评级（增持）钢铁行业动态报告：政策友好、估值偏低，坚定看好钢铁板块中期投资机会

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报告名称 ：钢铁行业动态报告：政策友好、估值偏低，坚定看好钢铁板块中期投资机会
评级 ：增持
行业：

2022 年 4 月 13 日

行业研究

政策友好、估值偏低，坚定看好钢铁板块中期投资机会

——钢铁行业动态报告

需求端利好：“稳增长”政策带动钢材需求预期边际好转：尽管 2022 年 1-2 月 地产新开工面积同比大降 12%，基于以下 3 点原因，对全年钢材需求不宜过分 悲观：（1）“稳增长”政策下，政府工作报告进一步提出“2022 年国内生产总

增持（维持）

值（GDP）预期增长 5.5%左右”，预计地产和基建（2017 年投资额占 GDP 比 分析师：王招华

例为 34%）投资预期将持续改善；（2）地产用钢与房屋新开工、施工、竣工面 积三者息息相关，随着地产政策边际宽松，房企融资环境改善，且 2021 年下半 年地产相关数据基数较低，预计地产用钢表现将逐步回升；（3）基建用钢：1-2 月地方政府专项债投放比例达到 26.63%，远高于过往三年平均水平（13.04%），专项债前置有助于尽快形成实物工作量。综上，我们认为 2022 年钢材需求同比 降幅预计在 1000 万吨左右。

出口端利好：海内外钢材价差处于高位，钢材出口优势显著：根据世界钢铁协会 预测，2022 年海外钢材需求为 9.11 亿吨，同比增长 4.71%，而受欧洲地缘政治 因素影响，海外钢材产量或将有减量导致供需缺口，以欧盟地区热卷价格为例，4 月 1 日价格上涨至 1555 美元/吨，较国内热卷价格高出 88%以上，显示国内 钢材具有明显出口优势，预计全年出口同比增量有望达到 1000 万吨。

供给端利好：铁矿石价格升至 150 美元/吨以上，钢铁业减产预期再度增强。2022 年 4 月，铁矿石重回 154 美元/吨的历史高位，从中短期来看，国内改善铁矿石 供求关系的举措还有赖于压降钢铁产量， 2 月以来发改委相继约谈了铁矿石贸 易商、部分港口企业，目前行业产量压减预期再度增强，预计 2022 年粗钢产量 同比持平，业绩弹性高的标的有望受益。

钢铁行业供需格局改善预期增强，板块估值处于低位，向上增长空间较大：截至 2022 年 4 月 8 日，普钢板块 PB 为 0.97，处于 2013 年以来 16%分位，较 2015 年 6 月最高值有 155%的空间，较 2013 年 7 月最低点高出 44.78%；普钢板块 PB 相对于沪深两市 PB 的比值为 0.54，处于 2013 年以来 39%分位，较 2017 年 8 月最高值还有 51%的空间。在“碳中和、碳达峰”大背景下，钢铁行业产 能产量双控将成为常态，且行业兼并重组持续推进，我们认为普钢板块 PB 下跌 空间有限，上升空间较大，安全边际较高。

投资建议：“稳增长”预期下，钢铁行业供需改善预期增强，且目前普钢板块估 值处于 2013 年以来低位水平，安全边际高且仍有较大向上空间，结合公司业绩 弹性及中长期盈利能力，建议关注马钢股份、华菱钢铁、八一钢铁、新钢股份、宝钢股份；同时重视水利、地下管网投资机会，建议关注新兴铸管、友发集团。

风险分析：粗钢限产不及预期；原料价格大幅上涨；钢价上涨引发政府调控风险。

重点公司盈利预测与估值表

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-04-08；（八一钢铁、新兴铸管 EPS 为 Wind 一致预期,马钢股 份 2021 年 EPS 为年报披露数据）

执业证书编号：S0930515050001 021-52523811
wangzhh@ebscn.com

联系人：戴默
modai@ebscn.com

资料来源：Wind

钢铁压产量概率加大，行业贝塔型机会再现——钢铁板块动态点评（2022-03-04）
关注国家水网、地下管网建设带来的管道产品投 资机会——管道行业动态报告（2022-01-21）

