评级（增持）有色金属行业深度：新能源产业链以“锂”服人，供需缺口支撑锂价格中枢上移

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报告名称 ：有色金属行业深度：新能源产业链以“锂”服人，供需缺口支撑锂价格中枢上移
评级 ：增持
行业：

证券研究报告

行业深度 有色金属

新能源产业链以“锂”服人，供需缺口支撑锂价格

中枢上移

资料来源：同花顺 iFinD，财信证券 行 业涨跌幅比较

库存仅 4840 吨，处于历史地位，叠加下游需求依旧旺盛，我们判断，

云母矿和盐湖卤水，其中澳洲的锂辉石矿依旧是全球锂盐的主要原料

关系的判定，我们判断 2022 年锂资源供不应求状态仍将持续。

相 关报告
1 《有色金属：新能源汽车产业链 2022 年度策略 报 告 ： 助力 碳 中 和， 关 注“ 成 长和 紧 缺 ”》2021-12-31
2 《有色金属：新能源汽车产业链周观点：11 月 新能源汽车产销再创新高》 2021-12-21
3 《有色金属：新能源汽车行业周观点：废旧动 力 电 池 回 收 利 用 市 场 将 迎 来 长 足 发 展 》

锂盐价格上涨对锂电产业链的影响有限，下游具备成本传导能力。电 池方面，碳酸锂涨价对电池价格影响有限，当碳酸锂价格由 50 万元/ 吨上涨至 70 万元/吨时，电池售价涨幅将小于 20%。整车方面，当碳 酸锂价格由 50 万元/吨上涨至 70 万元/吨时，各级别车型成本上涨幅度 不一，但总体涨幅均保持在 10 个百分点以内。短期来看，锂盐价格上

涨会影响下游厂商的毛利率，但下游厂商能通过涨价进行一定的成本

传导。而且在锂电产业链竞争如此激烈的背景下，下游厂商可能更愿

当前全球外部因素有利于锂资源价格维持高位。目前，智利锂资源国 产化、全球油价高涨等外部因素均加剧了全球锂资源供需紧张的局面，有利于锂资源价格维持高位。虽然目前我国的锂资源价格与全球锂资 源价格存在一定的价差，但我们认为这是国内锂资源供不应求的正常 体现。而且，目前国外的锂资源价格中枢也在不断上移，这也能直接 体现全球锂资源供不应求的状态。

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投资建议：锂被称为 21 世纪改变世界的“绿色能源金属”，也被称为“白色石油”，其重要性不言而喻。在全球大力推行“碳中和、碳达峰”的背景下，我们认为，未来全球的锂资源需求将持续处于高位，拥有“锂矿+锂盐”一体化生产能力的企业有望在该时代浪潮下充分受益，重点推荐天齐锂业和中矿资源，建议关注赣锋锂业、盐湖股份和永兴

材料。

风险提示：全球锂资源产能释放超预期；行业竞争格局恶化；锂电技 术革新导致锂电池锂单耗降低；新能源汽车、储能行业推广不及预期；

宏 观经济波动，地缘政治风险。

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内容目录

1 行业核心问题：锂资源价格高位是否可持续？.......................................................... 5 2 锂资源供需紧平衡：需求稳步增长，供给受制于锂矿 ............................................... 6 2.1 供给端....................................................................................................................................................... 6

2.1.1 澳洲锂精矿 ...................................................................................................................................... 6

2.1.2 南美盐湖........................................................................................................................................... 8 2.1.3 中国锂矿、锂云母和盐湖............................................................................................................ 8 2.2 需求端..................................................................................................................................................... 10

3 锂盐价格上涨对锂电产业链的影响有限，成本具备传导能力 .................................. 12 4 外部环境对碳酸锂价格的扰动 ................................................................................ 19 4.1 智利锂资源国产化风波，锂资源联盟是否可能形成？............................................................ 19 4.2 国际油价上涨对锂资源价格的影响 ............................................................................................... 21 4.3 国际锂盐价格低于国内市场对国内锂资源价格的影响............................................................ 22

5 当前锂盐价格下，锂资源企业合理估值是多少？ .................................................... 25 6 投资建议 ................................................................................................................ 26 6.1 天齐锂业（002466.SZ）.................................................................................................................... 26

6.2 中矿资源（002738.SZ）.................................................................................................................... 27

7 风险提示 ................................................................................................................ 27

图表目录

图 1：电池级碳酸锂价格（万元/吨） ........................................................................... 5 图 2：国内碳酸锂盈利能力（周度，元） ..................................................................... 5 图 3：国内企业碳酸锂库存（周度，吨） ..................................................................... 5 图 4：全球锂资源储量高度集中 ................................................................................... 6 图 5：全球锂资源以盐湖卤水和伟晶岩为主.................................................................. 6 图 6：2010 年锂需求来源（%） ................................................................................. 10 图 7：2020 年锂需求来源（%） ................................................................................. 10 图 8：锂电池产业链................................................................................................... 13 图 9：单吨正极材料碳酸锂消耗量（吨） ................................................................... 14 图 10：单吨电解液碳酸锂消耗量（吨） ..................................................................... 14 图 11：磷酸铁锂平均价（万元/吨） ........................................................................... 14 图 12：三元材料市场价（元/吨）............................................................................... 14 图 13：电解液市场价（元/吨） .................................................................................. 14 图 14：全球已探明石油资源地区分布不均匀 .............................................................. 19 图 15：全球已探明锂资源地区分布不均匀 ................................................................. 19 图 16：非常规石油资源分布以页岩油和重油为主 ....................................................... 20 图 17：锂资源分布以盐湖卤水和伟晶岩为主 .............................................................. 20 图 18：1971 年全球石油需求结构............................................................................... 20 图 19：2020 年全球锂需求结构 .................................................................................. 20 图 20：布伦特原油现货价（美元/桶） ....................................................................... 22 图 21：中国和美国汽油价格均迅速上涨 ..................................................................... 22

