评级（增持）造车新势力系列之八：3月交付表现亮眼，局部疫情不改增长趋势

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报告名称 ：造车新势力系列之八：3月交付表现亮眼，局部疫情不改增长趋势
评级 ：增持
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证券研究报告 | 2022年04月06日

造车新势力系列之八 超 配

3 月交付表现亮眼，局部疫情不改增长趋势

事项：

2022 年 4 月，多家造车新势力公布了 3 月的销量数据。2022 年 3 月，埃安/小鹏/哪吒/理想/零跑/蔚来/

+190%/+202%/+270%/+125%/+247%/38%/-，分别环比 218%/148%/69%/31%/193%/63%/-38%。2022Q1，埃安/ 小鹏/理想/哪吒/蔚来/零跑/极氪的销量为 44,874/34,561/31,716/30,152/25,768/21,544/8,241 辆，同 比+155%/+159%/+152%/+305%/+28%/+410%/-，分别环比+4%/-17%/-10%/+7%/+3%/+26%/+37%。埃安、小鹏 交付量领先，哪吒、零跑保持高速增长。

国信汽车观点：本文是造车新势力系列之八，继 2020 年 10 月深度报告《造车新势力系列之一——解析进 阶赛的 4 个关键点》，2020 年 11 月《造车新势力 Q3 季报点评：产销数据亮眼，毛利均转正，聚焦自动驾 驶技术》，2021 年 3 月《造车新势力 Q4 季报&年报点评：毛利率均转正，预计 2021 年为爆款电动车型元 年》，2022 年 1 月《造车新势力 12 月交付量齐创新高，智能电动加速渗透》，2022 年 2 月《造车新势力 1 月销量保持亮眼，市场份额持续提升》，2022 年 3 月《淡季交付承压，黑马哪吒值得关注》，2022 年 3 月《理想 L9 上市在即，关注产业链投资机会》之后的第八篇造车新势力系列报告。根据乘联会的数据，2022 年 3 月 1-27 日国内日均批发 4.8 万辆乘用车，同/环比分别-12%/-6%，预计 3 月全月批发约 149 万 辆，造车新势力的交付表现总体跑赢行业。

我们认为，造车新势力的核心优势在于扁平灵活的组织架构、创新进取的企业文化、个性高端的品牌形象、软硬件协同布局的研发优势。2021 年的销量增长与新品打磨已初步证明了它们的市场竞争力，2022 年及 往后几年的核心关注点在于交付量、产品矩阵、品牌壁垒与盈亏平衡，重要挑战在于供应链管理、组织扩 张、渠道铺设与用户需求把握。在“蔚小理”之外，埃安突破新能源车痛点，把握新能源车市场结构转型 机遇。哪吒汽车背靠 360 集团，凭借渠道下沉与差异化定位，发展势头较好，值得关注。

在疫情、地缘政治等综合因素影响下，全球大宗商品价格持续上涨，汽车生产的重要原材料铝、镁、锂、钢、石油、橡胶、芯片等价格持续高企，整车和零部件端成本持续承压，2 月起部分整车企业官宣涨价。我们认为原材料价格走势短期难以预测，但汽车行业电动化、智能化升级趋势不改，仍然是未来 5-10 年 维度的主线逻辑。我们推荐自主崛起方向的混动（比亚迪/长城/吉利）/小鹏汽车等新势力/特斯拉/广汽 埃安及其产业链，增量零部件方向的 1）数据流方向：关注传感器、域控制器、线控制动、空气悬挂、车 灯、玻璃、车机、HUD、车载音响等环节。2）能源流方向：关注动力电池、电驱动系统、中小微电机电控、IGBT、高压线束线缆连接器等环节。标的方面推荐福耀玻璃、伯特利、华阳集团、星宇股份、拓普集团、德赛西威、科博达、胜蓝股份、保隆科技、玲珑轮胎、新泉股份、上声电子等。

评论：

 埃安、小鹏交付量领先，哪吒、零跑保持高速增长

2022 年 4 月，多家造车新势力公布了 3 月的销量数据。2022 年 3 月，埃安/小鹏/哪吒/理想/零跑/蔚来/

+190%/+202%/+270%/+125%/+247%/38%/-，分别环比 218%/148%/69%/31%/193%/63%/-38%。2022Q1，埃安/

