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宇信科技评级传统业务稳健增长，创新业务构筑新增长极

发布时间： 2022年04月11日    作者： xn2oyhja    栏目：个股研报

股票代码 ：300674
股票简称 ：宇信科技
报告名称 ：传统业务稳健增长，创新业务构筑新增长极
评级 ：买入
行业：互联网服务


2022 年 04 月 08 日		买入（ 首次）
证 券研究报告•2021 年 年报点评当前价： 17.82 元
宇信科技（300674）计 算机目标价： 24.42 元（6 个月）

传统业务稳健增长，创新业务构筑新增长极

投资要点
事件：公司发布 2021年度报告，实现营业收入 37.3亿元，同比增长 25.0%；实现归母净利润 4.0亿元，同比下滑 12.6%，主要系处置联营企业产生较高非
经常性损益的影响。报告期内扣除非经常性损益、剔除股份支付费用影响后的
归母净利润为 4.7亿元，较上年同期增长 22.0%。公司收入持续稳步增长叠加
经营管理效率不断提升，未来利润释放值得期待。
需求上升叠加产品迭代，传统业务稳健增长。报告期内，随着银行 IT 内生需 求增加以及公司产品线蓬勃发展，软件开发及服务业务实现快速增长，2021 年实现营收 28.6亿元，同比增长 28.2%。1）需求端：国有大型银行与股份制
银行积极推动金融信创发展，需求大幅上升，公司来自国有大型商业银行与股
份制银行的软件开发及服务收入分别同比增长 33.4%、28.4%。2）产品端：
数据类产品家族具备全信创基础，市场版图持续扩大；信贷产品线推出新一代
分布式综合信贷管理产品 V5，重构了信贷从业人员作业流程，合同订单数呈
现翻倍增长；监管产品体系保持市占率第一，产品持续迭代；渠道产品体系不
断出新，为银行提供从渠道服务到数字化经营的全系列产品。产品竞争优势凸
显，有力推动公司软件业务快速发展，报告期内在手订单同比增长 26%。
创新运营业务高速增长，构筑公司新增长极。创新运营业务是公司未来经营发 展的新方向，保持高速增长趋势，2021年实现营收 1.6亿元，同比增长 46.5%，2019-2021 营收 CAGR达 47.1%。1）金融生态平台方面，公司持续发力，新 增两家新客户并成功投入试运营。2）数字信贷方面，已拓展到中小微企业，业务范围持续扩张。3）数字化营销运营方面，实现金融科技与营销运营有效 融合，新签订 3 家银行客户，迎来业务增长。4）金融云服务方面，持续推动
与百度深入融合，基于百度云平台技术升级宇信金融云，新签订两家消费金融
公司与两家保险公司，成为公司未来转型的重要组成部分。
海外市场持续深化，传统+创新双管齐下。1）传统业务方面：在新加坡、印尼、马来西亚、柬埔寨进展顺畅，网点转型产品、渠道产品、数据产品、DevOps 72650
产品等均获得海外市场试点落地机会。2）创新业务方面：印尼两个创新运营 业务推进顺利，第二个项目预计将于 2022 年一季度上线，两个项目的成功落 地充分证明公司的创新运营业务在海外的市场潜力。3）加深与生态伙伴在海 外市场的合作：与华为、腾讯、NTT DATA、新加坡华侨银行等多位合作方继
续整合资源，将公司在国内市场积累的先进产品和服务输出到东南亚市场。
盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年公司归母净利润复合增速达 33.0%。金融科技相关政策持续牵引叠加数字人民币全面推广，银行 IT 投入有望持续 增加，相应软件开发需求不断增加，公司长年深耕银行 IT 解决方案领域，客
户资源稳定，产品线丰富，专业化程度高，后续订单有望维持饱满状态，利润
弹性值得期待。故给予公司 2022年 33倍 PE，对应目标价 24.42元，首次覆
盖给予“买入”评级。		西 南证券研究发展中心

