评级（）2022年农林牧渔行业中期投资策略：种植链条景气向上，生猪养殖时间换空间
股票代码 ：
股票简称 ：
报告名称 ：2022年农林牧渔行业中期投资策略：种植链条景气向上，生猪养殖时间换空间
评级 ：持有
行业：
| 证券研究报告 |
种植链条景气向上，生猪养殖时间换空间
——2022年农林牧渔行业中期投资策略
行业评级：看好
2022年6月6日
| 作者：孟维肖 |
| 邮箱：mengweixiao@stocke.com.cn |
| 电话：(+86）13811259124 |
| 证书编号：S1230521120002 |
| 摘要： |
种植链条：全球粮食供需偏紧背景下，看好下半年大豆（豆粕）、玉米、小麦行情。国内饲用主 粮高度依赖进口，生物育种技术可以从生产力要素上解决油脂油料短缺问题，种业政策或进一步
| 催化转基因落地。 生猪养殖：能繁母猪存栏自去年7月环比下降奠定今年5月之后生猪供应趋减，但市场对下半年猪 价的乐观预期引发外购育肥、压栏、二次育肥再现，或加剧四季度市场供应过剩风险。产能去化 95% | |
| 并非一蹴而就，后市猪价回调或再度加速产能出清。 | 添加标题 |
肉禽：产业链深度亏损正倒逼上游去产能，关注种鸡产能调节节奏，推荐业绩高弹性标的，长期 产业链延伸有望带来估值重塑，关注一体化龙头；黄鸡上游产能逐渐收缩，养殖效益回暖。
动保：短期猪价低迷影响动保产品需求，5月或迎来业绩拐点，板块已调整至历史底部，后周期业 绩估值有望双升，新版GMP加速化药行业集中度提升，龙头充分受益。
2
| 风险提示 |
1、政策落地不及预期；
2、动物疫病大规模爆发；
3、农产品价格大幅波动；
4、新冠疫情反复；
5、自然灾害影响。
3
01 种植链条：粮食安全支撑种植景气，转基因育种渐行渐近
| 目录 C O N T E N T S | 02 生猪：产能去化并非一蹴而就，生猪养殖时间换空间。 03 肉禽：白鸡周期底部静待反转，黄鸡养殖效益回暖 |
04 动保：后周期业绩估值双升，新版GMP提升行业集中度
4
| 01 Partone | 种植链条 | 粮食安全支撑种植景气， |
| 转基因育种渐行渐近。 |
5
| 01 | 小麦：全球供应趋紧叠加贸易受限，小麦价格或震荡偏强 |
全球小麦生产格局：2021年全球小麦产量7.79亿吨，产量排名前五的经济体分别是欧盟、中国、印度、俄罗斯、美 国，对应产量分别为1.38、1.37、1.10、0.75、0.45亿吨，产量占比分别为17.76%、17.57%、14.06%、9.64%、5.75%。从国家来看，中国是全球最大的小麦生产国，其次是印度。
| 图：2021年全球小麦产量排名（百万吨） | 图：2021年全球小麦产量占比 95% | 欧盟27国, | 中国, 17.57% |
| 17.76% | |||
| 其他, 23.54% 添加标题 添加标题 | |||
| 加拿大, 2.78% |
乌克兰, 4.24%
澳大利亚, 4.66%
美国, 5.75%
| 资料来源：Wind、浙商证券研究所 | 俄罗斯, 9.64% | 印度, 14.06% | 6 |
| 资料来源：Wind、浙商证券研究所 |
| 01 | 小麦：全球供应趋紧叠加贸易受限，小麦价格或震荡偏强 |
全球小麦产量预期减少：USDA5月报告预计2022/23年全球小麦产量约7.748亿吨，同比下降0.6%。
（1）乌克兰：俄乌冲突影响乌克兰新作产量，USDA预计乌克兰2022/23年小麦产量2150万吨，同比下降25%。
（2）澳大利亚：澳大利亚受洪灾影响，USDA预计2022/23年度小麦产量3000万吨，同比下降17%。
图：乌克兰作物播期
添加标题 资料来源：浙商证券研究所 | |||
| 图：乌克兰小麦产量（百万吨） | 图：澳大利亚小麦产量（百万吨） | 图：全球小麦产量（百万吨） | |
| 7 | |||
| 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | |
| 01 | 小麦：全球供应趋紧叠加贸易受限，小麦价格或震荡偏强 |
表：全球出口限制地区和产品清单
| 国家 | 限制出口食物品种 | 起始时间 | 终止日期 | ||
| 贸易环境面临挑战：俄乌冲突以来，各国为 | 阿尔及利亚 | 意大利面、小麦衍生物、植物油 | 2022/3/13 | 2022/12/31 | |
| 阿根廷 | 牛肉 | 2022/1/1 | 2022/12/31 | ||
| 布基纳法索 | 小米粉、玉米粉、高粱粉 | 2022/2/23 | 2022/12/31 | ||
| 喀麦隆 | 鼓舞、植物油 | 2021/12/21 | 2022/12/31 | ||
| 埃及 加纳 印度 印度尼西亚 伊朗 哈萨克斯坦 | 植物油、玉米粉、玉米 土豆、茄子、西红柿、洋葱 棕榈油、棕榈仁油 活牛、小型牛 95% 小麦、面粉、油、小扁豆、意大利面、豆类...... 玉米、大米 玉米、大豆 葵花籽油 葵花籽油 | 2022/3/12 | 2022/6/12 | ||
| 2022/3/10 | 2022/6/10 | ||||
| 2022/4/26 | 2022/10/20 | ||||
| 2022/4/11 | 2022/10/20 | ||||
| 保障国内粮食供应，稳定国内粮食价格，相 | 2022/5/13 | 2022/12/31 | |||
| 2022/1/1 | 2022/5/22 | ||||
| 继采取出口管制，粮食保护主义逐渐升温。 | 2022/4/28 | 2022/5/22 | |||
| 2022/4/27 | 2022/12/31 | ||||
| 2022/1/22 | 2022/7/21 | ||||
| （1）5月13日，印度政府宣布将执行小麦出口 | |||||
| 2021/12/15 | 2022/5/31 | ||||
| 2021/12/15 | 2022/6/30 | ||||
| 禁令，2021年印度供应全球14%的小麦，年出 | 小麦、小麦粉 | 2022/1/22 | 2002/7/21 | ||
| 科索沃 | 小麦、面粉、玉米、植物油、盐...... | 2022/4/15 | 2022/12/31 | ||
| 口量在800万吨以上。在宣布禁止出口之前，印 | 科威特 | 鸡肉 谷物、植物油 | 2022/3/23 | 2022/12/31 | |
| 2022/3/20 | 2022/12/31 | ||||
| 吉尔吉斯斯坦 | 牛肉类及饲料制品 小麦、面粉、植物黄油、食品、食品添加剂、添加剂...... | 2022/3/25 | 2022/9/19 | ||
| 度受国内小麦减产预期和贸易商收购影响，小麦 | |||||
| 2022/3/19 | 2022/9/19 | ||||
| 黎巴嫩 | 加工水果和蔬菜 | 2022/3/18 | 2022/12/31 | ||
| 价格逼近10年来最高水平。 | |||||
| 巴基斯坦 | 糖 | 2022/4/15 | 2022/12/31 | ||
| 油菜籽 | 2022/4/1 | 2022/8/31 | |||
| （2）5月19日，阿富汗宣布禁止小麦出口。 | 俄罗斯 | 糖 葵花籽油 | 2022/3/14 | 2022/8/31 | |
| 2022/4/1 | 2022/8/31 | ||||
| 小麦、芝麻、黑麦、大麦、玉米、糖 | 2022/3/14 | 2022/6/30 | |||
| 塞尔维亚 | 小麦、玉米、面粉、油 | 2022/3/10 | 2022/12/31 | ||
| 突尼斯 | 水果、蔬菜 | 2022/4/12 | 2022/12/31 | ||
| 牛肉、绵羊肉、山羊肉 | 2022/3/19 | 2022/12/31 | |||
| 黄油 | 2022/4/15 | 2022/12/31 | |||
| 土耳其 | 烹饪油 | 2022/3/4 | 2022/12/31 | ||
| 橄榄油 | 2022/1/27 | 2022/12/31 | |||
| 红扁豆和豆子 | 2022/1/27 | 2022/12/31 | |||
| 乌克兰 | 小麦、燕麦、小米、糖 | 2022/3/9 | 2022/12/31 | ||
| 阿富汗 | 小麦 | —— | |||
| 资料来源：新禽况公众号、浙商证券研究所 | 8 | ||||
| 01 | 小麦：全球供应趋紧叠加贸易受限，小麦价格或震荡偏强 | |
| 图：CBOT小麦价格（美分/蒲式耳） |
2022年国际小麦价格震荡上行。截至2022年5月27日，CBOT小
麦收盘价格为1158美分/蒲式耳，较2022年年初上涨52.7%。
后市国际小麦或维持震荡偏强走势。
| （1）整体供应趋紧，乌克兰、澳大利亚减产明显。（2）粮食保护主义升温，出口管制助推价格上涨。 | 95% | 9 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 资料来源：Wind、浙商证券研究所 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 表：USDA（5月）预测全球小麦供需平衡表（百万吨） | 添加标题 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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资料来源：USDA、浙商证券研究所
| 01 | 小麦：国内小麦供应有保障，小麦价格或企稳为主 |
2021/22生产季单产或受影响：2021年7-9月，华东地区强对流天气致使河南、山东等地降水量高于往年水平，拖累了近1/3冬小麦播 种节奏，一定程度上影响了其早期生长和发育；2022年4、5月份华东区小麦正处于开花至乳熟阶段，但4月之后多次遭遇强对流天 气，或对小麦的单产产生影响。USDA预计2021/22年度国内小麦质量下降，表现在低蛋白、谷粒破碎率高、毒素率升高等。
2022/23产量稳定：USDA5月报告预计2022/23年中国小麦产量1.35亿吨，同比仅减少1.42%。
| 95% 进口依赖低：国内小麦自给率常年保持在90%以上，一般仅进口适当高筋小麦用于制作优质面包。预计2022/23年国内小麦进口量950 万吨，占全年消费量的6.60%。 图：中国冬小麦集中在华北地区 图：中国小麦产量（百万吨）图：中国小麦进口量及进口依赖度（百万吨，%）添加标题 | |||
| 资料来源：中国农业出版社、浙商证券研究所 | 资料来源：Wind、浙商证券研究所 | 资料来源：Wind、浙商证券研究所 注：进口依赖度=进口量/消费总量 | 10 |
| 01 | 国内小麦：小麦价格温和上涨，后市或以企稳为主 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 图：国内小麦现货价格（元/吨） | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 全国小麦价格温和上涨。截至2022年5月27日，国内小麦现货价格为3188元/ 吨，较2022年年初上涨12.05%。 后市国内小麦或以企稳为主，缺乏持续大涨基础： （1）产量充裕，供应有保障。今年产情良好，而工业酒精、饲料转化用粮等动力不 足，USDA预测2022/23年度中国小麦期末库存1.42亿吨，库存消费比为98.28%。 （2）进口依赖低，受国际市场扰动小。 （3）短期新麦价格上涨主要系市场看涨情绪浓烈、青黄不接导致节点紧张、市场主 动收购囤粮行为增加等因素所致。但新麦上市将逐步增加市场供应压力，小麦价格 或稳定在合理区间，年内缺乏持续大涨基础。 表：USDA（5月）预测中国小麦供需平衡表（百万吨） |
资料来源：Wind、浙商证券研究所 添加标题 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 11 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
资料来源：USDA、浙商证券研究所
| 01 | 玉米：全球玉米供需缺口显现，玉米价格或再创新高 |
全球玉米生产格局：2021年全球玉米产量11.29亿吨，产量排名前五的经济体分别是美国、中国、巴西、欧盟、阿根 廷，对应产量分别为3.58、2.61、0.87、0.67、0.52亿吨，产量占比分别为3.75%、23.09%、7.71%、5.95%、4.61%。从国家来看，美国是全球最大的玉米生产国，其次是中国。
| 图：2021年全球玉米产量排名（百万吨） | 图：2021年全球玉米产量占比 其他, 26.90% 95% 添加标题 |
美国, 31.75%
阿根廷, 4.61%
欧盟, 5.95%
| 资料来源：Wind、浙商证券研究所 | 巴西, 7.71% | 中国, 23.09% | 12 |
| 资料来源：Wind、浙商证券研究所 |
| 01 | 玉米：全球玉米供需缺口显现，玉米价格或再创新高 |
全球玉米产量预期减少：USDA5月报告预计2022/23年全球玉米产量降至 11.8 亿吨，同比下降2.9%。
（1）美国：预计2022/23年度玉米产量为3.7亿吨，同比下降4.3%，主要原因有：
①化肥价格上涨，美国农民更加倾向于减少种植氮肥施用量相对少的大豆，导致玉米预期种植面积下降；②美国玉米主产区受到长时间雨季影响，拖累播种进度。
