金晶科技评级买入回购提振信心，看好22H2浮法回暖，纯碱光伏玻璃正循环
股票代码 ：600586
股票简称 ：金晶科技
报告名称 ：回购提振信心，看好22H2浮法回暖，纯碱光伏玻璃正循环
评级 ：买入
行业：玻璃玻纤
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证券研究报告|公司点评报告
| 134979 | 2022 年 04 月 12 日 |
回购提振信心，看好 22H2 浮法回暖，纯碱光
伏玻璃正循环
| 金晶科技(600586) |
| 评级： | 买入 | 股票代码： | 600586 |
| 上次评级： | 买入 | 52 周最高价/最低价： | 13.72/6.16 |
| 目标价格： | 10.23 | 总市值(亿) | 118.30 |
| 最新收盘价： | 8.28 | 自由流通市值(亿) | 118.30 |
| 自由流通股数(百万) | 1,428.77 |
| 事件概述。公司公布 2021 年年报和 2022 年一季报。2021 年，公司实现收入 69.2 亿元，同比+41.72%，归母净利 |
润 13.1 亿元，同比+295.10%，对应 Q4 收入 18.3 亿元，同比+25.11%，归母净利润 5977 万元，同比-59.54%；2021Q1，公司实现收入 17.8 亿元，同比+21.20%，归母净利润 1.45 亿元，同比-59.16%；公司宣布了集中交易方 式以不高于 12 元/股回购总金额不低于 1 亿元、不高于 1.5 亿元，所得股票用于实施员工持股计划或股权激励。►符合预期，2021Q4 起浮法玻璃盈利压力承压。2021 年及 2022Q1 业绩基本符合预期。2021 年全年竣工需求总 体较好，带动玻璃需求上升，全年公司实现玻璃销量 3361 万重箱（浮法玻璃+技术玻璃口径），同比+10.1%。得 益于 2021 年前三季度价格的强势上涨，2021 年全年公司玻璃业务平均售价 2550 元/吨，同比+800 元/吨，由于
纯碱等原燃料成本上升，公司吨成本同样上升 100 元/吨左右，吨毛利同比增加 700 元/吨至 1108 元/吨。 2021Q4 起，随着地产调控带来的施工需求下降，以及纯碱成本的继续上升，公司玻璃业务盈利承压，根据公司
年报披露，全年玻璃板块净利润 10.9 亿元，据此测算 2021Q4 玻璃行业基本处于盈亏平衡状态，判断四季度公 司主要盈利由纯碱贡献。由于 2022Q1 纯碱价格环比 Q4 有所下降，我们估算 2022Q1 玻璃业务贡献略高于纯碱。 ►纯碱业务 2021H2 起反弹。受益于玻璃需求增长以及供给扰动，2021H2 起，纯碱价格呈现上升趋势，使得公司纯 碱业务盈利大幅改善。根据年报披露数据，公司 2021 年纯碱外销量 132 万吨，同比-15.0%，判断主要受到装置 检修和四季度限产影响；纯碱测算去年平均售价 1539 元/吨，同比+470 元/吨左右，由于煤炭等能源价格提升，公司纯碱成本同比有所上升，但吨毛利仍同比上升 130 元/吨左右至 281 元/吨。公司年报披露纯碱板块实现净利 润 2.83 亿元，对应吨净利 214 元，同比显著提升。2022Q1 由于纯碱价格环比有所下滑，我们估算公司纯碱吨净 利环比下降，但同比仍显著提升。
►光伏玻璃业务 2021 启动，2022 年有望扬帆起航。2021Q4，公司宁夏 600t/d 光伏生产线投产，根据 2022 年 3 月 15 日公告产品已通过对方检测并发货隆基（首批 300 万平米订单的 2mm 面板和背板）；马来西亚 500t/d 背 板产线 2022Q1 投产，下半年 500t/d 面板生产线预计也将投产。由于光伏玻璃业务生产线先后于 2021 年底及 2022 年初才投入运营，因此 2021 年及 2022Q1 贡献利润较少。2022 年宁夏和马来光伏资产有望开始贡献。
►2022 年纯碱利润或进一步提升，H2 玻璃业务或回暖。在地产政策纠偏背景下，我们维持此前玻璃行业需求 H2 好于 H1 的判断，而由于行业高龄产线较多，供给端有望出现实际产能的明显下降，带动价格环比改善。而 在建筑玻璃需求回暖、光伏玻璃需求稳定增长背景下，纯碱价格 2022 年也有望总体延续上升趋势，进入真正 释放的一年。此外，尽管光伏玻璃扩产规划较为激进，但由于公司主要生产基地位于宁夏和马来西亚，拥有能 源成本、人力成本、税收成本等优势，待光伏产线陆续投产后，光伏玻璃业务也有望成为公司成长重要一级。
►新业务储备丰厚。根据公司年报披露，2021 年公司在太阳能领域完成了超白 TCO 镀膜玻璃基片的研发，在高 透过率基片基础上相继开发成功 3.2mm 和 2.65mm 超白 TCO 导电玻璃，产品性能得到了国内外客户的认可，具 备了批量供应市场的能力。同时还成功开发了 tek5 超低电阻产品，攻克了 tek250、180、130 等高阻产品的钢 化稳定性问题，实现批量稳定生产。待 BIPV 碲化镉市场需求启动，公司有望占有先机。
►拟回购进一步彰显信心。公司宣布了拟以集中交易方式以不高于 12 元/股回购总金额不低于 1 亿元、不高于 1.5 亿元，所得股票用于实施员工持股计划或股权激励。继 15 年后，再次计划实施激励，彰显了公司对未来长 期发展的信心。
投资建议：考虑到 Q4 以来玻璃价格下降较多，纯碱价格上升较多，下调玻璃价格假设，上调玻璃成本及公司纯 碱售价假设。调整 2022/2023 年收入预测至 99.5/113.9 亿元（原：102.8/117.7 亿元），调整 2022/2023 年 EPS
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预测至 0.93/1.13 亿元（原：1.48/1.64）亿元。新增预计 2024 年收入 129.8 亿元，EPS1.40 亿元，2022-2024 年 EPS 对应 4 月 11 日 8.28 元收盘价 8.91/7.32/5.93x PE。考虑到公司光伏业务成长性良好，同时公司回购或 提振市场信心，提升估值至 2022 11x PE（原：10x），调整目标价至 10.23 元（原：14.80 元），并维持“买 入”评级。
风险提示
需求不及预期，成本高于预期，投产慢于预期，系统性风险。
盈利预测与估值
| 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 4884.04 | 6921.51 | 9953.73 | 11385.78 | 12980.28 |