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图 22：ALB 锂盐各定价方式销量占比：% ................................................................. 23 图 23：SQM 锂盐各定价方式销量占比：%................................................................. 23 图 24：碳酸锂进口数量、金额、单价 ........................................................................ 23 图 25：中国碳酸锂进口季度数量（吨） ..................................................................... 24 图 26：2021 年全球主要经济体新能源车销量及渗透率（万辆，%）........................... 24 图 27：全球三元正极出货量中国占比超 60%.............................................................. 25 图 28：全球磷酸铁锂出货量中国占比超 90%.............................................................. 25 图 29：埃克森美孚石油公司历史市盈率（PE） .......................................................... 26

表 1：澳洲在产矿山产销量预测（万吨/年）................................................................. 7 表 2：澳洲复产矿山产销量预测（万吨/年）................................................................. 7 表 3：澳洲在建矿山产销量预测（万吨/年）................................................................. 7 表 4：澳洲矿山产销量合计（万吨/年，LCE）.............................................................. 7 表 5：南美盐湖扩产预测（万吨/年） ........................................................................... 8 表 6：江西锂云母扩产预测（万吨/年，LCE）.............................................................. 8 表 7：四川锂矿扩产预测（万吨/年，LCE） ................................................................. 9 表 8：青藏地区盐湖扩产预测（万吨/年，LCE） .......................................................... 9 表 9：全球锂资源供给测算（万吨/年，LCE）............................................................ 10 表 10：全球新能源汽车销量及锂需求量（万辆，万吨，LCE） .................................. 10 表 11：全球消费电子需求及锂需求量（亿部，万吨，LCE） .......................................11 表 12：化学储能行业锂需求（万吨） .........................................................................11 表 13：全球碳酸锂当量需求（万吨） ........................................................................ 12 表 14：全球碳酸锂供需平衡表（万吨） ..................................................................... 12 表 15：市场主流纯电动汽车基本消息 ........................................................................ 15 表 16：不同碳酸锂价格下单吨正极材料碳酸锂成本（万元） ..................................... 15 表 17：不同碳酸锂价格下单吨电解液碳酸锂成本（万元） ......................................... 15 表 18：不同碳酸锂价格下磷酸铁锂电池碳酸锂成本上升幅度（万元/吨） ................... 16 表 19：不同碳酸锂价格下三元电池碳酸锂成本上升幅度（万元/吨） .......................... 16 表 20：不同碳酸锂价格下 1Gwh 磷酸铁锂电池成本上升幅度（万元/Gwh） ................ 16 表 21：不同碳酸锂价格下 1Gwh 三元电池成本上升幅度（万元/Gwh） ....................... 16 表 22：不同碳酸锂价格下不同等级汽车成本上升幅度（万元） .................................. 17 表 23：不同碳酸锂价格下不同等级汽车成本上升幅度（%） .................................... 18

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1行业核心问题：锂资源价格高位是否可持续？

我们判断，2022 年锂资源价格仍具备上涨空间。根据安泰科披露的最新数据，截止 至 2022.03.14，电池级碳酸锂报价为 51.20 万元/吨，较去年同期上涨 6 倍，较 2020 年年 初上涨 10 倍，涨幅显著。在如此高的碳酸锂价格之下，新能源产业链的盈利逐渐向上游

转移至锂矿和锂盐生产企业，根据百川盈孚的统计数据，国内碳酸锂生产企业的平均盈

利能力已经达到 35.44 万元/吨。从库存端来看，目前碳酸锂企业的库存仅 4840 吨，处于 历史地位，叠加下游需求依旧旺盛，我们判断，2022 年锂资源价格仍具备上涨空间。虽 然短期内价格可能会在 50 万元/吨附近震荡，但是考虑到今年的供需缺口依旧存在，碳酸

锂价格易涨难跌。

接下来，我们将从供需关系、碳酸锂价格上涨对新能源产业链的影响以及外部环境

的影响三个方面来阐述观点。

图 1：电池级碳酸锂价格（万元/吨）

平均价:电池级碳酸锂:99.5%:安泰科

资料来源：同花顺 iFinD，财信证券

图 2：国内碳酸锂盈利能力（周度，元）

碳酸锂周度利润（元）

400000
350000
300000
250000
200000
150000
100000
50000
0
-50000

资料来源：百川，财信证券

图 3：国内企业碳酸锂库存（周度，吨）
碳酸锂工厂库存（吨）

资料来源：百川，财信证券

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2锂资源供需紧平衡：需求稳步增长，供给受制于锂矿

2.1供给端

全球锂资源分布不均，资源属性差距大。根据美国地调局（USGS）公布的最新数据 显示，2022 年全球已探明的锂资源量增至 8856 万金属吨，但是分布极其不均匀，南美锂 三角（玻利维亚、阿根廷和智利）总储量就达到 5047.92 金属吨，全球占比高达 57%，紧随其后的是美国和澳大利亚，分别占比 10%和 8%。从全球锂资源的储备类型来看，南

