再升科技评级（买入）业绩阶段性承压，看好长期成长空间

发布时间： 2022年03月17日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：603601
股票简称：再升科技
报告名称：业绩阶段性承压，看好长期成长空间
评级：买入
行业：玻璃玻纤

证券研究报告 | 2022年03月17日

再升科技（603601.SH）买入

业绩阶段性承压，看好长期成长空间

核心观点单季度收入降幅逐步收敛，扣除口罩及熔喷影响后略有增长。2021 年公司实现营收 16.2 亿元，同比-14.04%，归母净利润 2.49 亿元，同比-30.6%，EPS 为 0.35 元/股（基本），并拟 10 转 4 派 1.05 元（含税），全年业绩同比下滑主因 2021 年口罩及熔喷材料收入同比大幅下滑，以及猪周期扩张进度影响和海运出口受阻所致，扣除口罩及熔喷材料后收入同比	公司研究·财报点评建筑材料·玻璃玻纤
	证券分析师：黄道立	证券分析师：陈颖
	0755-82130685	0755-81981825
	huangdl@guosen.com.cn	chenying4@guosen.com.cn
	S0980511070003	S0980518090002
	证券分析师：冯梦琪

增长 0.92%；其中 Q4 单季度实现营收 4.64 亿元，同比-18.06%（Q1-Q3 分别为 40.78%/-37.06%/-20.57%），归母净利润 0.62 亿元，同比+48.0%。

0755-81982950
fengmq@guosen.com.cn
S0980521040002

高效节能产品持续增长，多因素致干净空气产品阶段性承压。分产品看，干	基础数据
	投资评级	买入(维持)
净空气/高效节能产品分别实现收入8.96/6.94 亿元，同比-29.55%/+17.15%，
	合理估值	不适用
占比 56.35%/43.65%，其中干净空气材料/净化设备分别实现收入 4.99/3.97	收盘价	9.17 元
	总市值/流通市值	6648/6648 百万元
亿元，同比-39.79%/-10.41%，干净空气材料中口罩及熔喷材料/其他过滤材
	52 周最高价/最低价	14.15/8.39 元
料分别实现收入 0.34/4.65 亿,同比-89.27%/-9.83%。高效节能产品增长主	近 3 个月日均成交额	50.29 百万元

因 VIP 芯材以及 AGM 隔板持续旺盛需求，销量同比+6.83%，其中 AGM 隔板受益于新产线投产，销量同比+18.06%；干净空气产品同比下滑主因口罩及熔喷材料收入大幅减少，以及畜牧业投资放缓和船期延长出口受阻影响，其中 2021 猪舍新风用过滤材料及设备销售 1.01 亿元，同比-57.64%。

毛利率承压下滑，费用率同比提升。2021 综合毛利率 30.95%，同比-7.11pct，主因口罩熔喷类高毛利产品销售大幅减少，同时原材料价格以及海运成本增长较大影响，其中 Q4 单季毛利率 29.57%，主因去年同期执行新收入准则将全年运杂费计入生产成本所致，还原后去年 Q4 毛利率 29.14%。2021 期间费用率 15.66%，同比+2.76pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 2.69%/6.62%/0.82%/5.53%，同比+0.1pct/+0.93pct/+0.06pct/+1.66pct，

市场走势

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

研发费用率上升主因加大新产品研发投入所致。

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风险提示：产能释放进度不及预期；新产品、新市场拓展不及预期。投资建议：产能扩张加码，产品和应用持续拓展，维持“买入”评级

公司积极围绕“干净空气”和“高效节能”持续拓展新产品、新应用，成长空间不断打开，目前年产 5 万吨高性能超细玻璃纤维棉建设项目、年产 8000 吨干净空气过滤材料建设项目和干净空气过滤材料智慧升级改造项目如期推进，产能扩张加码将进一步夯实竞争优势。考虑猪周期波动以及海运出口影响，下调盈利预测，预计 22-24 年 EPS 为 0.43/0.55/0.68 元/股，对应 PE 为 21.3/16.8/13.4x，当前估值相对低廉，维持“买入”评级。

盈利预测和财务指标

2020

2021

2022E

2023E

2024E

《再升科技-603601-2021 年中报点评：高基数影响 Q2 业绩，员工持股彰显信心》 ——2021-08-28
《再升科技-603601-2020 年年报及 2021 年一季报点评：业绩表现亮眼，成长空间持续释放》 ——2021-04-20
《再升科技-603601-2020 年三季报点评：业绩持续超预期，未来有望继续多点开花》 ——2020-10-31
《再升科技-603601-2020 年中报点评：应用场景多点开花，助推业绩持续增长》 ——2020-07-28
《再升科技-603601-2019 年年报点评：以核心材料为基石的平台型企业，应用场景不断打开》 ——2020-04-23