1、“稳增长”带动国内钢材需求预期好转

1.1、2022 年 GDP 目标为 5.5%，地产及基建投资预期

改善

2000 年以来，伴随着城市化率的持续提升，房地产和基建成为中国经济发 展的重要推动力量：2000-2015 年期间，全国 GDP（现价）由 10 万亿元提升 至 69 万亿元，其中城镇固定资产投资完成额（FAI）占 GDP 的比重由 26%提 升 54 个百分点至 80%，而这期间房地产和基建两大领域的投资合计占城镇固定 资产投资的比重达 41.2%-53.93%。

2016 年以来，城镇固定资产投资对 GDP 的拉动有所弱化：城镇固定资产 投资占 GDP 的比重已由 2015 年的 80%下降 32.46 个百分点至 2021 年的 47.61%；其中房地产和建筑业的产值合计占全国 GDP 比例在 2020 年达到高点（14.39%），2021 年回落至 13.79%，系 2009 年以来的首次回落，这显示虽 然房地产和基建不再是中国经济增长的新势力，但是其韧性强、存量大，仍将是 带动我国 GDP 增长不可忽视的力量。

2021 年 12 月中央政治局会议和中央经济工作会议明确了“稳增长”要求；2022 年 3 月 5 日，国务院总理李克强在十三届全国人大五次会议作政府报告中 指出，“2022 年国内生产总值（GDP）预期增长 5.5%左右”；3 月 29 日召开 的国务院常务会议指出“在当下国际形式更加严峻复杂，国内经济下行压力加大 的形势下，制定宏观政策时要把稳增长放在更加突出的位置”，再次聚焦“稳增 长”政策。在此背景下，预计今年地产和基建行业投资额边际改善预期增强。

表 1：房地产和基建行业对 GDP、城镇固定资产投资的贡献（万亿元）

资料来源：Wind，光大证券研究所

1.2、房地产行业用钢边际改善空间较大

房地产是钢材下游最大需求。根据 Mysteel 数据显示，2018 年钢铁行业下 游需求量中建筑行业占比达到 54%，其中地产用钢占比高达 38%，居钢材下游 需求首位。

受“三道红线”及土地集中供应政策影响，2021 年房企融资端收紧，进一 步放缓土地购置，2021 年全年房屋新开工面积同比大幅下滑 11.4%，2022 年 1-2 月累计同比下降 12.2%，带动市场对于 2022 年钢材需求大幅回落的悲观预 期。

但需注意的是，地产用钢需求不仅依赖于新开工，也与房屋施工面积、竣工 面积高度相关。根据 Mysteel 测算，新开工、施工和竣工期间用钢消耗分别占项 目整体的 60%、30%和 10%。2021 年全国施工面积同比增长 5.2%，竣工面积 同比增长 11.2%。

14%

故我们在观测地产用钢时，需同时关注房屋新开工、施工、竣工三个方面的 表现情况。尽管 2022 年 1-2 月，房屋新开工面积、竣工面积累计同比大幅回落，施工面积累计同比微增加 1.8%，我们认为 2022 年全年房屋新开工面积及竣工 面积表现将明显优于 1-2 月数据，预计全年房屋新开工用钢同比下降不超过 10%，施工、竣工用钢同比微增，主要基于以下三点：

（1）一季度为新开工面积、竣工面积的淡季，其后续表现有望优于一季度。2019-2021 年一季度，房屋新开工面积及竣工面积占全年比均低于 20%，二季 度，房屋新开工面积占全年比例超过 30%，而四季度，房屋竣工面积占比超过 50%，可见一季度为地产新开工、竣工面积淡季。不同于新开工、竣工面积，一 季度为施工面积旺季。2019-2021 年一季度，施工面积占全年比例在 75-85%之 间，二至四季度施工面积占比均低于 25%。