美锂三角的锂资源储备多以盐湖为主，且该类型盐湖锂离子含量高，镁锂比较低，开发

难度小。澳洲的锂资源储备则多以伟晶岩矿石（锂辉石）为主，同时澳洲也是全球锂辉

石矿的主要提供商。我国锂资源储备以盐湖为主，以锂辉石和锂云母为辅，整体而言，

我国锂资源储备较为丰富，但是资源禀赋一般，部分资源开采难度较大。

图 4：全球锂资源储量高度集中

6%

8%

11%

资料来源：USGS，财信证券

图 5：全球锂资源以盐湖卤水和伟晶岩为主

7%

资料来源：USGS，财信证券

从供给端来看，目前全球锂资源供应主要来源于澳洲的锂辉石矿，南美盐湖卤水和

中国的锂云母矿和盐湖卤水，其中澳洲的锂辉石矿依旧是全球锂盐的主要原料来源。

2.1.1澳洲锂精矿

2022 年澳洲锂精矿供给约 27.3万吨 LCE。澳洲是全球锂辉石精矿供给的主要来源，澳洲锂矿目前在产的矿山共 5 座，分别为 Mt Cattlin、Mt Marion、Mt Greenbushes、Mt Pilgangoora 和 Mt Ngungaju，其中 Mt Ngungaju 为原 Altura，被 Pilbara 收购后目前已经复 产完毕。根据上述矿山企业发布的 2021 年年报及产销率指引，我们预计 2022 年澳洲在 产矿山锂精矿供给约 232.8 万吨。除了目前在产的 5 座矿山外，还有一座矿山 Mt Wodgina 预计将于 2022 年正式复产，满产后其锂精矿年能将达到 25 万吨/年。此外，目前还有三 座矿山处于在建状态，分别为 James Bay、Finniss 和 Kathleen Valley 矿山，预计将于 2023 年正式投产运营。假设按照生产 1 吨碳酸锂平均消耗 9 万吨锂精矿来计算，2022 年澳洲 矿山锂精矿供给折合成碳酸锂产能约 27.3 万吨。

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表 1：澳洲在产矿山产销量预测（万吨/年）

资料来源：上述公司公告，财信证券

表 2：澳洲复产矿山产销量预测（万吨/年）

资料来源：上述公司公告，财信证券

表 3：澳洲在建矿山产销量预测（万吨/年）

资料来源：上述公司公告，财信证券

表 4：澳洲矿山产销量合计（万吨/年，LCE）

资料来源：上述公司公告，财信证券

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2.1.2南美盐湖

2022 年南美盐湖卤水供给约 18.45 万吨 LCE。南美“锂三角”智利、阿根廷和玻利 维亚盐湖卤水资源丰富，是全球盐湖卤水资源的重要来源。我们预计，2022 年南美盐湖 卤水将提供 18.45 万吨碳酸锂当量，后续阿根廷可能还会有部分项目进入建设期，但考虑 到建设周期和产能爬坡时间，该类项目真正贡献产量基本都在 2023 年以后，对 2022 年

的全球锂资源供应基本没有影响。

表 5：南美盐湖扩产预测（万吨/年）

资料来源：上述公司公告，财信证券

2.1.3中国锂矿、锂云母和盐湖

2022 年中国各类型锂矿供给约 14.5 万吨 LCE。我国目前正在开采的锂矿主要分为

三类，分别是锂云母、盐湖卤水和锂辉石，分别位于我国江西省、青藏地区和四川省。

我们预计，2022 年国内各类型锂矿供给折合成碳酸锂约 14.5 万吨，其中部分盐湖产能和

四川锂辉石产能可能存在因环保原因导致产能释放不及预期。

表 6：江西锂云母扩产预测（万吨/年，LCE）

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洞高岭土矿

资料来源：上述公司公告，财信证券

表 7：四川锂矿扩产预测（万吨/年，LCE）

资料来源：上述公司公告，财信证券

表 8：青藏地区盐湖扩产预测（万吨/年，LCE）

一期 1 万吨，二期

三期 3 万吨待定

资料来源：上述公司公告，官网，财信证券

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综上所述，预计 2022 年全球锂资源总供应量约 60.2 万吨 LCE。其中，澳矿供应约

27.3 万吨，南美盐湖供应约 18.5 万吨，中国各类锂资源供应约 14.5 万吨。

表 9：全球锂资源供给测算（万吨/年，LCE）

资料来源：上述公司公告，官网，财信证券

2.2需求端
锂需求结构发生改变，锂电池取代传统行业成为主力。在新能源汽车尚未兴起之前，。

锂因其优异的物理化学特性广泛用于陶瓷、玻璃、冶金产品添加剂等行业，根据天齐锂

业招股说明书，2010 年锂下游需求中锂电池占比仅 27%，润滑脂、釉料等传统行业占比

高达 73%；2015 之后，随着新能源汽车、消费电子等行业的兴起，到 2020 年，锂下游

需求中锂电池占比合计达到 60%，传统行业需求占比降低至 40%。随着新能源汽车渗透

率的快速提升和储能行业的快速发展，预计未来锂电池需求占比还将持续提升。

图 6： 2010 年锂需求来源（%）

3%1%

资料来源：天齐锂业招股说明书，财信证券

图 7： 2020 年锂需求来源（%）

资料来源：中汽协，同花顺 iFinD，财信证券

新能源汽车快速普及，2022 年新能源汽车锂需求约 34.6 万吨 LCE。根据中汽协、乘联会和 EVsales 披露的各国新能源汽车销量数据，我们预计 2022 年全球新能源汽车销 量达 967.2 万辆，对应动力电池装车量 911.4GWh，锂的需求量约 34.6 万吨 LCE。至 2025 年，全球新能源汽车销量有望达到 2456.1 万辆，对应锂资源需求量将达到 87.3 万吨 LCE。