营业收入(百万元)		1,884	1,620	1,944	2,440	3,002
(+/-%)		50.5%	-14.0%	20.1%	25.5%	23.0%
净利润(百万元)		360	249	312	396	496
(+/-%)		110.4%	-30.6%	25.0%	27.0%	25.3%
每股收益（元）		0.50	0.34	0.43	0.55	0.68
EBIT	Margin	28.8%	20.7%	23.1%	23.3%	23.4%
净资产收益率（ROE）		19.7%	12.6%	14.0%	15.5%	16.8%
市盈率（PE）		18.3	26.7	21.3	16.8	13.4
EV/EBITDA		11.7	17.5	14.8	11.9	10.1
市净率（PB）		3.62	3.35	2.98	2.61	2.26
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测				注：摊薄每股收益按最新总股本计算

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单季度收入降幅逐步收敛，扣除口罩及熔喷影响后略有增长。2021 年公司实现营收 16.2 亿元，同比-14.04%，归母净利润 2.49 亿元，同比-30.6%，扣非归母净利润 2.26 亿元，同比-33.55%，EPS 为 0.35 元/股（基本），并拟 10 转 4 派 1.05 元（含税），全年业绩同比下滑主因 2021 年口罩及熔喷材料收入同比大幅下滑，以及猪周期扩张进度影响和海运出口受阻所致，扣除口罩及熔喷材料后收入同比增长 0.92%；其中 Q4 单季度实现营收 4.64 亿元，同比-18.06%（Q1-Q3 分别为 40.78%/-37.06%/-20.57%），归母净利润 0.62 亿元，同比+48.0%（Q1-Q3 分别为 25.13%%/-62.12%/-50.91%）。

图1：再升科技营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图3：再升科技归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图2：再升科技单季营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图4：再升科技单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

高效节能产品持续增长，多因素致干净空气产品阶段性承压。分产品看，干净空气/高效节能产品分别实现收入 8.96/6.94 亿元，同比-29.55%/+17.15%，占比 56.35%/43.65%，其中干净空气材料/净化设备分别实现收入 4.99/3.97 亿元，同比-39.79%/-10.41%，干净空气材料中口罩及熔喷材料/其他过滤材料分别实现收入 0.34/4.65 亿,同比-89.27%/-9.83%。高效节能产品增长主因 VIP 芯材以及 AGM 隔板持续旺盛需求，销量同比+6.83%，其中 AGM 隔板受益于新产线投产，销量同

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比+18.06%；干净空气产品同比下滑主因口罩及熔喷材料收入大幅减少，以及畜牧业投资放缓和船期延长出口受阻影响，其中 2021 年猪舍新风用过滤材料及设备销售 1.01 亿元，同比-57.64%。

表1：再升科技分产品收入结构拆分

2020

2021

收入同比增长（%）

	收入（万元）	占比（%）	收入（万元）	占比（%）
干净空气	127203.51	68.22%	89610.65	56.35%	-29.55%
——干净空气材料	82884.34	44.45%	49903.85	31.38%	-39.79%
其中：口罩及熔喷材料	31257.82	16.76%	3353.41	2.11%	-89.27%
其他过滤材料	51626.52	27.69%	46550.44	29.27%	-9.83%
——净化设备	44319.17	23.77%	39706.80	24.97%	-10.41%
高效节能	59252.99	31.78%	69415.11	43.65%	17.15%

资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

毛利率承压下滑，费用率同比提升。2021 年实现综合毛利率 30.95%，同比-7.11pct ，干净空气 / 高效节能毛利率分别为 36.01%/24.38% ，同比-11.14pct/+6.25pct,主因口罩熔喷类高毛利产品销售大幅减少，同时原材料价格以及海运成本增长较大影响，其中 Q4 单季度毛利率 29.57%，主因去年同期执行新收入准则将全年运杂费计入生产成本所致，还原后去年 Q4 毛利率 29.14%。2021 年期间费用率 15.66%，同比+2.76pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 2.69%/6.62%/0.82%/5.53%，同比+0.1pct/+0.93pct/+0.06pct/+1.66pct，研发费用率上升主因加大新产品研发投入所致。

图5：再升科技毛利率、净利率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图6：再升科技毛利率、净利率单季度变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

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图7：再升科技期间费用率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图8：再升科技期间费用率单季度变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

