评级（）银行：非息业务驱动全年营收提速，预计Q1营收趋弱

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报告名称 ：银行：非息业务驱动全年营收提速，预计Q1营收趋弱
评级 ：增持
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非息业务驱动全年营收提速，预计 Q1 营收趋弱

► 业绩概览：营收向上改善，业绩表现分化
已披露年报上市银行 2021 年合计实现营收同比+8.1%，较前三季度 延 续 提升 0.4pct。 净 利息 收 入、 净 手续 费和 其 他非 息 分别 同比 +4.8%/+8.7%/+31.8%，较前三季度小幅改善，一方面四季度多数银 行息差企稳、资产扩表基本平稳，叠加以大财富业务驱动的手续费 收入形成较强支撑下，核心盈利仍在改善，另一方面投资收益和公 允价值变动等非佣金交易收入保持全年高增拉动。营收改善驱动+减 值延续同比少计提下，归母净利同比+13.1%，继续高于营收增速约 5pct，较 2020 年有明显提升，减值计提逆周期性继续反哺利润释 放，但增速环比降 0.7pct。

利润增速归因：规模、拨备、净手续费、其他非息收入分别正贡献 5.8pct/9.7pct/2.4pct/6.0pct ， 息 差 缩 窄 和 成 本 抬 升 分 别 拖 累 5.6pct/4.5pct，即全年通过以量补价+减值少提反哺业绩释放。边 际来看，年内规模、息差和手续费对利润的影响程度基本平稳，二 季度以来业绩增速上行主要由减值计提和其他非息正向拉动，Q4 变 动程度较大的是成本负向拖累。

► 2021 年报特征：
特征 1：财富管理布局加速，手续费收入稳健支撑。中收稳健增长是 全年营收向上主要拉动因素，财富管理作为 2021 年多数银行战略重 点和业务主线，除了客群和业务体量实现较快增长，零售客户数和 AUM 规模增幅处于 10%-20%区间，贡献较快的中收增速。

特征 2：下半年增配零售+票据冲量，年末大行驱动行业扩表增速回 暖。总资产年增幅 7.7%，环比 Q3 再提升 0.8pct，扩表增速稳中有 升主要由大行拉动。贷款规模增速 11.5%，资产摆布继续向贷款倾 斜，且下半年贷款投放以零售贷款和票据冲量为主，全年对公、零 售贷 款和票据总 额分别 +9%/11.3%/15.6%，下 半年企业信 贷需求不 强，对公贷款总规模压降，同时票据明显高增，零售投放稳健，带 动占总贷款的比例较中期提升 0.4pct。存款全年增速 7.4%，较 2020 年的 10%趋势放缓，但年内保持平稳。

特征 3：年内息差趋稳，大行和城商行表现突出。有 13 家银行全年 净息差持平或高于中报或三季报水平，年内息差企稳迹象显现。按 期初期末余额均值测算的年化净息差 2021A 为 1.99%，较上半年仅回 落 1BP（上半年较 2020A 回落 6BP），下半年息差降幅明显趋缓，得 益于资负两端的优化。

特征 4：存量不良出清信用成本回落，结构性风险有扰动。资产质量 表 观指 标整体 处于改 善通 道：年 末不良率 1.34%， 环比 Q3 再降 5BP； 关注 类 占比 1.74%， 在 大行 和 农商 行驱 动 下， 环 比中 期降 4BP，但股份行和城商行关注类占比年内先降后升，预计受地产风险 或区域信用风险暴露影响；拨备覆盖率自然上行；结构性风险体现 在受个别房企违约事件和资产质量劣化影响，部分银行对公房地产 行业贷款不良明显抬头。

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► 一季报趋势展望：
趋势 1：营 收端正贡 献因子边 际趋弱， 信用成本 仍将保障 利润释 放。在贷款增量保持平稳、增速略有回落的情况下，叠加息差预计 同比延续下行，收息业务有一定压力；交易类非息收入基数前低后 高，预计对营收正贡献度弱化；一季度资本市场相对较弱，或影响 代理代销金融产品相关的财富类中收表现。预计营收端增速环比回 落。年初成本支出的拖累预计减弱，但受结构性风险扰动，信贷减 值计提力度预计边际走强，整体利润增速仍将边际收窄。