表 10：全球新能源汽车销量及锂需求量（万辆，万吨，LCE）

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资料来源：中汽协，乘联会，中国动力电池产业创新联盟，EVsales，财信证券

消费电子锂电池续航里程需求提高，锂资源需求稳步增长。目前，主流的消费电子

主要如智能手机、平板电脑和笔记本电脑的电池容量已经达到 16、38 和 70Wh，随着消

费者对消费电子续航里程需求的提高，预计未来消费电子锂资源需求将保持稳步增长。

我们预计，2022 年全球消费电子锂需求约 7.4 万吨 LCE；到 2025 年锂需求将达到 8.5 万

吨 LCE。

表 11：全球消费电子需求及锂需求量（亿部，万吨，LCE）

资料来源：IDC，TrendForce，财信证券

绿电大力发展拉动储能需求，化学储能凭借空间布置灵活,调节速度快等优势快速发

展。储能分为抽水储能和化学储能，化学储能凭借空间布置灵活,调节速度快等优势快速

发展。CNESA 的数据统计数据显示，2020 年全球化学储能规模为 14.20GWh，根据起点

研究的预测，至 2025 年，全球化学储能规模将达到 124.96 GWh，2020-2025 年年均复合增速

达 54.49%。我们预计，2022 年全球储能规模约 37.49 GWh，对应锂需求约为 1.08 万吨 LCE。

表 12：化学储能行业锂需求（万吨）

资料来源：CNESA，起点研究，财信证券

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综上所述，预计 2022 年全球锂总需求量约 64.1 万吨 LCE，锂有望从“小金属”迈 向“大金属”。其中，新能源汽车快速发展是拉动锂需求的关键因素，2022 年需求占比高 达 54%。至 2025 年，全球锂需求有望超过 120 万吨 LCE，锂有望从“小金属”迈向“大 金属”。

表 13：全球碳酸锂当量需求（万吨）

资料来源：中汽协，IDC，CNESA，中国动力电池产业创新联盟等，财信证券

结合上述供需关系的判定，我们预计 2022 年锂资源供不应求状态仍将持续。供给方 面，预计 2022 年全球有效供给约 60.2 万吨 LCE；需求方面，预计 2022 年全球有效需求约 64.1 万吨 LCE。2022 年碳酸锂供不应求状态仍将持续，但较 2021 年会有所缓解，但是体现 在价格上或将表现为碳酸锂价格的持续走高。

表 14：全球碳酸锂供需平衡表（万吨）

资料来源：Pilbara 等公司公告，中汽协，IDC，CNESA，中国动力电池产业创新联盟等，财信证券

3锂盐价格上涨对锂电产业链的影响有限，成本具备传导能力

锂电池产业链总体可以概括为上游原材料制造、中游材料加工组装和下游各类应用。其中上游为原材料制造为各类资源的开采和加工，主要有锂资源、钴资源、镍资源和石 墨等；中游材料加工组装为正极材料、负极材料、电解液、隔膜和锂电池的制造和组装；下游主要为各类应用场景如新能源汽车、消费电子和储能等。在中游材料加工组装环节，需要用到锂资源的主要为正极材料和电解液，接下来我们将探讨锂价格上涨对正极材料 和电解液以及对各类型新能源汽车成本的影响。

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图 8：锂电池产业链

资料来源：中商产业研究院，财信证券

基本假设：

1.根据高工锂电的数据，单吨三元正极材料锂消耗量约 0.45 吨 LCE，单吨磷酸铁 锂正极材料锂消耗量约0.25吨LCE，单吨三元电池电解液锂消耗量约0.03吨LCE，单吨磷酸铁锂电池电解液锂消耗量约 0.03 吨 LCE。

2.各材料价格统一以 2022.3.14 日的市场价为准：碳酸锂价格 50 万元/吨，磷酸铁 锂 16.8 万元/吨，三元正极材料 38.15 万元/吨，磷酸铁锂电解液 11.03 万元/吨，三元电解液（圆柱）11.72 万元/吨。

3.假设磷酸铁锂版本 A00 级车带电量为 13.8 Kwh，三元电池版本 A00 级车带电量 为 13.9 Kwh；假设磷酸铁锂版本 A0 级车带电量为 47.8 Kwh，三元电池版本 A0 级车带电量为 45.99 Kwh；假设磷酸铁锂版本 A 级车带电量为 47.5 Kwh，三元 电池版本 A级车带电量为 53 Kwh；假设磷酸铁锂版本 B级车带电量为 60 Kwh，三元电池版本 B 级车带电量为 78.4 Kwh。

