评级（增持）基础化工：2021年高度景气，2022一季度盈利小幅提升

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报告名称 ：基础化工：2021年高度景气，2022一季度盈利小幅提升
评级 ：增持
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行业报告 | 行业专题研究

基础化工

证券研究报告
2022 年 05 月 12 日

收入 4266 亿元，同比增长 31.9%；实现营业利润 450 亿元，同比增长 101.6%；

1）农药行业在耕地面积预期提升、粮价维持在较高水平，22 年整体盈利 水平有望继续改善，重点推荐扬农化工、润丰股份、广信股份、利民股份；轮胎行业景气见底，新能源领域带来发展机遇，建议关注赛轮轮胎、森麒麟。

2）需求经济相关程度较弱，半导体材料、军工材料等新材料领域中长期自 主可控；重点推荐化学合成平台型公司万润股份。

3）下游需求稳定，高度关注光伏、风电、新能源、代糖等细分领域；重点 推荐新能源功能材料龙头新宙邦，全球甜味剂龙头金禾实业。

4）龙头纵横扩张，一体化优势凸显，盈利中枢有望抬升；重点推荐万华 化学、华鲁恒升、新和成（医药组联合覆盖）。

风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；新冠疫情后 续对行业冲击风险；安全生产与环保风险；统计偏差风险

内容目录
1. 2021 年全年度高景气，营收及利润大幅增长 ......................................................................... 5 2. 2021 年四季度单季度营收及盈利水平均有所提升 ............................................................... 10 2.1. 营收利润同比增长明显，增速落后于全年 .......................................................................... 10 2.2. 毛利率小幅波动，期间费用率微降 ....................................................................................... 12 2.3. 资产负债率维持低位水平，在建工程持续增长，经营性现金流同比上涨逾三成 14 3. 2022 年一季度单季度收入与利润维持增长趋势 ................................................................... 18 3.1. 营业收入同比增长，净利润提升可观 ................................................................................... 18 3.2. 毛利率环比继续上升、期间费用率微降 .............................................................................. 21 3.3. 资产负债率维持低位水平，在建工程持续增长，经营性现金流同比大幅提升 .... 22 4. 投资观点及建议 .......................................................................................................................... 26 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 27

图表目录
图 1：2021 全年度基础化工行业累计收入及同比增速 .................................................................... 5 图 2：2021 全年度基础化工行业累计净利润及同比增速 ................................................................ 5 图 3：2021 全年度基础化工行业毛利率及净利率 .............................................................................. 5 图 4：2021 全年度基础化工行业期间费用率情况 .............................................................................. 5 图 5：2021 全年度基础化工行业（样本）累计收入及同比增速 .................................................. 6 图 6：2021 全年度基础化工行业（样本）累计净利润及同比增速 ............................................. 6 图 7：2021 全年度基础化工行业（样本）毛利率及净利率 ........................................................... 6 图 8：2021 全年度基础化工行业（样本）期间费用率情况 ........................................................... 6 图 9：2021 年子行业营业收入增量（亿元） ....................................................................................... 8 图 10：2021 年子行业净利润增量（亿元） ......................................................................................... 8 图 11：2021 全年度年子行业收入及毛利率全景图 ........................................................................... 9 图 12：21Q4 基础化工行业单季度收入及同比增速 ........................................................................ 10 图 13：21Q4 基础化工行业（样本）单季度收入及同比增速 ...................................................... 10 图 14：21Q4 基础化工行业单季度净利润及同比增速 .................................................................... 10 图 15：21Q4 基础化工行业（样本）单季度净利润及同比增速 ................................................. 10 图 16：基础化工各子行业 2021 年第四季度营业收入及同比 ..................................................... 12 图 17：基础化工各子行业 2021 年第四季度净利润及同比 .......................................................... 12 图 18：21Q4 基础化工行业单季度毛利率、净利率 ........................................................................ 12 图 19：21Q4 基础化工行业（样本）单季度毛利率、净利率 ...................................................... 12 图 20：基础化工各子行业 2021 年第四季度毛利率 ........................................................................ 13 图 21：21Q4 基础化工行业单季度费用率 ........................................................................................... 13 图 22：21Q4 基础化工行业（样本）单季度费用率 ........................................................................ 13 图 23：基础化工各子行业 2021 年第四季度费用率 ........................................................................ 14 图 24：2021Q4 基础化工行业资产负债率 .......................................................................................... 14 图 25：2021Q4 基础化工行业（样本）资产负债率 ........................................................................ 14

