评级（买入）家用电器行业：三月行业动态报告：关税豁免恢复，清洁电器板块受益明显

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报告名称 ：家用电器行业：三月行业动态报告：关税豁免恢复，清洁电器板块受益明显
评级 ：买入
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关税豁免恢复，清洁电器板块受益明显

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家用电器行业

—三月行业动态报告 推荐维持评级

核心观点

易代表办公室（USTR）发布公告称，针对“301 条款”对中国进口商 品加征的关税，已恢复部分商品的关税豁免。此次关税豁免涉及此前 549 项待定产品中的 352 项，涉及家电产品种类较多，包括清洁电器（吸尘器、扫地机器人）、厨房小家电（空气炸锅）等。在目前原材料 和海运价格都处于高位的背景下，关税豁免能够缓解对美出口家电企 业的成本压力，提升盈利能力，具有相关业务的家电企业有望直接或 间接受益。

李冠华
：8610-80927662
：liguanhua_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130519110002

白电 2 月内销同比增长。2022 年 2 月家用空调生产 962.1 万台，同比 增长 10.39%，销售 968.64 万台，同比增长 10.59%。其中内销出货 383.97 万台，同比增长 4.06%，出口 584.67 万台，同比增长 15.34%。由于春 节因素影响，每年的 1、2 月份空调的产销节奏变化相对较大，单月数 据存在短期波动。综合来看，1-2 月份空调销售增长 0.79%，与去年同 期基本持平，其中内销表现比较平稳，同比下降 4.36%，增速与去年 12 月份接近。2 月冰箱销量 551.27 万台，同比增长 1.9%，其中内、外销 分别同比变动 16.5%和-9.7%，洗衣机销量 461.94 万台，同比下降 1.6%，其中内外销同比变动 6.7%和-10.1%。内销方面由于春节假期因素去年 较低影响，同比增长明显，但后续景气度仍待观察，长远来看冰洗内销 出货量较为稳定，2022 年内销压力不大。



星人。

核心组合（截至 3.31）

竞争加剧的风险。

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行业研究报告/家用电器行业

目录

一、关税豁免恢复，清洁电器板块受益明显................................................................................................................... 3（一）关税豁免恢复，清洁电器板块受益明显 ........................................................................................................................ 3（二）竣工修复具备确定性和持续性 ........................................................................................................................................ 4（三）原材料价格环比上涨 ........................................................................................................................................................ 6（四）家电社零 1-2 月同比增长 12.7% ..................................................................................................................................... 7（四）财务分析 ............................................................................................................................................................................ 8 二、家电业发展处于成熟期，技术催生新经营模式，马太效应愈加明显 ................................................................. 10（一）行业成长空间有限，内部需按自身实况转型变革 ...................................................................................................... 11（二）产业发展环境变化，企业经营模式创新 ...................................................................................................................... 12（三）技术创新问道行业新机遇，智能发展满足消费新需求 .............................................................................................. 14（四）销售路径扩张，零售渠道融合，新模式重塑行业生态圈 .......................................................................................... 15（五）“马太效应”进一步激化，壁垒高筑促使小企业另辟蹊径 ........................................................................................... 16 三、行业面临的问题及建议 ............................................................................................................................................ 17（一）现存问题 .......................................................................................................................................................................... 17（二）建议及对策 ...................................................................................................................................................................... 18 四、家电估值 .................................................................................................................................................................... 18（一）估值处于历史中等偏低位置 .......................................................................................................................................... 18（二）行业 Beta 表现 ................................................................................................................................................................. 20 五、投资建议 .................................................................................................................................................................... 21（一）最新观点 .......................................................................................................................................................................... 21（二）核心组合 .......................................................................................................................................................................... 21 六、风险提示 .................................................................................................................................................................... 22 七、附录 ............................................................................................................................................................................ 23（一）基金家电重仓持股环比继续上升 .................................................................................................................................. 23（二）面板价格 .......................................................................................................................................................................... 23

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一、关税豁免恢复，清洁电器板块受益明显

（一）关税豁免恢复，清洁电器板块受益明显

当地时间 3 月 23 日，美国贸易代表办公室（USTR）发布公告称，针对“301 条款”对 中国进口商品加征的关税，已恢复部分商品的关税豁免。此次关税豁免涉及此前 549 项待定 产品中的 352 项，该规定将适用于 2021 年 10 月 12 日至 2022 年 12 月 31 日之间进口自中 国的商品。

根据本次豁免清单，涉及家电产品种类较多，包括清洁电器（吸尘器、扫地机器人）、厨 房小家电（空气炸锅）、环境电器（空气净化器、电暖器、壁挂炉）、零部件（车用压缩机、制冷压缩机）等。从品类来看，吸尘器和扫地机器人占清洁电器比例较高且市场规模较大，受 益此次关税豁免恢复较多。

