评级（增持）家用电器2022W14周度研究：如何看疫情好转后消费品恢复弹性

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报告名称 ：家用电器2022W14周度研究：如何看疫情好转后消费品恢复弹性
评级 ：增持
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行业报告 | 行业研究周报

家用电器

证券研究报告
2022 年 04 月 06 日

品支出增速（同比 19 年水平）持续恢复，并在政府现金补贴刺激的影响下持续增长，

疫情爆发至次年来看：黄金珠宝等品类有所恢复，而可选消费以及家居建材则持续承
压。长期趋势来看，家具类/建筑装潢类/服装纺织类依然偏弱，家电品类则受益于小 资料来源：贝格数据

家电，特别是清洁电器在线上销售的火热，长期差额较短期有所收窄。黄金珠宝/化

家居建材、家电等部分品类在疫情以及地产的双重影响下线下销售疲弱，而可选消费 则主要受疫情影响。我们认为后续在新趋势下，上述两方面负面因素有望逐步好转，为品类消费带来转机。

1）新冠特效药纳入医保，线下消费有望恢复。春节以来上海和吉林的奥密克戎疫情 体现出毒株高传播性、低致死率的特性，为精准防控的实行带来较大难度，但与此同 时辉瑞新冠口服药成功引进，并纳入医保，将为后续疫情防控带来新的转机。我们认 为，倘若后续疫情对线下市场带来的负面影响减轻，则上述在疫情期间受影响较为明 显的品类最有望实现反弹。

2）地产回暖有望刺激相关被抑制品类消费需求。从主要地产企业 2015 至今营收增 速来看，在 2015 年及 2018 年经历过两次上行区间，之后增速维持相对低位至今，而从主要地产企业 EPS 增速来看，均处于 2015 年以来上行区间后的底部位置。政 策方面 21 年下半年以来对地产市场实行了较严的管控，导致行业遇冷，但 22 年开 年以来中央以及地方政府均出台一系列利好政策宽松地产，若后续地产回暖，则家居、建材、家电等部分品类的销售有望进一步被刺激。

投资建议：推荐优先选择在 18 年估值经历过相对低位的优质标的，如【海尔】、【美 的】、【老板】、【苏泊尔】等。另集成灶中【亿田】、【火星人】属于后周期中成 长属性较好标的。整体仓位仍建议较轻，等待 1Q 疫情带来的冲击过去及地产销售数 据回暖

风险提示：疫情扩大，房地产市场、汇率、原材料价格波动风险等。

1.本周研究聚焦：如何看疫情好转后消费品恢复弹性

1.1.从欧美“躺平”来看疫情对消费影响
从海外经验来看，各国陆续放开防疫政策后，各项消费品的销售情况会出现较为明显的好 转，且从品类角度来看耐用消费品弹性大于其他品类。

以美国为例，虽然没有准确的统一放开时间，但 20 年 6 月以来以纽约为首逐步恢复线下 餐饮娱乐场所经营后，各州也在后续陆续放开相关防疫政策，从数据表现上来看 20 年下 半年以来各项消费品支出增速（同比 19 年水平）持续恢复，并在政府现金补贴刺激的影 响下持续增长，而从弹性上来看耐用消费品恢复弹性明显大于非耐用品、食品等其他品类。从英国的数据来看，疫情放开对居民消费亦产生同样的影响，对各品类消费品产生不同程 度的刺激，从弹性上来看家居用品受放开带来的刺激影响较大。

