中航西飞评级（买入）中航西飞点评报告：2022年授信额度大幅增长167%；公司业务规模有望快速扩张
股票代码 ：000768
股票简称 ：中航西飞
报告名称 ：中航西飞点评报告：2022年授信额度大幅增长167%；公司业务规模有望快速扩张
评级 ：买入
行业：航天航空
| 中航西飞(000768.SZ) 点 | 公司研究类模板 报告日期：2022 年 3 月 10 日 | ||||||||||||
| 评 报 | 2022 年授信额度大幅增长 167%；公司业务规模有望快速扩张 | ||||||||||||
| 告 | ──中航西飞点评报告 | ||||||||||||
| 行 | 投资要点 | 公司研究类模板 | 评级 | 买入 | |||||||||
| 业 | | 2022 年公司银行综合授信额度大增 167%；业务规模有望快速扩张 | |||||||||||
| 公 | 1. | 公司发布公告，2022 年公司可使用的银行综合授信额度为 240 亿元，较 2021 年的 90 亿元同比增长 167%。 | 上次评级 | 买入 | |||||||||
| 司 | 当前价格 | ￥29.82 | |||||||||||
| 研 | 2. | ||||||||||||
| 从 2015 到 2022 年，公司可使用的银行综合授信额度分别为 98 亿/90 亿/80 | |||||||||||||
| 究 | 3. | 亿/84 亿/99 亿/80 亿/90 亿/240 亿，2022 年授信额度大幅增长，或预示公司 | 分析师：邱世梁 | ||||||||||
| ｜ | 2022 年业务规模将大幅增长、资金需求量增大。 | ||||||||||||
| 执业证书号：S1230520050001 | |||||||||||||
| 航 | 综合授信额度大幅增长也体现了公司 2022 年现金流状况或较为紧张。此前， | ||||||||||||
| 电话：021-80108036 邮箱：qiushiliang@stocke.com.cn | |||||||||||||
| 空 | 中航沈飞/航发动力/洪都航空等国防主机厂收到大额合同负债，中航西飞作 | ||||||||||||
| 航 | 为同类型航空主机，在产品放量背景下，预估同样有望从下游客户处收获大 | ||||||||||||
| 天 | 额预付款，将有助于缓解公司资金压力。 | 分析师：王华君 | |||||||||||
| 装 | 4. | 大额授信体现公司良好信用资质、及金融企业对公司后续业务发展趋势的高 | 执业证书号：S1230520080005 电话：18610723118 邮箱：wanghuajun@stocke.com.cn | ||||||||||
| 备 | | 度认可，未来经营景气向上。灵活使用授信额度有助于公司按计划、高效组 | |||||||||||
| 织生产，确保圆满完成年度任务。 | |||||||||||||
| ｜ | |||||||||||||
| 军工板块进入“景气周期+资产整合”双轮驱动甜蜜期，持续推荐 | |||||||||||||
| 联系人：吴帆 | |||||||||||||
| 1. | 国防军工确定性高成长，2022 年进入“景气周期+资产整合”“内生+外延” | ||||||||||||
| 电话：15618114575 | |||||||||||||
| 双轮驱动甜蜜期，后续“内需+外贸”“军品+民品”，军工指数 2022 年有望 | |||||||||||||
| 邮箱：wufan@stocke.com.cn | |||||||||||||
| 复制 2021 年下半年风电指数的表现，后来者居上。 | |||||||||||||
| 2. | 看好导弹/信息化/航发/军机子行业，持续推荐中航西飞等未来 5 年业绩弹性 | ||||||||||||
| 大的国防主机。 | |||||||||||||
| 3. | 持续看好高技术壁垒、高稀缺性、竞争格局好的中上游细分赛道：高温合金 | ||||||||||||
| /复合材料/中游组件级配套企业/发动机锻铸件/信息化核心中游等。 | |||||||||||||
| | 公司为军用大中型飞机唯一平台，预计未来 3 年业绩复合增速超 30% | ||||||||||||
| 1、公司是我国军用大中型飞机唯一制造商，空军“20”时代多款主力型号公司 有望独占两款。将充分享受运输机/轰炸机/特种飞机三大分支机型的广阔市 | |||||||||||||
| 场，同时深度参与 C919/ARJ21 民机配套。长周期成长确定性高； | 相关报告 | ||||||||||||
| 2、预计 2021-2023 公司归母净利润 9.3/12.7/17.3 亿元，同比增长 19%/37% / 36%，EPS 为 0.34/0.46/0.63 元，PE 为 89/65/48 倍，PS 为 3.2/2.5/2.1 倍，公 司近 5 年 PE 中枢为 87 倍。持续推荐。 | 1、【中航西飞】深度：高稀缺性军民用 大飞机龙头，广阔市场可期-20210726 | ||||||||||||
| | 风险提示：公司产品交付进度不及预期；关键型号研制进展不及预期。 | 2、【中航西飞】新舟 700 涡浆飞机研制 | |||||||||||
| 财务摘要 | 稳步推进；持续推荐军民用大飞机龙头 | ||||||||||||
