评级（增持）医药行业周报：市场情绪复苏，口服药物+消费复苏仍为重点

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报告名称 ：医药行业周报：市场情绪复苏，口服药物+消费复苏仍为重点
评级 ：增持
行业：

医药生物

2022 年 05 月 04 日

间，同时随着年报和一季报的披露，医药整体业绩仍然不错，CXO、IVD、制药上

风 险提示：行业需求不及预期；上市公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

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内容目录

1. 板块观点及投资策略............................................................................................ 4 1.1. 近期行业观点：全基低配+估值性价比+复苏预期，可战略配置医药 ............... 4 1.2. 上周投资组合收益率 .................................................................................. 4 1.3. 细分板块观点 ............................................................................................ 5 2. 上海疫情曙光已现，复工复产已经开始 ................................................................. 7 3. 2022Q1 公募医药持仓分析：公募基金医药持仓占比有所上升，仍处低位 ...............10 4. 医药行业事件梳理 ..............................................................................................15 4.1. 行业事件 ..................................................................................................15 4.2. 个股事件 ..................................................................................................15 5. 医药板块一周行情回顾及热点跟踪（2022.4.25-4.29）..........................................16 6. 风险提示 ...........................................................................................................19

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图表目录

图 1：中国年初至今本土每日新增病例情况（人） ..................................................... 7 图 2：上海新增本土确诊病例情况（人）................................................................... 7 图 3：上海新增无症状感染者情况（人）................................................................... 7 图 4：上海风险人群排查中的新增确认/无症状感染者病例情况（人，右轴） ............... 8 图 5：上海近几日每日出院出舱人数（人） ............................................................... 8 图 6： 2022Q1 公募基金医药持仓占比分析 ...............................................................10 图 7：本周申万医药板块与沪深 300指数行情 ..........................................................16 图 8：年初至今申万医药板块与沪深 300 行情 ..........................................................16 图 9：本周申万行业分类指数涨跌幅排名..................................................................16 图 10：本周申万医药子板块涨跌幅情况 ...................................................................16 图 11：申万各板块估值情况（ 2022 年 4月 29 日，整体 TTM 法） ............................17 图 12：申万医药子板块估值情况（2022 年 4 月 29 日，整体 TTM 法） .....................17 图 13：近 20个交易日申万医药板块成交额情况（亿元， %） ...................................17

表 1：上周组合收益率 ............................................................................................. 5 表 2：上海分地区疫情情况（人）............................................................................. 7 表 3： 2022Q1 持股基金数量 TOP10........................................................................10 表 4： 2022Q1 持股基金数季度增加 TOP10.............................................................. 11 表 5： 2022Q1 持股基金数季度减少 TOP10.............................................................. 11 表 6：公募持股市值前 10大医药个股 ...................................................................... 11 表 7： 2022Q1 公募增持市值前十大医药个股............................................................12 表 8： 2022Q1 公募减持市值前十大医药个股............................................................12 表 9： 2022Q1 公募基金持股占流通股比例 TOP10 ...................................................13 表 10： 2022Q1 公募基金持股流通股占比增加 TOP10 ..............................................13 表 11： 2022Q1 公募基金持股流通股占比减少 TOP10 ..............................................13 表 12：申万医药板块涨跌幅 Top10（ 2022.4.25-2022.4.29） ....................................18 表 13：沪（深）股通本周持仓占比增持前十（2022. 4.25-2022.4.29） ......................18 表 14：沪（深）股通本周持仓占比减持前十（2022. 4.25-2022.4.29） ......................19 表 15：本周大宗交易成交额前十（2022. 4.25-2022.4.29）.......................................19

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行业周报医药生物 1. 板块观点及投资策略

1.1. 近期行业观点：全基低配+估值性价比+复苏预期，可战略配置医药

本周申万医药生物板块指数下降 1.1%，跑输沪深 300 指数 1.2%，医药板块 在申万行业分类中排名 11 位；年初至今申万医药生物板块指数下降 23.3%，较沪 深 300 指数跑输 4.5%，在申万行业分类中排名 22 位。涨幅前五的个股为上海谊 众（+42.6%）、新华制药（+41.4%）、双成药业（+39.1%）、华润双鹤（+33.2%）、福瑞股份（+30.7%）。