本次获得关税豁免的产品上次豁免于 2020 年底失效，多数产品在豁免失效后需额外缴纳 25%的关税。本次豁免适用时间从 2021 年 10 月 12 日开始，从 2021 年 10 月 12 日至今已交 税品类能得到关税返还，以自品牌出口到美国的家电企业将直接受益，可以通过关税返还提升 业绩，后续相关产品出口关税压力也将有所改善，盈利能力有望得到提升；对于代工企业，由 于通常情况下，出口关税要采用 FOB 交易模式，由买方自行清关并支付关税，所以关税减免 对代工企业业绩直接影响较小，但会减轻客户的成本压力，促进消费需求，代工企业有望获得 更多订单，营收将有所提升。

通过历史回顾，可以看到关税豁免能够提升相关企业的盈利能力。在目前原材料和海运价 格都处于高位的背景下，关税豁免能够缓解对美出口家电企业的成本压力。本次加征关税豁免 涉及家电产品种类较多，具有相关业务的家电企业有望直接或间接受益。

表 1：豁免清单涉及家电产品

reporting number 8421.39.8015 prior to January 27, 2022; described in statistical reporting number 8421.39.0115 effective January 27, 2022)
吸尘器 Vacuum cleaners, bagless, upright, each with self-contained electric motor of a power not exceeding 1,500 W and having a dust receptacle capacity not exceeding 1 liter (described in statistical reporting number 8508.11.0000)
扫地机器人 Robotic vacuum cleaners designed for residential use, each with a self-contained electric motor of a power not exceeding 50 W and dust bag/receptacle capacity not exceeding 1 L, whether or not shipped with accessories (described in statistical reporting number 8508.11.0000)
空气炸锅 Portable countertop air fryers of a kind used for domestic purposes (described in statistical reporting number 8516.60.4070)
车用压缩机 Compressors, other than screw type, used in air conditioning equipment in motor vehicles, each valued over $88 but not over $92 per unit (described in statistical reporting number 8414.30.8030) 制冷压缩机 Rotary compressors, each exceeding 746 W but not exceeding 2,238 W, with a cooling capacity ranging from 2.3 kW to 5.5 kW (described in statistical reporting number 8414.30.8060)

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reporting number 8516.29.0030)Fan-forced, portable electric space heaters, each having a power consumption of not more than 1.5 kW and weighing more than 1.5 kg but not more than 17 kg, whether or not incorporating a humidifier or air filter (described in statistical reporting number 8516.29.0030) 壁挂炉 Electric fireplace inserts and free-standing electric fireplace heaters, rated at 5,000 British thermal units (BTUs) (described in statistical reporting number 8516.29.0090)
Electric fireplaces, weighing not more than 55 kg (described in statistical reporting number 8516.29.0090)

资料来源：USTR，中国银河证券研究院

（二）竣工修复具备确定性和持续性

家用电器属于可选消费，受宏观经济形势影响较大，与人均可支配收入相关度较高。我国 人均可支配收入自 2013 年以来不断提高，2019 年首次突破 3 万元达到 30733 元，同比上涨 8.87%，增速相比 18 年上升了 0.19PCT。2020 我国人均可支配收入 32189 元，受疫情影响，同比增速变缓为 4.74%，2021 我国人均可支配收入 35128 元，同比增长 9.13%。

图 1：我国人均可支配收入（元）及增长率（%）

资料来源：wind、中国银河证券研究院

1-2 月份，地产竣工面积同比下降 9.6%。家电行业为房地产后周期行业，房地产行业对家 电销售拉动作用较大。2022 年前两个月全国房地产住宅竣工面积 8,914.78 万平米，同比下降 9.6%，增幅相比 20 年 12 月份减少了 10.4PCT，相比 20 年同期增长了 31.86%。房地产住宅开 工面积 1.08 亿平米，同比下降 14.9%，累计增幅较 20 年 12 月增加了 18.2PCT，相比 20 年同 期增加了 43.33%，

2022 年竣工修复具备确定性和持续性。2016 年至 2019 年，新开工年均复合增速高达 10.8%，按照新开工到竣工一般周期在 2-3 年的规律计算，2019-2022 年将迎来竣工高峰，但实际 2019、2020 年的竣工增速为 2.6%、-4.9%，远低于预期。多重因素造成竣工周期延长：1）三四线城

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市施工面积占比大幅增加，且普遍竣工周期较长；2）住房精装修渗透率逐年提高，延长竣工 周期；3）2016 年以来资金环境偏紧；4）2020 年初疫情导致竣工周期延后。竣工周期的到来 终于得到验证，2021 年住宅竣工面积增长 10.8%，2022 年竣工修复具备确定性和持续性，但 强度可能弱于 2021 年。