（2）2021 年下半年地产相关数据基数较低，有利于其在 2022 年下半年表 现。受 2020 年年初疫情因素影响，2021 年 1-2 月我国房屋新开工面积同比增 幅达到 64.3%，创年内最高点，房屋施工累计同比增速在 3 月创年内最高水平（11.2%），而后持续走弱，7 月房屋新开工面积累计同比转负，施工面积累计 同比增速降至个位数水平，显示 2021 年下半年地产新开工及施工表现较弱，低 基数下有利于 2022 年下半年表现。

2017 年，全国 17.56 万亿元基建固定资产投资额的构成：道路运输占比 20%，市政设施管理占比 26%，公园和景区管理占比 8%，仓储占比 4%，铁路运输业 占比为 4%，太阳能发电生产、电力供应、城市轨交、防洪除涝四大项占比均在 2-3%，其他各细分项占比不超过 2%。

图 5：2017 年我国基建固定资产投资额构成（一级）（%）

图 6：2017 年我国基建固定资产投资额构成（二级）（%）

资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所

今年的政府工作报告明确提到，安排新增专项债 3.65 万亿元，规模跟去年 持平，其中去年底提前下达了 1.46 万亿元；3 月 29 日国常会进一步部署用好政 府债券扩大有效投资，促进补短板增后劲和经济稳定增长，一要“抓紧下达剩余 专项债，去年提前下达的额度 5 月底前发行完毕，今年下达的额度 9 月底前发 行完毕”，2022 年 1-2 月地方政府专项债投放比例达到 26.63%，远高于 2019-2021 年 1-2 月平均水平（13.04%）。

二要“扩大专项债适用范围，重点用于交通、能源、生态环保、保障性安居 工程等领域项目的基础上，支持有一定收益的公共服务等项目；坚持资金跟着项 目走，加快项目开工和建设，尽快形成实物工作量”。

图 7：2015 年至今基建固定资产投资累计同比增速（%）

40%
30%
20%
10%

-20%-30% 资料来源：Wind、光大证券研究所（时间截至 2022 年 2 月）

图 8：2018 年至今地方债月度累计占全年额度比例（%）

80%
60%
40%
20%

资料来源：Wind、光大证券研究所（时间截至 2022 年 2 月）

从资金投向来看，今年财政部明确 2022 年专项债券重点用于 9 个大的方向：一是交通基础设施，二是能源，三是农林水利，四是生态环保，五是社会事业，六是城乡冷链等物流基础设施，七是市政和产业园区基础设施，八是国家重大战 略项目，九是保障性安居工程，同时优先支持纳入国家“十四五”规划纲要的项 目，以及纳入国家重大区域发展战略的重点项目等，积极发挥专项债券对重大规 划和战略的支撑作用，并加大对水利、城市管网建设等重大项目的支持力度。

在 3 月 29 日国常会专题研究加强 2022 年水利工程建设扩大有效投资有关 工作，会议指出，今年再开工一批已纳入规划、条件成熟的项目，包括南水北调 后续工程等重大引调水、骨干防洪减灾、病险水库除险加固、灌区建设和改造等 工程。这些工程加上其他水利项目，全年可完成投资约 8000 亿元。

4 月 8 日国务院政策例行吹风会，水利部副部长魏山忠表示“水利有效投资 在拉动经济增长方面，根据有关机构的研究成果，重大水利工程每投资 1000 亿 元，可以带动 GDP 增长 0.15 个百分点，新增就业岗位 49 万。所以今年完成 8000 亿元的水利投资，一定会做好‘六稳’‘六保’工作、稳定宏观经济大盘，发挥 重大作用”。

表 3：地下管网及水利相关政策汇总

到 2025 年，各城市因地制宜基本形成“源头减排、管网排放、蓄排并举、

系进一步完善，总体消除防治标准内降雨条件下的城市内涝现象。

到 2025 年，全国城市公共供水管网漏损率力争控制在 9%以内，全国地级

能力。

今年再开工一批已纳入规划、条件成熟的项目，包括南水北调后续工程等重

些工程加上其他水利项目，全年可完成投资约 8000 亿元。

资料来源：政府官网，光大证券研究所

根据我们 2022 年 1 月 21 日发布的《关注国家水网、地下管网建设带来的 管道产品投资机会——管道行业动态报告》，我们预计，2020 年，离心球墨铸 管需求量 45%分布在市政管网领域，35%分布在水利领域。

