顺博合金评级（增持）产销量同比大增，布局再生铝保级利用

发布时间： 2022年03月16日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：002996
股票简称：顺博合金
报告名称：产销量同比大增，布局再生铝保级利用
评级：增持
行业：有色金属

证券研究报告 | 2022年03月16日

顺博合金（002996.SZ）增持

产销量同比大增，布局再生铝保级利用

核心观点 2021 年业绩增长 75%。顺博合金公布 2021 年业绩，公司 2021 年营业收入 99.85 亿元，同比增长 105.1%，归母净利润 3.42 亿元，同比增长 74.7%，扣非归母净利润 2.43 亿元，同比增长 32.9%，经营活动产生的现金流量净额-9.69 亿元，同比下降 367.6%。公司经营活动产生的现金流净额与净利润存在较大差异，主因公司现款采购原材料，销售端给予客户一定的信用期，叠	公司研究·财报点评有色金属·工业金属
	证券分析师：刘孟峦	联系人：焦方冉
	010-88005312	021-60933177
	liumengluan@guosen.com.cn	jiaofangran@guosen.com.cn
	S0980520040001 基础数据
加公司产销规模快速扩张及铝价上涨，导致公司应收账款规模变大。公司延续高周转，盈利能力稳定。公司延续了营运周转效率高的优势，在“料重工轻”的行业特点及加工环节利润相对恒定的条件下，通过全业务链条精细化管理，保持高效运营效率，2021 年公司 ROE 稳中有升。得益于下游需求的旺盛和公司湖北老河口生产基地的投入使用，销售半径	投资评级	增持(维持)
	合理估值	不适用
	收盘价	12.07 元
	总市值/流通市值	5299/1521 百万元
	52 周最高价/最低价	29.78/12.02 元
	近 3 个月日均成交额	62.52 百万元
	市场走势

扩大和趋于合理，公司 2021 年实现再生合金销量 59.8 万吨，同比增长达 62.9%。产销量高增长的同时，公司单吨产品利润维持稳定，在不考虑受托加工业务情况下，粗算公司 2021 年单吨再生铝毛利润 842 元，与过去几年盈利水平基本相当。

提前布局再生铝保级利用，打开未来增长空间。公司在发展铸造铝合金业务的基础上，于 2021 年 11 月收购了重庆奥博铝材料制造有限公司 100%股权，初步切入体量更大的变形铝合金应用市场，顺应行业发展趋势，加快推进废铝资源保级利用，打造“铸造铝合金原料供应+变形铝合金原料供应”业务

双轮驱动。资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

风险提示：公司新增产能投产进度不及预期，下游需求走弱风险。

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《顺博合金-002996-2021 年半年报点评：产能布局优化，盈利稳

投资建议：维持 “增持”评级。步提升》 ——2021-08-26

假设国内再生铝合金锭价格维持 2021 年水平，则公司 2021-2023 年再生合金锭销售年均价不含税均为 16488 元/吨，公司铝合金产品单吨毛利维持 2021 年水平，预计公司 2022-2024 年营收分别为 121/151/188 亿元，同比增速 21.4/24.5/24.6%，归母净利润分别为 3.98/4.83/5.92 亿元，同比增速 16.3/21.4/22.5%；摊薄 EPS= 0.91/1.10/1.35 元，当前股价对应 PE=13.3/11.0/8.9X。考虑到公司是国内领先的再生铝生产企业，公司产能布局区域合理，产能稳步扩张，提前布局再生铝保级利用，打开未来增长空间。公司将充分受益于再生铝行业加速发展，维持“增持”评级。

盈利预测和财务指标		2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)		4,869	9,985	12,121	15,089	18,798
(+/-%)		11.8%	105.1%	21.4%	24.5%	24.6%
净利润(百万元)		204	342	398	483	592
(+/-%)		4.5%	68.0%	16.3%	21.4%	22.5%
每股收益（元）		0.46	0.78	0.91	1.10	1.35
EBIT	Margin	6.0%	5.0%	4.8%	4.7%	4.6%
净资产收益率（ROE）		10.8%	15.6%	16.1%	17.1%	18.2%
市盈率（PE）		26.0	15.5	13.3	11.0	8.9
EV/EBITDA		18.4	14.3	12.8	11.6	10.5
市净率（PB）		2.82	2.42	2.14	1.88	1.63
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测				注：摊薄每股收益按最新总股本计算

