评级（增持）建筑材料行业深度研究：保障性租赁住房专题研究-落实租购并举，勇做绿色建筑排头兵

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报告名称 ：建筑材料行业深度研究：保障性租赁住房专题研究-落实租购并举，勇做绿色建筑排头兵
评级 ：增持
行业：

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行业深度研究 | 建筑材料

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体自筹解决，政府在各方面予以扶持，资金来源主要包括：企业自有资

保障性租赁住房是装配式建筑的重要载体。我们预测“十四五”期间新

开工装配式建筑面积年增长率保持在13%-16%之间，预计2022年新开 工装配式建筑面积8.2亿平方米，保障性租赁住房贡献的装配式建筑面积 为8640万平方米，占当年装配式建筑面积比例达10.5%，贡献了2022年 装配式建筑增量的48.3%，对装配式建筑产业拉动明显。

风险提示：疫情影响保障性租赁住房建设不及预期，大宗原材料涨价影

响建设低于预期。

1| 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明

内容目录

一、保障性租赁住房：完善“租购并举”保障体系 ...................................................................... 4 1.1 什么是保障性租赁住房？ ............................................................................................. 4 1.2 保障性租赁住房的由来 ................................................................................................. 6 二、棚改退潮预期转弱，“十四五”投资新方向.......................................................................... 9 2.1 “十四五”期间全国预计建设 857 万套保障性租赁住房 ................................................... 9 2.2 四大都市圈为重点发力 ............................................................................................... 12 2.3 “十四五”期间保障性租赁租房拉动投资超 2 万亿元 .................................................... 14 三、政策加码促发展，兵马未动粮草先行.............................................................................. 16 3.1 房从哪里来？.............................................................................................................. 16 3.2 钱从哪里来？.............................................................................................................. 18 3.2.1 政府支持 ............................................................................................................ 18 3.2.2 企业自筹 ............................................................................................................ 20 四、保障性租赁住房建设进入快车道，关注产业链新变化 .................................................... 23 4.1 之于投资：国有房企预计承担更多责任 ...................................................................... 24 4.2 之于建造：地域与性价比权重上升，勇做绿色建筑排头兵 ......................................... 25 4.2.1 地域优势或更加突出 .......................................................................................... 25 4.2.2 高性价比精装修建材匹配度更高 ........................................................................ 25 4.2.3 绿色建筑引领者 ................................................................................................. 26 五、投资建议：关注全国化布局的龙头公司 .......................................................................... 31 5.1 东方雨虹：护城河持续拓宽，实现多渠道发力 ........................................................... 31 5.2 海螺水泥：成本市场优势齐聚，把握第二增长曲线 .................................................... 32 5.3 江山欧派：零售实现快速突破，扬帆启新章 .............................................................. 33 5.4 北新建材：“一体两翼”加速，全球布局可期 ................................................................ 34 5.5 鸿路钢构：制造业典范，塑造行业领军者 .................................................................. 34 5.6 金螳螂：核心优势突出，装配式业务布局未来 ........................................................... 35 5.7 亚厦股份：争做内装龙头，坚定工业化核心战略 ....................................................... 36 六、风险提示 ......................................................................................................................... 37

图表目录

图 1：保障性安居工程分类 ...................................................................................................... 4 图 2：2010-2021 年全国人口流动变化 ..................................................................................... 6 图 3：一二三线城市 2019-2022 年租金变化 ............................................................................ 6 图 4：一二三线城市 2019-2022 年房价变化 ............................................................................ 6 图 5：1997-2010 年经济适用房投资额 ..................................................................................... 7 图 6：2010-2020 年公租房、廉租房中央财政支出 ................................................................... 7 图 7：2015-2022 年抵押补充贷款余额 ..................................................................................... 8 图 8：“十四五”期间省/市保障性租赁住房建设计划 .......................................................... 10 图 9：部分城市“十四五”保障性租赁住房建设数量和 10 年常住人口增量 .......................... 11 图 10：各省份“十四五”保障性租赁住房预测数 .................................................................. 13 图 11：各省份“十四五”保障性租赁住房建设密度 .............................................................. 13 图 12：2021 年上半年部分省会城市高层住宅工程造价指标 .................................................. 15 图 13：保障性租赁住房各部分费用占比 ................................................................................ 16 图 14：2018-2022 年保障性安居工程专项债 .......................................................................... 19 图 15：2012-2020 年各类保障房财政支出.............................................................................. 20