小鹏/理想/哪吒/蔚来/零跑/极氪的销量为 44,874/34,561/31,716/30,152/25,768/21,544/8,241 辆，同

比+155%/+159%/+152%/+305%/+28%/+410%/-，分别环比+4%/-17%/-10%/+7%/+3%/+26%/+37%。埃安、小鹏

交付量领先，哪吒、零跑保持高速增长。

图1：2022 年 3 月自主品牌造车新势力销量（辆）

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

图2：2022Q1 自主品牌造车新势力销量（辆）

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

图3：202101-202203 国内自主品牌造车新势力单月交付量（辆）

资料来源：盖世汽车，国信证券经济研究所整理

根据乘联会的数据，2022 年 3 月 1-27 日国内日均批发 4.8 万辆乘用车，同/环比分别为-12%/-6%，预计 3 月全月批发约 149 万辆，造车新势力的交付表现总体跑赢行业。据乘联会预测，新能源市场方面，受到疫 情复发、补贴退坡、新能源车企普遍涨价等影响，3 月前 4 周市场支撑不足，但消费者对于涨价接受度较 好，影响相对有限，加之厂商面临季度末的目标压力，未来一周的厂商批发销量有望明显回升。

图4：乘联会主要厂商 3 月周度批发销量及增速

资料来源：乘联会，国信证券经济研究所整理

图5：202101-202203E 新能源乘用车单月销量及同比

资料来源：乘联会，国信证券经济研究所整理

 埃安突破新能源车痛点，把握新能源车市场结构转型机遇

埃 安 销 量 在 新 势 力 车 企 中 保持 前 列 ， AION Y 交 付 登 顶 细 分 市 场 。 2022Q1 广 汽埃 安销 量 分别 为 16,031/8,526/20,317 辆，同比增长 117%/166%/189%，连续 3 个月位居自主品牌造车新势力第一名，并成 为月销量首先突破 2 万辆的新势力车企。分车型看，AION Y 表现出色，在疫情反复、芯片短缺和原材料价 格上涨等诸多压力下逆势上涨，单月订单持续破万，并在 3 月实现交付 9,501 台，环比增长 218%，在国内 纯电 SUV（不含 A00 级）车型中销量领先。

图6：202101-202203 广汽埃安单月销量

资料来源：盖世汽车，国信证券经济研究所整理

资料来源：盖世汽车，国信证券经济研究所整理

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

推动股权激励混改，明年将择机启动 IPO。广汽埃安成立于 2017 年 7 月 28 日，由广汽集团直接和间接全 资控股。2022 年 3 月 17 日，广汽埃安采取非公开协议增资的方式融资 25.66 亿元，实施 679 名员工股权 激励及广汽研究院 115 名科技人员“上持下”持有广汽埃安股权，同步引入诚通集团、南网动能、广州爱 安作为战略投资者。2022H2 将引入 B 轮战投并于年内全面完成混改，2023 年择机上市，计划为研发投入 融资 500 亿元。

图9：引入战投前广汽埃安股权结构

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

图10：引入战投后广汽埃安股权结构

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

精准卡位 15-25 万元级市场，顺应新能源车市场结构转变。广汽埃安的在售车型包括 AION S、AION Y、AION V 和 AION LX，除 AION LX 外，其余主力车型的官方指导价均不超过 25 万元。2021 年 A00 级纯电动车销量 占比约 30.1%，B 级纯电动车销量占比约 20.6%，新能源乘用车市场呈现出“哑铃形”的销量结构。随着消 费者对新能源车的认可程度提高和主流大众定位的新能源车型产品力增强，未来 A0 级和 A 级新能源车销 量将逐渐提高，新能源车市场将加速向成熟燃油车的“纺锤形”市场优化。广汽埃安的主力车型面向 15-25 万元级市场“甜蜜点”，抓住新能源车市场结构转型的机遇。

