金风科技评级（买入）点评报告：在手订单饱满，风机毛利大幅提升
股票代码 ：002202
股票简称 ：金风科技
报告名称 ：点评报告：在手订单饱满，风机毛利大幅提升
评级 ：买入
行业：输配电气
| 证券研究报告|电气设备 | ||||||||||||||||||||
| 公 | ||||||||||||||||||||
| 司 | ||||||||||||||||||||
| 在手订单饱满，风机毛利大幅提升 | 买入(维持) | |||||||||||||||||||
| 研 | ||||||||||||||||||||
| 究 | ——金风科技（002202）点评报告 |
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| 公司发布 21 年中报，上半年实现营收 179.04 亿元，同比-7.83%;归母净利 | ||||||||||||||||||||
| 公 | ⚫ | 润 18.49 亿元；同比+45%。营收下滑主要是风机销售容量下降所致，净利 | 流通A股（百万股） | 3,393.60 | ||||||||||||||||
| 高增主要是公司毛利率水平同比大幅提升。 | 收盘价（元） | 14.13 | ||||||||||||||||||
| 投资要点: | 总市值（亿元） 流通A股市值（亿元） | 597.00 479.51 | ||||||||||||||||||
| 司 | 风机销量有所下滑，大型风机占比提升降低成本：公司上半年实现风机销 | |||||||||||||||||||
| 点 | ⚫ | 量 2.97GW，同比-27.66%，销量下滑导致收入下降，21H1 实现风机销售收 | 金风科技 沪深30060% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% | |||||||||||||||||
| 评 | 入 128.72 亿元，同比-11.63%。尽管销量下滑，但公司成本大幅下降，利 | |||||||||||||||||||
| 报 | 润率提升明显。公司上半年综合毛利率 28%，同比+10.6pct，其中风机及零 | |||||||||||||||||||
| 告 | 部件毛利率 20.34%，同比+8.2pct。分机型来看，3S/4S 及 6S/8S 毛利率分 | |||||||||||||||||||
| 别是 18.80%（同比+3.06pct）及 25.94%（同比+9.14pct），2S 毛利 14.5% | ||||||||||||||||||||
| （同比+3.52pct）。公司大风机占比激增，进一步拉高毛利率，3S/4S 占比 | ||||||||||||||||||||
| 由去年的 6.74%增至 38.84%;6S/8S 占比由去年的 4.04%增至 26.80%。 | ||||||||||||||||||||
| 在手订单饱满，未来三年业绩可期：截至报告期，公司外部待执行订单总 | ||||||||||||||||||||
| 证 | 数据来源：聚源， 毛利率大幅改善 利能力提升 | |||||||||||||||||||
| ⚫ | 量为 12.95GW，分别为:1.5MW 机组 75.00MW，2S 平台 4,850.00MW，3S/4S | |||||||||||||||||||
| 平 台 7,196.92MW ， 6S/8S 平 台 831.30MW; 公 司 外 部 中 标 未 签 订 单 | ||||||||||||||||||||
| 2,085.10MW，包括 2S 平台 606.50MW，3S/4S 平台 1,478.60MW;公司在手外 | ||||||||||||||||||||
| 部订单共计 15.04GW。在手订单充沛，公司未来业绩有望持续增长。 | ||||||||||||||||||||
| 大数据支持风电运营，逐步向资管业务转变：公司十年布局人工智能大数 | ||||||||||||||||||||
| 券 | ||||||||||||||||||||
| ⚫ | 据统运统维，H1 自营风电场新增权益并网装机容量 302MW，转让权益并网 | |||||||||||||||||||
| 研 | 万联证券研究所 _AAA_金风科技（ 执业证书编号： 电话： | 20201029_公司季报点评 002202）季报点评报告 江维 S0270520090001 01056508507 | ||||||||||||||||||
| 容量 273MW，发电收入 27.8 亿元，同比+32.34%。公司把握可再生能源资 | ||||||||||||||||||||
| 究 | ||||||||||||||||||||
| 产一体化的必然趋势，由运维向资管转变。风电服务收入 16.45 亿元，其 | ||||||||||||||||||||
| 报 | ||||||||||||||||||||
| 中后服务收入 7.49 亿元，同比+29.05%，管理风电场资产规模 979.79 万千 | ||||||||||||||||||||
| 告 | ||||||||||||||||||||
| 瓦，同比+70.24%。公司风电服务板块盈利水平大幅改善，上半年毛利率 | ||||||||||||||||||||
| 6.9%，同比+15.5pct。 | ||||||||||||||||||||
| 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 预 计 公 司 21-23 年 实 现 营 业 收 入 分 别 为 | ||||||||||||||||||||
| ⚫ | 596.10/604.62/673.66 亿元，归母净利润 37.19/45.33/57.88 亿元，EPS | |||||||||||||||||||
| 分别为 0.88/1.07/1.37 元/股，今年风电行业景气度超出市场预期，基于 | ||||||||||||||||||||
