绝味食品评级买入坚守根基重视门店扩张，立足长远看淡疫情扰动

发布时间： 2022年05月13日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：603517
股票简称：绝味食品
报告名称：坚守根基重视门店扩张，立足长远看淡疫情扰动
评级：买入
行业：食品饮料

绝味食品（603517.SH）/食品制造
评级：买入（维持）

坚守根基重视门店扩张，立足长远看淡疫情扰动

证券研究报告/公司点评

2022 年 04 月 30 日

公司盈利预测及估值
指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	5,276	6,549	7,623	9,043	10,363
增长率 yoy%	2.01%	24.12%	16.40%	18.63%	14.60%
净利润（百万元）	701	981	912	1,271	1,505
增长率 yoy%	-12.46%	39.86%	-6.99%	39.31%	18.43%
每股收益（元）	1.14	1.60	1.49	2.07	2.45
每股现金流量	1.49	1.77	1.74	2.16	3.07
净资产收益率	14.13%	17.20%	14.04%	15.84%	16.87%
P/E	38.52	27.54	29.59	21.24	17.93
PEG	1.76	1.79	6.75	0.97	1.17
P/B	5.44	4.74	4.15	3.36	3.02
备注：股价选取自 2022 年 04 月 29 日收盘价			4.15

投资要点

事件：公司 2021 年实现收入 65.49 亿元，同比增长 24.12%；实现归母净利润 9.81 亿元，同比增长 39.86%；实现扣非后归母净利润 7.19 亿元，同比增长 5.87%。其中 2021Q4 实现收入 17.02 亿元，同比增长 22.39%；实现归母净利润 0.17 亿元，同比增长-90.71%；实现扣非后归母净利润-2.08 亿元，去年同期为 1.74 亿元。2022Q1 公司实现收入 16.88 亿元，同比增长 12.09%；实现归母净利润 0.89 亿元，同比增长-62.24%；实现扣非后归母净利润 0.82 亿元，同比增长-64.73%。
疫情反复下同店承压，核心关注门店扩张趋势。2021Q4 公司鲜货产品实现收入 12.88
亿元，同比增长 4.29%；2022Q1 鲜货产品收入为 13.98 亿元，同比增长 2.75%。连续两个季度主业增长疲软，主要系疫情反复对公司同店造成较大影响，我们认为核心应关注公司门店扩张和闭店情况。公司大力保障线下门店正常经营和长期存活，疫情恢复后收入端弹性明显，同时受益行业出清市占率将加速提升。2021H2 以来全国疫情持续反复，部分地区出现封城，导致 2021H2 公司平均门店收入同比下降 2.25%至 20.68 万元，2022Q1 由于深圳、上海等地疫情同店也承受较大压力。在严峻的外部环境下，2021H2 公司门店净增加 578 家至 13714 家，2022Q1 预计也保持良好增长，同时公司闭店率控制在合理范围。公司门店数量的优秀表现在当前背景下实属难得，公司的根基加盟体系保持稳定，我们应站在终局视角下关注公司的长期投资价值。
维护加盟商体系稳定牺牲短期利润，疫情恢复后利润弹性终将释放。由于会计口径调整，2021Q4 我们考虑公司毛销差同比下降 14.86 个 pct；2022Q1 公司毛利率下降 4.18 个 pct，销售费用率同比上升 7.32 个 pct。公司连续两个季度毛利率承压和销售费用率上升，主要系：（1）疫情对公司同店造成较大影响，为维护加盟商体系稳定，公司短期给予加盟商较大力度的补贴；（2）鸭附等原材料价格上涨；（3）公司推进品牌年轻化等，持续进行费用投入；（4）翻牌区域门店带来部分费用。2021Q4 和 2022Q1 公司销售净利率同比分别下降 11.57、10.43 个 pct 至 1.08%、4.99%。我们认为随着后续疫情得到有效控制，同店恢复后补贴幅度将大幅缩减，带来公司利润弹性释放。
盈利预测：加盟体系的稳定是公司生存和发展的根本，疫情反复对公司同店冲击是短期影响，核心站在终局视角下关注公司的闭店率及门店拓展情况。公司在疫情下门店持续扩张，闭店率保持合理水平。一旦疫情修复，收入端将快速回暖，同时对加盟商补贴力度将显著收缩，利润弹性有望大幅释放。根据公司最新财报，考虑到 2022 年公司面临疫情强反复增加经销商补贴、成本上涨等压力，将导致毛利率承压和销售费用率上升，我们调整盈利预测，预计公司 2022-2024 年收入分别为 76.23、90.43、