图 2：住宅新开工与竣工面积（万平方米）累计值及同比增长率（%）

资料来源：wind、国家统计局、中国银河证券研究院

商品房住宅销售面积同比下降 13.8%。2022 年 1-2 月房地产住宅销售面积 13,462.26 万平 方米，同比减少了 13.8%，现房和期房销售面积同比变动 17.1%和 17.2%。从去年开始，地产 政策层积极表态较多，各地也推出了一些相关政策，但行业信心恢复仍需一段时间，房地产销

售延续去年下半年来的低迷状态。但我们认为“稳增长”的背景下，地产政策有望进一步宽松，

推动地产销售的改善。

图 3：商品房住宅现房、期房销售面积累计同比增长率（%）

150

100

50

0

(100)

资料来源：wind、国家统计局、中国银河证券研究院

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从 30 大中城市商品房成交数据来看，2022 年 3 月份，一线、二线、三线城市成交套数同 比下降 50.7%、50.96%、48.3%。

图 4：30 大中城市商品房成交套数同比增长率（%）

400

300

200

100

0

资料来源：wind、国家统计局、中国银河证券研究院

（三）原材料价格环比上涨

2020 年 4 月份以来，家电主要原材料铜、铝、冷轧板等价格开始环比上升。2022 年 3 月 铜、铝、螺纹钢月度均价环比上涨，上涨幅度为 2.98%、8.5%和 2.56%，其中铝价涨幅明显。从同比增速来看，铜、铝、螺纹钢月度均价同比上涨了 13.69%、61.43%和 3.2%，其中铝的上 涨幅度有所增加，铜和螺纹钢增幅有小幅下降。

图 5：原材料价格变动率

250%
200%
150%
100%
50%
0%
-50%
-100%

资料来源：wind、国家统计局、中国银河证券研究院

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（四）家电社零 1-2 月同比增长 12.7%

1.家电社零 1-2 月同比增长 12.7%

根据国家统计局数字，2022 年 1-2 月家用电器和音像器材类限额以上社会消费品零售总 额 1321.3 亿元，同比增长 12.7%。

图 6：家用电器和音像器材类零售额（亿元）及增速（%）

资料来源：国家统计局、wind、中国银河证券研究院

2.白电内销同比增长

产业在线发布家用空调产销数据，2022 年 2 月家用空调生产 962.1 万台，同比增长 10.39%，销售 968.64 万台，同比增长 10.59%。其中内销出货 383.97 万台，同比增长 4.06%，出口 584.67 万台，同比增长 15.34%。由于春节因素影响，每年的 1、2 月份空调的产销节奏变化相对较大，单月数据存在短期波动。单看 2 月份数据，由于去年基数较低影响，内外销均同比增加。综合 来看，1-2 月份空调销售增长 0.79%，与去年同期基本持平，其中内销表现比较平稳，同比下 降 4.36%，增速与去年 12 月份接近。空调零售端段表现也较为稳健，奥维云网 1-2 月份空调 线上、线下销量同比变动了 14.94%和-13.63%，其中二月单月空调线上同比增加了 96.46%。外 销方面则表现较好，1-2 月在去年高基数(去年同期同比增长 44.81%)的背景下同比增长 4.71%。从空调排产数据来看，3 月份空调外销排产较去年同期实绩增长 13.7%，外销出口较好趋势有 望得到延续。

2 月冰箱销量 551.27 万台，同比增长 1.9%，其中内、外销分别同比变动 16.5%和-9.7%，洗衣机销量 461.94 万台，同比下降 1.6%，其中内外销同比变动 6.7%和-10.1%。内销方面由于 春节假期因素去年较低影响，同比增长明显，但后续景气度仍待观察，长远来看冰洗内销出货 量较为稳定，2022 年内销压力不大。外销方面，近期出口下降主要原因为去年高基数影响，随着中国家电竞争力不断提升、航运压力的逐步缓解，出口规模有望维持在高位。

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图 7：我国白电主要销量（万台）及增速（%）

资料来源：产业在线、 wind、中国银河证券研究院，

资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院

（四）财务分析
1. 家电行业 Q3 盈利承压

资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院

2021 年前三季度家电行业（申万家电指数）营业收入 9822 亿元，同比增长 18.71%，归母 净利润为 746 亿元，同比增长 7.26%，其中 2021Q3 营收同比增长了 3.75%，归母净利润同比 下降 9.16%，毛利率和净利率分别为 22.51%和 7.09%，相比去年同期下滑了 0.96 和 1.16PCT，我们认为主要原因为原材料价格上涨对公司盈利能力造成冲击。

