评级（增持）家用电器2022W13周度研究：原材料价格复盘及对家电企业影响测算

股票代码 ：
股票简称 ：
报告名称 ：家用电器2022W13周度研究：原材料价格复盘及对家电企业影响测算
评级 ：增持
行业：

行业报告 | 行业研究周报

家用电器

证券研究报告
2022 年 03 月 29 日

提价力度较白电、厨大电企业会更大。 梳理：2016 年起两轮原材料价格变动周期

行业走势图

料中非铜占比较大，而本轮原材料价格周期中，冰洗核心原材料（如注塑件、不锈钢）的上涨 时点较铜相对落后，因此报表端海尔成本压力的体现滞后于格力和美的。厨房大电板块，企业 21Q3 盈利能力同比下滑，主要原因为厨房大电有近三成成本为板材，生产成本与不锈钢价格 关联度较大，因此在盈利能力表现上也基本类似；民用电工板块，因公牛前期使用期货套期保 值进行锁价，伴随前期合约的到期、后期合约执行价提升，21Q3 起业绩端有所承压。

敏感性分析：不同提价幅度下 21Q4-22Q2 家电企业毛利率变化

结合 21 年起多个家电企业对全线或部分产品进行 3%-15%幅度的提价，我们假设各企业采取 0%/5%/8%/10%/12%/15%的终端提价力度，且提价未形成缩量，在不考虑产业链分摊的情况 下进行静态测算，得到结果：1）假设各家电企业提价 5%，22Q2 多数企业可实现毛利率同比 提升；2）假设各家电企业提价 10%，22Q1 除格力、苏泊尔外其余企业毛利率同比上行；3）假设各家电企业提价 15%，21Q4 美的、海尔、老板等 7 个家电企业毛利率同比有所改善。

考虑到大部分家电产业的行业格局集中度较高，企业对于上游的议价能力与针对下游的涨价能 力较强，故真实情况下，企业实现毛利率同比持平的平衡点所对应提价幅度或将小于测算值。目前家电各子品类集中度排序为空>冰洗>厨大电>厨小电，因此，在上游成本分摊能力上也表 现为空>冰洗>厨大电>厨小电，为维持盈利能力相对稳定，预计今年小家电企业的提价力度较 白电、厨大电企业会更大。

投资建议：我们建议关注的标的为 1）在 18 年估值达到相对低位的个股，如【美的集团】、【海 尔智家】、【老板电器】等；2）部分小家电在经历 20/21 年疫情带来的起落后，经营基本面逐 步回归常态，但估值已调整至低位，若收入能在异常基数过后重归增长则估值将得到一定修复，如【苏泊尔】、【小熊电器】、【九阳股份】、【新宝股份】等；3）新兴品类渗透率提升，如 集成灶中的【火星人】、【亿田智能】，扫地机中的【科沃斯】、【石头科技】等。

风险提示：测算有一定主观性，存在偏差风险；疫情扩大，房地产市场、汇率、原材料价格波 动风险等。

1.本周研究聚焦：原材料价格复盘及对家电企业影响测算

家电产品的直接原材料中，空调、冰箱主要由铜、注塑件和不锈钢组成；洗衣机主要由不 锈钢和 ABS 组成；小家电主要由塑料、五金制品和玻璃组成。本文将各原材料价格自 2016 年起走势进行梳理，对比本轮原材料价格周期与上一轮的差异，并就原材料价格变动对家 电各品类、各企业的成本影响进行测算。随后，在不同终端销售提价力度假设下，对 22Q4-22Q2 各家电企业毛利率表现进行敏感性分析，并得出结论：我们认为，虽 22 年以 来原材料价格近期呈环比上涨，对盈利改善预期形成一定打击，但从 21 年前三季度报表 端可看出，目前多数家电企业已通过费用把控、终端提价措施对成本压力进行有效对冲。同时，我们通过测算得到在提价 8%-12%力度下，多数家电企业在 22Q1 有望实现毛利率同 比修复，叠加企业可能采用部分套保、产业链价格分摊等手段对冲成本压力，我们认为近 期的成本高位波动对家电企业实际经营影响小于预期。基于部分大家电产业集中度较高，对应企业向上游分摊成本能力也相对较强，为维持盈利能力相对稳定，预计今年小家电企 业的提价力度较白电、厨大电企业会更大。

