上海家化评级买入高毛利护肤拉动增长，盈利能力显著改善
股票代码 ：600315
股票简称 ：上海家化
报告名称 ：高毛利护肤拉动增长，盈利能力显著改善
评级 ：买入
行业：美容护理
2022 年 03 月 16 日
证券研究报告
消费升级与娱乐研究中心
上海家化 (600315.SH) 买入（维持评级） 公司点评
市场价格（人民币）： 35.00 元 高毛利护肤拉动增长，盈利能力显著改善 市场数据(人民币)
| 总股本(亿股) | 6.80 | 公司基本情况(人民币) | |||||||||||
| 已上市流通 A 股(亿股) | 6.71 | 项目 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||||
| 总市值(亿元) | 237.87 | ||||||||||||
| 营业收入(百万元) | 7,032 | 7,646 | 8,773 | 10,485 | 11,998 | ||||||||
| 年内股价最高最低(元) | 61.75/34.36 | ||||||||||||
| 营业收入增长率 | -7.43% | 8.73% | 14.74% | 19.51% | 14.43% | ||||||||
| 沪深 300 指数 | 4156 | 归母净利润(百万元) | 430 | 649 | 834 | 1,162 | 1,470 | ||||||
| 上证指数 | 3171 | 归母净利润增长率 | -22.78% | 50.92% | 28.45% | 39.28% | 26.54% | ||||||
| 人民币(元) | 成交金额(百万元) 2000 | 摊薄每股收益(元) | 0.633 | 0.955 | 1.23 | 1.71 | 2.16 | ||||||
| 每股经营性现金流净额 | 0.72 | 1.29 | 1.14 | 1.92 | 2.58 | ||||||||
| ROE(归属母公司)(摊薄) P/E P/B | 6.62% 54.87 3.63 | 9.32% 42.30 3.94 | 10.67% 28.52 3.04 | 13.65% 20.48 2.80 | 15.65% 16.18 2.53 | ||||||||
| 58.2 52.24 | 1500 | ||||||||||||
| 46.28 | 1000 | 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评 | |||||||||||
| 40.32 | 500 | ||||||||||||
| 34.36 | 0 | ||||||||||||
| | 3.16 公司公告 21 年营收 76.46 亿元、同增 8.73%，归母净利 6.49 亿元、同 | ||||||||||||
| 210316 | 210616 | 210916 | 211216 | 220316 | |||||||||
| 增 50.92%，扣非净利 6.76 亿元、同增 70.76%。拟每 10 股派发现金红利 2.9 元（含税）。21 年在海外疫情、寿险改革影响特渠业务、Q4 电商超头停 播等多重压力下，收入端仍实现高个位数增长。 | |||||||||||||
| 成交金额 | 上海家化 | 沪深300 | |||||||||||
| 相关报告 1.《业绩超预期，品牌/品类/渠道改革成 效初显-上海家化 21 年业绩快报点评》，2022.1.19 2.《外部因素拖累收入表现，盈利与营运 指 标 改 善 - 上 海 家 化 21Q3 点 评 》，2021.10.27 3.《佰草集太极系列再上新，流量助推即 将开启-上海家化公司点评》，2021.9.27 4.《Q2 净利同增 82%，复兴之旅稳步推 | | 分季度看，1Q21~4Q21 营收分别同增 27.04%/3.73%/-3.41%/8.71%，归母 | |||||||||||
| 净 利 分 别 同 增 | 41.92%/81.69%/4.60%/93.75% ， 净 利 率 分 别 为 | ||||||||||||
| 8.00%/5.57%/8.31%/12.60%。 经营分析 | |||||||||||||
| | 分品类/品牌，高毛利率护肤品类拉动增长：1）护肤：21 年收入同增 | ||||||||||||
| 22.22%，占比 35.31%（+4PCT ）、成第一大品类，其 中佰草集同增 30%+，玉泽同增 20%+，典萃同增 35%+，高夫同增 15%+，美加净同增近 10%，双妹同增 15%+。2）个护和家清：同增 0.42%，其中六神高个位数 增长，家安受特渠影响、同降 13%左右。3）母婴：同增 4.18%，其中启初 同增 20%+、Mayborn 同降 1.7%。4）合作品牌同增 6.48%、占比 4.89%。 | |||||||||||||
| | 分渠道，电商快速增长，特渠短期承压预计调整至 22Q2：1）线下：商超 | ||||||||||||
| 高个位数增长，百货同增 40%+，CS 同增 35%+；2）线上：电商同增 20%、多平台布局；特渠同降 15%+，加速向零售转型、预计 22H2 企稳。 | |||||||||||||
| 进 - 上 海 家 化 | 1H21 业 绩 点 评 》， | ||||||||||||
| 2021.8.25 5.《高激励高增长目标，期待家化复苏表 现-上海家化公告点评》，2021.7.23 罗晓婷分析师 SAC 执业编号：S1130520120001 luoxiaoting＠gjzq.com.cn 蔡昕妤联系人 caixy＠gjzq.com.cn | |||||||||||||
