天顺风能评级（买入）携手主机厂深化合作，资源开发业务逐步落地
股票代码 ：002531
股票简称 ：天顺风能
报告名称 ：携手主机厂深化合作，资源开发业务逐步落地
评级 ：买入
行业：风电设备
证券研究报告 | 公司点评
2022 年 03 月 16 日
天顺风能（002531.SZ）
携手主机厂深化合作，资源开发业务逐步落地
推出员工持股计划，绑定核心员工利益，实控人给出保本承诺，共同受益公 司成长。公司推出员工持股计划，参与对象包括副总、董秘在内的五位高管 及其余不超过 145 位员工，拟筹资总额不超过 2.5 亿元，其中对外融资金额 与员工自筹资金比例不超过 1:1，除此之外，公司实控人为本次参与员工持 股计划的员工本金（不含对外融资金额利息）提供保本保障，以此强化对核 心员工的长期激励效果，同时也彰显对公司长期增长的信心。
| 买入（维持） |
股票信息
| 行业 前次评级 3 月 15 日收盘价(元) 总市值(百万元) | 风电设备 买入 14.81 26,695.16 |
| 战略合作主机厂商，积极打造风电装备产业园项目，深化业务合作。根据公 | 总股本(百万股) | 1,802.51 |
| 司发布的《关于公司与运达股份签署《战略合作协议》的公告》，运达股份 | 其中自由流通股(%) | 98.14 |
| 成为濮阳天顺风电装备制造产业园三期风电主机项目的入园企业，叠加此前 | 30 日日均成交量(百万股) | 39.40 |
公司已建成的一期叶片、二期塔筒项目，当前公司在河南濮阳已经打造完整 的风电装备产业，有望积极推动河南十四五期间风电产业的发展。根据合作 协议，运达将投资建设不低于 1GW 的风机产线，同时承诺将中东部市场的
股价走势
| 风电主机订单优先安排于本项目生产。此外，更重要的一点在于，双方将本 | 天顺风能 | 沪深300 | ||
| 192% | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 | |
| 着业务互补的原则，优先采购对方的风机、叶片、塔筒，同时积极推动技术 | ||||
| 160% | ||||
| 合作，实现联合开发，提升双方在各自业务领域的竞争能力。 | 128% | |||
| 96% | ||||
| 配套产业园建设奖励新能源开发指标，助力公司新能源开发业务开展。根据 | 64% | |||
| 32% | ||||
| 公司发布的《关于获取湖北省新能源项目建设指标奖励的公告》，由于公司 | 0% | |||
| 在当地建设沙洋风电装备产业园项目，湖北省能源局奖励公司新能源项目建 | -32% | |||
| 2021-03 | ||||
| 设规模 0.6GW。当前，依托公司叶片和塔筒业务，公司在风资源集中地区 | ||||
积极推动风电装备产业园建设，参考濮阳产业园模式引入主机厂商进一步提
升产业园产值规模，有效带动当地投资与就业，同时为当地风资源开发建设 作者
保驾护航，基于此，本着深化合作的原则，预期当地政府也将配套给予公司
一定容量的新能源开发指标，助力公司新能源开发业务开展。
资源开发业务逐步落地，电站滚动开发业务有望为公司带来明显业绩增量。2021 年，公司重点推动风电资源的开发与项目核准，实现风力发电站滚动 开发业务的拓展。根据北极星风力发电网消息，公司乌兰察布市兴和县 500MW 风电项目正式开启主机招标，该项目为公司 2021 年可转债重点募
分析师王磊
执业证书编号：S0680518030001 邮箱：wanglei1@gszq.com
分析师杨润思
执业证书编号：S0680520030005 邮箱：yangrunsi@gszq.com
投项目之一，投资总额 30.86 亿元，该项目的启动标志着公司战略转型的正 相关研究
式落地，考虑到当前风机大型化带来开发成本的显著下降，风电开发资源的 价值大幅提升，电站滚动开发业务有望为公司带来显著业绩增量。
盈利预测：预计 2021~2023 年实现归母净利润 14.04/17.36/22.57 亿元，对应估值 19.0/15.4/11.8 倍，维持“买入”评级。
风险提示：行业需求不及预期，钢价不及预期。
| 财务指标 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 营业收入（百万元） | 5,967 | 8,051 | 10,165 | 12,991 | 17,942 | |
| 增长率 yoy（%） | 61.2 | 34.9 | 26.3 | 27.8 | 38.1 | |
| 归母净利润（百万元） | 747 | 1,050 | 1,404 | 1,736 | 2,257 | |
| 增长率 yoy（%） | 59.0 | 40.6 | 33.8 | 23.7 | 30.0 | |
| EPS 最新摊薄（元/股）0.41 | 0.58 | 0.78 | 0.96 | 1.25 | ||
| 净资产收益率（%） | 12.9 | 16.0 | 17.9 | 18.5 | 19.7 | |
| P/E（倍） | 35.8 | 25.4 | 19.0 | 15.4 | 11.8 | |
| P/B（倍） | 4.6 | 4.0 | 3.4 | 2.8 | 2.3 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 15 日收盘价