市场价格：43.95

分析师：范劲松
执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733
Email：fanjs@r.qlzq.com.cn
分析师：熊欣慰
执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn
研究助理：罗頔影
Email：luody@r.qlzq.com.cn
研究助理：晏诗雨
Email：yansy@r.qlzq.com.cn
基本状况

总股本(百万股)

614.71

流通股本(百万股)

608.63

市价(元)

43.95

市值(百万元)

27,017

流通市值(百万元)

26,749

股价与行业-市场走势对比

公司持有该股票比例相关报告

1 绝味食品（603517.SH）_点评报告：疫情致短期经营承压，期待 Q4 环比改善
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布局
3 绝味食品（603517.SH）_点评报告：定增布局中长期产能，持续深化核心
竞争力

请务必阅读正文之后的重要声明部分

公司点评

103.63 亿元，归母净利润分别为 9.12、12.71、15.05 亿元（原 2022-2023 年预测值为 12.87、15.93 亿元），EPS 分别为 1.49、2.07、2.45 元，对应 PE 为 30 倍、21 倍、18 倍，考虑定增摊薄对应 PE 为 31 倍、22 倍、19 倍。基于疫情的影

响偏短期，终局视角下公司核心竞争力持续强化，结合股价回调后的估值水平，维

持“买入”评级。

	风险提示事件：食品安全风险；冠状病毒扩散风险；定增项目不确定性风险
	- 2 -	请务必阅读正文之后的重要声明部分

公司点评

图表 1：绝味食品三大财务报表预测（单位：百万元）

利润表（人民币百万元）

资产负债表（人民币百万元）

营业总收入	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业总收入	5,276	6,549	7,623	9,043	10,363
增长率	2.0%	24.1%	16.4%	18.6%	14.6%
营业成本	-3,510	-4,474	-5,290	-6,073	-6,945
% 销售收入	66.5%	68.3%	69.4%	67.2%	67.0%
毛利	1,767	2,074	2,333	2,970	3,418
% 销售收入	33.5%	31.7%	30.6%	32.8%	33.0%

货币资金	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
货币资金	1,082	1,065	1,409	2,194	2,670
应收款项	108	222	92	323	129
存货	857	854	880	874	862
其他流动资产	153	127	227	147	283
流动资产	2,201	2,267	2,608	3,538	3,944
% 总资产	37.2%	30.6%	31.7%	36.1%	36.3%

营业税金及附加	-40	-51	-59	-70	-81	长期投资	1,572	2,133	2,578	3,058	3,554
% 销售收入	0.8%	0.8%	0.8%	0.8%	0.8%	固定资产	1,345	1,807	1,862	1,927	1,994
营业费用	-322	-524	-648	-723	-777	% 总资产	22.7%	24.4%	22.6%	19.7%	18.4%
% 销售收入	6.1%	8.0%	8.5%	8.0%	7.5%	无形资产	213	249	271	291	310

管理费用	-332	-418	-495	-570	-642
% 销售收入	6.3%	6.4%	6.5%	6.3%	6.2%
息税前利润（EBIT）	1,073	1,082	1,131	1,606	1,917
% 销售收入	20.3%	16.5%	14.8%	17.8%	18.5%

非流动资产	3,721	5,134	5,618	6,258	6,914
% 总资产	62.8%	69.4%	68.3%	63.9%	63.7%
资产总计	5,922	7,401	8,226	9,796	10,858
短期借款	35	203	203	203	203

财务费用	8	-9	-10	-10	-10	应付款项	558	843	987	998	1,203
% 销售收入	-0.2%	0.1%	0.1%	0.1%	0.1%	其他流动负债	311	404	406	405	406