| 公司在风电整机商中的龙头地位，我们维持买入评级。 | ||||||||||||||||||||
| 风险因素：风机价格上涨不及预期；原材料和零部件价格上涨风险；公司 | ||||||||||||||||||||
| 后续订单量不及预期。 | ||||||||||||||||||||
| 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 邮箱： | jiangwei@wlzq.com | |||||||||||||||
| 研究助理: | 郝占一 | |||||||||||||||||||
| 营业收入(百万元) | 56265.11 | 59610.39 | 60462.19 | 67365.63 | ||||||||||||||||
| 增长比率(%) | 47 | 6 | 1 | 11 | 电话： | 01056508507 | ||||||||||||||
| 净利润(百万元) | 2963.51 | 3718.57 | 4533.25 | 5788.40 | 邮箱： | 5692 | ||||||||||||||
| 增长比率(%) | 34 | 25 | 22 | 28 | ||||||||||||||||
| 每股收益(元) | 0.70 | 0.88 | 1.07 | 1.37 | ||||||||||||||||
| 市盈率(倍) | 20.15 | 16.05 | 13.17 | 10.31 | ||||||||||||||||
| 市净率（倍） | 1.75 | 1.40 | 1.13 | 0.92 | ||||||||||||||||
数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所
| 证券研究报告|电气设备 |
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| 利润表（百万元） | 资产负债表（百万元） | ||||||||
| 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | ||
| 营业收入 | 56265 | 59610 | 60462 | 67366 | 货币资金 | 8274 | 3451 | 10870 | 18779 |
| %同比增速 | 47% | 6% | 1% | 11% | 交易性金融资产 | 500 | 500 | 500 | 500 |
| 营业成本 | 46289 | 46386 | 47376 | 52521 | 应收票据及应收账款 | 20816 | 29542 | 28578 | 31509 |
| 毛利 | 9976 | 13224 | 13086 | 14845 | 存货 | 5718 | 8736 | 8483 | 9081 |
| ％营业收入 | 18% | 22% | 22% | 22% | 预付款项 | 1520 | 2348 | 2206 | 2397 |
| 税金及附加 | 225 | 204 | 225 | 241 | 合同资产 | 1008 | 1107 | 1166 | 1268 |
| ％营业收入 | 0% | 0% | 0% | 0% | 其他流动资产 | 6203 | 6479 | 6445 | 6681 |
| 销售费用 | 3651 | 4769 | 4232 | 4513 | 流动资产合计 | 44038 | 52164 | 58248 | 70213 |
| ％营业收入 | 6% | 8% | 7% | 7% | 长期股权投资 | 6403 | 6403 | 6403 | 6403 |
| 管理费用 | 1782 | 2981 | 2721 | 2829 | 固定资产 | 20522 | 24705 | 29733 | 35580 |
| ％营业收入 | 3% | 5% | 5% | 4% | 在建工程 | 12859 | 15522 | 18312 | 21245 |
| 研发费用 | 1478 | 1788 | 1512 | 1549 | 无形资产 | 4078 | 4078 | 4078 | 4078 |
| ％营业收入 | 3% | 3% | 3% | 2% | 商誉 | 355 | 355 | 355 | 355 |
| 财务费用 | 929 | 972 | 974 | 993 | 递延所得税资产 | 2245 | 2245 | 2245 | 2245 |
| ％营业收入 | 2% | 2% | 2% | 1% | 其他非流动资产 | 18639 | 17961 | 17961 | 17961 |
| 资产减值损失 | -425 | -100 | -100 | -100 | 资产总计 | 109138 | 123432 | 137334 | 158079 |
| 信用减值损失 | -150 | 0 | 0 | 0 | 短期借款 | 2641 | 0 | 2000 | 4000 |
| 其他收益 | 230 | 0 | 0 | 0 | 应付票据及应付账款 | 28610 | 34298 | 33758 | 37067 |
| 投资收益 | 1685 | 1788 | 1814 | 2021 | 预收账款 | 7 | 9 | 8 | 10 |
| 净敞口套期收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 合同负债 | 8374 | 10542 | 10727 | 11508 |
| 公允价值变动收益 | 9 | 0 | 0 | 0 | 应付职工薪酬 | 892 | 1042 | 1010 | 1122 |
| 资产处置收益 | 16 | 0 | 0 | 0 | 应交税费 | 805 | 815 | 818 | 923 |
| 营业利润 | 3275 | 4198 | 5136 | 6640 | 其他流动负债 | 9157 | 7740 | 9788 | 12040 |