| 图：全球玉米产量（百万吨） | 图：美国玉米产量（百万吨） | 13 |
| 添加标题 | ||
| 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 |
| 01 | 玉米：全球玉米供需缺口显现，玉米价格或再创新高 | |
| 全球玉米产量预期减少：USDA5月报告预计2022/23年全球玉米产量降至 11.8 亿吨，同比下降2.9%。 | ||
（2）乌克兰：战争影响乌克兰玉米新季播种，预计2022/23年度玉米产量下降至1950 万吨，同比下降 54%。
（3）巴西、阿根廷、南非玉米预计增产，但被美国和乌克兰的减产抵消。
图：乌克兰作物播期
资料来源：浙商证券研究所 | 14 | ||
| 图：乌克兰的玉米主要产地受到战争影响 | 图：乌克兰玉米产量（百万吨） | ||
| 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | ||
| 01 | 玉米：全球玉米供需缺口显现，玉米价格或再创新高 | |
| 图：CBOT玉米价格（美分/蒲式耳） | ||
2022年全球玉米价格震荡上行。截至2022年5月27日，CBOT玉米收盘价格 为777美分/蒲式耳，相较2022年年初上涨31.9%。
全球玉米价格或再创新高：
| （1）全球玉米供应趋紧。USDA预计2022/23年全球玉米存在400万吨的产需缺 口，期末库存3.05亿吨，库存消费比25.75%，相对偏低。 （2）贸易规模面临挑战。乌克兰玉米出口量占全球比重或由上年的 12%降至 5%；美国玉米出口量或同比下降4%，贸易规模减少或助推玉米价格进一步上 涨。 | 95% | 15 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 表：USDA（5月）预测全球玉米供需平衡表（百万吨）资料来源：Wind、浙商证券研究所 添加标题
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资料来源：USDA、浙商证券研究所
| 01 | 玉米：国内玉米供需缺口仍在，玉米价格或高位运行 |
新季玉米产量或受影响：USDA预计2022/23年国内玉米产量2.71亿吨，同比下降0.57%。原因有：
（1）播种面积减少：2022年政策上调增了大豆播种面积，一定程度上挤压了玉米种植面积。
（2）疫情影响春播：2022年3月份吉林爆发新冠疫情，4月份社会面实现清零，但仍对春播进度和工作安排造成干扰。
| 进口减少，对美进口或增加： 图：中国玉米主产区集中在华北、华东地区 图：中国玉米产量（百万吨）95% 图：中国玉米进口量（百万吨） （1）从美国、乌克兰进口的玉米分别占国内全部进口量的70、29%左右，美国和乌克兰玉米减产，国内玉米整体进口量或有所降低，但 对美玉米进口量或进一步扩大。 添加标题 | |||
| 资料来源：中国农业出版社、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | |
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| 01 | 玉米：国内玉米供需缺口仍在，玉米价格或高位运行 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 图：国内玉米价格（元/吨） 2022年国内玉米价格高位震荡。截至2022年5月27日，全国玉米现 2400万吨， （2）在小麦价格高企的背景下，玉米-小麦价差缩小，小麦替代玉米用作 饲料的占比将进一步缩小。 （3）下游养殖回暖或进一步刺激补栏、压栏行为，支撑饲料需求恢复，预计国内玉米价格或维持高位运行。
资料来源：Wind、浙商证券研究所 添加标题 货均价2901元/吨，相较2022年年初上涨6.02%。 看好国内玉米后市行情： 表：USDA（5月）预测中国玉米供需平衡表（百万
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资料来源：USDA、浙商证券研究所
| 01 | 大豆：全球大豆供需两旺，火热行情或将延续 |
全球大豆生产格局：2021年全球大豆产量3.49亿吨，巴西和美国是全球前二的大豆生产国，2021年大豆产量分别为 1.38、1.15亿吨，占全球大豆产量的35.78%、34.55%。
| 图：2021年全球大豆产量排名（百万吨） | 图：2021年全球大豆产量占比 |
其他, 12.95%
添加标题
印度, 2.99%
| 中国, 4.69% | 巴西, 35.78% |
| 阿根廷, 12.02% |
美国, 34.55%
资料来源：Wind、浙商证券研究所 资料来源：Wind、浙商证券研究所
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| 01 | 大豆：全球大豆供需两旺，火热行情或将延续 |
全球大豆预期产量增加：USDA5月报告预计2022/23年球大豆总产量增加至4亿吨，同比增长13%。
（1）南美大豆增产较多：主要系去年南美大豆主产区受到拉尼娜极端气候影响，导致产量降低，基数较小。其中巴西大
豆产量增加量占总增产量一半以上、阿根廷大豆同比增加17%。
| （2）美豆：受农资价格上涨影响，美国农民更愿意种植氮肥施用量相对少的大豆，使得大豆预期种植面积增加，预计大 全球大豆需求旺盛：主要系美国、中国国内压榨需求恢复，USDA预计2022/23年度全球大豆消费总量增至3.77亿 吨，同比增长4%，其中中国大豆消费量1.16亿吨，同比增加6.3%。95% 豆产量增加至1.26 亿吨，同比增长4.6%。 |
添加标题
| 图：全球大豆产量（百万吨） | 图：巴西、美国大豆产量（百万吨） | 图：全球大豆消费量（百万吨） |
| 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 |
| 01 | 大豆：全球大豆供需两旺，火热行情或将延续 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 图：CBOT大豆价格（美分/蒲式耳） | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2022全球大豆价格持续上行。截至2022年5月27日，CBOT大豆 收盘价格为1732美分/蒲式耳，相较2022年年初上涨27.79%。 后市火热行情或将延续：全球大豆供需格局有所改善，但美国国 内和中国压榨需求旺盛，整体上呈现供需两旺，叠加天气因素和 地缘冲突带来的不确定性，后市全球大豆价格或维持高位震荡。 |
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资料来源：Wind、浙商证券研究所 表：USDA（5月）预测全球大豆供需平衡表（百万吨）添加标题
| 20 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
资料来源：USDA、浙商证券研究所
| 01 | 大豆：国内大豆仍由进口主导，油脂油料价格或再度冲高 |
大豆产量增加：国内大豆主要受政策引导扩大油料作物面积，大豆产量或增加至1750万吨，同比增长6.7%。
大豆需求恢复：下游养殖回暖，或带动压榨需求回升，预计国内大豆消费总额增加至1.16亿吨，同比增长6.3%。
进口依赖仍较高：国内自产大豆供需缺口在9000万吨左右，进口依赖程度常年保持在80-90%。
添加标题
| 图：中国大豆产量（百万吨） | 图：中国大豆消费量（百万吨） | 图：中国大豆进口量和进口依赖度（百万吨，%） |
| 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：USDA、浙商证券研究所 注：进口依赖度=进口量/消费总量 |
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| 01 | 大豆：国内大豆仍由进口主导，油脂油料价格或再度冲高 |
2022年豆粕价格冲高回落：截止2022年5月27日，全国豆粕现货价格4343元/吨，相较2022年年初上涨20.40%。4月之后豆粕 价格回落主要系大豆到港量上升和国储拍卖，导致大豆及豆粕库存均明显回升
展望后市，豆粕价格有望再度冲高：
（1）下游养殖回暖，或带动饲料原材料豆粕消费需求回升。
（2）从成本角度考虑，进口大豆成本增加将推升豆粕价格。
中长期来看，解决国内油脂油料短缺问题仍需政策和科技助力，目前国内肉类蛋白消费量仍处于世界中等偏低水平，未来还有较 大提升空间，将会进一步扩大饲用蛋白需求，只有通过政策兜底、生物育种技术攻关，才能从生产力要素上解决饲用主粮高度依 赖进口的困境。
| 图：中国大豆压榨需求（百万吨） | 图：中国豆粕库存量（万吨） | 图：国内豆粕现货价格（元/吨） | |
| 资料来源：USDA、浙商证券研究所 | 资料来源：Wind、浙商证券研究所 | 资料来源：Wind、浙商证券研究所 | 22 |
| 01 | 种业：库存降低+粮食上行，玉米种业景气向上 |
玉米种业景气向上：
（1）库存处于历史底部：国内玉米去库存接近尾声，杂交玉米种子库存连续5年回落。2021年杂交玉米新制种9.93亿公斤，加上有效库 存4.77亿公斤，2022年春播玉米种子有效供给量为14.7亿公斤，若按照稳定的11.5亿公斤需种量计算，2022年杂交玉米种子有效库存或
| 降至3.2亿公斤，达到2015年以来最低点，未来两年的种子供需形势将从整体过剩转为总体平衡略有盈余。 图：中国杂交玉米制种情况 图：中国杂交玉米种子库存处于历史底部 95%（2）2021年以来国内玉米价格维持历史高位支撑用种需求。 | ||
| 可供种量 | 需种量 | 库存量 |
25.00
20.00
15.00
10.00
5.00
0.00
| 资料来源：中国农技推广中心、浙商证券研究所 | 资料来源：中国农技推广中心、浙商证券研究所 | 23 |
| 01 | 种业：政策催化转基因落地，种业变革正当其时 |
转基因生物育种技术是解决国内油脂油料短缺的关键
（1）国内人用主粮基本自给自足，但饲用主粮仍高度依赖进口。伴随消费者对肉类蛋白需求不断增长，带动畜禽饲料 需求提升，在土地、水、热等自然资源禀赋有限的背景下，提高单产是增加粮食供给、优化粮食种植结构的最优选择。
（2）对标美国，自1996年开始推广种植转基因玉米和大豆后，每英亩玉米产量从127蒲式耳增长至177蒲式耳，增幅达 到40%；每单位大豆产量从37蒲式耳增长至52蒲式耳，增幅达到37%。其中2012年玉米和大豆产量均大幅减少主要系 美国大旱天气所致。
| 图：美国玉米和大豆单产整体保持增长态势（蒲式耳/英亩） | 图：美国玉米和大豆价格走势（美元/蒲式耳）添加标题 | 24 |
| 资料来源：Wind、浙商证券研究所 | ||
| 资料来源：Wind、浙商证券研究所 |
| 01 | 种业：政策催化转基因落地，种业变革正当其时 |
转基因种子的抗虫、抗除草剂效果明显，可以明显降低除草和防虫成本，提高产量和种植收益。
| 图：转基因抗虫耐玉米（左）和普通玉米品种（右） | 图：转基因抗草地贪夜蛾玉米（左）和普通玉米品种（右） 添加标题 |
| 资料来源：智种网、浙商证券研究所 | 资料来源：智种网、浙商证券研究所 | 25 |
| 01 | 种业：政策催化转基因落地，种业变革正当其时 |
国内转基因作物早有布局，近两年快速推进。
（1）1986年转基因正式纳入“863”计划，国内转基因育种之路开启。
（2）1997 年起国内首例转基因抗虫棉商业化推广，随后 10 余年间保持较快发展。
（3）2010 年后，政策逐渐收紧，转基因商业化几乎进入停滞阶段。
（4） 2019 年开始，国内连续颁发多个转基因粮食作物安全证书，主要涉及转基因玉米、大豆品种，相关工作开始快速推进。
图：中国转基因作物发展历程
| 添加标题 |
资料来源：农业农村部、浙商证券研究所 26
| 01 | 种业：政策催化转基因落地，种业变革正当其时 |
种业振兴从顶层设计转向全面推进， 2020年以来，转基因重要文件密集修订，转基因商业化渐行渐近
表：种业转基因政策回顾
| 时间 | 文件名称 | 主要内容 | |
| 2001年 | 《农业转基因生物安全管理条例》 | 2017年最新修订，全面规范境内农业转基因生物的研究与试验，生产与加工，经营，进口与出口，监督检查，惩罚等环节。 | |
| 2017年最新修订，加强对农业转基因生物进口的安全管理。由农业部（现农业农村部）发布，2019年最新修订，规定从事农业转基因生物加工的单位和个人，应取得加工许可证，应具 备专业设备设施和安全管理制度。95% 2016年最新修订，加强农业转基因生物安全评价管理，保障人类健康和动植物、微生物安全，保护生态环境。 2017年最新修订，加强对农业转基因生物的标识管理，规范农业转基因生物的销售行为，引导农业转基因生物的生产和消费，保护消费者的知情权。 | |||
| 2002年 | 《农业转基因生物安全评价管理办法》 | ||
| 2002年 | 《农业转基因生物标识管理办法》 | ||
| 2002年 | 《农业转基因生物进口安全管理办法》 | ||
| 2006年 | 《农业转基因生物加工审批办法》 | ||