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图 10：家电营业收入（亿元）及增长率（%）

资料来源：WIND，中国银河证券研究院

2. 家电行业杜邦分析

图 11：家电行业归母净利润（亿元）及增长率（%）

资料来源：WIND，中国银河证券研究院

2020 行业 ROE 为 16.24%，相比去年同期的 17.26%小幅下滑，主要原因为行业资产周转 率下滑，净利率和权益乘数均小幅提升。

图 12：家电行业净资产收益率

资料来源： wind、中国银河证券研究院

根据杜邦分析法的分解，ROE 的变化主要受三个因素影响：权益乘数、资产周转率、销 售净利率。近年来行业的权益乘数相对稳定，表明了行业整体的负债率变动较小。总体来看，家电行业资产周转率呈现下滑趋势。

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表 2：家电行业杜邦分析指标

资料来源： wind、中国银河证券研究院

3. 家电行业偿债能力与存货周转率处于较高水平

家电行业资产负债率变动较小，在 62%上下波动，2020 为 61.32%，较去年同期的 61.04%

有小幅上升。行业流动比率一直大于 1，且自 2016 年起稳定上涨，2020 为 1.29。流动比率升

高表明家电行业流动性充足，偿债能力较强，风险偏低。虽然家电企业积极推行以单定产带来

了存货减少，但近年来由于线上销售比例上升造成了厂商库存小幅提升，行业存货周转天数小

幅上升，我们认为 2020 存货周转天数上升较多主要线上销售占比提升。

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（一）行业成长空间有限，内部需按自身实况转型变革

中国家电业近年来一直保持高速增长趋势，其中 2017 年更是取得了近 5 年来最好的增长 业绩，厨电市场表现非常突出，市场规模超过千亿。但随着行业整体规模的提升，市场逐渐饱 和，行业高速增长趋势较难持续，未来行业发展将主要转向高质量发展，高端、智能、健康等 特点在家电产品上的显现将更加突出。

1. 白、黑电市场饱和度高，更新换代需求强烈，产品应向高质量方向发展

根据国家统计局数据，2020 年，我国城镇家庭的冰箱、洗衣机的百户拥有量达到 103.1 和 99.7，接近饱和水平，空调和彩色电视机的百户拥有量已达到 149.6 和 123，超过户均一台，虽与发达国家相比还有一定差距，但上升空间已较小。虽然农村家庭的彩色电视机、洗衣机和 冰箱百户保有量不及城镇家庭，但也已处于较高水平，提升空间有限。农村家庭的空调百户拥 有量还处于较低位置，不及城镇保有量的一半，未来发展空间较大。

总体来看，我国目前白电的市场饱和度较高，新增空间有限，但更新换代需求较强。我国 从 2008 年开始逐步推出了家电下乡、以旧换新和节能补贴三大刺激家电消费政策，较好地带 动了家电的销售和普及，按照白电大概十年的使用寿命计算，居民在上次刺激消费时购买的家 电已逐步进入到更新期，白电的更新换代需求较为强烈。

图 15：农村每百户耐用品拥有量

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图 17：全国居民年末耐用消费品拥有量

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格产品的带动下不断上升，且仍有上涨趋势。虽然受疫情和价格战影响，产品价格有所下滑，但随着绿色化和智能化产品占比的提升，家电产品均价上涨趋势有望继续延续。

图 18：滚筒洗衣机销售量占比

资料来源：产业在线，WIND，中国银河证券研究院

图 19：单门、双门、三门及多门冰箱销售额占比

资料来源：中怡康，中国银河证券研究院

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图 20：空调、冰箱、洗衣机市场均价

资料来源：中怡康，中国银河证券研究院

产业环境的变化进一步带动企业经营模式不断创新。在产品方面，出现更多满足个性化、定制化、多元化需求的 C2B 大数据定制产品，并应用到长租公寓、精装修住宅、机场、军警 系统等领域。营销方面，利用大数据技术进行精准营销、饥饿营销，使用精准数据锁定标签人

群，对其进行不同触点的沟通，极大提升信息转化率。用户体验方面，力推线上线下融合的新

兴零售方式，如天猫在各大城市开设新零售智慧门店，京东家电推行双门头实体店形式。在服 务方面，由传统的售后服务转变为售前、售中、售后全流程服务，京东家电 2017 年发力家电 回收业务，苏宁易购旗下苏宁帮客也推出以旧换新服务，既规范家电回收市场，又创造了与家