执业证号：S1250521120002 邮箱：wxj@swsc.com.cn
联系人：邓文鑫
电话：15123996370
邮箱：dwx@swsc.com.cn
40%宇信科技沪深300
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
-40%
21/4		21/621/821/1021/1222/222/4
数据来源：Wind
基 础数据
总股本(亿股) 7.12
流通 A 股(亿股) 6.47
52 周内股价区间(元) 15.09-36.95
总市值(亿元) 126.81
总资产(亿元) 44.53
每股净资产(元) 4.16
相 关研究

风险提示：银行 IT投入不及预期；创新业务推进不及预期；行业竞争加剧等。

2021A 2022E 2023E 2024E
营业收入（百万元）3726.20 4627.17 5738.07 7014.10
增长率24.97% 24.18% 24.01% 22.24%
归属母公司净利润（百万元）395.82 524.15 695.17 931.39
增长率-12.60% 32.42% 32.63% 33.98%
每股收益 EPS（元）0.56 0.74 0.98 1.31
净资产收益率 ROE 14.29% 12.18% 14.20% 18 16.38%
PE 32 24 14
PB 4.61 2.96 2.60 2.24

数据来源：Wind，西南证券

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宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

1 传统业务稳健增长，创新业务构筑新增长极

公司成立于 1999 年，2007 年在美国纳斯达克上市，并迅速成长为中国金融 IT 服务行 业第一梯队厂商。2012 年完成私有化退市之后，公司通过参控股多家金融科技细分领域企 业，实现业务版图迅速扩张、金融 IT 服务解决方案体系不断完善，并于 2018 年于创业板 再次成功上市。2020 年百度战略入股，双方实现优势互补，共同推动自主创新金融产品普 及，并开拓东南亚市场。历经二十余年的发展，公司已连续多年稳居中国银行 IT 解决方案

服务商市场领先地位，形成了软件开发及服务、系统集成销售及服务和创新运营业务三位一

体的业务矩阵，引领网络银行、信贷管理、商业智能、风险管理和监管报送等多个细分解决

方案领域的发展。

图 1：公司主要股东持股比例

资料来源：公司官网，公司公告，西南证券整理

股权结构集中稳定，核心技术、管理人员股权激励充分。公司创始人、董事长洪卫东先

生为公司实际控制人，通过间接持股方式，合计持有 29.99%的股份，股权结构相对集中稳 定。同时，公司于 2020 年实施限制性股票激励计划，拟授予限制性股票数量 1,400 万股，激励对象覆盖公司高管以及骨干共计 421 人，考核目标为以 2019 年净利润为基数，2020 年-2022 年净利润每年增长率不得低于 15%、30%和 60%。公司股权激励效果显著，2020 年净利润同比增长 65.8%，2021 年较 2019 年增长 44.7%，第一期与第二期考核目标均顺利

完成，实现高管、员工与股东利益一致，充分调动员工积极性，利于公司长期稳定持续发展。

请务必阅读正文后的重要声明部分 2

宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

图 2：公司主要股东持股比例

资料来源：公司公告，西南证券整理

政策持续催化，银行 IT 景气度持续。近年来，国家陆续出台《中国金融业信息技术“十 三五 ”发展规 划》、《银行 业金融机 构数据治 理指引 》、《 金融科技（ FinTech） 发 展规划（2019-2021 年）》、《金融科技发展规划（2022-2025 年）》等一系列规划文件，为银行 IT 发展提供政策支撑。最新的《金融科技发展规划（2022-2025 年）》指出，建设绿色高可用 数据中心，架设安全泛在的金融网络，布局先进高效的算力体系，进一步夯实金融创新发展 的“数字底座”；加快监管科技的全方位应用，强化数字化监管能力建设，对金融科技创新 实施穿透式监管，筑牢金融与科技的风险防火墙。