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图 9：单吨正极材料碳酸锂消耗量（吨）

单吨正极材料碳酸锂消耗量：吨

表 15：市场主流纯电动汽车基本消息

资料来源：汽车之家，财信证券

碳酸锂价格上涨对材料的影响：在碳酸锂 50 万元/吨的价格下，单吨磷酸铁锂正极

材料中碳酸锂成本为 13.75 万元，单吨磷酸铁锂电解液中碳酸锂成本为 1.71 万元，合计 为 15.45 万元；单吨三元正极材料中碳酸锂成本为 23.10 万元，单吨三元电解液中碳酸锂 成本为 1.71 万元，合计为 24.81 万元。

表 16：不同碳酸锂价格下单吨正极材料碳酸锂成本（万元）

资料来源：当升科技、德方纳米公告，高工锂电，财信证券

表 17：不同碳酸锂价格下单吨电解液碳酸锂成本（万元）

资料来源：天赐材料、德方纳米公告，高工锂电，财信证券

碳酸锂价格上涨对电池的影响：碳酸锂涨价对电池价格影响有限，极端情况下电池

售价涨幅或将小于 20%。根据上述测算，结合当前正极材料和电解液的价格，我们判断 当碳酸锂价格上涨至 70 万元/吨时，1GWh 磷酸铁锂电池涨价 19816.0 万元，成本上涨幅 度为 23.31%；1GWh 三元电池涨价 14728.0 万元，成本上涨幅度为 17.33%。此处是假设

成本上升完全由电池厂商承担，实际情况是成本上升由材料生产商、电池制造商和下游

整车厂共同承担；而且考虑到电池厂商能通过规模化生产、上下游一体化布局以及长协

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锁价等方式降低生产成本，我们预计电池售价上升幅度将小于测算值。

表 18：不同碳酸锂价格下磷酸铁锂电池碳酸锂成本上升幅度（万元/吨）

资料来源：百川，高工锂电，财信证券

表 19：不同碳酸锂价格下三元电池碳酸锂成本上升幅度（万元/吨）

资料来源：百川，财信证券

表 20：不同碳酸锂价格下 1Gwh 磷 酸 铁锂电池成本上升幅度（万元/Gwh）

成本上

比（%）

资料来源：百川，高工锂电，财信证券

表 21：不同碳酸锂价格下 1Gwh 三 元 电池成本上升幅度（万元/Gwh）

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成本上

比（%）

元/吨）

资料来源：百川，高工锂电，财信证券

碳酸锂价格上涨对整车的影响：短期影响毛利率，但成本具备一定传导能力。当碳

酸锂价格由 50 万元/吨上涨至 70 万元/吨时，各级别车型成本上涨幅度不一，但总体涨幅

均保持在 10 个百分点以内，短期会影响车企的毛利率。但是，车企也能通过涨价进行一

定的成本传导，以特斯拉为例，3.17 日特斯拉中国官网显示，Model Y 后轮驱动版起售价

提高至 31.69 万元，较之前上涨 1.506 万元，这是今年 3 月以来，特斯拉中国对旗下产品

第三次上调价格。同时，新能源汽车行业处于飞速发展之中，各车企纷纷制定电动化战

略规划与销量目标抢占新能源车市场，销量增长和市占率的提升不仅能帮车企分摊固定

成本，而且从长远看，高市占率是公司未来业绩的保障。因此，车企可能更愿意承担短

期毛利率下降的阵痛来换取长期的盈利的稳定增长。

磷酸铁锂车型成本上升幅度大，三元车型占比或小幅回升。根据上述测算，结合各

个车型的带电量和销售价格，我们发现，碳酸锂价格上涨对于同级别的车型而言，磷酸

铁锂车型的成本上涨幅度更高，这或许将在一定程度上推动三元电池的发展。

表 22：不同碳酸锂价格下不同等级汽车成本上升幅度（万元）

A 级：

EV

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A EV

资料来源：汽车之家，高工锂电，财信证券

表 23：不同碳酸锂价格下不同等级汽车成本上升幅度（%）

A 级：

EV

资料来源：汽车之家，高工锂电，财信证券

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4外部环境对碳酸锂价格的扰动

4.1智利锂资源国产化风波，锂资源联盟是否可能形成？

我们认为，锂资源联盟有形成的可能性。我们将锂资源同石油资源进行对比，发现 锂资源和上世纪 70 年代的石油资源存在以下四点相似之处：

1.资源分布集中，国与国之间资源禀赋差距大

石油资源：根据英国石油公司公布的数据，全球已探明的石油资源中，中东地区占 比高达 48.3%，其次为南美地区 18.7%，第三为北美地区 14.0%。从资源类型来看，中东 地区石油资源属性最佳，基本为常规石油，资源储备量大且容易开采；其余地区如北美 地区的资源属性稍差，拥有大量的非常规石油资源页岩油，但由于页岩油含油量低且开 采成本较高，目前基本处于停产状态。

锂资源：根据美国地调局（USGS）公布的最新数据显示，2022 年全球已探明的锂 资源量增至 8856 万金属吨，但是分布极其不均匀，南美锂三角（玻利维亚、阿根廷和智 利）总储量就达到 5047.92 金属吨，全球占比高达 57%，紧随其后的是美国和澳大利亚，分别占比 10%和 8%。从全球锂资源的储备类型来看，南美锂三角的锂资源储备多以盐湖 为主，且该类型盐湖锂离子含量高，镁锂比较低，开发难度小。澳洲的锂资源储备则多 以伟晶岩矿石（锂辉石）为主，同时澳洲也是全球锂辉石矿的主要提供商。我国锂资源 储备以盐湖为主，以锂辉石和锂云母为辅，整体而言，我国锂资源储备较为丰富，但是 资源禀赋一般，部分资源开采难度较大。

