评级（持有）白酒行业专题报告：聚焦“五合营销”，茅台营销改革提速

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报告名称 ：白酒行业专题报告：聚焦“五合营销”，茅台营销改革提速
评级 ：持有
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白酒行业专题报告

聚焦“五合营销”，茅台营销改革提速

2022 年 04 月 21 日

行业专题研究/食品饮料

目 录

1 茅台营销改革之一：直营化扁平化，电商数字化平台上线......................................................................................... 3 1.1 茅台渠道模式变迁，渠道扁平化运作 ............................................................................................................................................ 3 1.2 实施数字营销法，推进电商数字化改革 ........................................................................................................................................ 6 2 茅台营销改革之二：强化渠道掌控力，渠道利润回收可期......................................................................................... 9 3 投资建议 .............................................................................................................................................................. 10 4 风险提示 .............................................................................................................................................................. 10 插图目录 .................................................................................................................................................................. 11 表格目录 .................................................................................................................................................................. 11

行业专题研究/食品饮料

1茅台营销改革之一：直营化扁平化，电商数字化平

台上线

1.1茅台渠道模式变迁，渠道扁平化运作

复盘贵州茅台渠道模式变迁，由“坐商”模式演变为“行商”模式的市场化改

革，本质是渠道扁平化的过程。

图 1：茅台基酒产量及渠道模式变迁梳理（单位：吨）

资料来源：wind，民生证券研究院

表 1：茅台渠道模式变迁梳理

价格国家管制，茅台酒以政务特供为主，市场销售根据计

延续此前“批条——生产”的老模式。

2005 年茅台开始停止新设专卖店，加强现有专卖店的管

制”的复合渠道网络。

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实行销售大区制度，全国成立北京、东北、西南、西北、
华东、华南、华北、华中共 8 个大区。

江、江苏、上海等发达的潜力市场。

资料来源：Wind，民生证券研究院

2018 年起，贵州茅台陆续清退扰乱茅台酒价格体系的违规经销商及专卖店，2018-2021 年累计清退茅台酒经销商约 654 家。公司顺势进行营销改革，将收回 的茅台酒配额通过直销渠道进行投放，2019 年起，茅台陆续签约大型连锁和区域 商超，并在天猫、苏宁、京东电商平台进行合作投放，加大茅台酒直营渠道占比，逐步回收渠道利润并强化渠道掌控力。

表 2：茅台直销渠道收入占比稳步提升（单位：个）

资料来源：Wind，民生证券研究院，*代表近似值

表 3：茅台直销渠道收入占比稳步提升

资料来源：Wind，民生证券研究院

图 2：茅台直销渠道收入占比稳步提升

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目前，茅台酒形成了飞天茅台酒与非标茅台酒两大产品系列，其中飞天茅台酒渠道已形成经 销商、直营、集团营销公司、特许经销商四大分支，经销商仍为茅台酒主要销售渠道，直营销售 占比逐步提升。

图 3：茅台酒渠道结构梳理

资料来源：wind，民生证券研究院

渠道扁平化、直营化改革以来，贵州茅台报表端在不直接提升出厂价的情况下逐步回收渠道 利润，实现了吨价稳步提升，2018 年直销渠道发力以来，价增贡献明显大于量增。

表 4：茅台直营化改革以来价增明显

资料来源：Wind，民生证券研究院

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1.2实施数字营销法，推进电商数字化改革

数字融合，茅台实施数字营销法。茅台曾于 2014 年 6 月成立 “茅台电商公司”进入电商，并于 2017 年 9 月上线“茅台云商”平台，后因出现关联交易等违规问题，于 2019 年解散茅台 电商公司，并于 2020 年 8 月正式注销。2022 年 2 月，董事长丁雄军提出“五合营销法”，其中 提出数字营销法，构建和完善数字化营销平台，2022 年 3 月 31 日，“i 茅台”电商平台正式上 线。

图 4：茅台电商数字化改革梳理

资料来源：搜狐新闻，新京报等，民生证券研究院

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我们认为，通过“i 茅台”电商平台逐步实现茅台酒+系列酒全产品系列线上直营化，长周期 有望积累数字资产，形成茅台自有可控的客户数据等数字资产，强化数据运用，将各渠道的客户 数据信息资料进行有机整合，真正实现内部信息共享、统一管理，有助精准识别高净值核心客户。充分利用数据系统对社会经销商和其他渠道商实施数据监管。

“i 茅台”电商平台首批上线 3 款、4 个规格系列产品，分别是珍品茅台 500ml、虎年茅台 500ml、虎年茅台 375ml*2、茅台 1935 500ml，3 月 31 日以来“i 茅台”电商平台珍品茅台/ 虎茅/茅台 1935 日均分别投放 1.2/5.6/5.2 吨；人均申购人数约 800 万人次，可见“i 茅台”电 商平台已成为茅台重要的 C 端流量入口，或有助茅台未来加速新品培育周期。