| ％营业收入 | 6% | 7% | 8% | 10% | 流动负债合计 | 47845 | 54446 | 56109 | 62669 |
| 营业外收支 | -2 | 0 | 0 | 0 | 长期借款 | 18038 | 17038 | 19038 | 21038 |
| 利润总额 | 3274 | 4198 | 5136 | 6640 | 应付债券 | 0 | 200 | 300 | 200 |
| ％营业收入 | 6% | 7% | 8% | 10% | 递延所得税负债 | 815 | 815 | 815 | 815 |
| 所得税费用 | 308 | 462 | 591 | 830 | 其他非流动负债 | 7467 | 7467 | 7467 | 7467 |
| 净利润 | 2965 | 3736 | 4546 | 5810 | 负债合计 | 74165 | 79966 | 83729 | 92189 |
| ％营业收入 | 5% | 6% | 8% | 9% | 归属于母公司的所有者权益 | 34168 | 42643 | 52770 | 65032 |
| 归属于母公司的净利润 | 2964 | 3719 | 4533 | 5788 | 少数股东权益 | 805 | 823 | 835 | 857 |
| %同比增速 | 34% | 25% | 22% | 28% | 股东权益 | 34973 | 43466 | 53606 | 65889 |
| 少数股东损益 | 2 | 18 | 12 | 22 | 负债及股东权益 | 109138 | 123432 | 137334 | 158079 |
| EPS（元/股） | 0.70 | 0.88 | 1.07 | 1.37 | |||||
现金流量表（百万元）
| 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | ||||||
| 经营活动现金流净额 | 5377 | 921 | 5912 | 6708 | |||||
| 投资 | 1566 | 0 | 0 | 0 | |||||
| 基本指标 | 资本性支出 | -7426 | -2985 | -3290 | -3432 | ||||
| 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 其他 | 140 | 1788 | 1814 | 2021 | |
| EPS | 0.70 | 0.88 | 1.07 | 1.37 | 投资活动现金流净额 | -5719 | -1196 | -1476 | -1411 |
| BVPS | 8.09 | 10.09 | 12.49 | 15.39 | 债权融资 | 0 | 200 | 100 | -100 |
| PE | 20.15 | 16.05 | 13.17 | 10.31 | 股权融资 | 1054 | 0 | 0 | 0 |
| PEG | 0.60 | 0.63 | 0.60 | 0.37 | 银行贷款增加（减少） | 8277 | -3641 | 4000 | 4000 |
| PB | 1.75 | 1.40 | 1.13 | 0.92 | 筹资成本 | -1761 | -1107 | -1116 | -1288 |
| EV/EBITDA | 15.96 | 15.81 | 13.99 | 10.54 | 其他 | -6099 | 0 | 0 | 0 |
| ROE | 9% | 9% | 9% | 9% | 筹资活动现金流净额 | 1470 | -4548 | 2984 | 2612 |
| ROIC | 4% | 5% | 5% | 5% | 现金净流量 | 898 | -4823 | 7419 | 7909 |
数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所
| 万联证券研究所www.wlzq.cn | 第 2 页 共 3 页 |
| 证券研究报告|电气设备 |
强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上；
同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。
买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上；
增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；
观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；
卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。
基准指数 ：沪深300指数
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要 考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。
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本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写，本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本 报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所 表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。研究员任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失 的书面或口头承诺均为无效。
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