图 14：全球已探明石油资源地区分布不均匀

8.4%

18.7%

资料来源：英国石油公司公告，财信证券

图 15：全球已探明锂资源地区分布不均匀

6%

11%

资料来源：USGS，财信证券

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图 16：非常规石油资源分布以页岩油和重油为主

8%

15%

47%

30%

资料来源：英国石油公司公告，财信证券

图 17：锂资源分布以盐湖卤水和伟晶岩为主

7%

资料来源：USGS，财信证券

2.均为战略资源，需求广泛且快速增长，交通运输占主导

石油资源：石油被称为“黑色的金子”和“现代工业的血液”，不仅是一种不可再生 的商品，更是国家生存和发展不可或缺的战略资源,对保障国家经济和社会发展以及国防 安全有着不可估量的作用。根据 IEA 发布的数据，石油及其衍生品主要用于全球交通运 输、工业生产和居民生活，1971 年全球石油消耗量中，交通运输占比高达 61%，而且从 1970 年开始，全球交通运输用石油资源消耗量快速上涨，对应的就是当时汽车工业的快 速发展。

锂资源：锂被称为 21 世纪改变世界的“绿色能源金属”，也被称为“白色石油”，是 因为锂资源和石油资源类似，也是一种不可再生的战略资源。锂下游需求广泛，其中交 通运输和工业需求占比最高，均为 40%，预计未来用于交通运输行业的锂资源占比还将 快速提升，对应的是当下新能源汽车行业的快速发展。

图 18：1971 年全球石油需求结构 能源消耗量:石油产品:全球:交通

能源消耗量:石油产品:全球:工业

能源消耗量:石油产品:IEA合计:生活

12%

27%
61%

资料来源：同花顺 iFinD，财信证券

图 19：2020 年全球锂需求结构

资料来源：中汽协，高工锂电，IDC，财信证券

3.可开采资源和优质资源储备被几大巨头占据
石油资源：在 1960 年之前，全球原油市场被西方财团所垄断，所谓“原油七姐妹”（埃克森公司、壳牌石油公司、莫比尔公司、德士古公司、英国石油公司、加利福尼亚 美孚石油公司、海湾石油公司）不仅控制着大量原油产能，而且垄断市场交易，左右全

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球油价。受到石油资源被垄断的影响，多数石油生产国虽然拥有巨大的产能，却只能获 得很少的收益。

锂资源：以澳洲优质在产矿山为例，目前澳洲大型在产矿山共五座，分别为 Mt Cattlin（Allkem 全资）、Mt Marion（赣锋、MRL 各 50%）、Mt Greenbushes（天齐 51%、TELA49%）、Mt Pilgangoora（Pilbara 93.71%，赣锋 6.29%）、Mt Ngungaju（Pilbara 100%），根据各个 矿山的股权结构，发现这几大矿山基本被几家巨头公司如 Allkem、Pilbara、赣锋锂业和 天齐锂业等占据，其他企业进入难度大。而且，这些企业还占据了大量的优质盐湖资源，如赣锋锂业拥有阿根廷 Cauchari-Olaroz 盐湖 46.67%股权，Mariana 盐湖 88.70%股权，中 国青海一里平盐湖 49%，海西良盐湖 100%股权等。锂资源行业集中度进一步提高，未来 龙头公司的议价权将进一步提升。

4.主要资源分布国回收意愿强烈

石油资源：石油资源主要分布在中东地区，但是在 1960 年之前，中东的石油资源基 本被西方财团所垄断，石油的利润基本被其瓜分完毕，石油生产国如沙特、伊朗、伊拉 克等虽然产能巨大，但是收益却很少，因此这些产油国萌发了将石油资源收归国有的强 烈愿望。于是，在 1960 年 9 月 14 日，伊朗、伊拉克、沙特、科威特和委内瑞拉 5 国达 成一致，决定建立一个协调小组，达成产量和价格的同盟，借以打破西方财团的垄断，欧佩克的雏形就此形成。

锂资源：智利制宪议会 3 月 5 日批准了一项针对铜、锂和黄金大规模开采相关规定 的早期提案，进一步推动了智利铜和锂矿的国有化进程。目前，智利锂矿是否收归国有 仍然需要议会全体成员的投票表决，但是这也给锂资源市场带来了一定的不确定性。由 于智利的锂资源储量占比达全球的 11%，，如若该法案正式通过，必将对全球锂资源的供 给释放带来冲击。而在全球各国加速推进“双碳”进程的背景下，锂资源的重要性也是 日益增加。目前全球各国为锂资源的开采设立门槛的倾向已经越来越清晰，智利锂矿国 有化事件仅仅只是大的时代背景下一个小的缩影，在锂资源需求如此旺盛，产业链利润 如此高的背景下，各国政府也在积极争取更多的控制权以寻求利益的最大化。