图 26：2021Q4 基础化工各子行业资产负债率 ................................................................................. 15 图 27：21Q4 基础化工行业固定资产及同比增速 ............................................................................. 15 图 28：21Q4 基础化工行业（样本）固定资产及同比增速 .......................................................... 15 图 29：21Q4 基础化工行业在建工程及同比增速 ............................................................................. 16 图 30：21Q4 基础化工（样本）在建工程及同比增速 .................................................................... 16 图 31：21Q4 基础化工行业固定资产投资完成额累计同比 .......................................................... 16 图 32：21Q4 龙头企业固定资产同比增速 ........................................................................................... 16 图 33：21Q4 基础化工行业固定资产及在建工程占比 .................................................................... 16 图 34：21Q4 基础化工行业（样本）固定资产及在建工程占比 ................................................. 16 图 35：基础化工各子行业 2021 年四季度在建工程同比增加额 ................................................. 16 图 36：21Q4 基础化工行业应收账款及票据占流动资产比重 ...................................................... 17 图 37：21Q4 基础化工（样本）应收账款及票据占流动资产比重 ............................................ 17 图 38：21Q4 基础化工行业存货占流动资产比重 ............................................................................. 17 图 39：21Q4 基础化工行业（样本）存货占流动资产比重 .......................................................... 17 图 40：21Q4 基础化工行业单季度经营性现金流净额 .................................................................... 17 图 41：21Q4 基础化工行业（样本）单季度经营性现金流净额 ................................................. 17 图 42：基础化工各子行业 2021 年四季度经营性现金流净额及同比增加额 .......................... 18 图 43：22Q1 基础化工行业单季度收入及同比增速 ........................................................................ 19 图 44：22Q1 基础化工行业（样本）单季度收入及同比增速 ...................................................... 19 图 45：22Q1 基础化工行业单季度净利润及同比增速 .................................................................... 19 图 46：22Q1 基础化工行业（样本）单季度净利润及同比增速 ................................................. 19 图 47：基础化工各子行业 2022 年第一季度营业收入及同比 ..................................................... 20 图 48：基础化工各子行业 2022 年第一季度净利润及同比 .......................................................... 21 图 49：22Q1 基础化工行业单季度毛利率、净利率 ........................................................................ 21 图 50：22Q1 基础化工行业（样本）单季度毛利率、净利率 ...................................................... 21 图 51：基础化工各子行业 2022 年第一季度毛利率 ........................................................................ 21 图 52：22Q1 基础化工行业单季度费用率 ........................................................................................... 22 图 53：22Q1 基础化工行业（样本）单季度费用率 ........................................................................ 22 图 54：基础化工各子行业 2022 年第一季度费用率 ........................................................................ 22 图 55：22Q1 基础化工行业资产负债率................................................................................................ 23 图 56：22Q1 基础化工行业（样本）资产负债率 ............................................................................. 23 图 57：22Q1 基础化工各子行业资产负债率 ...................................................................................... 23 图 58：22Q1 基础化工行业固定资产及同比增速 ............................................................................. 24 图 59：22Q1 基础化工行业（样本）固定资产及同比增速 .......................................................... 24 图 60：22Q1 基础化工行业在建工程及同比增速 ............................................................................. 24 图 61：22Q1 基础化工行业（样本）固定资产及同比增速 .......................................................... 24 图 62：22Q1 基础化工行业固定资产投资完成额累计同比 .......................................................... 24 图 63：22Q1 龙头企业固定资产同比增速 ........................................................................................... 24 图 64：22Q1 基础化工行业固定资产及在建工程占比 .................................................................... 24 图 65：22Q1 基础化工行业（样本）固定资产及在建工程占比 ................................................. 24 图 66：基础化工各子行业 2022 年一季度在建工程同比增加额 ................................................. 25

