迈瑞医疗评级迈瑞医疗首次覆盖报告：医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

股票代码 ：300760
股票简称 ：迈瑞医疗
报告名称 ：迈瑞医疗首次覆盖报告：医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速
评级 ：买入
行业：医疗器械

公司研究 | 首次报告
迈瑞医疗 300760.SZ

医疗器械整体解决方案提供商，平台化再 加速

——迈瑞医疗首次覆盖报告

核心观点

⚫公司作为医疗器械行业整体解决方案提供商，高端化、国际化、智能化共同发展。公司是国内综合性医疗器械龙头，拥有同行业中最全的产品线，为下游客户提供一 站式整体解决方案，充分满足临床需求。公司主要产品覆盖生命信息与支持、体外 诊断、医学影像三大领域，另外重点布局细分赛道，包括微创外科设备、兽用医疗 器械、骨科等业务。公司作为一个不断孵化产品和客户的平台型企业，从代理到自 研，从低端到高端，从国内到海外，从单线产品到整体解决方案，不断突破新业务 和新区域，坚持高端化、国际化、智能化共同发展。公司经营稳健，营业收入从 2017 年的 111.74 亿元增长到 2021 年的 252.70 亿元，CAGR 为 22.63%。利润端 增速高于收入端，净利润从 2017 年的 26.01 亿元增长到 2021 年的 80.04 亿元，CAGR 达到 32.44%。

⚫医疗器械行业有望迎来“黄金十年”，公司或将显著受益。国内医疗器械行业受益 于下游需求旺盛保持较快速度增长，同时新冠疫情对全球卫生体系带来巨大挑战，国内外纷纷加大基础医疗设施建设，预计医疗新基建将持续 5-10 年时间。此外，国 内部分医疗器械板块进口占比高、高端产品对外依存度更大，国产替代需求旺盛，国家也出台相关政策支持相关国产企业发展。公司作为国内医疗器械行业绝对龙 头，在技术研发、产品性能、质量把控、精密制造、营销及客户拓展方面已建立起 优势壁垒，有望将这些优势放大不断拓宽新的边界领域，持续提升市场份额。

⚫公司多业务条件齐头并进，平台化优势进一步凸显。公司三大基本业务领域发展向 好，多个产品实现国内乃至全球市场领先水平。生命与信息支持领域，公司大部分 产品如监护仪、除颤仪、呼吸机、麻醉机、输注泵、灯塔床等市场份额均在国内前 列，产品性能也已基本达到全球领先水平，海外市占率有望进一步提升。体外诊断 领域，公司聚焦于化学发光、生化、血球、血凝等领域，均已实现国内市场国产厂 商中市占第一，并在血球领域于去年首次超过希林美康，登顶国内血球市场。医学 影像领域，公司高端超声设备的高帧率、流畅度、精准度、清晰度、还原度均处于 行业前列水平，并不断推出专科超声，持续提高进口替代能力。此外，公司持续布 局微创外科设备、骨科、兽用医疗等蓝海业务，长期发展值得期待。

盈利预测与投资建议

风险提示

⚫产品销售不及预期；集采政策超预期；疫情反复对公司经营产生不利影响；新基建 政策实施不及预期等风险。

公司主要财务信息

资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算.

买入（首次）

刘恩阳 010-66218100*828

liuenyang@orientsec.com.cn

执业证书编号：S0860519040001

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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

目录

一、医疗器械整体解决方案提供商，高端化、国际化、智能化共同发展 ......... 7

1.1 三十年风雨路，走出去走进来 ...................................................................................... 7

1.1.1 坚持自主研发，产品多元化、高端化发展 8

1.1.2 走出去走进来，并购实现发展壮大 10

1.2 瑞智联、瑞影云、迈瑞智检，智能化解决方案提升整体诊疗水平 ............................... 12

1.3 公司股权集中，经营数据持续向好 ............................................................................. 14

二、医疗器械行业迎来“黄金十年”，公司有望脱颖而出 ................................. 17

2.1 受益于需求端驱动，全球医疗器械行业持续稳定增长 ................................................. 17

2.2 目前国内医疗器械企业面临巨大的机遇与挑战 ........................................................... 18

2.2.1 医疗新基建推动行业扩容 18

2.2.2 DRG、DIP 与分级诊疗等政策推动国产替代 19

2.2.3 行业集中度有望不断提升，国内企业大有可为 20

2.3 迈瑞作为国产医疗器械龙头，有望脱颖而出 ............................................................... 23

三、公司多业务条线齐头并进，平台化优势逐渐凸显 ................................... 28

3.1 生命与信息支持业务 ................................................................................................... 28

3.1.1 监护仪 28

3.1.2 麻醉机 30

3.1.3 除颤仪 32

3.2 体外诊断 .................................................................................................................... 34

3.2.1 血液体液诊断&生化诊断 37

3.2.2 化学发光免疫诊断 39

3.3 医学影像-超声 ............................................................................................................ 43

3.4 其他细分赛道 ............................................................................................................. 46

3.4.1 骨科 46

3.4.2 微创外科 48

3.4.3 动物医疗 50

盈利预测与投资建议 .................................................................................... 52

盈利预测 .......................................................................................................................... 52

投资建议 .......................................................................................................................... 53

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风险提示 ...................................................................................................... 54

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图表目录

图 1：公司发展历程...................................................................................................................... 7 图 2：公司研发投入及营收占比情况............................................................................................. 8 图 3：公司营收构成（百万元） .................................................................................................... 9 图 4：公司分产品营收增长率情况（%） ...................................................................................... 9 图 5：细分产品营收贡献情况（2017 年度） .............................................................................. 10 图 6：国内外收入（百万元）及增速（%） ................................................................................ 11 图 7：2021 年度营业收入分地区占比情况（%） ....................................................................... 11 图 8：瑞智联解决方案系统 ......................................................................................................... 12 图 9：瑞智联以病人为中心的数据库系统 ................................................................................... 13 图 10：“瑞影云”影像云服务平台 ................................................................................................. 13 图 11：迈瑞智检实验室解决方案 ................................................................................................ 14 图 12：公司与实控人之间的产权及控制关系（2021 年年报数据） ............................................ 15 图 13：公司营业收入及增长情况 ................................................................................................ 16 图 14：公司净利润及增长情况 ................................................................................................... 16 图 15：公司分业务毛利率情况（%） ......................................................................................... 16 图 16：全球医疗器械市场规模情况（十亿美元） ....................................................................... 17 图 17：中国人均医疗支出情况（元） ......................................................................................... 18 图 18：中国医疗器械市场规模统计预测（亿元） ....................................................................... 18 图 19：全国公共财政支出：医疗卫生与计划生育情况 ................................................................ 18 图 20：国内三级、二级、一级医院数量情况（千万家） ............................................................ 19 图 21：全球医疗器械行业 top10 的 2020 年度营业收入（亿美元） ........................................... 21 图 22：2015-19 中国医疗器械生产企业数量 .............................................................................. 21 图 23：2019 年我国医疗器械细分市场规模占比（%） .............................................................. 22 图 24：近三年研发人员数量占总员工人数的比例 ....................................................................... 24 图 25：公司近 10 年新品推出情况 .............................................................................................. 24 图 26：七批优秀国产设备遴选中公司入选产品情况 ................................................................... 25 图 27：公司境内终端医疗机构分类（家） ................................................................................. 25 图 28：国内主要终端合作客户 ................................................................................................... 26 图 29：公司境外业务收入分区域情况（百万元） ....................................................................... 26 图 30：国外主要终端合作客户 ................................................................................................... 27 图 31：公司生命与信息支持业务营收结构（百万元） ................................................................ 28 图 32：全球监护仪市场规模（亿元） ......................................................................................... 29 图 33：中国监护仪市场规模（亿元） ......................................................................................... 29 图 34：全球监护仪市场占比（2016 年度） ................................................................................ 29

