迈为股份评级（增持）双面微晶PECVD实现26%效率突破，关注近期HJT平价进程的微晶催化
股票代码 ：300751
股票简称 ：迈为股份
报告名称 ：双面微晶PECVD实现26%效率突破，关注近期HJT平价进程的微晶催化
评级 ：增持
行业：专用设备
| 证券研究报告 | 公司点评 迈为股份(300751.SZ) |
2022 年 03 月 18 日
| 增持（维持） | 迈为股份（300751.SZ）：双面微晶 PECVD 实现 |
| 所属行业：机械设备 当前价格(元)：581.00 | 26%效率突破，关注近期 HJT 平价进程的微晶催化 |
| 证 券分析师 | 投 资要点 |
倪 正洋
| 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn | 事 件：据公司微信公众号披露，近日，经德国哈梅林太阳能研究所(ISFH)认证，迈 为股份联合澳大利亚金属化技术公司 SunDrive 利用可量产工艺在全尺寸(M6 尺 | ||||||
| 研 究助理 | 寸，274.3cm²)单晶 HJT 电池上转换效率达到 26.07%，进一步验证了 HJT 电池量 | ||||||
| 杨 云逍 邮箱：yangyx＠tebon.com.cn | 产效率在未来跨越 26%大关的可行性。 双 面微晶 PECVD获 得重大突破，打开 HJT 远期量产效率天花板。该效率（26.07%） | ||||||
| 市 场表现 | 较迈为与 SunDrive 去年 9 月发布的 25.54%提高了 0.53%，认证电池的短路电流 (Isc)、开路电压(Voc)和填充因子(FF)均得到了提升。该批次电池的 PECVD 工艺 | ||||||
| 迈为股份 | 沪深300 | 在 迈为最新一代的量产微晶设备上完成，采用了双面微晶结构结合 PVD新型高迁 移 率的 TCO 工艺。金属化工艺由 SunDrive 在其最新一代无种子层电镀中试设备 上完成，在电镀速度以及栅线的高宽比方面进行了优化。本次双面微晶 PECVD数 据进一步验证了 HJT 电池量产效率在未来跨越 26%大关的可行性。目前公司已实 现 HJT 整线设备国内市占率与全球市占率双项第一，公司通过持续高效研发，推 动 HJT 技术产业化发展。 微 晶 PECVD 为 2022 年 HJT 重 要 降本增效节点，关注金刚玻璃单面微晶 PECVD 量 产效率突破。单面微晶 PECVD 有 望较双面微晶 PECVD 更早迎来量产数据。据迈为股份披露，2022 年行业 HJT 扩产规模有望达 20-30GW，较 2021 年 8.1GW 同比大幅增长。与 HJT 扩产规模相比，市场更加关注 HJT 平价进度，如果 HJT | |||||
| 257% 214% 171% 129% 86% 43% 0% | |||||||
| -43% 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | |||||
| 沪深 300对比 | 1M | 2M | 3M | ||||
| 绝对涨幅(%) | 20.29 | 7.77 -17.56 | |||||
| 相对涨幅(%) | 28.75 | 18.88 | -3.09 | ||||
| 资料来源：德邦研究所，聚源数据 | 年 内实现与 PERC 成 本平价，则 2023 年 行业有望迎来头部厂商 HJT 的大规模扩 | ||||||
产 。 目前包括 SMBB、大产能设备等降本节点已经实现，我们预计 2022 年 HJT
| 相 关研究 | 平价节点主要包括微晶 PECVD量产、银浆国产化、半棒薄片、银包铜国产化等，其中单面微晶 PECVD 量产数据有望达 25%左 右，将成为 2022 年最先兑现的 HJT 降 本提效节点。3 月 12 日，金刚玻璃 210 尺寸 HJT 电池片，首片于吴江工厂光 伏电池车间顺利下线。金刚玻璃的 HJT 一期产线共 1.2GW，分为 600MW 微晶 PECVD 和 600MW 非晶 PECVD 两条线，是全球首条 GW 级量产的 210 尺寸、单线 600MW 大产能、具备量产效率 24.5%以上微晶工艺的生产线。该项目选用 设备龙头迈为股份的整线异质结设备。预计金刚玻璃近期将公布小批量量产数据， 若 进展及数据良好，有望显著利好迈为股份估值及订单预期，提速 HJT 平价进度。 盈 利 预测：预计 2022-2024 年 公 司归母净利润 8.9/14.4/20.4 亿 元，对应 PE 71/44/31 倍 ， 维 持“增持”评级。 风 险提示：光伏技术迭代不及预期，新技术研发不及预期，市场竞争加剧风险。 主 要财务数据及预测 | ||||||
| 1.《迈为股份（300751.SZ）：在手订单 快速增长，盈利能力持续提升，看好 22 年 HJT 降本进度》，2022.3.13 2.《迈为股份（300751.SZ）：21 年业 绩预增超市场预期，HJT 收入加速确 认》，2022.1.17 3.《光伏设备：N 型电池迭代+设备换 机+单 GW 投资额增加，高市占率设备 商率先享受行业红利》，2022.1.6 4.《迈为股份（300751.SZ）：激光开槽 设备交付长电科技，看好半导体封装 国产替代市场》，2021.12.2 股 票数据 | |||||||
| 总股本(百万股)： | 108.12 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 2,285 | 3,095 | 4,292 | 7,302 | 10,422 | ||
| 流通 A 股(百万股)： | 69.17 | ||||||
| (+/-)YOY(%) | 59.0% | 35.4% | 38.7% | 70.1% | 42.7% | ||
| 52 周内股价区间(元)： | 239.11-796.83 | ||||||
| 净利润(百万元) | 394 | 643 | 888 | 1,436 | 2,037 | ||