趋势 2：有效需求不足问题突出，政策托底预计信贷增量平稳。1、2 月金融数据来看，贷款总量在年初冲量后整体仍同比多增，是社融 的主要贡献部分，但结构较弱。未来信贷平稳扩增的支撑主要来自 稳增长政策托底预期。观察先行指标，3 月票据利率呈触底企稳迹 象，银行家信贷审批和需求指数也环比有所回升。

趋势 3：供需结构较弱息差承压，存款定价改革形成一定对冲。2022 年息差仍将同比下行，压力来自疫情冲击经济下行压力下，宽货币+ 宽 信用是阶 段性货币 政策主线 ，影响新 发贷款和 重定价 资产收益 率；信贷有效需求不足，影响加点幅度。部分对冲来自负债端，存 款定价机制改革下，重定价有助于继续对冲成本上行压力。

► 投资建议：看好业绩确定性个股以及高股息率个股 投资角度看，板块目前对应静态 PB 仅 0.65 倍，已充分反映了来自 宏微观层面的悲观预期。去年四季度以来监管着力稳增长稳预期，以 及地产政 策环境改 善利好信 用成本改 善，板块 估值整 体有所修 复，获得一定的相对收益。目前来看，一方面近期银行年报预期兑 现，支撑估值水平的企稳；另一方面板块目前的股息率处于历史最 高位，在业绩相对确定性较强的基础上投资性价比较高，我们维持 板块“推荐”评级，个股层面继续推荐财富战略先行基本面优异的 股份行、重点区域的优质高成长性城农商行：招商，平安，兴业，成都，杭州，宁波，常熟银行等；以及建议关注高股息率的大行。

风险提示
1）经济下行压力持续加大，信用成本显著提升；
2）信贷需求修复不及预期，影响银行规模增量；
3）中小银行经营分化，个别银行的重大经营风险等。

盈利预测与估值

资料来源：WIND 资讯、华西证券研究所；注：宁波、成都、杭州银行尚未 披露年报，2021 年取预测值

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正文目录

1. 业绩概览：营收向上改善，业绩表现分化 ........................................................................................................................................5
2. 关注 2021 年报特征...................................................................................................................................................................................8
   2.1. 特征 1：财富管理布局加速，手续费收入稳健支撑...................................................................................................................8
   2.2. 特征 2：下半年增配零售+票据冲量，年末大行驱动行业扩表增速回暖.......................................................................... 10
   2.3. 特征 3：年内息差趋稳，大行和城商行表现突出 .................................................................................................................... 14
   2.4. 特征 4：存量不良出清信用成本回落，结构性风险有扰动 .................................................................................................. 16
3. 2022 一季报趋势展望 ............................................................................................................................................................................ 18
   3.1. 趋势 1：营收端正贡献因子边际趋弱，信用成本仍将保障利润释放 ................................................................................ 18
   3.2. 趋势 2：有效需求不足问题突出，政策托底预计信贷增量平稳 ......................................................................................... 18
   3.3. 趋势 3：供需结构较弱息差承压，存款定价改革形成一定对冲 ......................................................................................... 20
4. 投资建议：看好业绩确定性个股以及高股息率个股.................................................................................................................... 21
5. 风险提示.................................................................................................................................................................................................... 21