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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

图 35：中国监护仪市场占比（2017 年度） ................................................................................ 29
图 36：公司监护仪系列产品 ....................................................................................................... 30
图 37：公司北美地区终端客户分布情况-监护仪（家数） ........................................................... 30
图 38：国内麻醉机行业市场规模统计及预测（亿元） ................................................................ 31
图 39：2018 年中国麻醉机市场竞争格局（按收入）.................................................................. 31
图 40：中国麻醉设备出口金额（亿美元） ................................................................................. 32
图 41：公司主要麻醉机产品系列 ................................................................................................ 32
图 42：中国除颤仪市场规模（亿元） ......................................................................................... 33
图 43：全球主要国家和地区 AED 渗透率情况 ............................................................................ 33
图 44：国内除颤仪市场格局分布（2019 年度） ......................................................................... 34
图 45：公司历年除颤仪销量情况 ................................................................................................ 34
图 46：全球体外诊断市场规模及预测（亿美元） ....................................................................... 35
图 47：中国体外诊断市场规模及预测（亿元） .......................................................................... 35
图 48：2018 年我国体外诊断细分市场占比（%） ..................................................................... 36
图 49：2018 年中国体外诊断行业竞争格局（按收入） .............................................................. 37
图 50：2020 年全球体外诊断行业竞争格局 ................................................................................ 37
图 51：生化分析仪对比（M-迈瑞产品，R-进口产品） ............................................................... 38
图 52：生化试剂套餐 .................................................................................................................. 38
图 53：国内血液体液诊断市场规模（亿元，仅国内企业） ........................................................ 38
图 54：2018 年我国血液体液市场竞争格局 ................................................................................ 38
图 55：化学发光占免疫诊断比重 ................................................................................................ 40
图 56：中国化学发光市场规模及增速（%） .............................................................................. 40
图 57：2020 年度中国化学发光市场竞争格局统计 ..................................................................... 40
图 58：公司化学发光试剂检测项目一览 ..................................................................................... 43
图 59：中国影像设备市场占比情况（2020 年度） ..................................................................... 43
图 60：全球超声医疗影像设备销量及增速 ................................................................................. 44
图 61：中国超声医疗影像设备销量及增速 ................................................................................. 44
图 62：全球超声医疗影像设备行业竞争格局（2017 年） .......................................................... 44
图 63：中国超声医疗影像设备行业竞争格局（2019 年） .......................................................... 44
图 64：国内高中低端超声市场国产化率情况（2019 年度） ....................................................... 45
图 65：我国彩超进出口金额情况（亿美元） .............................................................................. 46
图 66：骨科耗材构成情况（2018 年度） ................................................................................... 46
图 67：中国骨科植入耗材市场规模统计及增速 .......................................................................... 47
图 68：中美两国骨科植入物渗透率对比（2018 年） .................................................................. 47
图 69：2019 年中国骨科细分市场国产化情况（%） .................................................................. 47
图 70：2019 年中国骨科植入物市场竞争格局（%） .................................................................. 47
图 71：全球硬镜的市场规模及预测 ............................................................................................ 49
图 72：中国硬镜行业市场规模及预测 ......................................................................................... 49
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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

图 73：中国内窥镜硬镜市场份额情况（2021H1 中标情况） ...................................................... 49 图 74：全球白光和荧光市场规模变化及预测（亿美元） ............................................................ 50 图 75：全球白光和荧光市场规模变化及预测（亿元） ................................................................ 50 图 76：公司动物医疗相关产品 ................................................................................................... 50 图 77：中国城镇犬猫数量（万只） ............................................................................................ 51 图 78：中国宠物行业规模与预测（亿元） ................................................................................. 51 图 79：2020 年中国宠物行业细分市场规模增速对比（%） ....................................................... 51 图 80：中国宠物医院市场规模统计与预测（亿元） ................................................................... 51

表 1：公司主要产品情况 .............................................................................................................. 8 表 2：公司核心研发高管及团队人员介绍 ................................................................................... 15 表 3：行业相关政策一览 ............................................................................................................ 20 表 4：2020 年中国医疗器械行业 top10 ...................................................................................... 21 表 5：国内部分医疗设备及医疗耗材板块竞争格局情况（2019 年度） ....................................... 22 表 6：中国体外诊断市场分类及介绍（市场规模增速与国产化率为 2019 年数据） .................... 36 表 7：主要化学发光技术对比 ..................................................................................................... 39 表 8：化学发光厂家仪器指标对比 .............................................................................................. 40 表 9：国内主流化学发光厂商对比（更新至 2019 年底） ........................................................... 41 表 10：化学发光厂商检验试剂项目对比（截至 2021 年 1 月 31 日） ......................................... 42 表 11：国内低中高端超声和公司产品情况 .................................................................................. 45 表 12：公司骨科相关产品一览 ................................................................................................... 48 表 13：可比公司估值表（2022 年 5 月 23 日收盘价） ............................................................... 53

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一、医疗器械整体解决方案提供商，高端化、国际 化、智能化共同发展

1.1 三十年风雨路，走出去走进来

公司是国内综合性医疗器械龙头，自 1991 年成立以来始终致力于临床医疗器械设备的研发和制 造，主要产品覆盖生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域，另外重点布局细分赛道，包 括微创外科设备、兽用医疗器械、骨科等业务。公司拥有国内同行业中最全的产品线，提供安全、高效、易用的“一站式”整体解决方案满足临床需求。

图 1：公司发展历程

数据来源：公司官网、公开资料，东方证券研究所

公司自成立以来一直突破自身边界，从代理到自研，从国内到海外，从中国第一台自主研发的多 参数监护仪、到中国第一台准全自动三分群血液细胞分析仪、再到中国第一台自主研发的全数字 黑白超声诊断系统等等，从单线产品到整体解决方案，从低端到高端，公司仍在不断突破新业务 和新区域，2020 年疫情期间依靠快速恢复生产和强大产品质量在国际市场新突破 700 余家高端空 白医院。

与其说公司是一个产品研发生产制造商，不如说公司是一个不断孵化产品和客户的平台，创新与 灵活发展融入公司的 DNA 中，公司历史中每个节点都在诠释，坚持高端科技和高研发投入、坚持 严格质量标准和合规经营、坚持敢为天下先的精神，坚持高端化、国际化、智能化发展。

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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

1.1.1 坚持自主研发，产品多元化、高端化发展

1991 年，李西廷先生、徐航先生等七人在深圳成立迈瑞医疗。公司成立第二年即开始进行自主产 品的研发，基于自身代理及监护仪渠道，公司于 1992年推出了公司第一款自研产品——中国第一

