上海家化评级（增持）上海家化2021年年报点评：品类结构优化，渠道布局多元，净利超预期

股票代码 ：600315
股票简称 ：上海家化
报告名称 ：上海家化2021年年报点评：品类结构优化，渠道布局多元，净利超预期
评级 ：增持
行业：美容护理

上海家化(600315) 公司研究类模板

报告日期：2022 年 3 月 17 日

点

评

报 品类结构优化，渠道布局多元，净利超预期

告──上海家化 2021 年年报点评

分析师：马莉执业证书编号：S1230520070002

联系人：王长龙、汤秀洁、詹陆雨 评级 增持

mali@stocke.com.cn

公 上次评级 增持

司 报告导读 当前价格￥36.65

研 21 年收入/归母净利润同比+8.7%/51%，营收稳健增长，利润超预期。

究 单季度业绩 元/股

｜投资要点

4Q/2021 0.34

化❑业绩概览：归母净利同增 51%，利润增长超预期。3Q/2021 0.20

学

制
2021 年全年：公司实现收入/归母净利/扣非归母净利 76.46/6.49/6.76 亿元，同

比增长 8.7%/50.9%/70.8%。收入端略低于 2021 年股权激励行权条件（条件上限
2Q/2021 0.17

品 /下限 84.7/77.5 亿元），净利润大幅超出（条件上限/下限 5.0/4.3 亿元）。1Q/2021 0.25

行

业 21Q4 单季度：实现收入/归母净利/扣非归母净利 18.16/2.29/2.02 亿元，同比

｜+9%/94%/68%。21Q1-Q4 单季度收入分别同比+27 %/14%/9%/9%，单季度归母

净利润分别同比增长 42%/56%/35%/94%。

❑盈利能力：毛利率净利率再创新高

公司盈利能力的提升主要系：1）精简 SKU，高毛利护肤品类占比提升；2）

电商精细化运营，超头占比下降；3）线下百货渠道柜台关店优化、SPA 线上化

成功改善线下盈利能力；4）公司 21 年净利同增 2.2 亿元，其中全资子公司

Abundant Merit 贡献 7777 万元（汤美星等婴童品牌产品生产效率提升拉高毛利

+银行借款利息支出同比减少）。

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2）品牌焕新，年轻化重塑。除推出年轻化新品，公司在营销端也采用年轻化打 法。六神官宣肖战为品牌全代言人，提升曝光度的同时，助推品牌年轻化重塑。21 年玉泽/佰草集 Z 时代人群占比同增 25%/62%。

渠道进阶：多元化探索，精细化运营。对外合作+数字化+智慧零售+私域运营+ 业务模式创新五位一体。

1）渠道多元化，加码线上，改善线下。21 年公司线上/线下收入占比 42%/58%。线上：一方面，加速电商发展。天猫渠道加码店铺自播；京东渠道调整后实现 扭亏为盈；拼多多及兴趣电商平台均实现较大增长。21 年公司共运营 82 家店 铺（20 年仅 36 家），荣获天猫最具成长性集团并入选了拼多多超星计划。另一 方面，特渠业务有望改善。特渠受平安寿险改革影响导致团购业务下降，预计 22H2 有望得到较为明显的改善。

线下：拓展智慧零售、优化效率。21 年商超、百货、CS（化妆品专营店）渠道 占比 33%/6%/7%，新零售业务同增超 100%，占国内线下超 10%。其中，百货 渠道通过柜台关店优化（21 年关闭 111 家）及四季 SPA 线上化成功扭亏为盈；CS 渠道通过传统 CS 重建+屈臣氏增利，改善盈利能力。

2）精细化运营+私域运营，加速增粉同时提升顾客黏性。公司加码数字化建设，上线家化直播中心；21Q2 开始私域运营建设，已积累超百万用户。产品创新及 渠道精细化也拉动玉泽/佰草集复购率提升至 43%/42%（+6pp/+8pp），总用户量 超 360/190 万人。

❑盈利预测及估值
百年国货龙头上海家化，深耕美妆日化行业，国货形象历久弥新，新时代锐意 进取。既夯实研发壁垒，卡位高景气赛道，又丰富营销打法，拥抱时代红利。新董事长潘秋生上任后，公司坚持 123 方针，降本增效成果显著。预计 2022-2024 年归母净利润分别为 8.3、10.1、11.8 亿元，同比增长 28%、22%、17%；对应 PE 为 30、25、21 倍，维持增持评级。

风险提示❑
1）打造明星单品进展未达预期； 2）渠道转型的风险，线下增速放缓、线上流 量及营销方式迭代过快； 3）高端外资品牌及本土新锐品牌带来的竞争加剧等

财务摘要

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图 1：2021 年公司收入 76.5 亿元，同比+9%

资料来源：Wind，浙商证券研究所

图 3：公司 2021 全年主要业绩指标一览

图 2：2021 年公司归母净利润 6.5 亿元，同比+51%

图：14-19 年上海家化归母净利润复合增长-9%至 5.57 亿元

图：14-19 年上海家化归母净利润复合增长-9%至 5.57 亿元
资料来源：Wind，浙商证券研究所

资料来源：Wind，浙商证券研究所

注：公司自 2021 年 1 月 1 日起执行财政部颁布的《企业会计准则实施问答》，将部分运输成本自销售费用重分类至营业成本。

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表附录：三大报表预测值

资料来源：浙商证券研究所

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股票投资评级说明

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；
2、增持：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；
3、中性：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；
4、减持：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；
2、中性：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；
3、看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对

比重。

建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资

者不应仅仅依靠投资评级来推断结论

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