表 5：“i 茅台”电商平台投放量（单位：吨）

资料来源：“i 茅台”，民生证券研究院

表 6：“i 茅台”电商平台日均申购人次（单位：人次）

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资料来源：“i 茅台”，民生证券研究院

表 7：“i 茅台”电商平台申购中签率

资料来源：“i 茅台”，民生证券研究院

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2茅台营销改革之二：强化渠道掌控力，渠道利润回

收可期

2021 年 8 月，丁雄军董事长提出贵州茅台“五线”发展道路，正面回应市场关注的渠道不 畅及价格管控问题，“必须坚持市场化及法制化改革，并着力建立客户管理系统，以数字化更加 精准赋能销售体系”，提出“推进现代化管理改革，推进资产管理改革，推进营销体制和价格体 系改革”，21 年中秋推出“双节茅台合计投放超 8000 吨”、“贵州茅台旗下的茅台国际大酒店停 售 1499 元飞天茅台酒”、“普茅之外，其他茅台酒的开箱政策即日起全部取消” 等新政；22 年 春节取消 1*6 箱茅开箱政策，新增 1*12 普飞拆箱销售，加大非标茅台酒直营店拿货比例，稳定 普飞市场价格同时持续强化渠道掌控力。

图 5：整箱飞天茅台批价走势（单位：元）

资料来源：wind，民生证券研究院

图 6：散瓶飞天茅台批价走势（单位：元）

资料来源：wind，民生证券研究院

从整箱/散瓶飞天茅台批价走势可见，2021 年 8 月茅台推进营销机制改革以来，飞天茅台一 批价逐步回落，以市场化营销手段平抑一批价，使得酒厂对于市场价格的掌控力度实现强化。基 于飞天茅台出厂价 969 元，当前整箱/散瓶渠道利润率分别约为 170%/190%，从回收渠道利润 角度，飞天茅台具备提升出厂价/建议零售价的理论前提。

图 7：整箱飞天茅台批价及渠道利润（单位：元）

资料来源：wind，民生证券研究院

图 8：散瓶飞天茅台批价及渠道利润（单位：元）

资料来源：wind，民生证券研究院

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3投资建议

投资建议：高端白酒龙头企业贵州茅台在渠道扁平化过程中，通过直营化改革逐步回收渠道 利润，2022 年起推行数字化改革，通过电商平台实现数字资产积累，数字营销法有助为茅台市 场营销注入新动能。基于回收渠道利润角度，飞天茅台具备提升出厂价/建议零售价的理论前提。我们认为，行业结构化繁荣趋势不变，持续推荐确定性高的高端白酒：贵州茅台、五粮液、泸州 老窖。

4风险提示

1）限制性产业政策调整超预期：政策调整趋紧或影响居民可支配收入，进而影响消费意愿 及消费信心等；

2）疫情散点发生及管控影响消费场景恢复：疫情约束致餐饮等线下消费场景复苏进度低于 预期：国内疫情多点散发，若持续时间超预期，可能会影响食品饮料行业后续业绩表现；

3）市场动销及主导产品价盘不及预期：白酒企业主导产品动销及价盘不及预期，可能对上 市公司报表端业绩产生负面影响。

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插图目录

图 1：茅台基酒产量及渠道模式变迁梳理（单位：吨） ................................................................................................................... 3 图 2：茅台直销渠道收入占比稳步提升 ................................................................................................................................................. 4 图 3：茅台酒渠道结构梳理 ..................................................................................................................................................................... 5 图 4：茅台电商数字化改革梳理 ............................................................................................................................................................. 6 图 5：整箱飞天茅台批价走势（单位：元） ........................................................................................................................................ 9 图 6：散瓶飞天茅台批价走势（单位：元） ........................................................................................................................................ 9 图 7：整箱飞天茅台批价及渠道利润（单位：元） ............................................................................................................................ 9 图 8：散瓶飞天茅台批价及渠道利润（单位：元） ............................................................................................................................ 9

表格目录

重点公司盈利预测、估值与评级 ............................................................................................................................................................ 1 表 1：茅台渠道模式变迁梳理 ................................................................................................................................................................. 3 表 2：茅台直销渠道收入占比稳步提升（单位：个） ........................................................................................................................ 4 表 3：茅台直销渠道收入占比稳步提升 ................................................................................................................................................. 4 表 4：茅台直营化改革以来价增明显 ..................................................................................................................................................... 5 表 5：“i 茅台”电商平台投放量（单位：吨） ....................................................................................................................................... 7 表 6：“i 茅台”电商平台日均申购人次（单位：人次） ...................................................................................................................... 7 表 7：“i 茅台”电商平台申购中签率 ....................................................................................................................................................... 8

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本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研 究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研 究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任 何形式的补偿。

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