电需求者接触的机会，是多赢的正向循环。

（三）技术创新问道行业新机遇，智能发展满足消费新需求

在制造业与互联网融合时代下的转型浪潮中，“智能”成为家电企业无法绕开的话题。智能 化包括 3 个方面，一是机器能够自我检测，将数据传递给用户；二是机器之间互联互通，同 时与客户端连接起来；三是人机对话，比如语音控制、面部识别等。家电供给侧不断改革，使 得智能家电迎来黄金时代，目前搭载 APP、远程调控、智能云菜单的嵌入式厨电零售额份额占 比 32.9%，白电和小家电智能化产品渗透率也在逐步提高，海尔推出 COSMOPlat 平台，将用 户需求与整个智能制造体系连接起来，让用户可以全流程参与产品设计研发、生产制造、物流 配送、迭代升级等环节，以“用户驱动”作为企业创新的源动力，提高用户体验感，充分满足客 户需求，创造用户终身价值。随着虚拟现实 VR 产业链的发展，智能产品还将呈现爆发式增长。

人工智能推动智能家居产品突破。2021 年 3 月 25 日，以“AWE 新十年智竞未来”为主题 的 2021 年中国家电及消费电子博览会(AWE2021)在上海虹桥国家会展中心顺利闭幕。随着 5G，AI、AIoT、大数据、云计算等新技术的快速发展，家电产品朝着智能化不断推进，中小企业大 多推出智能单品，而大企业则将重心放在了交互式、场景化、定制化的智慧物联生活解决方案。

海尔智家参展的全球首个场景品牌三翼鸟，覆盖了厨房、卧室、浴室、客厅、阳台等全部家庭

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空间，还实现了主动提供场景方案的服务。TCL 展示了灵悉 C12 全套系 AI 家电。

绿色健康家电异军突起。由于近些年我国空气质量有所下降，水污染问题日渐严重，人们

对健康生活的追求日益明显，健康、绿色、高能效成为家电产品研发推广的关键点，饮食保健、

家居环境、个人护理等领域的家电产品也成为消费热点。空调市场健康化功能中的自清洁系统 逐渐得到消费者认可，燃气灶产品向高能效方面发展，一级能效产品比重线下市场达到 58.9%，同比上升约 5%，线上市场份额达到 34%，增加约 16%。洗衣机整机企业蓄势待发，纷纷推出 健康、智能、大容量产品，加速产品结构升级，其中高温杀菌功能更是被消费者日益推崇。预

期未来绿色健康家电比例将快速上升，以满足人们品质化的市场需求。

（四）销售路径扩张，零售渠道融合，新模式重塑行业生态圈

1. 网购市场规模扩张，家电零售进入电商时代
   根据工业和信息化部赛迪研究院数据，2019 年，线下渠道家电产品零售额为 5242 亿元，同比下降 9.6%，线上家电产品零售额为 3668 亿元，同比增长 11.6%，线上占整体家电市场零 售额规模的比重进一步扩大达 41.17%。在整体占比提升的同时，线上销售的增幅则有所下降，2019 年线上零售额增幅比上年减少了 14 个百分点。2020 线下渠道家电产品零售额为 4134 亿 元，同比下降 2.13%；线上家电产品零售额为 4199 亿元，同比增长 14.48%，线上渠道占整体 家电零售额的比例达 50.4%。从家电网购渗透率与我国网购平均渗透率比较数据来看，家电网 购渗透率要高于网购平均渗透率。
   图 21：家电网购渗透率与我国网购平均渗透率比较

   60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%		实物商品网上零售额占社会消费品零售额比重					网购占整体家电销售额比例
   	2015		2016	2017	2018		2019	2020

   资料来源：赛迪研究院，中国银河证券研究院
2. “线上+线下+物流+服务”模式对商品流通过程进行升级改造

近年来，电商企业以互联网为依托，加快线下渠道建设，力图打通线上线下渠道，提供线

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上销售、线下融合的销售新模式。在大城市，天猫开设新零售智慧门店，京东与家电零售商合 作开设双门头实体店，与家电企业合作开设“品牌体验店”。电商企业除了在城市布局线下渠道，在农村市场也加快开设实体店节奏，将网购方式和家电产品带到四六级农村市场。其中淘宝在 农村已经拥有 3 万个网点，京东在四六级市场拥有 1 万多家家电专卖店。

在线下服务方面，电商企业已不仅仅局限在提供快速的物流服务，而是上升到售前、售中、售后的全流程服务。京东家电在 2018 年提出从“买家电上京东”进化到“好服务上京东”，并发 布多项服务承诺，开启家电行业服务升级之路。

受需求和供给双重影响，家电网购逐步发生改变，消费者在购买家电时不仅仅看中家电产 品自身，对服务也越来越看重。电商企业也积极推动线上线下渠道融合，提升服务，对商品的 流通过程进行升级改造，进而重塑生态结构。

