移远通信评级买入发布股权激励计划，彰显长期增长信心
股票代码 ：603236
股票简称 ：移远通信
报告名称 ：发布股权激励计划，彰显长期增长信心
评级 ：买入
行业：通信设备
证券研究报告 | 2022年03月18日
移远通信（603236.SH）买 入
发布股权激励计划，彰显长期增长信心
| 公司研究·公司快评 | 021-60933150 | 通信·通信设备 | 投资评级：买入（维持评级） | |
| 证券分析师： | 马成龙 | machenglong@guosen.com.cn | 执证编码：S0980518100002 | |
| 证券分析师： | 陈彤 | 0755-81981372 | chentong@guosen.com.cn | 执证编码：S0980520080001 |
事项：
公司发布 2022 年股票期权激励计划（草案）。公司拟授予在公司任职的高级管理人员、核心技术/业务人 员共 148 人股票期权 289.59 万份，股票期权的行权价格为每股 177.57 元，公司层面业绩考核目标为 2022-2025 年营业收入分别不低于 149、193、241 和 302 亿元，对应同比增速不低于 33%、30%、25%、25%，对应 21-25 年复合增速不低于 28%。
国信通信观点：公司首次发布股权激励计划，主要面向核心技术/业务人员，且公司业绩考核目标设置较 为合理，尽可能确保员工受益股权激励计划，有利于维持和增强核心团队凝聚力，保证公司市场开拓能力 和研发创新能力持续提升，提高公司竞争力。看好公司维持全球模组龙头地位，持续受益物联网赛道红利，并不断通过产业链拓展延伸打开成长天花板。维持此前盈利预测，预计 22-23 年归母净利润分别为 6.4 和 10.7 亿元，对应 PE 分别为 40 倍和 24 倍，维持“买入”评级。
评论：
发布股票期权激励计划，增强核心团队凝聚力
本次股权激励主要面向核心业务/技术人员，增强团队凝聚力。公司本次股票期权激励计划主要面向在公 司任职的高级管理人员（1 人）和核心技术/业务人员（147 人）。拟向上述 148 人授予股票期权 278.95 万份，约占本预案公告时公司股本总额的 1.99%。股票期权行权价格为 177.57 元/股。通过股权激励，有 望不断增强团队凝聚力和士气，帮助公司持续增强市场开拓能力及研发创新能力，提高公司竞争力。
表1：激励对象名单及拟授出权益分配情况
| 姓名 | 职务 | 获授的股票期权数量（份） | 占本激励计划授出权益数量的比例 | 占本激励计划公告日股本总额比例 |
| 朱伟峰 | 财务总监 | 68200 | 2.36% | 0.05% |
| 核心技术/业务人员 （147 人） | 2827700 | 97.64% | 1.95% | |
| 合计 | 2895900 | 100% | 1.99% | |
资料来源: 公司公告，国信证券经济研究所整理
本激励计划授予的股票期权行权期分为 2022-2025 年四期，行权条件方面，公司层面业绩考核指标为 2022 年-2025 年经审计的上市公司的营业收入不低于 149 亿元、193 亿元、241 亿元和 302 亿元，即 2022-2025 年各年度营业收入同比增速分别不低于 32.9%、29.5%、24.9%及 25.3%，21-25 年营收复合增速不低于 28.1%。公司业绩考核目标设置一方面反映增长信心，另一方面目标设置水平较为合理，尽可能确保员工受益股权 激励计划。
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| 证券研究报告 |
表2：行权安排及公司层面的业绩考核要求
| 行权期 | 行权比例 | 业绩考核目标 | 对应同比增速 |
| 第一个行权期 | 25% | 2022 年的营业收入不低于 149 亿元 | 32.9% |
| 第二个行权期 | 25% | 2023 年的营业收入不低于 193 亿元 | 29.5% |
| 第三个行权期 | 25% | 2024 年的营业收入不低于 241 亿元 | 24.9% |
| 第四个行权期 | 25% | 2025 年的营业收入不低于 302 亿元 | 25.3% |
资料来源: 公司公告，国信证券经济研究所整理
股票期权摊销成本方面，公司向激励对象授予股票期权 289.59 万份，按照草案公布前一交易日的收盘数 据预测算授权日股票期权的公允价值，预计权益工具公允价值总额为 6717.73 万元，2022 年-2026 年股票 期权摊销成本分别为 1870/2268/1527/846/208 万元。
表3：股票期权摊销成本情况（万元）
| 摊销成本 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026 |
| 6717.73 | 1870.47 | 2266.53 | 1526.79 | 846.15 | 207.79 |
资料来源: 公司公告，国信证券经济研究所整理
模组龙头持续受益物联网红利，产业链拓展延伸潜力充足