图 17：REITs 运作模式........................................................................................................... 21 图 18：保障性租赁住房“投融管退” .................................................................................... 23 图 19：“十三五”棚改建设套数及投资额 ............................................................................. 24 图 20：2016-2020 年新建住宅精装修比例 ............................................................................ 26 图 21：精装房与各类建材相关性 ........................................................................................... 26 图 22：绿色建筑技术服务产业链 ........................................................................................... 26 图 23：绿色建材分类及产业链 ............................................................................................... 27 图 24：2016-2020 年新建建筑和新开工装配式建筑面积 ........................................................ 28 图 25：装配式建筑结构分类及占比 ....................................................................................... 30 图 26：钢结构应用领域及占比 ............................................................................................... 30 图 27：东方雨虹业绩及增速 .................................................................................................. 32 图 28：东方雨虹 PE Band ....................................................................................................... 32 图 29：海螺水泥业绩及增速 .................................................................................................. 33 图 30：海螺水泥 PE Band ....................................................................................................... 33 图 31：江山欧派业绩及增速 .................................................................................................. 33 图 32：江山欧派 PE Band ....................................................................................................... 33 图 33：北新建材业绩及增速 .................................................................................................. 34 图 34：北新建材 PE Band ....................................................................................................... 34 图 35：鸿路钢构业绩及增速 .................................................................................................. 35 图 36：鸿路钢构 PE Band ....................................................................................................... 35 图 37：金螳螂业绩及增速 ...................................................................................................... 36 图 38：金螳螂 PE Band........................................................................................................... 36 图 39：亚厦股份业绩及增速 .................................................................................................. 37 图 40：亚厦股份 PE Band ....................................................................................................... 37

表 1：各类保障性住房特点 ...................................................................................................... 5 表 2：保障性租赁住房相关政策文件 ....................................................................................... 9 表 3：城市分类 ...................................................................................................................... 11 表 4：各类城市“十四五”保障性租赁住房预测数 .................................................................... 12 表 5：部分省市“十四五”保障性租赁住房建设计划 ................................................................ 12 表 6：不同情境投资节奏下保障性租赁住房投资额 ............................................................... 14 表 7：2021-2027 年保障性租赁住房投资额 ........................................................................... 14 表 8：保障性租赁住房各部分成本 ........................................................................................ 16 表 9：2021 年上海保障性租赁住房地块 ................................................................................ 18 表 10：保障性租赁住房领域 REITs 推动政策 ........................................................................ 22 表 11：商品房、棚改房、保障性租赁住房不同阶段特点 ....................................................... 24 表 12：保障性租赁住房主题下的水泥企业 ........................................................................... 25 表 13：部分省/市鼓励保障性租赁住房采用装配式建筑政策文件 .......................................... 28 表 14：新建建筑和新开工装配式建筑面积预测 .................................................................... 29 表 15：保障性租赁住房贡献装配式建筑面积预测 ................................................................ 29 表 16：三类装配式建筑结构特点 .......................................................................................... 30 表 17：传统式与装配式装修对比 .......................................................................................... 31 表 18：保障性租赁住房装配式装修渗透率敏感性分析 ......................................................... 31

一、保障性租赁住房：完善“租购并举”保障体系

1.1 什么是保障性租赁住房？

2021 年为保障性租赁住房的元年。2020 年 12 月召开的中央经济工作会议提出“高度重 视保障性租赁住房建设”，保障性租赁住房概念正式提出。2021 年 7 月，国务院发布《关于加快发展保障性租赁住房的意见》（国办发22 号）（以下简称 22 号文），明 确了“以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系”，保障性租赁 住房成为我国住房保障体系新成员。22 号文为保障性租赁住房首个顶层设计文件，文件 的出台为保障性租赁住房建设奠定了坚实基础，在此之后各地陆续发布保障性租赁住房“十四五”规划，保障性租赁住房建设正式进入快车道。

研究保障性租赁住房之前，应首先明晰保障性安居工程、保障性住房、保障性租赁住房 等概念。简单来讲，保障性安居工程包含保障性住房，保障性住房包含保障性租赁住房。

保障性安居工程包括四类：第一类是保障性住房建设，包括廉租住房、经济适用住房、公共租赁住房、限价商品住房等；第二类是棚户区改造，包括城市棚户区、国有工矿棚 户区、林区棚户区、垦区棚户区和煤矿棚户区；第三类是农村危房改造和游牧民定居工 程；第四类是城镇老旧小区改造工程。

