森马服饰评级买入疫情影响Q1业绩，童装保持稳健增长
发布时间： 2022年05月13日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：002563
股票简称 ：森马服饰
报告名称 ：疫情影响Q1业绩，童装保持稳健增长
评级 ：买入
行业：纺织服装
森马服饰（002563.SZ）/纺 织服饰 | 疫情影响 Q1 业绩，童装保持稳健增长 | |||||||||
| 证券研究报告/公司点评 | 2022 年 5 月 3 日 | |||||||||
| 评级：买入（维持） | 公司盈利预测及估值 | |||||||||
| 市场价格：6.53（元） | 指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 营业收入（百万元） | 15419.79 1.41% 1486.47 | 16498.27 6.99% 1557.90 | 18318.91 11.04% 1793.58 | 20193.01 10.23% 2044.91 | ||||||
| 分析师：王雨丝 执业证书编号：S0740517060001 Email: wangys@r.qlzq.com.cn 基本状况 | 15204.91-21.37% 805.68 | |||||||||
| 增长率 yoy% | ||||||||||
| 净利润（百万元） | ||||||||||
| 增长率 yoy% | -48.00% 0.57 1.65 23.91% 21.86 | 84.50% 0.55 0.77 7.01% 11.84 0.14 1.51 | 4.81% 0.58 0.55 12.72% 11.28 2.35 1.37 | 15.13% 0.67 1.22 12.11% 9.80 0.65 1.26 | 14.01% 0.76 0.85 12.81% 8.59 0.61 1.15 | |||||
| 每股收益（元） | ||||||||||
| 每股经营现金流量 | ||||||||||
| 净资产收益率 | ||||||||||
| P/E | ||||||||||
| 总股本(亿股) | 26.94 | |||||||||
| PEG | ||||||||||
| 1.54 | ||||||||||
| 流通股本（亿股） | 26.94 | P/B | ||||||||
| 现价(元) | 6.53 | 备注：股价为 2022 年 4 月 29 日收盘价 | ||||||||
| 市值(亿元) | 176 | |||||||||
| 流通市值(亿元) | 176 | 报告摘要 | ||||||||
| 股价与行业-市场走势图 | | 公司发布 2022Q1 财报，期内实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 33.09/2.09/1.85 | ||||||||
| 亿，同比-0.03%/-40.74%/-45.01%。疫情原因导致品牌收入增速放缓，利润端表现弱 | ||||||||||
| 于收入端主要由于原材料价格上涨导致毛利率降低以及收入放缓下刚性费用较多所 致，扣非前后增速的差异主因本期取得的理财投资及公允价值变动损益 2103 万元。 | ||||||||||
| | 分品牌看，童装维持正增长，休闲持续优化。受疫情影响，Q1 各业务终端表现放缓， | |||||||||
| 我们预计童装/休闲服饰期内营收分别为 21.95/10.88 亿元，同比+2%/-4%。从渠道看，我们预计期内童装/休闲门店数分别-78/+6 家至 5666/2829 家。全年看，今年巴拉巴拉 将重点推进品牌升级、品类的品牌化和经营零售方面的工作，将重心更多投入线上渠 道，预计童装业务业绩有望得到进一步提升。休闲服饰方面公司将通过刷新全域品牌 定位、强化面料科技，以及深化柔性供应链变革，持续推动休闲装业务的品牌和产品 同步升级。 | ||||||||||
| 相关报告 | ||||||||||
| 森马服饰 2021 年报点评：童装 | ||||||||||
| 恢复增长，休闲持续优化，盈利 能力有所提升 | | 分渠道看，线上表现靓眼，疫情对线下销售影响较大。我们预计期内线上/直营/加盟/ | ||||||||
| 2. | 森马服饰 2021 业绩快报点评： | 联营渠道营收分别为 14.6/3.3/12.9/2 亿元，同比分别为+14%/-6%/-11%/+2%。线上销 售情况良好得益于公司自 2020 年疫情以来，重点布局各线上平台的直播业务发展，同 时引导线上门店运用直播、小程序等工具弥补线下门店受到的影响。线下门店方面， 公司持续优化门店结构、升级直营店形象，我们预计报告期内线下门店净新关 72 家至 8495 家。 | ||||||||
| 线上业务保持较快增长，童装龙 头地位稳固 | ||||||||||
| 3. | 森马服饰 2021Q3 点评：Q3 收 | |||||||||
| 入恢复受短期因素影响，盈利能 力持续提升 | ||||||||||
| | 疫情导致毛利率短期承压，后续盈利能力有望改善。2022Q1 毛利率 42.65%，同比-1. | |||||||||
| 4. | 森马服饰 2020H1 点评：童装稳 | |||||||||
| 32%。毛利率下降主因疫情等原因原材料价格上涨，公司采购成本增加较多。销售/管 理/研发/财务费用率为 24.1%/4.43%/1.41%/0.29%，同比+4.7/+0.5/+0.05/+0.68PCTs。销售费用率提升较多主要由于营收受疫情影响，而营销相关刚性投入较多。整体来看，期内公司净利率为 6.06%，同比-4.56PCTs。我们预计 Q2 公司对于费用控制方面有望 更加灵活，收窄业绩波动影响。 | ||||||||||
| 健，业绩持续修复 | ||||||||||
| 5. | 森马服饰 2020Q1 点评：主业 | |||||||||
| 营收基本恢复，存货周转加快 | ||||||||||
| 6. | 马服饰 2019Q3 点评：发货频 | |||||||||
| 次提高导致休闲装放缓，运营能 力环比提升 | ||||||||||
| | 销售放缓库存周期延长，现金储备充足。22Q1 末公司存货为 40.52 亿元（+66.02%）， | |||||||||
| 7. | 森马服饰 2019H1 点评：童装& | 主因为疫情原因导致公司销售放缓，库龄 1 年内的库存占比有所降低（预计 75%左右），其中增加的新品库存以夏装为主。同期存货周转天数+71.6 天至 191.49 天。应收账款 天数-1 天至 32.36 天。22Q1 期内经营现金流 0.06 亿元，同比-100.75%，主因 Q1 费 | ||||||||
