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评级（增持）汽车年报及一季报综述：板块复苏初显，关注乘用车、电驱动及一体化压铸成长性

发布时间： 2022年05月13日    作者： xn2oyhja    栏目：行业研报

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报告名称 ：汽车年报及一季报综述：板块复苏初显，关注乘用车、电驱动及一体化压铸成长性
评级 ：增持
行业：

证券研究报告

行业报告 | 行业深度研究2022年05月12日

汽车

年报及一季报综述：板块复苏初显，关注乘用车、电驱动及一体化压铸成长性

作者：

分析师 于特 SAC执业证书编号：S1110521050003
行业评级：强于大市（维持评级）
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明上次评级：强于大市1

摘要

• 伴随不确定性因素扰动板块自年初整体回调，下半年有望复苏。汽车板块自去年四季度冲高后，自年初回调，21 年至今行业一直受缺芯、上游原材料涨价以及疫情反复等不确定因素的扰动一路跌跌撞撞。随着上海、吉林等地 疫情得到控制，汽车产业链企业陆续复工复产，供应链压力减弱，板块自4月末初现回升态势。我们认为，短期内 板块仍将受到疫情及原材料价格上涨因素的扰动，但下半年有望回升，行业表现值得期待，当前估值重回合理区 间性价比较高，具有较高投资价值。

• 乘用车板块受益于销量提升+控费双驱动，营收及利润表现突出，商用车营收主要受销量拖累。在缺芯及上游原材 料上涨大环境下，2021年至今乘用车产销量整体维持稳定增长趋势， 2021年乘用车产/销量2139.71/2146.84万 辆，同比+7.32%/+6.62%，22Q1销量达554万辆，同比+9.26%。我们认为，在缺芯背景下，乘用车产品结构 持续优化，竞争力不断提升。22Q1长安、广汽、长城、比亚迪营收及利润增速超预期，长安营收/增速345.76亿 元/+7.96%，归母净利润/增速45.36亿元/+431.45%；广汽营收/增速232.68亿元/+45.21%，归母净利润/增速 30.09亿元/+27.17%；长城营收/增速336.19亿元/+8.04%，归母净利润/增速16.34亿元/-0.34%；比亚迪营收/ 增速668.25亿元/+63.02%，归母净利润/增速8.08亿元/+240.59%。商用车板块营收大幅下滑主要受到销量不佳 拖累。

天风汽车团队 2

摘要

• 零部件板全年营收及利润表现优秀，一季度受制于原材料价格上涨成本端承压，但各主要板块盈利呈改善态势。零部件板块2021年营收10180亿元，同比+9.19%，归母净利润429.64亿元，同比+17.67%，全年营收及利润 整体表现优秀。2021年毛利率17.39%，大幅领先行业，但受到原材料价格上涨影响，同比降幅较大；22Q1毛利 率/归母净利率为16.26%/ 4.07%，环比+0.42pct/+3.13pct。一季度汽车行业、整车、乘用车、汽车零部件板块 盈利能力均有所回升。

• 受益于智能化、电动化大趋势，电驱动板块营收增幅强劲，热管理、一体化压铸受益于新能源及轻量化业务放量。

一季度原材料价格上涨导致毛利承压，待价格回归后，利润有望充分释放。2021/22Q1电驱动板块营收增幅 37.96%/35.16%，归母净利润增幅+140.78%/26.60%；热管理营收增幅39.01%/30.14%,归母净利润增幅 +22.76%/13.41%；一体化压铸营收增幅42.58%/29.95%，归母净利润增幅+24.29%/21.21%。由于原材料价 格上涨，22Q1各板块归母净利率、毛利率均下降。我们认为，一体化压铸、热管理板块21年营收及利润大幅增 长受益于新能源及轻量化业务放量，电驱动板块受益于汽车智能化、电动化大趋势，后续有望持续增长。原材料 价格上涨的扰动因素偏短期，待价格回归至正常区间，后续利润端有望充分释放。