| 证 | 主营收入 | 33484 | 33473 | 41507 | 52530 | ||||||||
| 29% ， 军 用 大 飞 机 龙 头 稳 健 增 长 - | |||||||||||||
| (+/-) | -2% | 0% | 24% | 27% | |||||||||
| 20210823 | |||||||||||||
| 净利润 | 777 | 929 | 1269 | 1732 | |||||||||
| 4、【中航西飞】前三季度扣非净利润增 | |||||||||||||
| (+/-) | 37% | 19% | 37% | 36% | |||||||||
| 长 28%；军民用大飞机龙头净利率逐步 | |||||||||||||
| 每股收益（元） | 0.28 | 0.34 | 0.46 | 0.63 | |||||||||
| 券 | 提升-20211028 | ||||||||||||
| P/E | 106 | 89 | 65 | 48 | |||||||||
| 研 | 5、【中航西飞】2022 年关联采购预计持 | ||||||||||||
| 究 | ROE | 4.9% | 6.0% | 7.8% | 10.0% | ||||||||
| 续增长；章程首提“加大核心骨干激励” | |||||||||||||
| 报 | PS | 3.2 | 3.2 | 2.5 | 2.1 | ||||||||
| -20211206 | |||||||||||||
| 告 | |||||||||||||
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中航西飞(000768.SZ)报告
附录 1：综合授信额度大幅增长或指示公司业务规模扩张
2022 年，公司银行综合授信额度为 240 亿元，同比增长 167%。其中增长主要来自于 贷款额度，从 2021 年的 45 亿增长至 2022 年的 200 亿。
2015-2021 年，公司银行综合授信额度始终在 90 亿元上下，不同年份有所波动。
2022 年银行综合授信额度大幅增长，一方面指示公司业务规模或显著增长，对资金 了需求有所增强；另一方面也体现公司预估 2022 年现金流状况较为紧张。
此前，航发动力、中航沈飞、洪都航空等国防航空主机厂在 2021 年收获大额合同负
债，公司作为同类型航空主机，在产品放量背景下，预估同样有望从下游客户处收获大额
预付款，或将有助于缓解公司的资金压力。
表 1：2022 年公司银行综合授信额度为 240 亿元，同比增长 167%（单位：亿元）
| 项目 | 2022 年 | 2021 年 | 2020 年 | 2019 年 | 2018 年 | 2017 年 | 2016 年 | 2015 年 |
| 贷款额度 | 200 | 45 | 30 | 49 | 40 | 59 | 60 | 64.1 |
| 银行承兑汇票额度 | 28 | 24 | 24 | 24.36 | 20 | 18 | 17.1 | 18.1 |
| 商业承兑汇票贴现 额度 | 3 | 8 | 9 | 3.5 | 2.6 | 1.3 | 1.3 | 1.3 |
| 法人账户透支额度 | 1 | 1 | 1 | 1 | ||||
| 信用证开证额度 | 3.6 | 3 | 4.8 | 7.5 | 4 | 4 | 6 | 7.8 |
| 保理额度 | 0.4 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.3 | |||
| 保函额度 | 1 | 2.0 | 3.5 | 2.3 | 3 | 3 | 3 | |
| 供应链融资额度 | 5 | 9 | 10.2 | 11.14 | 14 | 1.6 | 1.5 | 2.5 |
| 合计 | 240 | 90 | 80 | 99 | 84 | 88 | 90 | 98.1 |
资料来源：Wind，浙商证券研究所
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中航西飞(000768.SZ)报告
附录 2：2022 年军工板块进入“景气周期+资产整合”“内生
+外延”双轮驱动甜蜜期，持续推荐国防军工板块
“百年变局”下，国防军工确定性强，“备战/2027/建设与第二大经济体相称的强大国 防”是既定方向，大订单提前锁定“十四五”行业高景气。全产业链运行效率也将提升，“规模效应/股权激励/小核心大协作/定价改革/大订单+大额预付”等有望起到重要催化，中航西飞等国防主机作为产业链链长提质增效符合国家利益。
未来几年，国防军工资产证券化、核心军品重组上市预计将掀起新一轮高潮。中国船 舶集团已经拉开旗下公司重组整合序幕，其他军工集团重组整合/混改/激励等在“国企改 革三年行动方案”推动下有望加速，关注中船集团、航天科技、中电科、中航工业、航天
科工、兵器工业等集团的重组进程。
中国主战坦克/无人机/教练机/战斗机等具备全球竞争力，外贸需求将逐步崛起。国产 民用大飞机/民用航空发动机等产业链也在逐步成长。“外贸+民品”将打开行业未来成长 广阔空间
综合以上，国防军工确定性高成长，2022 年进入“景气周期+资产整合”、“内生+外 延”双轮驱动甜蜜期，后续“内需+外贸”、“军品+民品”，军工指数 2022 年有望复制 2021 年下半年风电指数的表现，后来者居上。
看好导弹/信息化/航发/军机子行业，持续推荐中航西飞等未来 5 年业绩弹性大的国 防主机。