我们认为当前医药配置性价比较高。政策方面：4 月 29 日政治局会议释放积 极信息，强调“疫情要防住，经济要稳住，发展要安全”，抗疫和经济发展都得抓，促进了市场信心恢复，节前市场大涨。疫情防控方面：上海目前绝大多数病例来 自隔离管控区且日新增病例已降到 500 以内，即上海疫情已现曙光，目前已推动 第二批复工复产，随着天气回暖，我们判断国内本轮疫情防控即将迎来末尾阶段，国内经济和消费复苏在即。配置和估值方面：虽然 22Q1 医药获得主动偏股基金 逆市加仓，与历史相比，仍属低配区间，同时随着年报和一季报的披露，医药整体 业绩仍然不错，CXO、IVD、制药上游和疫苗等表现亮眼，很多板块估值已处于历 史底部区间，配置性价比很高。我们建议重点方向具体如下：

一、疫情防控条线：当前亟需补充新冠口服药物，建议关注：1、辉瑞新冠小 分子产业链：1）MPP 授权企业：华海药业、九洲药业和普洛药业等；2）CDMO：博腾股份、凯莱英、药明康德等；3）中间体：金城医药、司太立等；2、国产新 冠口服小分子，重点：君实生物研发的 VV116，已启动全球多中心三期和国内辉 瑞药物头对头试验已经完成入组；

二、复产预期下，消费医疗值得关注：本轮疫情解封后，医疗消费需求将快 速复苏，重点：爱尔眼科、通策医疗、何氏眼科等。

三、持续看好中药板块：中药板块短期回调显著，基本面和政策面没有变化，部分板块和公司业绩确定性强，重点关注：以岭药业、步长制药、太极集团、中国 中药、同仁堂、华润三九、昆药集团和健民集团等。

四、坚持业绩为王，关注低估值、高增长的公司：如长春高新、百诚医药、九典制药和兴齐眼药等。

本周重点组合：

爱尔眼科、何氏眼科、太极集团、百诚医药、长春高新、爱博医疗。

五月投资组合：

爱尔眼科、爱博医疗、博腾股份、太极集团、智飞生物和康泰生物。

1.2. 上周投资组合收益率

上周周度重点组合：加权后跑赢医药指数 2.89 个点，跑赢大盘指数 1.74 个 点，主要系东富龙和爱尔眼科涨幅较多。

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上周月度重点组合：加权后跑输医药指数 4.04 个点，跑输大盘指数-5.19 个 点，主要系疫苗板块、太极集团表现有所拖累。

表 1：上周组合收益率

资料来源：Wind，德邦研究所

1.3. 细分板块观点

【医疗器械】

1）受益于国内医疗新基建以及国产替代大趋势，优质国产医疗设备企业迎来 黄金发展机遇，建议关注迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜和海泰新光。2）在普耗 和高分子耗材领域，中国企业具有较大的制造优势，能够承接全球产业转移，同 时受益于下游国产替代，国内相关企业显著受益，建议关注康德莱，拱东医疗和 振德医疗等。3）消费医疗领域，国内渗透率显著低于发达国家，随着国内消费能 力的持续提升国产替代，国产相关企业具有较大发展潜力，建议关注爱博医疗，欧普康视，鱼跃医疗和三诺生物等。

【CXO】

中国 CXO 企业受益于国内创新药研发浪潮、工程师红利和产能转移等积极 因素，正快速成长，目前中国 CXO 企业在全球供应链体系中已占据重要战略性地 位。同时随着新技术的发展，也将驱动行业维持快速增长态势。2021-2022 年受 到政策+短期投融资等因素扰动，CXO 行业估值已经调整至历史低位，配置性价 比较高，重点关注：1）业绩确定性强的一线 CDMO：包括药明康德、凯莱英和博 腾股份等；2）布局细胞基因治疗的 CDMO 企业：包括药明康德、博腾股份、金 斯瑞生物科技、和元生物等。