| 2020年 | 《2020年农业转基因生物监管工作方案》 | 由农业农村部发布，以强化制度执行力为主要抓手，坚持原则、敢抓敢管，严厉打击非法研究、试验、制种、经营、种植、加 工和进口等行为，确保各项管理制度不折不扣贯彻执行、落地生根，促进我国农业转基因生物技术研究和应用健康发展。添加标题 | |
| 2021年 | 《2021年农业转基因生物监管工作方案》 | 严格落实《生物安全法》、《种子法》、《农业转基因生物安全管理条例》等法律法规，严厉打击非法研究、试验、制种、经 | |
| 营、种植、加工和进口等行为，确保各项管理制度不折不扣贯彻执行。 | |||
| 2021年 | 《种业振兴行动方案》 | 1、种质资源保护方面，打造具有先进水平的种质资源保护利用体系。 2、育种创新方面，打造具有先进水平的基础性、前沿性研究和商业化育种体系，支持创新型企业发展。3、测试评价方面，全面提升设施装备条件和品种测试（测定）能力。 4、良种繁育方面，打造国家农作物、畜禽和水产良种生产基地，有效保障良种供应，全面提升良种化水平。 | |
| 2021年 | 《“十四五”现代种业提升工程建设规划》 | 全面部署“十四五”种业基础设施建设布局的总体思路、框架体系、重点项目、保障措施，加快推进种业振兴，实现种业科技 | |
| 自立自强、种源自主可控。 | |||
| 2021年 | 《种子法（修正草案）》 | 扩大植物新品种权保护范围及环节，将保护范围由授权品种的繁殖材料延伸到收获材料，将保护环节由生产、繁殖、销售扩展 | |
| 到生产、繁殖、加工、许诺销售、销售、进口、出口、储存等。建立实质性派生品种制度，明确实质性派生品种可以申请植物 | |||
| 新品种权， 并可以获得授权，但对其以商业为目的利用时，应当征得原始品种的植物新品种权所有人的同意。完善侵权赔偿 | |||
| 制度和法律责任。 | |||
| 2021年 | 《农业农村部关于修改部分种业规章的决定（征求意见 | 落实党中央、国务院农业转基因生物安全管理及现代种业发展有关决策部署，加强农业转基因生物安全管理，贯彻落实《农业 | |
| 稿）》 | 转基因生物安全管理条例》和国务院“放管服”改革精神。 | ||
| 2022年 | 《农业转基因生物安全评价管理办法》、《农业植物品 | 优化转基因生物安全评价申请要求，对转基因品种审定进行具体说明，标志国内转基因商业育种进入落地阶段。 | 27 |
| 种命名规定》、《主要农作物品种审定办法》、《农作 | |||
| 物种子生产经营许可管理办法》修改后重新发布 | |||
资料来源：中国政府网、农业农村部、浙商证券研究所
| 01 | 种业：政策催化转基因落地，种业变革正当其时 | |
| 2019年之后国内共有14个农业转基因生物安全证书，其中玉米11个、大豆3个。 |
表：2019年以来转基因生物安全证书部分获批情况
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资料来源：农业农村部、浙商证券研究所
| 01 | 种业：政策催化转基因落地，种业变革正当其时 | |
| 万事俱备，只欠东风：目前转基因玉米、大豆品种已经完成“安全正式获批”阶段，实现商业化种植还需要经过关 | ||
键的“品种审定”流程，且企业还需要具备相应的种子生产经营许可，才可以上市销售。考虑到政策上不断强调加 快推进生物育种产业化应用，在饲用主粮供应风险不断加剧的现实背景下，我们预计最快今年下半年有关转基因玉 米、大豆品种鉴定方面能有进一步的政策推进。
图：中国转基因作物商业种植审批流程
添加标题
| 资料来源：农业农村部、浙商证券研究所 | 29 |
| 01 | 种业：政策催化转基因落地，种业变革正当其时 | |
| 转基因品种上市后对种业市场的影响： |
（1）种子价格提高、种业扩容。转基因品种由于研发时间长、经费投入大，一般会增加专利基因的知识产权费，参考国外为10-20元/亩，因 此转基因种子定价一定高于非转基因品种。转基因品种渗透将逐步带动行业扩容。
（2）行业分化加剧，集中度提升。转基因种业竞争壁垒极高，若转基因品种成功上市，转基因性状储备丰富、转育技术成熟的技术公司以及 市场布局领先的种子企业将会充分受益。性状公司或将实现盈利从0到1的突破，头部种企业或将实现业绩和市占率的进一步提升。
转基因玉米可能产生的利润空间：
假设国内玉米播种面积稳定在6亿亩，每亩地种子终端市场费用为75元，出厂价格为终端费用70%，根据国际种企孟山都玉米种子盈利能力估 计销售净利率为35%左右，则国内转基因玉米种子利润空间可达6*75*70%*35%=110亿元。其中含性状收费43亿元（每亩地12元，60%净 利率）、种子销售规模67亿元。
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假设第 T 年为转基因品种推广的元年，覆盖率逐年提升，至第T+5年可提升至 90%，对应性状收费利润38.7亿元，种子销售利润60.5亿元。
表：国内转基因玉米利润空间测算
| 年 | T | T+1 | T+2 | T+3 | T+4 | T+5 | |
| 转基因玉米渗透率 | 10% | 25% | 50% | 70% | 80% | 90% | |
| 性状收费利润（亿元） | 4.3 | 10.75 | 21.5 | 30.1 | 34.4 | 38.7 | |
| 种子销售利润（亿元） | 6.7 | 16.8 | 33.6 | 47.1 | 53.8 | 60.5 | 30 |
| 资料来源：浙商证券研究所 |
| 01 | 投资建议 |
（1）种植：全球粮食供应趋紧，种植板块延续高景气度，从供需紧张角度考虑，目前大豆>小麦>玉米>稻谷，建 议关注直接受益粮价上涨标的。
| （2）种业：转基因性状研发耗时长、投入大铸就了行业极高的竞争壁垒 ，一旦获得生物安全证书相当于领先10年 左右的先发优势，转基因性状和技术储备丰富的技术公司、传统渠道优势明显的龙头种企或将成为此轮种业变革的 添加标题 |
核心受益资产。推荐关注：
【大北农】转基因性状获批较多，先发优势明显；
【隆平高科】水稻和玉米种子龙头，传统品种优势突出，参股公司转基因技术储备丰富；
同时可以关注传统种业优势明显的【登海种业】，以及拟上市的【先正达】。
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| 02 Partone | 生猪养殖 | 产能去化并非一蹴而就， |
| 生猪养殖时间换空间。 |
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| 02 | 生猪养殖：产能去化并非一蹴而就，生猪养殖时间换空间 |
核心观点
（1）猪价：4月以来猪价快速上涨除了基本面改善之外，还受到养户挺价惜售、屠宰建库囤货、疫情防控增加收购 难度等因素支撑。从新生仔猪数、仔猪成活率、育肥成活率推演三季度猪价上行势不可挡，但市场压栏增重、二次 95%
育肥、补栏现象逐渐增加或将压低今年四季度猪价。
| （2）产能去化：4月猪价反弹导致产能去化阶段性放缓，回顾历史周期，产能去化从来都不是一蹴而就。后市猪价 添加标题 若再度回调，加上饲料原材料价格居高不下、仔猪价格上涨推升外购育肥成本，行业或再度陷入亏损，资金压力下 |
行业产能去化有望再度开启。
（3）投资建议：上市猪企在2022Q1进行生产性生物资产减值、计提存货跌价准备，为后续的经营改善打下基础，伴随企业种群结构持续优化、产能利用率和管理水平不断提升，未来经营成本有望进一步改善。生猪板块经过回调 已经充分释放风险，上市猪企头均市值回归合理区间，布局投资的安全边际较高。
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| 02 | 上半年生猪市场行情：底部拐点已现，猪价趋势向上 |
底部拐点已现，猪价趋势向上
2022年一季度迎来春节后肉类消费淡季，而市场生猪供应惯性增长，猪价持续下跌，生猪养殖再度陷入亏损，但4月以来，国内生猪价 格呈现震荡上行趋势，生猪养殖逐渐减亏，乃至恢复盈利。
（1）生猪价格
95%
2022年1月起，猪价从16.30元/kg一路震荡下跌至3月末的12.10元/kg，累计跌幅25.77%，实现本次周期的二次探底。4月初以来，受 市场供应趋减，以及疫情防控导致生猪调运不畅、生猪禁运政策扰动，猪价出现快速脉冲，5月份猪价涨势放缓，维持震荡上行。
| 添加标题 |
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| 02 | 上半年生猪市场行情：底部拐点已现，猪价趋势向上 |
（2）养殖盈利
自繁自养的养户从2022年年初以来亏损持续加大，在3月末达到550元的最大头均亏损。外购仔猪育肥由于去年下半年仔猪成本较低，整体亏损幅度小于自繁自养，在3月末达到近300元的最大头均亏损。4月以来，随着猪价回升，养户逐渐减亏，外购仔猪育肥于5月中
| 旬扭亏为盈。 二元母猪价格和仔猪价格反应养殖户补栏情绪。仔猪价格年初以来伴随猪价下跌一路走低，3月底跌至200元/头，4月之后跟随猪价反 弹出现大幅回升，局部地区涨至600元/头。考虑到从母猪补栏到商品猪出栏相隔14个月时间，而后市周期演绎尚不清晰，市场补栏母 猪情绪相对平稳，2022年年初以来二元母猪价格维持在1600元/头附近震荡。95% （3）母猪价格和仔猪价格。 添加标题 | |
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| 02 | 上半年生猪市场行情：底部拐点已现，猪价趋势向上 |
4月以来猪价快速上涨主要系市场供应阶段性减少叠加非市场因素扰动所致。
4月以来全国生猪均价出现大幅上涨。截止5月底，全国生猪均价15.86元/公斤，相较于4月初上涨31.07%。理论上，考虑到能繁母猪 当期存栏决定10个月后的生猪出栏，从去年6月份能繁母猪存栏达到峰值向后推10个月，对应今年4月份理应出现生猪出栏最大值，即
| 猪价最低点，但今年4月份猪价却出现超预期脉冲，我们分析主要由于： 据农业农村部的数据显示，2022年1月份新生健仔数环比去年12月份下降3%，并且年初气温偏低，生猪疫病高发，仔猪死淘率较高，对应4个月后可供出栏生猪理应减少。此外，部分规模场提前出栏，尤其上市公司为完成季度出栏目标在3月份加快出栏节奏，部分透 支了4月市场供应。95% （1）年初新生仔猪减少且成活率低。 | 36 | |
| 添加标题 | ||
| 02 | 上半年生猪市场行情：底部拐点已现，猪价趋势向上 |
（2）养户惜售情绪增强、二次育肥再现、屠宰端采购需求扩大。
市场对于4月份猪价低点形成一致性判断，出于对后市猪价的乐观预期，养户开始压栏惜售，近期生猪出栏均重明显回升；二次育肥行 为出现，屠宰端开始建库存囤货，导致市场短期生猪需求有所扩大。此外，严格的疫情防控措施造成生猪收购、调运不畅，养户惜售
| 情绪进一步增强。 广东省自5月1日起禁止外省猪源调入，引起广东本地猪价快速脉冲，顺势带动周边省份猪价跟随上涨。5月底广东省生猪均价达到18- 19元/公斤。95%（3）广东生猪禁运政策落地带动华南片区猪价持续上涨。 |
添加标题
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| 02 | 上半年生猪市场行情：底部拐点已现，猪价趋势向上 |
生猪产能趋势性去化，但4月去化节奏明显放缓
（1）产能连续去化。据农业农村部的数据显示，国内能繁母猪存栏量自2021年6月起达到4563万头的峰值，后伴随养殖亏损加剧连 续回落，截止2022年4月末，全国能繁母猪存栏4177万头，累计调减387万头，累计去化幅度达到8.5%。
95%
添加标题
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| 02 | 上半年生猪市场行情：底部拐点已现，猪价趋势向上 |
生猪产能趋势性去化，但4月去化节奏明显放缓。
（2）4月份去化幅度仅0.2%，去化节奏明显放缓。主要系4月份猪价快速上涨，养户看好后市行情，母猪淘汰情绪有所减弱，尤其部分资金 充裕的集团场甚至开始了补栏。据涌益咨询数据显示，4月份各个省份样本点淘汰母猪屠宰量明显下降，且4月份行业后备母猪留用量开始有
| 所增加，4月份后备母猪存栏占全部母猪存栏量的比例从3月份的20%扩大至23%。 | 95% |
添加标题
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| 02 | 后市：猪价整体趋势向上，但四季度有回调风险 |
从“量-价”关系判断，猪价整体呈现上行趋势。
能繁母猪存栏量自去年7月起开始环比持续下滑，对应今年5月之后的生猪出栏量环比持续减少，奠定猪价上行趋势。
| 从新生仔猪数、仔猪成活率、育肥成活率推演： 年三季度（7-9月）生猪出栏量的减少；另一方面今年1-3月气温偏低，疫病高发，仔猪成活率和育肥出来成活率都处于一 年内最低水平。此外，多地新冠疫情防控取得明显成效，解封后终端消费有一定修复空间，支撑猪价上涨。95% （1）2022年三季度猪价将大幅上涨，养户或全面扭亏盈利。一方面，今年1-3月份新生仔猪数量环比大幅下降，对应今 | |
| 图：仔猪供应量及仔猪价格 资料来源：博亚和讯，浙商证券研究所 | 添加标题 |