保障性住房为保障性安居工程中的第一类建设项目，是指政府为中低收入住房困难群体 所提供的限定标准、限定价格或租金的住房。一般是由政府主导投资建设或委托给有资 质的房地产开发企业建设，通过政策补贴、税金减免、地价优惠等方式降低开发成本，从而实现以较低的价格出租或出售给特定人群。保障性住房整体上可分为出售型和出租 型两类，出售型主要包括保障房包括经济适用房、两限房和共有产权房，出租型保障房 主要包括廉租房、公租房和保障性租赁住房。

图 1：保障性安居工程分类

住房困难家庭；共有产权房即政府与购房者共同承担住房建设资金，专门针对本地/外地 具有一定支付能力的中低收入人群；廉租房是指政府以租金补贴或实物配租的方式，向

符合城镇居民最低生活保障标准且住房困难的家庭提供社会保障性质的住房；公租房与 廉租房类似，出租对象不再限于本地低收入家庭。2014 年廉租房和与公租房并轨。

保障性租赁住房属于出租型保障房中的一类，于 2020 年正式提出，保障性租赁住房主要 解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题，以建筑面积不超过 70 平方米的 小户型为主，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金。

表 1：各类保障性住房特点

资料来源：政府网站，西部证券研发中心

2021 年 12 月，中央经济工作会议提出“要坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保 障性住房建设，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”，保障性租赁住房是对我国

保障住房体系的有力补充。

首先，保障性租赁住房不再对户籍有所限制。过往的保障房主要服务于本地户籍家庭，

即政府只将本地居民纳入保障体系，属于“静态人口观”。随着我国进入都市圈城市群时 代，大中城市人口吸附能力进一步加强，流动人口由 2019 年的 2.36 亿迅速增加到 2021 年的 3.85 亿，大量年轻人口涌入北上广深及各大省会城市。人口动态流动背景下，新城 市人口同样面临住房难等问题，保障性租赁住房为此类人群提供了住房保障。

图 2：2010-2021 年全国人口流动变化

3.00
2.80

2.20 2.00 2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年

流动人口（亿）

资料来源：Wind，西部证券研发中心
其次，保障性租赁住房不再针对低收入人群。此前保障房意在解决生活困难群体的住房 问题。现阶段，大中城市普遍存在高房价，高房租现象，大量新涌入人口储蓄较少暂无 购买商品房能力，且房租支出占其可支配收入过高，挤压其消费欲望，降低年轻人幸福 指数，影响生育意愿。保障性租赁住房的推出缓解了年轻人初入大城市住房压力大的困 境，有利于激发年轻人活力，释放其消费需求，促进都市化进程。

图 3：一二三线城市 2019-2022 年租金变化

资料来源：Wind，西部证券研发中心

备注：以 2019 年 1 月 1 日价格作为基数（100）

1.2 保障性租赁住房的由来

图 4：一二三线城市 2019-2022 年房价变化

资料来源：Wind，西部证券研发中心
备注：以 2019 年 1 月 1 日价格作为基数（100）

纵观我国保障性安居工程发展历史，可以分为四个阶段，每个阶段都与中国宏观经济发

展、城镇化进程和房地产行业的发展息息相关。

阶段一：1994-2007 年，此阶段初步形成了购置型和租赁型的住房保障制度和建设思路。1994 年 12 月，《城镇经济适用住房建设管理办法》正式出台，经济适用房制度的正式确 立，也标志着我国保障性住房制度正式开始。在这一阶段，经济适用房投资占房地产投 资比例较高，最高占比高达 16.6%（1999 年），随着商品房住宅项目投资大幅增加，2007 年占比回落至 4.8%。1998 年国务院发布《关于进一步深化城镇住房制度改革和加 快住房建设的通知》，廉租房政策站上历史舞台。以出售型经济适用房为主，出租型廉租 房为辅的租售并举保障性住房体系一直持续到 2007 年。

图 5：1997-2010 年经济适用房投资额

1 亿左右农业转移人口和其他常住人口在城镇实现落户，并对冲和缓解房地产行业下行和 三、四线城市商品房高库存压力，2014 年中共中央、国务院印发《国家新型城镇化规划（2014-2020 年）》，全国范围的棚改工程如火如荼开展。棚改资金主要来自政策性银行