4.2国际油价上涨对锂资源价格的影响

国际油价上涨，或将推动新能源汽车渗透率进一步提升，从而进一步拉动锂需求。根据同花顺 iFinD 数据显示，截止至 2022.03.21，布伦特原油价格为 105.07 美元/桶，较 2021 年布伦特原油均价 70.54 美元/桶上涨 48.95%，涨幅显著。随着原油价格的上涨，伴 随而来的是一系列石油衍生品如汽油价格的上涨。根据同花顺 iFinD 数据，截止至 2022.03.18 日，中国 92 和 95 汽油价格分别上涨至 9976.90 元/吨和 10273.40 元/吨，美国 的普通汽油平均价也上升至 4.26 美元/加仑。汽油价格的快速上涨，进一步拉动了燃油车 的用车成本，新能源汽车的使用成本优势进一步突出，有利于推动新能源汽车渗透率进 一步提升，进而带动更多的锂需求。

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图 20：布伦特原油现货价（美元/桶）

现货价:Brent原油

资料来源：同花顺 iFinD，财信证券

图 21：中国和美国汽油价格均迅速上涨

资料来源：同花顺 iFinD，财信证券

4.3国际锂盐价格低于国内市场对国内锂资源价格的影响

我们认为，国际锂盐价格低于国内市场对国内锂资源价格影响有限，国内锂盐价格 上涨是供不应求的正常体现，主要理由如下：

国外锂盐厂商为减少价格波动和平滑利润，多以协定价销售锂盐。国内外锂盐生产 商经营模式存在一定差异，海外的锂盐生产商为了减少锂盐价格波动带来的业绩波动，多采取协议定价的方式（如年度长协），即锂盐生产商会在每年的年末与下游客户商谈确 定明年的年度长协价。而国内的锂盐生产商多以季度或月度协议价，甚至是市场价出售 锂盐，这种定价机制的差异使得国外锂盐价格明显滞后于国内市场，其当年售价一定程 度上还在反映前一年的现货市场变化。根据国际锂盐龙头 ALB 和 SQM 的公告，ALB 预 计2022年其90%的锂盐仍将以协定价格的方式销售，仅10%的锂盐按照散单价进行销售；SQM 预计 2022 年其 70%的锂盐仍将以协定价格的方式销售，仅 30%的锂盐按照散单价 进行销售。

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图 22：ALB 锂 盐各定价方式销量占比：%

10%

40%

50%

资料来源：ALB 公告，财信证券

图 23：SQM锂 盐各定价方式销量占比：%

50%

资料来源：SQM 公告，财信证券

进口锂盐数量与国内需求量差距较大，对国内锂盐价格影响有限。根据同花顺 iFinD 援引国家统计局的数据，2021 年我国进口碳酸锂合计 8.1 万吨，而根据百川盈孚的统计，2021 年我国碳酸锂需求量约 32 万吨，进口碳酸锂约占国内需求总量的 25.1%，进口锂盐 数量与国内需求量差距较大，对国内锂盐价格整体影响有限。而且，进口锂盐具备较强 的季节性特征，根据同花顺 iFinD 援引国家统计局的数据，我们发现我国进口碳酸锂的 高峰期一般为每年的第二季度，这主要是因为二季度国外盐湖开始复产叠加航运条件转

好所致。从下游需求来看，二季度锂盐下游需求整体较为平稳，尤其是新能源车行业，

因此二季度国内锂盐供需情况将阶段性好转。我们预计，今年二季度大概率也将重复往 年的情况，锂盐供给将阶段性扩大，锂盐价格将企稳或小幅回调。但是我们认为，2022 年全年锂盐供不应求的状态没有改变，随着下半年需求的快速上升，锂盐价格有望进一

步走高。

图 24：碳酸锂进口数量、金额、单价

锂的碳酸盐：进口均价（万美元/吨，右轴）

资料来源：同花顺 iFinD，国家统计局，财信证券

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图 25：中国碳酸锂进口季度数量（吨）

锂的碳酸盐：进口数量：季度值：吨

资料来源：同花顺 iFinD，国家统计局，财信证券

中国锂电产业链发展迅速，锂盐需求居全球首位，价格高于国外市场是正常现象。

根据中汽协和国家统计局的数据，2021 年我国新能源汽车销量为 351.9 万量，新能源汽 车渗透率为 13.4%；根据 MarkLines 的统计数据，2021 年欧洲十国和美国的新能源汽车 销量分别为 210.2 万辆和 62 万辆，新能源汽车渗透率分别为 21.67%和 4.34%。我国新能

源汽车需求量位居全球首位，未来的渗透率也有望领先全球，这将带动大量的锂盐需求。

而且从锂电材料的角度来看，2021 年，全球三元正极材料出货量中中国占比达 61.16%，全球磷酸铁锂正极材料出货量中中国占比达 96.76%，这说明全球有超 70%以上的正极材

料来自中国，这将进一步加大对锂盐的需求。而国内锂盐的供给受限，国外的低价锂盐

也是优先供应各自的长协客户，仅少部分流入国内，国内锂盐价格上涨是供不应求的正

常体现，因此，我们认为国内锂盐价格高于国外市场是正常现象。而且，目前国外的锂

资源价格中枢也在不断上移，这也能直接体现全球锂资源供不应求的状态。

图 26：2021 年全球主要经济体新能源车销量及渗透率（万辆，%）

图 27：全球三元正极出货量中国占比超 60%

中国出货量占比：%

资料来源：起点研究，EVTank，高工锂电，财信证券

图 28：全球磷酸铁锂出货量中国占比超 90%

中国出货量占比：%

资料来源：起点研究，EVTank，高工锂电，财信证券

5当前锂盐价格下，锂资源企业合理估值是多少？

当前锂资源龙头企业（资源储量大，自给率高）合理估值区间为 13-20 倍 PE，锂资 源普通企业（资源储量少，自给率低）合理估值区间为 6-10 倍 PE。通过上述 4.1 小节的