图 67：22Q1 基础化工行业应收账款及票据占流动资产比重 ...................................................... 25 图 68：22Q1 基础化工（样本）应收账款及票据占流动资产比重 ............................................ 25 图 69：22Q1 基础化工行业存货占流动资产比重 ............................................................................. 25 图 70：22Q1 基础化工行业（样本）存货占流动资产比重 .......................................................... 25 图 71：22Q1 基础化工行业单季度经营性现金流净额 .................................................................... 26 图 72：22Q1 基础化工行业（样本）单季度经营性现金流净额 ................................................. 26 图 73：基础化工各子行业 2022 年一季度经营性现金流及同比 ................................................. 26

表 1：基础化工行业（样本）2021 年全年度行业财务数据 ........................................................... 6 表 2：基础化工各子行业 2021 年全年度财务数据（单位：亿元） ............................................ 7 表 3：基础化工各子行业 2021 年全年度财务指标 ............................................................................. 8 表 4：基础化工行业（样本）2021 年第四季度行业财务数据（单位：亿元） .................... 10 表 5：基础化工各子行业 2021 年第四季度营业收入及净利润情况（单位：亿元）.......... 11 表 6：基础化工行业（样本）2022 年第一季度行业财务数据（单位：亿元） .................... 18 表 7：基础化工各子行业 2022 年第一季度营业收入及净利润情况（单位：亿元）.......... 20

1.2021 年全年度高景气，营收及利润大幅增长

2021 年全年度基础化工行业上市公司（根据申万一级分类并调整后基础化工上市公司合计 402 家）共实现营业收入 20562 亿元，同比增长 32.6%，实现营业利润 2853 亿元，同比增 长 109.6%，实现归属上市公司股东的净利润 2222 亿元，同比增长 107.5%。

行业整体综合毛利率为 23.5%，同比增长 2.6pcts；期间费用率为 9.5%，同比下降 2.1pcts。行业整体净利率为 11.4%，同比增长 4.3pcts。

考虑到行业运行情况可比性角度，且近年来上市公司较多，我们选取 201 家 2016 年 1 月 1 日以前上市且具有连续可比口径财务数据的基础化工企业作为统计样本（即 2015 年后数 据均可比），以下此样本范围数据均会标注（样本）。

2021 年全年度样本上市公司合计实现营业收入 15459 亿元，同比增长 32.3%，实现营业利 润 2197 亿元，同比上升 149.4%，实现归属母公司所有者净利润为 1669 亿元，同比上升 152.0%。整体综合毛利率为 23.7%，同比增长 3.8pcts；期间费用率维持在 9.5%，同比下降 2.3pcts。行业整体净利率为 11.6%，同比增长 5.6pcts。

表 1：基础化工行业（样本）2021 年全年度行业财务数据

资料来源：wind，天风证券研究所

图 7：2021 全年度基础化工行业（样本）毛利率及净利率

图 8：2021 全年度基础化工行业（样本）期间费用率情况

资料来源：wind，天风证券研究所 备注：管理费用率包含研发费用

资料来源：wind，天风证券研究所

从我们筛选的 38 个子行业数据看，

⚫38 个子行业收入全部实现同比增长，其中涨幅居前的为非金属材料Ⅲ、氨纶、无机盐、聚氨酯、纯碱、锦纶、煤化工、其他化学原料、有机硅，且涨幅均超过 50%；

⚫19 个子行业毛利率同比增长，其中涨幅居前的为纯碱、磷肥与磷化工、钾肥、非金属 材料Ⅲ、氨纶、碳纤维、煤化工、氯碱、锦纶和有机硅；

⚫29 个子行业归母净利润同比增长，其中按涨幅居前的分别为涤纶工业丝、粘胶、锦纶、非金属材料Ⅲ、氨纶、煤化工、氟化工及制冷剂、钾肥、无机盐、碳纤维、有机硅和 钛白粉，且涨幅均超过 100%；纯碱、磷肥和磷化工行业实现大幅扭亏。