金属管材是城市供水系统中最常见的管材，根据《中国铸造协会铸管及管件 行业“十三五”发展规划》，全国城市公共供水管道中球墨铸铁管铺设长度在 2003 年超过钢管，2013 年，我国公共供水管道中球墨铸管占比 33.85%，灰铸 铁管占比 18.43%，塑料管占比 30.65%，钢管占比 9.81%，预应力钢筒混凝土 管占比 5.88%，水泥管占比 1.37%。2003-2013 年，历年新增城市公共供水管 道铺设长度中，球墨铸铁占比平均在 50%左右，显示其正在逐步替代钢管、灰 铸铁管。

球墨铸管的价格在 2022 年 4 月 8 日为 7950 元/吨，球墨铸铁管与铸造生铁 的价格差（也就是球墨铸铁管的加工费）在 2022 年 4 月 8 日为 3400 元/吨，价 格及加工费用均处于 2011 年（也是有统计）以来的新高水平，这说明总体而言，市政管网、水利工程的需求表现较好。

资料来源：商务部，Wind，光大证券研究所（截至 2022 年 4 月 8 日）

资料来源：商务部，光大证券研究所（时间截至 2022 年 4 月 8 日）

根据我们 2022 年 1 月 21 日发布的《关注国家水网、地下管网建设带来的 管道产品投资机会——管道行业动态报告》，我们预计 2020 年焊接管下游需求 分布：28%用于建筑行业，23%用于水务行业，34%用于燃气，15%用于热力 和消防行业。

焊接钢管及无缝钢管则在 2021 年 5 月创下 2012 年以来最高水平后小幅回 落，焊管产品的定价方式系以成本加成为基础，并根据原材料价格的变动进行调 整，产品毛利较为稳定。

以商务部公布的焊接钢管及热轧带钢现货价格为例，2010 年以来，二者价 差平均为 176 元/吨，热轧带钢占焊接钢管价格比例平均达到 96%；以商务部公 布的无缝钢管及百川盈孚发布的管坯价格为例，2018 年以来二者价差平均为 580 元/吨，管坯价格占无缝钢管价格平均比例为 88%。

截至 2022 年 4 月 8 日，焊接钢管及热轧带钢现货价差为 251 元/吨，处于 2010 年以来较高水平；无缝钢管及管坯价差 426 元/吨，低于 2018 年以来均值 水平。

球墨铸管价格及加工费处于历史高位，焊管加工费处于 2010 年以来较高水 平，显示当前地下管网及水网需求较好。

图 11：焊接钢管价格走势（元/吨）

资料来源：商务部，Wind，光大证券研究所（截至 2022 年 4 月 8 日）

图 12：焊管与带钢价差（元/吨）

资料来源：商务部，光大证券研究所（时间截至 2022 年 4 月 8 日）

图 13：无缝钢管价格走势（元/吨）

资料来源：商务部，Wind，光大证券研究所（截至 2022 年 4 月 8 日）

图 14：无缝钢管与管坯价差（元/吨）

1200
1000
800
600
400
200

-400
资料来源：商务部，百川盈孚，Wind，光大证券研究所（截至 2022 年 4 月 8 日）

2、海内外钢材价差高企，出口优势显著

受俄乌地缘事件影响，海外钢铁供需将出现缺口。2021 年，俄罗斯和乌克 兰的粗钢产量合计 0.97 亿吨，占全球粗钢产量比例为 5%。同时，俄乌是全球 主要钢材出口国家，2020 年，俄乌出口量合计 4670 万吨，出口量占当年产量 的 50.7%。

