三友化工评级（买入）全年业绩符合预期，“三链一群”产业布局驱动未来成长

股票代码 ：600409
股票简称 ：三友化工
报告名称 ：全年业绩符合预期，“三链一群”产业布局驱动未来成长
评级 ：买入
行业：化学原料

证券研究报告 | 年报点评报告
2022 年 03 月 16 日

三友化工（600409.SH）
全年业绩符合预期，“三链一群”产业布局驱动未来成长

事件 1：三友化工公布 2021 年年度报告，公司 2021 年实现营收 231.82 亿 元，同比+30.38%，归母净利润 16.71 亿元，同比+133.04%。事件 2：公 司计划总投资 570 亿元构建“三链一群”产业布局，即“两碱一化”循环经

济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”

战略产业集群，将公司打造成沿海经济带盐化工、化工新材料领域的领军企 业。事件 3：公司发布关于筹划控股子公司分拆上市的提示性公告，公司拟

分拆控股子公司唐山三友硅业有限责任公司（简称“硅业公司”）至境内证

券交易所上市。

主营产品价格同比大幅上涨，公司全年业绩同比大幅增长。公司 2021 年销 售毛利率 22.12%，同比增加 3.83 个百分点，净利率 7.98%，同比增加 3.75 个百分点，主要是公司主营粘胶短纤、纯碱、PVC、有机硅等产品价格同比 大幅上涨所致，其中粘胶短纤均价 13381 元/吨，同比+45.4%，重质纯碱

股票信息

股价走势

群，将公司打造成河北省沿海经济带盐化工、化工新材料领域的领军企业。

新规划的实施将进一步优化做强公司循环经济产业，整体竞争力将迈上新台 阶，同时逐步向新材料领域转型升级，打开公司中长期发展空间。

有机硅业务单独拆分上市，做大做强有机硅新材料产业。有机硅系列产品是 新型材料产业的重要组成部分，是国务院提出的七大战略性新兴产业发展所 需的重要基础材料，硅业公司有机硅单体产能 20 万吨/年，在建单体产能 20 万吨，达产后年产能将达到 40 万吨/年。下游产品逐渐形成六大类近 100 个品种，涵盖 DMC、二甲基二氯硅烷水解物、107 胶、110 胶、高含氢硅油、高沸硅油、电气零部件封装胶等，广泛应用于航天航空、医疗卫生、建筑、日化等重要领域。拆分上市后有助于借助资本市场力量做大做强有机硅新材 料产业，提升硅业公司的盈利能力和综合竞争力。

盈利预测与投资建议：我们预计公司 2022~2024 年归母净利润分别为 21.76、24.15、26.64 亿元，同比 30.2%/11.0%/10.3%，EPS 为 1.05、1.17 及 1.29 元/股，当前股价对应 PE 为 7.8/7.0/6.4 倍，维持“买入”评级。

风险提示：新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生 产风险、下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期风险。

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 15 日收盘价

作者

分析师王席鑫
执业证书编号：S0680518020002 邮箱：wangxixin@gszq.com
分析师孙琦祥
执业证书编号：S0680518030008 邮箱：sunqixiang@gszq.com
分析师杜鹏
执业证书编号：S0680520090001 邮箱：dupeng@gszq.com

相关研究

1、《三友化工（600409.SH）：一季度符合预期，继续 看好粘胶、纯碱长景气周期》2021-04-30
2、《三友化工（600409.SH）：全年业绩超预期，新一 轮资本开支推动公司持续成长》2021-04-09

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财务报表和主要财务比率

获利能力

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 15 日收盘价

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图表目录

图表 1：公司产品价格情况（元/吨） ....................................................................................................................... 4 图表 2：硅业公司股权结构 ...................................................................................................................................... 5 图表 3：硅业公司最近三年财务数据（万元） ........................................................................................................... 6

