九州通评级（买入）公司信息更新报告：快速推进数字化转型，高毛利业务快速发展

股票代码 ：600998
股票简称 ：九州通
报告名称 ：公司信息更新报告：快速推进数字化转型，高毛利业务快速发展
评级 ：买入
行业：医药制造

1.68/1.96/2.31 元/股，当前股价对应 PE 分别为 8.9/7.6/6.5 倍，维持“买入”评级。

公司信息更新报告

目录

1、主营分销业务稳定增长，高毛利业务快速增长，投资爱美客取得较高投资收益 ............................................................. 3

2、报表亮点：平台化、互联网化、数字化转型下成为科技驱动型的高效运营的全链医药供应链服务型企业 ................. 4

2.1、亮点一：全渠道、全品类的业务布局和拓展 .............................................................................................................. 4

2.2、亮点二：总代总销与自产业务快速推进，助力提升盈利能力 .................................................................................. 5

2.3、亮点三：平台化、互联网化、数字化转型 .................................................................................................................. 5

3、员工持股计划持续推进，调动公司管理者和员工的积极性 ................................................................................................. 6

4、盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 6

5、风险提示 .................................................................................................................................................................................... 7

附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 8

图表目录

表 1： 2021H1 公司主营业务 TO B 渠道收入皆实现了同比增长 .............................................................................................. 4

表 2：九州通盈利预测 ................................................................................................................................................................... 6

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1、主营分销业务稳定增长，高毛利业务快速增长，投资爱美

客取得较高投资收益

8月24日，公司发布2021年半年报：公司2021H1实现营收619.81亿（+20.70%），归母净利润 21.72 亿（+72.55%），扣非净利润 9.79 亿（+2.06%），经营现金流净额-12.52 亿（+52.03%）。EPS 1.16 元/股（+0.5 元/股）。

分季度看，公司 2021 年 Q1/Q2 收入分别为 326.29 亿元(+20.08%)、293.52 亿元(+21.41%)；归母净利润分别为 7.6 亿元(+4088.52%)、14.12 亿(+10.50%)；扣非净利 润分别为 4.2 亿元(+1865.91%)、5.58 亿元(-43.19%)；经营现金流净额分别为-24.22 亿元(-3342.01%)、11.69 亿元(+146.03%)。

公司 2021H1 归母净利润较 2020H1 增幅明显，主要原因为：（1）主营业务增长

稳定（分销业务实现稳定增长、三方物流业务大幅增长、总代总销业务保持增长），毛利率持续提升；（2）公司持有上市公司爱美客技术发展股份有限公司股票形成的 公允价值变动收益等，形成非经常性损益达 11.93 亿元。

公司 2021H1 扣非净利润同比 2020H1 增长 2.06%，我们认为与 2020 上半年防疫物资高基数有关，2021H1 扣非净利润同比 2019H1 增长 58.64%，表明公司经营业务 在 2021 上半年实现了较好增长。

2021H1 经营活动现金流净额大幅改善，主要系公司销售回款增加、回现款率提

升（回款集中于 Q2）等原因所致。

分业务看，2021H1 公司的商业分销业务营收为 539.37 亿元（+22.19%），总代

总销及自产业务 66.85 亿元（+14.00%），零售业务 9.19 亿元（-10.62%），三方物流 业务 2.62 亿元（+103.18%），医疗健康及技术服务 1.32 亿元（-14.49%）。其中，公 司主营商业分销业务通过客户分级、推进核心电商实现较快增长，重点发展业务总 代总销及自产业务通过优化产品结构与营销策略实现较好增长；三方物流业务由于 2021H1 医药物流行业复苏实现大幅增长；零售业务由于 2020H1 高基数导致收入下 降，但好药师专业药房建设快速推进，好药师平台销售大幅增长；医疗健康及技术 服务也由于 2020H1 高基数导致收入下降，但在专利权、软件著作权取得方面、智能 赋能系统运营方面、“产学研医”合作方面皆取得较好成果。

从盈利能力来看，公司 2021H1 毛利率 8.40%（-1.21pct），净利率 3.50%(+1.05pct)，扣非净利率 1.58%(-0.29pct)；毛利率略降主要由于医药零售业务毛利率下降 7.43pct，我们认为与 2020 年高基数下成本摊薄效应更强有关；扣非净利率由于毛利率下降较 2021H1 略有下滑，但下降比例仅为 0.29pct，与整体费用率降低有关（表明公司成本 管控能力较强）；归母净利率有所提升，在成本管控良好的基础上，主要受益于 11.93 亿元非经常性损益。