2020 年独联体钢材出口量为 5090 万吨，其中 25%出口至欧盟地区，12% 出口至其他欧洲国家；欧盟地区钢材进口总量为 1.28 亿吨，其中进口自独联体 的钢材占比为 10.05%

据世界钢铁协会 2021 年 10 月预测，全球钢铁需求 2022 年将达到 18.964 亿吨，同比增长 2.2%，其中中国钢材需求为 9.85 亿吨，同比持平，除中国外其 他国家需求为 9.11 亿吨，同比增长 4.71%。

世界钢铁协会预计 2022 年欧盟钢材需求为 1.67 亿吨，同比增长 5.48%，受地缘政治问题影响，欧盟钢材供应或将出现缺口，欧盟热卷钢价由 3 月 3 日 的 1095 美元/吨迅速上涨 42%至 4 月 1 日的 1555 美元/吨，大幅高于中国热卷 价格（826 美元/吨），显示目前我国钢材仍有显著出口优势，预计 2022 年我国 出口总量将回升至 2017 年高位水平，有望同比增加 1000 万吨，同比增量为 14.95%。

图 17：2020 年独联体钢铁出口分布（%） 其他欧洲国

其他
63%
资料来源：世界钢铁协会，光大证券研究所

图 18：各主要经济体与中国的热卷价格差（美元/吨）

800
600
400
200
0

-200
-400
资料来源：世界钢铁协会，光大证券研究所

3、钢铁行业压产量概率加大

钢铁压减产量有助于降低铁矿石价格。铁矿石几乎都用于钢铁行业，全球约 60%-70%的铁矿石需求来自中国，因此中国钢铁产量直接影响铁矿石的供需关 系。铁矿石价格在 2021 年 7 月 7 日达到 224 美元/吨的历史高位。

随着钢铁行业粗钢产量压减政策见效，铁矿石价格一路下滑至 2021 年 11 月 18 日的 86 美元/吨，而后随着钢铁业的复产，铁矿石价格在 2022 年 2 月 10 日重回 152 美元/吨的历史高位；这意味着 2021 年 11 月 18 日-2022 年 2 月 10 日不到三个月的时间内，铁矿石价格大涨 78%。

0

在 2022 年 2 月 11 日，国家发改委公众号明确表示：“发改委价格司、市 场监管总局价监竞争局拟于近日派出联合调研组，赴部分商品交易所、重点港口 开展铁矿石市场监管调研。调研组将重点了解近期铁矿石库存变化及有关企业参 与铁矿石期现货交易情况，听取有关方面对加强期现货市场联动监管，严厉打击 捏造散布涨价信息、囤积居奇、哄抬价格、恶意炒作的意见建议”。铁矿石价格 在 2 月 11 日开始持续回落，并在 2 月 17 日跌至 130 美元/吨的水平。

表 4：发改委 2022 年 2 月中旬以来密集约谈铁矿石相关主体

资料来源：国家发改委官方微信公众号、光大证券研究所

截至 4 月 8 日铁矿石价格再次回升至 154 美元/吨水平，从中短期来看，国 内改善铁矿石供求关系的举措还有赖于压降钢铁产量，钢铁行业压产量的预期显 著增强，预计 2022 年粗钢产量同比持平，价格弹性较大的标的有望受益。

表 5：2 月中下旬以来中钢协系统领导关于钢铁压产量的表态

资料来源：上海证券报、证券时报、光大证券研究所

4、股票推荐：钢铁股投资机会显现

4.1、钢企密集出台股权激励计划，提升中长期投资价值

2021 年至今，合计 6 家钢企（首钢股份、马钢股份、太钢不锈、八一钢铁、宝钢股份、方大特钢）出台限制性股票股权激励计划（草案），具体股权激励的 指标如下：

表 6：2021 年至今上市钢企股权激励主要指标一览

资料来源：公司公告，光大证券研究所（股价日期取 2022 年 4 月 8 日）

上述钢企若需满足股权激励的业绩行权条件，需实现对应的归母扣非净利润 计算如下表，对应 2022 年 PE 估值均在低位，其中马钢股份对应 2022 年 PE 估 值仅为 8.5 倍，进一步提升行业中长期投资价值。（宝钢股份、八一钢铁、太钢 不锈、马钢股份、首钢股份，2022-2024 年满足股权激励的业绩估算方法详见 2022 年 1 月 19 日外发报告《多家国企实施股权激励，增强中长期投资价值》，方大特钢净资产增速预估为 5%，2022-2024 年归母扣非净利润为光大证券研究 所预测）。