| 总市值(百万元)： | 62,816.59 | ||||||
| (+/-)YOY(%) | 59.3% | 63.0% | 38.1% | 61.8% | 41.8% | ||
| 总资产(百万元)： | 9,775.88 | ||||||
| 全面摊薄 EPS(元) | 3.65 | 5.95 | 8.21 | 13.28 | 18.84 | ||
| 每股净资产(元)： | 54.31 | ||||||
| 毛利率(%) | 34.0% | 38.3% | 38.7% | 38.3% | 38.2% | ||
| 资料来源：公司公告 | |||||||
| 净资产收益率(%) | 22.6% | 10.9% | 13.1% | 17.5% | 19.9% | ||
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
备注：净利润为归属母公司所有者的净利润
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
公司点评迈为股份（300751.SZ）
财务报表分析和预测
| 主要财务指标 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 每股指标(元) | 5.95 | 8.21 | 13.28 | 18.84 | 营业总收入 | 3,095 | 4,292 | 7,302 | 10,422 |
| 每股收益 | 营业成本 | 1,910 | 2,630 | 4,502 | 6,439 | ||||
| 每股净资产 | 54.31 | 62.52 | 75.80 | 94.64 | 毛利率% | 38.3% | 38.7% | 38.3% | 38.2% |
| 每股经营现金流 | 6.08 | 0.49 | 22.18 | 4.98 | 营业税金及附加 | 18 | 25 | 42 | 60 |
| 每股股利 | 1.50 | 3.00 | 0.00 | 0.00 | 营业税金率% | 0.6% | 0.6% | 0.6% | 0.6% |
| 价值评估(倍) | 营业费用 | 197 | 258 | 438 | 619 | ||||
| 97.72 | 70.76 | 43.74 | 30.84 | ||||||
| P/E | 营业费用率% | 6.4% | 6.0% | 6.0% | 5.9% | ||||
| P/B | 10.70 | 9.29 | 7.66 | 6.14 | 管理费用 | 92 | 124 | 212 | 299 |
| P/S | 20.29 | 14.63 | 8.60 | 6.03 | 管理费用率% | 3.0% | 2.9% | 2.9% | 2.9% |
| EV/EBITDA | 102.43 | 72.55 | 42.26 | 28.97 | 研发费用 | 331 | 446 | 759 | 1,042 |
| 股息率% | 0.3% | 0.5% | 0.0% | 0.0% | 研发费用率% | 10.7% | 10.4% | 10.4% | 10.0% |
| 盈利能力指标(%) | EBIT | 547 | 809 | 1,348 | 1,963 | ||||
| 38.3% | 38.7% | 38.3% | 38.2% | ||||||
| 毛利率 | 财务费用 | -27 | -13 | -13 | 2 | ||||
| 净利润率 | 20.8% | 20.7% | 19.7% | 19.5% | 财务费用率% | -0.9% | -0.3% | -0.2% | 0.0% |
| 净资产收益率 | 10.9% | 13.1% | 17.5% | 19.9% | 资产减值损失 | -5 | -2 | -4 | -5 |
| 资产回报率 | 6.6% | 7.7% | 8.3% | 9.8% | 投资收益 | 2 | 4 | 4 | 5 |
| 投资回报率 | 9.0% | 10.9% | 15.2% | 17.8% | 营业利润 | 630 | 923 | 1,515 | 2,180 |
| 盈利增长(%) | 35.4% | 38.7% | 70.1% | 42.7% | 营业外收支 | 17 | 38 | 36 | 32 |
| 营业收入增长率 | 利润总额 | 647 | 961 | 1,551 | 2,212 | ||||
| EBIT 增长率 | 42.0% | 48.0% | 66.7% | 45.6% | EBITDA | 587 | 829 | 1,369 | 1,983 |
| 净利润增长率 | 63.0% | 38.1% | 61.8% | 41.8% | 所得税 | 20 | 86 | 122 | 165 |
| 偿债能力指标 | 40.2% | 41.6% | 53.0% | 51.1% | 有效所得税率% | 3.1% | 9.0% | 7.9% | 7.4% |
| 资产负债率 | 少数股东损益 | -16 | -13 | -7 | 10 | ||||
| 流动比率 | 2.3 | 2.3 | 1.8 | 1.9 | 归属母公司所有者净利润 | 643 | 888 | 1,436 | 2,037 |
| 速动比率 | 1.6 | 1.4 | 1.1 | 1.1 | |||||
| 现金比率 | 0.7 | 0.6 | 0.5 | 0.5 | 资产负债表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 经营效率指标 | 103.3 | 95.0 | 85.0 | 80.0 | 货币资金 | 2,691 | 2,684 | 4,987 | 5,382 |
| 应收帐款周转天数 | 应收账款及应收票据 | 1,496 | 2,058 | 3,201 | 4,140 | ||||
| 存货周转天数 | 536.7 | 540.0 | 490.0 | 450.0 | 存货 | 2,808 | 3,891 | 6,044 | 7,938 |