天风汽车团队 3

摘要

• 战略性看好行业，汽车行业新的一轮上涨周期或将启动。整车推荐【比亚迪、广汽集团、长城汽车、长安汽车】，关注【小鹏汽车、理想汽车、吉利汽车、上汽集团、小康股份】等；汽车智能化方向推荐【伯特利、经纬恒润（与电子联合覆盖）、德赛西威（与计算机联合覆盖）】，建议关注【华阳集团（与通信联合覆盖）、科博达、光庭信息（与计算机联合覆盖）】等，新能源电驱动方向推荐【英博尔、欣锐科技】，建议关注【菱电电控（电 子覆盖）、巨一科技】等；建议关注特斯拉产业链及一体化压铸【拓普集团、广东鸿图、旭升股份、文灿股份、银轮股份、常熟汽饰、金固股份】等；建议关注汽车内外饰等汽车零部件公司【福耀玻璃、松原股份、继峰股份、中鼎股份、腾龙股份】等。

• 风险提示：汽车行业景气度下行风险，新能源汽车行业景气度下行风险，新能源汽车渗透率提升不及预期，智能 驾驶渗透率提升不及预期，缺芯、疫情以及上游原材料大幅上涨影响汽车产量，供给受限，技术与产品迭代风险。

天风汽车团队 4

1.1 行业整体回顾：板块行情

•伴随缺芯、原材料价格上涨、疫情的不断扰动，行业复苏迹象初显：2022年至4月末，沪深300指数跌18.33%，汽车（申万）行业指数跌25.49%，汽车零部件（申万）指数跌30.42%。汽车和零部件板块在2021年四季度冲高 后，2022年整体出现回调，主要受到缺芯及上游原材料涨价的影响，供给承压，车企及零部件厂商的生产及交 付受限。2022年3月以来叠加上海、吉林等地疫情反复带来的影响，主机厂及零部件企业部分停产，市场预期 下调，汽车及零部件板块一度下跌，我们认为，疫情的影响偏短期。 4月下旬上海、吉林等地重点企业陆续复 工复产,截至4月28日，上海汽车产业链相关企业复工率达77%，截至5月9日，上海市重点企业复工率超70%，首批666家重点企业复工率超90%，后续产销有望稳步回升。四月末开始，汽车及零部件板块开始回升，复苏 迹象初现。

图1：近一年汽车（申万）及汽车零部件（申万）行情

40%
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%

-40%
21-01		21-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-05
汽车零配件汽车沪深300

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 5

1.1 行业整体回顾：2021年&22Q1产销量

•产销稳步提升，乘用车及新能源市场景气度有望进一步提升。产销量方面，根据中汽协数据，2021年全国汽 车产/销量2605.72/2624.83万辆，同比+3.52%/+3.88%，其中乘用车产/销量2139.71/2146.84万辆，同 比+7.32%/+6.62%，商用车产/销量466.02/477.99万辆，同比-10.95%/-6.85%；新能源汽车销量352.1 万辆，渗透率13.41%，新能源乘用车销量332.3万辆，新能源乘用车渗透率15.5%。
•2022年1-3月，全国汽车销量累计达651万辆，其中乘用车累计销量达554万辆，同比+9.26%，商用车累 计销量96万辆，同比-31.59%，新能源汽车累计销量125万辆，同比+143.38%，新能源乘用车累计销量达 121万辆，同比+146.52%，新能源乘用车渗透率提升至21.78%。我们认为，2022年国内汽车市场产销量 在疫情后有望稳步回升，新能源市场需求旺盛，渗透率有望持续攀升，乘用车及新能源市场成长空间较大。
350图 2：21-22Q1国内汽车产销量（万辆）图 3： 21-22Q1乘用车单月销量（万辆）及增速（%）100%
300
300250204.48242.16
200.68219.20 218.63
187.43170.40164.60156.91155.14155.20175.05 148.74 186.44		80%
20060%
200
150
115.59
150
10020%
1000%
5050
2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-03-20%
00-40%
2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-03
单月产量（万辆）单月销量（万辆）单月（万辆）同比增长（%）

资料来源：Wind、中汽协、天风证券研究所
天风汽车团队 6

1.2 板块回顾：2021年汽车板块营收

•板块全年营收稳定增长，乘用车板块营收表现领先行业。汽车板块2021年营业总收入（合计）为31358.84 亿元，同比增长9.33%，对比其他三个细分板块，乘用车板块营收及增速表现最好，2021年营业总收入（合 计）为13995.81亿元，同比增长15.17%，超过汽车板块营收同比增速。而商用车2021年营收3770.32亿 元，同比下降4.66%。我们认为，销量为营收驱动主因，2021年乘用车销量2146.84万辆，同比+6.62%，而商用车销量477.99万辆，同比-6.85%
图 4：21-22年各板块营收（亿元）及增速（%）20图 5： 汽车板块分季度营收（亿元）及增速（%）80
35,00010,00069.34
31,358.84
9,000
30,00015.17
158,00060
25,000
7,000
106,00040
9.339.669.19
20,00017,174.695,00013.1810.66-2.618.075.7114.164.36
58.8520
4,000
15,00013,995.81-1.73
3,000-10.27-7.27-9.82-8.87-5.95-5.460
10,00010,180.180
2,000
-20
1,000-33.03
5,000-4.66-5
3,770.32-10021Q221Q321Q422Q1-40
018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q1
SW汽车整车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车SW汽车同比增长（%）