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| 02 | 后市：猪价整体趋势向上，但四季度有回调风险 |
2022年四季度猪价或回落到成本线附近。这主要考虑到：
（1）今年4、5月仔猪供应数量增加且成活率高。
4、5月份仔猪供应对应去年11、12月配种母猪，由于当时母猪存栏结构优化、生产性能提高，以及春季气温上升后仔猪成活率提高，支撑
| （2）市场补栏积极性提高。5月下旬仔猪价格涨至600元/头，反应市场补栏情绪浓烈，外购育肥进一步增加后市供应压力。95% 今年4、5月份断奶仔猪供应量环比增长。据博亚和讯的数据显示，4月份样本点断奶仔猪供应量环比增加2.88%，5月份环比减少0.62%，4、5月份仔猪供应增加，加上气温上升后育肥阶段成活率提升，或将增加今年10、11月份市场生猪供应。 | |
| 图：仔猪供应量及仔猪价格 资料来源：博亚和讯，浙商证券研究所 | 添加标题 |
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| 02 | 后市：猪价整体趋势向上，但四季度有回调风险 |
（3）压栏增重、二次育肥将会增加后市猪肉供应
气温上升后市场对于肥猪消费需求减少，标猪和肥猪价格出现倒挂，5月份市场肥猪出栏积极性增加，带动出栏体重上升，截止6月初，全国 生猪出栏均重达到122.18公斤，相比4月初增重5.12公斤。此外，基于对后市出栏行情的乐观预期，以及秋冬季市场肥猪需求恢复，市场压栏 和二次育肥现象逐渐普遍，但只会将当前的供给延后释放，后市可能造成集体恐慌性出栏，增加市场猪肉供应压力。
| （4）新冠疫情扰动，终端消费仍有不确定性。 冠肺炎疫情仍有可能冲击终端消费，因此我们预计，本轮猪价上涨或在三季度达到阶段性峰值，四季度由于供过于求回落到成本线附近，明 年一季度受传统肉类消费淡季影响，猪价或持续低迷。95% 综上，我们认为4、5月份仔猪供应的增加，以及当前养户补栏积极性的提升、压栏增重和二次育肥行为势必会增加后市市场供应压力，而新 | 42 | |
| 添加标题 | ||
| 02 | 后市：产能去化并非一蹴而就 |
产能去化并非一蹴而就，新的周期依然景气
若根据“能繁母猪存栏决定10个月后猪价”来推演，纵向对比2006-2010年的周期，蓝耳病疫情爆发导致能繁母猪存栏量累计下降近20%，支撑新一轮周期猪价反 弹幅度超过180%；最近的非洲猪瘟背景下的超级猪周期，到2019年10月能繁母猪产能累计调减约30%，支撑猪价反弹幅度超过260%。据此推断，当前能繁母猪 8.5%的去化幅度未来可能支撑猪价反弹约70-80%，相对于12元/公斤的底部，新一轮周期高点可以达到20元/公斤以上，周期景气度要远低于上一轮周期。但我们 认为产能出清并非一蹴而就，后续仍有可能再度开启去化，主要原因有：
| 粕价格或再度冲高，推升饲料成本，压缩养户盈利空间。（3）外购育肥成本或再次倒挂自繁自养成本：补栏情绪复燃带动仔猪价格飙升，推升外购育肥户出栏成本。（4）行业现金流偏紧，再度调减产能的可能性很大：养户现金流普遍偏紧，代表行业最高养殖水平的龙头企业在2022年一季度调减能繁母猪也反映出行业债务压 95% （1）后市猪价低于市场预期：当前外购仔猪育肥、压栏增重、二次育肥可能压低今年四季度猪价，而明年一季度消费淡季猪价持续低迷冲击养户信心。（2）饲料成本或再度冲高：俄乌冲突叠加气候变化造成全球粮食供应趋紧，而通胀及贸易环境恶化有望进一步助推粮食价格上涨，下半年国内饲料原材料玉米、豆 力不小。目前仅部分外购仔猪育肥养户实现了扭亏为盈，大部分养户还是亏损的，后续若养殖盈利不及预期，行业产能去化有望再度开启。添加标题 | ||
| 图：外购仔猪成本和自繁自养成本 | ||
| 资料来源：博亚和讯、浙商证券研究所 | ||
| 02 | 后市：产能去化并非一蹴而就 | ||
| 复盘过往周期我们判断，当前猪周期的演绎与 2014-2015年较为类似。 2011年9月起进入周期下行通道，在经过2014年4 月和2015年4月两次猪价探底和亏损后，产能基本 出清。当时猪价在2014年4月探底后逐步上行逼近 成本线，该阶段行业产能去化节奏也明显放缓。但 在2014年年末猪价再度下跌，行业能繁母猪开启加 速淘汰，到2015年4月时，行业产能累计去化幅度 达到20%，新的周期开启。 新的上行周期有望在2023年二季度开启。 综上，我们认为5月之后能繁母猪存栏可能随着养 殖扭亏为盈实现环比转正，但考虑到四季度猪价有 望回调到明年年初、饲料成本高企或再度加剧养户 亏损，资金压力下，行业淘汰母猪情绪有望重新点 燃。新的上行周期或在2023年二季度开启。 | 图：2011-2016年猪周期复盘
资料来源：农业农村部、浙商证券研究所 | ||
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| 02 | 如何布局上市猪企的投资机会？ |
2022年上市猪企出栏量出现分化。
2022年养殖持续亏损，资金压力下，主要上市猪企生猪出栏量出现分化，其中出栏量同比增长明显的包括牧原股份（2013.8万头，同 比增长85%）、温氏股份（545.1万头，同比增长100%）、新希望（482.3万头，同比增长55%）、傲农生物（143.2万头，同比增 长93%），但部分企业也放慢了出栏节奏，包括正邦科技（334.5万头，同比下降11%）、唐人神（59.4万头，同比下降7%）。
95%
添加标题
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| 02 | 如何布局上市猪企的投资机会？ |
短期成本改善有限，上市猪企养猪业务普遍亏损。
2022 年年初以来饲料成本居高不下，加上冬季疫病高发增加死淘率，以及产能利用不充分增加单位摊销，上市猪企成本改善空间有限，部分企业养殖成本相较于 2021Q1 有所上升，养殖盈利遭受双向挤压，2022 年一季度主要上市公司养猪业务均呈现不同程度亏损。2022Q1主要猪企头均亏损达到 637 元/头，4 月份以来猪价快速上涨，但目前仍低于大多数企业完全成本，预计 2022Q2 上市猪企养猪 95%
业务将延续亏损，但亏损幅度降低。
添加标题
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| 02 | 如何布局上市猪企的投资机会？ |
短期成本改善有限，上市猪企养猪业务普遍亏损。
95%
添加标题
47
| 02 | 如何布局上市猪企的投资机会？ |
现金流压力下上市猪企持续缩减资本开支，调整母猪产能。
受前期养殖高盈利趋势，上市猪企举债扩张导致现金流消耗过快，猪价持续低迷，加上经营管理效率和固定资产使用效率低而推高 成本，债务压力下上市猪企及时调整母猪产能，放缓扩张节奏，2022Q1主要上市猪企资本开支环比明显减少，多以完成过去未完 工的产能建设为主，少有企业增加新建产能的投入。
95%
添加标题
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| 02 | 如何布局上市猪企的投资机会？ |
现金流压力下上市猪企持续缩减资本开支，调整母猪产能。
主要上市猪企的生产性生物资产自2021年一季度起趋于回落，头部猪企能繁母猪存栏出现较大分化，其中牧原股份、温 氏股份、新希望主要以淘汰低效母猪、优化种群结构为主，但正邦科技、天邦股份由于自身现金流压力较大且成本较高，对母猪进行了较大幅度的调减。
| 95% 添加标题 | 49 | |
| 02 | 如何布局上市猪企的投资机会？ |
投资建议：短期回调已现投资时点，长期受益行业规模化集中
短期来看，我们认为生猪板块已现投资价值：
| （1）四季度猪价回调可能性大，产能去化或再度开启，新一轮周期依然景气。（2）企业经营情况不断改善。 上市猪企在2022Q1进行生产性生物资产减值、计提存货跌价准备，为后续的 经营改善打下基础，伴随企业种群结构持续优化、产能利用率和管理水平不断 提升，未来经营成本有望进一步改善。 （3）头均市值回归理性，投资的安全边际较高。 近期生猪板块充分回调，股价继续下跌的空闲十分有限。若以2022年的目标出 | 95% 添加标题 |
栏量衡量，目前主要上市猪企头均市值都处于历史底部区域，布局投资的安全
边际较高。
综上考虑安全性和成长性，我们重点推荐“资金链安全”和“出栏可兑现”的
企业，首先推荐一线梯队【牧原股份】全国龙头，成本领先铸就核心竞争优
势；【温氏股份】王者回归，成本改善和出栏增长逐步兑现；其次推荐二线黑
马【新五丰】资产注入助力超预期扩张，国企背景提供安全边际。
同时可以关注【天康生物】、【新希望】、【巨星农牧】、【傲农生物】、
【正邦科技】、【天邦股份】等企业的成本改善和能繁母猪储备情况。
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| 02 | 如何布局上市猪企的投资机会？ |
投资建议：短期回调已现投资时点，长期受益行业规模化集中
长期受益行业规模化集中，规模企业仍有超车机会：
国内生猪养殖趋向规模化发展，但对比美国的集中化程度还有很大提升空间，还不足以达到熨平猪周期的程度，叠加疫病、新冠疫情 等因素的干扰，猪价在未来几年依然会维持大涨大跌的弹性。养殖门槛提高促使小散户持续退出行业，为规模场的产能扩张提供了空 间，上市猪企的能繁母猪存栏量调整和生猪出栏量分化反映出行业的强周期属性，我们认为成本控制领先，产能稳步扩张的企业有望 新一轮周期中赶上红利，实现弯道超车。
| 图：养殖规模化率 资料来源：农业农村部、浙商证券研究所 | 添加标题 |
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| 03 Partone | 肉禽 | 白鸡周期底部静待反转， |
| 黄鸡养殖效益回暖。 |
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| 03 | 白羽鸡：周期底部有望反转，看好产业链升级 |
2021年下半年开始白羽肉鸡行情低迷，4月毛鸡养殖有短暂盈利。2021年下半年随着种鸡产能的充分释放以及替代品生猪价格的持续走低，鸡价也走向低迷行情，其中商品代养殖场亏损21个月，屠宰场亏损25个月，种鸡场亏损达到11个月，仅今年4月份养殖企业有较好利润。
今年4月份美国、加拿大等国家发生禽流感，影响鸡肉进口政策，国内鸡肉进口产品拉涨，同时4月下旬-5 月上旬肉鸡供应减少。另外，4 月 多地散发新冠疫情，防控政策收紧，运输问题难度加；我们认为上游种鸡和养殖端供应仍比较充足，上涨不具备持续性，行业仍处于周期底 部。
| 图：鸡产品价格 | 图：产业链已持续亏损 12 养殖利润:毛鸡 屠宰利润:毛鸡 养殖利润:父母代种鸡 -2 -4 -6 -8 2 0 10 8 6 4 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 22-01 53 | ||
| 白羽肉鸡（元/公斤） | 鸡苗（元/羽） | 鸡产品价格（元/公斤） | |
| 20.00 18.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 16.00 14.00 12.00 10.00 2016-04-01 2017-04-01 2018-04-01 2019-04-01 2020-04-01 2021-04-01 资料来源：wind、浙商证券研究所 | |||
| 03 | 白羽鸡：祖代更新量及在产存栏仍处于较高位置 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 祖代鸡和父母代鸡产能处于历史相对高 | 图：祖代鸡引种更新量（万套） 180 祖代鸡年度引种更新量（万套） | 同比（%） | 月 | 前 | 80.0% | ||||||||||||||||||||||||||||
| 位，上游供给压力仍较大 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 160 | 60.0% | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| • | 祖代鸡引种量较高。2021年我国祖代鸡 | 140 | |||||||||||||||||||||||||||||||