持续看好高技术壁垒、高稀缺性、竞争格局好的中上游细分赛道：高温合金/复合材 料/中游组件级配套企业/发动机锻铸件/信息化核心中游等。
表 2：重点公司盈利预测与估值
| 子 行 业 | 代码 | 公司 | 市值（亿元） | EPS | PE | PB | ROE（2020） | ||||||||||||
| 2020A | 2021E | 2022E | 2020PE | 2021PE | 2022PE | ||||||||||||||
| 主 机 厂 | 600893 | 航发动力 | 1159 | 0.49 | 0.56 | 0.72 | 89 | 78 | 60 | 4.0 | 4% | ||||||||
| 600760 | 中航沈飞 | 1047 | 1.06 | 0.86 | 1.30 | 50 | 62 | 41 | 13.0 | 16% | |||||||||
| 600038 | 中直股份 | 306 | 1.29 | 1.60 | 2.07 | 40 | 32 | 25 | 3.8 | 9% | |||||||||
| 000768 | 中航西飞 | 826 | 0.28 | 0.36 | 0.46 | 106 | 82 | 65 | 5.1 | 5% | |||||||||
| 600316 | 洪都航空 | 203 | 0.18 | 0.31 | 0.50 | 153 | 91 | 57 | 5.2 | 3% | |||||||||
| 600967 | 内蒙一机 | 167 | 0.39 | 0.44 | 0.52 | 25 | 22 | 19 | 1.7 | 7% | |||||||||
| 零 部 件 | 002013 | 中航机电 | 423 | 0.29 | 0.32 | 0.46 | 38 | 34 | 24 | 4.2 | 9% | ||||||||
| 600391 | 航发科技 | 70 | -0.05 | - | - | -426 | - | - | 4.5 | -1% | |||||||||
| 688333 | 铂力特 | 129 | 1.08 | -0.68 | 1.95 | 148 | -236 | 82 | 13.7 | 8% | |||||||||
| 002651 | 利君股份 | 88 | 0.19 | 0.19 | 0.44 | 45 | 44 | 19 | 5.6 | 8% | |||||||||
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| 中航西飞(000768.SZ)报告 |
| 002023 | 海特高新 | 87 | 0.04 | - | - | 273 | - | - | 2.8 | 1% | |||||||||
| 002985 | 北摩高科 | 198 | 2.30 | 2.00 | 2.79 | 34 | 39 | 28 | 12.9 | 20% | |||||||||
| 605123 | 派克新材 | 141 | 1.85 | 2.82 | 3.75 | 71 | 46 | 35 | 5.8 | 15% | |||||||||
| 300855 | 图南股份 | 99 | 0.64 | 0.88 | 1.18 | 78 | 56 | 42 | 9.3 | 14% | |||||||||
| 688510 | 航亚科技 | 50 | 0.31 | 0.09 | - | 63 | 207 | - | 6.5 | 9% | |||||||||
| 000738 | 航发控制 | 313 | 0.32 | 0.38 | 0.50 | 74 | 63 | 47 | 4.8 | 6% | |||||||||
| 603131 | 上海沪工 | 52 | 0.38 | 0.52 | 0.96 | 43 | 32 | 17 | 5.2 | 10% | |||||||||
| 000534 | 万泽股份 | 66 | 0.16 | 0.20 | 0.28 | 84 | 65 | 46 | 7.0 | 8% | |||||||||
| 603308 | 应流股份 | 105 | 0.41 | 0.36 | 0.59 | 38 | 43 | 26 | 3.9 | 5% | |||||||||
| 600765 | 中航重机 | 463 | 0.37 | 0.85 | 1.13 | 119 | 52 | 39 | 5.1 | 5% | |||||||||
| 300775 | 三角防务 | 223 | 0.41 | 0.89 | 1.31 | 110 | 51 | 35 | 11.5 | 11% | |||||||||
| 002414 | 高德红外 | 430 | 0.63 | 0.55 | 0.70 | 29 | 33 | 26 | 12.6 | 25% | |||||||||
| 国 防 电 子 | 002179 | 中航光电 | 989 | 1.35 | 1.75 | 2.47 | 65 | 50 | 35 | 9.5 | 16% | ||||||||
| 002025 | 航天电器 | 307 | 1.01 | 1.33 | 1.77 | 67 | 51 | 38 | 8.1 | 13% | |||||||||
| 600562 | 国睿科技 | 202 | 0.38 | 0.44 | 0.52 | 43 | 37 | 31 | 4.1 | 15% | |||||||||