表 1：国家出台的相关政策

时 间部 门政 策主 要 内 容
2017.06 中国人民银行《中国金融业信息技术“十三五”发展规划》确立了“十三五”期间金融业信息技术工作的发展目标，主要包括：金融信息基础 设施达到国际领先水平、信息技术持续驱动金融创新、金融业标准化战略全面深化 实施、金融网络安全保障体系更加完善、金融信息技术治理能力显著提升。
2018.05 中国银行保险监 督管理委员会《银行业金融机构数据 治理指引》明确全面实现数据价值的主要要求。提出银行业金融机构应当将数据应用嵌入到业 务经营、风险管理和内部控制的全流程，有效捕捉风险，优化业务流程，实现数据 驱动银行发展。
2019.08 中国人民银行《金融科技（FinTech）发 展规划（2019-2021 年）》明确提出未来三年金融科技工作的指导思想、基本原则、发展目标、重点任务和保 障措施。明确要加强金融科技战略部署、强化金融科技合理应用、赋能提质增效、增强金融科技监管。
2020.11 中国人民银行《分布式数据库技术金 融应用规范》从分布式数据库技术架构、安全技术、灾难恢复三个方面对金融机构的应用加以规 范，并加强对银行 IT 行业的监管。
2022.01 中国人民银行《金融科技发展规划（2022-2025 年）》建设绿色高可用数据中心，架设安全泛在的金融网络，布局先进高效的算力体系，进一步夯实金融创新发展的“数字底座”；加快监管科技的全方位应用，强化数字 化监管能力建设，对金融科技创新实施穿透式监管，筑牢金融与科技的风险防火墙。

数据来源：中国人民银行官网，西南证券整理

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宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

数字人民币方兴未艾，有望成为公司未来增长点。数字人民币作为经济时代的支付基础

设施，推广是大势所趋，随着央行不断推进数字人民币落地，银行系统改造、数字钱包等软

硬件产品的更新替代需求不断催生。截至 2021 年 12 月底数字人民币试点场景已超过 808.7 万个，累计开立个人钱包 2.6 亿个，交易金额 875.7 亿元。2022 年，数字人民币 APP 已于 各大应用商城上线，并在冬奥会成功迎来重要展示，央行于 4 月 2 日发布第三批数字人民币 试点地区名单，在现有的“10+2”基础上新增天津、重庆、广州、福州、厦门、浙江省承办 亚运会的 6 个城市。伴随数字人民币试点迎来再扩容，支付场景和进入场景的方式将逐步向

多样化、复杂化发展，银行系统将面临全面的升级迭代和改造。

图 3：e-CNY 累计交易金额（亿元）

1000 900
800
700
600
500
400
300
200
100
0

宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

渠道产品：报告期内，公司推出新一代企业网上银行系统，以及新手机银行产品，

并完成“金融 e 店”产品的布局，为后续市场开拓奠定基础。此外，公司加速数字

人民币试点快速推进，与三家国有行深度合作，积极参与数字钱包的开发与建设，

有望受益于数字人民币扩容趋势。

图 5：公司软件开发与服务业务毛利率情况 50%

40%40.5% 38.3% 40.1% 40.2% 37.8%

30%

20%

10%

0%20172018201920202021

数据来源：公司公告，西南证券整理

图 6：公司软件开发与服务业务营收及增速情况

3513.3 18.3% 21.2% 22.3 28.1% 28.6 30%
3025%
25
20%
19.1
2017.0%
15.7 15%
15
102017201820192020202110%
5%
5
00%

软件开发及服务业务收入（左轴，亿元） 同比增速（右轴）

数据来源：公司公告，西南证券整理

创新运营业务场景进一步开拓，有望成为公司增长第二大引擎。报告期内，公司持续开 拓产业布局的深度与广度，业务场景应用进一步丰富，取得重大进展，客户群体进一步扩充。2021 年创新运营业务实现营收 1.6 亿元，增速达 46.5%。

金融生态平台：作为创新运营业务的主体，具备“上线快、可扩展、好运维”等特 点，并采用“先盈利再付费”的合作方式，能够帮助客户实现零投入快速上线、快 速做大零售资产规模、显著降低贷款不良率、无风险大幅增长收入和利润的目标。报告期内，公司新增两家新客户并且成功开始业务试运营。同时，公司在既有客户 的零售转型战略实施过程中，将创新运营业务作为抓手，实现横向拓展业务机会，进一步促进软件开发业务的发展。