【中药】

中医药为国家战略性重点支持行业，随着中医药利好政策落地，景气行情有 望贯穿 2022 全年。我们认为：中医药将持续受政策利好催化，各部门特别是医保

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局也单独发文从支付端支持，对中药的支持将陆续体现在公司收入和利润增速上。低估值+政策大力支持是未来中药行情持续向上的重要基础，重点关注中药创新、品牌 OTC、配方颗粒、抗新冠中药等方向相关标的：以岭药业、步长制药、太极 集团、中国中药、同仁堂、华润三九、红日药业、健民集团等。

【疫苗】

疫苗行业长期逻辑依然向好，体现在：1）行业无政策风险，是为数不多政策 免疫细分领域；2）经历了 2021 年新冠疫苗接种的影响，常规疫苗将在 2022 年 得到显著恢复，疫苗公司主业 2022 年表观业绩增速将会亮眼；3）新冠疫情影响

下，国内疫苗企业实力不断壮大，出海步伐也得到加快，国内未来或将出现数家 可参与国际竞争的疫苗企业；4）疫苗公司经历近半年的调整，目前估值已经处于 很有性价比的位置，我们认为疫苗板块依旧将是 2022 年战略性布局方向。建议关

注：智飞生物、康泰生物和万泰生物等。

【生物制药上游】

1）行业层面：2017-2020 年，中国贡献了全球 77%的新增发酵产能，成为全

球最重要的市场，跨国企业在中国投入的人力物力为国内培养了人才，同时经过

几年的发展，国产品牌已经实现了产品的从无到有。

2）新冠疫情为行业发展迎来契机：a)疫情下的供应链紧张情况，使得国内产 品在客户中的曝光度提升，成功进入供应链；b)新冠疫苗大规模产能建设，国内设 备及耗材实现了疫苗层面的国产替代。

3）未来几年，国产替代的全面进程已经开启。在层析系统、一次性袋子、填

料等少数设备及耗材领域，国产产品已经开启了替代进程，在更多领域，国内企

业产品性能不断突破。国内企业积极布局，长远来看，有望打造平台型企业。建议

关注：传统制药装备龙头企业，同时布局生物药生产设备及耗材的东富龙、楚天

科技，压力设备领先制造商森松国际，同时在层析填料领域已经取得突破，Protein A 填料已经具备商业化应用的纳微科技等。

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行业周报医药生物 2. 上海疫情曙光已现，复工复产已经开始

自 3 月以来，国内疫情出现较大规模的爆发，根据卫健委信息，国内疫情出 现两波峰，分别在 3 月中旬和 4 月中下旬，近几日每日新增病例大幅下滑，我们 认为疫情或将在近期得到控制。

图 1：中国年初至今本土每日新增病例情况（人）

资料来源：国家卫健委，德邦研究所

根据上海市卫健委信息，近几日上海每日新增确诊本土病例超过 2000 人，5 月 2 日新增确诊病例 274 人，新增无症状感染者 5395 人。分区来看，浦东新区、徐汇区和杨浦区排在前列。

表 2：上海分地区疫情情况（人）

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资料来源：上海市卫健委，德邦研究所

对上海新增病例进行区分，可以发现风险人群排查中发现的新增确诊和无症 状感染者病例在不断减少，即病例大多数来自隔离管控区，整体来看疫情还是可 控的。

图 4：上海风险人群排查中的新增确认/无症状感染者病例情况（人，右轴）

资料来源：上海市卫健委，德邦研究所

从治愈人数来看，上海市卫健委信息显示，近几日上海出院出舱人数维持在 3 万人左右，我们认为随着方舱医院投入使用并且大量开始接收患者，后续每日出 院出舱人数将维持比较高水平，上海现存患者数量将不断减少。

图 5：上海每日出院出舱人数（人）

资料来源：上海市卫健委，德邦研究所

在疫情防控方面，各地方目前依然采取较为严格的防控措施，如 4 月 23 日，

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成都市新冠肺炎疫情防控指挥部专业疫情防控组印发《关于做好 2022 年“五一”节假期新冠肺炎疫情防控工作的通知》，对 7 天内有 A类地区旅居史的来（返）蓉 人员，实施集中隔离直至抵川后满 7 天，同时倡导市民群众不前往 14 日内有新增 本土新冠病毒感染者的地市和陆路边境口岸城市。同时，部分高校近期也对“五 一”假期做出调整，有高校假期延至暑假补放，整体来看，国内疫情防控依然处于 严控状态。

