评级（）海外互联网：Bilibili4Q21点评：用户增长稳健，商业化短期或有一定压力，预计24年实现调整后盈亏平衡

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报告名称 ：海外互联网：Bilibili4Q21点评：用户增长稳健，商业化短期或有一定压力，预计24年实现调整后盈亏平衡
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证券研究报告
2022 年 03 月 10 日

kongrong@tfzq.com

一致预期 14.56 亿）。毛利率达 19%，Non Gaap 净亏损达 16.6 亿。各项指

标整体符合我们此前在《内容行业 4Q21 跟踪：哔哩哔哩用户稳健增长，

非游戏商业化增速快于市场》中的预期。公司于业绩会上公布，预计于 2024

年实现 non-GAAP 下的盈亏平衡。

用户稳健增长，社区维持高活跃度。4Q21B 站用户数达 2.7 亿，超 此前 2.6 亿的目标。日均使用时长达到 82 分钟，是公司运营历史 上第四季度的最高使用时间。社区生态活跃维持了 3 季度以来的活 跃，其中每月上传视频量、互动量同比保持 80%以上增长。OTT 渠 道的扩宽进一步打开了下沉渠道的扩展空间。

非游戏业务保持高速增长
➢广告业务高速增长，超我们此前预期。我们维持此前《内容行 业 4Q21 跟踪：哔哩哔哩用户稳健增长，非游戏商业化增速快 于市场》的观点，认为个保法及近期下发的《互联网广告管理 办法》（征求意见稿）对 B 站广告业务未见显著影响，而以整合 营销为主打的 B 站广告体系亦是 B 站广告业务保持增长的重要 动力。花火平台在 2021 年底入驻品牌超 4000 个，复投率达 75%。➢用户付费率稳中有升。直播业务作为 B 站内容生态的重要组成 部分，形成了和社区里其他板块互相加强的一种良性循环，OTT 渠道的快速发展带动了付费率的提高。截至 Q4 末，B 站付费会 员数量跨过了 2000 万里程碑，同比增幅 39%，留存率达到 80%。

短期游戏版号暂停对 B 站商业化或有负面冲击，发展游戏自研在于 关键。游戏版号停发对 B 站短期商业化产生一定程度负面影响，主 要体现在游戏收入放缓、毛利率短期承压，我们预计一季度收入增 加 38%至 53.76 亿，其中游戏收入同比增加 11%至 13 亿、广告业务 同比增加 74%至 12.45 亿，毛利率预计环比下降 1 ppt 至 18%。回溯 B 站 2021 年业绩，1 至 3 季度，B 站游戏收入同比增长分别为 2%/-1%/9%，业绩压力初显，我们认为 B 站游戏业务承压的根本在于 原因在于游戏渠道价值的下降、重要游戏对代理商的依赖度减小，从长期来看，B 站游戏业务发展的核心在于自研的开展。建议关注 B 站自研进度。

投资建议：截止 2022 年 3 月 9 日，Bilibili 彭博一致预期收入 FY22E/FY23E/FY24E 分别为 258/337/426 亿，当前股价对应 PS 分别 为 2.2/1.5/1.3，建议关注 bilibili。

风险提示：MAU 增长速度不及预期；中概股监管政策进一步趋严；数据监管政策进一步趋严；DAU/MAU 进一步下滑；财务数据未经 审计，请以正式财报为主

分析师声明
本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

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