中航光电评级（）中航光电深度报告：特种连接器龙头，军品、民品双驱动

股票代码 ：002179
股票简称 ：中航光电
报告名称 ：中航光电深度报告：特种连接器龙头，军品、民品双驱动
评级 ：买入
行业：电子元件

升，预计公司车载连接器业务未来五年营收复合增速有望达到 47%。

5G 建设加速背景下，2021-2025 年我国 5G 连接器年均市场空间将超过 80 亿 元。公司客户覆盖全球领先的 5G 设备厂家，通讯连接器订单有望持续增长。

发行 34 亿定增募资扩产，公司优势地位进一步巩固
根据公司 1 月 14 日公告，公司以定增价 95.57 元/股，发行股数 3557.6 万股，募集资金 34 亿元，用于连接器产能扩建。项目建设完成后将为公司各项业务的 增长提供有力支撑，进一步巩固公司在连接器领域的优势地位。

中航光电：预计未来 3 年归母净利润复合增速约 35%
预计公司 2021-2023 年归母净利为 19.9/27.0/35.8 亿元，同比增长 38%/36%/33%，
CAGR=35%，对应 PE 为 48/35/27 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。相关报告

风险提示：特种业务订单不及预期；民品业务扩展不及预期。

财务摘要

投资案件

盈利预测、估值与目标价、评级

预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 19.9/27.0/35.8 亿元，同比增长 38%/36%/33%，年均复合增速 35%，对应 PE 为 48/35/27 倍。参考同行业估值水平以及公司历史估值，并且考虑到公司的行业地位以及下 游的旺盛需求，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键假设

1. 公司特种产品下游型号批产节奏顺利。
2. 公司新能源车连接器市场份额不断提升，5G 通信业务扩展顺利。
   我们与市场的观点的差异
   一、市场认为：连接器作为基础电子元器件，行业壁垒有限。
   我们认为：
   1、特种连接器行业存在资质、技术双重壁垒，进入门槛高。
   首先，特种连接器行业具有较高的资质壁垒，军工企业对配套商有一套严格的认证程序，装备一旦定 型，配套商一般不会轻易更换。此外，特种连接器行业同时具有较高的技术壁垒，具体体现在技术领域 的尖端性和广泛性、产品定型程序的复杂性、以及产品质量要求的严格、可靠性三个方面。由于以上双 重壁垒，特种连接器行业市场集中度较高。中航光电作为行业龙头，整体市占率接近 50%，未来有望 充分受益于行业的高增长。
   2、民用连接器行业重积累，领先企业凭借先发优势建立壁垒。
   民用连接器市场，泰科、安费诺、莫仕等海外厂商凭借多年的积累，在市场中处于领先地位。以汽车连 接器为例，传统燃油车连接器的整个供应配套体系已经非常成熟，泰科作为行业龙头市场份额接近一 半，先发优势形成的壁垒令后进入者难以逾越。因此，新能源车带来的高压、高速连接器新需求为国产 厂商带来机会。其中中航光电凭借在防务领域的多年积累，产品性能、可靠性均具备优势，迅速打开 市场，高压连接器国内市场份额做到第一，公司有望凭借先发优势进一步巩固壁垒。
   股价上涨的催化因素
   公司新能源车产品客户扩展顺利；通信连接器行业国产替代需求进一步提升。
   投资风险
   特种业务订单不及预期；民品业务扩展不及预期。

   http://research.stocke.com.cn

   2/27

   请务必阅读正文之后的免责条款部分

   中航光电(002179)深度报告

   正文目录
   1. 连接器行业领军者，营收业绩持续高增 ................................................................................... 6 1.1. 五十余载深耕行业，铸就国内连接器龙头 ................................................................................................................ 6 1.2. 公司专注连接器产品，立足防务向民拓展 ................................................................................................................ 8 1.3. 营收利润快速增长，盈利水平稳中有升 .................................................................................................................... 9 2. 连接器市场持续增长，头部厂商有望深度受益 ...................................................................... 11 2.1. 连接器作为基础电子元器件，直接反应下游行业需求 .......................................................................................... 11 2.2. 特种领域：特种连接器增长确定性高，市场竞争格局稳定 .................................................................................. 12 2.2.1. 军队现代化建设提速拉动我国防务连接器需求增长 ....................................................................................................... 12
   2.2.2. 特种连接器行业壁垒较高，市场竞争格局稳定 ............................................................................................................... 13
   2.3. 民用领域：下游新需求不断扩展，国产厂商替代空间广阔 .................................................................................. 14 2.3.1. 通信领域：5G 建设带来通信连接器市场新需求 ............................................................................................................. 14
   2.3.2. 汽车领域：新能源车崛起带来高压、高速连接器新需求 ............................................................................................... 15
   2.3.3. 国际巨头主导民用市场，国产厂商有望实现弯道超车 ................................................................................................... 17
   3. 技术为本助力产品扩展，公司业务有望实现量利齐升 ............................................................ 19 3.1. 重视研发投入持续加大，技术领先方能实现产品扩展 .......................................................................................... 19 3.2. 新能源车放量+5G 通信需求，有望共同开辟公司第二增长曲线 .......................................................................... 20 3.3. 市场化激励精准管理，提质增效堪称行业典番 ...................................................................................................... 22 4. 盈利预测与估值分析 .............................................................................................................. 24 4.1. 业务拆分与盈利预测 .................................................................................................................................................. 24 4.2. 估值分析及投资建议 .................................................................................................................................................. 25 5. 风险提示 ................................................................................................................................ 25