| 总资产周转率 | 0.3 | 0.4 | 0.4 | 0.5 | 其它流动资产 | 2,017 | 2,019 | 2,152 | 2,277 |
| 固定资产周转率 | 7.8 | 9.1 | 13.4 | 15.5 | 流动资产合计 | 9,012 | 10,652 | 16,383 | 19,738 |
| 长期股权投资 | 48 | 48 | 48 | 48 | |||||
| 固定资产 | 395 | 473 | 544 | 673 | |||||
| 在建工程 | 8 | 2 | 41 | 73 | |||||
| 现金流量表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 无形资产 | 39 | 49 | 53 | 53 |
| 净利润 | 643 | 888 | 1,436 | 2,037 | 非流动资产合计 | 764 | 846 | 960 | 1,120 |
| 少数股东损益 | -16 | -13 | -7 | 10 | 资产总计 | 9,776 | 11,498 | 17,344 | 20,858 |
| 非现金支出 | 89 | 22 | 24 | 25 | 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 非经营收益 | -25 | -42 | -40 | -37 | 应付票据及应付账款 | 1,196 | 1,773 | 3,700 | 4,763 |
| 营运资金变动 | -33 | -802 | 984 | -1,497 | 预收账款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 经营活动现金流 | 657 | 53 | 2,398 | 538 | 其它流动负债 | 2,689 | 2,958 | 5,448 | 5,853 |
| 资产 | -116 | -64 | -99 | -148 | 流动负债合计 | 3,884 | 4,732 | 9,148 | 10,616 |
| 投资 | -1,822 | 0 | 0 | 0 | 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 3 | 4 | 4 | 5 | 其它长期负债 | 47 | 47 | 47 | 47 |
| 投资活动现金流 | -1,935 | -60 | -95 | -143 | 非流动负债合计 | 47 | 47 | 47 | 47 |
| 债权募资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 负债总计 | 3,931 | 4,778 | 9,195 | 10,662 |
| 股权募资 | 3,489 | 0 | 0 | 0 | 实收资本 | 108 | 108 | 108 | 108 |
| 其他 | -284 | 0 | 0 | 0 | 普通股股东权益 | 5,872 | 6,759 | 8,196 | 10,233 |
| 融资活动现金流 | 3,205 | 0 | 0 | 0 | 少数股东权益 | -27 | -40 | -47 | -37 |
| 现金净流量 | 1,933 | -7 | 2,303 | 395 | 负债和所有者权益合计 | 9,776 | 11,498 | 17,344 | 20,858 |
备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 3 月 17 日
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
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信息披露
分析师与研究助理简介
倪正洋，2021 年加入德邦证券，任研究所大制造组组长、机械行业首席分析师，拥有 5 年机械研究经验，1 年高端装备产业经验，南 京大学材料学学士、上海交通大学材料学硕士。2020 年获得 iFinD 机械行业最具人气分析师，所在团队曾获机械行业 2019 年新财富 第三名，2017 年新财富第二名，2017 年金牛奖第二名，2016 年新财富第四名。
分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
投资评级说明
| 1. 投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后 6 个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以上证综指或深证成指为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普 500 或纳斯达克综合指 数为基准。 | 类别 | 评级 | 说明 |
| 股票投资评 级 | 买入 | 相对强于市场表现 20%以上； | |
| 增持 | 相对强于市场表现 5%~20%； | ||
| 中性 | 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； | ||
| 减持 | 相对弱于市场表现 5%以下。 | ||
| 行业投资评 级 | 优于大市 | 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； | |
| 中性 | 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； | ||
| 弱于大市 | 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 |
法律声明
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