蜂窝物联网模组产业高景气度持续。从通信制式角度来说，4G 向 5G 升级以及 2/3G 退网等趋势不变，有望 驱动蜂窝模组市场量价齐升；从应用领域来看，车联网、CPE、泛 IoT 应用如 POS/PDA 等需求旺盛。据 ABI Research，预计 21-24 年全球蜂窝物联网模组出货量仍将维持 20%的复合增速，2024 年出货量将突破 8 亿 片，对应市场规模有望突破 63 亿美元。
图1：2018-2024 年全球蜂窝模组出货量（百万片）
资料来源：移远通信，ABI Research，国信证券经济研究生整理
图2：2018-2024 年全球蜂窝模组市场规模（百万美元）
资料来源：移远通信，ABI Research，国信证券经济研究所整理
公司模组市场龙头地位稳固。据 Counterpoint 数据，21Q3 公司市占率约 31.6%，自 2019 年以来，移远在 蜂窝物联网模组市场的领先地位稳固，市场份额占据全球第一。公司仍在持续不断创新产品组合，且公司 与上游供应链具有良好的合作关系，规模优势显著，公司有望持续巩固模组市场龙头地位。
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图3：公司模组龙头地位稳固
资料来源：Counterpoint，国信证券经济研究所整理
公司进一步以模组为核心进行产业链延伸布局，提供物联网一站式解决方案，打开成长空间。公司充分发
挥已有优势，以模组业务为核心向外延伸进行产业链布局，可提供无线通信模组、天线及物联网云平台管
理在内的一站式解决方案，打开成长空间。
图4：移远通信物联网一站式解决方案
资料来源：公司公告，国信证券经济研究生整理
可比公司估值
图5：移远通信 ODM/EMS 品牌 Ikotek 于 CES 2022 推出
资料来源：移远通信，国信证券经济研究所整理
公司主营业务为物联网无线通信模组，新拓展的主要业务包括 ODM、天线、物联网云平台等，转型为物联 网解决方案赋能者。因此我们主要选取模组相关上市公司作为可比对象，相关公司包括广和通、有方科技、美格智能、高新兴、日海智能等。其中，在全球市场份额靠前的除公司外，主要包括广和通、日海智能和 美格智能等。并且，公司主要拓展的 ODM 等业务，与移为通信、高新兴、美格智能的物联网终端解决方案 业务具有一定可比性。由于日海智能、高新兴未具备未来三年一致性预期，因此综合来看我们主要选取广 和通、移为通信和美格智能作为公司可比公司。
根据 Wind 一致预期，可比公司 2021-2022 年 PE 平均值为 48/30 倍，公司估值高于行业平均水平。考虑到 一方面，公司的行业龙头地位稳固，2020/21Q3 的全球市占率分别为 37%和 32%，与其他厂商拉开较大差距；另一方面，公司模组业务本身仍受益于行业红利处于高速增长期，而新拓展的 ODM、天线、物联网平台等 业务进一步打开公司成长空间，相关业务业绩有望逐步兑现，亦处于快速成长期。因此，公司高成长性支 撑龙头溢价，我们认为应高于行业平均水平。
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| 证券研究报告 |
表4：同类公司估值比较
| 证券 | 证券 | 股价 | 2021E | EPS（元） | 2023E | 2021E | PE | 2023E | PB | 总市值 |
| 代码 | 简称 | （3 月 17 日） | 2022E | 2022E | （亿元） | |||||
| 603236.SH | 移远通信 | 176.63 | 1.77 | 2.42 | 4.40 | 100.0 | 73.1 | 40.1 | 12.04 | 257 |
同类公司：
| 300638.SZ | 广和通 | 39.60 | 1.17 | 1.05 | 1.48 | 51.1 | 37.9 | 26.8 | 8.9 | 164 |
| 300590.SZ | 移为通信 | 24.88 | 0.37 | 0.56 | 0.91 | 82.1 | 44.3 | 27.3 | 5.1 | 76 |
| 002881.SZ | 美格智能 | 39.31 | 0.15 | 0.65 | 1.07 | 133.3 | 60.5 | 36.7 | 11.3 | 73 |
| 平均 | 88.8 | 47.5 | 30.2 | 8.4 |
资料来源: 广和通、移为通信、美格智能采用 Wind 一致预期数据、国信证券经济研究所整理和预测
投资建议
公司首次发布股权激励计划，主要面向核心技术/业务人员，且公司业绩考核目标设置较为合理，尽可能 确保员工受益股权激励计划，有利于维持和增强核心团队凝聚力，保证公司市场开拓能力和研发创新能力 持续提升，提高公司竞争力。看好公司维持全球模组龙头地位，持续受益物联网赛道红利，并不断通过产 业链拓展延伸打开成长天花板。维持此前盈利预测，预计 22-23 年归母净利润分别为 6.4 和 10.7 亿元，对应 PE 分别为 40 倍和 24 倍，维持“买入”评级。