数字信贷：报告期内，公司拓宽数字信贷业务范围，发展面向中小微企业普惠金融 数字信贷业务，已和三家规模较大、业务影响范围大的城商行实现签约，未来增长 潜力巨大。

数字化营销运营：公司将金融科技与营销运营结合，统一输出为管家式运营服务，能够在投入较低科技与营销成本的前提下，快速开展丰富的营销活动，帮助银行突 破传统获客路径依赖，加速银行获客、激活客户、价值提升等各项业务指标达成。报告期内，公司新签订三家银行客户，并实现一家客户成功上线且开始业务试运营。

金融云服务：公司持续推动与百度深入融合，并升级宇信金融云，以金融云服务为 载体的合作科技运营模式成为公司未来转型的重要组成部分。报告期内，公司新签 两家消费金融公司和两家保险公司，业务版图持续扩张。

请务必阅读正文后的重要声明部分 5

宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

图 7：公司创新运营业务毛利率情况

90%84.9% 76.8% 74.8%
80%

70%

60%

50%201920202021

数据来源：公司公告，西南证券整理

图 8：公司创新运营业务营收及增速情况

1.847.6% 1.6 50%
1.646.5%
1.41.1 45%
40%
1.2
10.8
35%
0.8
202130%
0.6
0.4
25%
20192020
0.2
20%
0
创新运营业务收入（亿元） YOY（右轴）

数据来源：公司公告，西南证券整理

积极布局海外市场，发展空间广阔。公司于 2019 年在香港和新加坡设立子公司，以东 南亚为起点积极布局海外市场，主要通过战略合作的方式，迈出海外布局第一步。报告期内，公司积极推进与华为、NTT DATA 以及新加坡华侨银行的合作，其中，NTT DATA 在东南亚 已经有一定数量的银行客户积累和丰富的市场资源积淀，帮助公司全面完成银行 IT 解决方 案和软件开发能力输出，传统业务落地顺畅。同时，印尼市场的两个创新运营业务也在稳步

推进中。

2021 年公司海外收入仅占公司总营收 0.05%，营收同比增长 224.1%，发展潜力巨大。随着疫情逐渐常态化发展，东南亚市场互联网渗透率不断提升，公司有望凭借技术与成本优

势，乘着“一带一路”政策东风，实现高速增长。未来五年，海外市场的拓展将是公司整体

发展战略的重要组成部分之一。

图 9：海外收入情况及增速 图 10：公司收入结构情况

250223.9%
200.2 		250%
200200%

150% 150

100%

10083.2 61.8 50%
500%

-25.7%

020192020-50%
2021
海外收入（左轴，万元） 同比增速（右轴）

数据来源：公司公告，西南证券整理

100%6.2% 4.5% 2.7% 1.3% 0.1%

宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

从利润端来看，2021 年公司实现归母净利润 4.0 亿元，同比下滑 12.6%，主要系处置 联营企业的非经常损益较高，对净利润产生影响；扣除非经常性损益、剔除股份支付费用影 响后的归母净利润为 4.7 亿元，较上年同期增长 22%。随着公司各个业务收入持续稳步增长 叠加经营管理效率不断提升，未来业绩进一步释放值得期待。

图 11：公司营业收入及增速情况

4031.8% 37.3 35%
3529.8 30%
3026.5 25.0% 25%
23.9%
2521.4 20%
2016.2 15%
1520172018201912.4%
1010%
5%
5
00%
20202021
营业收入(左轴，亿元) 同比增速（右轴）

数据来源：公司公告，西南证券整理

图 12：公司归母净利润及增速情况

52.7 40.2% 4.5 65.2% 70%
4.54.0 60%
450%
3.540%
3
1.9 2.0 30%
2.5
20%
24.2%
10%
1.5
12017201820190%
0.5-12.6% -10%
0-20%
20202021
归母净利润（左轴，亿元） 同比增速（右轴）

数据来源：公司公告，西南证券整理

费用率下降，盈利能力持续提升。 1）费用率方面：随着公司精细化管理和数字化管理 不断升级，管理效率持续提升。同时，业务体量迅速扩张导致规模效应逐步凸显，2017-2021 年，公司销售、管理、财务费用率均呈现下降趋势。2）利润率方面：自 2017-2021 年，公 司毛利率维持在 30%以上，始终保持较高水平。由于金融科技人才竞争激烈，人工成本上升，公司 2021 年毛利率同比下降 1pp。未来随着公司研发费用不断投入，软件业务稳定增长，