资料来源：Wind、中汽协、天风证券研究所
天风汽车团队 7

1.2 板块回顾：22Q1汽车板块营收

•一季度营收下滑主要受疫情及商用车销量拖累，销量驱动乘用车板块营收上涨。汽车板块22Q1营业总收入（合计）为7,450.94亿元，同比下降5.46%。一季度上海、长春等地疫情反复，供应链承压，导致部分企业 停工停产。一季度乘用车板块营收逆势上涨，Q122营收为3483.39亿元，同比增长11.04%，而商用车、汽 车零部件一季度营收则呈现负增长。根据中汽协数据，22Q1乘用车累计销量达554万辆，同比增长9.26%，销量驱动乘用车板块营收正增长，而商用车累计销量96万辆，同比-31.59%大幅下滑，导致板块营收骤减。
图 6：22Q1各板块营收（亿元）及增速（%）图 7：乘用车板块分季度营收（亿元）及增速（%）-1.57 2.43
5,00087.05
8,0007,450.9420100
4,500
80
7,00011.044,000
1060
3,500
6,000
03,00018.66
12.20		8.466.49 8.681.7640
5,000-5.46-3.90-6.51
4,176.05-102,5009.6911.0420
4,0003,483.392,000-1.200.56
-20-11.78-13.97-16.960
1,500
3,0002,510.09
-20
1,000-43.70
2,000-30-40
500
1,000692.66-40
021Q221Q321Q422Q1-60
0-42.49-5018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q1
SW汽车整车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车
SW乘用车同比增长（%）

资料来源：Wind、中汽协、天风证券研究所
天风汽车团队 8

1.2 板块回顾：2021年汽车板块利润

•原材料价格上涨致利润承压，销量驱动+控费增效，乘用车板块利润逆势上涨。汽车板块2021归母净利润 916.17亿元，同比增长15.56%，归母净利率2.92%，同比上涨0.22pct。汽车零部件和乘用车板块表现好 于行业，21年归母净利润及增速分别为429.64亿元/+17.67%，392.13亿元/+27.69%。商用车板块则呈现 负增长，主要因销量大幅减少所致。
图 8：2021年各板块归母净利润（亿元）及同比（%）40%图 9：汽车行业单季度归母净利润（亿元）及同比（%）500
1,000350
916.17
300309.80306.70313.25262.48
90027.69%
305.33 442.02
20%309.01271.85400
80015.56%17.67%
0%300
250239.15229.27223.81
4.85%
700
200
600200195.92
-20%178.53
500429.6415072.51
61.99
-40%100
400392.37392.13
1001.248.9977.2029.73105.407.7357.38
3000
-60%50-13.87-26.21-26.5250.19
-31.96-18.19
200-74.54-37.2429.10
-64.36-79.71		-100
-80%-47.56
100-86.91%0
-100%-200
10.0218Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1
0
SW汽车整车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车SW汽车同比增长（%）

资料来源：Wind、中汽协、天风证券研究所
天风汽车团队 9

1.2 板块回顾： 22Q1汽车板块利润

•原材料价格上涨致利润承压，销量驱动+控费增效，乘用车板块利润逆势上涨。汽车板块22Q1归母净利润 262.48亿元，同比下降18.19%，归母净利率3.52%，同比下降0.53pct，毛利率下降0.49pct，归母净利润 下滑主要受到原材料影响。乘用车归母净利润逆势上涨，22Q1营收136.46亿元，同比增长30.04%，乘用 车销量上涨为主要驱动因素，叠加控费增效。
300图 10：22Q1年各板块归母净利润（亿元）及同比（%）180图 11：乘用车板块单季度归母净利润（亿元）及增速（%）2,500
170.73
262.4830.04%40%
1602,326.72
25020%2,000
139.30138.65136.46
1.83%0%140
135.76
120
117.61113.91115.85
2001,500
-18.19%100101.6588.65106.94105.96
150-20%1,000
142.41136.4683.35
-40%8070.84
-36.49%60
63.38
102.22
100500
-82.95%-60%400.21-14.90-39.67-24.62-98.2253.4430.88-24.0230.04
500
202.46-24.59-41.47-37.2966.62-68.05-15.00135.30
5.95-80%-500
01.81
0SW汽车整车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车-100%18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1
SW乘用车同比增长（%）