台血氧饱和度监护仪。当时国内医疗器械刚刚起步，代理国外品牌“赚快钱”是国内医疗器械企 业普遍经营模式，而公司始终注重于研发和技术进步，经过 30 年大浪淘沙，成为国内医疗器械行

业龙头企业。

公司持续保持高额研发投入，随着公司营业收入增长，研发费用率持续维持在 8%以上，2021 年 研发投入绝对金额已达 25.2 亿元。

图 2：公司研发投入及营收占比情况

数据来源：wind，东方证券研究所

公司始终专注于研发，陆续推出相关产品，展开多元化布局，基于于公司在监护仪的品牌、渠道 及精密制造的技术优势，逐步进军超声、体外诊断等器械蓝海市场。从官网可以了解，1998 年迈 瑞推出中国第一台三分类标准全自动血液细胞分析仪，产品向体外诊断领域拓展。2001 年推出第 一台全数字黑白超声，进一步进入医学影像领域。2003 年和 2009 年又相继推出中国第一台全自 动生化分析仪和双向波除颤监护仪等。到 2010年，公司生命信息与支持、体外诊断及医学影像三

大产品线主基调形成。

表 1：公司主要产品情况

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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

数据来源：公司官网，东方证券研究所

从目前营收结构来看，公司生命信息与支持、体外诊断和医学影像业务三足鼎立，贡献公司绝大

部分业绩，新兴业务骨科、微创外科、动物医疗等目前占比较小，微创外科业务 2020年并入生命

信息类收入中，有望在后续带来新的增长动力。

图 3：公司营收构成（百万元）

20,000

图 4：公司分产品营收增长率情况（%）

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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

图 5：细分产品营收贡献情况（2017 年度）

其他主营业务

数据来源：招股书，东方证券研究所

公司产品线不断丰富，已成为国内产品线最齐全的医疗器械综合解决方案提供商。公司产品持续 创新迭代，原有三大产线领域产品在高端化方面不断实现突破，新领域产品不断完善出新。公司 的监护仪、麻醉机、血球分析仪等已达到全球领先水平，其他产品正努力跟国际一流水平看齐，公司也在不断尝试新领域、并用优秀的业绩增速证明实力。

公司保持持续创新，拥抱医疗新基建带来的“器械黄金十年”。公司新品层出，在 2020-2021 年 度，公司在生命信息与支持领域推出了智监护（2.0 版）新生儿科室版本、BeneFusion e 系列输 注泵（eVP/eSP/eDS）（中国区新上市）、BeneFusion n/e 输液泵封闭耗材（国际区域新上市）、高端麻醉机 A8/A9（中国区新上市）、新平台手术床 HyBase V8（CE）、HyPort R80 新吊桥 I 型（CE/CFDA）等新产品。在体外诊断领域，公司推出了 CL-8000i 全自动化学发光免疫分析仪、三维荧光、全自动末梢血、高速 CRP 和 SAA 检测一体机、BC-7500 CS 系列血液细胞分析仪等 新产品，并于近期拟推出新一代高端凝血分析仪。在医学影像领域，主要推出了超声综合应用解 决方案“昆仑 R7”、妇儿应用解决方案“女娲 R7”、POC 高端平板彩超 TE9 等新产品。

1.1.2 走出去走进来，并购实现发展壮大
公司在不断拓宽产品边界，也在不断拓宽区域边界，走出去走进来。公司自 2000年开始进军海外 医疗器械市场，产品先后出口到英国、美国等国家，开启了国际化发展之路。基于国际化战略，公司 2006 年于纽交所上市，成为中国首家医疗器械企业海外上市的公司。

在国际化过程中，公司不断依靠并购实现业务与区域的外延扩张，提升品牌的影响力。从海外医 疗器械龙头扩张的例子不难看出，并购是拓宽边界的不二利器。

在生命信息与支持领域，公司于 2008 年收购全球最老牌的监护品牌 Datascope，获得了成熟的 欧美发达市场直销业务平台，为公司生命信息与支持业务发展打开了海外通道，公司在监护仪的 市场份额跃居全球第三。

在医学影像领域，2013 年公司收购国外优秀的超声公司 Zonare，获得了下一代高端成像技术，便于进一步拓展美国市场并实现全球高端影像产品领导者目标。

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在体外诊断领域，公司 20201 年收购全球 IVD 行业最重要的原材料供应商之一的 Hytest Invest Oy，进一步完善化学发光产品研发及供应链平台建设，提升核心业务竞争力。

同时公司在国内也不断通过并购发展壮大，2011-12 年间，迈瑞先后收购了 8 家本土医疗器械公 司，包括深圳深科医疗器械、苏州惠生电子、浙江格林蓝德、长沙天地人、杭州光典医疗器械、武汉德骼拜尔外科植入物、北京普利生一起、上海医光仪器等。通过并购，公司不断丰富生命信 息与支持、体外诊断、医学影像三大领域产品与布局，并切入骨科植入物、内窥镜等领域，带来 新的业务增长点。

公司不断推进国际化战略，国际收购主要以“获取较高技术专利”为出发点，兼顾销售渠道，国 内收购以扩充产品线为目的，到 2016 年已实现国内国外市场营业额各占 50%，国内业务和海外 业务有望实现稳健增长。

图 6：国内外收入（百万元）及增速（%）

数据来源：wind，东方证券研究所

2020 年公司在疫情引发的应急采购中大量拓展了海外高端客户群，在国际市场完成了 700 多家高 端客户的突破，在国际市场上迎来了更好地发展机遇。2021 年，公司海外业务持续拓展，开拓客 户数量与 2020 年一致，不断加强深度与广度。

图 7：2021 年度营业收入分地区占比情况（%）

其他地区

数据来源：wind，东方证券研究所

公司后续将以国内和新兴市场国家作为主要增长动力，同时在发达国家持续耕耘构建品牌知名度
和影响力，加速全球化渗透。在全球领域，公司会继续加强在生命信息与支持、体外诊断、医学
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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

影像等细分领域专业营销团队的健全，继续加强生命信息与支持及医学影像产品横向纵向客户群 的突破，加强高端产品发展，在体外诊断领域，推动从海外小样本量实验室到中样本量实验室的 突破。

1.2 瑞智联、瑞影云、迈瑞智检，智能化解决方案提升整体诊 疗水平
公司在提升产品竞争力和品类的同时，注重信息化、集成化、智能化，期待实现“1+1”>2 的效 果。公司结合三大业务领域持续提升的产品组合核心竞争优势和性价比优势，逐渐从医疗器械产 品供应商蜕变为提升医疗机构整体诊疗能力的智能化解决方案提供商。公司基于三大业务提出瑞 智联、瑞影云、迈瑞智检实验室等系列智能解决方案，场景覆盖医院全院、重症、手术、急诊、心脏、普护、体外诊断、实验室、影像、远程质控、教学培训、远程会诊、研讨社区等。