图 1：美国个人消费支出增速（同比 19 年）

60.0%

-20.0% 0.0%

40.0%

20.0%

-40.0%

资料来源：美国经济分析局，天风证券研究所

图 2：英国消费品零售销售增速（同比 19 年）

40.0%

-20.0%-40.0%-60.0%

20.0%
0.0%

-80.0%

资料来源：英国国家统计办公室，天风证券研究所

1.2.若疫情缓解，哪些品类最有可能受益？

关于国内疫情后续的走势，各方仍处于观点争论中，但我们认为，过去两年以来受疫情影

响最为明显的行业，在疫情影响逐步散去后将有较大弹性，基于此我们通过统计局数据来 进行行业间的比较筛选。

疫情初期来看：可选消费以及家居建材品类受疫情影响较为明显。我们以限额以上批发和 零售业零售额主要品类 20 年 Q1 同比增速与其在 14-19 年的增速 CAGR 做对比，来衡量 疫情对于大众消费的影响，发现在首轮疫情冲击下，金银珠宝/服装纺织/汽车/家电/家具/ 建筑装潢等品类受疫情短期冲击较为明显，20Q1 累计同比增速与 14-19CAGR 的差额分别 在-37.7%/-32.2%/-30.3%/-29.9%/-29.3%/-23.9%。我们认为，第一波疫情封城带来的线下市 场萎缩以及线上市场由于物流受阻交易无法正常进行，致使家电、家居、建材等线下销售 占比较多的品类增速承压；而出于对疫情的恐慌情绪，人们对食品、饮料以及药品的支出 额度上行，而可选消费中的黄金珠宝、服装纺织产品则出现明显下滑。

图 3：限额以上批发和零售业零售额各品类 20Q1 累计同比增速与 14-19 年 CAGR 间差额

-10.0%

-50.0%

资料来源：wind，国家统计局，天风证券研究所

疫情爆发至次年来看，黄金珠宝等品类有所恢复，而可选消费以及家居建材则持续承压。我们将时间维度拉长，以限额以上批发和零售业零售额主要品类 20-21 年 CAGR 与其在 14-19 年的 CAGR 做对比，来衡量疫情爆发以来对大众消费的影响，发现长期趋势来看，家 具 类 / 建 筑 装 潢 类 / 服 装 纺 织 类 / 体 育 、 娱 乐 用 品 依 然 偏 弱 ， 差 额 分 别 在-17.8%/-9.1%/-8.1%/-5.1%。而家电品类则受益于小家电，特别是清洁电器在线上销售的火 热，长期差额较短期有所收窄，差额为-4.6%。而黄金珠宝/化妆品/汽车等品类长期来看消 费趋势亦较短期有所好转，分别+2.6%/-2.3%/-2.5%。

图 4：限额以上批发和零售业零售额各品类 20-21 年 CAGR 与 14-19 年 CAGR 间差额

-15.0%

资料来源：wind，国家统计局，天风证券研究所

散发疫情叠加地产遇冷，致使家电家居建材品类承压。各地时有的散发疫情，以及 21 年 以来地产方面的调控措施共同作用，致使家具、建筑建材以及家电中的大家电品类等依托 线下市场，且与地产密切相关的行业遇冷。

金价上涨或为黄金珠宝销售增速较快的原因之一。黄金珠宝品类的消费情况较疫情初期有 较好的提升，我们认为一方面是第一波疫情影响散去后，居民消费能力有所恢复，同时另 一方面或与疫情以来金价持续提升，宏观环境不确定因素影响下的避险情绪升温有关。

图 5：疫情以来金价持续上涨（美元）

2,200

资料来源：wind，天风证券研究所

疫情使得可选消费随持续承压，但长期来看我国纺锤型财富结构为可选消费品类提供内生 增长动力。虽然从数据上来看，以纺织服装/体育娱乐用品/通讯器材为代表的可选消费品 类，虽不受地产因素影响，但疫情以来居民消费意愿的下降对其影响较大。

但从长期来看，纺锤型财富结构将为疫情后可选消费恢复提供动力。根据招行 21 年报显 示，私人银行客户（资产规模在 1000 万以上）/金葵花客户（资产规模在 50 万以上）/其 余零售客户的总资产分别达到 33939/88364/19228 亿元，呈明显的纺锤型态势，如果以上 述三个等级的客户来代表我国居民的财富水平，则以金葵花为代表的中产阶级资产规模最 为庞大，而从人数上来看金葵花客户 21 年同比增长 18.38%，增速亦保持较快水平。