资料来源：Wind、中汽协、天风证券研究所
天风汽车团队 10

1.2 板块回顾：2021年汽车板块盈利能力

•零部件板块盈利能力优于行业，控费效果初显，主要板块盈利呈改善态势。汽车板块2021年毛利率为 12.89%，同比下降1.01pct，归母净利率2.92%，同比上涨0.22pct，费用率10.60%，同比下降0.78pct，上游原材料价格上涨导致毛利下降，有效控费率使归母净利润微增。汽车零部件板块毛利率为17.39%，大 幅领先行业，但同比降幅最大，主要受到原材料涨价影响；归母净利率1.37%，同比小幅增长0.14pct，受 益于费用率下降。
图 12：18-21各板块归母净利率图 13：18-21各板块毛利率
4%
4%3.51%2.92%
3%
2.03%2.43%2.71%
3%
2%2.03%
1.57%1.36%1.37%
2%1.61%
1.23%1.25%
1.25%
1.30%
1%
0.92%1.11%

1%

0%0.24%0.03%
-0.04% 20180.17%
2019		2020
2021

-1%

SW汽车整车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车
20%19.88%19.51%19.01%17.39%
19%
18%
17%
16%
15.20%14.69%
15%
14.69%
14%13.94%14.09%
12.98%13.90%
13%
14.10%11.89%12.89%
12%10.89
12.57%11.85%%
11%
201811.20%10.76%
10%
2019202010.39% 2021
SW汽车整车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 11

1.2 板块回顾：22Q1汽车板块盈利能力

•原材料涨价导致零部件板块成本端承压，一季度各主要子板块盈利呈改善态势。汽车板块22Q1毛利率为 12.85%，同比下降0.49pct，归母净利率3.52%，下降0.53pct,主要受制于原材料涨价。汽车零部件板块 22Q1毛利率/归母净利率为16.26%/4.07%，虽受原材料涨价影响，同比均出现下滑，但环比分别增长 0.42pct/3.13pct，呈改善态势。汽车行业、整车、乘用车、汽车零部件板块22Q1盈利能力均回升。
30%图 14：各板块单季度归母净利率图 15：各板块单季度毛利率
20%20.37%20.08%20.65% 20.10%19.48%20.76%
25%6.97%19.72%
18%19.84%19.92%19.07%18.30%18.80%18.30%
18.47%
17.65%
20%
6.50%6.07%5.75%5.01%6.03%5.58%4.20%16%15.60% 15.50%
14.90%
15.50%
14.50%		14.90%14.77%14.47%16.26%
15.84%
15%6.12%
5.31%
4.78%
14%14.59%13.91%13.63%13.91%13.75%12.85%
10%4.07%13.33%13.98%
5%3.79%12%
11.33%
2.52%0.99%
10%
0.94%
0%-3.14%8%
18Q118Q2318Q4119Q219Q3420Q1220Q320Q4121Q221Q3422Q1
-5%18Q19Q19Q20Q21Q21Q
18Q1Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4Q120Q220Q320Q4Q121Q221Q321Q422Q1
182021
SW汽车整车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车
SW汽车SW汽车零部件SW乘用车SW商用车整车

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 12

1.2 板块回顾：汽车板块近年费用率

•行业有效控费，持续加大研发投入。
图 16：汽车行业各项费用率11.38%10.60%图 17：汽车零部件行业各项费用率13.39%12.41%
14%16%
12%12.21%12.44%14%13.65%14.02%
10%
12%
10%
8%
8%
6%5.49%5.25%
3.88%3.67%6%5.21%5.41%
3.82%
4%3.58%3.74%
2.97%3.32%5.37%4.95%
2%2.59%2.81%4%4.26%
3.66%		4.17% 3.75%3.75%4.10%
3.24%
2%3.28%2.74%
0%0.56%0.64%
0.71%0.37%0.89%0.63%
20182019202020210%0.52%0.69%
费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率2018201920202021
费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 13