   http://research.stocke.com.cn

   3/27

   请务必阅读正文之后的免责条款部分

   中航光电(002179)深度报告

   图表目录
   图 1：公司上市后进入快速发展期，通过外延并购等方式实现业务扩展 ............................................................................. 6 图 2：公司股权结构稳定，中航工业为实控人，持股 40.89% ............................................................................................... 7 图 3：公司连接器产品实现从防务到民用领域的全覆盖 ........................................................................................................ 8 图 4：公司产品销售以电连接器为主（2020） ........................................................................................................................ 8 图 5：公司连接器产品毛利率基本保持稳定 ............................................................................................................................ 8 图 6：公司 2019 年特种业务营收占比约 55% .......................................................................................................................... 9 图 7：海外营收不断改善，2021H1 同比增长 52% .................................................................................................................. 9 图 8：公司 2021 年营收达 129 亿元，同比增长 25.2% ........................................................................................................... 9 图 9：公司 2021 年归母净利达 19.9 亿元，同比增长 38.4% .................................................................................................. 9 图 10：公司近年盈利能力稳步提升 ........................................................................................................................................ 10 图 11：公司研发费用率保持 10%左右的高位 ........................................................................................................................ 10 图 12：公司负债主要为应付票据及账款 ................................................................................................................................ 10 图 13：近年来公司经营现金流不断改善 ................................................................................................................................ 10 图 14：连接器主要包括电连接器和光连接器两类 ................................................................................................................ 11 图 15：连接器上游主要为各类原材料，下游广泛应用于特种及民用领域 ......................................................................... 11 图 16：预计未来五年国内连接器市场 CAGR 为 7.7% .......................................................................................................... 12 图 17：通信和汽车是连接器最主要的应用领域（2020） .................................................................................................... 12 图 18：十九大把军队现代化的时间提前 15 年 ...................................................................................................................... 12 图 19：我国军费开支保持稳步增长 ........................................................................................................................................ 13 图 20：近 10 年来我国特种连接器市场 CAGR=10.8% .......................................................................................................... 13 图 21：中航光电在特种连接器市场中的份额接近 50%（2020） ........................................................................................ 14 图 22：连接器在通信领域中应用广泛 .................................................................................................................................... 14 图 23：预计 21-25 年我国将新增 5G 基站 380 万个 .............................................................................................................. 15 图 24：21-25 年三大运营商 5G 基站建设开支将保持高位 ................................................................................................... 15 图 25：2022 年国内 5G 连接器市场规模有望达到 92 亿元................................................................................................... 15 图 26：新能源汽车对连接器的需求进一步提升 .................................................................................................................... 16 图 27：近年来全球新能源汽车产量、渗透率持续提升 ........................................................................................................ 16 图 28： 2016-2021 年我国新能源车产量 CAGR=48% .......................................................................................................... 16 图 29：预计 2024 年我国新能源车连接器市场空间有望突破 100 亿元 ............................................................................... 17 图 30：中国是全球最大的连接器市场，占比 31% ................................................................................................................ 17 图 31：全球连接器市场主要被国外厂商占据，CR10=62% ................................................................................................. 17 图 32：公司 2020 年研发费用率达到 9.34% ........................................................................................................................... 20 图 33：公司 56Gbps 高速连接器打破国外垄断 ...................................................................................................................... 20 图 34：预计我国新能源车连接器市场 18-24 年 CAGR=20% ............................................................................................... 20 图 35：公司产品不断获得车企认可 ........................................................................................................................................ 20 图 36：公司通过市场化的内部岗位竞聘制度实现岗位晋升和流动..................................................................................... 22 图 37：近年来公司销售、管理费用率持续下降 .................................................................................................................... 23 图 38：在提质增效的不断推进下，公司利润率有望持续增长 ............................................................................................ 23 图 39：公司过去三年 PE 估值中枢 45 倍................................................................................................................................ 25

   http://research.stocke.com.cn

   4/27

   请务必阅读正文之后的免责条款部分

   中航光电(002179)深度报告

   表 1：公司并表子公司共 6 家，业务覆盖全面 ........................................................................................................................ 7 表 2：国内特种连接器供应商主要有中航光电、航天电器、永贵电器等 ........................................................................... 13 表 3：国内连接器主要上市公司包括立讯精密、中航光电、得润电子、长盈精密、航天电器等 ................................... 18 表 4：公司产品在客户中的认可度不断提升 .......................................................................................................................... 19 表 5：与同业公司对比，中航光电研发处于领先地位 .......................................................................................................... 19 表 6：中航光电高压连接器产品性能已达行业前沿水准 ...................................................................................................... 20 表 7：公司 56 Gbps 高速背板连接器产品打破国外垄断 ....................................................................................................... 21 表 8：公司发行定增 34 亿元用于连接器产能扩建 ................................................................................................................ 21 表 9：公司激励计划覆盖高级管理人员、中层管理人员、核心技术人员 ........................................................................... 22 表 10：公司已推进两期股权激励计划，处于行业前列 ........................................................................................................ 23 表 11：公司分业务盈利预测 .................................................................................................................................................... 24 表 12：可比公司估值（市值数据截至 2022 年 3 月 9 日收盘）........................................................................................... 25 表附录：三大报表预测值 .......................................................................................................................................................... 26

   http://research.stocke.com.cn

   5/27

   请务必阅读正文之后的免责条款部分

   中航光电(002179)深度报告

   1. 连接器行业领军者，营收业绩持续高增
      1.1. 五十余载深耕行业，铸就国内连接器龙头
      中航光电隶属于中航工业集团，是国内首家整体上市的军工企业。自 2007 年上市以 来，公司通过外延并购等方式积极进行业务扩展，目前已经成为我国连接器行业的领军企 业。公司主要产品包括电连接器、光器件及光电设备、线缆组件及集成产品、流体器件及 液冷设备等，广泛应用于防务、商业航空航天、通信、数据中心、新能源汽车等高端制造 领域。2021 年，公司入选“中国电子元件百强企业”第 8 位，较上年提升 3 位。
      图 1：公司上市后进入快速发展期，通过外延并购等方式实现业务扩展
      
      资料来源：公司官网，浙商证券研究所
      公司发展可分为三个阶段：
      1970 年-1985 年是公司的初创期：公司前身洛阳航空电器厂原名为华川电器厂，成立 于 1970 年，主要生产航空插销，1971 年实现建厂“当年设计、当年施工、当年投产”，年产航空插销产品 30 万套。由于产品单一，而且地处三线，规模又小，公司经营困难。
      1985 年-2007 年是公司的转型发展期：1991 年，经原航空航天工业部、河南省人民 政府批准，华川电器厂迁入洛阳市，同时正式更名为“洛阳航空电器厂”。主要从事电连 接器、光纤连接器等产品的生产。1995 年 8 月公司通过 ISO9001 国际标准质量体系认证。2002 年，公司整体改制，公司完成股份制改造，剥离了三产、物业等辅业，设立中航光 电科技股份有限公司，成为国内首家谋求上市的军工企业。
      2007 年至今公司进入快速拓展期：2007 年中航光电在深交所成功上市，成为国防科 工委系统内第一家整体上市企业。上市之后，公司通过外延并购等方式，不断拓展业务范 围。2012 年与海信宽带共同成立中航海信，拓展光纤连接器业务；2013 年收购西安富士 达 48%的股份，拓展射频同轴连接器业务；2015 年合资成立精密电子，拓展精密连接器 业务；2017 年发布第一期股权激励计划，2019 年发布第二期股权激励计划；2020 年增资 沈阳兴华华亿，重组轨道交通业务。

      http://research.stocke.com.cn

      6/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      公司股权结构稳定，实际控制人为中国航空工业集团有限公司，持股 40.89%。截至 2021 年三季报，中航工业集团通过中航科工集团（直接持股 38.66%）、中国空空导弹研 究院（直接持股 1.55%），赛维航电科技有限公司（直接持股 0.68%），间接持有公司 40.89% 的股份，达成实际控制。
      图 2：公司股权结构稳定，中航工业为实控人，持股 40.89%
      