款。

图 7：2015-2022 年抵押补充贷款余额

表 2：保障性租赁住房相关政策文件

提出住房保障体系将以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体，从土地支持、

础制度和支持政策

资料来源：政府网站，西部证券研发中心

二、棚改退潮预期转弱，“十四五”投资新方向

2.1 “十四五”期间全国预计建设857万套保障性租赁住房

在全国“十四五”规划确定将扩大保障性租赁住房供给后，各地省、市级政府纷纷出台

关于加快发展保障性租赁住房的实施意见，加大了保障性租赁住房供给力度。从筹集规

模看，截至目前，共有 8 省、47 市（含直辖市）发文表示将贯彻执行保障性租赁住房建 设指导意见，并披露“十四五”期间筹建计划共计 692 万套。与 2022 年 1 月份住房和 城乡建设部住房保障司提到的“十四五”期间 40 个重点城市初步计划新增 650 万套保障

性租赁住房相符。

图 8：“十四五”期间省/市保障性租赁住房建设计划

图 9：部分城市“十四五”保障性租赁住房建设数量和 10 年常住人口增量

10年常住人口增量（万人）

表 4：各类城市“十四五”保障性租赁住房预测数

资料来源：国家统计局，西部证券研发中心预测

相较于目前披露 40 个重点城市计划新增 650 万套保障性租赁住房，预测数据多 207 万 套，我们认为较为合理：1）目前披露的 40 城 650 万套建设目标为初步计划，不排除随 着政策逐步推进，40 城会继续新增建设计划，如广东、浙江在此前《“十四五”住房发 展规划》中提及的保障性租赁住房筹集规模分别是 74 万套（间）、21 万套（间），在国 务院《意见》发布后大幅上调为 130 万套（间）、120 万套（间）；2）40 城只包含了全 国大部分大型城市和部分中型城市，尚有大量人口规模较大且近 10 年人口持续流入城市

暂未发布建设计划，预计未来此部分增量会有所体现。

2.2 四大都市圈为重点发力

各省来看，不同发展程度的省份/城市积极提出各自租赁住房目标。继全国“十四五”规

划相继出台后，多个省市陆续出台地方保障性租赁住房“十四五规划”。北京、上海、广

州、深圳四个超一线城市“十四五”保障性租赁住房筹集数分别为 40 万套、47 万套、60 万套和 40 万套，“十四五”期间规划形成供应租赁住房占住房供应总套数超过 30%-40%，充分反映了此类城市对租赁住房的重视程度。人口流入大省广东省发文“十四五”期间建设保障性租赁住房 130 万套，浙江省由初步计划筹建 21 万套大幅调整为 120 万 套，涨幅高达 571%。各省/市的积极响应为中央提出的“十四五”期间保障性租赁住房

建设目标完成提供了保障。

表 5：部分省市“十四五”保障性租赁住房建设计划

选取长沙、株洲、湘潭、岳阳四个城市作为省内的重点发展城市，积极新建保障性租赁住房，

发。

资料来源：政府网站，西部证券研发中心

进一步，将上述测算全国“十四五”期间保障性租赁建设套数时筛选出的 189 个城市按

照省份进行划分，计算出各省份“十四五”期间保障性租赁住房建设计划。已披露具体

数据的 8 省 3 直辖市（广东、山东、浙江、湖南、湖北、江苏、海南、吉林、上海、北

京、重庆）以公布数据为准，未公布具体数据省份通过测算获取。为确保统一口径，披

露数据与预测数据之间的误差（8 省 3 市预测值 483 万套，实际计划 526 万套）按比例

计入各省份。广东和浙江独一档，计划建设数量超过 100 万套，四川、山东、江苏等 9 个省份/直辖市计划建设数量在 30-70 万套之间，湖北、河北，安徽等 10 个省份计划建 设数量在 10-30 万套之间，其余 11 个省份/直辖市均少于 10 万套。

图 10：各省份“十四五”保障性租赁住房预测数

140

124

各省份保障性租赁住房数量（万套）

据 2021 年 11 月住建部公布的数据，2021 年 1-9 月 40 个城市开工保障性租赁住房 72 万 套，完成投资 775 亿。我们首先通过对投资节奏假设以测算“十四五”期间保障性租赁