资产减值损失	-26	0	0	0	0
公允价值变动收益	0	0	0	0	0
投资收益	-101	224	50	50	50
% 税前利润	—	16.7%	4.1%	3.0%	2.5%
营业利润	955	1,297	1,171	1,646	1,957
营业利润率	18.1%	19.8%	15.4%	18.2%	18.9%
营业外收支	15	40	40	40	40
税前利润	970	1,337	1,211	1,686	1,997
利润率	18.4%	20.4%	15.9%	18.6%	19.3%
所得税	-279	-334	-311	-433	-513
所得税率	28.7%	25.0%	25.7%	25.7%	25.7%
净利润	692	967	900	1,253	1,484
少数股东损益	-9	-14	-13	-18	-21
归属于母公司的净利润	701	981	912	1,271	1,505
净利率	13.3%	15.0%	12.0%	14.1%	14.5%

流动负债	904	1,450	1,597	1,607	1,812
长期贷款	0	0	0	0	0
其他长期负债	28	234	131	183	157
负债	932	1,685	1,728	1,790	1,969
普通股股东权益	4,964	5,702	6,497	8,023	8,926
少数股东权益	26	14	1	-16	-37
负债股东权益合计	5,922	7,401	8,226	9,796	10,858

比率分析

2020A

2021A

2022E

2023E

2024E

每股指标

每股收益(元)	1.14	1.60	1.49	2.07	2.45
每股净资产(元)	8.08	9.28	10.58	13.06	14.53
每股经营现金净流(元)	1.49	1.77	1.74	2.16	3.07
每股股利(元)	0.50	0.50	0.59	0.83	0.98

回报率

现金流量表（人民币百万元）						净资产收益率	14.13%	17.20%	14.04%	15.84%	16.87%
2020A		2021A	2022E	2023E	2024E	总资产收益率	11.69%	13.07%	10.94%	12.79%	13.67%
净利润	692	967	900	1,253	1,484	投入资本收益率	23.75%	25.90%	20.52%	25.99%	26.63%
加:折旧和摊销	154	175	146	165	185	增长率	2.01%	24.12%	16.40%	18.63%	14.60%
资产减值准备	26	0	0	0	0	营业总收入增长率	2.01%	24.12%	16.40%	18.63%	14.60%
公允价值变动损失	0	0	0	0	0	EBIT增长率	-4.76%	30.79%	-9.60%	40.31%	18.77%
财务费用	4	16	10	10	10	净利润增长率	-12.46%	39.86%	-6.99%	39.31%	18.43%
投资收益	101	-224	-50	-50	-50	总资产增长率	8.41%	24.97%	11.14%	19.08%	10.84%
少数股东损益	-9	-14	-13	-18	-21	资产管理能力	5.8	9.1	7.4	8.3	7.8
营运资金的变动	125	-210	67	-50	260	应收账款周转天数	5.8	9.1	7.4	8.3	7.8
经营活动现金净流	916	1,086	1,073	1,328	1,890	存货周转天数	52.1	47.0	40.9	34.9	30.2
固定资本投资	-277	-436	-170	-320	-320	应付账款周转天数	38.1	36.4	37.3	36.9	37.1
投资活动现金净流	-932	-1,058	-601	-787	-802	固定资产周转天数	84.9	86.7	86.7	75.4	68.1

股利分配	-304	-304	-365	-508	-602
其他	-199	262	237	753	-10
筹资活动现金净流	-503	-43	-128	244	-612
现金净流量	-519	-15	344	786	476

偿债能力

净负债/股东权益	-20.63%	-19.39%	-29.15%	-29.60%	-125.00%
EBIT利息保障倍数	-121.5	148.0	118.1	165.6	196.7
资产负债率	15.74%	22.76%	21.00%	18.27%	18.14%

来源：中泰证券研究所

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公司点评

投资评级说明：

	评级	说明
股票评级	买入	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上
	增持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间
	持有	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上
行业评级	增持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上
	中性	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上
备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。

重要声明：

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本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。

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