      资料来源：Wind，浙商证券研究所
      公司通过合资、收购等方式不断拓展业务领域，目前持股 50%以上子公司共 7 家。其中沈阳兴华以防务业务为主，主营航空发动机领域组件、连接器，2021H1 营收 5.3 亿 元;中航富士达是北交所上市公司，主营射频连接器，2021 业绩快报显示营收 6.0 亿元；深圳翔通主要业务以光通讯连接器为主，2021H1 营收 4.7 亿元；中航精密主要业务为精 密连接器，业务方向为消费类，数据中心等；泰兴航空光电主营液冷业务，军品民品均有 涉及；中航光电华亿主营轨道交通连接器和传感器。
      表 1：公司并表子公司共 6 家，业务覆盖全面

      子公司	持股比例	主要产品	应用领域	营收（亿元）
      沈阳兴华	62.87%	电连接器、集成化电缆组件、轨	军工，轨道交通，	5.3 (2021H1)
      		道交通类电器产品、自动保护装	新能源汽车，通
      		置、微特电机等	讯，电力，机床
      富士达	46.64%	射频同轴连接器、射频同轴电缆	军工，通讯	6.0 (2021)
      		组件等

      光纤通信用的光发射与接收组

      深圳翔通

      51%

      件、氧化锆陶瓷套管、光纤尾

      通讯

      4.7 (2021H1)

      纤、光纤适配器等

      中航精密

      100%

      消费类连接器

      消费电子，军工

      -

      军工，通讯，轨道

      泰兴航空光电

      51%

      液冷源，风冷源等相关冷却系统

      交通，新能源汽

      -

      车，医疗

      兴华华亿	40.28%	电连接器、系统集成产品、传感	轨道交通	-
      		器等

      资料来源：公司公告，浙商证券研究所

      http://research.stocke.com.cn

      7/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      
      

      中航光电(002179)深度报告

      1.2. 公司专注连接器产品，立足防务向民拓展
      经过 50 余年的发展，公司连接器业务已完成从防务领域向民用领域的拓展，实现连 接器产业全覆盖。成立之初，公司主要从事航空插销的生产；完成股份制改制之后，公司 积极拓展连接器领域，通过上市之后的不断的外延并购，成功拓展光纤连接器、射频连接 器、精密连接器等民用业务，实现从防务到民用的拓展。目前公司产品广泛应用于防务、通信、数据中心、新能源汽车、医疗设备、轨交交通、电力、石油等行业。
      图 3：公司连接器产品实现从防务到民用领域的全覆盖
      
      资料来源：公司官网，浙商证券研究所
      公司产品可分为三个部分：
      1) 电连接器及集成组件（营收占比约 75%）：公司电连接器产品种类齐全，共有约 260 个系列，包含低频连接器、高频连接器、射频同轴连接器、滤波电连接器等，应用领域包含航空、航天、通讯设备、新能源汽车、铁路等。
      2) 光器件及光电设备（营收占比约 20%）：公司光器件产品主要包含光纤连接器、多芯耐环境连接器、光分路器等，可实现光路互联、信号分配、信号衰减等功能，主要应用领域包含航空、航天、光通讯网等。
      3) 流体、齿科及其他产品（营收占比约 5%）：主要产品为流体连接器，应用领域 为各领域电子设备的液体冷却系统，用于确保冷却介质的无泄漏快速通断。

      图 4：公司产品销售以电连接器为主（2020）	图 5：公司连接器产品毛利率基本保持稳定
      流体、齿科	电连接器及集成组件				光器件及光电设备
      	流体、齿科及其他产品
      及其他产 品, 4.56 光器件及 光电设 备, 20.53 电连接器及 集成组件, 74.90
      	50% 40% 30% 20% 10% 0%
      资料来源：Wind，浙商证券研究所	资料来源：Wind，浙商证券研究所

      从产品种类来看，公司以电连接器为主，各项产品毛利率基本保持稳定。2020 年，公司电连接器及集成组件业务实现营收 77.19 亿元，同比增长 9.15%，占总营收 74.91%，

      http://research.stocke.com.cn

      8/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      
      

      中航光电(002179)深度报告

      是最主要的营收来源；光器件及光电设备营收 21.16 亿元，同比增长 22.79%；流体、齿 科及其他产品实现营收 4.70 亿元，同比增长 29.21%。从毛利率水平来看，近年来电连接 器及集成部件的毛利率保持稳定，总体保持在 40%左右；光器件及光电设备 2019 年有所 下滑，但 2020 年开始回升，回归至 20%上下。流体、齿科及其他产品毛利率在 2017-2019 年间有所下滑，主要系业务结构变化导致，在加大研发力度后有望实现毛利率的提升。

      图 6：公司 2019 年特种业务营收占比约 55%				图 7：海外营收不断改善，2021H1 同比增长 52%
      100	军品收入(亿元）	民品收入（亿元）	50%	海外地区营收（亿元）			YOY	80%
      				8 6 4 2 0
      								60%
      80	民品占比
      								45%
      					40%
      60
      40				40%	20%
      					0%
      20				35%	-20%
      0					-40%
      资料来源：公司年报，浙商证券研究所测算				资料来源：Wind，浙商证券研究所

      公司特种、民用业务占比基本保持稳定，发展均衡。根据公司年报披露的安全生产费 计提原则，我们测算出近年来公司特种业务占比基本稳定在 55%左右。公司特种业务营 收从 2011 年的 10 亿元增长至 2019 年的 49 亿元，年复合增长率 21%；民品业务从 2011 年 8 亿元增长至 2019 年的 42 亿元，年复合增长率为 22%。公司整体营收稳步增长，体 现出公司立足防务，拓展民用取得优秀成果。
      公司与国际客户合作良好，海外营收逐渐改善。公司海外营收从 2016 年的 3 亿元，持续增长至 2019 年的 7.11 亿元，2020 年有所下降，主要系新冠疫情影响海外订单所致。随着疫情的转好以及公司前期与国际通信巨头例如爱立信、三星，诺基亚的良好合作，2021H1 公司国际业务在通信及新能源领域都有大幅提升，达 4.32 亿元，同比上升 52%，预计未来有望继续保持。
      1.3. 营收利润快速增长，盈利水平稳中有升
      近年来，公司营收和利润保持快速增长。2007 年到 2020 年，公司营业收入从 6 亿元 增长到 103 亿元，年均复合增速达 24%；归母净利润从 1 亿元增长到 14 亿元，年均复合 增速达 23%，体现出公司优秀的成长性与盈利能力。根据公司业绩快报，2021 年公司共 实现营业收入 129 亿元，同比增长 25%；实现归母净利 19.9 亿元，同比增长 38%。