1.2 板块回顾：汽车板块近年费用率

•行业有效控费，持续加大研发投入。
图 18：乘用车行业各项费用率图 19：商用车行业各项费用率
14%16%
13.95%
14%13.51%
12%11.82%11.96%11.09%
12%
10%10.17%
10%
8%9.55%9.52%
8%
6%6.61%6.28%
6%6.08%6.04%
4.65%3.40%3.70%
4%
4%3.94%4.06%
3.23%
2.74%		3.81%2%3.37%3.03%3.46%3.25%
2%2.81%
2.21%		2.97%
2.44%		3.16%
2.86%
3.04%2.75%
0.47%0.16%0%0.55%0.38%-0.07% 2020-0.29% 2021
0%0.19%0.27%20182019
2018201920202021-2%
财务费用率研发费用率
费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率
费用率销售费用率管理费用率

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 14

1.2 板块回顾：汽车板块估近年估值水平

•板块估值回调，重回合理区间，性价比高，具有中长期投资价值。截至2022年5月6日，汽车（申万）板块市盈 率（TTM）为26.97倍，同沪深300比值为2.31，高于近三年均值（22.61倍）19.29%。市净率（LP）为1.88 倍，同沪深300比值为1.40，低于近三年均值（1.90倍）1.30%。年初至今，汽车板块估值回调14.92%。我们 认为，板块估逐渐回到稳定区间，性价比较高，具有中长期投资价值。

图 20：18至今汽车及零部件板块PE（TTM）与沪深300对比

50
45
40
35
30
25
20
15
10
5
0

2018-1-31沪深3002019-1-312020-1-312021-1-312022-1-31
汽车(申万)汽车零部件(申万)乘用车(申万)

资料来源：Wind、天风证券研究所

图 21：18至今汽车及零部件板块PB（LP）与沪深300对比

50
45
40
35
30
25
20
15
10
5
0

2018-1-31沪深3002019-1-312020-1-312021-1-312022-1-31
汽车(申万)汽车零部件(申万)乘用车(申万)

天风汽车团队 15

1.3 零部件热门板块回顾

•样本选择：我们将汽车零部件板块中重点关注的领域分成了5个子板块，分别是一体化压铸（7家）、汽车内饰
（8家）、热管理（5家）、电驱动系统（9家）以及汽车电子（16家）。

表 1：热门板块样本公司

板块样本公司
一体化压铸拓普集团、文灿股份、广东鸿图、旭升股份、泉峰汽车、立中集团、爱柯迪
汽车内饰新泉股份、继峰股份、宁波华翔、常熟汽饰、
松原股份、岱美股份、华域汽车、天成自控
热管理拓普集团、三花智控、银轮股份、松芝股份、奥特佳
电驱动英博尔、欣锐科技、巨一科技、菱电电控、方正电机 汇川技术、卧龙电驱、精进电动、双环传动
汽车电子亚太股份、伯特利、星宇股份、联创电子、
沪光股份、德赛西威、华阳集团、经纬恒润、
奥联电子、中科创达、光庭信息、均胜电子、
保隆科技、中鼎股份、天润工业、上声电子

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 16

1.2 零部件热门板块回顾：2021年&22Q1营收

•汽车内饰营收体量居首，一体化压铸、电驱动、热管理营收增长势头强劲。2021年汽车内饰板块营收体量最大，达1882.97亿元，但营收同比增速5.78%，相比其余板块较低。2021/22Q1电驱动板块营收增幅
37.96%/35.16%，热管理营收增幅39.01%/30.14%,一体化压铸营收增幅42.58%/29.95%，增长势头强劲。
•我们认为，特斯拉作为汽车行业领军企业推动一体化压铸技术进步，国内零跑汽车亦采用一体化压铸技术，未来 一体化压铸发展潜力较大。一体化压铸、热管理板块营收大幅增长，受益于新能源及轻量化业务放量。电驱动、汽车电子板块受益于汽车智能化、电动化大趋势，后续有望持续增长。

图 22：2021年各板块营收（亿元）及增速（%）

2,00042.58%1,882.9739.01%37.96%45%
1,80040%
1,600
35%
1,400
1,185.3530%
1,200
25%
1,000
20%
800
480.56445.61448.2815%
600
11.13% 10%
400
5.78%
2005%
一体化压铸热管理电驱动
0汽车内饰0%
汽车电子
2021同比增长（%）