⚫子行业中，其他材料、农药、纺织化学用品、合成树脂、维生素、食品添加剂、涂料 油墨、显示材料、特种气体、轮胎轮毂、其他橡胶制品和塑料行业毛利率与净利率均 出现小幅下滑，盈利能力有一定程度下降。

总结来看，煤化工、两碱、化肥、化纤、聚氨酯、氟化工、磷化工、有机硅、钛白粉、橡 胶助剂及炭黑等板块表现靓丽。

表 2：基础化工各子行业 2021 年全年度财务数据（单位：亿元）

资料来源：wind，天风证券研究所注：“-”为扭亏。

从子行业营业收入增量来看，聚氨酯、其他化学制品、煤化工、农药和塑料行业营业收入 增量居前。

聚氨酯行业增长主要来自龙头企业产品量价齐升（如万华化学烟台工业园 MDI 装置完 成从 60 万吨/年至 110 万吨/年的技改扩能，新增 50 万吨产能；BC 公司 MDI 装置完 成技改扩能，新增 5 万吨产能；聚醚项目新增产能 25.5 万吨/年）。

农药行业主要受益于 2021 年全年产品价格大幅上涨，其中主要系草甘膦、草铵膦等 大宗除草剂产品涨幅较大。

煤化工 2021 年受国际油价震荡上行影响，加工利润扩张性价比凸显；同时碳中和政 策为煤化工带来新的增量。

从子行业净利润增量来看，煤化工、聚氨酯、磷肥与磷化工、纯碱和氯碱行业净利润增量 居前。

磷化工 2021 年受环保督察和能耗双控影响，供需格局长期偏紧，产品价格大幅拉涨。

纯碱行业受环保指标等限制新增产能不确定性较强，21 年年内无新增产能，叠加新上 光伏压延玻璃项目不再要求产能置换，下游光伏玻璃需求稳步提升，刺激纯碱迈入高 景气。

图 9：2021 年子行业营业收入增量（亿元）

图 10：2021 年子行业净利润增量（亿元）

资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所

2021 年各子行业盈利能力较强的有钾肥、氨纶、碳纤维、维生素、钛白粉、显示材料和非 金属材料，毛利率均在 30%以上。其中钾肥行业 21 年初开始价格触底反弹，年内价格大幅 上涨；氨纶与钛白粉行业 21 年全年高景气均创出历史最高价；碳纤维、维生素、显示材 料和非金属材料行业历史毛利率均较高。

表 3：基础化工各子行业 2021 年全年度财务指标

资料来源：wind，天风证券研究所

图 11：2021 全年度年子行业收入及毛利率全景图

2.2021 年四季度单季度营收及盈利水平均有所提升

2.1.营收利润同比增长明显，增速落后于全年

2021 年第四季度基础化工行业上市公司（合计 402 家），共实现营业收入 5796 亿元，同 比增长 30.1%；实现营业利润 615 亿元，同比增长 69.7%；实现归属母公司所有者净利润为 468 亿元，同比增长 71.1%，单季度毛利率 21.3%，同比增长 1.4pcts，环比减少 3.0pcts，单季度净利率 8.4%，同比增长 2.0pcts，环比减少 3.4pcts。

2021 年第四季度基础化工行业样本上市公司（合计 201 家），共实现营业收入 4266 亿元，同比增长 31.9%；实现营业利润 450 亿元，同比增长 101.6%；实现归属母公司所有者净利 润为 324 亿元，同比增长 114.2%。单季度毛利率 21.1%，同比增长 1.2pcts，环比减少 3.6pcts，单季度净利率 8.0%，同比增长 3.1pcts，环比减少 4.0pcts。