（五）“马太效应”进一步激化，壁垒高筑促使小企业另辟蹊径

1. 龙头企业优势明显

我国家电行业集中度处于较高水平，除了个别小家电产品外，多数产品都处于高寡占型，规模效应较为明显。产业在线数据显示，空调、冰箱和洗衣机的内销 CR3 从 2008 年起，多数 情况下均超过 50%，其中空调最高超过 70%。

图 22：家电细分产品 CR3

资料来源：产业在线，中国银河证券研究院

2．行业集中度高，龙头企业议价能力强。

家电行业市场集中度高且还在逐步提升。在原材料价格上涨时，龙头企业由于规模大，具有较强的成本议价能力，相比中小型企业，可以取得一定的成本优势。龙头企业也可以通过 直接提价和间接提价的方式将原材料成本上升的压力转接到消费者身上，从而保持稳定的毛 利率和净利率。

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3. 中小企业细分市场，差异化精品与服务提升市占率

相比于美的、格力等大市值龙头企业，中小企业根据市场需求和自身优势专注个别细分市 场，将细节做全做精，提升售前体验和售后服务质量，从而占据市场份额。如科沃斯发觉消费 者对自动清扫地面的需求，从而专攻扫地机器人一个方向，通过一类产品做出名气，占领新兴 市场，逐步提升盈利能力，将公司做大做强并于 18 年上市。

三、行业面临的问题及建议

（一）现存问题

1. 售后服务差，行业投诉率居高不下

根据中消协数据，2021 年共受理家用电子电器类投诉 108421 件，占商品投诉总量的 10.38%，位居商品类投诉第一位，投诉比重较 2019 年上升了 0.77PCT。消费者反映了诸多问 题类别，其中以产品质量和售后服务为主。如售后服务方面存在家电售后不及时、不到位，部 分厂商服务意识淡薄，对消费者投诉情况不重视，边远地区售后服务缺失，部分售后人员技术 水平不足等现象，并且随着互联网的普及，网上山寨售后，小区“游击队”维修等乱象依然屡禁 不止，其他方面也存在部分厂家零配件以次充好、价格不透明等问题。同时，厂商也面临消费 者无病假修、小病大修的不文明现象。

图 23：2020 年商品大类投诉数量对比

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2．海外自主品牌影响力弱

我国家电企业出口产品多停留在制造加工阶段，以代工为主，自主品牌影响力弱。虽然许 多企业都有自己的海外阵地，销售量也有大幅增长，但整体销售量和销售额仍然较小，与当地 龙头企业相比占比较低。同时由于地理位置的区别，当地企业更加熟悉本国消费需求，生产产 品更加符合当地购买预期，我国企业很难面对客户精准研发，如新出的 8K 电视，我国企业产 品多集中在 65 英寸左右，而海外厂商对于 82 英寸及 85 英寸等超大尺寸的规划更加积极。

3．一些核心零部件需要进口

虽然我国家电行业总产值在全球的占比已经达到 60%，但在核心零部件及材料研发上与 发达国家仍有差距，部分零部件仍需进口。以芯片为例，虽然它在整个家电产业产值占比中只 有 2%，但由于我国家电企业“做不如买”的安逸心态，一直未能真正研发出所需种类的芯片。近些年来，国外断货、供货周期长导致的缺货以及对高新技术封锁都对我国家电产业经营带来 隐性风险，后端的产品研发、制造端由于核心元器件供应跟不上，使企业很难发挥出市场优势。

（二）建议及对策

1．培养专业人才，提升从业人员素质，解决售后服务难题

家电行业存在较高的投诉率，且主要集中在质量和售后方面，主要是由于专业人才的缺失 和没有形成一个综合性的服务体系。维修电器工作环境较差，加上现在电器形式多样，功能更 加复杂，维修变得十分困难，人才断层比较严重。企业应该提升维修人员的专业水平，如学习 欧洲成立家电服务工程师职业，能够解决多类电器的维修保养问题，使得行业更加有序，节省 更多社会资源，同时为家电服务工程师建立清晰的职业规划，从而培养其职业自豪感，吸引更 多人才加入。

2．收购海外品牌，提升品牌影响力

相比于我国家电企业，外国本土企业更加了解当地居民的消费需求，通过对海外品牌的收 购可以快速占领国外市场，提升销售量。例如美的集团收购东芝白电从而进入日本市场，收购 开利的空调业务，迅速增加巴西、阿根廷地区产品销量，通过收购、合资等方式，公司多品牌 运营战略稳步推进，自主品牌影响力日益增强。