| 电商表现强劲，休闲装增长稳 健 | ||||||||||
请务必阅读正文之后的重要声明部分
| 8. | 公司点评报告 | |
| 森马服饰 2019Q1 点评：收入 | 用投入较多以及供应商支付政策等原因，未来公司将优化供应商支付手段。22Q1 末公 | |
| 增长超预期，原有业务高增长延 | ||
| 司货币资金达 49.85 亿元，现金储备充足。 |
续
| 9. | 森马服饰 2018 年报点评：休闲 | | 盈利预测及投资建议：长期看，巴拉巴拉童装龙头地位稳固（2021 年市占率 7.1%， |
| 第二名仅有 2%），未来随着品质提升以及品类拓宽，将覆盖更多客群，进一步提升市 | |||
| 装改革显效&童装高增长依旧， | |||
| Q4 增长超预期 | 占率；休闲装业务积极进行年轻化转型，提升产品时尚性和功能性（面料升级、注重 |
穿着场景化），并积极布局年轻人青睐的社交电商等新渠道、优化线下渠道，同时持续
提升供应链效率和数字化，来提高新品成功率、提升整体运营质量，未来休闲装业务
有望持续恢复。考虑到终端处于恢复阶段，且疫情仍影响终端销售，预计 2022/23/24 年净利润分别为 15.58//17.94/20.45 亿元的预测（原值为 16.8/18.72/20.86 亿元），对 应 EPS 分别为 0.58/0.67/0.76 元，对应 PE 分别为 11/10/9 倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情反复，导致终端零售不及预期风险；渠道拓展不达预期风险；研究报
告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
| - 2 - | 请务必阅读正文之后的重要声明部分 |
| 公司点评报告 |
图表 1：公司主要财务数据及盈利预测（百万元）
| 资产负债表 | 单位:百万元 | 利润表 | 单位:百万元 | ||||||
| 会计年度 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 4,973 | 5,870 | 8,282 | 9,613 | 营业收入 | 15,420 | 16,498 | 18,319 | 20,193 |
| 应收票据 | 0 | 0 | 0 | 0 | 营业成本 | 8,853 | 9,517 | 10,533 | 11,603 |
| 应收账款 | 1,452 | 1,411 | 1,422 | 1,511 | 税金及附加 | 122 | 126 | 142 | 163 |
| 预付账款 | 201 | 143 | 158 | 174 | 销售费用 | 3,381 | 3,630 | 4,012 | 4,402 |
| 存货 | 4,024 | 3,793 | 3,261 | 4,113 | 管理费用 | 621 | 676 | 751 | 808 |
| 合同资产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 研发费用 | 317 | 363 | 366 | 384 |
| 其他流动资产 | 4,437 | 3,530 | 3,560 | 3,595 | 财务费用 | -103 | -127 | -119 | -130 |
| 流动资产合计 | 15,087 | 14,747 | 16,683 | 19,006 | 信用减值损失 | -132 | -100 | -100 | -100 |
| 其他长期投资 | 857 | 857 | 857 | 857 | 资产减值损失 | -333 | -320 | -320 | -316 |
| 长期股权投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 公允价值变动收益 | 15 | 2 | -1 | 6 |
| 固定资产 | 1,948 | 2,185 | 2,403 | 2,548 | 投资收益 | 74 | 35 | 34 | 30 |
| 在建工程 | 25 | 125 | 175 | 225 | 其他收益 | 119 | 99 | 89 | 78 |
| 无形资产 | 431 | 339 | 230 | 169 | 营业利润 | 1,929 | 2,028 | 2,333 | 2,659 |
| 其他非流动资产 | 1,430 | 1,493 | 1,508 | 1,500 | 营业外收入 | 7 | 7 | 7 | 7 |
| 非流动资产合计 | 4,691 | 4,999 | 5,173 | 5,299 | 营业外支出 | 14 | 14 | 14 | 14 |
| 资产合计 | 19,778 | 19,746 | 21,856 | 24,305 | 利润总额 | 1,922 | 2,021 | 2,326 | 2,652 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 所得税 | 437 | 465 | 535 | 610 |
| 应付票据 | 3,082 | 1,551 | 2,025 | 2,668 | 净利润 | 1,485 | 1,556 | 1,791 | 2,042 |
| 应付账款 | 2,872 | 2,855 | 3,191 | 3,551 | 少数股东损益 | -2 | -2 | -2 | -3 |
| 预收款项 | 0 | 83 | 67 | 44 | 归属母公司净利润 | 1,487 | 1,558 | 1,793 | 2,045 |
| 合同负债 | 139 | 297 | 330 | 363 | NOPLAT | 1,405 | 1,458 | 1,699 | 1,942 |
| 其他应付款 | 189 | 189 | 189 | 189 | EPS（摊薄） | 0.55 | 0.58 | 0.67 | 0.76 |
| 一年内到期的非流动负债 | 230 | 230 | 230 | 230 | 主要财务比率 | 2023E | 2024E | ||
| 其他流动负债 | 1,238 | 1,330 | 1,483 | 1,636 | |||||
| 流动负债合计 | 7,750 | 6,535 | 7,515 | 8,681 | 会计年度 | 2021E | 2022E | ||