但我们也可以看到，在 4 月 16 日，上海经信委发布《上海市工业企业复工复 产疫情防控指引(第一版)》，其中指引明确指出，各区政府和街镇、园区要积极支 持企业复工复产，指导企业“一企一策”，切实做好疫情防控工作，其中涉及一批 医药相关企业。我们认为：从国家最高层以及国务院副总理孙春兰近日在上海调 研表态，“动态清零”依然是当前疫情防控的重点工作，但《上海市工业企业复工 复产疫情防控指引(第一版)》的颁布，我们认为将是一个非常明确的积极信号，相 关产业在疫情防控的大背景下将逐步恢复经营，预计在 5 月开始经营层面逐步好 转。

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3. 2022Q1 公募医药持仓分析：公募基金医药持仓占比有 所上升，仍处低位

公募基金医药持仓占比有所上升，仍处低位。2022 年 Q1，公募基金医药重 仓占比 11.6%，环比上升 0.8 pct，同期医药总市值在 A 股中占比 8.6%，与 21Q4 持平；医药主题基金持仓在公募基金医药持仓中的比例有所下降，2022Q1 所占比 例为 32.2%，环比下降 2.7 pct，即非医药主题基金的医药板块持仓占比有所抬升。

图 6：2022Q1 公募基金医药持仓占比分析
40.0%
35.0%
30.0% 32.2% 25.0%
20.0%
15.0%
11.6% 10.0%

0.0%

资料来源：wind，德邦研究所

公募基金持续聚焦行业龙头。从持股基金数量上来看，2021Q4 持股基金数 量最多的前五名分别为：药明康德（658 家）、迈瑞医疗（516 家）、智飞生物（227 家）、凯莱英（221 家）、爱尔眼科（181 家）；2022Q1 持股基金数量最多的前五 名分别为：药明康德（859 家）、迈瑞医疗（540 家）、智飞生物（523 家）、凯莱 英（242 家）、泰格医药（201 家）；2021Q4 及 2022Q1 持股基金数量的前四名均 为药明康德、迈瑞医疗、智飞生物和凯莱英，表明龙头股票实力强劲，仍为资产配 置的首选。

表 3：2022Q1 持股基金数量 TOP10

资料来源：wind，德邦研究所

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从持股基金数目的季度变动情况来看，2022Q1 持仓基金数量增加最多的前 五名分别为：智飞生物（+296 家）、药明康德（+201 家）、万泰生物（+99 家）、博腾股份（+89 家）、华润三九（+75 家）；2022Q1 持仓基金数减少最多的前五 名分别为：片仔癀（-62 家）、长春高新（-56 家）、一心堂（-44 家）、山东药玻（-40 家）、金域医学（-38 家），持股集中度提升较多，CXO、疫苗、中药板块热度

回升。

表 4：2022Q1 持股基金数季度增加 TOP10

资料来源：wind，德邦研究所

表 5：2022Q1 持股基金数季度减少 TOP10

资料来源：wind，德邦研究所

从基金持股市值来看：1）医药行业龙头地位地位稳固： 2021Q4 公募持股市 值前五的个股分别为：药明康德（639 亿）、迈瑞医疗（510 亿）、凯莱英（261 亿）、爱尔眼科（221 亿）和泰格医药（178 亿）；2022Q1 公募持股市值前五的个股分 别为：药明康德（715 亿）、迈瑞医疗（441 亿）、智飞生物（264 亿）、凯莱英（207 亿）、爱尔眼科（164 亿）；2）公募基金持仓集中于行业龙头：市值排名前十的个 股中，有 8 家企业位于持股基金数量 TOP10。医药龙头公募基金持市值仍名列前 茅。

表 6：公募持股市值前 10 大医药个股

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资料来源：wind，德邦研究所

从公募基金持股市值变动情况来看。公募持股市值增加前五大个股分别为：

智飞生物（+111.1 亿）、药明康德（+76 亿）、同仁堂（+28.3 亿）、华润三九（+26.8 亿）、沃森生物（+26 亿）；公募持股市值减少前五大个股分别为：长春高新（-87 亿）、迈瑞医疗（-69.5 亿）、爱尔眼科（-57.1 亿）、恒瑞医药（-56.2 亿）、凯莱英（-54.1 亿）。