图11：广汽埃安各车型价格定位

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

图12：2021 年不同价格区间（万元）新能源乘用车销量

资料来源：乘联会，国信证券经济研究所整理

克服“安全、续航、充电”三大痛点。安全方面，广汽埃安推出弹匣电池系统安全技术，并相继通过针刺 热失控实验，佐证其极高的安全性。续航方面，搭载海绵硅负极片电池技术的 AION LX 实测综合续航里程 高达 904km，领先其他车企率先取得续航里程的重要突破。充电方面，广汽埃安历经 7 年研发正式对外发 布能够实现“充电 5 分钟，续航 200 公里”的超倍速电池技术和充电功率最高可达 480KW 的 A480 超充桩，并同时公布构建超充网络的计划。目前，首款搭载超倍速电池技术的车型 AION V Plus 可支持 6C 和 3C 两 种充电速度。

图13：广汽埃安弹匣电池技术

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

 背靠 360 集团，渠道下沉，哪吒汽车值得关注

图14：广汽埃安电池和超充技术实现突破

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

交付表现：哪吒汽车近年来发展势头较好，于 2021 年 11 月至 2022 年 1 月连续三个月实现单月交付量破 万，2022 年 3 月单月交付 12,026 辆，创历史新高。在蔚来/小鹏/理想/哪吒/零跑/极氪等主要自主品牌造 车新势力中，哪吒汽车的单月交付量多次挤进前三。单从交付量来看，哪吒汽车与“蔚小理”为代表的造 车新势力第一梯队的差距已经越来越小。

图15：202101-202203 主要造车新势力单月交付量（辆）

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

图16：202101-202203 哪吒汽车单月交付及同比

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

市场定位：哪吒汽车在战略上的定位倾向于成为汽车中的 VIVO，产品受众倾向于三、四、五线小镇青年。根据汽车之家的数据，当前哪吒汽车主要有三款在售车型，哪吒 U（紧凑型 SUV，指导价 10.28-17.98 万 元）、哪吒 V（小型 SUV，指导价 6.29-12.08 万元）、哪吒 N01（小型 SUV，指导价 6.68-13.98 万元）。

图17：哪吒 V 图18：哪吒 U

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

哪吒汽车的主力车型平均售价在 15 万元以下，主打高性价比，定位中低端市场，与“蔚小理”等一线造 车新势力差异化竞争。在哪吒汽车官方网站下载的经销商招募资料中我们可以看到，在哪吒汽车对标的直 接竞争对手中，北汽、奇瑞、江淮、东风风神等车企优先级较高，而威马、小鹏、蔚来等定位相对中高端 的造车新势力则靠后。

图19：哪吒汽车经销商招募资料

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

图20：哪吒汽车门店省份分布

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

渠道建设：2018 年，公司提出“哪吒汽车云海计划”，以轻资产模式将渠道充分下沉至能够触达的一县 一店。“哪吒汽车云海计划”，包括哪吒 SAAS 云系统平台和哪吒小店两个部分。哪吒 SAAS 云系统平台涵 盖了汽车销售、线上购物、车主服务等不同移动业务终端，通过云端连接到线下哪吒小店、城市合伙人还 有新零售战略联盟伙伴（如京东汽车商城）等，以实现轻资产模式下的渠道下沉。而哪吒小店则是一种低 投入高覆盖的创业平台，包括中心、小店和小站。其中，“中心”主要担负体验、交付、服务、仓储等功 能，未来主要布局在一二线城市；“小店”则重点布局在三、四、五线市场，不做仓储和资金储备，仅做 试驾和销售；而“小站”则是一个服务站，负责维修和保养服务。

2019 年，公司进一步提出“极致云海计划”，提出通路建设（即渠道建设）应该是轻资产重体验，以哪吒 小店实现向地县级市场深度下沉，以"直营、联营和加盟"多种模式实现渠道向上向下同步发展。力争 3 年 实现 3000 家门店，达到一县一店。

图21：哪吒汽车的门店形式

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

截至 2021 年 8 月，从省份维度分析，哪吒汽车线下门店（官网数据，含直营、经销商）共有 223 家。其 中，直营店 47 家，占比 21%；经销商门店 176 家，占比 79%。门店最多的省份为山东/浙江/江苏，分别有 24/23/22 家，占比 11%/10%/10%，总体布局以长三角为核心对外辐射。