“瑞智联”解决方案可实现全院设备物联，助力智慧医院建设。基于公司在监护仪、麻醉机、呼 吸机、输液泵等多产品的布局和优势，已经推出包括全院、重症、围术期、急诊、心脏科、普护 在内的多场景解决方案，致力于通过信息化手段全面提升医院管理和科室运营效率。

图 8：瑞智联解决方案系统

数据来源：公司官网，东方证券研究所

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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

瑞智联以病人为中心，集成床旁所有设备数据，与医院已有的信息化系统有机结合，助力大数据 科研，全面提升医疗服务质量，极大便利远程诊疗和医联体共同诊疗。

图 9：瑞智联以病人为中心的数据库系统

数据来源：公司官网，东方证券研究所

“瑞影云”影像云服务平台是 5G 网络新时代大环境下的产物，疫情加速了其普及和应用。瑞影 云主要通过连接迈瑞影像设备和用户的云端生态应用平台，创新性地提供了可供用户自主创建和 运营的云社区及多种云端应用，为超声医疗工作者打造立体便捷的交互媒介。

图 10：“瑞影云”影像云服务平台

数据来源：公司年报，东方证券研究所

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迈瑞医疗首次报告——医疗器械整体解决方案提供商，平台化再加速

目前，基于“瑞影云”公司推出带远程质控的医联体会诊、医联体/连锁医疗机构超声远程质控、POC 科室与超声科业务整合的远程教学培训/会议、聚集病例讨论和云端课堂研讨社区等远程超 声解决方案。瑞影云突破时空限制，对单一地点的超声设备云端共享，规范基层医疗机构程序，使得上级远程诊疗更有信心，助力分级诊疗及提升医联体整体诊疗水平。

“迈瑞智检”实验室解决方案主要通过体外诊断的八大系列检测设备、配套检测试剂、质控品、校准品的 IT 升级，实现医学实验室内人机料法环测等多项管理要素的全流程物联网联动，优化管 理流程，提升效率。“迈瑞智检”整合完善的检测设备、高效的信息系统、专业的管理咨询和敏 捷的售后服务，结合物联网、大数据、人工智能等技术，为实验室管理提供全新的自动化、智能 化体验。

图 11：迈瑞智检实验室解决方案

数据来源：公司官网，东方证券研究所

同时，公司在血液细胞分析-推片机-阅片机流水线解决方案上构建云阅片和云智学系统，实现跨 院区的云端专业交流社区和学习平台，并为医联体/医共体会诊、疑难报告交流、人才培养助力，提供一体化检测系统+专业 IT 云的智慧诊疗整体方案。

值得注意的是，公司整体智能化解决方案一般配合公司医疗器械产品整体打包入院，在国内新基 建浪潮下，智能化三瑞系统更有利于获得更多订单，不断提高院内竞争的护城河。

1.3 公司股权集中，经营数据持续向好
公司实控人为李西廷和徐航，整体持有公司股份 50%左右，股权集中，整体决策具有一致性和连 续性。董事长李西廷先生科研出身，研发背景深厚，中国科技大学物理系低温物理专业毕业后曾 在武汉物理研究所、法国科学研究中心、深圳安科高技术有限公司从事研究工作，后与徐航先生 一共创立迈瑞医疗。

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图 12：公司与实控人之间的产权及控制关系（2021 年年报数据）

数据来源：公司年报，东方证券研究所

除董事长李西廷先生外，公司核心研发团队均深耕医疗器械行业良久，有深厚的科研基因，坚持

不断自主创新研发，打造出坚韧的内生增长力。

表 2：公司核心研发高管及团队人员介绍

数据来源：公司年报，东方证券研究所

从经营数据可以看出，过硬的研发实力和产品品质保障了业绩的快速增长。近年来公司营收和利 润持续向好，公司营业收入从 2017 年的 111.74 亿元增长到 2021 年的 252.70 亿元，CAGR 为 22.63%。利润端增速快于收入端，净利润从 2017 年的 26.01 亿元增长到 2021 年的 80.04 亿元，CAGR 达到 32.44%。

在 2021 年一季度海外业务高基数情况下，公司 2022 年一季度公司实现营业收入 69.43 亿元，同 比+20.1%，净利润 21.07 亿，同比增长 22.8%，保持稳健上涨态势。

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图 13：公司营业收入及增长情况

图 14：公司净利润及增长情况

毛利率方面，2021 年公司综合毛利率为 65.01%，近年来一直保持较高的水平。从产品上来看，

公司医学影像类产品壁垒高，毛利率更高一些，约 68%左右。

图 15：公司分业务毛利率情况（%）

数据来源：wind，东方证券研究所

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二、医疗器械行业迎来“黄金十年”，公司有望脱颖 而出

2.1 受益于需求端驱动，全球医疗器械行业持续稳定增长

医疗器械主要是指直接或间接用于人体的仪器、设备、器具、体外诊断试剂及校准物、材料或其 他相关物品，主要用于人体检查、疾病诊断、外科手术治疗、慢病理疗和监护等用途，同药品一 样，是医药领域最重要的分支之一。医疗器械主要包括医疗设备、医用耗材、体外诊断等。

随着全球人口自然增长，人口老龄化程度提高，医疗健康行业的需求将持续提升。此外，发展中 国家的经济增长提高了消费能力，全球范围内长期来看医疗器械市场将持续保持增长的趋势。根 据 EvaluateMedTech 预计，2019 年全球医疗器械市场容量约为 4519 亿美元，2020-24 年全球医 疗器械销售额复合增速 5.6%，2024 年市场规模或将达到 5945 亿美元。

图 16：全球医疗器械市场规模情况（十亿美元）

全球医疗器械市场规模（十亿美元）

300
200
100

数据来源：EvaluateMedTech《World Preview 2018，Outlook to 2024》、招股书，东方证券研究所

国内医疗器械增长速度远超全球增长速度。随着国内生活水平提高、人均年龄增大、人们对医疗 保健和生活质量要求逐步提升以及医保覆盖范围增大，国内人均医疗支出仍逐年增长趋势，进而 转化为对医疗器械的巨大需求，对高端器械的接受度逐步提高。根据中商产业研究院整理，2021 年中国医疗器械市场规模约为 9640亿元，同比增长27.60%，远超全球市场增速。预计2022年，国内医疗器械市场规模有望突破万亿，增长率继续保持在 20%左右。

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图 17：中国人均医疗支出情况（元）单位：元

2000
1000

数据来源：弗若斯特沙利文、中商产业研究院，东方证券研究所

图 18：中国医疗器械市场规模统计预测（亿元）

单位：亿元

2000

数据来源：国家统计局、中商产业研究院，东方证券研究所

2.2 目前国内医疗器械企业面临巨大的机遇与挑战

2.2.1 医疗新基建推动行业扩容

此次新冠疫情显现出我国医疗卫生事业存在总量薄弱、结构失衡等短板，为了提升传染病筛查和 救治能力、同时应对疫情的反弹，国内从 2020 年 3 月份以来开始进入加大建设 ICU 病房、传染