1.1.梳理：2016 年起两轮原材料价格变动周期

通过分析铜、铝、钢材、塑料、冷轧板、五金和玻璃价格变化，我们得到：上一轮原材料 价格周期，上行周期主要介于 2016Q2 至 2018Q2，其中钢材、冷轧板的涨幅较大（17Q1 价格同比涨幅分别达到 68.2%/54.5%），其余原材料的涨价幅度约为 20%-30%；2018Q3 起 各原材料价格进入下行通道，且截至 20Q2 钢材价格较 16Q1 水平有 63.1%上涨，冷轧板、玻璃、铜价分别上浮 34.3%/24.7%/16.5%，其余原材料价格较上一轮低点亦有个位数上浮。本轮原材料价格周期，上涨的起始点位于 20 年 6 月，并于 21Q2 达到高位，其中，铜、铝、塑料、五金和玻璃价格涨幅较上一轮上行周期更大，21 年下半年多个核心材料价格迎来二 阶拐点，并进入高位波动阶段。今年来看，截至 3 月 24 日，除铝价/铜价较去年同期提升 55.9%/+17.6%外，塑料价格同比回落 0.5%外，其余核心材料价格同比均表现温和增长。

注：11 地取广州、上海、武汉、重庆、杭州、青岛、成都、昆明、西安、乌鲁木齐、乐从。

表 1：2016-2022 年家电核心原材料价格同比变动

资料来源：Wind，天风证券研究所

1.2.测算：原材料价格变动对家电企业成本影响

我们梳理了家电品类中空冰洗、小家电、厨大电和民用电工的成本构成，并将压缩机、电 机等还原至大宗原材料。其中，空调核心原材料包括铜、不锈钢和注塑件，三者合计占比 近成本的四成；冰箱成本中约 1/4 为注塑件，其次为占比 12%的铜；洗衣机核心原材料包 括不锈钢、ABS，二者合计占比超成本的三成；小家电的五金+塑料成本占总成本的 36%；板材、五金为集成灶制造过程中主要大宗原材料；民用电工成本中大宗原材料占比超五成。

图 7：主要家电品类成本构成一览

板材

资料来源：各公司公告，天风证券研究所

基于各核心原材料在 2016 年至今的价格走势，考虑家电企业 1 个季度的备货周期，我们 测算得到核心原材料价格变化对家电整体成本影响。上轮原材料价格周期，在高位时点钢 材、冷轧板均有超 50%涨幅，因此在传递到家电制造端，不锈钢与板材占比较高的洗衣机、集成灶成本上行幅度较大，而以五金、塑料为核心原材料的小家电成本涨幅在家电各品类 中相对较小；本轮大宗原材料价格上行对成本的影响情况来看，影响幅度基本大幅超越上 一轮，相应地，21Q3 家电子品类成本上行幅度也超越 17H1 水平，其中空调、洗衣机、集 成灶和民用电工的成本上行压力相对较大。

图 8：2016 年至今原材料价格变动对家电成本的影响

资料来源：Wind，天风证券研究所

注：22Q2E 为通过今年以来原材料价格变化预估影响，下同。

结合家电企业的产品构成，我们进一步测算了 2016 年至今原材料价格涨幅对家电核心标 的成本影响。假定其他因素保持不变，本轮原材料价格上行对各家电企业成本影响最大时 点集中在 21Q3，其中，空调占比较高的格力电器对应家电制造成本上行幅度较大，其次 为炊具产品占比较大（主要原材料为钢材）的苏泊尔以及板材、五金件为主要原材料的集 成灶企业。伴随本轮原材料价格波动区间逐步下移，叠加对应 20 年同期基数升高，21Q3 起原材料价格同比涨幅逐步放缓，预计今年二季度传导至家电企业的成本较去年同期将恢 复至温和增长，由于下图中原材料价格对各家电品类成本的影响仍为正值，表明企业成本 端仍面临一定压力。