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公司2021年业绩增长75%。顺博合金公布2021年业绩，公司2021年营业收入99.85 亿元，同比增长 105.1%，归母净利润 3.42 亿元，同比增长 74.7%，扣非归母净利润 2.43 亿元，同比增长 32.9%，经营活动产生的现金流量净额-9.69 亿元，同比下降 367.6%。公司 2021 年度利润分配计划：向全体股东每 10 股派发现金股利人民币 1.00 元，共计派发现金股利人民币 4390 万元。

公司盈利同比大增主要得益于产销量高增长，2021 年公司实现再生铝合金销量 59.83 万吨，同比增长 62.9%。公司经营活动产生的现金流净额与净利润存在较大差异，主因公司现款采购原材料，销售端给予客户一定的信用期，叠加公司产销规模快速扩张及铝价上涨，导致公司应收账款规模变大。

图1：顺博合金营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图3：顺博合金归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图2：顺博合金单季营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图4：顺博合金单季归母扣非净利润（单位：亿元）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

盈利能力方面，由于 2021 年铝价大幅上涨，公司毛利率有所下滑，但得益于公司期间费用控制良好，公司净利率较为稳定。公司延续了营运周转效率高的优势，在“料重工轻”的行业特点及加工环节利润相对恒定的条件下，通过全业务链条精细化管理，保持高效的运营效率，2021 年公司 ROE 稳中有升。

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图5：顺博合金毛利率、净利率变化

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图6：顺博合金 ROE 和 ROIC（%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

得益于下游需求的旺盛和公司湖北老河口生产基地的投入使用，使得销售半径扩大和趋于合理，公司 2021 年实现再生合金销量 59.8 万吨，同比增长达 62.9%。产销量高增长的同时，公司单吨产品利润维持稳定，在不考虑受托加工业务情况下，粗算公司 2021 年单吨再生铝毛利润 842 元，与过去几年盈利水平基本相当。

图7：顺博合金销量变化（万吨）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图8：公司产品单吨毛利润（元/吨）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

行业迎来快速成长，公司提前布局再生铝保级利用

大力发展再生铝行业是实现铝行业低碳发展的重要途径。铝具有良好的回收利用性，再生铝能耗仅为原铝 5%，碳排放仅为电解铝生产碳排放量的 2.1%，与生产等量的原铝相比，生产 1 吨再生铝相当于节约 3.4 吨标准煤，节水 14 立方米，减少固体废物排放 20 吨。2021 年 7 月份国家发改委发布《“十四五”循环经济发展规划》，力争到 2025 年国内再生铝产量达到 1150 万吨，据此推算“十四五”期间国内再生铝产量年均复合增速要达到 9%以上。随着国内铝报废周期来临，再生铝行业将迎来快速发展。

提前布局再生铝保级利用，打开未来增长空间。公司在发展铸造铝合金业务的基础上，于 2021 年 11 月收购了重庆奥博铝材料制造有限公司 100%股权，初步切入体量更大的变形铝合金应用市场，顺应行业发展趋势，加快推进废铝资源保级利用，打造“铸造铝合金原料供应+变形铝合金原料供应”业务双轮驱动。

投资建议：假设国内再生锭价格维持 2021 年水平，测算公司 2021-2023 年再生合金锭销售年均价不含税均为 16488 元/吨，公司铝合金产品单吨毛利维持 2021 年

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水平，预计公司 2022-2024 年营收分别为 121/151/188 亿元，同比增速 21.4/24.5/24.6% ，归母净利润分别为 3.98/4.83/5.92 亿元，同比增速 16.3/21.4/22.5% ；摊薄 EPS= 0.91/1.10/1.35 元，当前股价对应 PE=13.3/11.0/8.9X。考虑到公司是国内领先的再生铝生产企业，公司产能布局区域合理，未来产能进一步扩张，布局铝灰处理项目有望给公司带来新的盈利增长点，提前布局再生铝保级利用，打开未来增长空间。公司将充分受益于再生铝行业加速发展，维持“增持”评级。