      图 8：公司 2021 年营收达 129 亿元，同比增长 25.2%				图 9：公司 2021 年归母净利达 19.9 亿元，同比增长 38.4%
      150 100 50 0			80%	25	80%
      			60%	20			60%
      			40%	15			40%
      			20%	10			20%
      				5
      			0%	0			0%
      营业收入(亿元)		同比增长(%)	归属母公司股东的净利润(亿元)		同比增长(%)
      资料来源：Wind，浙商证券研究所				资料来源：Wind，浙商证券研究所
      http://research.stocke.com.cn				9/27	请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      公司盈利能力稳步提升，研发投入维持高位。随着公司产能不断上升、规模优势逐渐 显现，公司盈利能力不断提升，2020 年毛利率达到 36.03%，净利率达到 14.86%。公司研 发费用率近年来维持在 10%左右，研发投入保持高位，充分体现出公司对核心技术的重 视。公司管理、销售、财务费用率基本保持稳定，分别在 5%、4%、1%左右。

      图 10：公司近年盈利能力稳步提升							图 11：公司研发费用率保持 10%左右的高位
      40%							15%
      30%							10%
      20%							5%
      							0%
      10% 0%
      							2016		2017	2018	2019	2020
      							-5%
      2016		2017	2018		2019	2020	销售费用率			管理费用率
      roe-摊薄(%)				毛利率	净利率
      							研发费用率			财务费用率
      资料来源：Wind，浙商证券研究所							资料来源：Wind，浙商证券研究所

      公司当前偿债能力良好，经营现金流不断上升。从资产负债端来看，公司资产负债率 近年来基本保持稳定，在 45%左右波动。截至 2021Q3，公司在手货币类资产 39.34 亿，公司负债主要来自应付票据及应付账款，随 2021Q4 公司 34 亿元定增项目落地，公司资 产负债端有望进一步改善。公司经营现金流近年来保持不断增长的良好势头，2020 年达 到 12.67 亿元。
      图 12：公司负债主要为应付票据及账款

      120	货币资金(亿元)						55%
      	应付票据及应付账款(亿元)
      	负债合计(亿元)
      	资产负债率(%)
      100							50%
      80
      							45%
      60
      40							40%
      20
      							35%
      0
      	2016	2017	2018	2019	2020	2021Q3

      资料来源：Wind，浙商证券研究所
      图 13：近年来公司经营现金流不断改善

      15 10 5 0 (5) (10)	经营活动现金净流量(亿元)	投资活动现金净流量(亿元)
      	筹资活动现金净流量(亿元)

      资料来源：Wind，浙商证券研究所

      http://research.stocke.com.cn

      10/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

   2. 连接器市场持续增长，头部厂商有望深度受益
      2.1. 连接器作为基础电子元器件，直接反应下游行业需求
      连接器主要包括电连接器和光纤连接器，是一种借助电信号或光信号和机械力量的 作用使电路或光通道接通、断开或转换的功能元件。连接器主要用于器件、组件、设备、系统之间的电信号或光信号连接，传输信号或电磁能量，并且保持系统与系统之间不发生 信号失真和能量损失的变化。凡需光电信号连接的地方都要使用连接器。连接器作为构成 整机电路系统电气连接必需的基础元件之一，能够直接反应下游行业需求。
      图 14：连接器主要包括电连接器和光连接器两类
      
      
      资料来源：泰科电子，浙商证券研究所
      连接器处于产业链中游，下游广泛应用于特种及民用领域。连接器处于整个产业链 的中游，上游为各种金属材料、塑胶材料和电镀材料等各种材料，金属材料主要用于制作 连接器端子，塑胶用于制作连接器产品外壳等；下游广泛应用于特种及民用领域，特种应 用领域包括航天、航空、电子、舰船、兵器等，而民用应用领域包括汽车、通讯、计算机、工业、运输、消费电子、医疗等行业。
      图 15：连接器上游主要为各类原材料，下游广泛应用于特种及民用领域
      
      资料来源：ITTBANK，浙商证券研究所

      http://research.stocke.com.cn

      11/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      
      

      中航光电(002179)深度报告

      我 国 连 接 器 市 场 规 模 快 速 增 长 ， 通 信 和 汽 车 为 主 要 下 游 应 用 领 域 。 根 据 Bishop&Associate 数据，2020 年我国连接器市场规模约为 250 亿美元，过去十年年均复 合增速达 8.6%。随着国内新能源车以及 5G 等行业的快速发展，预计 21-25 年我国连接 器市场 CAGR 有望达到 7.7%，在 2025 年达到 360 亿美元。从下游应用来看，通信是目 前连接器产品最大的应用领域，占全球连接器市场份额的 23.1%；汽车是连接器产品的第 二大应用领域，占比达 22.6%；消费电子、工业、轨交、国防军工等领域的占比分别为 13%、12%、7%、6%。

      图 16：预计未来五年国内连接器市场 CAGR 为 7.7%

      图 17：通信和汽车是连接器最主要的应用领域（2020）

      中国连接器市场规模（亿美元）

      400	占全球市场份额（右轴）	40%	国防军工	其他	通信
      				15.8%
      					23.1%
      300		30%	6.0%	工业	汽车
      			轨道交通
      200		20%	6.9%
      100		10%		12.3%	22.6%
      				消费电子
      0		0%
      				13.3%

      2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E

      资料来源：Bishop&Associate，浙商证券研究所

      资料来源：Bishop&Associate，浙商证券研究所

      2.2. 特种领域：特种连接器增长确定性高，市场竞争格局稳定
      2.2.1. 军队现代化建设提速拉动我国防务连接器需求增长
      十九大将原“三步走”发展战略目标的实现时间提前 15 年，提出军队现代化的新“三 步走”战略。2017 年，党的十九大报告把基本实现军队和国防现代化的时间点从 2050 年 提前至 2035 年，指出要适应世界新军事革命发展趋势和国家安全需求，提高建设质量和 效益，确保到 2020 年我国军队基本实现机械化，信息化建设取得重大进展，战略能力有 较大提升，力争到 2035 年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶把人民军队全面建 成世界一流军队。
      图 18：十九大把军队现代化的时间提前 15 年
      
      资料来源：人民网，浙商证券研究所
      连接器是飞机、导弹、舰艇等武器系统中用量最多的电子元器件之一，军队信息化和
      现代化建设的提速将直接刺激特种连接器市场需求。根据《军用电连接器的应用及发展》

      http://research.stocke.com.cn

      12/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      的数据，一架现代战斗机中电缆长达 5km-10km，配套的电连接器约 800-1000 件；一架大 型客机使用电缆总长度达 250 km，配套的电连接器约 4500 多件；其余包括导弹、舰艇等 在内的武器装备都需要通过连接器这一基础元件连接。根据前瞻产业研究院数据，我国特 种连接器市场规模从 2010 年的 40 亿快速增长至 2020 年 124 亿元，复合增速 10.8%。展 望十四五，特种连接器在航天、航空等细分领域的增速有望进一步提升。