住房总投资额。

1）投资节奏：

常规新建商品房项目建设期两年，结算期一年，土地款首年付清，工程款分次结清。改

建商品房项目建设期一年，结算期一年，无土地款，工程款分次结清。参考普通商品房

项目开发节奏，我们假设保障性租赁住房项目投资按“244”（首年投资 20%，次年投资 40%，末年投资 40%），“442”，“622”三种节奏进行，则“十四五”期间保障性租赁住 房总投资额最低 15374 亿元，最高 46123 亿，中性条件下投资额为 23062 亿元。

表 6：不同情境投资节奏下保障性租赁住房投资额

资料来源：各省/市住房城乡建设部门网站，西部证券研发中心预测

进一步，我们在中性情境“442”投资节奏假设下，对建设节奏进行合理假设。

2）建设节奏：

根据上述预测，“十四五”期间全国范围保障性租赁住房建设数量为 857 万套。根据住建 部数据，2021 全国 40 个城市计划新筹集保障性租赁住房 94.2 万套（间），超额完成 93.6 万套（间）的筹集计划。2022 年 1 月，住建部表示 2022 年全国建设筹集保障性租 赁住房 240 万套，则 2023-2025 年保障性租赁住房新建套数为（857-93.6-240）=523.4 万套，考虑到阶段性规矩初期节奏较快，我们假设 2023-2025 年分别完成剩余目标的 50%/30%/20%，即 2021 年建设 93.6 万套，2022 年建设 240.0 万套，2023 年建设 261.7 万套，2024 年建设 157.1 万套，2025 年建设 104.6 万套。

根据以上假设，我们预测得出“十四五”期间 857 万套保障性租赁住房总投资额 23062 亿，2021-2025 年保障性租赁住房投资规模分别为 1012 亿、3595 亿、5904 亿、5795 亿、4222 亿，2026-2027 年完成保障性租赁住房收尾工作投资额 2533 亿。

表 7：2021-2027 年保障性租赁住房投资额

3）构成形式：

22 号文件要求，各地因城施策，可以采取新建、改建、改造等多种方式增加保障性租赁

住房供给，由此可推断存量改造房也会占有一定比例。部分城市披露了“十四五”保障

性租赁住房改建比例，济南为 21%，西安为 7%，重庆为 35%，南昌为 75%。我们假设 全国范围内“十四五”期间新增的保障性租赁住房中，70%为新建，30%为改造。

4）每套建筑面积：

保障性租赁住房面积要求每套小于 70 平方米。2021 年，上海共计出让 15 块保障性租赁 住房用地，建筑面积 109.64 万平方米，结合官方公布的 15 块用地合计提供 1.85 万套保 障性租赁住房，推测出每套 1096400/18500≈60 平方米。我们假设保障性租赁住房 60 平方米/套。

5）建造成本：

通过查询省会城市 2021 年上半年省会城市高层住宅工程造价指标，大中城市高层项目平 均建安成本约 2500 元/平方米，通常项目建设阶段总成本为建安成本的 110%-130%，我 们取中间值 120%。此外，保障性租赁住房对装配式建筑和精装修有明确要求，根据住

建部下发文件《装配式建筑工程消耗量定额》和建设工程造价信息网披露的信息，我们

假设保障性租赁住房在装配式建筑部分平均成本为 300 元/平方米，精装修成本为 700 元 /平方米。

图 12：2021 年上半年部分省会城市高层住宅工程造价指标

4000

高层平均建安成本（元/㎡）

表 8：保障性租赁住房各部分成本

资料来源：建设工程造价信息网，西部证券研发中心预测

图 13：保障性租赁住房各部分费用占比

住房的集体经营性建设用地使用权可以办理抵押贷款。

以苏州和厦门为例，苏州龙湖冠寓木渎项目由吴中区天灵村集体经济组织开发建设，共 有保障性租赁住房 336 间，由龙湖冠寓整体租赁后开展运营。厦门枋湖社区利用农村集 体建设用地建设了保障性租赁住房 1300 套，村集体自筹资金建设，建成后通过公开竞标 方式整体委托给龙湖冠寓经营管理。

2）企事业单位自有闲置土地新建

人口净流入的大城市和省级人民政府确定的城市，对企事业单位依法取得使用权的土地，经城市人民政府同意，在符合规划、权属不变、满足安全要求、尊重群众意愿的前提下，允许用于建设保障性租赁住房，并变更土地用途，不补缴土地价款，原划拨的土地可继 续保留划拨方式；允许土地使用权人自建或与其他市场主体合作建设运营保障性租赁住 房。