病医院、发热门诊等方面的医疗新基建阶段，各地政府也开始积极准备相关医疗基础设施建设，预计医疗新基建会持续 5-10 年的建设时间。

图 19：全国公共财政支出：医疗卫生与计划生育情况

数据来源：财政部、wind，东方证券研究所

2020 年，全国公共财政支出中医疗卫生项增速显著提升，2021 年全国公共财政医疗健康支出仍 保持较高投入，支持相关医疗基础设施建设。同时，根据国家统计局数据，截至 2021 年 11 月底，全国医疗卫生机构共有 104.4 万个，较 2020 年增长 1.22 万个，连续两年保持较快增长。根据弗 若斯特沙利文预测，2022 年国内医院数量将达到 29.3 万个，保持快速增长趋势。

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图 20：国内三级、二级、一级医院数量情况（千万家）

30

25

数据来源：国家卫生健康委员会、弗若斯特沙利文，东方证券研究所

在国际上，新冠疫情对各国医疗卫生体系都造成了巨大的挑战，部分欧洲国家开始规划医疗补短

板的举措，发展中国家总量欠缺结构失衡的问题更加严重，各国已经普遍意识到卫生体系的完善

程度对国家政治和经济稳定的重要性，已经开始纷纷加大医疗投入。

欧盟将启动 EU4HEALTH 计划，预计 7 年内（2021-2027）投入 94 亿欧元，以在欧盟内建立有韧 性的卫生系统，其中 31 亿欧元用于医疗物资战略储备。

西班牙推出360亿欧元纾困计划，其中分别向卫生部及地方卫生系统提供14亿欧元、28亿欧元。同时西班牙可向欧盟申请 600 亿欧元以恢复经济，其中医疗投入至少 170 亿欧元，ICU 床位数有 望 2 年内翻倍。

疫情对全球经济造成下行压力，特别是在增长潜力更大的新兴国家市场，以公司为代表的国产厂

商产品高性价比优势进一步凸显，未来新兴市场也有望接棒国内市场成为公司新的长期增长驱动

力。

2.2.2 DRG、DIP 与分级诊疗等政策推动国产替代

医保支付改革提速，DRG 和 DIP 将全面推行，按病种付费为主的模式将逐渐成为主流，医院依

靠附加项目收费的行为受到抑制，降本增效前提下，国产器械的高性价比进一步体现，进口替代

呈加速趋势。

2017 年 6 月，国务院办公厅印发《关于进一步深化基本医疗保险支付方式改革的指导意见》，提 出了医保支付制度改革的主要目标：2017 年起全面推行以按病种付费为主的多元复合式医保支付

方式，规范医疗服务行为、控制医疗费用不合理增长。

2019 年 6 月，医保局等四部门联合印发《按疾病诊断相关分组付费国家试点城市名单的通知》，确定 30 个城市开展 DRG 付费国家试点，确保 2020 年模拟运行，2021 年启动实际付费。10 月医 保局发布《关于疾病诊断分组（DRG）付费国家试点技术规范和分组方案的通知》明确 376 组核 心 DRG（ADRG）。2020 年 3 月 5 日，中共中央国务院正式发布《关于深化医疗保障制度改革 的意见》，其中提到未来 10 年我国医疗改革重点之一是，持续推进以病种付费为主的多元复合式 医保支付方式改革。目前，DRG 在顶层制度设计和地方层面的探索实践均取得了实际进展。

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2020 年 10 月 14 日，医保局颁发文件《国家医疗保障局办公室关于印发区域点数法总额预算和按 病种分值付费试点工作方案的通知》，标志着基于大数据的病种分值付费（DIP）方法开启了迈 向全国的步伐。通知明确要求用 1-2 年的时间，将统筹地区医保总额预算与点数法相结合，实现 住院以按病种分值付费为主的多元复合支付方式。DIP 的推出成为 DRG 的有力补充，将进一步规

范国内的医疗环境和医保支出架构，加速高性价比的国产产品替代，对整个医疗器械产业链产生

深远的影响。

此外，国家持续推动分级诊疗，优化医疗资源配置，实现“基层首诊、双向转诊、急慢分治、上

下联动”的目标。基层医疗机械受分级诊疗带动，对医疗器械和大型基础设备的需求大幅度增加。

2017 年以来，原卫计委发文在二级及以上医院建立急诊急救体系相关的 5 大医疗中心（胸痛中心、

卒中中心、创伤中心、危害孕产妇救治中心、危重儿童和新生儿救治中心）建设，各省陆续制定 落实方案，未来几年医疗中心数量将会大增，对影像设备、超声、体外诊断产品、心血管/骨科耗

材等配套设备的需求也会大增。

另外，近年来国家针对医疗器械行业推出一系列利好政策，在企业创新和高端产品产业化方面对

国产医疗器械企业提供了支持。

表 3：行业相关政策一览

数据来源：招股书、年报、政府文件，东方证券研究所

2.2.3 行业集中度有望不断提升，国内企业大有可为

从全球区域来看，医疗器械市场集中度高，跨国企业占据主要市场，全球第一大器械龙头美敦力 2020 年实现营业收入 289.13 亿美元，而国内龙头迈瑞医疗 2020 年营收 210 亿人民币，是美敦 力 1/7 不到，与其他强生、飞利浦、GE 等仍不是同一数量级。以 2020 年营收计算，全球 top10 器械公司市场占有率已达 40%左右，集中度较高。

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图 21：全球医疗器械行业 top10 的 2020 年度营业收入（亿美元）

100
50
0

数据来源：Medical Design and Outsourcing，东方证券研究所
注：强生、Gardinal Health、丹纳赫仅包括医疗器械部门

从国内市场来看，国内医疗器械行业企业众多，中小企业林立，整体呈现“小而散”的局面。根 据《医疗器械蓝皮书：中国医疗器械行业发展报告（2019）》，我国医疗器械生产企业 90%以上 为中小型企业，主营收入年平均在 3000~4000 万元，与国内制药企业 3~4 亿的年平均主营收入相

比还有较大差距。

图 22：2015-19 中国医疗器械生产企业数量

单位：万家

1.0

0.5

数据来源：国家药品监督管理局、前瞻产业研究院，东方证券研究所

国内医疗器械市场增速显著快于全球，受益于高端医疗设备国产替代，国内医疗器械行业出现了

一批以公司为代表的龙头企业，但整体集中度仍然较低。

互联网周刊与 eNet 研究院联合发布了“2020 中国医疗器械行业 100 强榜单”，其中迈瑞、安图、威高、乐普、健帆生物居于前五位。以 2020 年营收粗略计算，国内企业 top10 国内市场市占率 10%不到，海外巨头占据较大份额，小企业在细分领域占据一定份额，龙头渗透空间巨大，集中

度有望不断提升。

表 4：2020 年中国医疗器械行业 top10

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数据来源：互联网周刊 eNet 研究院、前瞻产业研究院、wind，东方证券研究所

从器械子行业市场占比来看，整体情况与全球市场类似，大型医疗设备占比超过 50%，其后分别 为高值医用耗材、低值医用耗材、IVD 领域。

图 23：2019 年我国医疗器械细分市场规模占比（%）

神经外科
其它高值医用耗材

数据来源：前瞻产业研究院，东方证券研究所

从占比最大的医疗设备来看，国产产品渗透率仍然较低。影像设备、急救与生命支持及手术设备 领域，除监护类产品已基本实现进口替代外，海外产品的渗透率仍然较高，尤其是高端市场仍以 进口产品为主，进口替代市场广阔。