2021 年四季度行业营业收入及净利润增速落后于同年增速，同时毛利率净利率环比减少，主要受四季度多数化工品价格大幅回调影响。

表 4：基础化工行业（样本）2021 年第四季度行业财务数据（单位：亿元）

资料来源：wind，天风证券研究所

从我们筛选的 38 个子行业数据看，

⚫34 个子行业单季度收入同比增长，其中涨幅居前的为、钾肥、无机盐、锦纶、碳纤维、

非金属材料Ⅲ、纯碱和氨纶，且涨幅均超过 50%；而轮胎轮毂、其他纤维、涤纶工业

丝和粘胶营业收入呈下滑趋势，其中粘胶同比下降 40.7%。

⚫25 个子行业归母净利润同比增长，其中涨幅分居前的为纯碱、钾肥、氟化工及制冷剂、

非金属材料Ⅲ、钛白粉、生物发酵、无机盐、碳纤维，且涨幅均超过 100%；而农药（主

要是 ST 红太阳单季度亏损程度较高）、涂料油墨、粘胶、其他橡胶制品、轮胎轮毂、

氮肥、其他材料和橡胶助剂及炭黑等子行业净利润同比下滑程度较大。

表 5：基础化工各子行业 2021 年第四季度营业收入及净利润情况（单位：亿元）

资料来源：wind，天风证券研究所注：“-”为扭亏或盈利转为亏损

图 16：基础化工各子行业 2021 年第四季度营业收入及同比

资料来源：wind，天风证券研究所；注：因钾肥增幅过高，故此图去除钾肥数据

图 17：基础化工各子行业 2021 年第四季度净利润及同比

资料来源：wind，天风证券研究所；注：因纯碱增幅过高，故此图去除纯碱数据

2.2.毛利率小幅波动，期间费用率微降

2021 年四季度基础化工行业毛利率为 21.3%，YoY+1.4pcts，QoQ-3.0pcts；2021 年四季度 基础化工行业（样本上市公司）毛利率为 21.1%，YoY+1.2pcts，QoQ-3.6pcts。

分行业看，钾肥（YoY+212.4pcts）、生物发酵、非金属材料Ⅲ、纯碱、其他纤维、特种气 体、氟化工及制冷剂和有机硅行业涨幅最大，均超过 10pcts；纺织化学用品、轮胎轮毂、聚氨酯、其他橡胶制品、维生素、锦纶和显示材料等子行业毛利率同比下降幅度较大，均 超过 5pcts。

图 20：基础化工各子行业 2021 年第四季度毛利率

注：下图——单季度毛利率；上图——毛利率同比增幅，因钾肥增幅过高，故此图去除钾肥数据

资料来源：wind，天风证券研究所

2021 年四季度基础化工行业期间费用率保持在 9.0%，其中销售费用率同比增加 0.4pcts，管理费用率（含研发）同比下降 0.6pcts，财务费用率同比下降 0.5pcts。

2021 年四季度基础化工行业（样本）期间费用率同比下降 1.4pcts 至 8.8%，其中销售费用 率同比增长0.1pcts，管理费用率（含研发）同比下降0.8 pcts，财务费用率同比下降0.6 pcts。

从子行业角度看，38 个子行业中 22 个行业四季度单季度费用率同比提升，16 个同比下降。其中钾肥（YoY+90pcts）、特种气体、生物发酵、其他纤维、钛白粉涨幅较高；维生素、磷肥与磷化工、聚氨酯、纯碱降幅较高。

图 23：基础化工各子行业 2021 年第四季度费用率

注：下图——单季度期间费用率；上图——费用率同比增幅，因钾肥增幅过高，故此图去除钾肥数据

资料来源：wind，天风证券研究所

2.3.资产负债率维持低位水平，在建工程持续增长，经营性现金流同比上涨 逾三成

⚫资产负债率维持历史低位水平

截止 2021 年四季度末基础化工上市公司及样本上市公司资产负债率分别为 46.1%、48.8%，同比分别下降 0.7、0.9 个百分点。分子行业来看，特种气体、涂料油墨、其他化学制品、塑料和显示材料等行业同比小幅提升，而纯碱、其他化学原料、磷肥与磷化工、钾肥和氯 碱等行业同比下降较多。就历史季度末资产负债率来看，目前资产负债率处于近五年较低 位水平。

图 26：2021Q4 基础化工各子行业资产负债率