以西安和成都为例，西安外国语大学利用学校自有土地建设保障性租赁住房 750 套，解 决教职工租房难及引进人才短期过渡问题。成都支持蜀州兴宇城建利用企业自有土地建 设保障性租赁住房 2455 套，解决企业住房困难职工和引进人才过渡性居住问题。厦门支 持万科利用其持有的一宗闲置物流仓储用地建设保障性租赁住房，变更土地用途无需补 缴土地价款。万科规划建设 7600 间保障性租赁住房，可有效满足周边园区和机场北片区 企业职工的租住需求。

3）产业园区用地新建

人口净流入的大城市和省级人民政府确定的城市，经城市人民政府同意，在确保安全的 前提下，可将产业园区中工业项目配套建设行政办公及生活服务设施的用地面积占项目 总用地面积的比例上限由 7%提高到 15%，建筑面积占比上限相应提高，提高部分主要 用于建设宿舍型保障性租赁住房，严禁建设成套商品住宅；鼓励将产业园区中各工业项 目的配套比例对应的用地面积或建筑面积集中起来，统一建设宿舍型保障性租赁住房。如西安比亚迪汽车有限公司拆除部分闲置低效厂房，建设保障性租赁住房 4416 套（间）以解决上万名职工的居住问题。

4）国有建设用地新建

人口净流入的大城市和省级人民政府确定的城市，应按照职住平衡原则，提高住宅用地 中保障性租赁住房用地供应比例，在编制年度住宅用地供应计划时，单列租赁住房用地 计划、优先安排、应保尽保，主要安排在产业园区及周边、轨道交通站点附近和城市建 设重点片区等区域，引导产城人融合、人地房联动；保障性租赁住房用地可采取出让、租赁或划拨等方式供应，其中以出让或租赁方式供应的，可将保障性租赁住房租赁价格 及调整方式作为出让或租赁的前置条件，允许出让价款分期收取。新建普通商品住房项 目，可配建一定比例的保障性租赁住房，具体配建比例和管理方式由市县人民政府确定。鼓励在地铁上盖物业中建设一定比例的保障性租赁住房。

以上海为例，上海目前要求所有住宅用地均需配置 5%的保障性租赁住房（特殊地块除 外），部分地块配建比例高达 20%，以满足新城市人群的住房需求。同时，2021 年上海 首次推出“保障性租赁住房”用地并成交 15 幅，覆盖浦东、静安、黄埔、奉贤等区域。保障性租赁住房用地制度有望推广至全国。

表 9：2021 年上海保障性租赁住房地块

资料来源：上海土地市场，西部证券研发中心
5）非居住存量房屋改建

对闲置和低效利用的商业办公、旅馆、厂房、仓储、科研教育等非居住存量房屋，经城 市人民政府同意，在符合规划原则、权属不变、满足安全要求、尊重群众意愿的前提下，允许改建为保障性租赁住房；用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质，不补缴 土地价款。

如成都城投集团利用第十研究所原办公用房改建了 194 套（间）保障性租赁住房并负责 运营管理，优先面向第十研究所职工出租，有效解决了职工的住房困难。厦门软件产业 投资发展有限公司将其部分企业孵化基地改建为 491 套保障性租赁住房，租金价格低于 同地段同品质市场租赁住房租金。

总结而言，现阶段各城市因城施策，根据实际情况积极扩大新建保障性租赁住房面积，盘活存量土地和房屋，形成了商品房配建为主，其它途径为辅的开拓局面。未来，每年 通过配建方式建设的保障性租赁住房面积将基本维持，政策引导下集体建设用地新建、企事业单位用地新建、产业园区用地新建、保障性租赁住房用地新建和既有房屋改建将 贡献更多力量。

3.2 钱从哪里来？

22 号文明确指出，保障性租赁住房由政府给予土地、财税、金融等政策支持，充分发挥 市场机制作用，引导多主体投资、多渠道供给，坚持“谁投资、谁所有”。因此，大部分 建设资金将由投资主体自筹解决，政府在各方面予以扶持。资金来源主要包括：企业自 有资金，信贷、债券，专项债，土地支持，财政支出，税收优惠以及 REITS 等融资工具。

3.2.1 政府支持

1）专项债

2021 年《关于梳理 2021 年新增专项债券项目资金需求的通知》提出，2021 年保障性安

居工程（城镇老旧小区改造、保障性租赁住房、棚户区改造）依旧为专项债重点投放领 域。随着棚户区改造项目进入尾声，保障性租赁住房项目有望接力棚改项目成为专项债 重点扶持对象。广东省颁布的《关于加快发展保障性租赁住房的实施意见》指出符合条 件的项目可积极申请专项债券。目前，深圳已率先发行针对保障性租赁住房项目的专项 债共 8 支合计发债额 26 亿元人民币。