图表目录

图 1 上市银行营收增速延续边际小幅改善 ..........................................................................................................................................5 图 2 2021 年减值少提幅度收敛 ...............................................................................................................................................................5 图 3 大行归母净利润增速环比回落 .......................................................................................................................................................6 图 4 大行 PPOP 增速环比回落 ..................................................................................................................................................................6 图 5 利息净收入增速稳中有升 ................................................................................................................................................................6 图 6 手续费净收入增速边际改善............................................................................................................................................................6 图 7 34 家上市银行利润增速及环比变动 .............................................................................................................................................7 图 8 23 家上市银行营收、PPOP 和归母净利同比增速一览 .............................................................................................................7 图 9 上市银行净利润增速贡献因子拆解 ..............................................................................................................................................8 图 10 2021A 不同类型银行净利润贡献因子拆解 ................................................................................................................................8 图 11 手续费净收入/营收贡献度基本平稳 ..........................................................................................................................................9 图 12 AUM 稳健扩增 .....................................................................................................................................................................................9 图 13 财富管理业务贡献较高的中收增速 ............................................................................................................................................9 图 14 理财公司业绩表现 ........................................................................................................................................................................ 10 图 15 四季度大行驱动行业资产增速小幅回升 ................................................................................................................................ 11 图 16 2021A 各类别资产同比增速........................................................................................................................................................ 11 图 17 贷款同比增速基本平稳 ............................................................................................................................................................... 11 图 18 生息资产中贷款净额占比延续小幅提升 ................................................................................................................................ 11 图 19 总资产同比增速走势继续分化 .................................................................................................................................................. 11 图 20 对公贷款投放行业：房地产行业贷款投放比例整体压降 ................................................................................................. 12 图 21 2021 年个贷同比增幅高于对公贷款 ........................................................................................................................................ 13 图 22 年末较中期增幅：对公缩量，票据高增 ................................................................................................................................ 13 图 23 存款同比增速低于 2020 年，但年内基本平稳 ..................................................................................................................... 13 图 24 2021A 同比增速：存款和总负债增速相当 ............................................................................................................................. 13 图 25 Q4 单季银行主动负债力度明显加大 ........................................................................................................................................ 14 图 26 年末负债端存款占比环比 Q3 小幅回落 0.3pct .................................................................................................................... 14 图 27 存款中定期存款占比同比上行 .................................................................................................................................................. 14 图 28 披露净息差环比企稳 .................................................................................................................................................................... 15 图 29 测算净息差下半年环比降幅明显趋缓..................................................................................................................................... 15 图 30 不良率延续回落 5BP ..................................................................................................................................................................... 16 图 31 拨备覆盖率环比提升约 8pct ..................................................................................................................................................... 16 图 32 上市银行不良率年内整体持续改善，20 家环比 Q3 有持平或回落 ................................................................................ 17 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p3

图 33 22 家银行拨备覆盖率整体逐季提升，6 家环比 Q3 小幅下行 .......................................................................................... 17 图 34 2021 年贷款减值和其他减值计提均同比少增 ...................................................................................................................... 17

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图 35 Q4 单季净利润增速贡献因子：成本支出对业绩的拖累明显增加................................................................................... 18 图 36 社融中贷款占比保持高位 ........................................................................................................................................................... 19 图 37 1-2 月对公贷款投放以票据冲量为主 ...................................................................................................................................... 19 图 38 一季度转贴现利率明显下行，3 月以来企稳......................................................................................................................... 19 图 39 3 月银行家信贷审批和需求指数环比回升 ............................................................................................................................. 19 图 40 各类别银行扩表增速分化 ........................................................................................................................................................... 19 图 41 LPR 报价年初跟随 MLF 利率下行............................................................................................................................................... 20 图 42 贷款加权平均利率 2021 年末降至 4.76%的低位 .................................................................................................................. 20 图 43 存款中结构性存款占比小幅回弹.............................................................................................................................................. 20 图 44 同业存单代表的主动负债成本率相对平稳 ............................................................................................................................ 20 图 45 截至 4 月 6 日个股涨跌幅 ........................................................................................................................................................... 21

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1.业绩概览：营收向上改善，业绩表现分化

截至 3 月末，包括六大行在内共 23 家 A 股上市银行披露 2021 年报，另合计有 34 家银行披露年报或快报，考虑历史数据可比性，剔除并表调整的光大银行和新上市的 瑞丰银行，行业层面主要看 21 家业绩趋势。