| 40.0% | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 120 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 合计更新量约117万套，同比增加 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 20.0% | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 100 80 60 40 20 0 | 95% | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 22.95%。2022年1-4月引种更新量为 | 0.0% | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 47.4万套，同比增长16.8%，祖代场逆 | -20.0% | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 势引种可能担心国外禽流感爆发后续引 | -40.0% | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| -60.0% | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 种困难而提前引种所致。 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| • | 截至2022年4月，全国后备祖代种鸡存 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 添加标题 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 栏64.04万套，同比增加10.8%，全国在 | 个 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 产祖代种鸡存栏量106.10万套，月环比 | 图：后备祖代种鸡存栏量（万套） | 2022年 | 图：在产祖代种鸡存栏量（万套） | 2022年 | |||||||||||||||||||||||||||||
| 下降2.1%，同比增加0.4%。 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 90 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | |||||||||||||||||||||||||||||
| 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | ||||||||||||||||||||||||||||||
| 80 | 130 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 70 | 120 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 60 | 110 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 100 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 50 | 90 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 40 | 80 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 70 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 30 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 60 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 20 | 50 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| W1 W3 W5 W7 W9 W11 W13 W15 W17 W19 W21 W23 W25 W27 W29 W31 W33 W35 W37 W39 W41 W43 W45 W47 W49 W51 | W1 | W4 | W7 | W10 | W13 | W16 | W19 | W22 | W25 | W28 | W31 | W34 | W37 | W40 | W43 | W46 | W49 | W52 54 | |||||||||||||||
| 资料来源：畜牧业协会禽业分会、浙商证券研究所 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 03 | 父母代鸡苗价格跌至低位，销量大幅下滑,产能去化趋势已现 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 图：全国后备父母代种鸡存栏量（万套） | 图：全国在产父母代种鸡存栏量（万套） | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 父母代鸡存栏处于相对高位，但产能 | 1500 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2000 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | ||||||||||||||||||||||
| 去化趋势已现 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1900 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| • | 全国在产父母代种鸡存栏1842.39万 | 1400 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1800 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1300 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1700 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 套，月环比上升6.7%，同比增加 | 1200 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1600 95% W11 W13 W15 W17 W19 W21 W23 W25 W27 W29 W31 W33 W35 W37 W39 W41 W43 W45 W47 W49 W51 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 15.9%， 存栏量仍在较高位置。 | 1100 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1000 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| • | 2月后父母代销量大幅下滑，父母代鸡 | 900 | ||||||||||||||||||||||||||||||||
| 苗价格也跌至16元/套，说明父母代场 | 800 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 700 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 补栏积极较差，后备父母代也持续减 | W1 W3 W5 W7 W9 W11 W13 W15 W17 W19 W21 W23 W25 W27 W29 W31 W33 W35 W37 W39 W41 W43 W45 W47 W49 W51 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 少，产能去化趋势已现。 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 添加标题 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 图：全国父母代鸡苗销售量（万套） | 图：父母代鸡苗平均销售价格（元/套） | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 140 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 80.00 | 父母代鸡苗价格 | |||||||||||||||||||||||||||
| 70.00 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 120 | 60.00 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 50.00 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 100 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 40.00 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 80 | 30.00 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 60 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 20.00 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 40 | 10.00 | |||||||||||||||||||||||||||||||||
| 0.00 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 20 | W1 W3 W5 W7 W9 W11 W13 W15 W17 W19 W21 W23 W25 W27 W29 W31 W33 W35 W37 W39 W41 W43 W45 W47 W49 W51 | 2009/1/4 | 2010/1/4 | 2011/1/4 | 2012/1/4 | 2013/1/4 | 2014/1/4 | 2015/1/4 | 2016/1/4 | 2017/1/4 | 2018/1/4 | 2019/1/4 | 2020/1/4 | 2021/1/4 | 2022/1/4 | 55 | ||||||||||||||||||
资料来源：畜牧业协会禽业分会、浙商证券研究所
| 03 | 消费：受疫情影响需求疲弱，终端产品价格低位 |
鸡肉需求疲弱，鸡肉产品价格跌至近年低位
| • | 今年多地出现新冠疫情，实行封控管理，抑制餐饮和集团消费恢复，电商社区团购需求低于上半年，鸡肉消费疲弱。 | |||
| • | 替代品生猪价格、鸭肉价格大幅下跌，一定程度挤占鸡肉消费市场压制鸡肉价格，1季度均价在9000元/吨左右，4月因供给因素价格涨至 | |||
| 10600元/吨，但消费依然无明显恢复，持续涨价无支撑。 •1 季度屠宰场冻品库容率偏高，除春节期间外均在 70%以上，至4月末涨至75%，屠企库存压力较大，将压制养殖端价格。95% 添加标题 4月末库存率涨至 75%， 库存压力增加 | ||||
| 图：鸡肉产品综合售价和 5 年均值对比 | 图：屠宰场库容率和养殖毛利率变化 | 图：鸡肉综合与替代品对比 | ||
| 资料来源：博亚和讯、浙商证券研究所 | 56 | |||
| 03 | 下游拓展：白鸡养殖企业布局预制菜市场具备天然成本优势 | ||||||||||||
| 国内预制菜行业步入快车道，有望创 | 图：预制菜市场规模广阔 | 45% | 图：国内预制菜相关企业数量（家） | ||||||||||
| 预制菜市场规模（亿元） | 增长率 | 14000 12000 10000 0 | 预制菜相关企业注册数量（家）
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 | ||||||||||
| 造万亿市场空间。目前国内预制菜行 | |||||||||||||
| 9000 | |||||||||||||
| 业市场规模为3000亿元左右，占食材 | |||||||||||||
| 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 | 40% | ||||||||||||
| 总体的比重还不足10%，而在与中国 | |||||||||||||
| 35% | |||||||||||||
| 饮食结构相似的日本市场，预制菜品 | 30% | ||||||||||||
| 25% | |||||||||||||
| 占总体食材成本的比例却高达60%以 | |||||||||||||
| 20% | |||||||||||||
| 上，若未来国内预制菜在食材中的渗 | |||||||||||||
| 15% | |||||||||||||
| 透率能够突破50%，长期来看，国内 | 10% | ||||||||||||
| 5% | |||||||||||||
| 预制菜行业有望实现万亿以上市场规 | |||||||||||||
| 0% | |||||||||||||
| 2018 | 2019 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E 2025E | ||||||||||
| 模。 | |||||||||||||
| 调理肉制品是预制菜大品类，养殖企 | 图：白鸡养殖企业纷纷布局鸡肉调理品 | ||||||||||||