分析，我们发现石油资源和锂资源具备一定的可比性，因此我们参考石油行业龙头公司

埃克森美孚的历史市盈率来对现在的锂资源企业进行定价。我们选取 2002 年-2008 年这

一时间段，主要是因为该时间段石油价格快速上涨，公司的盈利能力快速提升，与现在

的锂资源企业具备一定的相似性。通过观察该时间段公司的市盈率和净利润情况，我们

发现埃克森美孚公司的净利润在该时间段上涨了约 3.3 倍，市盈率在该时间段下降了约 1.6 倍，这说明在该时间段公司的股价上升幅度小于净利润上涨幅度，市盈率随着净利润

的上涨而出现被动降低，这也与当前时间段锂资源企业的情况类似。因此我们认为，在

该时间段，锂资源龙头企业的市盈率可以参考 2002 年-2008 年埃克森美孚的市盈率 10-15 倍 PE。同时，考虑到锂资源下游需求增速大幅高于石油资源，我们给予锂资源企业 30% 的估值溢价，则当前锂资源龙头企业合理估值区间为 13-20 倍 PE，锂资源普通企业合理 估值区间为 6-10 倍 PE。

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图 29：埃克森美孚石油公司历史市盈率（PE）

资料来源：Wind，财信证券

6投资建议

锂被称为 21 世纪改变世界的“绿色能源金属”，也被称为“白色石油”，其重要性不

言而喻。在全球大力推行“碳中和、碳达峰”的背景下，我们认为，未来全球的锂资源

需求将持续处于高位，拥有“锂矿+锂盐”一体化生产能力的企业有望在该时代浪潮下充

分受益，重点推荐天齐锂业和中矿资源，建议关注赣锋锂业、盐湖股份和永兴材料。

6.1天齐锂业（002466.SZ）

公司始建于 1992 年，经过近 30 年的稳步发展已成为中国和全球领先的，集上游锂

资源储备、开发和中游锂化工产品加工为一体的锂电新能源核心材料供应商。公司业务

涵盖锂产业链的关键阶段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产

品的生产销售。公司的锂产品加工业务目前主要依托四川射洪、江苏张家港和重庆铜梁

生产基地，提供碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂以及金属锂产品，其中张家港基地拥有全球

首条全自动化电池级碳酸锂生产线；另外，公司在西澳大利亚奎纳纳有两期共计年产 4.8 万吨电池级氢氧化锂生产线处于建设和调试中，在遂宁安居有年产 2 万吨电池级碳酸锂 生产线已启动建设，未来公司的锂盐产能有望突破10万吨。公司在推动内生增长的同时，围绕战略目标积极进行外延式并购布局，2018 年，公司成功收购 SQM23.77%的股权，成

为其第二大股东，公司综合实力进一步增强。

预计公司 2021 年-2023 年实现营业收入分别为 74.51、223.52、268.23 亿元，实现归 母净利润 19.63、70.50、89.40 亿元，对应 EPS 分别 1.33、4.77、6.05 元。考虑到公司行 业龙头的地位以及一体化布局模式带来的成本优势，结合上述第五章节，给予公司 2022 年 18-20 倍 PE 估值，给予公司“推荐”评级。

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6.2中矿资源（002738.SZ）

公司是国内地勘龙头企业，通过三次重要收购，逐渐转型稀有轻金属行业。目前，

公司合计拥有矿权 78 个，采矿权 35 个，探矿权 43，拥有 4 座矿山，资源储量丰富。锂 资源方面，公司目前拥有锂盐产能 2.5 万吨，预计将于 2022 年年底达产，公司新增投资 10 亿元建设年产 3.5 万吨锂盐项目，届时锂盐产能将达 6 万吨。同时，公司拥有 Bikita 和 Tanco 两座锂矿山，预计 2022 年合计拥有 90 万吨左右的选矿能力，折合成碳酸锂约 1 万吨；预计 2023 年选矿能力将提升至 200 万吨，折合成碳酸锂约 3.4 万吨。随着公司锂

矿产能和锂盐的释放，公司盈利能力有望快速提升。

预计公司 2021 年-2023 年实现营业收入分别为 22.32、78.14、101.58 亿元，实现归 母净利润 6.18、23.15、30.04 亿元，对应 EPS 分别 1.90、7.12、9.24 元。考虑到公司锂

矿资源自供率的稳步提升，叠加公司锂盐产能的快速释放，结合上述第五章节，给予公

司 2022 年 15-18 倍 PE 估值，给予公司“推荐”评级。

7风险提示

全球锂资源产能释放超预期；

行业竞争格局恶化；

锂电技术革新导致锂电池锂单耗降低；

新能源汽车、储能行业推广不及预期；

宏观经济波动，地缘政治风险。

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投资评级系统说明

以报告发布日后的 6－12 个月内，所评股票/行业涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准。

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