表 7：上述上市公司满足股权激励的业绩行权条件对应的利润和估值一览

资料来源：Wind、公司公告、光大证券研究所预测（股价截至时间为 2022 年 4 月 8 日，方大特钢、宝钢股份、八一钢铁、太钢不锈、马钢股份、首钢股份扣非净利润引自 2022 年 3 月 4 日外发报告《钢铁压产量概率加大，行业贝塔型机会再现》）

4.2、普钢估值目前低于历史低位水平，向上空间较大

普钢板块估值处于低位：按照 2022 年 4 月 8 日的收盘价计算，普钢板块 PB 目前为 0.97，处于 2013 年以来的 16%分位，较 2015 年 6 月最高值（2.5）还 有 155%的空间，较 2013 年 7 月最低点高出 44.78%；普钢板块 PB 相对于沪深 两市 PB 的比值目前为 0.54，处于 2013 年以来的 39%分位，较 2017 年 8 月最 高值（0.82）还有 51%的空间。

“碳中和、碳达峰”大背景下，我国钢铁行业产能产量双控将成为常态，且 钢铁企业兼并重组持续推进，我们认为普钢板块 PB 下跌空间有限，上升空间较 大，安全边际较高。

图 21：2013 年以来普钢 PB 及普钢 PB/沪深两市 PB

资料来源：Wind，光大证券研究所（截至 2022 年 4 月 8 日）

图 22：2013 年以来周期板块绝对 PB（横轴）与相对 PB 分位（纵 轴）（%）

资料来源：Wind，光大证券研究所（截至 2022 年 4 月 8 日）

4.3、基本面预期好转，关注高弹性及优质标的

2021 年 12 月，中国冶金规划院测算 2021 年钢材需求为 9.54 亿吨，由于 2022 年 1-2 月地产新开工面积同比大幅下降 12%，带动市场对地产用钢的预期 悲观，我们预计 2022 年全年新开工用钢同比下滑不超 10%，施工及竣工用钢同 比微增 2.8%，全年地产用钢下滑 4.88%；根据 Mysteel 预测基建用钢同比增长 5.08%，其他方面钢材需求保持不变的情况下，全年钢材需求下降幅度约在 1000 万吨。

考虑到 2 月以来海外地缘政治因素影响，预计 2022 年海外钢材供给将出现 缺口，目前以欧盟地区为代表的热卷价格远超国内钢材价格，我国钢材出口具有

较大优势，预计出口同比增量为 1000 万吨，叠加行业粗钢产量压减执行概率加 大，行业供需基本面边际好转，鉴定看好钢铁行业中期投资机会。

对于大宗商品板块的选股策略，主要有两种：（1）业绩对涨价弹性大的；（2）中长期具备核心竞争优势的公司。

（1）业绩弹性角度来看，我们假设商品价格涨价 1%，原材料价格不变，弹性即为增加的净利润/公司净利润，八一钢铁、马钢股份、华菱钢铁弹性在 10% 左右，建议关注八一钢铁、马钢股份、华菱钢铁；

（2）中长期具备核心优势角度来看，在粗钢产量减产预期增强的背景下，叠加行业兼并重组加速，主要上市钢铁企业盈利能力有望持续提升，建议关注具 备优秀企业管理战略、吨钢盈利水平领先行业的公司，建议关注华菱钢铁、宝钢 股份、新钢股份；

（3）关注水利、地下管网建设带来的基建结构性机会，建议关注新兴铸管、友发集团。

图 23：主要上市钢企业绩弹性测算（%）

行业及公司评级体系

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法 合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于 发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光 大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接 的联系。

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特别声明

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