表 7：2022Q1 公募增持市值前十大医药个股

资料来源：wind，德邦研究所

表 8：2022Q1 公募减持市值前十大医药个股

资料来源：wind，德邦研究所

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基金持有流通市值较大的企业多为行业龙头。从基金持股占流通股的比例来 看：1）2021Q4 公募持股占流通股比例前五的个股分别为：博腾股份（31.9%）、凯莱英（25.7%）、泰格医药（24.7%）、康龙化成（24.6%）、诺唯赞（23.8%）；2022Q1 公募持股占流通股比例前五的个股分别为：博腾股份（34.3%）、药明康 德（25.0%）、美迪西（24.2%）、凯莱英（24.1%）和泰格医药（24%）。

表 9：2022Q1 公募基金持股占流通股比例 TOP10

资料来源：wind，德邦研究所

从基金持股占流通股的比例变动情况来看。公募持股占流通股的比例增加前 五大个股分别为：阳光诺和（+12.9%）、司太立（+10.5%）、安旭生物（+9.6%）、爱美客（+9%）、百诚医药（+7.7%）；公募持股占流通股的比例减少前五大个股分 别为：诺唯赞（-15.9%）、海泰新光（-13.8%）、康龙化成（-12.3%）、惠泰医疗（-11.5%）、山东药玻（-11.4%）。

表 10：2022Q1 公募基金持股流通股占比增加 TOP10

资料来源：wind，德邦研究所

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资料来源：wind，德邦研究所

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行业周报医药生物 4. 医药行业事件梳理

4.1. 行业事件

1. 湖北 19 省中成药集采：4 月 30 日执行，非中选品种最低价联动、支付 标准下调 42%

湖北发文明确 19 省中成药联盟集采中选结果 4 月 30 日正式执行。非中选品

种以全国省级最低中标/挂网价格(不含广东挂网价以及各省集采中选价格)为上 限，企业自主申报挂网，医保支付标准按照中选品种平均降幅 42%进行下调。

2. 医保正式发文，胰岛素集采配套措施，多省明确执行时间

4 月 29 日，国家医保局、卫健委联合发文，对胰岛素国采中选品种的挂网、医保支付方式、预付机制、监管等方面的配套措施做了进一步的规定。

要 求 按 中 选 价挂网 采购，其中预 填充、特 充、畅充型胰岛素产品

可 在 同 品 种 笔芯型 基础上 每支增 加 3 元 。非中选品种医保支付标准不 得 超 过 同 类 别中选 产品最 高中选 价格或 医保谈 判价格。医保基金支付 方 面 要 求 按 不低于 年度协 议采购 金额的 30%预 付 。

3. 2021 我国三大终端六大市场药品销售额达 17747 亿，同比增长 8.0%

据米内网数据，2021 年我国三大终端六大市场药品销售额达 17747 亿元，同 比增长 8.0%。从实现药品销售的三大终端的销售额分布来看，公立医院终端市场 份额最大，2021 年占比为 63.5%；零售药店终端市场份额 2021 年为 26.9%；公 立基层医疗终端市场份额 2021 年为 9.6%。

4.2. 个股事件

1、科伦药业枸橼酸西地那非口崩片获得药品注册批准

4 月 29 日，科伦药业公告，公司化学药品“枸橼酸西地那非口崩片”于近日 获得国家药品监督管理局的药品注册批准。药品名称：枸橼酸西地那非口崩片，剂型：片剂，规格：50 mg，注册分类：化学药品 4 类。

2、九安医疗新冠抗原家用自测试剂盒获得加拿大卫生署附条件进口或销售授 权

4 月 28 日，九安医疗公告，公司美国子公司 iHealth 的新型冠状病毒（SARS-CoV-2）抗原家用自测试剂盒（胶体金免疫层析法）获得附条件进口或销售授权并 收到授权信。该产品获得加拿大卫生署授权后，可在加拿大公共卫生健康应急期