      图 19：我国军费开支保持稳步增长				图 20：近 10 年来我国特种连接器市场 CAGR=10.8%
      15000 10000 5000 0			15%	140			14%
      				120			12%
      			10%	100			10%
      				80			8%
      			5%	60			6%
      				40			4%
      				20			2%
      			0%	0			0%
      2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
      中国军费开支（亿元）		YOY（%）
      				我国特种连接器市场规模（亿元）		YOY（%）
      资料来源：国防部，浙商证券研究所
      				资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所

      2.2.2. 特种连接器行业壁垒较高，市场竞争格局稳定
      特种连接器行业壁垒高，头部厂商有望保持领先。特种连接器行业存在资质、技术双 重壁垒，竞争格局稳定。首先，军工行业具有较高的资质壁垒，军工企业对配套商有一套 严格的认证程序，装备一旦定型，一般不会轻易更换配套商。此外，军工行业同时具有较 高的技术壁垒，具体体现在技术领域的尖端性和广泛性、产品定型程序的复杂性、以及产 品质量要求的严格、可靠性三个方面。由于以上双重壁垒，行业多呈现寡头格局，市场集 中度高，行业龙头有望充分受益。
      表 2：国内特种连接器供应商主要有中航光电、航天电器、永贵电器等

      公司名称	主营业务	2020 年营收	2020 年归母净利润	上市情况
      		（百万元）	（百万元）

      电连接器、光器件及光电设

      中航光电

      备、线缆组件及集成产品、

      10,305.22

      1439.08

      上市

      流体、齿科等

      航天电器	连接器、电机、继电器、光	4,218.41	433.59	上市
      	通信器件等
      永贵电器	电动汽车连接器、通信连接	1,053.70	104.98	上市
      	器、轨道交通连接器等
      四川华丰（796 厂）	拥有通讯、军工、工业、汽	753.41	-	未上市
      	车等四大类连接器支柱产品
      陕西华达(853 厂)	国家军用射频同轴连接器核	627.34	-	未上市
      	心企业
      杭州航天电子技术有	通用、专用和防务电连接器	-	-	未上市
      限公司（825 厂）
      郑州航天电子技术有	各类防务电连接器、电缆	-	-	未上市
      限公司（693 厂）	网、行程及防务开关

      资料来源：Wind，各公司官网，浙商证券研究所

      http://research.stocke.com.cn

      13/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      
      

      中航光电(002179)深度报告

      特种连接器市场集中度较高，中航光电、航天电器相对领先。中航光电市场份额最 大，产品对航空航天、船舶、通信以及兵装等众多领域实现全面覆盖。航天电器超 70%的 产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户，目前在特种连接器领域份 额仅次于中航光电，在航天、弹载等领域占据优势。特种连接器领域，各家厂商都有自己 专注的基本盘，竞争格局较为稳定，中航光电作为行业龙头，整体市占率接近 50%，有 望充分受益于下游武器装备放量和信息化程度的提升。
      图 21：中航光电在特种连接器市场中的份额接近 50%（2020）
      其他
      29%
      中航光电
      45%
      陕西华达
      5%

      四川华丰 6%

      航天电器 15%

      资料来源：Wind，前瞻产业研究院，浙商证券研究所测算
      2.3. 民用领域：下游新需求不断扩展，国产厂商替代空间广阔
      2.3.1. 通信领域：5G 建设带来通信连接器市场新需求
      通信行业是连接器的第一大应用领域，在 5G 建设推动下市场有望不断增长。通讯设 备中连接器主要分为射频连接器和高速连接器。射频连接器主要作用于通信基站天馈系 统中射频信号传输；高速连接器主要用于通信基站、服务器、交换机等数据存储和交换设 备的高速背板连接器、高速 I/O 连接器等。
      图 22：连接器在通信领域中应用广泛
      资料来源：瑞可达招股书，浙商证券研究所
      5G 建设作为我国新基建战略的重要组成，将不断推动通信连接器市场快速增长。根 据工信部数据，5G 牌照发放两年后，我国已建成全球最大的 5G 独立组网网络，目前累 计建成开通的 5G 基站超过 140 万个。2022 年，我国 5G 基站建设将进一步加速，预计远

      http://research.stocke.com.cn

      14/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      期我国 5G 基站数量将达到 500-600 万个，在地级以上城市覆盖的基础上，实现更广阔、多层次的 5G 网络覆盖。随 5G 建设的不断推进，包括高速连接器、射频连接器、电源连 接器等在内的各类连接器需求有望快速增长。
      图 23：预计 21-25 年我国将新增 5G 基站 380 万个

      120 100 80 60 40 20 0

      中航光电(002179)深度报告

      图 26：新能源汽车对连接器的需求进一步提升
      
      资料来源：线束世界，浙商证券研究所
      新能源车普及速度持续超预期，国内渗透率有望进一步提升。根据中国汽车工业协 会统计数据，2020 年我国新能源汽车产量 137 万辆，渗透率为 5.4%；而 2021 年我国新 能源汽车产量迅速提升至 350 万辆，渗透率达到 13.4%。根据乘联会最新数据，2022 年 2 月我国新能源车批发销量达 32 万辆，同比增长 190%，渗透率达到 22%，全年有望提 前达成《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》中 2025 年渗透率 20%的目标。我国新 能源汽车行业经过多年发展，已经逐步从过去的政策驱动转变为市场驱动，2021 年作为 新能源汽车市场化元年，渗透率提升持续超预期。随着新能源车行业的持续发展、消费者 认可度的不断提升，预计未来我国新能源车渗透率有望进一步提升。

      图 27：近年来全球新能源汽车产量、渗透率持续提升								图 28： 2016-2021 年我国新能源车产量 CAGR=48%
      300							4%	400						15%
      250 200 150 100 50 0							3%	300								10%
      							2%	200								5%
      							1%	100
      																0%
      								0
      							0%	2015		2016	2017	2018	2019	2020 2021E
      2015		2016	2017	2018	2019	2020
      							国内新能源汽车产量（万）							渗透率
      全球新能源汽车产量（万辆）						全球渗透率（%，右轴）
      资料来源：中汽协，Wind，浙商证券研究所								资料来源：中汽协，Wind，浙商证券研究所