从渠道端看，线下整体承压，传统渠道降幅明显。以统计局公布的亿元以上交易市场成交 额情况来代表线下卖场的销售情况，我们使用 2020 年增速与 14-19 年 CAGR 的差额进行 比较，发现由于疫情影响叠加线上渠道的发展，大部分品类的线下销售增速在 2020 年期 间均不同程度承压，其中以书报杂志类/金银珠宝类/家具类/家用电器类最为明显，差额 分别达到-52.1%/-19.2%/-12.8%/-12.6%，而建材类与纺织服装类差额则分别为-9.5%/-6.0%。与前文的推测一致，疫情影响下线下渠道销售承压，导致对线下渠道较为依赖的家居建材，以及家电中的大家电等品类承压。

而分渠道类型来看，百货店/专业店/专卖店/家居建材市场增速差额较大，分别为-10.83%/-11.61%/-14.72%/-19.11%，家居建材、家电等品类的线下销售对百货店、家居建材 市场等传统渠道依存度较高，渠道增速的承压对品类增速亦有影响。另一方面，新兴渠道 如仓储会员店等增速降幅较小。

图 8：亿元以上商品交易市场成交额 20 年增速与 14-19CAGR 间差额

80.0%

资料来源：wind，国家统计局，天风证券研究所

图 9：按类型连锁零售企业商品销售额 20 年增速与 14-19CAGR 间差额

-35.00%

资料来源：wind，国家统计局，天风证券研究所

1.3.后续哪些因素有助于相关品类实现反弹？

家居建材、家电等部分品类在疫情以及地产的双重影响下线下销售疲弱，而可选消费则主 要受疫情影响。我们认为后续在新趋势下，上述两方面负面因素有望逐步好转，为品类消

费带来转机。

新冠特效药纳入医保，线下消费有望恢复。春节以来上海和吉林的奥密克戎疫情体现出毒 株高传播性、低致死率的特性，为精准防控的实行带来较大难度，但与此同时辉瑞新冠口 服药成功引进，并纳入医保，将为后续疫情防控带来新的转机。我们认为，倘若后续疫情 对线下市场带来的负面影响减轻，则上述在疫情期间受影响较为明显的品类最有望实现反 弹。

图 10：新冠口服药对病毒载量下降作用明显

资料来源：环球时报，天风证券研究所

图 11：本轮疫情以来感染人数持续攀升（人）

感染人数（确诊+无症状）

资料来源：wind，天风证券研究所

地产回暖有望刺激相关被抑制品类消费需求。从主要地产企业 2015 至今营收增速来看，在 2015 年及 2018 年经历过两次上行区间，之后增速维持相对低位至今，而从主要地产企 业 EPS 增速来看，均处于 2015 年以来上行区间后的底部位置。政策方面 21 年下半年以来 对地产市场实行了较严的管控，导致行业遇冷，但 22 年开年以来中央以及地方政府均出 台一系列利好政策宽松地产，若后续地产回暖，则家居、建材、家电等部分品类的销售有 望进一步被刺激。

图 14：开年以来地产宽松政策频出

2.本周家电板块走势

本周沪深 300 指数+2.43%，创业板指数+1.1%，中小板指数+0.99%，家电板块+3.93%。从细 分板块看白电、黑电、小家电涨跌幅分别为+5.03%、+1.8%、+1.17%。个股中，本周涨幅前 五名是顺钠股份、海尔智家、苏泊尔、老板电器、火星人；本周跌幅前五名是金海高科、东方电热、ST 毅昌、盾安环境、依米康。

图 17：本周家电板块走势

图 19：美的集团北上净买入

资料来源：wind，天风证券研究所

图 20：海尔智家北上净买入

资料来源：wind，天风证券研究所

图 21：2017 年以来家电板块走势

-100%

17/01 17/05 17/09 18/01 18/05 18/09 19/01 19/05 19/09 20/01 20/05 20/09 21/01 21/05 21/09 22/01