资料来源：Wind、天风证券研究所

图 23： 22Q1年各板块营收（亿元）及增速（%）

600497.1935.16%40%
50035%
29.95%30.14%30%
400
305.8625%
30020%
15%
200
143.70128.46121.6410%
100
一体化压铸5.36%热管理电驱动4.49%5%
0汽车内饰汽车电子0%
1Q22同比增长（%）

天风汽车团队 17

1.3 零部件热门板块回顾： 2021年&22Q1利润

•受益于汽车智能化、电动化大趋势，以及新能源及轻量化业务放量，电驱动、一体化压铸板块归母净利润增幅较大。2021年电驱动板块归母净利达48.53亿元，同比+140.78%，22Q1电驱动板块归母净利润为10.54亿元，同比 +26.60%，在零部件板块一季度负增长的背景下，大幅跑赢行业。而汽车电子板块受制于行业缺芯及芯片价格上 涨因素，2021年及22Q1归母净利润负增长。一体化压铸板块则受益于新能源及轻量化业务放量，2021/22Q1归 母净利润增幅24.29%/21.21%。

图 24：2021年各板块归母净利润（亿元）及增速（%）

10091.20200%
90
140.78%150%
80
70
100%

60

5024.29%27.59%22.76%48.5350%

40

3027.0929.000%
17.24
20
-50%
10-66.00%
一体化压铸汽车内饰热管理电驱动
0-100%
汽车电子
2021同比增长（%）

资料来源：Wind、天风证券研究所

图 25： 22Q1年各板块归母净利润（亿元）及增速（%）

2521.21%22.0826.60%30%
20%
20

13.41%

10%

158.956.87%8.6510.5412.370%
10

-10%

5-20%

-24.97%

0一体化压铸汽车内饰1Q22热管理电驱动汽车电子-30%
同比增长（%）

天风汽车团队 18

1.3 零部件热门板块回顾： 2021年&22Q1盈利能力

•受制于原材料价格上涨毛利承压，待价格回归后利润有望充分释放。2021年电驱动板块归母净利率达10.83%，同 比增长4.62pct表现亮眼，在上游原材料价格上涨前提下，控费增效驱动归母净利率上涨。汽车电子、热管理和一 体化压铸板块则受制于原材料涨价，归母净利率及毛利率均下滑。22Q1除汽车内饰板块归母净利润率微增外，其 余四个子板块归母净利率均呈负增长，五个板块毛利率均下降，控费未有效减轻原材料涨价带来的费用端上行压力，各板块利润承压。我们认为，原材料价格上涨的扰动因素偏短期，待价格回归至正常区间，伴随电驱动、汽车电子、一体化压铸等板块较强盈利能力，利润端有望充分释放。

图 26：2021年各板块利润率及费用率（%）30%

25%16.42%26.63%
21.08%
20%
15.39%18.15%17.99%
15%
9.71%12.74%14.95%
11.13%
10%
10.83%
4.84%
5%6.51%7.30%
5.64%
6.08%
5.00%1.45%
3.89%
0%一体化压铸汽车内饰热管理电驱动0.62%
汽车电子
毛利率归母净利率扣非归母净利率费用率

资料来源：Wind、天风证券研究所

图 27： 22Q1各板块利润率及费用率（%）30%

25%21.08%26.63%
20%
16.42%18.15%17.99%
15%
15.39%12.74%14.95%
10%11.13%
9.71%6.51%10.83%
7.30%		1.45%
5%5.64% 5.00%4.84%
6.08%0.62%
3.89%

0%

一体化压铸汽车内饰热管理电驱动汽车电子
毛利率归母净利率扣非归母净利率费用率

天风汽车团队 19

1.3 零部件热门板块回顾：各板块近年费用率

•电驱动、一体化压铸、汽车电子板块研发投入维持稳定增长，各板块三费率逐步下降。
图 28：一体化压铸板块各项费用率图 29：汽车内饰板块各项费用率6.38%5.70%
6%7%
5.06%6%5.82%
5%4.74%
4.54%4.70%5.36%
5%
4.54%
4%
4.11% 3.88%3.94%4%4.21%
3.98%
3.28%3.82%
3%3.30%3.46%
3%

2.24%

2%1.03%2%1.76%1.79%1.54%
1.42%1%1.03%
1%1.06%0.37%
0.47%0.62%0%-0.04% 20180.18%0.19%
0%201920202021
-1%
2018销售201920202021
销售管理财务研发
管理财务研发