营收端延续上行驱动，单季利润增速环比回落、但同比显著回升。上市银行 2021 年合计实现营收同比增速 8.1%，较前三季度延续小幅提升 0.4pct，Q4 单季增速回落 至 9.3%，年末成本支出增加下，PPOP 增速全年收录 5.5%，较前三季度回落 1.4pct。营 收 构成 来看 ， 全年净利息 收入 、手 续费 净收 入和 其他非 息收 入分 别同比 +4.8%/+8.7%/+31.8%，较前三季度分别+0.4pct/+0.4pct/+1.5pct，一方面四季度多数 银行息差企稳、资产扩表基本平稳，叠加以大财富业务驱动的手续费收入形成较强支 撑下，核心盈利仍在改善，另一方面投资收益和公允价值变动等非佣金交易收入保持 全年高增拉动营收。

营收改善驱动，以及减值延续同比少计提的情况下，全年归母净利润同比+13.1%，继续高于营收增速约 5pct，较 2020 年有明显提升，减值计提的逆周期性继续反哺利 润的释放。但利润增速边际上较前三季度回落 0.7pct，Q4 单季增速+10.7%，较 Q3 的 16%进一步回落，主要是成本支出增加以及前期多提拨备下的低基数效应消退。全年整 体资产减值损失同比-4.4%，基本持平前三季度，反哺利润双位数增速。2021 年计提 规模仍高于 2019 年，虽然存量不良持续出清、新生成相对平稳，信用成本对于业绩的 消耗是在缓释的，但出于增厚安全边际的需求，以及多计提非信贷减值，预计后续计 提回归常态后，利润增速的向上空间更多取决于营收端的拉动。

图 1 上市银行营收增速延续边际小幅改善 图 2 2021 年减值少提幅度收敛

资料来源：公司公告、华西证券研究所

资料来源：公司公告、华西证券研究所；注：为总资产减值损失 同比增速

中小银行业绩向上，大行成本支出加大、利润增速小幅回落。各类别银行业绩分 化，大行、股份行和城、农商行 2021 年营收增速分别为 8.4%/7.0%/4.6%/9.8%，环比 上半年分别+0.3pct/+0.7pct/+2.5pct/+0.4pct，均受益于非佣金交易收入的拉动，低 基数下全年增速均在 20%-35%区间。核心盈利部分，大行和农商行的利息净收入和手 续费净收入均保持稳中有升；股份行收息业务边际改善的同时，受益于零售财富业务 布局领先驱动，手续费收入仍能实现 14.5%的较高增速；5 家城商行营收增速改善幅度 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p5

最高，虽然受息差收敛压力影响，利息净收入增速趋缓，但手续费净收入增速环比有 改善，同时基数影响其他非息收入增速提升幅度较大。

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图 7 34 家上市银行利润增速及环比变动

资料来源：公司公告、华西证券研究所

图 8 23 家上市银行营收、PPOP 和归母净利同比增速一览

资料来源：公司公告、华西证券研究所

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2021 全年+13%的归母净利润增速归因来看：规模、拨备、净手续费、其他非息收 入分别 正贡 献 5.8pct/9.7pct/2.4pct/6.0pct ，息 差缩 窄和 成本 抬升分 别拖累 5.6pct/4.5pct，即全年通过以量补价+减值少提反哺业绩释放。边际来看，年内规模、息差和手续费对利润的影响程度基本平稳，二季度以来业绩增速上行主要由减值计提 和其他非息正向拉动，而 Q4 变动程度较大的主要是成本收入比的负向拖累。

各银行业绩驱动因素来看：大行各分部正贡献均衡，以成本收入比为主的其他科 目对业绩拖累程度最高，反映年末支出力度加大；股份行规模正贡献度相对较低，主 要以手续费和拨备计提反哺拉动业绩增速，中收正贡献度也明显高于其他类别银行；城商行息差压力最大，但同时减值计提反哺贡献度较高形成对冲；农商行延续规模驱 动，规模对业绩正贡献度弥补了息差压力。

负债日均余额，未披露的按期末余额估算，披露口径略有差异。

2.关注 2021 年报特征

2.1.特征 1：财富管理布局加速，手续费收入稳健支撑

中收的稳健增长是全年营收向上的主要拉动因素之一，其中财富管理作为 2021 年 多数银行战略重点和业务主线，除了客群和业务体量实现较快增长，还贡献了较快的 中收增速，在业绩层面落地成效显现。