1、《天顺风能（002531.SZ）：业绩符合预期，塔筒龙头 加速扩张》2021-10-28
2、《天顺风能（002531.SZ）：上半年业绩符合预期，积 极扩张塔筒产能推动市占率提升》2021-08-24
3、《天顺风能（002531.SZ）：一季报业绩高速增长，公 司进入高速发展期》2021-04-26
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| 2022 年 03 月 16 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 流动资产 | 5817 | 6634 | 10802 | 13515 | 19310 | 营业收入 | 5967 | 8051 | 10165 | 12991 | 17942 |
| 现金 | 1263 | 710 | 3308 | 4227 | 5838 | 营业成本 | 4395 | 6160 | 8044 | 10092 | 14111 |
| 应收票据及应收账款 | 2361 | 3699 | 4433 | 5960 | 8394 | 营业税金及附加 | 20 | 49 | 58 | 76 | 95 |
| 其他应收款 | 65 | 70 | 101 | 118 | 185 | 营业费用 | 281 | 15 | 19 | 25 | 34 |
| 预付账款 | 391 | 167 | 537 | 363 | 880 | 管理费用 | 153 | 205 | 254 | 325 | 358 |
| 存货 | 898 | 1123 | 1559 | 1983 | 3149 | 研发费用 | 32 | 43 | 51 | 65 | 90 |
| 其他流动资产 | 839 | 865 | 865 | 865 | 865 | 财务费用 | 184 | 241 | 337 | 445 | 636 |
| 非流动资产 | 7249 | 8114 | 9736 | 11725 | 15791 | 资产减值损失 | -96 | -19 | -16 | -21 | -24 |
| 长期投资 | 426 | 411 | 397 | 384 | 371 | 其他收益 | 4 | 5 | 11 | 7 | 8 |
| 固定资产 | 5280 | 5522 | 7754 | 10056 | 14110 | 公允价值变动收益 | 21 | 0 | 5 | 6 | 8 |
| 无形资产 | 301 | 323 | 357 | 384 | 404 | 投资净收益 | 68 | 101 | 251 | 101 | 102 |
| 其他非流动资产 | 1242 | 1858 | 1227 | 900 | 905 | 资产处置收益 | -2 | -3 | -2 | -2 | -2 |
| 资产总计 | 13066 | 14748 | 20538 | 25240 | 35101 | 营业利润 | 873 | 1312 | 1650 | 2055 | 2709 |
| 流动负债 | 4892 | 5413 | 9945 | 13047 | 20391 | 营业外收入 | 6 | 8 | 4 | 5 | 6 |
| 短期借款 | 1740 | 2405 | 5188 | 7458 | 11108 | 营业外支出 | 1 | 6 | 3 | 3 | 3 |
| 应付票据及应付账款 | 1960 | 2202 | 3161 | 4315 | 6974 | 利润总额 | 878 | 1314 | 1652 | 2057 | 2712 |
| 其他流动负债 | 1192 | 806 | 1597 | 1274 | 2309 | 所得税 | 114 | 210 | 201 | 257 | 363 |
| 非流动负债 | 2226 | 2446 | 2411 | 2365 | 2710 | 净利润 | 764 | 1105 | 1451 | 1800 | 2349 |
| 长期借款 | 1817 | 2203 | 2168 | 2123 | 2468 | 少数股东损益 | 18 | 55 | 47 | 63 | 92 |
| 其他非流动负债 | 409 | 242 | 242 | 242 | 242 | 归属母公司净利润 | 747 | 1050 | 1404 | 1736 | 2257 |
| 负债合计 | 7118 | 7858 | 12356 | 15412 | 23101 | EBITDA | 1371 | 1941 | 2278 | 2897 | 3861 |
| 少数股东权益 | 138 | 210 | 257 | 320 | 412 | EPS（元） | 0.41 | 0.58 | 0.78 | 0.96 | 1.25 |
| 股本 | 1779 | 1779 | 1803 | 1803 | 1803 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 1705 | 1706 | 80 | 80 | 80 | ||||||
| 留存收益 | 2428 | 3302 | 4450 | 5836 | 7645 | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 归属母公司股东权益 | 5810 | 6680 | 7926 | 9508 | 11587 | 成长能力 | 61.2 | 34.9 | 26.3 | 27.8 | 38.1 |
