
| 785 | 774 | 967 | 1,219 | 1,538 | |
| 31 | 36 | 42 | 55 | 68 | |
| 295 | 324 | 300 | 352 | 408 | |
| 901 | 938 | 1,138 | 1,458 | 1,834 | |
| (91) | (75) | (91) | (117) | (147) | |
| 6 | 1 | 5 | 4 | 6 | |
| 804 | 862 | 1,042 | 1,337 | 1,681 | |
| 804 | 862 | 1,042 | 1,337 | 1,681 | |
| 0.861 | 0.923 | 1.117 | 1.432 | 1.801 | |
| 0.861 | 0.923 | 1.117 | 1.432 | 1.801 | |
| 0.051 | 0.029 | 0.051 | 0.055 | 0.076 | |
| 18 | 20 | 25 | 24 | 24 | |
| 26 | 25 | 26 | 26 | ||
| 21 | 2 | 23 | 24 | 21 | |
| 12 | 7 | 21 | 28 | 26 | |
| 12 | 7 | 21 | 28 | 26 | |
资料来源：公司公告，中银证券预测
资产负债表(人民币百万)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | |||
| 税前利润 | 901 | 938 | 1,138 | 1,458 | 1,834 |
| 折旧与摊销 | 119 | 144 | 158 | 176 | 150 |
| 净利息费用 | (19) | (20) | (21) | (28) | (34) |
| 运营资本变动 | (127) | (547) | (171) | (991) | (484) |
| 税金 | (85) | (74) | (91) | (117) | (147) |
| 其他经营现金流 | (130) | (123) | (60) | (317) | (42) |
| 经营活动产生的现金流 | 658 | 318 | 953 | 181 | 1,278 |
| 购买固定资产净值 | 6 | 4 | 150 | 151 | 151 |
| 投资减少/增加 | (22) | 36 | 37 | 43 | 43 |
| 其他投资现金流 | (841) | (150) | (301) | (302) | (301) |
| 投资活动产生的现金流 | (857) | (110) | (113) | (108) | (108) |
| 净增权益 | (48) | (28) | (47) | (52) | (71) |
| 净增债务 | 1 | 0 | 0 | ||
| 支付股息 | 48 | 28 | 47 | 52 | 71 |
| 其他融资现金流 | (19) | (230) | 238 | (24) | (37) |
| 融资活动产生的现金流 | (20) | (229) | 236 | (24) | (37) |
| 现金变动 | (219) | (21) | 1,076 | 49 | 1,133 |
| 期初现金 | 1,630 | 1,469 | 1,354 | 2,430 | 2,479 |
| 公司自由现金流 | (199) | 208 | 839 | 73 | 1,170 |
| 权益自由现金流 | (202) | 200 | 817 | 46 | 1,136 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
主要比率 (%)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E |
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | 盈利能力 | 24.8 | 20.9 | 20.6 | 20.7 | 20.2 | |||
| 现金及现金等价物 | 1,469 | 1,354 | 2,430 | 2,479 | 3,613 | 息税折旧前利润率 (%) | |||||
| 应收帐款 | 2,906 | 3,197 | 4,465 | 4,967 | 6,742 | 息税前利润率(%) | 21.5 | 17.7 | 17.7 | 18.1 | 18.4 |
| 库存 | 372 | 474 | 484 | 752 | 742 | 税前利润率(%) | 24.7 | 21.4 | 20.8 | 21.6 | 21.9 |
| 其他流动资产 | 51 | 50 | 71 | 80 | 106 | 净利率(%) | 22.0 | 19.6 | 19.1 | 19.8 | 20.1 |
| 流动资产总计 | 6,396 | 6,567 | 8,922 | 9,761 12,679 | 流动性 | 2.8 | 3.2 | 2.9 | 3.7 | 3.2 | |
| 固定资产 | 423 | 570 | 667 | 742 | 797 | 流动比率(倍) | |||||
| 无形资产 | 219 | 223 | 138 | 50 | 4 | 利息覆盖率(倍) | n.a. | n.a. | n.a. | n.a. | n.a. |
| 其他长期资产 | 620 | 855 | 836 | 894 | 907 | 净权益负债率(%) | 净现金净现金净现金净现金净现金 | ||||
| 长期资产总计 | 1,262 | 1,648 | 1,641 | 1,686 | 1,708 | 速动比率(倍) | 2.6 | 3.0 | 2.7 | 3.4 | 3.0 |
| 总资产 | 8,367 | 8,936 11,244 12,091 15,006 | 估值 | 23.7 | 22.1 | 18.3 | 14.2 | 11.3 | |||
| 应付帐款 | 1,126 | 885 | 1,662 | 1,443 | 2,417 | 市盈率 (倍) | |||||
| 短期债务 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 核心业务市盈率(倍) | 23.7 | 22.1 | 18.3 | 14.2 | 11.3 |
| 其他流动负债 | 1,156 | 1,169 | 1,466 | 1,229 | 1,561 | 市净率 (倍) | 3.1 | 2.7 | 2.4 | 2.1 | 1.8 |
| 流动负债总计 | 2,282 | 2,055 | 3,129 | 2,672 | 3,977 | 价格/现金流 (倍) | 29.0 | 59.9 | 20.0 | 105.0 | 14.9 |
| 长期借款 | 0 | 1 | 0 | 0 | 0 | 企业价值/息税折旧前利 | 19.4 | 19.3 | 14.8 | 11.9 | 9.1 |
| 其他长期负债 | 86 | 143 | 114 | 128 | 121 | 润(倍) | |||||
| 股本 | 934 | 934 | 934 | 934 | 934 | 周转率 | 83.3 | 100.7 | 91.9 | 96.3 | 94.1 |
| 储备 | 5,161 | 6,052 | 7,047 | 8,332 | 9,943 | 存货周转天数 | |||||
| 股东权益 | 6,095 | 6,986 | 7,981 | 9,266 10,876 | 应收帐款周转天数 | 258.1 | 253.9 | 256.0 | 255.0 | 255.5 | |
| 少数股东权益 | 14 | 16 | 21 | 25 | 31 | 应付帐款周转天数 | 92.6 | 83.7 | 85.1 | 83.9 | 84.2 |
| 总负债及权益 | 8,367 | 8,936 11,244 12,091 15,006 | 回报率 | ||||||||
| 每股帐面价值 (人民币) | 6.53 | 7.48 | 8.55 | 9.93 | 11.65 |
| 每股有形资产 (人民币) | 6.29 | 7.24 | 8.40 | 9.87 | 11.65 |
| 每股净负债/(现金)(人民币) | (1.57) | (1.45) | (2.60) | (2.66) | (3.87) |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 股息支付率(%) | 5.9 | 3.2 | 4.6 | 3.9 | 4.2 |
| 净资产收益率 (%) | 15.6 | 13.2 | 13.9 | 15.5 | 16.7 |
| 资产收益率 (%) | 9.3 | 8.2 | 8.8 | 9.6 | 10.4 |
| 已运用资本收益率(%) | 3.6 | 3.3 | 3.5 | 3.9 | 4.2 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 2022 年 4 月 11 日 | 启明星辰 | 3 |
披露声明
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评级体系说明
以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：
公司投资评级：
买入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；
增持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；
中性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
行业投资评级：
强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数。
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或 恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。
| 2022 年 4 月 11 日 | 启明星辰 | 4 |
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