随着国内龙头企业不断实现技术突破，进口替代能力逐步增强，加之政策鼓励，国产企业面临巨 大的发展机遇。

表 5：国内部分医疗设备及医疗耗材板块竞争格局情况（2019 年度）

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数据来源：前瞻产业研究院，东方证券研究所

2.3 迈瑞作为国产医疗器械龙头，有望脱颖而出

迈瑞作为国内医疗器械行业绝对龙头，在技术研发、产品性能、质量把控、精密制造、营销及客

户拓展方面已建立起优势壁垒，有望将这些优势放大不断拓宽新的边界领域，持续提升市场份额。

1）持续的研发投入，不断扩宽的产品边界

公司坚持每年将 10%左右的营业额投入到支持产品创新研发上，并建立了与国际一流水准同步的 研发管理平台。MPI（医疗产品创新体系）是公司自主研发的基石，客户导向和并行工程这两个

核心思想深刻融入其中，不断延伸与纵深发展产品创新，持续提升产品竞争力。

目前公司目前公司已建立起基于全球资源配置的研发创新平台，设有十大研发中心，分布在深圳、武汉、南京、北京、西安、成都、美国硅谷、美国新泽西、美国西雅图和欧洲。公司内共有 3492 名研发工程师，约占到总人数的1/4，从事各种与临床相关的产品研究。迄今为止，公司拥有设备 全部自主知识产权及 1300 多项专利技术，其中 200 余项国际专利，创造了 20 多项“中国第一”。

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图 24：近三年研发人员数量占总员工人数的比例

数据来源：公司年报，东方证券研究所

正是由于持续的研发积累，公司几乎每年都会推出新产品，向高端化、智能化及多样化不断迈进。

图 25：公司近 10 年新品推出情况

在产品质量控制方面，公司拥有符合 CE、FDA 标准和 ISO 体系的研发管理流程，并在生产完成 后开展全面的专项试验（包括电磁兼容 EMC、安全、环境等）验证，使得产品安全性、可靠性得 到充分保障。公司拥有 100 多个美国 FDA 产品证书，连续多次高质量通过要求严苛的美国 FDA

现场综合考核。

七批优秀国产设备遴选是对公司入选产品的技术、质量及临床性能等的肯定，也有望成为各级医 院进行医疗设备采购时的重要参考依据。自 2014年起，国家卫生健康委员会规划与信息司即委托

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中国医学装备协会开展一年一度的优秀国产医疗设备遴选工作，截止 2021年已遴选了七批，每批 均有公司产品上榜，许多产品均名列前茅。

图 26：七批优秀国产设备遴选中公司入选产品情况

数据来源：公司年报、2021 年报，东方证券研究所

2）完备的营销团队，不断拓宽的区域边界
公司总部设在深圳，在北欧、欧洲、亚洲、非洲、拉美等地区超过 30 个国家设有 39 家境外子公 司，在国内设有 20 家子公司，超过 40 家分支机构，形成了庞大的全球化研发、营销及服务网络。

公司在国内以经销为主、直销为辅，绝大部分产品均通过公司遍布全国的经销网络进行销售，少 部分产品由公司向窗口医院、民营集团、战略客户及政府部门等终端客户直接销售。国内经销商 体系成熟，公司充分发挥经销体系优势，加强对各大小区域的覆盖和售后服务，大幅提升公司的 产品覆盖范围和服务能力。公司在国内设有超过 40 家分支机构，对辖区内的经销商进行选拔、推 荐和日常管理，与优质经销商间建立了互利双赢的良好合作关系。

图 27：公司境内终端医疗机构分类（家）

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图 28：国内主要终端合作客户

数据来源：公司官网，东方证券研究所

公司在海外的销售“经销+直销”结合，因地制宜，各有侧重。

公司在美国主要以直销为主，在美国拥有自己的销售团队，直接从终端客户获取市场信息，通过 投标、商业谈判等方式获取订单，并与客户签订销售合同。直销产品已覆盖各个级别的医疗机构，包括大型医疗集团、医联体、私立医院、私人诊所、私人手术室、大学医院、专科医院、GPO 采 购组织等。

而在欧洲地区根据不同国家的行业特点，直销与经销并存，部分国家以直销为主，部分国家以经 销为主。

公司在美国的布局和渗透率已经比较完善，北美和欧洲地区也一直是公司境外销售最大的区域。公司产品已进入约 2/3 的美国医院，应用于美国排名前 10 心脏医院中的 9 家，而排名前 20 的美 国医院全部使用迈瑞产品。在欧洲地区已经应用到超过 400 所顶尖教学医院中。

图 29：公司境外业务收入分区域情况（百万元）

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图 30：国外主要终端合作客户

海外业务未来的发展潜力主要集中于发展中国家的从 0 到 1 突破和发达国家的深度渗透。公司在 全球 19 个国家和地区拥有 100 余个驻地直属服务站点，在多个国家设有 7X24 小时客户呼叫服

务。同时，在美国、荷兰、哥伦比亚、印度、印度尼西亚等多个国家设有海外培训中心。海外市

场空间广阔，迈瑞大有可为。

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三、公司多业务条线齐头并进，平台化优势逐渐凸显

3.1 生命与信息支持业务

公司生命与信息支持业务，顾名思义，主要围绕病床、手术室、重症监护室等场景提供用于生命 信息监测与支持的一系列仪器与解决方案，主要产品包括监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪、心 电图机、手术床、手术灯、吊桥吊塔、输液泵等，基本覆盖了生命信息支持的全部产品。

生命与信息支持业务也是公司最早发展的业务，从国产第一台监护仪，到现在监护仪、麻醉机达 到全球领先水平，已成为公司三大支柱业务之一。

图 31：公司生命与信息支持业务营收结构（百万元）

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图 32：全球监护仪市场规模（亿元）CAGR=3.8%

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图 36：公司监护仪系列产品

数据来源：公司官网，东方证券研究所

公司监护仪产业目前国内市占率已经较高，未来的增长潜力在于新基建带动的新增建设需求及不

断更新升级需求。

相对来说，全球领域公司市占率率有进一步提升空间。公司在北美、欧洲等发达地区布局比较完 善，前期市占率提升遇到瓶颈，2020 年疫情期间，依靠过硬的产品质量和及时的本地化售后支持，公司实现了 700 多家高端客户突破，超越了历年国际客户高端客户突破数之和，公司的品牌推广 因此提前了至少 5 年时间。未来增长主要依靠高端客户纵向深入渗透更多产品，以及横向扩展更

多新兴市场国家医疗机构，充分享受其基础医疗设施建设的发展红利。

图 37：公司北美地区终端客户分布情况-监护仪（家数）

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麻醉机是通过机械回路将麻醉药送入患者的肺泡，形成麻醉药气体分压，弥散到血液后，对中枢 神经系统直接发生抑制作用，从而产生全身麻醉的效果。麻醉机是医院的基本设备，主要用于手 术、全身检查等无痛场景，可以通过设备监测病人状态，保障病人的生命安全。