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附表：财务预测与估值

资产负债表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E	利润表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
现金及现金等价物	464	410	377	417	401	营业收入	4869	9985	12121	15089	18798
应收款项	1145	2450	2974	3703	4613	营业成本	4495	9427	11337	14153	17674
存货净额	567	835	1004	1255	1568	营业税金及附加	13	46	56	70	87
其他流动资产	162	378	459	572	713	销售费用	44	24	30	37	46
流动资产合计	2338	4074	4815	5946	7294	管理费用	42	58	99	117	136
固定资产	518	667	746	817	878	研发费用	0	0	0	0	0
无形资产及其他	122	128	123	118	113	财务费用	29	59	72	90	112
投资性房地产	57	144	144	144	144	投资收益	1	3	0	0	0

资产减值及公允价值变

长期股权投资	0	0	0	0	0	动	0	3	0	0	0
资产总计	3035	5014	5829	7025	8430	其他收入	12	59	(19)	(4)	14

短期借款及交易性金融

负债		531	1932	2288	2891	3564	营业利润	259	434	507	617	757
应付款项		337	516	621	775	969	营业外净收支	5	5	5	5	5
其他流动负债		54	153	184	230	287	利润总额	264	439	513	622	762
流动负债合计		922	2601	3092	3896	4820	所得税费用	35	53	63	76	93
长期借款及应付债券		20	10	10	10	10	少数股东损益	25	44	52	62	76
其他长期负债		58	67	67	67	67	归属于母公司净利润	204	342	398	483	592
长期负债合计		78	77	77	77	77	现金流量表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
负债合计		1000	2677	3169	3973	4897	净利润	204	342	398	483	592
少数股东权益		155	147	184	229	284	资产减值准备	(15)	3	0	0	0
股东权益		1880	2189	2476	2823	3249	折旧摊销	49	59	75	85	94
负债和股东权益总计		3035	5014	5829	7025	8430	公允价值变动损失	0	(3)	0	0	0
							财务费用
								29	59	72	90	112
关键财务与估值指标		2020	2021	2022E	2023E	2024E
							营运资本变动	(500)	(1588)	(638)	(890)	(1113)
每股收益		0.46	0.78	0.91	1.10	1.35	其它	37	28	37	45	55
每股红利		0.05	0.22	0.25	0.31	0.38	经营活动现金流	(225)	(1159)	(127)	(277)	(372)
							资本开支
每股净资产		4.28	4.99	5.64	6.43	7.40		0	(211)	(150)	(150)	(150)
							其它投资现金流
ROIC		11%	11%	11%	12%	12%		0	(0)	0	0	0
		11%	16%	16%	17%	18%
ROE							投资活动现金流	0	(212)	(150)	(150)	(150)
		8%	6%	6%	6%	6%	权益性融资
毛利率								3	0	0	0	0
		6%	5%	5%	5%	5%	负债净变化
EBIT Margin								20	(10)	0	0	0
		7%	6%	5%	5%	5%	支付股利、利息
EBITDA	Margin	(22)							(96)	(112)	(136)	(166)
收入增长		12%	105%	21%	24%	25%	其它融资现金流	436	1528	356	604	673
		5%	68%	16%	21%	23%
净利润增长率							融资活动现金流	433	1316	244	468	506
		38%	56%	58%	60%	61%
资产负债率							现金净变动	208	(54)	(33)	40	(16)
		0.4%	1.8%	2.1%	2.6%	3.1%	货币资金的期初余额
息率								256	464	410	377	417
		26.0	15.5	13.3	11.0	8.9	货币资金的期末余额
P/E								464	410	377	417	401
		2.8	2.4	2.1	1.9	1.6
P/B							企业自由现金流	0	(1310)	(199)	(330)	(402)
		18.4	14.3	12.8	11.6	10.5
EV/EBITDA							权益自由现金流	0	208	157	273	271

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

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类别	级别	说明
股票投资评级	买入	股价表现优于市场指数 20%以上
	增持	股价表现优于市场指数 10%-20%之间
	中性	股价表现介于市场指数 ±10%之间
	卖出	股价表现弱于市场指数 10%以上
行业投资评级	超配	行业指数表现优于市场指数 10%以上
	中性	行业指数表现介于市场指数 ±10%之间
	低配	行业指数表现弱于市场指数 10%以上

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