首先，从披露的零售客户数和 AUM 规模数据来看，较大体量下，各家银行全年增 幅处于 10%-20%区间，基础客户和私行客户各条线均实现较快扩容，已经初具规模。各家 AUM 结构存在一些差异，除交行外大行零售 AUM 普遍超 10 万亿元，但 7-8 成为储 蓄存款；股份行业务多元，非存款类 AUM 占比普遍在 7 成以上，且部分银行 AUM 增速 能够达到 20%以上。

其次，财富业务发力下，相应的财富管理类中收增长亮眼。如招行披露的大财富 管理收入（包括财富管理、资管和托管业务中收）同比+33.9%，占总营收的比例近 16%。考虑数据可比性，我们以手续费收入中代理+理财+托管中收为大财富类中收口径，可以看到 23 家银行合计财富类中收增速 17.4%，远超手续费收入增速，占比提升至

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39%，贡献了总营收的 6.8%。其中，中小银行普遍发力代销业务，江阴/常熟/张家港/ 瑞丰银行 2021 年代理业务手续费分别同比+63%/+116%/+253%/+363%。

图 11 手续费净收入/营收贡献度基本平稳 图 12 AUM 稳健扩增

资料来源：公司公告、华西证券研究所

资料来源：公司公告、华西证券研究所；注：中信 2020A 为在管 资产日均余额口径。

图 13 财富管理业务贡献较高的中收增速

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值得注意的是，理财业务在转型中积极突围。2021 年是资管新规过渡期最后一年，理财业务整改和净值化转型提速，理财子公司发力产品规模大幅提升的同时，也贡献 了较强的盈利能力，多数银行 2021 年净利润规模同比翻倍。从银行理财公司 ROE 来看，12 家中有 7 家超过 20%，其中兴银理财排名第一达 36.2%。未来和大财富管理战略协 同，有望贡献更高业绩增量。

图 14 理财公司业绩表现

资料来源：公司公告、华西证券研究所

2.2.特征 2：下半年增配零售+票据冲量，年末大行驱动行业扩

表增速回暖

上市银行总资产年增幅 7.7%，环比三季度增速再提升 0.8pct，整体扩表增速稳中 有升主 要由 大行 拉动 ，大 行、 股份 行、 城商 和农 商行 资产 同比 增速 分别为 +7.6%/+7.6%/+11.4%/+12.2%，仅大行较三季度增速进一步提升 1.2pct，中小银行扩 表速度年末均小幅回落。四季度以来稳增长政策力度加码，货币和财政政策发力，基 建先行，大行最先受益于客群优势。个股扩表增速也继续分化，城农商行整体仍保持 双位数的资产增速，在大部分银行增速较 2020 年放缓的情况下，仍有苏州、常熟、渝 农商行等受益于区域融资需求修复和自身资产获取能力，整体资产扩表速度延续提升。

资产摆布继续向贷款倾斜。22 家上市银行全年贷款总规模增速 11.5%，高于资产 7.7%的扩表速度，证券投资和同业资产分别同比+7.1%/-7.2%。其中，Q4 单季贷款/证 券投资/同业资产环比增幅分别为+1.4%/+2.7%/-6.6%，信贷投放保持稳健，带动行业 贷款净额占生息资产的比例环比再增 0.3pct 至 58.2%。

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贷款投向来看：

1）下半年贷款投放以零售贷款和票据冲量为主。全年对公、零售贷款和票据总 额分别扩增 9%/11.3%/15.6%，其中下半年来看，年末规模较中期增幅分别为 4.4%/-0.5%/22.3%%，下半年企业信贷需求不强，对公贷款总规模压降，同时票据规模明显高 增。零售投放稳健，带动占总贷款的比例较中期进一步提升 0.4pct。

2）对公贷款行业投向有保有压，一方面房地产业、融资平台贷款投放审慎，另 一方面绿色、普惠小微及制造业的投放力度加大。对公房地产贷款投放节奏趋缓，除 部分银行规模同比大幅压降外，19 家银行占比较年初压降。地方政府债务管控从严下，融资平台贷款占比也有所下降，平安、招行、兴业三家股份行公布了融资平台贷款情 况，整体占贷款的比例均下行，如平安 2021 年末政府融资平台贷款余额占总贷款的 2.1%，同比降 0.1pct，招行、兴业分别降 0.08 和 1.31 个百分点。