资料来源：Wind，天风证券研究所

4.原材料价格走势

2022 年 4 月 3 日，SHFE 铜、铝现货结算价分别为 73230 和 22660 元/吨；SHFE 铜相较于 上周-0.54%，铝相较于上周-1.73%。今年以来铜价+5.08%，铝价+11.79%。2022 年 4 月 3 日，中国塑料城价格指数为 1021.69，相较于上周+0.57%，今年以来+2.89%。2022 年 4 月 1 日，钢材综合价格指数为 140.69，相较于上周价格+1.33%，今年以来+6.75%。

图 22：铜、铝价格走势（元/吨）

资料来源：Wind，天风证券研究所

60

资料来源：中国钢铁联合网，天风证券研究所

5.行业数据

600

资料来源：Wind，天风证券研究所

➢出货端：受春节错期影响，1 月大家电内销量同比减少

内销，22M1 空调内销量同比-9.40%，冰箱内销量同比-8.74%，洗衣机内销量同比-8.50%，

油烟机内销量同比-19.37%。外销，22M1 空调外销量同比-2.11%，冰箱外销量同比-12.20%，

洗衣机外销量同比-3.80%，油烟机外销量同比-9.84%

资料来源：产业在线，天风证券研究所
注：21 年同比增速调整为较 19 年同期增速，下同。

图 27：出货端空调内销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 28：出货端空调外销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 29：出货端冰箱内销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 30：出货端冰箱外销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 33：出货端洗衣机内销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 34：出货端洗衣机外销月零售量、同比增速

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 35：出货端洗衣机内销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

图 36：出货端洗衣机外销分品牌市占率、CR3

资料来源：产业在线，天风证券研究所

➢零售端
1）中怡康数据跟踪

资料来源：产业在线，天风证券研究所

销量端，22M1 空/冰/洗/烟机较 21 年同期仍存在双位数缺口，22M1 分别-37.21%/-24.78%/ -25.80%/-28.62%；21 M1-12 分别较 19 年-29.2%/-24.89%/-24.31%/-21.92%。均价端，大家 电 22M1 均价较 21 年同期均有一定幅度增长，空/冰/洗/烟机分别+9.13%/+13.71%/ +10.30%/+9.17；21M1-12 空调均价小幅高于 19 年同期水平，增速为 4.2%，冰/洗/烟机均 价实现两位数增长，分别+24.89%/+22.63%/+14.98%。

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 41：中怡康冰箱月零售量、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 42：中怡康冰箱月均价、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 45：中怡康油烟机月零售量、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

图 46：中怡康油烟机月均价、同比增速

资料来源：中怡康，天风证券研究所

2） 22W13 奥维数据跟踪

资料来源：中怡康，天风证券研究所

线上渠道，冷柜、洗碗机、扫地机表现亮眼，销额分别同比+18.2%/+41.9%/+69.5%；线下 渠道，除集成灶销额同比增长 8.2%外，其他家电品类销额同比都有所下降。

表 2：奥维周度数据

资料来源：奥维云网，天风证券研究所

6.本周公司公告及新闻

➢重点公司公告

4 月 2 日

格力电器:对外投资进展公告

珠海格力电器股份有限公司（以下简称“格力电器”、“公司”）拟受让浙江盾安精工集 团有限公司（以下简称“盾安精工”）所持浙江盾安人工环境股份有限公司（以下简称“盾 安环境”）270,360,000 股股份（占盾安环境总股本的 29.48%，以下简称“本次股份转让”），转让价款约 21.90 亿元；同时，公司拟以现金方式认购盾安环境向特定对象非公开发行的 139,414,802 股股票（以下简称“本次非公开发行”，与本次股份转让合称“本次交易”），认购价款约 8.10 亿元。本次股份转让完成后，盾安环境将成为格力电器的控股子公司。