风险提示
物联网发展不达预期；市场竞争加剧，价格战激烈；公司产业链拓展不达预期。
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| 证券研究报告 |
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| 证券研究报告 |
附表：财务预测与估值
| 资产负债表（百万元） | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 利润表（百万元） | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 现金及现金等价物 | 601 | 611 | 1477 | 1793 | 2768 | 营业收入 | 4130 | 6106 | 11210 | 16470 | 23020 |
| 应收款项 | 517 | 914 | 1229 | 1805 | 2523 | 营业成本 | 3256 | 4871 | 9049 | 13057 | 18099 |
| 存货净额 | 724 | 1438 | 1973 | 2495 | 2967 | 营业税金及附加 | 7 | 8 | 14 | 20 | 28 |
| 其他流动资产 | 415 | 749 | 1121 | 1647 | 2302 | 销售费用 | 202 | 198 | 336 | 494 | 691 |
| 流动资产合计 | 2558 | 3711 | 5799 | 7740 | 10560 | 管理费用 | 128 | 184 | 329 | 481 | 648 |
| 固定资产 | 181 | 595 | 571 | 691 | 660 | 研发费用 | 362 | 707 | 1127 | 1746 | 2417 |
| 无形资产及其他 | 54 | 94 | 90 | 86 | 83 | 财务费用 | 27 | (41) | 0 | 0 | 0 |
| 投资性房地产 | 139 | 160 | 160 | 160 | 160 | 投资收益 | 2 | (4) | 1 | 3 | 3 |
资产减值及公允价值变
| 长期股权投资 | 0 | 40 | 40 | 40 | 40 | 动 | 4 | (30) | (2) | (2) | (2) |
| 资产总计 | 2932 | 4601 | 6661 | 8717 | 11503 | 其他收入 | (371) | (679) | (1127) | (1746) | (2417) |
短期借款及交易性金融
| 负债 | 237 | 873 | 900 | 900 | 900 | 营业利润 | 145 | 173 | 355 | 672 | 1138 | |
| 应付款项 | 851 | 1495 | 2959 | 4276 | 5934 | 营业外净收支 | (0) | 5 | 19 | 9 | 2 | |
| 其他流动负债 | 130 | 275 | 580 | 839 | 1163 | 利润总额 | 145 | 179 | 374 | 681 | 1140 | |
| 流动负债合计 | 1217 | 2643 | 4439 | 6015 | 7997 | 所得税费用 | (3) | (10) | 22 | 41 | 68 | |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 89 | 89 | 89 | 89 | 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | |
| 其他长期负债 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 归属于母公司净利润 | 148 | 189 | 351 | 640 | 1072 | |
| 长期负债合计 | 0 | 89 | 89 | 89 | 89 | 现金流量表（百万元） | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 负债合计 | 1217 | 2733 | 4529 | 6105 | 8086 | 净利润 | 148 | 189 | 351 | 640 | 1072 | |
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资产减值准备 | (6) | (4) | 61 | 9 | 0 | |
| 股东权益 | 1715 | 1869 | 2132 | 2613 | 3416 | 折旧摊销 | 34 | 81 | 65 | 74 | 82 | |
| 公允价值变动损失 | ||||||||||||
| 负债和股东权益总计 | 2932 | 4601 | 6661 | 8717 | 11503 | (4) | 30 | 2 | 2 | 2 | ||