相应的银行对公贷款增配政策导向行业，六大行绿色信贷增速普遍高于 30%，普 惠贷款增速也在 20%-55%之间。监管明确提出“提高制造业贷款比重”，以及政府发力 基建稳增长下，制造业和基建行业贷款投放总体保持较快增速，并且个别银行披露的 制造业中长期贷款增幅更高。

图 20 对公贷款投放行业：房地产行业贷款投放比例整体压降

资料来源：公司公告、华西证券研究所；注：为保持口径一致，测算占比为占一般对公贷款+票据的比例。

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图 28 披露净息差环比企稳

资料来源：公司公告、华西证券研究所；注：行业汇总为简单平均

图 29 测算净息差下半年环比降幅明显趋缓

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2.4.特征 4：存量不良出清信用成本回落，结构性风险有扰动

资产质量表观指标整体处于改善通道：

1）四季度不良率环比再降 5BP：2021 年末银行整体不良贷款率 1.34%，环比 Q3 再降 5BP，行业资产质量趋势向好。各类别银行资产质量全线改善，大行、股份行、城商和农商行不良率分别环比 Q3 降 6BP/3BP/7BP/2BP。个股中，包括常熟银行（0.81%）、邮储银行（0.82%）不良率都基本稳于同业低位，目前江阴银行单季环比降 15BP 改善最显著，共 20 家银行年末不良率环比 Q3 持平或改善，仅 3 家上升。

2）先行指标有波动：银行整体 2021 年末关注类贷款占比 1.74%，在大行和农商 行驱动下，环比中期降 4BP，年内占比持续走低。但其中股份行和城商行关注类占比 年内先降后升，年末比例较中期分别走高 6BP 和 16BP，预计受地产风险或区域信用风 险暴露影响。逾期率来看，股份行逾期率年末略有上行，预计部分受信用卡逾期认定 口径调整影响。

3）拨备覆盖率自然上行：从减值计提来看，存量不良持续出清下，贷款减值计 提压力缓释，相应的信贷减值损失同比缩减，信用成本回落，而其他减值损失计提规 模基本持平上年，比例进一步提升。资产质量改善下，年末银行整体拨备覆盖率自然 上行至 240.4%，环比+7.9pct，风险抵补能力进一步增强。其中大行、股份行和城商 行拨覆率分别环比 Q3 提升 7.6pct、8.3pct、7.2pct 至 236.5%、250.6%、251.8%，农 商行行减值同比多提下，拨覆率提升幅度最高达 25.6pct 至 374.6%的高位。

4）结构性风险体现在：受个别房企违约事件和资产质量劣化影响，部分银行对 公房地产行业贷款不良明显抬头，如工、农、中、建四大行年末对公房贷不良率分别 上行 37-247BP 不等；中信银行对公房贷不良率最高为 3.63%，且同比走高 28BP；民生 银行不良走高 197BP 增幅最大。但考虑到房地产行业政策呵护，上市银行涉房贷款多 执行“白名单”制，以及存量敞口压降至低位，因此质量有隐忧但相对可控。

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图 32 上市银行不良率年内整体持续改善，20 家环比 Q3 有持平或回落

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3.2022 一季报趋势展望

3.1.趋势 1：营收端正贡献因子边际趋弱，信用成本仍将保障利润释放

一季度来看，在贷款增量保持平稳、增速略有回落的情况下，叠加息差预计同比 延续下行，整体收息业务有一定压力；同时交易类非息收入的基数前低后高，预计对 营收的正贡献度弱化；而一季度资本市场相对较弱，或一定程度上影响代理代销金融 产品相关的财富类中收表现。总体我们预计营收端增速环比再回落。