| 业具备先天优势。目前全国调理肉制 | 公司名称 | 布局情况 | 产品展示 | ||||||||||
| 品产值已突破千亿规模，相比于其他 | |||||||||||||
| 圣农发展 | 目前在售预制菜品类超50个，涵盖熟制菜肴、调理半成品、AB包，浇头、汤品和馅料类等；鸡肉、牛肉和猪肉等各种原料均有开发；产品包装涵盖袋装、AB包装和气调装等；打造了网红产品- kaifengcai鸡汤系列。 | ||||||||||||
| 预制菜品类，调理肉制品通过煎炸等 | |||||||||||||
| 方式即可，消费者操作性强，更易走 | |||||||||||||
| 向终端。在成本端，养殖企业天然具 | |||||||||||||
| 备原材料成本优势，未来养殖企业是 | 春雪食品 | 20年销量达5万吨，调理产品营收10.1亿元， 2019年鸡肉调理品市 场占有率达到了 4.07%。产品包括料理包列、火锅制品（鸡肉丸、鸡肉卷等）、鸡肉烤串等。 | |||||||||||
| 该板块主要玩家。 | |||||||||||||
| 资料来源：36氪研究院、企查查、浙商证券研究所 | 57 | ||||||||||||
| 03 | 投资建议：周期底部布局高弹性标的 | 图：民和股份单只盈利（未扣除费用） | |||||||||||||||||
| 图：民和股份肉鸡苗销售（万只） | 25.0% | ||||||||||||||||||
| 鸡苗单只盈利 | |||||||||||||||||||
| 投资建议：跟踪种鸡产能调节节奏， | 民和鸡苗销量 | 增长率 | |||||||||||||||||
| 关注底部业绩、股价高弹性标的民和 | 35,000 | 6.0 | |||||||||||||||||
| • | 股份、益生股份。 | 30,000 | 20.0% | 5.0 95% 2015 2016 2017 -1.0 添加标题 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||
| 民和股份：当前公司商品代鸡苗产能 | 25,000 | 15.0% | |||||||||||||||||
| 20,000 | 10.0% | ||||||||||||||||||
| 15,000 | 5.0% | ||||||||||||||||||
| 超过3亿羽，通过非公开募集资金建设 | |||||||||||||||||||
| 10,000 | 0.0% | ||||||||||||||||||
| 项目将新增1亿羽/年商品代鸡苗的产 | |||||||||||||||||||
| 5,000 | -5.0% | ||||||||||||||||||
| 能，公司养殖成本控制较好，将充分 | 0 | -10.0% | |||||||||||||||||
| 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||||
| 受益鸡苗价格反转。 | |||||||||||||||||||
| • | 益生股份。公司是祖代引种龙头，可 | 图：益生股份肉鸡苗销售（万只） | 图：益生股份单只盈利（未扣除费用） | ||||||||||||||||
| 年上市近5亿羽鸡苗（含父母代鸡苗）， | 益生鸡苗销量 | 增长率 | 单只盈利 | ||||||||||||||||
| 60.0% | |||||||||||||||||||
| 另外公司布局种猪育种，“种鸡+种猪” | 60,000 | 7.00 | |||||||||||||||||
| 50.0% | 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 | 2017 2018 2019 2020 2021 | |||||||||||||||||
| 双轮驱动发展。 | 50,000 | ||||||||||||||||||
| 40,000 | 40.0% | ||||||||||||||||||
| 30.0% | |||||||||||||||||||
| 30,000 | |||||||||||||||||||
| 20.0% | |||||||||||||||||||
| 20,000 | 10.0% | ||||||||||||||||||
| 10,000 | 0.0% | ||||||||||||||||||
| 0 | -10.0% | ||||||||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||||||
| 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 | 58 | ||||||||||||||||||
| 03 | 投资建议：产业链延伸有望带来估值重塑 | 图：肉制品毛利率提升圣农整体毛利率 | ||||||||||||||||||||
| 投资建议：布局一体化企业的下游转 | 图：圣农发展肉制品收入持续增长 | 50% | ||||||||||||||||||||
| • | 型机会，关注圣农发展、春雪食品。 | 50 | 肉制品收入（亿元）同比（%） | 40% | 整体毛利率（%) | 鸡肉毛利率（%） | ||||||||||||||||
| 圣农发展：公司目前白羽鸡养殖产能 | 40 | 40% | 35% | 肉制品毛利率（%） | ||||||||||||||||||
| 30% | ||||||||||||||||||||||
| 已经近6亿羽，向10亿羽迈进，有望进 | ||||||||||||||||||||||
| • | 30 | 30% | 10% -5% 5% 0% 95% 2015 2016 2017 2018 25% 20% 15% 添加标题 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||||
| 一步扩大市场份额。肉制品加工业务 | ||||||||||||||||||||||
| 收入占比的持续提高，帮助公司有效 | 20 | 20% | ||||||||||||||||||||
| 提高并稳定盈利能力，有望享受消费 | ||||||||||||||||||||||
| 10 | 10% | |||||||||||||||||||||
| 股的估值，公司长期成长可期。 | ||||||||||||||||||||||
| 0 | 0% | |||||||||||||||||||||
| 春雪食品： 公司通过委托养殖模式控 | 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021‘ | |||||||||||||||
| 制上有养殖端，专注于下游肉制品业 | 图：春雪食品肉制品收入持续增长 | 图：肉制品毛利率提升春雪整体毛利率 | ||||||||||||||||||||
| 务得开拓，公司现有调理品年产能 7.2 | 12.0 | 食品业务收入 | 增速 | 鸡肉毛利率 | 整体毛利率 | 肉制品毛利率 | ||||||||||||||||
| 90.0% | 59 | |||||||||||||||||||||
| 万吨，肉鸡年屠宰能力 5400 万只。 | 70.0% | |||||||||||||||||||||
| 我们认为，长期产业链延伸成为趋 | 10.0 | 80.0% | 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% | |||||||||||||||||||
| 70.0% | ||||||||||||||||||||||
| 8.0 | 60.0% | |||||||||||||||||||||
| 势，一体化企业有望迎来估值重塑。 | 50.0% | |||||||||||||||||||||
| 6.0 | ||||||||||||||||||||||
| 40.0% | ||||||||||||||||||||||
| 为减少单一的肉鸡养殖带来的盈利周 | 4.0 | |||||||||||||||||||||
| 30.0% | ||||||||||||||||||||||
| 期波动，国内肉鸡养殖企业加快推进 | ||||||||||||||||||||||
| 2.0 | 20.0% | |||||||||||||||||||||
| 上下游业务协同发展，熟食品的毛利 | 10.0% | |||||||||||||||||||||
| 0.0 | 0.0% | |||||||||||||||||||||
| 水平更高且相对稳定，有利于增强盈 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||
| 利稳定性。帮助企业向消费公司转 | ||||||||||||||||||||||
| 型，带动估值中枢上移。 | 资料来源：公司公告、浙商研究所 | |||||||||||||||||||||
| 03 | 黄羽鸡：上游产能逐步收缩，养殖效益回暖 | 图：全国在产父母代种鸡存栏量（套） | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 行业产能持续去化，在产祖代种鸡和 在产父母代种鸡存栏环比持续下滑。 | 图：全国在产祖代种鸡存栏量（套） | 60 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1,650,000 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 16,500,000 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| • | 截止2022年4月，国内在产祖代种鸡存 | 1,600,000 1,550,000 1,500,000 1,450,000 1,400,000 1,350,000 1,300,000 1,250,000 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 16,000,000 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 栏143万套，同比减少0.9%；在产父 母代种鸡存栏1409万套，同比减少 5.3%，存栏已处于较低位置。 毛鸡均价触底后持续反弹，养殖收益 | 15,500,000 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 15,000,000 95% W10 W13 W16 W19 W22 | W25 | W28 | W31 | W34 | W37 | W40 | W43 | W46 | W49 | W52 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1,200,000 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 有所好转 | W1 | W4 | W7 | W10 | W13 | W16 | W19 | W22 | W25 | W28 | W31 | W34 | W37 | W40 | W43 | W46 | W49 | W52 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 添加标题 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| • | 随着年后需求转弱，加上疫情影响需 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 求，4月鸡价又跌至行业成本以下。5 | 图：黄羽鸡快大鸡全国均价（元/斤） | 图：黄羽鸡中速鸡全国均价（元/斤） | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 月劳动节后，消费有所复苏，部分地 | 9.00 | 全国均价:快大鸡 | 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 | 全国均价:中速鸡 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 区疫情逐渐缓解，鸡价重回上涨趋势，8.00 7.00 目前为15.2元/公斤，毛鸡销售均价突 6.00 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 破成本线，肉鸡养殖再度扭亏为盈。 | 5.00 4.00 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 3.00 2.00 1.00 0.00 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 20-08 | 20-09 | 20-10 | 20-11 | 20-12 | 21-01 | 21-02 21-03 | 21-04 | 21-05 | 21-06 | 21-07 | 21-08 | 21-09 | 21-10 | 21-11 | 21-12 | 22-01 | 22-02 22-03 | 22-04 | 22-05 | 20-08 | 20-09 | 20-10 | 20-11 | 20-12 | 21-01 | 21-02 21-03 | 21-04 | 21-05 | 21-06 | 21-07 | 21-08 | 21-09 | 21-10 | 21-11 | 21-12 | 22-01 | 22-02 22-03 | 22-04 | 22-05 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 资料来源：畜牧业协会禽业分会、wind、浙商证券研究所 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 03 | 投资建议 | 图：温氏股份黄羽鸡销量稳步增长 | 图：立华股份黄羽鸡销量持续增长 | |||||||||||||||||