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 20

1.3 零部件热门板块回顾：各板块近年费用率

•电驱动、一体化压铸、汽车电子板块研发投入维持稳定增长，各板块三费率逐步下降。

图 30：热管理板块各项费用率

7%

6%5.71%5.90%5.90%

5.53%

5%5.21%4.81%
4.17%4.82%4.75%
4%4.11%4.44%
2.88%
3%

2%

1%0.13%销售0.32%0.86%0.61%
0%201920202021
2018
管理财务研发

资料来源：Wind、天风证券研究所

图 31：电驱动板块各项费用率

8%

7%7.06%6.86%6.61%6.26%6.51%7.05%
6%6.19% 6.36%6.39%
5.60%5.81%
5%
4.41%
4%

3%

2%1.33%1.66%1.41%
1%
20200.88%
0%
2018销售20192021
管理财务研发

天风汽车团队 21

1.3 零部件热门板块回顾：各板块近年费用率

•电驱动、一体化压铸、汽车电子板块研发投入维持稳定增长，各板块三费率逐步下降。

图 32：汽车电子板块各项费用率

7%

6%5.35%5.58%5.51%5.35%5.60%5.75%6.11%
5.14%
5%
4%
3.23%3.19%
3%
2.51%2.41%
2%
1.25%1.31%1.53%1.28%
1%
0%
2018201920202021
销售管理财务研发

表 2：各板块22Q1利润率及费用率

净利率归母净利率扣非归母净利率毛利率费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率
一体化压铸6.37%6.23%5.48%15.49%8.42%1.28%2.81%0.84%3.48%
同比-0.58%-0.45%-0.51%-2.50%-1.45%-0.66%-0.73%-0.07%0.01%
汽车内饰4.97%4.44%3.45%14.64%10.55%0.94%5.49%0.19%3.93%
同比-0.31%0.06%-0.63%-1.51%-0.69%-0.71%-0.36%0.04%0.33%
热管理7.06%6.73%5.95%20.24%11.79%2.54%4.27%0.55%4.43%
同比-0.95%-0.99%-1.28%-2.04%-0.87%-0.87%-0.40%0.40%0.00%
电驱动8.78%8.67%7.36%25.37%17.89%4.09%5.77%0.69%7.34%
同比-1.03%-0.59%-1.85%-3.02%-0.95%-0.93%-0.27%-0.58%0.84%
汽车电子3.54%4.05%3.86%17.84%14.19%1.81%5.19%0.81%6.37%
同比-2.41%-1.59%-1.24%-2.51%0.35%-0.57%0.23%-0.16%0.86%

资料来源：Wind、天风证券研究所
天风汽车团队 22

1.3 零部件热门板块回顾：各板块近年估值水平

•板块估值自年初宽幅震荡，电驱动板块回调近50%，当前估值回调的高成长性板块性价比较高，具有中长期投资价 值。年初至今，汽车板块估值呈宽幅震荡走势，一体化压铸、热管理、电驱动板块相比年初回调约30%-50%。截 至5月6日，电驱动板块自年初回调50.68%，低于三年均值（51.34倍）20.96%。我们认为，板块估值逐渐回到 稳定区间，受益于汽车行业电动化、智能化、技术升级的确定发展趋势，当前估值回调的一体化压铸、热管理、电 驱动性价比较高，具有中长期投资价值。