图 14：2018-2022 年保障性安居工程专项债

7000

6000

4087
4000
3146
3000

2000

0

图 15：2012-2020 年各类保障房财政支出

图 16：2016-2021 年银行业保障性安居工程贷款余额

70,000

银行业金融机构:保障性安居工程贷款余额:合计(亿元)

施 REITs 产品正式上市交易。标志着我国公募 REITs 时代的开启。9 只产品共募集资金 314 亿元，为基础设施原始权益人提供了充足的回收资金，也为普通投资者打开了多渠

道、多品类配置不动产的渠道，充分享受我国基础设施建设蓬勃发展带来的红利，同时

也为其它品类不动产发行 REITS 提供了良好示范。在此基础上，2021 年 7 月，《关于进 一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》正式发布，保障 性租赁住房被纳入公募 REITs 中。此后，浙江、广东、山东等地纷纷出台配套政策，支 持保障性租赁住房类 REITs 产品的试点。

表 10：保障性租赁住房领域 REITs 推动政策

四川省住房城乡建设厅已与中国建设银行四川省分行签订《发展保障

资料来源：政府网站，西部证券研发中心

以保障性租赁住房作为底层资产的 REITs 产品的出现，解决了保障性租赁住房项目投资 额高，回收周期长等问题，打通了“投资-融资-管理-退出”的最后一环，使得该类项目

完成闭环管理，将有效缓解企业资金压力，激发企业开发积极性，极大促进保障性租赁

住房发展速度。

图 18：保障性租赁住房“投融管退”

图 19：“十三五”棚改建设套数及投资额

业有较大概率承担起保障性租赁住房建设的重担。待政策和资产退出机制更加完善后，此类具有先发优势的企业有机会在保障性租赁住房项目上获取稳定收益，从而促进企业 长足发展。

4.2 之于建造：地域与性价比权重上升，勇做绿色建筑排头兵

相较于商品房和可出售保障房，保障性租赁住房具有如下特点：相对集聚、精装修和绿 色建筑，因此，我们沿这三个方向考量。

4.2.1 地域优势或更加突出

根据上文我们对“十四五”期间各省保障性租赁住房建设计划的测算，保障性租赁住房 未来建设主要聚集于京津冀经济圈、长三角经济圈、粤港澳大湾区和中部经济圈。考虑 到水泥供应企业在其主要业务覆盖区具有一定的成本和市场优势，因此，主营区域与保 障性租赁住房建设区域重合度最高的企业有望受益。

表 12：保障性租赁住房主题下的水泥企业

60%

20%

0%

资料来源：奥维云网 AVC，西部证券研发中心
4.2.3 绿色建筑引领者

资料来源：奥维云网 AVC，西部证券研发中心

实现 2030 年前碳达峰、2060 年前碳中和是党中央经过深思熟虑作出的重大战略部署，也是有世界意义的应对气候变化的庄严承诺，需要各行业共同努力。根据《中国建筑能 耗研究报告（2020）》，2018 年建筑行业全生命周期碳排放占全国碳排放总量的 51%，建筑领域的能效水平亟需提升。保障性租赁住房作为政府引导型项目，是各级政府响应 国家“双碳”目标的重要抓手，将引领建筑行业向绿色低碳发展。具体来看，保障性租 赁住房有望在技术服务、建材使用和建造方式三个方面推动绿色产业变革。

1）技术服务

新材料、新工艺的应用以及绿色建筑全流程管理的理念必然催生出技术服务的一系列应 用。绿色建筑的技术服务行业包括咨询、规划、设计、监理、检测等传统业务以及软件 开发、能源监控、智慧运营等新型业务。

图 22：绿色建筑技术服务产业链

资料来源：观研天下，西部证券研发中心
2）建材使用

实现绿色建筑的首要方式之一即选用绿色建材。绿色建材是指采用清洁生产技术、少用 天然资源和能源、大量使用工业或城市固态废物生产的无毒害、无污染、无放射性、有 利于环境保护和人体健康的建筑材料。根据绿色建材的特点，绿色建材大致可分为资源 节约型、能源节约型和环境友好型，其中典型产品包括新型墙体材料、保温隔热材料、