间，在加拿大地区销售。

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行业周报医药生物 5. 医药板块一周行情回顾及热点跟踪（2022.4.25-4.29）

医药板块表现：本周申万医药生物板块指数下降 1.1%，跑输沪深 300 指数 1.2%，医药板块在申万行业分类中排名 11 位；年初至今申万医药生物板块指数 下降 23.3%，较沪深 300 指数跑输 4.5%，在申万行业分类中排名 22 位。

资料来源：wind，德邦研究所 资料来源：wind，德邦研究所

图 9：本周申万行业分类指数涨跌幅排名

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资料来源：wind，德邦研究所

医药行业估值情况：截至2022 年 4 月 30日，申万医药板块整体估值为25.6，

较上周相比略微下降，较 2022 年初下降 9.4，在当前申万一级分类中排第 12，分

子板块来看医疗服务板块 PE 相对较高，为 51.6 倍。

图 11： 申万各板块估值情况（2022 年 4 月 29 日，整体 TTM 法）

资料来源：wind，德邦研究所

图 12：申万医药子板块估值情况（2022 年 4 月 29 日，整体 TTM 法）

资料来源：wind，德邦研究所

医药行业成交额情况：本周申万医药板块合计成交额为 4640.9 亿元，占 A股

整体成交额的 10.4%，医药板块成交额较上个交易周期上升 10.4%。年初至今申

万医药板块合计成交额为 8.3 万亿元，占 A 股整体成交额的 11.1%。

图 13：近 20 个交易日申万医药板块成交额情况（亿元，%）

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资料来源：wind，德邦研究所

本周个股情况：本周统计申万医药板块共 418 支个股，其中 112 支上涨，305 支下跌，1 支持平，涨幅前五的个股为上海谊众（+42.6%）、新华制药（+41.4%）、双成药业（+39.1%）、华润双鹤（+33.2%）、福瑞股份（+30.7%）。

表 12：申万医药板块涨跌幅 Top10（2022.4.25-2022.4.29）

资料来源：wind，德邦研究所

本周个股沪港通增减持情况：本周沪（深）股通资金合计净买入 24 亿元。从 沪（深）股通买入金额情况来看，买入金额前五分别为万泰生物、智飞生物、中国 医药、新和成、恒瑞医药。减持前五分别为康龙化成、华兰生物、以岭药业、片仔 癀、复星医药。

表 13： 沪（深）股通本周持仓占比增持前十（2022. 4.25-2022.4.29）

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资料来源：wind，德邦研究所
表 14： 沪（深）股通本周持仓占比减持前十（2022. 4.25-2022.4.29）

资料来源：wind，德邦研究所

本周医药生物行业中共有 28 家公司发生大宗交易，成交总金额为 6.1 亿元。大宗交易成交前五名为翰宇药业、*ST 恒康、益丰药房、沃森生物、奕瑞科技。

表 15： 本周大宗交易成交额前十（2022. 4.25-2022.4.29）

6. 风险提示

1、行业需求不及预期：医药产业链的需求依赖从研发到生产各环节的投入，创新 药/疫苗等研发过程中，存在研发失败、进度不及预期、上市后放量不及预期、价 格下降等诸多风险，任何一个环节的失败或进度落后均对产业链相关环节的需求

产生波动，可能存在需求不及预期的情况。

2、上市公司业绩不及预期：实体经济的经营受到经济环境、政策环境、公司管理 层经营能力、需求波动等各方面因素的影响，上市公司业绩可能出现不及预期的

情况。

3、市场竞争加剧风险：我国生物医药产业链经过多年的发展，在各方面均实现了 一定程度的国产替代，国内企业的竞争力逐步增强，同时也可能在某一些领域，

存在竞争加剧的风险。

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信息披露

分析师与研究助理简介

陈铁林德邦证券研究所副所长，医药首席分析师。研究方向：国内医药行业发展趋势和覆盖热点子行业。曾任职于康泰生物、西南 证券、国海证券。所在团队获得医药生物行业卖方分析师 2019 年新财富第四名，2018 年新财富第五名、水晶球第二名，2017 年新 财富第四名，2016 年新财富第五名，2015 年水晶球第一名。

分析师声明

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

投资评级说明

法律声明

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本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。

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