3．加大研发力度

核心元器件已经不再是简单的市场行为，而是行业话语权、技术发展水准的体现。国家应 该在顶层设计层面给予制度保障，由国家保障、公司实施，共同加大研发力度，培养研究人才，粘合上下游产业链，减少对国外产品的依赖。

四、家电估值

（一）估值处于历史中等偏低位置

1．家电板块估值处于历史中等偏低位置

行业研究报告/家用电器行业

三月份申万家电指数下跌 12.49%，排在申万 28 个一级行业第 26 位，表现不及沪深 300 指数（-7.84%），行业市盈率（TTM）为 14.23，低于 2006 年至今历史平均水平 21.48，处于 中等偏低位置。

图 24：申万家电指数与沪深 300 年初以来表现

10
5
0
-5
-10
-15
-20
-25
-30

资料来源：wind、中国银河证券研究院

图 25：2005 年至今家电板块估值水平变化

资料来源：wind、中国银河证券研究院

2．家电板块估值溢价率接近均值

截至 2022 年 3 月 31 日，家用电器行业市盈率（TTM 整体法，剔除负值）较 2005 年以来 的历史均值低 6.4 个单位。家电板块估值溢价率（A 股剔除银行股后）为-21.14%，历史均值为-11.1%，行业估值溢价率较 2005 年以来的平均值低 10.05PCT。

行业研究报告/家用电器行业

图 26：家用电器股票估值溢价情况-剔除银行股

资料来源：WIND，中国银河证券研究院

（二）行业 Beta 表现

2022 年家用电器行业相对全部 A 股的 β 值为 1.09，大于 1，表明家电行业对于全部 A 股 的波动性越大，风险和收益均高于 A 股市场。在牛市或整个 A 股市场处于上涨时，行业表现 领先于整个市场；但当熊市或整个 A 股市场处于下降时，可抵御市场风险，避免更多的额外 损失。

图 27：年初至今家用电器板块相对全部 A 股 Beta 表现

-2%

-4%

-6%

-8%

x：全部A股日收益率

资料来源：wind、中国银河证券研究院

行业研究报告/家用电器行业

五、投资建议

（一）最新观点

2021 年家电板块整体表现较为弱势，主要原因为上游原材料价格上涨引发盈利能力担忧、下游疫情影响居民消费力，零售端表现较为弱势、出口由于去年下半年开始高基数影响增速回 落。虽然行业环境整体不佳，但白电龙头的盈利能力受原材料涨价影响相对较小，新兴家电景 气度维持在高位。展望 2022 年，传统家电出货量有望维持相对稳定，清洁电器、集成灶、洗 碗机等细分品类有望维持高景气度。原材料价格上涨压力趋缓，龙头通过优化产品结构进行提 价，预计终端价格会稳中有升，推动家电企业盈利能力得到改善。

白电：国内白电需求相对平稳，出口由于高基数增速放缓，但原材料价格上涨压力趋缓、高基数压力逐步减弱、海运价格企稳，白电企业已逐步消化经营压力，后续盈利能力有望逐步 改善。由于行业集中度较高且呈现进一步提升的趋势，龙头企业业绩确性较强，从估值来看，白电板块调整较多，估值已处于较低水平，配置价值较高，重点推荐格力电器、美的集团、海 尔智家；

厨电：2022 年竣工有望延续向好的趋势，精装修房回暖明显有助于推动品牌优势明显的 厨电龙头提升市场份额，重点推荐老板电器。集成灶板块受益于渗透率提升，景气度较高，重 点推荐集成灶龙头火星人。

小家电：小家电整体市场空间较大，受直播电商推动普及加速，建议关注高成长性的细分 品类，重点推荐九阳股份、莱克电气、石头科技。

（二）核心组合

在家电行业的股票中，我们根据盈利质量、ROE、EPS、研发投入比、上市时间等指标筛 选出 8 只股票，并根据业绩确定性和估值两条主线筛选出选出 4 只在智能、绿色家电布局较 早，具有较强技术储备的家电龙头企业：美的集团（000333）、海尔智家（600690）、格力电 器（000651）和老板电器（002508）构建投资组合。截至 2022 年 3 月 31 日，该投资组合自年 初以来累计收益-19.31%，跑赢 SW 家用电器指 1.18PCT；