      随我国新能源车渗透率的不断提升，对应新能源车连接器市场空间有望在 2024 年突 破 100 亿元。根据中国产业信息研究网发布的《中国新能源汽车连接器行业市场调查研 究及发展前景预测报告》，2018 年我国新能源汽车连接器市场规模为 33.7 亿元，未来随 着新能源汽车渗透率的进一步提升，新能源汽车连接器也将保持同步发展，预计到 2024 年市场规模将突破 100 亿元，CAGR=20%。

      http://research.stocke.com.cn

      16/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      表 3：国内连接器主要上市公司包括立讯精密、中航光电、得润电子、长盈精密、航天电器等

      公司名称	主营业务	产品应用	2020 年营收	2020 年归母净
      		领域	（亿元）	利（亿元）
      立讯精密	连接器、连接线、马达、无线充电、FPC、	民用	925.01	72.25
      	天线、声学和电子模块等
      中航光电	电连接器、光器件及光电设备、线缆组件及	特种/民用	103.05	14.39
      	集成产品、流体、齿科等
      长盈精密	连接器、精密五金件、精密接插件等	民用	97.98	6.00
      得润电子	连接器、连接线束、精密模具、汽车电子等	民用	72.72	1.18
      航天电器	连接器、电机、继电器、光通信器件等	特种/民用	42.18	4.34
      意华股份	网络类接插件、连接器、连接线束等	民用	32.68	1.80
      电连技术	连接器、精密模具、电子塑胶制品等	民用	25.92	2.69
      合兴股份	汽车电子系统、消费电子连接器	民用	12.02	1.9
      永贵电器	电动汽车、通信、轨交连接器等	特种/民用	10.54	1.05
      胜蓝股份	连接器、连接线束及光学透镜等	民用	9.15	1.00
      瑞可达	通信、新能源车连接器等	民用	6.10	0.74
      徕木股份	精密连接器及组件、手机精密屏蔽罩及结构	民用	5.29	0.43
      	件、手机精密连接器、屏幕罩及结构件等

      资料来源：Wind，各公司官网，浙商证券研究所
      新能源汽车、5G 等行业的快速发展带来连接器新需求，国内厂商有望实现弯道超车。此前全球汽车市场主要以传统燃油车为主，连接器的整个供应配套体系已经非常成熟，国 外厂商有着明显的先发优势，泰科作为行业龙头市占率接近 50%。而新能源车崛起带来 高压、高速连接器新需求，国内外厂商重新处于同一起跑线。国产厂商有望实现弯道超车。通讯领域，在贸易战和 5G 背景下，通讯连接器国产化需求不断上升，也为国产厂商带来 机会，市场份额有望持续提升。

      http://research.stocke.com.cn

      18/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      3. 技术为本助力产品扩展，公司业务有望实现量利齐升
      3.1. 重视研发投入持续加大，技术领先方能实现产品扩展
      近年来中航光电在技术研发方面不断取得成果，产品广泛受到客户认可。公司践行
      创新驱动发展战略，拟定“十四五”及 2035 年技术产品发展规划，明晰未来产业发展方
      向。 2020 年全年公司科研项目成果显著，获得国家级、省级、上级单位科技奖项 19 项，
      新申请专利 311 项，通过“国家知识产权优势企业”复核，积极组织和参与国际、国内标
      准制定，主导编制 IEC 国际标准 13 项。
      表 4：公司产品在客户中的认可度不断提升

      公司所获荣誉	颁发机构	颁发时间
      2021 年中国电子元件企业经济指标综	中国电子元件行业协会	2020 年 9 月
      合排序第八名
      2021 年优秀品质奖	中航锂电科技有限公司	2021 年 6 月
      领跑精神奖	零跑汽车	2021 年 5 月
      2020 年度供应商优秀奖	中国电子科技集团公司第二十	2021 年 4 月
      	九研究所
      2020 年度最佳合作奖	奇瑞商用车	2021 年 3 月
      2020 年度优秀供方奖	中国电子科技集团公司第十研	2021 年 3 月
      	究所
      2020 年度合作供应商	中通客车股份有限公司	2021 年 1 月
      2020 年度质量贡献奖	江淮汽车集团	2020 年 12 月
      2020 年度中国电动汽车核心零部件	电车人	2020 年 12 月
      100 强
      第七届优秀供应商	国轩高科	2020 年 12 月
      2020 战略伙伴奖	三一重能	2020 年 12 月

      资料来源：公司官网，浙商证券研究所
      与同行业公司对比，中航光电研发处于领先地位。截至 2020 年，公司共有研发人员
      3689 人，占公司总人数的 28%。2021 年上半年公司共获得授权发明专利 200 余项，专利
      数量行业领先，充分体现了公司创新驱动发展的经营战略。在不断的研发投入和技术积累
      下，公司连接器产品的关键技术指标已达到国内领先、国际先进水平。未来，公司将继续
      保持对研发的高投入、扩充研发团队规模，进一步巩固核心竞争力。
      表 5：与同业公司对比，中航光电研发处于领先地位

      	中航光电	航天电器	永贵电器
      专利及知识产	2021H1 报告期内公司共获授	2021H1 报告期内公司共	2021H1 报告期内公司共获授
      权情况		获授权专利 83 项，其中	权专利 47 项，其中发明专
      	权发明专利 200 余项
      		发明专利 27 项	利 5 项
      研发人员数量	3689 人，占公司总人数的	1209 人，占公司总人数	425 人，占公司总人数的
      （2020）	27.76%	的 25.28%	17.53%
      研发投入	5.81 亿元，占总营收的	1.78 亿元，占总营收的	0.44 亿元，占总营收的
      （2021H1）
      	8.72%	7.60%	9.42%

      资料来源：公司年报，浙商证券研究所

      http://research.stocke.com.cn

      19/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      
      

      中航光电(002179)深度报告

      凭借持续的研发投入与技术积累，公司产品性能已达行业前沿水准。通讯领域，公司 2007 年起开始研制高速背板连接器，2016 年公司成为国际第二家、国内首家拥有 56Gbps 高速连接器的高速互联解决方案供应商，实现了对国外技术垄断的突破。新能源车领域，公司凭借在防务领域的多年积累，高压连接器产品在载流能力、温升、插拔寿命、防护等 级等指标上均已达到行业前沿水准。
      图 32：公司 2020 年研发费用率达到 9.34%

      航天电器

      中航光电

      立讯精密

      永贵电器

      15%
      10%
      5%
      0%

      2016

      2017

      2018

      2019

      2020

      资料来源：Wind，浙商证券研究所
      表 6：中航光电高压连接器产品性能已达行业前沿水准
      图 33：公司 56Gbps 高速连接器打破国外垄断
      资料来源：公司官网，浙商证券研究所