图 9：2016 年至今原材料价格变动对家电成本的影响

绩端有所承压。

图 10：2019 年起原材料价格变动对家电企业影响与毛销差、净利率变动

15%
10%
5%
0%
-5%
-10%

20%
15%
10%

-10%

资料来源：Wind，各公司公告，天风证券研究所

表 2：两轮原材料价格周期下家电企业涨价措施

资料来源：制冷快报，界面新闻，中国家电网，亿欧，蓝鲸财经，集成灶在线，中国家电网，天风证券研究所

表 3：20Q1 起家电企业多对费用投放加以控制

资料来源：Wind，天风证券研究所
注：标黄表示该季度该公司销售费用率同比下降；火星人、亿田、帅丰无 19Q1、19Q2 销售费用率，故 20Q1、20Q2 费用率 YoY 为与 19H1 水平进行对比。

1.4.敏感性分析：不同提价幅度下 21Q4-22Q2 家电企业毛利率变化

基于上文所梳理的原材料价格变动对各家电企业成本的理论影响，结合 21 年起多个家电 企 业 对 全 线 或 部 分 产 品 进 行 3%-15% 幅 度 的 提 价 ， 我 们 假 设 各 企 业 采 取 0%/5%/8%/10%/12%/15% 的终端提价力度，且提价未形成缩量，从而测算各家电企业 21Q4-22Q2 的毛利率理论同比变化值。在不考虑产业链分摊的情况下进行静态测算，1）假设各家电企业提价 5%，22Q2 多数企业可实现毛利率同比提升；2）假设各家电企业提价 10%，22Q1 除格力、苏泊尔外其余企业毛利率同比上行；3）假设各家电企业提价 15%，21Q4 美的、海尔、老板等 7 个家电企业毛利率同比有所改善。

表 4：假设终端均价同比提升 5%/8%/10%/12%/15%下，各家电企业 21Q4-22Q2 毛利率敏感性分析

资料来源：Wind，天风证券研究所

注：标黄表示在该提价幅度假设下，该企业毛利率同比提升。

由于上表的测算结果并未考虑产业链分摊，而大部分家电产业的行业格局集中度较高，因 此企业对于上游的议价能力与针对下游的涨价能力较强，故真实情况下，企业实现毛利率 同比持平的平衡点所对应提价幅度或将小于测算值。分品类看， 21 年空冰洗双线 CR3 均 超 60%，相较于厨大电和厨小电长尾品类集中度更高，考虑厨小电存在较多集中度较低的 长尾品类，我们判断目前家电各子品类集中度排序为空>冰洗>厨大电>厨小电，因此，在 上游成本分摊能力上也表现为空>冰洗>厨大电>厨小电，为维持盈利能力相对稳定，预计 今年小家电企业的提价力度较白电、厨大电企业会更大。

表 5：各家电子品类线上、线下均价与集中度情况

资料来源：奥维云网，天风证券研究所

因此，我们认为，虽 22 年以来原材料价格近期呈环比上涨，对盈利改善预期形成一定打 击，但从 21 年前三季度报表端可看出，目前多数家电企业已通过费用把控、终端提价措 施对成本压力进行有效对冲。同时，我们通过测算得到在提价 8%-12%力度下，多数家电企 业在 22Q1 有望实现毛利率同比修复，叠加企业可能采用部分套保、产业链价格分摊等手 段对冲成本压力，我们认为近期的成本高位波动对家电企业实际经营影响小于预期。基于 部分大家电产业集中度较高，对应企业向上游分摊成本能力也相对较强，为维持盈利能力 相对稳定，预计今年小家电企业的提价力度较白电、厨大电企业会更大。

2.本周家电板块走势

本周沪深 300 指数-2.14%，创业板指数-2.8%，中小板指数-2.46%，家电板块-2.44%。从细

分板块看白电、黑电、小家电涨跌幅分别为-3.36%、-1.24%、+0.79%。个股中，本周涨幅

前五名是北鼎股份、石头科技、创维数字、小熊电器、长虹华意；本周跌幅前五名是依米

康、金海高科、开能健康、ST 圣莱、视源股份。

图 11：本周家电板块走势

3.本周资金流向

图 12：格力电器北上净买入

资料来源：wind，天风证券研究所

图 13：美的集团北上净买入

资料来源：wind，天风证券研究所

图 14：海尔智家北上净买入

资料来源：wind，天风证券研究所

图 15：2017 年以来家电板块走势

-100%
17/01 17/05 17/09 18/01 18/05 18/09 19/01 19/05 19/09 20/01 20/05 20/09 21/01 21/05 21/09 22/01