毛利率较高的创新业务高速增长，整体毛利率水平有望得到改善。

图 13：公司费用率情况图 14：公司毛利率、净利率情况

50%

18%

12.5% 8.5% 8.0% 40%38.2% 35.0% 35.2% 34.2%
30%32.7%
13%9.7% 8.8%
8%5.0% 5.1% 4.7% 4.8% 4.2% 20%10.3% 15.2% 10.6%
10%11.7% 9.2%
3%1.8% 1.2% 1.0%
0.5%
-0.2%
-2%201720182019202020210%20172018201920202021
销售费用率
管理费用率 财务费用率 毛利率净利率
数据来源：公司公告，西南证券整理数据来源：公司公告，西南证券整理
研发投入逐年增加，进一步巩固产品竞争力。2021 年公司研发投入达到 4.3 亿元，同 比增长 38.7%，过去四年 CAGR 达到 24%。同时，研发投入占营收比重不断攀升，自 2017 年 8.3%增加到 2021 年 11.67%。从研发投入方向来看，公司主要围绕信创与云原生两大能 力增加技术平台与工具的研发；并完成从 IAAS 层到 PAAS 层，构建支撑所有业务产品的统
一技术底座；同时，其基于微服务分布式架构的统一开发平台 已输出近 200 家金融机构。从
产品上来看，公司持续投入软件开发与服务业务中四大产品系列 的研发，进一步保障软件业
请务必阅读正文后的重要声明部分 7

宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

务稳健增长。此外，2022 年初公司已完成定增，募集资金 11.2 亿元，主要用于分布式、微服务架构技术的开发和迭代。大量的研发投入夯实了公司产品技术竞争力，为公司带来新

增长点，同时有望提升软件产品标准化程度，进一步改善毛利率水平。

图 15：公司研发人员数量及增速情况

1400434 1086 86% 1324 100%
1014
120080%
1000584 35% 31% 60%
800
40%
600
20%
400
200201720182019-7% 0%
0-20%
20202021
研发人员数量（人）YOY（右轴）

数据来源：公司公告，西南证券整理

2 盈利预测与估值

2.1 盈利预测

关键假设：

图 16：公司研发投入及研发投入占营收比例情况

58.3% 8.6% 10.4% 10.5% 3.1 4.4 14%
411.7% 12%
10%
32.8 8%
21.4 1.8 6%

4%

12017201820192%
00%
20202021
研发投入（左轴，亿元） 研发投入占营收比例（右轴）

数据来源：公司公告，西南证券整理

1）软件开发及服务：伴随大型银行的金融科技创新及数字化转型的持续推进，行业迎 来蓬勃发展机遇，相应软件开发需求不断增加；公司多年深耕银行 IT 解决方案，具备完善丰 富的产品线及稳定的市场竞争优势，预计 2022-2024 年该业务营收增速分别为 25%、25%、23%。

2）计算机系统集成及代理：商业银行对云计算、分布式架构建设需求持续增加，公司 提供相应的 IT 基础设施咨询及规划、IT 系统改造升级等服务，预计 2022-2024 年该业务营 收增速分别为 16%、15%、13%。

3）创新运营业务：公司持续开拓产业布局的深度与广度，业务场景应用进一步丰富，

创新运营业务虽仍在发展初期却取得重大进展，在信贷运营合作拓展较为顺利，金融云和智

慧网点等新业务竞争力强劲，客户群体进一步扩充。预计 2022-2024 年该业务营收增速分别 为 45%、40%、38%。

4）费用管控效果可持续，毛利率稳中有进。

基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表：

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宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