从城市维度分析，哪吒汽车的 223 间门店分布于全国 149 个城市，北京/上海/九江/青岛/杭州/西安门店 数量最多，分别为 11/8/6/6/5/5 家，占比分别为 5%/4%/3%/3%/2%/2%。北京/上海/广州/深圳四大一线城 市的门店总数为 26 间，占比仅为 12%。门店数量最多的前十大城市中，一线城市/省会城市的只有 6 个，大量的三四线小城市排名位居前列。

图22：哪吒汽车门店城市分布

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

财务数据：2021 年 10 月，三六零发布公告，拟以自有资金 2.9 亿元入股合众新能源汽车有限公司（旗下 汽车品牌为哪吒），完成投资后将获得 16.59%的股权，成为第二大股东。根据公告披露的数据，2021 年 上半年，哪吒汽车实现营业收入 16 亿元，净利润为-7 亿元。截至 2021 年 6 月 30 日，哪吒汽车的资产净 额为 38 亿元，相较于 2020 年底的 16 亿元增长了 137%。

表1：哪吒汽车财务数据（单位：亿元）

资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

 小鹏智能，蔚来高端，理想精准

小鹏在自主品牌造车新势力中智能化实力最突出。小鹏于 2018 年推出 Xpilot 2.0 智能驾驶系统，落地于 小鹏 G3（2018 年亮相，紧凑型 SUV，官方售价 14.98-18.78 万元），L1 级自适应巡航系统实现量产；2019 年推出 Xpilot 2.5，落地于 G3/P7（2019 年亮相，大中型轿车，官方售价 21.99-40.99 万元），L2 级行 车辅助系统实现量产；2020 年推出 Xpilot 3.0，落地于 P7，高速 NGP 实现量产；2021 年推出 Xpilot 3.5，计划于 2022 年上半年通过 OTA 落地小鹏 P5（2021 年亮相，紧凑型轿车，官方售价 15.79-22.39 万元），城市 NGP 实现量产。

图23：小鹏汽车自动驾驶算法迭代历程

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

2022 年 3 月，小鹏 G3/P7/P5 的交付量分别为 1,833/9,183/4,398 辆，分别占比 12%/60%/29%。小鹏 G9（2021 年亮相，中大型 SUV，预计售价大约为 35 万元）有望于 2022 年下半年交付，硬件支持 Xpilot 4.0 自动驾 驶系统（有望于 2023 年推送）。

图24：小鹏 P7 鹏翼版 图25：小鹏 G9

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

图26：202101-202203 小鹏汽车分车型交付量（辆）

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

小鹏改造产线提升交付能力，布局充电设施建设解决用户痛点。基于持续攀升的在手订单及全年增长预期，小鹏于 2022 年 1 月底至 2 月初春节停产期间对小鹏肇庆基地开展技术改造。改造完成后，带入 2022 年的 大量在手订单有望加速交付。同时，为支持不断扩大的用户规模，解决用户的补能痛点，小鹏也将持续加 速布局充电网络建设。截至 2022 年 1 月 17 日，小鹏汽车已累计上线品牌超充站 813 座，目的地充电站 166 座，贯通全国所有 333 个地级行政区划单位及 4 个直辖市。

图27：小鹏对肇庆生产基地进行技术改造

资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理

图28：小鹏持续加速布局充电网络建设

资料来源：小鹏汽车官网，国信证券经济研究所整理

蔚来的品牌定位在自主品牌造车新势力当中最高端。初期推出极限产品秀肌肉（超跑 EP9，全球限量，官 方售价 998 万元），再到推出定位豪华市场的车型(蔚来 ES8，中大型 SUV，官方售价 46.80-62.40 万元)，然后至定位高端的量产级别车型（蔚来 ES6，中型 SUV，官方售价 35.80-52.60 万元），而 2020 年 9 月推 出的 EC6 定位轿跑 SUV（预计其用户与 ES6 将有较大程度重叠，官方售价 36.80-52.60 万元），将与 ES6 共同对标 ModelY 进行竞争。