| 600764 | 中国海防 | 205 | 1.07 | 1.24 | 1.59 | 27 | 23 | 18 | 2.8 | 14% | |||||||||
| 600372 | 中航电子 | 362 | 0.35 | 0.43 | 0.56 | 54 | 44 | 33 | 3.0 | 7% | |||||||||
| 603712 | 七一二 | 223 | 0.68 | 0.97 | 1.32 | 42 | 30 | 22 | 9.0 | 19% | |||||||||
| 603678 | 火炬电子 | 249 | 1.35 | 2.19 | 2.97 | 40 | 25 | 18 | 8.7 | 17% | |||||||||
| 002214 | 大立科技 | 82 | 0.86 | - | - | 16 | - | - | 9.4 | 30% | |||||||||
| 002049 | 紫光国微 | 1261 | 1.33 | 3.06 | 4.56 | 156 | 68 | 46 | 23.9 | 18% | |||||||||
| 688636 | 智明达 | 52 | 2.28 | 2.22 | 3.50 | 45 | 46 | 29 | 18.4 | 26% | |||||||||
| 000733 | 振华科技 | 568 | 1.18 | 2.88 | 3.64 | 93 | 38 | 30 | 9.0 | 11% | |||||||||
| 600990 | 四创电子 | 70 | 1.07 | 1.19 | 1.43 | 41 | 37 | 31 | 2.4 | 7% | |||||||||
| 300726 | 宏达电子 | 315 | 1.21 | 2.05 | 2.82 | 63 | 37 | 27 | 14.1 | 25% | |||||||||
| 603267 | 鸿远电子 | 353 | 2.10 | 3.56 | 5.21 | 72 | 43 | 29 | 13.8 | 21% | |||||||||
| 300474 | 景嘉微 | 324 | 0.69 | 1.13 | 1.74 | 156 | 95 | 62 | 12.8 | 8% | |||||||||
| 国 防 材 料 | 300699 | 光威复材 | 353 | 1.24 | 1.46 | 1.98 | 55 | 47 | 34 | 8.8 | 19% | ||||||||
| 600456 | 宝钛股份 | 255 | 0.84 | 1.31 | 1.76 | 63 | 41 | 30 | 5.9 | 9% | |||||||||
| 600862 | 中航高科 | 319 | 0.31 | 0.52 | 0.72 | 74 | 44 | 32 | 9.7 | 10% | |||||||||
| 300034 | 钢研高纳 | 182 | 0.44 | 0.66 | 0.95 | 85 | 57 | 40 | 8.4 | 9% | |||||||||
| 688122 | 西部超导 | 375 | 0.84 | 1.60 | 1.95 | 96 | 50 | 41 | 11.6 | 14% | |||||||||
注：市值截止 2022 年 3 月 10 日收盘；加深为已覆盖
资料来源： Wind 一致预期，浙商证券研究所
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中航西飞(000768.SZ)报告
表附录：三大报表预测值
12379 营业利润 90300 净利润 17991 获利能力 3810 营业外收支 8906 主要财务比率 379 成长能力 0
0 2023E 单位：百万元 11139 营业费用
(24645) 营运能力 170 每股指标(元)
48 28 (28402) 偿债能力 84 |
资料来源：浙商证券研究所
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中航西飞(000768.SZ)报告
股票投资评级说明
以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；
2、增持：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；
3、中性：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；
4、减持：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。
行业的投资评级：
以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；
2、中性：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；
3、看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对
比重。
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者不应仅仅依靠投资评级来推断结论
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