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 成长能力 | 1.4% | 7.0% | 11.0% | 10.2% |
| 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 营业收入增长率 | ||||
| 其他非流动负债 | 345 | 345 | 345 | 345 | EBIT增长率 | 79.9% | 4.1% | 16.5% | 14.3% |
| 非流动负债合计 | 345 | 345 | 345 | 345 | 归母公司净利润增长率 | 84.5% | 4.8% | 15.1% | 14.0% |
| 负债合计 | 8,095 | 6,880 | 7,860 | 9,026 | 获利能力 | 42.6% | 42.3% | 42.5% | 42.5% |
| 归属母公司所有者权益 | 11,663 | 12,848 | 13,980 | 15,265 | 毛利率 | ||||
| 少数股东权益 | 20 | 18 | 16 | 14 | 净利率 | 9.6% | 9.4% | 9.8% | 10.1% |
| 所有者权益合计 | 11,683 | 12,866 | 13,996 | 15,279 | ROE | 12.7% | 12.1% | 12.8% | 13.4% |
| 负债和股东权益 | 19,778 | 19,746 | 21,856 | 24,305 | ROIC | 25.6% | 22.4% | 22.9% | 23.1% |
偿债能力
| 现金流量表 | 单位:百万元 | 资产负债率 | 40.9% | 34.8% | 36.0% | 37.1% | |||
| 会计年度 | 2021E | 2022E | 2023E | 2024E | 债务权益比 | 4.9% | 4.5% | 4.1% | 3.8% |
| 经营活动现金流 | 2,076 | 1,482 | 3,294 | 2,286 | 流动比率 | 1.9 | 2.3 | 2.2 | 2.2 |
| 现金收益 | 1,651 | 1,652 | 1,919 | 2,170 | |||||
| 速动比率 | 1.4 | 1.7 | 1.8 | 1.7 | |||||
| 存货影响 | -1,523 | 231 | 532 | -852 | 营运能力 | 0.8 | 0.8 | 0.8 | 0.8 |
| 经营性应收影响 | 249 | 419 | 294 | 210 | 总资产周转率 | ||||
| 经营性应付影响 | 1,937 | -1,465 | 795 | 979 | 应收账款周转天数 | 33 | 31 | 28 | 26 |
| 其他影响 | -237 | 645 | -245 | -221 | 应付账款周转天数 | 100 | 108 | 103 | 105 |
| 投资活动现金流 | -482 | -547 | -437 | -394 | 存货周转天数 | 133 | 148 | 121 | 114 |
| 资本支出 | -62 | -468 | -407 | -391 | 每股指标（元） | 0.55 | 0.58 | 0.67 | 0.76 |
| 股权投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股收益 | ||||
| 其他长期资产变化 | -420 | -79 | -30 | -3 | 每股经营现金流 | 0.77 | 0.55 | 1.22 | 0.85 |
| 融资活动现金流 | -1,672 | -38 | -445 | -561 | 每股净资产 | 4.33 | 4.77 | 5.19 | 5.67 |
| 借款增加 | 220 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 12 | 11 | 10 | 9 |
| 股利及利息支付 | -1,349 | -573 | -676 | -763 | P/E | ||||
| 股东融资 | 0 | 0 | 0 | 0 | P/B | 2 | 1 | 1 | 1 |
| 其他影响 | -543 | 535 | 231 | 202 | |||||
来源：公司公告，中泰证券研究所
| - 3 - | 请务必阅读正文之后的重要声明部分 |
公司点评报告
投资评级说明：
| 评级 | 说明 | |
| 股票评级 | 买入 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | |
| 持有 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 | |
| 减持 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 | |
| 行业评级 | 增持 | 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 |
| 中性 | 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 | |
| 减持 | 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 | |
| 备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市 转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准（另有说明的除外）。 | ||
重要声明：
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。
本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户，不构成客户私人咨询建议。
市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。
投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。
本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形 式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改。
| - 4 - | 请务必阅读正文之后的重要声明部分 |