图29：蔚来 ES8 图30：蔚来 ES6

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

2021 年，蔚来分别推出了 ET7（中大型轿车，官方售价 44.80-52.60 万元）与 ET5（中型轿车，官方售价 32.80-38.60 万元），产品矩阵进一步丰富完善。

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

2022 年 2 月，蔚来 ES8/ES6/EC6 的交付量分别为 1,084/3,309/1,738 辆，占比分别为 18%/54%/28%。2022 年，蔚来将交付三款新车型（其中两款为 ET5、ET7）；位于 NeoPark 新桥智能电动汽车产业园的蔚来第二 生产基地将于第三季度正式投产；全球范围内，产品与全体系服务将在德国、荷兰、瑞典、丹麦落地。

图33：202101-202202 蔚来分车型交付量

资料来源：公司官网，乘联会，国信证券经济研究所整理

理想在自主品牌造车新势力中对细分市场的把握最精准。理想目前仅理想 ONE（中大型 SUV，官方售价 33.8 万元）一款车型，于 2018 年推出，2021 年改款。理想 ONE 精准锁定家庭用户的核心需求，以增程式+6 座 +大空间+三联屏等一系列产品配置上的组合拳赢得市场认可，依靠单一爆款跻身自主品牌造车新势力前 列。在门店数量处于劣势的情况下（2021 年底小鹏有 311 家销售门店，理想仅有 206 家零售中心），2022 年 3 月理想 ONE 单车型交付量高达 11,034 辆，市场对其具备“豪华品牌”初阶实力的认可度持续提升。

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

图36：202101-202203 理想 ONE 单月销量

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

理想将于 2022Q2 发布第二款车型理想 L9，预计价格区间为 45-50 万元，三维空间智能交互、高效计算平 台（高通+地平线+英伟达）、豪华娱乐硬件配置（HUD+15.7 寸屏+23 扬声器）和辅助驾驶系统（1 激光雷 达+5 毫米波雷达+12 超声波雷达等）等亮点鲜明，有望在家庭用户车型的细分市场中突破更高的市场份额。此外，理想计划于 2023 年交付首款纯电动车型，产品矩阵将逐步丰富，未来将覆盖 15-50 万元的价格区 间。

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

 投资建议：

资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理

在疫情、地缘政治等综合因素影响下，全球大宗商品价格持续上涨，汽车生产的重要原材料铝、镁、锂、钢、石油、橡胶、芯片等价格持续高企，整车和零部件端成本持续承压，2 月起部分整车企业官宣涨价，市场担忧供给端压力最终传导到需求端，汽车板块近期回调幅度较大，我们认为原材料价格走势短期难以 预测，但汽车行业电动化、智能化升级趋势不改，仍然是未来 5-10 维度的主线逻辑，部分零部件下跌到 合理估值水平，中长期配置价值凸显。我们推荐自主崛起方向的混动（比亚迪/长城/吉利）/新势力/特斯 拉/广汽埃安及其产业链，增量零部件方向的 1）数据流方向关注传感器、域控制器、线控制动、空气悬挂、车灯、玻璃、车机、HUD、车载音响等环节。2）能源流方向：关注动力电池、电驱动系统、中小微电机电 控、IGBT、高压线束线缆连接器等环节。标的方面推荐福耀玻璃、伯特利、华阳集团、星宇股份、拓普集 团、德赛西威、科博达、胜蓝股份、保隆科技、玲珑轮胎、新泉股份、上声电子等。

表2：可比公司估值表

资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理

 风险提示：

原材料成本大幅上涨，汽车行业景气度下行，汽车电动智能化推进不及预期。

相关研究报告：

《汽车行业 2022 年 4 月投资策略-3 月新能源汽车销量持续旺盛，板块中长期配置价值凸显》 ——2022-04-05
《汽车行业周报（22 年第 13 周）-Model Y 柏林工厂下线，多家车企轮番涨价》 ——2022-03-28《造车新势力系列七-理想 L9 上市在即,关注产业链投资机会》 ——2022-03-16
《汽车行业周报（22 年第 11 周）-2 月汽车销量同比增长 19%，新能源汽车渗透率 19%》 ——2022-03-14《汽车行业点评-俄乌冲突对汽车供应链的影响分析》 ——2022-03-07

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