      	中航光电		泰科				安费诺
      产品型号	EVH1	EVH4	DLQ4		HVP800	HVP1100	HVSL800	HVMC2P12
      额定电压	1000V	100V	1000V		1000V	750V	1000V	1000V
      额定电流	最大 250A	130~200A	300A	最大 250A		300A@85℃	180A@70℃	180-300A@84℃
      工作温度范围	-40~125℃	-40~125℃	-40~125℃		-40~140℃	-40~125℃	最大 125℃	-40-140℃
      防护等级	IP67、IP6K9K 等 IP67、IP6K9K 等 IP68、IPX8 等 IP67、IP6K9K IP67、IP6K9K IP67、IP6K9K IP67、IP6K9K 等

      资料来源：各公司官网，浙商证券研究所
      3.2. 新能源车放量+5G 通信需求，有望共同开辟公司第二增长曲线
      新能源车崛起带来连接器新需求，公司业务扩展顺利。根据中国产业信息研究网数
      据，随着新能源车渗透率的不断提升，我国新能源汽车连接器市场规模有望从 2018 年的
      33.7 亿元增长到 2024 年的 100 亿元以上，CAGR=20%。公司凭借在防务领域的多年积
      累，新能源车连接器产品性能、可靠性均具备优势，业务扩展顺利，国内市场份额快速做
      到第一。公司有望凭借先发优势逐步建立壁垒，未来将充分受益于行业的增长。
      图 34：预计我国新能源车连接器市场 18-24 年 CAGR=20%
      120
      100
      80
      60
      40
      20
      0
      中国新能源汽车连接器市场规模（亿元）
      资料来源：中国产业信息研究网，浙商证券研究所
      图 35：公司产品不断获得车企认可
      资料来源：公司官网，浙商证券研究所

      http://research.stocke.com.cn

      20/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      公司新能源车连接器业务未来五年营收 CAGR 有望达到 47%。公司紧跟重点主流车 企平台项目，基本实现对国内主流车企和核心配套厂商的合作覆盖。目前公司已经进入比 亚迪、奇瑞、长安、江淮等国产品牌供应链，并获得奇瑞商用车 2020 年度最佳合作奖、江淮汽车集团 2020 年度质量贡献奖等，产品市场认可度不断提升。公司 2021 年新能源 车连接器业务营收增速超过 60%，随着公司产品市占率进一步提升，叠加行业增速，我们 预计未来五年公司新能源车连接器业务营收 CAGR 有望达到 47%。
      表 7：公司 56 Gbps 高速背板连接器产品打破国外垄断

      	中航光电 GF5	莫仕 Impel Plus
      传输速率	56 Gbps	56 Gbps
      差分阻抗	92Ω	92Ω
      耐电压	250V	500V
      插拔寿命	250 次	200 次
      工作温度	-55~105℃	-40~105℃

      资料来源：各公司官网，浙商证券研究所
      5G 通信领域国产化替代需求强烈，公司有望借此打开高端市场。高速背板连接器被 誉为连接器领域“皇冠上的明珠”，过去国内高速背板连接器常年被美国企业垄断，公司 难有进入机会。近年来在贸易战和 5G 背景下，华为、中兴等厂商推动高速背板连接器国 产化，为公司带来新机会。国产化需要绕开国外设计专利壁垒，中航光电通过自主研发，成功研制出 56Gbps 高速背板连接器，打破了国外的技术垄断。过去公司通讯连接器主要 为中低端产品，借助高速背板产品，公司有望打开高端市场，进一步提升盈利能力。此外 公司与全球行业领先的 5G 设备厂商均建立了良好的合作关系，在 5G 建设加速的背景 下，通讯相关订单持续增长，有望带动公司业绩持续上升。
      表 8：公司发行定增 34 亿元用于连接器产能扩建

      项目名称	项目投资总	募集资金拟投入	项目实施主体	预计投资回收期
      	额（万元）	额（万元）
      中航光电（广东）有限公	225,544.87	110,000.00	中航光电（广东）有限公	8.52 年
      司华南产业基地项目			司
      中航光电基础器件产业	167,250.00	130,000.00	中航光电	7.6 年
      园项目（一期）
      补充流动资金	100,000.00	100,000.00	-	-
      合计	492,794.87	340,000.00	-

      资料来源：公司公告，浙商证券研究所
      随定增扩产落地，公司各项业务发展将得到有力支撑。近年来公司各项业务得到快 速发展，产能利用率保持高位，为应对下游旺盛需求，公司通过定增积极扩产。根据公司 1 月 14 日公告，公司确定以定增价 95.57 元/股，发行股数 3557.6 万股，募集资金总额 34 亿元，用于华南产业基地项目建设、特种连接器研制以及补充流动资金。项目 2021 年已 开工，预计 2022 年底完成一期建设，建设完成后将更好地满足行业高速增长的市场需求，为公司各项业务的增长提供有力支撑，巩固公司在连接器领域的优势地位。

      http://research.stocke.com.cn

      21/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      3.3. 市场化激励精准管理，提质增效堪称行业典番
      公司坚持市场化经营，转型升级提质增效。在供应链管理方面，公司推进“供应链管 理提升工程”，建立供应链系统自评价机制，完善差异化采购管理模式；在成本管理方面，公司推进“成本效率工程”，公司深入经营管理活动开展全价值链成本管理，降本净额成 绩突出，系统建立效率提升管理机制，人均销售收入有效提升；在薪酬管理方面，公司完 善以绩效为导向的薪酬分配机制，以价值创造引导薪酬分配，薪酬分配驱动价值创造，激 发员工工作动力，提升劳动效率。
      图 36：公司通过市场化的内部岗位竞聘制度实现岗位晋升和流动
      
      资料来源：公司公告，浙商证券研究所
      股权激励促进员工与企业共同成长，公司市场化管理走在行业前列。公司上市以来 实施了两期股权激励计划，第一期激励对象为公司高级管理人员、中层管理人员、核心技 术人员及子公司高级管理人员和核心骨干,合计 265 人，激励总数 600.1 万股，占当时总 股本比例 1%。第二期股权激励实际覆盖 1164 人，授予股份 3104.12 万股，占当日公司总 股本 2.9%。作为行业内少数进行过两期股权激励的企业，公司市场化水平处于前列，有 利于留住和吸引公司人才，充分调动员工工作的积极性，为公司的长远发展打下基础。
      表 9：公司激励计划覆盖高级管理人员、中层管理人员、核心技术人员

      	第二期股权激励	第一期股权激励
      首次实施公告日	2019-12-27	2017-01-19
      激励总数(万股/万份)	3,149.34	600.10
      占总股本比例(%)	2.94	1.00
      激励对象	董事长、党委书记、总工程师、副	董事长、党委书记、总工程师、
      	总经理、财务总监、董事会秘书、	副总经理、财务总监、董事会秘
      	总法律顾问,中层以上管理人员、核	书及公司高级管理人员、中层管
      	心技术(业务)人员、子公司高级管理	理人员、核心技术(业务)人员及
      	人员、中层以上管理人员和核心骨	子公司高级管理人员和核心骨
      	干共 1164 人。	干,合计 266 人。