4 月 1 日

老板电器:2022 年股票期权激励计划（草案）

本激励计划采取的激励工具为股票期权。股票来源为公司向激励对象定向发行杭州老板电 器股份有限公司（以下简称“公司”或“本公司”）A 股普通股或公司从二级市场回购的 本公司股份。本激励计划拟授予的股票期权总量为 481.00 万份，约占本激励计划草案公 告时公司股本总额 94902.405 万股的 0.51%。公司全部在有效期内的股权激励计划所涉及 的标的股票总数累计未超过本激励计划草案公告时公司股本总额的 10%。本激励计划中任 何一名激励对象通过全部在有效期内的股权激励计划获授的公司股票累计均未超过本激 励计划草案公告时公司股本总额的 1%。本激励计划激励对象人数总数为 285 人，包括公告 本激励计划时在公司（含子公司，下同）任职的中层管理人员及核心技术（业务）骨干。

本激励计划授予的股票期权的行权价格为 29.27 元/股。本激励计划有效期自股票期权授予 日起至激励对象获授的股票权全部行权或注销之日止，最长不超过 48 个月。

4 月 1 日

苏泊尔:2021 年年度报告

公司 2021 年全年实现营业收入 215.85 亿元，同比+16.07%，归母净利润 19.44 亿元，同比 +5.29%；其中 2021Q4 实现营业收入 59.2 亿元，同比+11.87%，归母净利润 7.03 亿元，同 比-8.16%。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 19.30 元（含税）。

分地区看，21 年内销/外销同比 10.8%/27.9%，21H2 内销/外销同比 8%/5.6%。与 SEB 关联交 易代工方面，公司在 2021 年得益于 SEB 集团在全球市场的销售增长及全球供应链受到疫 情的影响尚未全面恢复，SEB 集团的订单持续转移至苏泊尔。公司 21 年代工与 SEB 的关 联交易为 68.6 亿元，与预计值相比偏差幅度为-2.4%，与 20 年实际发生关联交易额同比 +25.8%；其中 21Q4 同比约为 2.1%。

分品类看，21 年炊具/电器营收同比为 21.7%/13.4%，其中 21H2 炊具/电器营收同比为 7.5%/6.3%，炊具贡献营收增速较大。分销售模式看，21 年公司直销比例由 20 年的 2.2%上 升至 8.49%，直销比例显著提升。同时公司线上营收占比不断提升，由 2019 年的 53%逐步 提升至 2021 年的 65%。

3 月 31 日

海尔智家:2021 年年度报告

公司 2021 年全年实现营业收入 2275.56 亿元，同比+8.5%，归母净利润 130.67 亿元，同比 +47.10%；其中 2021Q4 实现营业收入 575.93 亿元，同比+4.12%，归母净利润 31.32 亿元，同比+21.6%。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利人民币 4.60 元（含税）。同时公司 计划以不超过 35 元/股，回购 15-30 亿元 A 股股票。

从收入整体看，公司 2021 年全年实现营收 2275.56 亿元，同比+8.5%；较 19 年增长 13.3%。剔除 20 年卡奥斯出表、19 年日日顺出表影响，预计公司 2021 年收入分别较 20/19 年增长 15.8%/23.4%。2019-2021 年公司业务内生性年复合增长率为 11%，经营稳健。从 21 年收入 拆分维度来看：1）中国智慧家庭业务（未剔除分部间抵消）：21 年冰箱/冷柜收入 417.43 亿元，同比+21.4%；洗衣机收入 306.58 亿元，同比+18.0%；空调收入 321.93 亿元，同比 +26.2%；厨电收入 34.96 亿元，同比+26.1%，洗碗机收入+90%（其中卡萨帝厨电收入+95.1%，洗碗机收入+137.9%）；水家电业务收入 127.01 亿元，同比增长 24.3%。其中燃气热水器 收入+51%。其中，卡萨帝 21 年销售收入预计达 129 亿元，同比超过 40%。2）海外家电与 智慧家庭业务（未剔除分部间抵消）：21 年海外收入 1,137.25 亿元，同比+13%。