| 关注产能快速扩张的温氏股份、立华股份， | ||||||||||||||||||||
| 12 10 8 6 4 2 0 | 温氏股份黄羽鸡销量（亿只） | |||||||||||||||||||
| 布局冰鲜黄羽鸡龙头湘佳股份。 | 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 | 立华股份黄羽鸡销量（亿只）
| 61 | |||||||||||||||||
| （1）温氏股份：国内黄羽鸡行业绝对龙 | ||||||||||||||||||||
| 头，产能快速扩张，目前年销售量约占全 | ||||||||||||||||||||
| 国的25%，毛鲜联动战略初显成效，公司 | ||||||||||||||||||||
| 鲜销比例达13%。 | ||||||||||||||||||||
| （2）立华股份：国内第二大黄羽鸡企业， | 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2015 2016 添加标题 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||
| 黄羽鸡出栏量多年保持快速增长，2021年 | 图：湘佳股份冰鲜产品量稳步增长（吨） | |||||||||||||||||||
| 图：湘佳股份冰鲜产品毛利率明显高于活禽 | ||||||||||||||||||||
| 拟定增8.54亿元用于扩张产能，市占率有 | 冰鲜产品销量（吨） | 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% | 冰鲜 活禽 | |||||||||||||||||
| 望进一步提升。 | ||||||||||||||||||||
| （3）湘佳股份：黄羽鸡冰鲜龙头，冰鲜 | 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 | |||||||||||||||||||
| 产品销量稳步提升，高毛利带动公司盈利 | ||||||||||||||||||||
| 水平提升，冰鲜销售渠道布局全面，享受 | ||||||||||||||||||||
| 行业成长红利。 | ||||||||||||||||||||
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||||||
| 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||
| 04 Partone | 动保 | 后周期业绩估值双升， |
| 新版GMP提升行业集中度。 |
62
| 04 | 兽药市场稳步增长 |
2020年兽药市场规模达到621亿元。
根据兽药协会统计，截至2020年我国总兽药规模达到621亿，复合增速7.1%，2020年同比23.2%；其中生物 制品（即疫苗）规模162亿元，同比增长37.3%，化药459亿元，同比增长18.9%，主要因为2020年生猪产能 恢复加上养殖盈利刺激免疫积极性，对动保产品大幅增加。
| 图：兽药市场规模稳定增长 | 图：生物制品及化药市场规模 | ||||||||||||
| 生物制品销售额 | 化药销售额 | ||||||||||||
| 700 | 兽药销售额 | 增速 | |||||||||||
| 25.0% | 生物制品增速 | 化药增速 | 40.0% | ||||||||||
| 600 500 400 300 200 100 0 | 20.0% | 500 | |||||||||||
| 450 | 30.0% | ||||||||||||
| 15.0% | 95% 100 | ||||||||||||
| 10.0% | 20.0% | ||||||||||||
| 5.0% | 10.0% | ||||||||||||
| 0.0% | 0.0% | ||||||||||||
| -5.0% | -10.0% | ||||||||||||
| -10.0% | 添加标题 0 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | |||||||
| -20.0% | |||||||||||||
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | |||||||||
资料来源：兽药产业发展报告、浙商证券研究所
63
| 04 | 疫苗：整体稳步增长，猪用和禽用占据主要市场 | 图：猪用、禽用疫苗销售额 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 动物疫苗整体稳步增长 国内动物疫苗市场保持着稳定的增速，由于非瘟影响，2019年下滑了11%；随着和生猪存栏 的恢复，2020年同增37%，其中猪苗同增78%。 强免苗占比36% 2020年猪用、禽用和牛羊用强免苗分别为24.23、19.06、15.33亿元。 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 | 猪用疫苗销售额(亿元) | 禽用疫苗销售额(亿元) | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 图：2020年兽用疫苗市场恢复增长 | 2011-2015年CAGR约 | 行业受到非洲猪瘟冲击， | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2000-2010年CAGR超20% | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2020年伴随生猪产能恢复 带动大单品放量。 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 180 | 口 | 高 | 猪 | 口 | 猪 | 猪 | 禽 | 口 | 禽 | 120.00% | 2013 | 2014 | 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 流 | 图：不同类型疫苗销售额及占比 15.33, 9% 24.23, 15%103.74, 64% 19.06, 12% | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 蹄 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 流 | 感 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 疫 | 流 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 行 | 伪 | 二 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 二 | 感 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 性 | 狂 | 价 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 价 | 三 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 腹 | 犬 | 苗 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 蹄 | 苗 | 价 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 160 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 泻 | 疫 | 100.00% | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 疫 | 苗 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 疫 | 苗 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 140 | 瘟 | 市 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 苗 | 80.00% | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 致 | 、 | 场 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 120 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 病 | 猪 | 苗 | 60.00% | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 100 | 性 | 蓝 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 禽 | 耳 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 80 | 蹄 | 流 | 40.00% | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 60 | 疫 | 感 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 20.00% | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 40 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 20 | 0.00% | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 0 | 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 | -20.00% | 常规苗 | 禽用强免 | 猪用强免 | 牛、羊用强免 | 64 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
资料来源：兽药产业发展报告、浙商证券研究所
| 04 | 疫苗：短期与养殖周期共舞，疫苗批签发数据下降明显 | ||||||||||||
| 图：口蹄疫批签发情况 | 图：圆环批签发情况 | ||||||||||||
| 猪价低迷影响免疫积极性 | 口蹄疫 | 350 | 圆环 | ||||||||||
| 250 200 150 100 50 0 |
| ||||||||||||
| • | 2021年下半年猪价低迷，养殖亏 | 300 | |||||||||||
| 损较大，免疫积极性受挫，散户 | 250 | ||||||||||||
| 200 | |||||||||||||
| 为节省成本停止了大部分疫苗的 | |||||||||||||
| 150 | |||||||||||||
| 使用，疫苗需求大幅较少，口蹄 | |||||||||||||
| 100 | |||||||||||||
| 疫、猪圆环等疫苗批签发数据下 | |||||||||||||
| 50 | |||||||||||||
| 滑明显。 | 0 | ||||||||||||
| 添加标题 | |||||||||||||
| 图：伪狂批签发情况 | 图：上市公司合计归母净利润随养殖周期波动较大 | ||||||||||||
| 2022Q1动保板块业绩大幅下滑。 | 伪狂犬 | 上市公司归母净利润 | 增速 | 80% | |||||||||
| 今年一季度上市动保企业盈利同比下滑 | |||||||||||||
| 600 500 400 300 200 100 0 | |||||||||||||
| 30 | |||||||||||||
| 48%。主要原因有： | |||||||||||||