表 4：核心组合及推荐理由（截至 0331）

000651.SZ

格力电器 品牌优势。空调行业的高毛利特性也使公司具

行业研究报告/家用电器行业

解决方案。市场占有率高，采用 T+3 模式有效
提升运营效率。

资料来源：wind、中国银河证券研究院

图 28: 核心组合年初至今收益率变动， 20220331

10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
-25%
-30%

资料来源：wind、中国银河证券研究院

六、风险提示

原材料价格变动的风险；房地产调控的风险；疫情影响超预期的风险。

行业研究报告/家用电器行业

七、附录
（一）基金家电重仓持股环比继续上升
2021Q4 家电板块基金重仓持股市值比例为 1.78%，较 2021Q3 的 1.58%提升了 0.2PCT，

整体来看，公募基金配置家电行业意愿依然较低，但已有所改善，随着制约家电行业的原材料

涨价、下游零售平淡、海运不畅等因素边际减弱，家电企业盈利能力有望改善，基金重仓家电

股比有望继续提升。

图 29：家电行业基金持股市值占基金股票投资市值比(%)

资料来源：WIND，中国银河证券研究院

（二）面板价格
不同尺寸的面板价格走势基本相同，在 2017 年 6 月时达到最高点，之后受我国产能的逐

渐释放，面板价格逐步回落。2020 年受韩国产能推出影响，面板价格持续走高，8 月份开始面

板价格回落，2021 年 3 月，32 寸、43 寸、55 寸面板的最新价格为 38、68 和 107 美元，和上

月相比下降了 0、0 和 2 美元。

行业研究报告/家用电器行业

图 30：面板价格（美元）

资料来源：WIND，中国银河证券研究院

行业研究报告/家用电器行业

插图目录

图 1：我国人均可支配收入（元）及增长率（%） ................................................................................................................. 4 图 2：住宅新开工与竣工面积（万平方米）累计值及同比增长率（%） ............................................................................. 5 图 3：商品房住宅现房、期房销售面积累计同比增长率（%） ............................................................................................. 5 图 4：30 大中城市商品房成交套数同比增长率（%） ............................................................................................................ 6 图 5：原材料价格变动率 ............................................................................................................................................................ 6 图 6：家用电器和音像器材类零售额（亿元）及增速（%） ................................................................................................. 7 图 7：我国白电主要销量（万台）及增速（%） ..................................................................................................................... 8 图 8：2020 年至今家电产品线上销售额增长率（%） ............................................................................................................ 8 图 9：2020 年至今家电产品线下销售额增长率（%） ............................................................................................................ 8 图 10：家电营业收入（亿元）及增长率（%） ....................................................................................................................... 9 图 11：家电行业归母净利润（亿元）及增长率（%） ........................................................................................................... 9 图 12：家电行业净资产收益率 .................................................................................................................................................. 9 图 13：家电行业资产负债率（左轴）与流动比率（右轴） ................................................................................................ 10 图 14：家电行业存货周转天数 ................................................................................................................................................ 10 图 15：农村每百户耐用品拥有量 ............................................................................................................................................ 11 图 16：城镇每百户耐用品拥有量 ............................................................................................................................................ 11 图 17：全国居民年末耐用消费品拥有量 ................................................................................................................................ 12 图 18：滚筒洗衣机销售量占比 ................................................................................................................................................ 13 图 19：单门、双门、三门及多门冰箱销售额占比 ................................................................................................................ 13 图 20：空调、冰箱、洗衣机市场均价 .................................................................................................................................... 14 图 21：家电网购渗透率与我国网购平均渗透率比较 ............................................................................................................ 15 图 22：家电细分产品 CR3 ........................................................................................................................................................ 16 图 23：2020 年商品大类投诉数量对比 ................................................................................................................................... 17 图 24：申万家电指数与沪深 300 年初以来表现 .................................................................................................................... 19 图 25：2005 年至今家电板块估值水平变化 ........................................................................................................................... 19 图 26：家用电器股票估值溢价情况-剔除银行股 ................................................................................................................... 20 图 27：年初至今家用电器板块相对全部 A 股 Beta 表现 ...................................................................................................... 20 图 28: 核心组合年初至今收益率变动， 20220331 ............................................................................................................... 22 图 29：家电行业基金持股市值占基金股票投资市值比(%) .................................................................................................. 23 图 30：面板价格（美元） ...................................................................................................................................................... 24

表格目录

表 1：豁免清单涉及家电产品 .................................................................................................................................................... 3 表 2：家电行业杜邦分析指标 .................................................................................................................................................. 10 表 3：家用电子电器受理投诉统计 .......................................................................................................................................... 17 表 4：核心组合及推荐理由（截至 0331） ............................................................................................................................. 21

行业研究报告/家用电器行业

分析师简介及承诺

本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不 曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。

评级标准

行业评级体系
未来 6-12 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数）推荐：行业指数超越基准指数平均回报 20%及以上。

谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。

中性：行业指数与基准指数平均回报相当。

回避：行业指数低于基准指数平均回报 10%及以上。

公司评级体系
推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 20%及以上。

谨慎推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%－20%。

中性：指未来 6-12 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。

回避：指未来 6-12 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%及以上。

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