根据中国医学装备协会数据显示，近年来我国麻醉机行业市场规模稳步增长，由 2015 年的 9.1 亿 元增长到 2018 年的 10.4 亿元，平均年复合增长率达 4.3%，预计未来的年复合增长率超过 6%，据中商产业研究院预测，2021 年我国麻醉机行业市场规模可达 13.6 亿元。

图 38：国内麻醉机行业市场规模统计及预测（亿元）

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图 40：中国麻醉设备出口金额（亿美元）

数据来源：中国产业信息网，东方证券研究所

公司麻醉机产品覆盖低中高端，高端麻醉机 A9 系列产品已达到全球领先技术水平。A9 系列产品 将工作站扩展到整个医疗系统，数字化记录和调整麻醉过程，打造新一代电子蒸发器和创新呼吸 系统，实现目标控制麻醉 ACA（数字化实现“所设及所得”），让麻醉过程更加快速平稳精准。

图 41：公司主要麻醉机产品系列

数据来源：公司官网，东方证券研究所

公司国内市场市占率近几年呈提升趋势，有进一步提升空间。目前在海外，公司主要瞄准美国市 场，2018年在美国麻醉机市场占有率已达到 50%，在医疗体系严苛的美国可以实现如此高的市占 率，充分说明了公司产品的优质性能和性价比等综合优势，未来在其他国家有进一步替代的空间 和可能。

3.1.3 除颤仪

除颤仪是利用较强的脉冲电流通过心脏来消除心律失常、使之恢复窦性心律的一种医疗器械，是 手术室必备的急救设备。除手术室外，自动体外除颤仪（AED）可以在机场、学校、餐厅等公共 场所配置，可以随时对心脏骤停患者进行抢救，逆转死亡趋势。

心脏骤停是中国心脑血管疾病致死率最高的疾病，及时抢救至关重要。《中国统计年鉴 2020》显
示心脏病是城市居民的第二号杀手，占全国居民死因的23.65%，仅次于恶性肿瘤。心脏病中，有
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多数人死于心脏骤停，若能得到及时救助，可以大幅度提升存活率。随着老龄化提升，我国除颤 仪市场规模逐年增长，预计 2020 年达到 13.3 亿元（包括 AED），整体规模较小增速较快，未来 有望维持快速增长。

图 42：中国除颤仪市场规模（亿元）

数据来源：智研咨询，东方证券研究所

我国 AED 配置率远低于国际水平，国内急救知识和 AED 普及率仍较低。根据 2019 年浙江大学医 学院数据显示，目前全国 AED 只有 0.2-0.3 台/10 万人，远低于 100 台/10 万人的国际水平，配置 需求空间大。

图 43：全球主要国家和地区 AED 渗透率情况

渗透率：台/10万人

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从竞争格局来看，我国 AED 市场国产化率较低，飞利浦、卓尔医学、日本光电等进口品牌仍处于 垄断地位，随着国产企业如迈瑞、鱼跃医疗等的崛起，AED 单价降低，普及率有望提升，国产替

代也是势在必行。

图 44：国内除颤仪市场格局分布（2019 年度）

卓尔医学

16%

数据来源：华经产业研究院，东方证券研究所

目前国内整体除颤仪水平落后于发达国家，公司正在努力追赶，目前国内市占率为 18%，行业第 二。公司 2013 年发布国内第一款双相波 AED 产品 BeneHeartD1，填补了国产除颤仪多项技术空

白，近年来，公司除颤仪销量逐年增长。

公司不断投入技术创新，最新 BeneHeartD 系列产品已发展到第 6 代，采用双向滤波除颤技术和 自动阻抗补偿功能，开机与充电至 200J 一共仅用 5s 时间，提高患者生存率。

公司已形成 BeneHeartD 系列和便捷式 AED 系列高中低端产品，满足不同场景需求，配合 BeneheartR 系列心电图机，公司已具备国产替代能力，未来有望保持较高增速发展。

图 45：公司历年除颤仪销量情况

数据来源：公司年报，东方证券研究所

3.2 体外诊断

公司在体外诊断领域的产品主要包括血液细胞分析仪、生化分析仪、化学发光免疫分析仪、凝血

分析仪、尿液分析仪、微生物诊断系统等及相关试剂。公司早期从血球、生化入手，近几年发力

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化学发光免疫分析仪，已形成完备的产品解决方案，为不同需求的临床检验科室提供优质的产品 与服务。

体外诊断（IVD）是指在体外通过对人体体液、细胞和组织等样本进行检测而获取临床诊断信息，进而判断疾病或机体功能的诊断方法。目前体外诊断对疾病的预防、诊断和治疗具有积极意义，是医疗体系不可或缺的重要一环，而且随着全球人口基数、年龄的不断增长，慢性病、肿瘤等发 病率的不断提高，全球和国内 IVD 市场规模将进一步扩大。

据第三方机构统计，2017-2020 年全球体外诊断市场 CAGR 超过 4%，国内市场增速远超全球，增速在 20%以上。

图 46：全球体外诊断市场规模及预测（亿美元）

数据来源：中商情报网，东方证券研究所

图 47：中国体外诊断市场规模及预测（亿元）

数据来源：中商情报网，东方证券研究所

按照原理和技术特点不同，体外诊断可以分为免疫诊断、分子诊断、生化诊断、血液体液诊断、微生物诊断等方式，其中免疫诊断、生化诊断、POCT、分子诊断合计占 80%以上。根据使用流 程，体外诊断可以分为仪器和试剂，市场规模比例约为 30%：70%。

免疫诊断侧重于对样本中微量物质的检测，灵敏度高、出错率小，市场增速快，是 IVD 里最大的

细分领域。其中化学发光方法线性范围宽、结果稳定、安全性好等系统性优势明显，逐渐成为免 疫诊断的主流，收入增速在 20%以上，占整个免疫诊断比重超过 80%。

生化诊断主要用于常规检测项目，已经是国内 IVD 中发展最为成熟的细分领域，国产品牌进口替

代的进程中也一直走在前列。

分子诊断仍处于发展初期，是 IVD 领域增速最快的诊断方式，目前主要以 PCR（扩增技术）、FISH（荧光原位杂交）、NGS（基因测序）等技术平台为主。随着精准医疗需求增加，分子诊断

行业有望快速发展。

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图 48：2018 年我国体外诊断细分市场占比（%）

3%

血液体液诊断

数据来源：前瞻产业研究院，东方证券研究所

表 6：中国体外诊断市场分类及介绍（市场规模增速与国产化率为 2019 年数据）

数据来源：中商产业研究院、《中国体外诊断行业年度报告（2019 版）》，东方证券研究所

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从竞争格局来看，尽管在生化诊断、血液体液诊断、酶联免疫诊断等方面国产率达到较高水平，

但国内市场仍被海外巨头罗氏、雅培、丹纳赫、西门子等垄断，国产企业具备广阔的替代空间。从全球领域来看，海外巨头集中度高，CR7 达到近 50%，国内也有望产生 IVD 领域的巨头企业，