3 月 31 日

海信家电:2021 年年度报告

公司 2021 年全年实现营业收入 675.63 亿元，同比+39.61%，归母净利润 9.73 亿元，同比-38.4%；其中 2021Q4 实现营业收入 174.95 亿元，同比+29.34%，归母净利润 0.46 亿元，同比-92%。若剔除三电并表影响，公司 2021 年实现营业收入 624.49 亿元，同比+29.05%，实现归母净利润 11.28 亿元，同比-28.58%，其中 Q4 实现归母净利润约 0.66 亿元，同比-88.6%。公司公布未来三年（2022-2024）股东回报规划，预计未来三年每年以现金分配 股利不低于该年可分配利润的 10%，三年累计分配不少于三年平均可分配利润的 30%。

4 月 1 日

海信闪电战，激光电视 L5G 7999 元开售，直逼微投

4 月 1 日，海信最新发布的激光电视 L5G 在京东、天猫及线下等多平台开售。正如毛不易 担任焕新大使的海报文案所言，海信 L5G 凭借 75 英寸 7999 元，80 英寸 10999 元的价格，正在掀起一场“激光电视普及风暴”，成为最近大屏市场的焦点。 L5G 延续了海信激光电 视 L5 系列的爆款思维，在产品体验、家居融合、价格成本三个方面，都做到了“爆款”的标准。（第一家电网）

3 月 31 日

进军集成灶领域，老板电器拉开行业洗牌大幕

目前，国内家电市场已趋于饱和，再叠加原材料上涨、疫情反复等因素，家电行业压力骤 增。面对如此情形，企业只有拓宽眼界、寻求新兴发展之路，才能进一步赢得市场先机。老板电器专注不断的自我进化、自我迭代，持续为用户提供高品质产品。2022 年 3 月 30 日，老板电器发布七类科技新品，包括全新一代高性能集成灶、老板超薄油烟机焕彩系列、全面升级 65L 大容量蒸烤炸一体机大搪系列，洗消一体机光焱 S1、会冷烹饪的老板冰箱、老板川系列燃气热水器、老板电器旗下高端子品牌大厨的台式蒸烤炸一体机等。此次发 布会也标志着老板电器正式进军集成灶领域，通过不断丰富的产品矩阵，引领中国厨电行 业创新升级。（第一家电网）

7.投资建议与个股推荐

1、本周家电板块收涨 3.4%，其中白电收涨 5.01%，厨电收涨 4.40%，小家电收跌-0.62%，白 电板块领涨，符合我们前期推荐优先收集底部估值的优质标的筹码的策略判断。

2、基于成本、内外需等几大压制因素并未明显解决，我们依然维持家电板块暂时没有较 大上涨幅度机会的判断。但受益于地产政策越来越明确的宽松信号，我们认为家电行业在 估值上将企稳并得到一定修复，特别是大家电企业（白电、厨电）。

3、本轮地产政策宽松（融资或者购买），对房企来说部分是解除了破产的压力，部分是 预期未来销售向好，因此对房企的估值改善会比较直接。对于家电来说，我们倾向于上涨 的“大部队”到来的信号是地产销售层面真实的回升或回正。辅助因素包括疫情防控趋稳，成本回落等等。发生的时点倾向于在二季度（地产销售自 7 月开始低基数）。

4、推荐优先选择在 18 年估值经历过相对低位的优质标的，如【海尔】、【美的】、【老 板】、【苏泊尔】等。另集成灶中【亿田】、【火星人】属于后周期中成长属性较好标的。整体仓位仍建议较轻，等待 1Q 疫情带来的冲击过去及地产销售数据回暖（上面所说的“大 部队”）。

风险提示

疫情扩大，房地产市场、汇率、原材料价格波动风险等。

分析师声明
本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

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投资评级声明

天风证券研究