| | 产品结构调整效果显著，原料涨价下毛利率仍提升，盈利及营运指标改善明 | ||||||||||||
| 显：21 年毛利率 58.73%、+2.84PCT（追溯调整后，下同），主要系高毛利 护肤品及头部 SKU占比提升。销售费用率 38.54%（+1.02PCT），管理费用 率 10.34%（+0.09PCT），研发费用率 2.13%（+0.08PCT），财务费用率 0.16%（-0.45PCT），净利率 8.49%（+2.37PCT）。存货周转天数 99 天（-15 天），百货/CS 渠道回款良好下应收账款周转天数 52 天（-8 天）。 投资建议 | |||||||||||||
| | 本土多品牌化妆品龙头产品/品牌/渠道持续优化，盈利水平大幅提升、改革 | ||||||||||||
| 显效、上调 22~23 年净利预测 10.9%、15.7%，预计 22~24 年 EPS 分别为 1.23 /1.71/ 2.16 元，对应 22 年 PE 29 倍，维持“买入”评级。 风险提示 | |||||||||||||
| | 渠道/品牌/产品/组织结构优化不及预期；终端零售疲软等。 | ||||||||||||
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| 公司点评 |
| ||||||||||||||||
公司点评
| 市场中相关报告评级比率分析 | 市场中相关报告评级比率分析说明： 市 场中相 关报告投 资建议 为“买 入”得 1 分 ，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建 议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.01~2.0=增持； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 | ||||||||||||||||
| 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | ||||||||||||
| 买入 | 3 | 11 | 43 | 64 | 144 | ||||||||||||
| 增持 | 4 | 4 | 10 | 16 | 0 | ||||||||||||
| 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||||||||||
| 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||||||||||
| 评分 | 1.57 | 1.27 | 1.19 | 1.20 | 1.00 | ||||||||||||
| 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) | |||||||||||||||||
| 人民币(元) | 历史推荐与股价 | 成交量 | |||||||||||||||
| 61.25 | 600 | ||||||||||||||||
| 序号 | 日期 | 评级 | 市价 | 目标价 | |||||||||||||
| 1 | 2020-10-27 | 买入 | 38.28 | N/A | 53.86 | 500 | |||||||||||
| 2 | 2021-02-03 | 买入 | 36.28 | N/A | |||||||||||||
| 46.47 | 400 300 | ||||||||||||||||
| 3 | 2021-04-22 | 买入 | 45.27 | N/A | |||||||||||||
| 4 | 2021-07-23 | 买入 | 50.52 | N/A | 39.08 | 200 | |||||||||||
| 5 | 2021-08-25 | 买入 | 52.17 | N/A | |||||||||||||
| 31.69 | 100 | ||||||||||||||||
| 6 | 2021-09-27 | 买入 | 44.52 | N/A | |||||||||||||
| 24.30 | 0 | ||||||||||||||||
| 7 | 2021-10-27 | 买入 | 42.50 | N/A | |||||||||||||
| 200316 | 200616 | 200916 | 201216 | 210316 | 210616 | 210916 | 211216 | 220316 | |||||||||
| 8 | 2022-01-19 | 买入 | 41.70 | N/A | |||||||||||||
| 来源：国金证券研究所 | |||||||||||||||||
投资评级的说明：
买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上；
增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%；
中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%；
减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。
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