| YoY（%） | -7.22% | 41.72% | 43.81% | 14.39% | 14.00% |
| 归母净利润(百万元) | 330.92 | 1307.49 | 1328.26 | 1616.23 | 1994.05 |
| YoY（%） | 236.19% | 295.10% | 1.59% | 21.68% | 23.38% |
| 毛利率（%） | 20.21% | 34.30% | 29.64% | 30.53% | 31.81% |
| 每股收益（元） | 0.23 | 0.92 | 0.93 | 1.13 | 1.40 |
| ROE | 7.57% | 23.81% | 20.59% | 21.34% | 22.26% |
| 市盈率 | 35.75 | 9.05 | 8.91 | 7.32 | 5.93 |
资料来源：Wind，华西证券研究所
分析师：郁晾
邮箱：qisy@hx168.com.cn 邮箱：yuliang@hx168.com.cn
SAC NO：S1120519070002 SAC NO：S1120521050001
联系电话：0755-23948865
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财务报表和主要财务比率
| 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业总收入 | 6921.51 | 9953.73 | 11385.78 | 12980.28 | 净利润 | 1334.97 | 1356.18 | 1650.20 | 2035.96 |
| YoY(%) | 41.72% | 43.81% | 14.39% | 14.00% | 折旧和摊销 | 15.86 | 132.41 | 140.64 | 151.84 |
| 营业成本 | 4547.25 | 7003.01 | 7909.69 | 8851.69 | 营运资金变动 | -299.80 | 27.16 | 59.98 | 62.83 |
| 营业税金及附加 | 94.71 | 136.20 | 155.79 | 177.61 | 经营活动现金流 | 1611.71 | 1662.42 | 1997.48 | 2397.29 |
| 销售费用 | 47.12 | 67.77 | 77.52 | 88.37 | 资本开支 | -590.61 | -980.00 | -980.00 | -980.00 |
| 管理费用 | 390.73 | 561.90 | 642.75 | 732.76 | 投资 | 89.76 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 财务费用 | 199.80 | 287.33 | 328.67 | 374.70 | 投资活动现金流 | -495.85 | -970.00 | -970.00 | -970.00 |
| 研发费用 | 157.05 | 123.56 | 116.56 | 100.65 | 股权募资 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 资产减值损失 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 债务募资 | -219.63 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资收益 | 147.86 | 10.00 | 10.00 | 10.00 | 筹资活动现金流 | -779.38 | -544.83 | -671.18 | -786.79 |
| 营业利润 | 1661.05 | 1736.71 | 2117.57 | 2617.26 | 现金净流量 | 336.48 | 147.59 | 356.29 | 640.51 |
| 营业外收支 | -41.03 | 20.00 | 20.00 | 20.00 | 主要财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 利润总额 | 1620.02 | 1756.71 | 2137.57 | 2637.26 | 成长能力 | 41.72% | 43.81% | 14.39% | 14.00% |
| 所得税 | 285.05 | 400.53 | 487.36 | 601.29 | 营业收入增长率 | ||||
| 净利润 | 1334.97 | 1356.18 | 1650.20 | 2035.96 | 净利润增长率 | 295.10% | 1.59% | 21.68% | 23.38% |
| 归属于母公司净利润 | 1307.49 | 1328.26 | 1616.23 | 1994.05 | 盈利能力 | 34.30% | 29.64% | 30.53% | 31.81% |
| YoY(%) | 295.10% | 1.59% | 21.68% | 23.38% | 毛利率 | ||||
| 每股收益 | 0.92 | 0.93 | 1.13 | 1.40 | 净利润率 | 19.29% | 13.62% | 14.49% | 15.69% |
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 总资产收益率 ROA | 12.08% | 10.55% | 11.47% | 12.56% |
| 货币资金 | 1722.37 | 1869.96 | 2226.25 | 2866.76 | 净资产收益率 ROE | 23.81% | 20.59% | 21.34% | 22.26% |
| 预付款项 | 58.28 | 58.28 | 58.28 | 58.28 | 偿债能力 | 0.79 | 0.84 | 0.90 | 1.00 |
| 存货 | 1234.28 | 1900.86 | 2146.97 | 2402.66 | 流动比率 | ||||
| 其他流动资产 | 849.72 | 930.57 | 968.75 | 1011.27 | 速动比率 | 0.53 | 0.50 | 0.53 | 0.61 |
| 流动资产合计 | 3864.66 | 4759.68 | 5400.26 | 6338.97 | 现金比率 | 0.35 | 0.33 | 0.37 | 0.45 |
| 长期股权投资 | 437.55 | 437.55 | 437.55 | 437.55 | 资产负债率 | 48.65% | 47.99% | 45.33% | 42.50% |