费用端来看，销售费用率与财务费用率较 2020H1 均有所下降，分别为 2.89%（-0.35pct）和 0.76%（-0.32pct）；管理费用率和研发费用率分别为 1.96%和 0.10%，同比提升 0.04pct 与 0.03pct，其中研发费用较 2020H1 增幅明显，主要由细胞工程和 外泌体工程、零售及生产 ERP 系统等项目研发增加所致。

现金流来看，2021H1 经营活动产生的现金流量净额-12.52 亿元（52.03%），主

要由公司销售回款增加、回现款率提升等原因所致；投资活动产生的现金流量净额

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-8.15 亿元(+55.96%)，主要由 2020H1 购买理财产品所致；筹资活动产生的现金流量 净额-0.92 亿元（-103.93%），主要由公司 2020H1 发行债券及 2021 年分配股利所致。

营运情况来看，2021H1 存货周转天数从 2020H1 的 54.28 天下降至 45.34 天，应

收账款天数从 2020H1 的 85.76 天下降至 82.68 天，表明公司的渠道结构优化，现金 回款周期降低。

2、报表亮点：平台化、互联网化、数字化转型下成为科技驱

动型的高效运营的全链医药供应链服务型企业

2.1、亮点一：全渠道、全品类的业务布局和拓展

公司业务包括分销、物流、零售、面对 C 端的医疗健康服务等全产业链布局，

在数字化转型下，能够积累大量数据，为公司上游供应商提供全渠道数字化分销服 务，以及为下游客户提供高效的全品类“一站式”数字化供应链服务解决方案，且 能以客户需求为中心不断创新自身业务，持续扩大业务覆盖度。

全渠道赋能上游供应商：公司拥有庞大客户资源，截至 2021H1 公司覆盖 8,100

余家等级医院、17.8 万家基层医疗机构、1 万多家民营医院、5,545 家连锁公司等实 体终端客户；覆盖京东、阿里、平安好医生、叮当、康爱多、泉源堂、壹号、合纵、德开、小药药等互联网平台客户。

2021H1 主营业务分渠道来看，TO B 渠道皆实现了同比增长，电商渠道快速增

长凸显供应链平台价值，带量采购配送招标取得重大成果，助力下半年业绩增长。就收入占比最大的下游商业分销渠道而言，公司作为下游医药经销商最重要的供应 商，基于品种、品牌、物流、技术与信息构成的“一站式”供应链平台服务优势，能够保持该业务的稳健增长。就增长最快的 B2B 电商业务而言，其销售占比从 2020 年底的 11.46%增长至 13.2%，成为公司重要业务渠道，供应链平台价值逐步显现。就增长第二快的第一终端而言，城市公立医院增长快速（+39.81%），且对应有效客 户达 8100 余家，覆盖率 61%，且公司在第四批集采中获得 315 个配送权(省独配送 权 14 个)，在第五批集采中获得 315 个配送权(省配送权 7 个)。

表1：2021H1 公司主营业务 TO B 渠道收入皆实现了同比增长

数据来源：公司公告、开源证券研究所

全品类赋能下游客户：公司经营品规数已达 47.85(+3.46，皆较 2020 年底)万个，其中中西成药品规数 7.08（+0.85）万个，器械品规数 25.52（-1.34）万个，中药品 规数达到 9.23（+0.51）万个，非药品规数 6.02（+3.45）万个，能够为下游药品、器

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械、中药、消费品生产企业以及药械代理企业提供“一站式”数字化供应链服务解 决方案。

2.2、亮点二：总代总销与自产业务快速推进，助力提升盈利能力

在国家推进带量采购的大趋势下，公司凭借品类多、渠道广的优势大力发展总

代总销及自产业务，截至 2021H1，公司药品总代总销品规达 1340 个（同比 2020 年 底增加 101 个），实现收入 33.17 亿（-4.33%，同比 2020H1），主要由于 2020H1 销 售较好的磷酸奥司他韦（可威）在 2021H1 基本无销售，扣除疫情期间不可比因素影 响，药品总代总销收入同比增长 31%。公司持续引进并大力推广优质总代总销品种，包括新增加的品种六味地黄丸等主要品种，通过实施精准营销提升业务毛利率。总 代总销医疗器械达 307 个，实现收入 33.68 亿元（+40.53%），大幅增长主要因为新 增雅培 IVD 和费森尤斯高耗业务、医院手术量增加拉动高耗需求。公司传统商业分 销业务 2021H1 毛利率为 7.45%，总代总销及自产业务毛利率高达 13.02%，由此，总代总销及自产业务占比提升有利提升公司整体盈利能力。