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事件 1：三友化工公布 2021 年年度报告，公司 2021 年实现营收 231.82 亿元，同比 +30.38%，归母净利润 16.71 亿元，同比+133.04%，折合 EPS 0.81 元/股，加权平均 ROE 13.77%，每股净资产 6.20 元，资产负债率 47.02%，同比降低 1.75 个百分点。其 中四季度单季度实现营收 59.18 亿元，同比+13.80%，归母净利润 1.49 亿元，同比-78.28%。公司拟每股派发现金红利人民币 0.245 元（含税），预计共计派发现金红利 5.06 亿元，占公司 2021 年度归属母净利润的 30.27%，同时公司规划未来三年（2022-2024 年）每年以现金方式分配的利润不低于当年归属母净利润的 30%。公司全

年业绩符合市场预期。

事件 2：公司计划总投资 570 亿元构建“三链一群”产业布局，即“两碱一化”循环经

济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集

群，将公司打造成沿海经济带盐化工、化工新材料领域的领军企业。

事件 3：公司发布关于筹划控股子公司分拆上市的提示性公告，公司拟分拆控股子公司

唐山三友硅业有限责任公司（简称“硅业公司”）至境内证券交易所上市。

点评：

主营产品价格同比大幅上涨，公司全年业绩同比大幅增长。公司 2021 年销售毛利率 22.12%，同比增加 3.83 个百分点，净利率 7.98%，同比增加 3.75 个百分点，主要是公 司主营粘胶短纤、纯碱、PVC、有机硅等产品价格同比大幅上涨所致，其中粘胶短纤均 价 13381 元/吨，同比+45.4%，重质纯碱均价 2321 元/吨，同比+49.9%，轻质纯碱均 价 2225 元/吨，同比+52.4%，有机硅均价 31189 元/吨，同比+65.5%。经营现金流净 额 15.80 亿元，同比-24.27%，主要是原材料价格普遍高涨，公司购买商品支付的现金

同比增加，同时由于产品盈利能力提高，公司支付的增值税、所得税同比增加所致；研 发费用 2.21 亿元，同比增加 14.78%。由于四季度粘胶、纯碱等产品开工率下滑产销量，

同时原材料端原煤、金属硅等产品价格大幅上涨，公司四季度单季度盈利环比有所下滑。

图表 1：公司产品价格情况（元/吨）

资料来源：wind，国盛证券研究所

投资 570 亿元构建“三链一群”产业布局，打开中长期发展空间。公司按照“向海洋转 身、向绿色转型、向高质量转变”的发展思路，加快发展特色海洋经济，投资约 570 亿

元构建“三链一群”产业布局，即“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、

精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集群，将公司打造成河北省沿海经济

带盐化工、化工新材料领域的领军企业。公司“十四五”、“十五五”发展规划的实施，

将进一步优化做强公司循环经济产业，整体竞争力将迈上新台阶，同时逐步向新材料领

域转型升级，打开公司中长期发展空间。

1）计划投资 100 亿元完善“两碱一化”循环经济产业链
“十四五”期间，结合园区耗氯、耗碱产品项目，发展 30 万吨烧碱及下游产品项目，为区域项目顺利实施提供基础原材料支撑。谋划 30 万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项 目，推进建设一期单线 6 万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维生产线。

“十五五”期间根据一期 6 万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项目产品市场拓展情况，推

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进二、三期合计 24 万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项目发展。

2）投资约 90 亿元做强有机硅新材料产业链
“十四五”期间，投资约 80 亿元，重点发展年产 20 万吨有机硅扩建工程等项目及部分 下游项目。谋划在硅石资源丰富地区建设工业硅基地。谋划有机硅新材料板块独立上市，整合公司现有产业、技术优势，打造公司有机硅化工新材料独立上市板块。