| 财务费用 | ||||||||||||
| 27 | (41) | 0 | 0 | 0 | ||||||||
| 关键财务与估值指标 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | |||||||
| 营运资本变动 | (476) | (680) | 609 | (39) | 137 | |||||||
| 每股收益 | 1.66 | 1.77 | 2.42 | 4.40 | 7.37 | 其它 | 6 | 4 | (61) | (9) | (0) | |
| 每股红利 | 0.04 | 0.50 | 0.60 | 1.10 | 1.84 | 经营活动现金流 | (299) | (380) | 1027 | 677 | 1293 | |
| 每股净资产 | 19.23 | 17.46 | 14.67 | 17.97 | 23.50 | 资本开支 | 0 | (449) | (100) | (200) | (50) | |
| 其它投资现金流 | ||||||||||||
| ROIC | 47% | 41% | 56% | 99% | 147% | (301) | 301 | 0 | 0 | 0 | ||
| 9% | 10% | 16% | 25% | 31% | ||||||||
| ROE | 投资活动现金流 | (301) | (188) | (100) | (200) | (50) | ||||||
| 21% | 20% | 19% | 21% | 21% | 权益性融资 | |||||||
| 毛利率 | 4 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 4% | 2% | 3% | 4% | 5% | 负债净变化 | |||||||
| EBIT Margin | 0 | 89 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 5% | 4% | 4% | 5% | 5% | 支付股利、利息 | |||||||
| EBITDA | Margin | (3) | (53) | (88) | (160) | (268) | ||||||
| 53% | 48% | 84% | 47% | 40% | 其它融资现金流 | |||||||
| 收入增长 | 921 | 506 | 27 | 0 | 0 | |||||||
| 净利润增长率 | -18% | 28% | 86% | 82% | 67% | 融资活动现金流 | 918 | 578 | (61) | (160) | (268) | |
| 42% | 59% | 68% | 70% | 70% | ||||||||
| 资产负债率 | 现金净变动 | 318 | 9 | 866 | 317 | 975 | ||||||
| 0.0% | 0.3% | 0.5% | 0.8% | 1.4% | 货币资金的期初余额 | |||||||
| 息率 | 283 | 601 | 611 | 1477 | 1793 | |||||||
| 106.4 | 100.0 | 73.1 | 40.1 | 24.0 | 货币资金的期末余额 | |||||||
| P/E | 601 | 611 | 1477 | 1793 | 2768 | |||||||
| 9.2 | 10.1 | 12.0 | 9.8 | 7.5 | ||||||||
| P/B | 企业自由现金流 | 0 | (901) | 908 | 465 | 1238 | ||||||
| 81.2 | 98.5 | 71.8 | 42.7 | 27.7 | ||||||||
| EV/EBITDA | 权益自由现金流 | 0 | (306) | 935 | 465 | 1238 | ||||||
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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国信证券投资评级
| 类别 | 级别 | 说明 |
| 股票 投资评级 | 买入 | 股价表现优于市场指数 20%以上 |
| 增持 | 股价表现优于市场指数 10%-20%之间 | |
| 中性 | 股价表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 卖出 | 股价表现弱于市场指数 10%以上 | |
| 行业 投资评级 | 超配 | 行业指数表现优于市场指数 10%以上 |
| 中性 | 行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 低配 | 行业指数表现弱于市场指数 10%以上 |
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