2.3、亮点三：平台化、互联网化、数字化转型

公司统一业务、物流、财务信息系统为转型奠定坚实基础：整体业务信息系统

方面，公司的整体应用架构包含了 46 个信息系统，组成了九州通灵活、先进、成熟 的应用架构，不仅可以满足集团各项业务协同的要求，还可以保持在较低的运营成 本和高效运行效率的条件下，进一步拓宽新的业务范围。物流信息系统方面，集团 物流已完成数字化转型，已实现网络化经营、平台化运作、数字化管控与智能化生 产，具备一体化的全场景、全渠道的服务能力。财务信息系统方面，公司合作开发 并已上线成立了财务共享中心平台并已实现共享系统的正常运行，实现了财务账务 的标准化与规范化，既提升了集团资金的使用效率，也降低了集团资金的潜在风险。

转型下，公司各智能赋能系统运营取得较好成果：

智药通（手机 APP）：平台有效供应商为 2328 家,有效覆盖下游终端客户 14.43

万家，平台成交额达 28.13 亿元（含税），同比增长 40%。

智药云（软件系统）：与武汉大学人民医院互联网医院等三甲医院实施互联网医

院战略合作，提供平台流转处方服务，期内平台流转处方 9375 张，单日最高处方流 转量 1340 张，平台处方交易金额 242.92 万元。

智药店（软件系统）：截至 2021H1，平台合作门店 10481 家，其中活跃门店 7916

家，系统支持三方 O2O 业务。

医卫助手（软件系统）：建立“医卫融合”解决方案，为基层医疗机构提供贯穿

全场景、全流程、全环节的慢病管理平台、药械供应保障及医师能力提升服务。截 止 2021 年 8 月，已在武汉市武昌区、武汉市汉阳区、麻城市、建始县、浠水县进行 了相关项目落地。

转型下，公司零售业务增长空间扩大：公司启动并大力拓展“万店联盟”项目计划，通过品牌授权的加盟模式赋能终端药店，截至目前，“万店联盟”项目已签约

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门店 3237 家(同比 2020 年底增长 188%)，目标在 2021 年底实现与 5000 家药店对接；公司拓展智慧药房业务，为实体医院互联网平台及互联网医疗平台提供“云药房”服务，截至 2021H1 已投入运营 2 家 DTP 药房、2 家重症慢病医保店、9 家医院药店、11 家院边店。

物流版块从“成本中心”转为“利润中心”：公司旗下九州云仓公司及九州云智公司是具备互联网+大数据主流框架完整开发工具平台的企业，目前九州云仓已为 12 个行业的 300 余家（较 2020 年底+150）国内知名企业如云南白药、天津金耀、广东 大参林等提供了物流科技集成服务。公司运营的九州云仓数智物流平台和九州通仓、运、配物流资源，构建了覆盖全国范围内 96%以上地区的医药物流网络。

医疗健康服务项目多样化、技术增值服务助力实现“数字业务化”目标：2021H1

公司大健康平台建设取得重大进展，基本完成了用户端、医生端的开发。重构和升 级药店端及医院端的服务，为药店快速升级为药诊店提供了服务通道；接通商保核 销业务，使多家商保用户可以在药店进行权益核销；构建数据中台，成功部署了主 数据系统、商品中心、库存中心、订单中心等功能模块。

3、员工持股计划持续推进，调动公司管理者和员工的积极性

2020 年 6 月，公司持续制定了 2020 年首期员工持股计划及中长期员工持股计划

（2021-2022 年），并于 2020 年 7 月完成首期员工持股计划股票非交易落户，在 2021 年 8 月 3 日发布第二期员工持股计划，计划参加人数不超过 2,000 人，其中公司董事、监事及高级管理人员 15 人，合计获授份额占第二期员工持股计划总份额的比例为 12.37%，其余持有人获授份额占比为 87.63%，实施规模不超过 1,600 万股，拟筹集 资金总额上限为 14,400 万元。公司通过新的激励方式继续调动公司管理者和员工的 积极性，吸引和保留优秀管理人才和核心骨干，提高公司员工的凝聚力和公司竞争 力。此外，公司灵活便捷的激励方式可以更加方便地吸纳外部高级人才加盟公司。

4、盈利预测与投资建议

公司为国内民营医药流通企业龙头，差异化布局院外市场，基于过往累积优势，

持续推进平台化、数字化、互联网化转型，有望走出第二增长曲线，我们维持 2021-2023 年盈利预测，预计 2021-2023 年归母净利润分别为 31.44、36.77、43.23 亿 元，EPS 分别为 1.68/1.96/2.31 元/股，当前股价对应 PE 分别为 8.9/7.6/6.5 倍，维持“买入”评级。

表2：九州通盈利预测

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数据来源：公司公告、开源证券研究所

5、风险提示

未来融资成本上行，企业财务费用上升，导致净利率下降。

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附：财务预测摘要

获利能力

数据来源：聚源、开源证券研究所

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