产能扩张加码，产品和应用持续拓展，维持“买入”评级。公司作为干净空气行业领军企业，产品、规模、技术行业领先，并积极围绕“干净空气”和“高效节能”持续拓展新产品、新应用，成长空间不断打开，目前年产 5 万吨高性能超细玻璃纤维棉建设项目、年产 8000 吨干净空气过滤材料建设项目和干净空气过滤材料智慧升级改造项目如期推进，产能扩张加码将进一步夯实竞争优势。考虑猪周期波动以及海运出口影响，下调盈利预测，预计 22-24 年 EPS 为 0.43/0.55/0.68 元/股，对应 PE 为 21.3/16.8/13.4x，当前估值相对低廉，维持“买入”评级。

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附表：财务预测与估值

资产负债表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E	利润表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
现金及现金等价物	432	311	863	760	800	营业收入	1884	1620	1944	2440	3002
应收款项	597	711	735	950	1227	营业成本	1167	1118	1313	1642	2020
存货净额	155	178	191	251	325	营业税金及附加	19	16	18	23	29
其他流动资产	129	123	140	180	219	销售费用	49	44	51	63	78
流动资产合计	1333	1325	1931	2143	2573	管理费用	107	107	114	142	172
固定资产	812	952	1158	1386	1644	财务费用	14	13	29	41	47
无形资产及其他	199	183	176	169	161	投资收益	8	9	10	10	10

资产减值及公允价值变

投资性房地产	358	388	388	388	388	动	1	1	0	0	0
长期股权投资	40	84	104	136	162	其他收入	(66)	(62)	(80)	(95)	(110)
资产总计	2742	2931	3756	4221	4928	营业利润	470	270	349	443	556

短期借款及交易性金融

负债		342	348	350	368	526	营业外净收支	0	0	0	0	0
应付款项		255	252	290	367	457	利润总额	471	270	349	443	556
其他流动负债		151	142	168	209	258	所得税费用	76	19	35	44	56
流动负债合计		749	742	808	944	1242	少数股东损益	35	2	2	3	4
长期借款及应付债券		0	50	550	550	550	归属于母公司净利润	360	249	312	396	496
其他长期负债		96	109	117	127	136	现金流量表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
长期负债合计		96	159	667	677	686
负债合计		844	901	1475	1621	1928	净利润	360	249	312	396	496
少数股东权益		77	48	49	51	53	资产减值准备	(7)	2	1	0	0
股东权益		1821	1983	2232	2549	2946	折旧摊销	94	97	101	124	146
负债和股东权益总计		2742	2931	3756	4221	4928	公允价值变动损失			0	0	0
							财务费用
								14	13	29	41	47
关键财务与估值指标		2020	2021	2022E	2023E	2024E
							营运资本变动	(318)	(157)	18	(186)	(241)
每股收益		0.50	0.34	0.43	0.55	0.68	其它	34		1	1	2
每股红利		0.12	0.21	0.09	0.11	0.14	经营活动现金流	161	189	432	336	403
							资本开支
每股净资产		2.53	2.73	3.08	3.52	4.06		0	(224)	(300)	(345)	(397)
							其它投资现金流
ROIC		24%	14%	16%	17%	18%		58	18	0	0	0
		20%	13%	14%	16%	17%
ROE							投资活动现金流	52	(250)	(320)	(377)	(423)
		38%	31%	32%	33%	33%	权益性融资
毛利率								(3)	52	0	0	0
		29%	21%	23%	23%	23%	负债净变化
EBIT Margin								0	50	0	0	0
		34%	27%	28%	28%	28%	支付股利、利息
EBITDA	Margin	(83)							(155)	(62)	(79)	(99)
收入增长		50%	-14%	20%	26%	23%	其它融资现金流	62	99	2	18	159
		110%	-31%	25%	27%	25%
净利润增长率							融资活动现金流	(108)	(60)	440	(62)	60
		34%	32%	41%	40%	40%
资产负债率							现金净变动	105	(122)	552	(103)	40
		1.3%	2.3%	0.9%	1.2%	1.5%	货币资金的期初余额
息率								328	432	311	863	760
		18.3	26.7	21.3	16.8	13.4	货币资金的期末余额
P/E								432	311	863	760	800
		3.6	3.4	3.0	2.6	2.3
P/B							企业自由现金流	0	27	223	105	140
		11.7	17.5	14.8	11.9	10.1
EV/EBITDA							权益自由现金流	0	176	198	86	257

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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分析师声明

作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

国信证券投资评级

类别	级别	说明
股票投资评级	买入	股价表现优于市场指数 20%以上
	增持	股价表现优于市场指数 10%-20%之间
	中性	股价表现介于市场指数 ±10%之间
	卖出	股价表现弱于市场指数 10%以上
行业投资评级	超配	行业指数表现优于市场指数 10%以上
	中性	行业指数表现介于市场指数 ±10%之间
	低配	行业指数表现弱于市场指数 10%以上

重要声明

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