| 负债和股东权益 | 13066 | 14748 | 20538 | 25240 | 35101 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 64.9 | 50.3 | 25.8 | 24.5 | 31.8 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 59.0 | 40.6 | 33.8 | 23.7 | 30.0 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 26.3 | 23.5 | 20.9 | 22.3 | 21.4 | |||||
| 净利率(%) | 12.5 | 13.0 | 13.8 | 13.4 | 12.6 | ||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | ROE(%) | 12.9 | 16.0 | 17.9 | 18.5 | 19.7 |
| 经营活动现金流 | 849 | 238 | 1860 | 1488 | 2729 | ROIC(%) | 8.9 | 11.2 | 10.8 | 10.8 | 10.8 |
| 净利润 | 764 | 1105 | 1451 | 1800 | 2349 | 偿债能力 | 54.5 | 53.3 | 60.2 | 61.1 | 65.8 |
| 折旧摊销 | 305 | 357 | 320 | 435 | 594 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | 184 | 241 | 337 | 445 | 636 | 净负债比率(%) | 55.5 | 65.4 | 59.7 | 64.3 | 74.7 |
| 投资损失 | -68 | -101 | -251 | -101 | -102 | 流动比率 | 1.2 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | 0.9 |
| 营运资金变动 | -472 | -1492 | 6 | -1087 | -742 | 速动比率 | 0.8 | 0.8 | 0.8 | 0.8 | 0.7 |
| 其他经营现金流 | 135 | 127 | -3 | -3 | -5 | 营运能力 | 0.5 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 |
| 投资活动现金流 | -916 | -910 | -1687 | -2318 | -4552 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 872 | 1140 | 1636 | 2002 | 4079 | 应收账款周转率 | 2.9 | 2.7 | 2.5 | 2.5 | 2.5 |
| 长期投资 | -109 | 61 | 14 | 12 | 13 | 应付账款周转率 | 2.1 | 3.0 | 3.0 | 2.7 | 2.5 |
| 其他投资现金流 | -154 | 292 | -38 | -304 | -461 | 每股指标（元） | 0.41 | 0.58 | 0.78 | 0.96 | 1.25 |
| 筹资活动现金流 | -424 | 276 | -358 | -521 | -216 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | -221 | 665 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 0.47 | 0.13 | 1.03 | 0.83 | 1.51 |
| 长期借款 | -272 | 386 | -35 | -46 | 345 | 每股净资产(最新摊薄) | 3.22 | 3.71 | 4.34 | 5.22 | 6.37 |
| 普通股增加 | 0 | -73 | 97 | 0 | 0 | 估值比率 | 35.8 | 25.4 | 19.0 | 15.4 | 11.8 |
| 资本公积增加 | 11 | -1625 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | 57 | 923 | -420 | -475 | -561 | P/B | 4.6 | 4.0 | 3.4 | 2.8 | 2.3 |
| 现金净增加额 | -489 | -396 | -186 | -1351 | -2039 | EV/EBITDA | 22.0 | 16.2 | 13.9 | 11.5 | 9.3 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 15 日收盘价
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| 2022 年 03 月 16 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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