| 25 20 15 10 5 0 | 60% | ||||||||||||
| ①养殖亏损影响免疫积极性； | 40% | ||||||||||||
| ②能繁母猪存栏下降导致需求减少； | |||||||||||||
| 20% | |||||||||||||
| ③去年四季度养户备货充足导致今年一 | 0% | ||||||||||||
| 季度需求相对低迷； | -20% | ||||||||||||
| -40% | |||||||||||||
| ④受新冠疫情影响，动保企业与客户的 | |||||||||||||
| 粘性在近期被斩断的较为明显，高端疫 | -60% | ||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2022Q1 | ||||||||
| 苗销售行情差。 | 65 | ||||||||||||
| 资料来源：国家兽药基础数据库、浙商证券研究所 | 资料来源：wind、浙商证券研究所 | ||||||||||||
| 04 | 疫苗：非瘟疫苗有望带动市场扩容 | ||
| | 安全性和有效性是非瘟疫苗的优先考量，亚单位疫苗是最理想的品类。 | ||
目前国际上研发非洲猪瘟疫苗的路线主要包括基因缺失弱毒疫苗株、灭活疫苗、亚单位疫苗、载体疫苗四种，评价不同类型疫苗最优先的考量标准是安全性和
有效性，其中亚单位疫苗在安全性方面存在绝对优势，一般不会出现类似于基因缺失苗毒株变强的问题。
| | 兰研所非瘟亚单位疫苗取得突破性进展： |
| 应急评价：兽药评审有一般评审、优先评审、应急评价、备案审查四种评审方式，对突发重大动物疫病应急处置所需的兽药，农业农村部可启动应急评价方式。 农业部兽医局根据评审中心评价意见提出审核意见，报分管部领导批准后发布技术标准文件。有关兽药生产企业按《兽药产品批准文号管理办法》规定申请临 时兽药产品批准文号。 目前农业农村部已经对兰研所非瘟亚单位疫苗的应急评价标准征求意见，相关实验研究有望进一步推进。95% 评审中心按照农业部兽医局要求开展应急评价，评价中重点把握兽药产品安全性、有效性、质量可控性，非关键资料可暂不提供。经评价建议可应急使用的， | |
添加标题
表：不同非瘟疫苗对比
| | 非瘟疫苗商业化应用的影响： | 66 | |
| （1）行业扩容：若非瘟疫苗成功落地，我们预计在年出栏6亿头生猪，头均免疫两次，每针25元，80%的渗透率下，将催生240亿市场空间，新增超百亿利润。 （2）行业竞争格局重塑：非洲猪瘟危害严重，一旦疫苗进行商业化应用，势必会要求在 P3实验室中生产，对企业的研发实力和生产条件提出硬性门槛，我们预计协助参与非瘟 疫苗研发的几家企业将率先获得生产牌照，瓜分非瘟疫苗的新增利润，行业竞争格局有 望重塑。 | |||
| 资料来源：非瘟防控公众号、浙商证券研究所 图：疫苗研发流程 资料来源：农业农村部、浙商证券研究所 | |||
| 04 | 化药：新版GMP落地加速化药行业集中度提升 |
新版GMP后大量落后产能或被淘汰，市场集中度将会明显提升
•6月1日零时起，未通过新版兽药GMP检查验收的兽药企业一律停止兽药生产活动。根据统计，截至2022年5月12日，通过新 版兽药GMP的企业900余家，而国家兽药基础数据库中登记在册的兽药GMP企业共有1500余家，超过1/3企业暂未通过验收。
| • | 根据2020年兽药发展报告，我国共有中化药企业1514家，其中年销售额在500万以下的小微型企业有678家，占比44%，年 销售额超过2亿元的大型企业仅53家，占比3.4%。我们认为新版GMP将大量淘汰无技术和资金优势的小微企业，市场份额向 表：化药企业市场格局 微型企业 小型企业 中型企业 95% 大型企业 合计 大型企业集中。 | ||||||
| 原料药企业 | 0 | 35 | 74 | 添加标题 | 24 | 133 | |
| 占比 | 0% | 26% | 56% | 18% | 100% | ||
| 制剂企业 | 120 | 422 | 610 | 28 | 1180 | ||
| 占比 | 10% | 36% | 52% | 2% | 100% | ||
| 中药企业 | 25 | 76 | 99 | 1 | 201 | ||
| 占比 | 12% | 38% | 49% | 0% | 100% | ||
| 合计 | 145 | 533 | 783 | 53 | 1514 | ||
| 占比 | 10% | 35% | 52% | 4% | 100% | ||
资料来源：兽药产业发展报告、浙商证券研究所
注：大型企业是年销售额在2亿元以上；中型企业是年销售额500万-2亿元；小型企业是年销售额50-500万元；微型企业是年销售额在50元以下。
67
| 04 | 有原料药、渠道优势及技术服务龙头充分受益 | 图：中牧股份化药毛利率 | ||||||||||||||||||
| 中牧股份：销售渠道及技术服务优 | 图：中牧股份化药收入 | 25.00% | 35.00% | |||||||||||||||||
| 势明显。 | 14 | 化药收入 | 化药占比 | 4.5 | 毛利润 | 毛利率 | ||||||||||||||
| • | 公司2021年化药收入12.6亿元，营 | 12 | 20.00% | 4 | 30.00% | |||||||||||||||
| • | 收占比23.7%。 | 10 | 3.5 | 25.00% | ||||||||||||||||
| 95% 0 添加标题 2018 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||||||
| 15.00% | ||||||||||||||||||||
| 公司作为动保行业老牌国企，品牌 | ||||||||||||||||||||
| 8 | 20.00% | |||||||||||||||||||
| 渠道及技术服务优势明显，通过调 | 6 | 10.00% | 15.00% | |||||||||||||||||
| 结构、扩产能、提工艺等多重手段 | 4 | 10.00% | ||||||||||||||||||
| 提升化药业务竞争力，并与牧原合 | 5.00% | 5.00% | ||||||||||||||||||
| 2 | ||||||||||||||||||||
| 资成立中牧牧原，加强与下游得粘 | 0.00% | 0.00% | ||||||||||||||||||
| 0 | ||||||||||||||||||||
| 性。 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||||||
| 图：瑞普生物化药收入 | 图：瑞普生物化药毛利率 | |||||||||||||||||||
| 瑞普生物：有原料药生产优势，成 | ||||||||||||||||||||
| 毛利润 | 毛利率 | |||||||||||||||||||
| 本低毛利率高。 | 化药收入 | 化药占比 | ||||||||||||||||||
| 49.00% | 44.00% | 68 | ||||||||||||||||||
| 4.5 | ||||||||||||||||||||
| • | 公司2021年化药收入9.5亿元，营 | 10 | ||||||||||||||||||
| 9 | 48.00% | 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 | 43.00% | |||||||||||||||||
| 收占比47.1%。 | ||||||||||||||||||||
| • | 8 | 42.00% | ||||||||||||||||||
| 47.00% | ||||||||||||||||||||
| 7 | 41.00% | |||||||||||||||||||
| 公司旗下湖北龙翔从事原料药生产， | 46.00% | |||||||||||||||||||
| 6 | ||||||||||||||||||||
| 40.00% | ||||||||||||||||||||
| 45.00% | ||||||||||||||||||||
| 成本优势明显，毛利率高于同行。 | 5 | |||||||||||||||||||
| 44.00% | 39.00% | |||||||||||||||||||
| 4 | ||||||||||||||||||||
| • | 湖北龙翔已完成新厂搬迁，产能大 | 43.00% | 38.00% | |||||||||||||||||
| 3 | ||||||||||||||||||||
| 42.00% | 37.00% | |||||||||||||||||||
| 幅提升。 | 2 | |||||||||||||||||||
| 1 | 41.00% | 36.00% | ||||||||||||||||||
| 0 | 40.00% | 35.00% | ||||||||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||
| 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 | ||||||||||||||||||||
| 04 | 投资建议：后周期板块有望实现业绩估值双升 |
图：生猪价格和动物保健板块指数走势
| 受累猪价，板块已调整至低位。 | 45 | 2016-08 | 2017-04 | 2017-12 | 生猪价格（元/kg） | 动物保健指数 | 2021-12 | 12000 | ||||
| • | 通过拟合历史猪价和动保行业指数 | 40 | 2018-08 | 2019-04 | 95% | 10000 | ||||||
| 35 | ||||||||||||
| 走势发现，动保企业的股价与猪价 | ||||||||||||
| 8000 | ||||||||||||
| 30 | ||||||||||||
| 几乎是同步的，当下动保板块受猪 | ||||||||||||
| 25 | ||||||||||||
| 价拖累已跌至历史底部区间。 | 6000 | |||||||||||
| 20 | ||||||||||||
| 4000 | ||||||||||||
| • | 我们认为，随着下游养殖逐渐恢复 | 15 | ||||||||||
| 10 | ||||||||||||
| 2000 | ||||||||||||
| 盈利，将刺激动保产品需求回升， | ||||||||||||
| 5 | ||||||||||||
| 添加标题 2019-12 | 2020-08 | 2021-04 | ||||||||||
| 动保板块有望迎来盈利和估值双升。 | 0 | |||||||||||
| 0 2015-12 | ||||||||||||
资料来源：wind、浙商证券研究所
关注研发水平领先和产品储备丰富的优质龙头
【中牧股份】：口蹄疫市场苗快速增长，化药受益禁抗表现亮眼；
【普莱柯】：研发投入持续加大，优势产品储备丰富；亚单位疫苗研发优势明显，或充分受益非瘟疫苗商业化；【生物股份】：口蹄疫市场苗龙头，新产品支撑长期成长；
【瑞普生物】：禽流感疫苗优势明显，化药具备成本优势。
【天康生物】：背靠新疆蓝海，地域优势明显。
69
| 风险提示 |
1、政策落地不及预期。转基因生物育种商业化种植还需经过品种审定的流程，政策推进的快慢影响到 性状公司和种子企业的业绩预测。
2、动物疫病大规模爆发。一旦大规模爆发非洲猪瘟、禽流感类的动物疫病，将导致国内生猪、肉禽养 殖产业，乃至上游动保产业严重受损。
3、农产品价格大幅波动。农产品价格大幅波动直接影响到养殖企业的营业成本。
4、新冠疫情反复。若新冠疫情持续蔓延，将压制终端旅游和团餐消费恢复。
5、自然灾害影响。农作物种植可能受到拉尼娜、洪水、干旱等自然灾害的影响。
70
| 行业评级与免责声明 |
行业的投资评级
| 以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好 ：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上； 2、中性 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%～＋10%以上； 3、看淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。 | 95% 添加标题 |
| 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。点击此处添加标题添加标题点击此处添 | |
加标题点击此处添加标题点击此处添加
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应 标题点击此处添加标题点击此处添加标
仅仅依靠投资评级来推断结论 题添加标题点击此处添加标题点击此处
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71
| 行业评级与免责声明 |
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