表 2：分业务收入及毛利率

单 位 ： 百 万 元2021A 2022E 2023E 2024E
软件开发及服务收入2860.3 3575.3 4469.1 5497.0
增速28.2% 25.0% 25.0% 23.0%
毛利率37.8% 38.0% 38.2% 38.5%
计算机系统集成及代理收入699.7 811.7 933.4 1054.8
增速16.6% 16.0% 15.0% 13.0%
毛利率9.8% 10.0% 10.0% 10.0%
创新运营业务收入164.4 238.3 333.6 460.4
增速46.5% 45.0% 40.0% 38.0%
毛利率74.8% 75.0% 75.2% 75.2%
其他业务收入1.9 1.9 1.9 1.9
增速5.0% 0.0% 0.0% 0.0%
毛利率40.9% 41.0% 41.0% 41.0%
合计收入3726.2 4627.2 5738.1 7014.1
增速25.0% 24.2% 24.0% 22.2%
毛利率34.1% 35.0% 35.8% 36.6%

数据来源：Wind，西南证券

预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 46.3 亿元（+24.2%）、57.4 亿元（+24.0%）和 70.1 亿元（+22.2%），归母净利润分别为 5.2 亿元（+32.4%）、6.9 亿元（+32.6%）、9.3 亿 元（+34.0%），EPS 分别为 0.74 元、0.98 元、1.31 元，对应动态 PE 分别为 24 倍、18 倍、14 倍。

2.2 相对估值

综合考虑业务范围，我们选取长亮科技、恒生电子、神州信息作为同业可比公司进行估

值比较。

表 3：可比公司估值

证 券 代 码可 比 公 司总 市 值
（亿元）		股 价
（ 元 ）		EPS（ 元 ）PE（ 倍 ）
21A/E 22E 23E 24E 21A/E 22E 23E 24E
300348.SZ 长亮科技92 13.47 0.39 0.53 0.69 -- 33 24 19 --
600570.SH 恒生电子606 41.49 1.00 1.20 1.44 1.72 62 35 29 24
000555.SZ 神州信息121 12.27 0.38 0.52 0.65 0.70 33 24 19 17
平均值43 28 22 21
300674.SZ 宇信科技127 17.82 0.56 0.74 0.98 1.31 32 24 18 14

数据来源：Wind，西南证券整理

从 PE 角度看，2022 年行业平均估值为 28 倍，公司 PE 为 24 倍，略低于行业平均水平。金融科技相关政策牵引叠加数字人民币全面推广，银行 IT 投入有望持续增加，公司软件开发 及服务客户资源稳定，产品线丰富，专业化程度高，后续订单有望维持饱满状态，利润弹性

请务必阅读正文后的重要声明部分 9

宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

值得期待。考虑公司 2022-2024 年归母净利润复合增速达到 33.01%，给予公司 2022 年 33 倍 PE，对应目标价 24.42 元，首次覆盖给予“买入”评级。