| 固定资产 | 4558.20 | 4881.47 | 5476.35 | 6199.94 | 经营效率 | 0.69 | 0.85 | 0.85 | 0.87 |
| 无形资产 | 521.42 | 506.08 | 490.74 | 475.40 | 总资产周转率 | ||||
| 非流动资产合计 | 6959.76 | 7827.35 | 8686.71 | 9534.87 | 每股指标（元） | 0.92 | 0.93 | 1.13 | 1.40 |
| 资产合计 | 10824.42 | 12587.03 | 14086.97 | 15873.84 | 每股收益 | ||||
| 短期借款 | 1188.86 | 1188.86 | 1188.86 | 1188.86 | 每股净资产 | 3.84 | 4.52 | 5.30 | 6.27 |
| 应付账款及票据 | 2640.88 | 3389.34 | 3665.67 | 3952.76 | 每股经营现金流 | 1.13 | 1.16 | 1.40 | 1.68 |
| 其他流动负债 | 1041.20 | 1067.33 | 1135.27 | 1209.20 | 每股股利 | 1.15 | 0.28 | 0.35 | 0.43 |
| 流动负债合计 | 4870.94 | 5645.53 | 5989.79 | 6350.82 | 估值分析 | 9.05 | 8.91 | 7.32 | 5.93 |
| 长期借款 | 286.66 | 286.66 | 286.66 | 286.66 | PE | ||||
| 其他长期负债 | 108.61 | 108.61 | 108.61 | 108.61 | PB | 2.41 | 1.83 | 1.56 | 1.32 |
| 非流动负债合计 | 395.27 | 395.27 | 395.27 | 395.27 | |||||
| 负债合计 | 5266.20 | 6040.79 | 6385.06 | 6746.09 | |||||
| 股本 | 1428.77 | 1428.77 | 1428.77 | 1428.77 | |||||
| 少数股东权益 | 66.22 | 94.14 | 128.11 | 170.02 | |||||
| 股东权益合计 | 5558.21 | 6546.23 | 7701.91 | 9127.75 | |||||
| 负债和股东权益合计 | 10824.42 12587.03 14086.97 15873.84 | ||||||||
资料来源：公司公告，华西证券研究所
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| 证券研究报告|公司点评报告 | |
| 分析师与研究助理简介 |
戚舒扬：执业证书编号：S1120519070002。
FRM，建筑和建材行业首席分析师。香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于国 泰君安证券等机构任建材行业分析师。
郁晾：建筑和建材行业研究助理。曾供职于华泰证券、太平洋证券等机构。
分析师承诺
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。
评级说明
| 公司评级标准 | 投资 评级 说明 |
买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%
| 以报告发布日后的 6 个 | 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%—15%之间 |
| 月内公司股价相对上证 | 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 |
| 指数的涨跌幅为基准。 | 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%—15%之间 |
卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准
| 以报告发布日后的 6 个 | 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% |
| 月内行业指数的涨跌幅 | 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 |
| 为基准。 | 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% |
华西证券研究所：
地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html
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华西证券免责声明
华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公 司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司 客户。
本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅 于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本 公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持 在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关 注相应更新或修改。
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本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发 行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问 或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告 所提到的公司的董事。
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