图 33：18至今各板块PE（TTM）与沪深300对比

100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0

2018-01-312019-01-312020-01-312021-01-312022-01-31
沪深300一体化压铸汽车内饰
热管理电驱动汽车电子

资料来源：Wind、天风证券研究所

图 34：18至今各板块PB（LP）与沪深300对比

12

10

8

6

4

2

2018-01-31-12019-01-312020-01-312021-01-312022-01-31
沪深300一体化压铸汽车内饰热管理电驱动汽车电子

天风汽车团队 23

1.4 重点关注公司

代码重点公司现价（元）EPSPE评级/投资建议
21A22E23E24E21A22E23E24E
002594.SZ比亚迪252.701.053.495.448.42220.8366.2642.527.44买入
601633.SH长城汽车25.360.730.911.191.583124.91914.31买入
000625.SZ长安汽车12.230.471.061.111.3222.499.849.417.91买入
整车601238.SH广汽集团12.400.71.121.341.5515.629.798.187.06买入
600104.SH上汽集团15.992.12.262.552.987.67.066.265.35买入
601127.SH*小康股份40.01-1.34N/AN/AN/A-44.4N/AN/AN/A关注
0175.HK吉利汽车11.920.480.810.901.0520.2311.9610.819.27买入
603596.SH伯特利60.851.241.692.43.0842.6731.1322.0117.09买入
688326.SH经纬恒润99.061.221.873.093.8376.0449.5230.0224.18买入
002920.SZ*德赛西威126.221.52.12.883.7794.3453.653929.81关注
汽车智能化002906.SZ*华阳集团35.100.630.911.231.787.3938.7728.4620.59关注
603786.SH*科博达46.880.971.411.892.382.6133.3324.8120.38关注
301221.SZ*光庭信息47.680.791.261.82.56120.737.6826.4418.57关注
002283.SZ天润工业5.700.480.480.610.8916.5516.4212.88.79买入
注：数据截至5月11日 经纬恒润与电子团
料来源：Wind、天风
天风汽车团队		，标注*公司EPS/PE来自Wind一致预期
经纬恒润与电子团队联合覆盖，德赛西威、光庭信息与计算机团队联合覆盖，华阳集团与通信联合覆盖
证券研究所
24

1.4 重点关注公司

代码重点公司现价（元）EPSPE评级/投资建议
21A22E23E24E21A22E23E24E
300681.SZ*英搏尔69.710.612.084.297.35167.1233.5316.249.49买入
300745.SZ*欣锐科技30.590.31.092.374.65314.4828.1812.916.57买入
688667.SH*菱电电控108.352.674.786.959.1664.5822.6815.5811.82关注
688162.SH*巨一科技42.800.951.922.83.84103.8222.3215.311.15关注
601689.SH拓普集团54.990.921.231.722.454.3240.8829.1320.86买入
002101.SZ广东鸿图9.840.570.8611.1320.7611.479.878.71关注
603305.SH*旭升股份22.130.920.951.291.7253.9623.2817.1812.84关注
603348.SH*文灿股份41.960.371.222.092.94157.634.2620.0814.23关注
600933.SH爱柯迪12.830.360.440.60.7737.0330.3122.2217.26买入
002126.SZ银轮股份8.330.280.430.630.8130.5519.7413.5610.44买入
603035.SH常熟汽饰14.601.111.261.581.8511.5810.178.116.93买入
002488.SZ*金固股份5.220.070.290.71N/A130.2217.797.36N/A关注
600660.SH福耀玻璃36.771.211.471.732.4231.4625.7221.9515.69买入
300893.SZ*松原股份21.000.741.141.692.3351.718.3812.439.01关注
603997.SH*继峰股份7.890.110.340.590.86142.3823.113.269.17关注
000887.SZ*中鼎股份13.260.790.91.11.2927.5914.7912.0810.29关注
603158.SH*腾龙股份8.660.260.570.710.7263.9415.2212.1712.05关注
备注：数据截至5月11日，菱电电控电子团队覆盖
资料来源：Wind、天风证
天风汽车团队		标注*公司EPS/PE来自Wind一致预期
盖
券研究所
25

风险提示

•汽车行业景气度下行风险：汽车行业景气度下行或导致国内车企销量增长不及预期。

•新能源汽车行业景气度下行风险：汽车行业景气度下行或导致国内新能源车企销量增长不及预期。•新能源汽车渗透率提升不及预期：因消费者需求变化导致新能源汽车渗透率提升不及预期。

•智能驾驶渗透率提升不及预期：因消费者需求变化导致自动驾驶渗透率提升不及预期。

•缺芯、疫情以及上游原材料大幅上涨影响汽车产量，供给受限：缺芯不能及时缓解，疫情管控影响生产，上游原材料价格大幅上涨，导致产线停产或产量不及预期，进而影响销售收入。

•技术与产品迭代风险：公司产品及服务具有涉及技术面广、技术更新迭代速度快的特点，要求公司保持敏 锐的市场洞察力并持续进行研发投入，才能够保持市场竞争力。

天风汽车邓学团队 26

分析师声明
本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证 券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。
一般声明
除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未 经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。
本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证 券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑 到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时 考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其 关联人员均不承担任何法律责任。
本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在 不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。
天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交 易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意 见或建议不一致的投资决策。
特别声明
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本报告		进行交易，也可能为 观点客观性的潜在利这
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投资评级声明
类别说明评级体系
股票投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅买入预期股价相对收益20%以上

THANKS

28

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