3 风险提示

银行 IT 投入不及预期；创新业务推进不及预期；行业竞争加剧等。

请务必阅读正文后的重要声明部分 10

宇 信科技（300674） 2021 年 年报点评

附表：财务预测与估值

2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E
营业收入3726.20 4627.17 5738.07 7014.10 净利润395.25 523.38 694.16 930.03
营业成本2453.76 3007.88 3685.86 4445.26 折旧与摊销19.74 25.68 25.68 25.68
营业税金及附加19.54 23.52 29.09 35.80 财务费用-5.98 -9.25 -11.48 -14.03
销售费用155.38 180.46 212.31 245.49 资产减值损失-3.06 -3.00 -3.00 -3.00
管理费用296.21 893.04 1107.45 1332.68 经营营运资本变动-465.66 -725.42 -371.63 -468.27
财务费用-5.98 -9.25 -11.48 -14.03 其他176.60 -18.69 -23.84 -22.21
资产减值损失-3.06 -3.00 -3.00 -3.00 经 营活动现金流净额116.90 -207.31 309.89 448.20
投资收益45.59 25.00 25.00 25.00 资本支出260.57 0.00 0.00 0.00
公允价值变动损益0.87 0.20 0.33 0.38 其他-49.15 25.20 25.33 25.38
其他经营损益0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额211.41 25.20 25.33 25.38
营业利润429.20 559.72 743.17 997.28 短期借款-168.70 0.00 0.00 0.00
其他非经营损益-0.87 1.00 2.00 2.00 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00
利润总额428.33 560.72 745.17 999.28 股权融资60.71 1096.82 0.00 0.00
所得税33.08 37.34 51.02 69.25
净利润395.25 523.38 694.16 930.03
少数股东损益-0.58 -0.77 -1.02 -1.36
归属母公司股东净利润395.82 524.15 695.17 931.39
资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E
支付股利-111.61 -79.16 -104.83 -139.03
其他-125.76 -16.08 11.48 14.03
筹 资活动现金流净额
-345.36 1001.57 -93.35 -125.01
现金流量净额-18.31 819.46 241.87 348.57
财务分析指标2021A 2022E 2023E 2024E
货币资金1291.56 2111.02 2352.88 2701.45 成长能力
应收和预付款项1244.14 1480.55 1841.33 2265.22 销售收入增长率24.97% 24.18% 24.01% 22.24%
存货1143.73 1398.50 1716.02 2069.82 营业利润增长率-10.24% 30.41% 32.78% 34.19%
其他流动资产62.73 4.45 5.52 6.75 净利润增长率-12.74% 32.42% 32.63% 33.98%
长期股权投资360.18 360.18 360.18 360.18 EBITDA 增长率-14.96% 30.07% 31.46% 33.21%
投资性房地产17.51 17.51 17.51 17.51 获利能力
固定资产和在建工程86.60 67.80 49.00 30.20 毛利率34.15% 35.00% 35.76% 36.62%
无形资产和开发支出12.77 6.86 0.95 -4.96 三费率11.96% 23.00% 22.80% 22.30%
其他非流动资产233.32 232.36 231.39 230.43 净利率10.61% 11.31% 12.10% 13.26%
资产总计4452.55 5679.24 6574.80 7676.61 ROE 14.29% 12.18% 14.20% 16.38%
短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 8.88% 9.22% 10.56% 12.12%
应付和预收款项744.15 1068.27 1307.29 1542.80 ROIC 39.10% 31.04% 29.91% 32.75%
长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入11.89% 12.45% 13.20% 14.38%
其他负债941.64 313.22 380.45 455.74 营运能力
负债合计1685.79 1381.50 1687.73 1998.55 总资产周转率0.88 0.91 0.94 0.98
股本661.17 711.63 711.63 711.63 固定资产周转率41.58 59.94 98.25 177.12
资本公积773.83 1820.19 1820.19 1820.19 应收账款周转率3.75 3.67 3.73 3.68
留存收益1468.73 1913.72 2504.06 3296.41 存货周转率2.42 2.36 2.36 2.35
归属母公司股东权益2748.08 4279.83 4870.17 5662.53 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入105.17% ———
少数股东权益18.68 17.91 16.89 15.53 资本结构
股东权益合计2766.76 4297.74 4887.07 5678.06 资产负债率37.86% 24.33% 25.67% 26.03%
负债和股东权益合计4452.55 5679.24 6574.80 7676.61 带息债务/总负债0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
业绩和估值指标 EBITDA 2021A 442.96 2022E 576.14 2023E 757.38 2024E 1008.92 流动比率2.24 3.65 3.54 3.55
速动比率1.56 2.63 2.51 2.51
股利支付率28.20% 15.10% 15.08% 14.93%
PE 32.04 24.19 18.24 13.62 每股指标
PB 4.61 2.96 2.60 2.24 每股收益0.56 0.74 0.98 1.31
PS 3.40 2.74 2.21 1.81 每股净资产3.86 6.01 6.84 7.96
EV/EBITDA23.09 17.87 13.27 9.62 每股经营现金0.16 -0.29 0.44 0.63
股息率0.88% 0.62% 0.83% 1.10% 每股股利0.16 0.11 0.15 0.20

数据来源：Wind，西南证券

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分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均 来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承 诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

投资评级说明

买入：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上
持有：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间

公 司 评 级 中性：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在-20%以下

强于大市：未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上

行 业 评 级 跟随大市：未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间 弱于大市：未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数-5%以下

重要声明

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本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默 措施的利益冲突。

《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使 用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司 也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提 到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。

本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的 资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报 告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意 见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。

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