资料来源：Wind，天风证券研究所

4.原材料价格走势

2022 年 3 月 25 日，SHFE 铜、铝现货结算价分别为 73630 和 23060 元/吨；SHFE 铜相较 于上周+1.1%，铝相较于上周+1.1%。今年以来铜价+5.65%，铝价+13.76%。2022 年 3 月 25 日，中国塑料城价格指数为 1015.93，相较于上周+0.69%，今年以来+2.31%。2022 年 3 月 25 日，钢材综合价格指数为 138.85，相较于上周价格+0.81%，今年以来+5.35%。

图 16：铜、铝价格走势（元/吨）

资料来源：Wind，天风证券研究所

5.行业数据
➢出货端：受春节错期影响，1 月大家电内销量同比减少
内销，22M1 空调内销量同比-9.40%，冰箱内销量同比-8.74%，洗衣机内销量同比-8.50%，油烟机内销量同比-19.37%。外销，22M1 空调外销量同比-2.11%，冰箱外销量同比-12.20%，洗衣机外销量同比-3.80%，油烟机外销量同比-9.84%

资料来源：产业在线，天风证券研究所
注：21 年同比增速调整为较 19 年同期增速，下同。

图 21：出货端空调内销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 22：出货端空调外销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 23：出货端冰箱内销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 24：出货端冰箱外销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 27：出货端洗衣机内销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 28：出货端洗衣机外销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 29：出货端洗衣机内销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 30：出货端洗衣机外销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

➢零售端
1）中怡康数据跟踪

资料来源：产业在线，天风证券研究所

销量端，22M1 空/冰/洗/烟机较 21 年同期仍存在双位数缺口，22M1 分别-37.21%/-24.78%/ -25.80%/-28.62%；21 M1-12 分别较 19 年-29.2%/-24.89%/-24.31%/-21.92%。均价端，大家 电 22M1 均价较 21 年同期均有一定幅度增长，空/冰/洗/烟机分别+9.13%/+13.71%/ +10.30%/+9.17；21M1-12 空调均价小幅高于 19 年同期水平，增速为 4.2%，冰/洗/烟机均 价实现两位数增长，分别+24.89%/+22.63%/+14.98%。

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 35：中怡康冰箱月零售量、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 36：中怡康冰箱月均价、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 39：中怡康油烟机月零售量、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 40：中怡康油烟机月均价、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

2） 22W12 奥维数据跟踪

资料来源：中怡康，天风证券研究所

线上渠道，冰箱及冷柜、洗衣机、厨房大电和扫地机销额同比正增长；线下渠道，除集成 灶/洗碗机/扫地机销额分别同比增长+28.9%/+23.6%/+20.2%外，其他家电品类销额同比都有 所下降。

表 7：奥维周度数据

资料来源：奥维云网，天风证券研究所

6.本周公司公告及新闻

➢重点公司公告

3 月 26 日

美的集团:关于全面收购 KUKA Aktiengesellschaft 股权并私有化进展自愿性信息披露公告

美的于 2021 年 11 月 24 日披露《关于全面收购 KUKA Aktiengesellschaft 股权并私有化的 自愿性信息披露公告》，公司拟通过全资子公司全面收购 KUKA Aktiengesellschaft 的股权 并私有化。据德国当地相关法律法规的要求，本次收购的价格以评估方式确定，经评估，本次收购价格为 80.77 欧元/股，合计收购总价款为 1.51 亿欧元。KUKA 拟于 2022 年 5 月 17 日召开年度股东大会审议本次收购相关事项。本次收购的主体为公司全资子公司广东美 的电气有限公司。美的电气已经分别取得广东省发展和改革委员会以及广东省商务厅关于 本次收购涉及的境外投资备案文件。