“十五五”期间，投资约 15 亿元，在南堡开发区新征 500 亩土地重点发展四期年产 20 万吨单体扩建项目及下游项目。

3）投资 160 亿元发展曹妃甸精细化工产业链
依托公司在盐化工领域发展经验及产业优势，与曹妃甸化学园区石油化工、煤化工相结 合，在曹妃甸发展精细化工产业。

“十四五”期间，以 30 万吨/年离子膜烧碱为核心带动，配套氯下游高端新材料、功能 性树脂等精细化工产品项目，基本达到氯平衡。

“十五五”期间，择机扩建 25 万吨离子膜烧碱项目；谋划氯下游、氢下游高端新材料、功能性树脂等精细化工产品，保障氯平衡，远期发展氢能产业链。

4）投资约 220 亿元构建新能源、新材料“双新”战略产业集群
“十四五”期间，以光伏、海水淡化等项目为重点，谋划发展 500MW 光伏发电、5 万 吨/日海水淡化、溴素、镁等下游高附加值新材料等项目，打造海洋化工新材料产业。“十四五”至“十五五”期间，适时逐步发展 3.5GW 光伏发电、10 万吨/日海水淡化、绿电制氢、氢能利用等项目。

5）成立绿色化工与新材料研究院，组建有机硅新材料、海水综合利用等实验室，为“三 链一群”发展提供技术支撑。

图表 2：硅业公司股权结构

资料来源：wind，国盛证券研究所（备注：公司持有唐山三友氯碱有限责任公司 95.07%的股权）

有机硅业务单独拆分上市，做大做强有机硅新材料产业。有机硅系列产品是新型材料产 业的重要组成部分，是国务院提出的七大战略性新兴产业发展所需的重要基础材料，硅 业公司有机硅单体产能 20 万吨/年，在建单体产能 20 万吨，达产后年产能将达到 40 万 吨/年。下游产品逐渐形成六大类近 100 个品种，涵盖 DMC、二甲基二氯硅烷水解物、107 胶、110 胶、高含氢硅油、高沸硅油、电气零部件封装胶等，广泛应用于航天航空、医疗卫生、建筑、日化等重要领域。拆分上市后有助于借助资本市场力量做大做强有机 硅新材料产业，提升硅业公司的盈利能力和综合竞争力。

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图表 3：硅业公司最近三年财务数据（万元）

资料来源：wind，国盛证券研究所

上游原材料价格上涨，成本驱动下粘胶行业有望迎来盈利修复。粘胶短纤由于溶解浆、

硫酸等原材料价格上涨，成本端压力较大，行业整体处于亏损状态，需求端下游纺织服 装消费缓慢复苏，棉花-粘胶价差达到 9300 元/吨，棉花价格上涨进一步拉动粘胶替代需 求，根据百川数据，目前粘胶短纤主流价 13400 元/吨，行业开工下滑至 76%左右，工 厂库存 19.8 万吨，处于近两年库存中枢位置。供给端看，未来两年新增产能较少，行业 经历 3 年的产能出清后，行业龙头集中度进一步提高，供需改善下我们预计粘胶行业有

望迎来盈利修复。

下游平板玻璃、光伏玻璃高增长，新能源需求边际改善，继续看好纯碱行业景气上行。纯碱下游地产竣工保持强韧性，平板玻璃产量仍保持正增长，2022 年 2 月平板玻璃产量 累计同比+2.0%，同时 2022 年是光伏玻璃扩产大年，根据百川统计数据，2022 年光伏 玻璃新增日熔量约 2 万吨，预计可拉动 150 万吨重碱需求。2022 年行业新增产能较少，目前纯碱行业开工率维持 80%高位，工厂库存 115 万吨，处于相对库存，重质纯碱价格 2740 元/吨，轻质纯碱价格 2610 元/吨，需求边际改善之下，纯碱行业预计将由紧平衡

变为紧缺，我们继续看好纯碱行情。

盈利预测：我们预计公司 2022~2024 年归母净利润分别为 21.76、24.15、26.64 亿元，同比 30.2%/11.0%/10.3%，EPS 为 1.05、1.17 及 1.29 元/股，当前股价对应 PE 为 7.8/7.0/6.4 倍，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求持续低迷、新增产能规模超预期。

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投资评级说明

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