支出端，年初成本支出的拖累预计减弱，但受结构性风险扰动，银行信贷减值计 提力度预计边际走强。考虑到非信贷类资产前期已经做了较为充分的减值储备，我们 预计整体减值仍将对利润释放形成支撑，但整体利润增速仍将边际收窄。

图 35 Q4 单季净利润增速贡献因子：成本支出对业绩的拖累明显增加

资料来源：公司公告、华西证券研究所

3.2.趋势 2：有效需求不足问题突出，政策托底预计信贷增量平稳

从 1、2 月金融数据来看，贷款总量在年初冲量后整体仍同比多增，是社融的主 要贡献部分，但结构较弱。一方面居民端融资需求全线走弱，另一方面企业贷款也以 票据冲量为主，年初以来票据利率明显下行，春节后 1Y 国股转贴现利率与 AAA 级 1Y 存单利率出现持续倒挂，反映信贷投放整体偏弱。实体经济有效需求不足问题依然突 出，包括房地产销售处于深度负增长状态，以及受新一轮疫情冲击影响，3 月制造业 PMI 已降至荣枯线以下，宏观经济稳增长压力加大。

未来信贷平稳扩增的支撑主要来自稳增长政策托底预期。从中央经济工作会议定 调，到国常会等监管多次强调“增强信贷总量增长稳定性”，明确引导金融机构增加制 造业中长期贷款投放以支持实体，推动地方债加快形成实物工作量以提振配套融资需 求，以及地产领域政策松动，包括各地相继下调首付比例和按揭利率、按揭放款提速 等。观察先行指标，3 月票据利率呈触底企稳迹象，银行家信贷审批和需求指数也环 比有所回升。

行业内部从信贷投放到资产扩表都有所分化。1、2 月份大行和经济较发达地区的 优质城农商行信贷投放相对强劲，带动资产增速年初以来有所回升；而股份行投放相 对疲弱，扩表增速去年下半年以来逐季回落。

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

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3.3.趋势 3：供需结构较弱息差承压，存款定价改革形成一定对冲

银行 2021 全年息差基本呈企稳趋势，展望 2022 年息差仍将同比下行，压力来自： 1）宏观层面，疫情冲击经济下行压力下，宽货币+宽信用是阶段性货币政策主线。

1 月 1 年期和 5 年期 LPR 报价跟随 MLF 下行，影响新发贷款和重定价资产收益率，金 融加大支持实体力度下，贷款定价易降难升。

2）信贷有效需求不足，且供需均向大企业倾斜，银行议价能力相对不强，影响定 价加点幅度。各地按揭市场放松后，按揭利率也相应下调，影响零售贷款利率。

部分对冲来自负债端，一季度货政例会再次强调“着力稳定银行负债成本”，包括 完善市场化利率形成和传导机制，优化央行政策利率体系，加强存款利率监管等，存 款定价机制改革下，今年存款重定价有助于继续对冲定期化带来的存款成本上行压力。

图 41 LPR 报价年初跟随 MLF 利率下行 图 42 贷款加权平均利率 2021 年末降至 4.76%的低位

资料来源：WIND、华西证券研究所
图 43 存款中结构性存款占比小幅回弹

资料来源：WIND、华西证券研究所
图 44 同业存单代表的主动负债成本率相对平稳

资料来源：WIND、华西证券研究所

资料来源：WIND、华西证券研究所

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4.投资建议：看好业绩确定性个股以及高股息率个股

投资角度看，板块目前对应静态 PB 仅 0.65 倍，已充分反映了来自宏微观层面的 悲观预期。去年四季度以来监管着力稳增长稳预期，以及地产政策环境改善利好信用 成本改善，板块估值整体有所修复，获得一定的相对收益。目前来看，一方面近期银 行年报预期兑现，支撑估值水平的企稳；另一方面板块目前的股息率处于历史最高位，在业绩相对确定性较强的基础上投资性价比较高，我们维持板块“推荐”评级，个股 层面继续推荐财富战略先行基本面优异的股份行、重点区域的优质高成长性城农商行：招商，平安，兴业，成都，杭州，宁波，常熟银行等；以及建议关注高股息率的大行。

图 45 截至 4 月 6 日个股涨跌幅