节能玻璃、防水密封材料、空气净化材料和抗菌材料等。此类建材将在保障性租赁住房

项目上得到更为广泛的应用。

图 23：绿色建材分类及产业链

表 13：部分省/市鼓励保障性租赁住房采用装配式建筑政策文件

“十四五”末，全省城镇新建住宅按绿色建筑标准设计建造比例达

采用装配式建筑。

新建公共住房全面实施装配式建筑，支持政府投资建设的公共住房项目按

试点；推行装配式装修技术，采用全装修交付

表 14：新建建筑和新开工装配式建筑面积预测

资料来源：国家统计局，西部证券研发中心预测

②保障性租赁住房带来的变化

考虑到保障性租赁住房集中的一二线城市对装配式建筑技术要求较高，且作为政府推动

项目会积极响应国家推动装配式建筑的号召，因此我们假定悲观、中性和乐观情境下

“十四五”期间保障性租赁住房中装配式建筑面积占比为 50%，60%和 70%。则 2022 年，三种情境下，保障性租赁住房贡献的装配式建筑面积分别为 7200 万平方米、8640 万平方米和 10080 万平方米，占装配式建筑面积比例为 8.5%，10.2%和 11.9%。如果从 增量部分考虑，则悲观、中性和乐观情境下保障性租赁住房贡献了 2022 年装配式建筑 增量的 35.81%、42.98%和 50.14%，对装配式建筑产业拉动明显。

表 15：保障性租赁住房贡献装配式建筑面积预测

资料来源：国家统计局，西部证券研发中心预测

③装配式建筑产业链

装配式建筑以项目实现的流程为主线，包括：装配式设计—构件生产—建筑施工—装配

式装修。装配式建筑的设计和施工技术壁垒不高，传统企业均能胜任，该类业务在其业

务板块中占比较小，因此装配式建筑发展无法为该类企业营收带来显著增长。我们重点

对构件生产和装配式装修进行讨论。

构件生产。从结构角度看，装配式建筑涉及预制混凝土结构（PC 结构），钢结构和木结 构。据住建部 2020 年公布的全国装配式建筑发展情况来看，2020 年新开工装配式混凝 土结构建筑 4.3 亿㎡，占新开工装配式建筑的比例为 68.3%；装配式钢结构建筑 1.9 亿㎡，占新开工装配式建筑的比例为 30.2%，剩余 1.5%为木结构。

进一步分析，木结构耐火、耐腐性能较差，承载能力低，维护成本高且建造成本较高，

并不适宜用于以多层和高层为主的住宅项目中。钢结构具有自重轻、延性好、承载力高、

施工周期短等优点，适用于大跨度建筑，目前被广泛应用于大型厂房、场馆、公共建筑

等场景。但同样，钢结构受限于其整体性较弱、耐火耐腐能力不强、密闭性差等问题，

尤其是成本相较于 PC 结构依然较高，使得钢结构现阶段难以在成本敏感的住宅建筑领

域得到进一步推广和应用。

木结构,

资料来源：政府网站，西部证券研发中心

23%
商业地产 41%

场馆
30%

资料来源：政府网站，西部证券研发中心

相较于木结构和钢结构，PC 结构具有整体性较强、密闭性较好等特点，其它方面无明显 劣势且建造成本最低，与保障性租赁住房最为契合。因此，现阶段 PC 构件设计及生产 企业有望随保障性租赁住房大规模建设而受益。若未来 PC 构件和钢构件原材料价格发 生较大变化，叠加国家出台一系列钢结构住宅扶持和补贴政策，则钢结构有望在住宅建 筑领域得到广泛应用。

表 16：三类装配式建筑结构特点

资料来源：政府网站，西部证券研发中心

装配式装修。装配式装修，又称为工业化装修，是指采用干式工法将工厂生产的内装部 品在现场进行组合安装的装修方式。相较于传统的装修，装配式装修实现了精细化生产，降低施工误差；标准化装配式施工效率高，工厂现场两地同步进行，工期可缩短 70%以 上；健康环保，无水无尘无噪音，不扰民，无需晾晒直接入住。装配式装修包括快装墙 板系统、快装隔墙系统、集成吊顶系统、架空地面系统、快装地板系统、套装门窗系统、集成采暖系统、集成卫浴系统、薄法排水系统、集成厨房系统、快装给水系统和智能家 居系统十二大系统。

表 17：传统式与装配式装修对比