提升集中度。

3.2.1 血液体液诊断&生化诊断

公司在体外诊断领域最早切入血液分析仪（血球）领域，血球产品已达国际领先水平。体外诊断

的海外扩展也是以血球产品入手，持续推动从小样本实验室到大样本实验室的渗透发展。

公司新款血液分析流水线太行 CAL8000 已经可以实现一管血、一次上线、一次性测得血常规、CRP（C 反应蛋白检查）、糖化检测等结果，速度可达 100T/H，自动调用流水线上血细胞分析仪 结果，修正细胞（RBC、WBC、PLT）体积占比（BCV，迈瑞专利）对全血 CRP 结果的影响，

兼具质量、效率与低成本。

2021 年，公司的血球业务在国内市场首次实现了 45%的市占率，超过了希森美康 41%的市占率，首次实现登顶血球市场。作为血球产品最核心的技术关键-检测精确度，公司实现对海外巨头的全

面追赶，目前已有大量的临床数据和研究报告支持表明，公司血球产品的精确度已经实现了对希

森美康的追赶。

生化诊断技术成熟，技术壁垒相对较低，国产产品基本达到国际同期水平。公司 2003年便推出了 中国第一台全自动生化分析仪，目前最新产品 BS-2800M 全自动生化分析仪可实现单机检测速度 2000T/H，处于行业前列。通过与进口生化分析仪 R 比对，137 例门诊样本（237 例样本）效能 中，BS-2000M 可优先约 28%的结果输出时间，表现出明显的优势。

除了生化仪器外，公司还提供了 60 余项生化试剂项目套餐，随着生化分析仪器持续实现客户突破，

为后续的试剂上量奠定了良好的基础。参照国际上对封闭系统的认可，未来生化诊断也会向着仪

器和试剂配套封闭化的方向发展，存量销售的仪器会持续贡献增量的试剂销售，形成良好的循环。

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图 51：生化分析仪对比（M-迈瑞产品，R-进口产品）

数据来源：公司官网，东方证券研究所

图 52：生化试剂套餐

数据来源：公司官网，东方证券研究所

从行业层面来看，生化诊断、血液诊断下游需求一般，行业增速在个位数水平，随着国内企业技 术不断成熟，国产替代率不断提升，国内企业增速超过行业平均水平。此外，海外 IVD 厂商普遍 大而集中，国内企业集中度还有很大提升空间。

从公司自身来看，公司的血球诊断和生化诊断产品覆盖中高低端，可以满足不同客户需求，其中 高端产品指标已到达行业前列，市占率有望不断提升，并有望向海外不断输出“中国制造”。

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3.2.2 化学发光免疫诊断

化学发光是免疫诊断的一种重要技术平台，具有特异性好、灵敏度高、稳定性好、简单快速、适 合定量分析等优点，在性能上已实现对酶联免疫、胶体金等技术方法的全面超越，已成为免疫诊 断领域的国际主流技术。目前国内市场化学发光占免疫诊断的比重从 2010 年的 44%提升到 2019 年 85%，化学发光的更新迭代仍在继续。

化学发光免疫诊断是将具有高灵敏性的化学发光测定技术与高特异性的免疫反应相结合，用于各 种抗原、半抗原、抗体、激素、酶、脂肪酸、维生素和药物等的检测分析。按照发光类型和发光 原理的差异可以分为酶促化学发光、直接化学发光、电化学发光，不同发光平台的试剂配方也有 较大差别。

公司产品主要为酶促化学发光，作为主流化学发光技术之一，本身原料易获得，成本较低，发光 时间长，操作较为简便，易于推广，海外巨头强生、贝克曼、西门子均采用此种技术。

表 7：主要化学发光技术对比

数据来源：亚辉龙招股书，东方证券研究所

目前化学发光广泛应用于各领域的免疫检测中，其中使用量最大的是甲功五项、术前八项、肿瘤 标志物检测、自免抗体检测和心血管标志物检测等，在这些有精确定量和高精准度需求的检测中 应用良好，行业增速超过免疫诊断和整个 IVD增速。数据显示，我国化学发光市场规模由 2016 年 94 亿元增至 2020 年 286 亿元，CAGR 为 32.07%。

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图 55：化学发光占免疫诊断比重

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数据来源：华经情报网、各公司官网，东方证券研究所

从目前国内企业的销售来看，公司的累计装机量和仪器单产均居于行业前列。公司存量装机以二

级医院为主，三级医院占比相对较少，这与公司整体业务覆盖 99%以上三甲医院相比仍有渗透空

间。公司在销售资源和终端覆盖率均有显著优势，化学发光销售潜力巨大。

表 9：国内主流化学发光厂商对比（更新至 2019 年底）

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数据来源：华经情报网，东方证券研究所

目前，化学发光多数为封闭检测系统，即仪器和试剂必须使用同一厂家产品，国产厂商都在努力 扩充检测项目菜单，也在创新研发开放模式的化学发光仪器平台。截至 2021 年 1 月 31 日，公司 取得国内医疗器械注册证的化学发光产品检测项目有 81 项，在行业中同样处于靠前水平。公司装 机量的不断提升+检测试剂项目的不断扩充，为后续销售收入放量增长奠定良好的基础。

表 10：化学发光厂商检验试剂项目对比（截至 2021 年 1 月 31 日）

数据来源：亚辉龙招股书，东方证券研究所

公司 2021 年完成收购 HyTest Invest Oy（海肽生物），补强化学发光试剂核心原料自研自产能

力，完善上下游产业链的全球布局。海肽生物是全球顶尖的专业体外诊断上游原料供应商，主要

产品包括单克隆抗体、抗原、多克隆抗体等，用户覆盖全球众多体外诊断巨头。

体外诊断的效果与上游核心原料的质量密切相关，试剂原料的好坏很大程度上决定了试剂质量的 好坏。而长期以来，国内 IVD 厂商生产试剂对进口核心原材料（抗体抗原、酶等）的依赖度很高，

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本土供应不足，原材料的“卡脖子”问题显著。公司通过收购海肽生物，解决了核心原材料卡脖 子问题，增强了公司试剂研发技术能力，长期发展可期。

图 58：公司化学发光试剂检测项目一览

数据来源：公司官网，东方证券研究所
备注：截至 2022/4/1

3.3 医学影像-超声

医学影像设备是指利用各种不同媒介作为信息载体，将人体内部结构重现为影像的设备，其携带 有人体机能、生化成分等生物学信息，是疾病诊疗判断的重要手段。近年来，随着我国医疗系统 的不断完善，对医学影像设备的需求越来越大。

医学影像设备细分产品主要包括 CT 机、MRI（核磁共振仪）、超声、DSA（血管造影机）、DR（数字化 X 射线机）等，每种产品各有优劣，在不同场景下均有广泛应用，各占据一定份额。公 司的医学影像设备主要是超声设备，目前已形成黑白超声、彩超、便携式彩超等系列产品，高端 彩超昆仑 R9 系列产品达到行业领先水平。

图 59：中国影像设备市场占比情况（2020 年度）

CT

数据来源：《医学影像设备学》，东方证券研究所

超声诊断设备是将超声波原理应用于医疗临床、诊断、卫生领域的医疗器械，价格相对 CT、MRI 更便宜，又具备无创性和实时获得人体内组织图像等特点，广泛应用于妇产科、心脏、血管、乳 腺、泌尿科等领域，市场规模保持稳健增长。

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