      资料来源：公司公告，浙商证券研究所

      http://research.stocke.com.cn

      22/27

      请务必阅读正文之后的免责条款部分

      
      

      中航光电(002179)深度报告

      表 10：公司已推进两期股权激励计划，处于行业前列

      军工集团	上市公司	激励次数	覆盖人数
      	中航光电	2	1430
      中航工业	中航沈飞	1	80
      	中航重机	1	106
      航天科技	航天彩虹	1	不超过 301
      	航天信息	1	558
      航天科工	航天长峰	1	125
      天	锐科激光	1	335
      	航天晨光	1	219
      	中国核电	1	535
      中核工业	中国核建	1	392
      	中核科技	1	91
      中国船舶	中国动力	2	1714
      	内蒙一机	1	160
      兵器工业	北方导航	1	108
      兵器装备	中光学	2	522
      	太极股份	1	153
      	卫士通	1	300
      中国电科	四创电子	1	373
      	天奥电子	1	88
      	中国长城	2	1297
      中国电子	振华科技	1	369

      资料来源：公司公告，浙商证券研究所
      公司提质增效成果显著，利润率有望持续增长。作为集团内历次改革制度创新的先 行者，公司通过组织架构革新，按行业设立事业部，从产品设计、专用物料采购、成本控 制、生产制造，到产品销售均由事业部单独核算，明确了权责划分，以产品利润为导向为 公司发展注入新的活力。同时公司持续对生产线进行自动化、智能化改造，生产效率不断 提升。在公司提质增效的不断推进下，近年来公司管理、销售费用率呈下降趋势，未来利 润率有望持续增长。

      图 37：近年来公司销售、管理费用率持续下降	图 38：在提质增效的不断推进下，公司利润率有望持续增长
      10% 5% 0% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 -5% 销售费用率（%） 管理费用率（除股权激励费用）(%) 财务费用率（%）	50% 40% 30% 20% 10% 0%
      	销售毛利率(%)		销售净利率(%)
      资料来源：Wind，浙商证券研究所	资料来源：Wind，浙商证券研究所
      http://research.stocke.com.cn	23/27	请务必阅读正文之后的免责条款部分

      中航光电(002179)深度报告

      4. 盈利预测与估值分析
      4.1. 业务拆分与盈利预测
      我们综合行业及公司过去几年经营情况，做出以下关键假设：
      1. 电连接器：公司电连接器业务营收主要来自特种及新能源车等领域。特种业务 方面，中航光电作为行业龙头，市占率接近 50%，有望充分受益于下游武器装 备放量和信息化程度提升，预计公司特种业务 2021-2023 年增速分别为 30%/29%/29%，毛利率保持稳定。新能源车连接器业务方面，公司紧跟重点主流 车企平台项目，基本实现对国内主流车企和核心配套厂商的合作覆盖。随着公 司市占率的进一步提升，叠加行业增速，预计公司新能源车连接器业务 2021-2023 年营收增速分别为 65%/62%/54%，毛利率随产能提升带来的规模效应保持 小幅提升。整体来看，预计 2021-2023 年公司电连接器业务营收增速分别为 28%/29%/29%，毛利率分别为 41%/42%/43%。

2) 光器件及光电设备：公司光器件及光电设备营收主要来自通信领域，受益于我 国 5G 建设稳步推进、通信连接器国产替代需求逐渐释放，以及海外通信市场不 断扩展，我们预计2021-2023年公司光器件业务营收增速分别为17%/27%/20%，毛利率因高端通信连接器产品占比提升而逐渐提升，分别为 19%/20%/21%。

3) 流体、齿科及其他产品：通过外延并购，公司不断开拓流体、齿科等新兴业务，目前收入规模较小，随着未来产品进一步拓展，我们预计 2021-2023 年营收增速 分别为 20%/18%/16%，同时随着公司新开拓的产品不断成熟，毛利率保持小幅 提升，分别达到 31%/31%/32%。

公司分业务收入预测汇总如下，预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 129.4、165.7 和 209.4 亿元，同比分别增长 26%、28%和 26%，毛利率分别为 36%、37%、38%。

表 11：公司分业务盈利预测

资料来源：Wind，浙商证券研究所

4.2. 估值分析及投资建议

预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 129.4、165.7、209.4 亿元，同比增长 26%、28%、26%；归母净利润分别为 19.9、27.0、35.8 亿元，同比增长 38%、36%、33%；对应 EPS 为 1.75、2.38、3.15 元。现价对应 PE 分别为 48、35、27 倍。采用相对估值法进行测 算，我们选取国内连接器行业的航天电器、瑞可达作为可比公司。

表 12：可比公司估值（市值数据截至 2022 年 3 月 9 日收盘）

资料来源：表中中航光电、航天电器为浙商证券研究所测算，瑞可达来自 Wind 一致盈利预测

中航光电作为国内连接器行业的领军企业，业务从特种领域积极向民用领域扩展。特 种领域公司作为行业龙头，市占率接近 50%，有望充分受益于下游武器装备放量和信息 化程度提升。民品领域公司在新能源车、5G 等领域中不断获得突破，有望开辟第二增长 曲线。参考同行业公司 2021-2023 年的平均 PE 估值 69/45/33 倍，以及公司过去五年 PE 估值中枢 45 倍，并且考虑到公司的行业龙头地位以及高业绩增速，给予一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。

图 39：公司过去三年 PE 估值中枢 45 倍

资料来源：Wind，浙商证券研究所

5. 风险提示

1）特种订单不及预期

如果公司参与的特种型号批产进度不及预期，将对公司营收利润造成不利影响。

2）民品业务扩展不及预期

近年来公司新能源车连接器业务快速增长，如果未来新能源车渗透率或公司市占

率提升进度不及预期，将会对公司营收利润造成不利影响。

表附录：三大报表预测值

资料来源：浙商证券研究所

股票投资评级说明

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；
2、增持：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；
3、中性：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；
4、减持：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；
2、中性：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；
3、看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对 比重。

建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资 者不应仅仅依靠投资评级来推断结论

法律声明及风险提示

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本 公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公 司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。

本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的 投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意 见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的 资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的 全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风 险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。

浙商证券研究所

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街富华大厦 E 座 4 层
深圳地址：深圳市福田区太平金融中心 33 层
上海总部邮政编码：200127
上海总部电话：(8621) 80108518
上海总部传真：(8621) 80106010
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn