评级（增持）传媒行业深度报告：2021Q4及2022Q1业绩综述：疫情影响预期逐渐消化，政策筑底估值具有吸引力

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报告名称 ：传媒行业深度报告：2021Q4及2022Q1业绩综述：疫情影响预期逐渐消化，政策筑底估值具有吸引力
评级 ：增持
行业：

zhanglw@dwzq.com.cn

响更大，收入同比下滑。

◼游戏：步入精品驱动阶段，政策落地估值具有吸引力。21Q4/22Q1 行业 合计收入 210/217 亿元，分别同比+15%/+6%，毛利率保持平稳，销售费 用率受新产品上线节奏略有扰动，22Q1 行业整体净利率为 18.3%，保持 了较强盈利能力。版号政策对于行业带来一定扰动，但前期储备的精品 游戏仍可突围实现较好的流水表现。行业产能逐渐优化，市场份额向头 部企业和精品集中，头部企业研发费用率甚至进一步提升。虽有政策压 制，但业绩增长在所有行业中仍属亮眼，版号重启发放后估值有望得到 修复，推荐标的：三七互娱（借助自研精品及海外发行，业绩维持乐观 增长）、完美世界（《幻塔》持续优化，2022 年业绩改善可期）、吉比特

行业走势

策边际持续改善）、心动公司（优质渠道及社区资产）、哔哩哔哩-SW 等。

◼营销：疫情短期扰动，龙头估值已具明显吸引力。21Q4/22Q1 实现收入 471.5/384.6 亿元，同比-4%/-10%，由于疫情反复和教育、游戏、互联网 广告主受到政策压制降低广告投放，行业收入增速走低。但我们看到头 部广告公司在成本控制、收入增速方面的相对优势越发明显，行业格局 优化有助于中长期的业绩释放。随着上海疫情防控成效显现，预计后续 广告需求将逐步恢复，且利润及估值弹性值得期待。推荐分众传媒（成 本控制超预期，公司积极调整疫情影响可控）、兆讯传媒（快速成长的 低估值细分领域龙头）、蓝色光标等。

◼数字媒体&影视院线：连续两个季度收入下滑，关注后续新内容上市进

《在线视频：哔哩哔哩错位竞 争，广告商业化空间广阔》
2022-04-26

展。数字媒体行业 21Q4/22Q1 实现收入 94.6/64.6 亿元，同比-10%/-17%，影视院线行业 21Q4/22Q1 实现收入 115.6/98.9 亿元，同比-8%/-15%。同 时由于行业对存在一定经营杠杆，利润波动较收入更大。后续建议对疫 情保持乐观同时，积极关注新内容上市进展。推荐芒果超媒（头部内容 储备丰富，二季度业绩值得期待）、新媒股份（稳健高增长、分红率提 升，估值具有安全边际）、光线传媒（期待 2022 年内容储备）、华策影 视（龙头地位稳固，内容持续创新）等。

◼传统媒体：2021Q4/2022Q1 出版报刊行业实现收入 422/308 亿元，同比 增速别为-5%/10%，行业毛利率及净利率基本延续稳定，大众出版方面，供应链及销售渠道两方面收到疫情影响，业绩波动相对教育出版更大，新经典、中信出版 22Q1 收入同比下滑 4.56%/12.91%。建议关注低估值 高分红的龙头出版集团，以及后续大众出版上市公司的业绩修复机会。广电行业 21Q4/22Q1 实现收入 142.6/96.6 亿元，同比变动分别为-18%/0%，归母净利润分别为 10.1/3.6 亿，同比变动分别为-282%/55%。

◼风险提示：政策监管；竞争超预期；产品适销风险；市场系统性风险等。

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行业深度报告

内容目录

1. 整体：业绩符合预期，游戏板块同比表现出色 .............................................................................. 5 2. 游戏：步入精品驱动阶段，政策落地估值具有吸引力 .................................................................. 6 3. 营销：疫情短期扰动，龙头估值已具明显吸引力 ........................................................................ 12 4. 数字媒体：产能及广告业务受影响，后续有望逐步恢复 ............................................................ 15 5. 影视院线：线下渠道经营受限，期待 22 年内容表现 .................................................................. 18 6. 出版报刊：教育出版保持稳健，大众图书受到疫情影响 ............................................................ 22 7. 广电：Q1 利润有所恢复，整合升级驱动行业增长 ...................................................................... 26 8. 附录：行业分类 ................................................................................................................................ 28 9. 风险提示 ............................................................................................................................................ 29

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行业深度报告

图表目录

图 1：行业整体收入及同比增速（单位：亿元）............................................................................... 5 图 2：行业内细分板块收入（单位：亿元）....................................................................................... 5 图 3： 2018Q1 至今传媒行业子版块季度收入同比增速 ..................................................................... 5 图 4：传媒板块合计归母净利润情况................................................................................................... 6 图 5：传媒板块归母净利润情况（单位：亿元）............................................................................... 6 图 6：中国游戏市场实际销售收入（单位：亿元）........................................................................... 6 图 7： 2022Q1 中国游戏市场不同类型游戏收入占比 ......................................................................... 6 图 8：中国移动游戏市场实际销售收入（单位：亿元）................................................................... 7 图 9：中国客户端游戏市场实际销售收入（单位：亿元）............................................................... 7 图 10：中国自主研发游戏海外市场实际销售收入（单位：亿美元）............................................. 7 图 11：游戏行业季度收入及同比增速 ................................................................................................. 7 图 12：行业内主要上市公司季度收入（单位：亿元）..................................................................... 7 图 13：游戏行业毛利额及同比增速..................................................................................................... 8 图 14：游戏行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）..................................................................... 8 图 15：游戏行业销售费用（左轴）及同比增速................................................................................. 8 图 16：游戏行业销售费用率（左轴）及同比增减（右轴）............................................................. 8 图 17：游戏行业归母净利润（左轴）及同比增速............................................................................. 9 图 18：游戏行业销售净利率（左轴）及同比增减（右轴）............................................................. 9 图 19：三七互娱收入及同比增速......................................................................................................... 9 图 20：三七互娱归母净利润及同比增速............................................................................................. 9 图 21：吉比特收入及同比增速........................................................................................................... 10 图 22：吉比特归母净利润及同比增速............................................................................................... 10 图 23：完美世界收入及同比增速....................................................................................................... 11 图 24：完美世界归母净利润及同比增速........................................................................................... 11 图 25： 2018Q1 至今营销行业季度收入及同比增速 ......................................................................... 12 图 26： 2018Q1 至今营销行业归母净利润及增速 ............................................................................. 12 图 27：营销行业净利率（左轴）及同比增减（右轴）................................................................... 12 图 28： 2018Q1 至今营销行业毛利及同比增长 ................................................................................. 13 图 29：营销行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）................................................................... 13 图 30：分众传媒收入（左轴）及增速（单位：亿元）................................................................... 13 图 31：分众传媒归母净利（单位：亿元）....................................................................................... 13 图 32：兆讯传媒收入（左轴）及增速（单位：亿元）................................................................... 14 图 33：兆讯传媒归母净利（单位：亿元）....................................................................................... 14 图 34：行业季度收入（左轴）及同比增速（单位：亿元）........................................................... 15 图 35：数字媒体行业毛利额及同比增速........................................................................................... 15 图 36：数字媒体行业毛利率（左轴）及同比增减........................................................................... 15 图 37：数字媒体行业归母净利润（左轴）及同比增速................................................................... 16 图 38：数字媒体行业销售净利率（左轴）及同比增减................................................................... 16 图 39：芒果超媒收入（左轴）及同比增速（单位：亿元）........................................................... 16 图 40：芒果超媒归母净利（左轴）及增速（单位：亿元）........................................................... 16 图 41：新媒股份收入（左轴）及同比增速（单位：亿元）........................................................... 17 图 42：新媒股份归母净利（左轴）及增速（单位：亿元）........................................................... 17

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图 43： 2021Q1 至今含服务费电影票房收入（单位：亿元） ......................................................... 18 图 44： 2018Q1 至今影视院线行业季度收入及同比增速 ................................................................. 18 图 45： 2018Q1 至今影视院线行业毛利 ............................................................................................. 19 图 46：影视行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）................................................................... 19 图 47： 2018Q1 至今影视院线归母净利润及同比增速 ..................................................................... 19 图 48：影视院线净利率（左轴）及同比增减................................................................................... 19 图 49： 2018Q1 至今光线传媒收入及同比增速（亿元） ................................................................. 20 图 50： 2018Q1 至今光线传媒归母净利润（亿元） ......................................................................... 20 图 51： 2018Q1 至今华策影视收入及同比增速（亿元） ................................................................. 21 图 52： 2018Q1 至今华策影视归母净利润（亿元） ......................................................................... 21 图 53：大众图书零售增速................................................................................................................... 22 图 54：大众图书线上线下零售渠道增速........................................................................................... 22 图 55：出版行业季度收入及同比增速............................................................................................... 22 图 56：出版行业毛利及同比增长....................................................................................................... 23 图 57：出版行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）................................................................... 23 图 58：出版行业归母净利润及同比增长........................................................................................... 23 图 59：出版行业净利率（左轴）及同比增减（右轴）................................................................... 23 图 60：出版行业销售费用及同比增长............................................................................................... 23 图 61：出版行业销售费用率（左轴）及同比增减（右轴）........................................................... 23 图 62：出版行业管理费用及同比增长............................................................................................... 24 图 63：出版行业管理费用率（左轴）及同比增减（右轴）........................................................... 24 图 64：新经典季度收入(左轴，亿元)及同比增速 ............................................................................ 24 图 65：新经典季度归母净利润(左轴，亿元)及同比增速 ................................................................ 24 图 66：中信出版季度收入(左轴)及增速（单位：亿元） ................................................................ 25 图 67：中信出版归母净利(左轴)及增速（单位：亿元） ................................................................ 25 图 68：广电行业季度收入（左轴）及同比增速............................................................................... 26 图 69：广电行业毛利额（左轴）及同比增速................................................................................... 26 图 70：广电行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）................................................................... 26 图 71：广电行业归母净利润(左轴)及同比增速 ................................................................................ 27 图 72：广电行业净利率（左轴）及同比增减（右轴）................................................................... 27

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1. 整体：业绩符合预期，游戏板块同比表现出色

2021Q4/2022Q1 传媒行业合计实现收入 1457/1170 亿元，同比增速分别为-5%/-3%，

行业受到疫情影响收入同比有小幅下滑，但 22Q1 行业收入同比 19Q1 仍增长 14%，行

业整体收入规模仍在疫情前水平之上。

图1：行业整体收入及同比增速（单位：亿元）

数据来源：wind，东吴证券研究所，备注：具体子行 业分类见文末备注

图2：行业内细分板块收入（单位：亿元）

600

20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

分行业来看，2022Q1，受疫情影响较小的游戏板块在 2021Q1 高基数上仍实现收入

同比增长；受疫情影响较大的广告营销、影视院线、数字媒体板块收入同比下滑。

图3：2018Q1 至今传媒行业子版块季度收入同比增速

250%
200%
150%
100%
50%
0%

-100%

数据来源：wind，东吴证券研究所

利润方面，传媒行业 2021Q4/2022Q1 合计实现归母净利润-6/92 亿元，2021Q4 亏损

主要系游戏板块业绩承压，以及疫情反复致影视院线板块出现亏损；2022Q1 行业归母

净利润同比下滑 83%，主要系疫情反复致广告营销板块归母净利润同比下滑。

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图4：传媒板块合计归母净利润情况

数据来源：wind，东吴证券研究所

图5：传媒板块归母净利润情况（单位：亿元）

100

-150

数据来源：wind，东吴证券研究所

2. 游戏：步入精品驱动阶段，政策落地估值具有吸引力
行业层面，22Q1 中国游戏市场实际销售收入 794.74 亿元，同比增长 3%，环比增长

10%，主要系春节活动提升用户活跃度，拉动付费等。

图6：中国游戏市场实际销售收入（单位：亿元）

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图8：中国移动游戏市场实际销售收入（单位：亿元）

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2021Q4/2022Q1，A 股游戏公司整体毛利率为 65.5%/65.8%，分别同比提升

3.8pct/0.1pct，毛利率波动与代理产品收入占比变动有关，但整体而言稳定在较高水平。

图13：游戏行业毛利额及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

图14：游戏行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

2021Q4/2022Q1 行业合计销售费用 64.8/58.0 亿元，销售费用率分别为 30.6%/26.6%，销售费用率波动主要与新游上线节奏有关。

图15：游戏行业销售费用（左轴）及同比增速

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图16：游戏行业销售费用率（左轴）及同比增减（右轴）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

2021Q4/2022Q1 行业归母净利润（剔除异常值）分别为-21.8/39.9 亿元，销售净利率 分别为-13.7%/18.3%，2021Q4 亏损或由于版号停发下公司产品项目调整产生一次性支 出，同时部分新游上线收入费用错配致当期利润承压。

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图17：游戏行业归母净利润（左轴）及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

图18：游戏行业销售净利率（左轴）及同比增减（右轴）

数据来源：wind，东吴证券研究所

主要上市公司具体分析如下：

三七互娱： 2021 年公司实现营业收入 162.16 亿元，yoy+12.62%，归母净利润 28.76 亿元，yoy+4.15%，扣非归母净利润 26.27 亿元，yoy+9.82%。2022Q1 公司实现营业收 入 40.89 亿元，yoy+7.11%，qoq-0.40%，归母净利润 7.60 亿元，yoy+550.80%，qoq-34.17%，扣非归母净利润 7.62 亿元，yoy+19774.29%，qoq-31.21%。

全球化战略持续验证，看好出海业绩释放。2022Q1 公司海外市场营收超 14 亿元，同比增长超 45%，营收占比超 34%。根据 data.ai 数据，公司于 2022 年 1-3 月中国游戏 厂商出海收入排行榜中分别位列第 5/4/4 名；主力出海手游《Puzzles & Survival》长线运 营出色，《云上城之歌》流水持续攀升。新游《三国：英雄的荣光》已于中国港澳台、新 马等地上线，蚂蚁题材 SLG《Ant Legion》、放置 SLG《Chrono Legacy》已于美国等地 上线，持续关注后续流水表现。我们认为公司已积累丰富的出海经验，强发行能力与“因 地制宜”的出海策略有望持续验证，随着《P&S》逐步释放利润，《云上》及新游上线贡 献营收增量，出海业绩将持续增厚，构筑公司业绩第二增长极。

图19：三七互娱收入及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

图20：三七互娱归母净利润及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

吉比特：2021 年公司实现营业收入 46.19 亿元（yoy+68.44%），归母净利润 14.68 亿 9 / 30

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元（yoy+40.34%）。2022Q1 公司实现营业收入 12.29 亿元，yoy+9.98%，qoq+8.42%，归

母净利润 3.50 亿元，yoy-4.27%，qoq+32.95%。

长线运营能力持续验证，《一念逍遥》运营稳定出色，期待《奥比岛》上线表现。

2021 年公司营收及归母净利润实现同比高增主要受益于老游持续稳健表现，收入及利

润同比增长，同时新游上线增厚业绩。老游《问道》实现用户新增及部分老用户回流，

新游《一念逍遥》上线后维持短频更新节奏，并周期性推出大规模玩法更新与联动活动，

配合品效合一的买量推广，其 iOS 游戏畅销榜排名稳中向上。展望 2022 年，公司代理

产品储备有《奥比岛》《黎明精英》《上古宝藏》《花落长安》（均有版号）等，涵盖 Roguelike

等优势品类，自研产品稳步推进中，其中《奥比岛》测试情况良好，期待产品上线表现。

图21：吉比特收入及同比增速

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图22：吉比特归母净利润及同比增速

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

完美世界：2021 年公司实现营收 85.18 亿元，yoy-16.69%，归母净利润 3.69 亿元，yoy-76.16%，扣非归母净利润 1.02 亿元，yoy-90.26%。2022Q1 营收 21.28 亿元，yoy-4.60%，qoq+19.67%，归母净利润 8.40 亿元，yoy+80.99%，扣非归母净利润 4.14 亿元，yoy+30.15%。

《幻塔》推动业绩增长，后续出海值得期待。2021 年公司游戏业务处于战略升级和 产品迭代阶段，业绩短期承压，我们认为 2022 年公司将持续降本增效，看好游戏业务 聚焦后业绩回升，同时预计影视业务后续新立项及开机项目将更为谨慎，财务表现趋稳。公司预计《幻塔》将于 2022 年年内上线海外地区，版权金及流水分成有望增厚公司业 绩。

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图23：完美世界收入及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

图24：完美世界归母净利润及同比增速

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

2022 年 4 月版号重启发放，意味着本轮行业监管基本告一段落。长期来看，我们认 为随着筛查工作逐步完成，版号将维持总量控制，游戏行业精品化趋势将愈发明显。国 内手游市场已步入存量竞争阶段，但精品游戏仍可突围实现较好的流水表现，行业正在 经历产能优化，向头部企业和精品项目集中。海外手游市场仍属蓝海，伴随 TikTok 出海 红利，预计中国厂商出海收入将维持高增速。游戏行业在疫情背景下增长确定性强，估 值也具有较强的安全边际，版号重启发放提振市场信心，利好重点公司在研项目推进，叠加出海收入维持高增速，行业新一轮戴维斯双击在即。

我们推荐具备领先研发实力与出海优势，有望产出破圈精品的优质研发商：腾讯控 股、三七互娱（《斗罗大陆：魂师对决》验证公司研发升级，全球化布局成效凸显，海外 市场已实现长周期品类突破，后续产品储备丰富，有望通过多 IP、多题材持续提升市占 率）、吉比特（《一念逍遥》验证公司买量及长线运营能力，后续《奥比岛》有望再度实 现用户圈层突破）、完美世界（泛二次元开放世界 MMO《幻塔》有望于年内上线海外地 区，贡献业绩增量，产品储备面向全球市场）等；推荐拥有优质渠道&社区资产的心动 公司（TapTap 是国内非常稀缺优质的社区资产，平台用户规模及 ARPU 提升空间大）。

风险提示：产品上线延期风险；行业监管趋严风险；系统性风险。

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3. 营销：疫情短期扰动，龙头估值已具明显吸引力

营销全行业在 21Q4/22Q1 实现收入 471.5/384.6 亿元，同比下滑 4%/10%。收入出现 下滑主要是由于疫情反复和教育、游戏、互联网广告主受到政策压制降低广告投放所致。

图25：2018Q1 至今营销行业季度收入及同比增速

数据来源：Wind，东吴证券研究所

营销全行业在 21Q4/22Q1 实现归母净利润-1.7/8.9 亿元，21Q4 的亏损主要是由于部 分企业的商誉减值等造成。

图26：2018Q1 至今营销行业归母净利润及增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

图27：营销行业净利率（左轴）及同比增减（右轴）

数据来源：wind，东吴证券研究所

毛利指标对营销行业是更有效的指标，其修复趋势相比收入更为明显，行业毛利率 从 18Q2 开始下滑，19Q4 略有反弹，20Q1 受疫情影响进一步下滑至 10.7%，疫情后逐 步修复，21Q4/22Q1 营销行业毛利率分别为 15.5%/14.6%，分别同比提升 0.3/0.5pct。

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图28：2018Q1 至今营销行业毛利及同比增长

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

重点上市公司层面：

图29：营销行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

分众传媒 2021 年实现收入 148.36 亿元，同比增长 22.64%，归母净利润 60.63 亿元，同比增长 51.43%。其中 Q4 实现收入 36.88 亿元，同比下降 12.63%，归母净利润 16.41 亿元，同比下降 8.93%。公司 2022Q1 实现收入 29.39 亿元，同比下降 18.19%，实现归 母净利润 9.29 亿元,同比下降 32.12%。2021 年中报分红 30.03 亿元，2021 年年报分红 18.77 亿元。

图30：分众传媒收入（左轴）及增速（单位：亿元）

数据来源：wind，东吴证券研究所

图31：分众传媒归母净利（单位：亿元）

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归属于母公司股东的净利润

数据来源：wind，东吴证券研究所

营业成本下滑超预期，毛利抬升强化杠杆效应：2021 年公司楼宇营业成本同比降低 了 4.9%，而点位同比增长 8.3%，达到了 267.3 万块，主要由于技术推动人员优化造成 职工薪酬的下降、部分资产折旧完毕和行业竞争放缓对于单栋点位成本更好的控制。公 司 2021Q4 和 2022Q1 毛利率分别达到 67.53%和 63.37%。2022Q1 毛利率下降主要由于 上海和深圳疫情影响，只是短期下滑。2021Q4 毛利率创下 2018Q3 以来的新高，杠杆效 应进一步加强。未来疫情结束之后广告需求将会得到大幅恢复、宏观经济复苏也将带动

公司业绩的增长，重申公司“买入”评级。

风险提示：宏观经济超预期波动、竞争加剧、回款不利

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此外，我们推荐另一户外广告龙头兆讯传媒，公司 2021 年实现收入 6.19 亿元，同

比增长 26.84%，归母净利润 2.41 亿元，同比增长 15.59%。2022Q1 实现收入 1.68 亿元，

同比增长 35%，实现归母净利润 0.60 亿元，同比增长 15.16%。

图32：兆讯传媒收入（左轴）及增速（单位：亿元）

20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图33：兆讯传媒归母净利（单位：亿元）

20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

站点、屏幕数、和刊例价保持增长带动公司高速增长：预计未来公司屏幕数量将受 到高铁站数量扩张的带动而保持增长，根据公司招股书，公司拟从 2022 年开始用三年 时间（自募集资金后）优化运营站点 112 个，共计新增大尺寸、高清晰的数字媒体设备 2255 个（含 121 个新增站点的设备投放）。目前处在高速成长阶段，高铁站点位的增长 和大屏幕的优化将带动刊例价的增长。我们认为公司于高铁数字传媒领域具备垄断性优 势，且处在高速发展时期，给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险，行业政策变化风险，市场竞争加剧风险，数字媒体 资源流失风险，新冠疫情等突发公共卫生事件风险。

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4. 数字媒体：产能及广告业务受影响，后续有望逐步恢复

数字媒体行业 21Q4/22Q1 分别实现收入 94.6/64.6 亿元，同比-10%/-17%，增速自 21Q1 至今整体持续呈下降趋势。

图34：行业季度收入（左轴）及同比增速（单位：亿元）

数据来源：wind，东吴证券研究所

21Q4/22Q1 数字媒体行业实现毛利润 28.4/23.7 亿元，分别-17%/-20%，毛利率分别 为 30.0%/36.7%，同比下滑 2.6pct 和 1.3pct。

图35：数字媒体行业毛利额及同比增速

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图36：数字媒体行业毛利率（左轴）及同比增减

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

21Q4/22Q1 行业归母净利润实现 5.1/6.6 亿元，分别同比下滑 62%和 47%，销售净 利率分别为 15.1%/5.9%，同比下滑 9.2pct 和 10.7 pct。

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行业深度报告

图37：数字媒体行业归母净利润（左轴）及同比增速

18Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

重点上市公司情况：

图38：数字媒体行业销售净利率（左轴）及同比增减

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

芒果超媒：疫情造成短期扰动，竞争力持续提升。公司2021 年实现营业总收入153.56 亿元，同比增长 9.64%；归属于上市公司股东的净利润 21.14 亿元，同比增长 6.66%，2022Q1 实现营业总收入 31.24 亿元，同比下降 22.08%，归属于上市公司股东的净利润 5.07 亿元，同比下降 34.39%。2021 年会员数增长超预期，广告业务逆势高增长，芒果 TV 平台互联网视频业务毛利率水平逐年提升，其中运营商业务贡献明显。非芒果 TV 业 务调整，短期影响有望在 2022 年消化。

看好公司后续内容储备，期待 2022Q2 业绩表现。重点综艺《声生不息》已于 4 月 24 日上线，《乘风破浪 3》也有望于 2022Q2 上线。截至 2021 年底芒果 TV 拥有 26 个综 艺自制团队，29 个影视制作团队和 34 家“新芒计划”战略工作室，相比 2021 年年中继 续提升（分别为 20/24/30），维持公司“买入”评级。

风险提示：政策风险，疫情影响超预期，节目上线不及预期。

图39：芒果超媒收入（左轴）及同比增速（单位：亿元）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图40：芒果超媒归母净利（左轴）及增速（单位：亿元）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

新媒股份：业绩延续高增长，估值具有吸引力。2021 年公司实现合并营业收入 14.09 亿元，同比增长 15.43%，实现归属净利润 6.80 亿元，同比增长 18.23%；2022Q1 实现营 业收入 3.88 亿元，同比增长 19.26%，实现归属净利润 1.72 亿元，同比增长 6.06%。公 司 IPTV 基础业务用户规模稳定增长，互联网视听及内容版权业务快速成长。核心主业 毛利率保持稳定，版权积累致综合毛利率略有下降，但长期前景值得期待。看好后续商

业化提升潜力，公司当前估值具有吸引力，维持公司“买入”评级。

风险提示：行业政策变动，新业务进展不及预期。

图41：新媒股份收入（左轴）及同比增速（单位：亿元）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图42：新媒股份归母净利（左轴）及增速（单位：亿元）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

5. 影视院线：线下渠道经营受限，期待 22 年内容表现

一季度疫情反复再次对电影行业造成冲击，22Q1 收入再次出现下滑，22Q1 全国实 现总票房 139.78 亿元（含服务费），同比下降 23%，部分优质电影制作公司，如光线传 媒实现了收入的逆势增长。

图43：2021Q1 至今含服务费电影票房收入（单位：亿元）

707%

数据来源：wind，东吴证券研究所。注：20Q2 电影票房收入较低，故不显示增速。

上市公司层面，21Q4/22Q1 影视院线行业实现收入 115.6/98.9 亿元，同比增速分别 为-8%/-15%，22Q1 受到国内疫情反复影响，特别是华东地区疫情影响较大，影视院线 行业出现了阶段性下滑，影视剧行业因项目储备及销售节奏差异而有所分化，在 21 家 上市公司中，8 家公司收入实现逆势上涨。

图44：2018Q1 至今影视院线行业季度收入及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

21Q4/22Q1 影视行业总毛利额分别为 18.3/28.3 亿元，同比增速分别为-17%/-20%，

毛利率为 15.9%/28.6%，分别同比变动-1.7pct/-1.8pct。

图45：2018Q1 至今影视院线行业毛利

60

毛利合计（亿元）

数据来源：wind，东吴证券研究所

图46：影视行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）

数据来源：wind，东吴证券研究所

21Q4/22Q1 影视行业归母净利润总额分别为-37.0 /3.3 亿元，同比-69%/-79%，销售 净利率分别为-32.0%/3.4%，分别同比变动+62.4pct/-10.0pct。

图47：2018Q1 至今影视院线归母净利润及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

主要上市公司层面：

图48：影视院线净利率（左轴）及同比增减

数据来源：wind，东吴证券研究所

光线传媒 21Q1-22Q1 收入增速分别为 5.98%/1467.03%/0.55%/-72.04%/83.94%。2022 年已上映的《狙击手》/《以年为单位的恋爱》票房分别超过 6 亿元/2 亿元，推动 2022Q1

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行业深度报告

收入显著提升，持续验证公司在中低成本、中小体量电影方面的高成功率和高投资回报，公司获取项目的能力、对项目的判断力、对项目风险的控制力持续提升。2022 年公司预 计上映电影 17 部（大部分为公司主投主控项目），相比 2021 年的 8 部明显提升，其中 动画电影上映数量可能创造历年之最，2022 年该板块收入有望实现显著提升。看好 2022 年经营效率继续提升，考虑到公司 2022 年电影项目储备丰富，收入结构呈现优化趋势，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险，监管加严风险，新项目不及预期风险。

图49：2018Q1 至今光线传媒收入及同比增速（亿元）

数据来源：wind，东吴证券研究所

图50：2018Q1 至今光线传媒归母净利润（亿元）

25

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归属母公司股东的净利润

数据来源：wind，东吴证券研究所

华策影视公司21Q1-22Q1收入增速分别为 83.86%/131.02%/-3.27%/-54.37%/-66.38%，2021 年公司共获得 16 个电视剧的发行许可证，年内共开机电视剧 14 部 573 集，比 2020 年同期减少 114 集。2022Q1 由于剧集确认较少以及下游视频行业走弱，短期业务收入 有所下滑，Q2-Q4 随着储备项目逐渐上线，业绩有望回归正常区间。

2021 年公司在海外影视剧版权售价、部分电视剧海外发行和国际传播上均实现新 的突破，长期看随着公司在海外电视剧行业影响力逐步提升，出海作品有望持续量价齐 升，为业绩贡献显著增量。公司电影业务也取得突破，2021 年主投主控的《刺杀小说家》票房超过 10 亿大关，也是近年来海外同步上映规模最大的华语影片。2021 年内处于后 期制作中的电影《如果有一天我将会离开你》、《寻秦记》等或有望于 2022 年释放业绩。

此外，2021 年公司完成了版权创业公司的组织和业务整合，已成为国内影视永久版 权库体量领先的企业，并基于近 3 万集的版权资源探索更多变现可能。公司也基于丰富 IP 储备开始布局元宇宙，公司将在虚拟人、数字藏品领域持续探索 IP 多元变现模式，新业务模式对 IP 资产的价值重估将带来公司数字资产的大幅升值，从而带来长期丰厚 的盈利回报。考虑到公司虽然短期电视剧业务承压，但长期新业务进展较为顺利，维持

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行业深度报告

“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险，政策监管风险，视频平台内容采购收紧风险，新业

务发展不及预期风险。

图51：2018Q1 至今华策影视收入及同比增速（亿元）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图52：2018Q1 至今华策影视归母净利润（亿元）

5

华策影视归母净利润

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

6. 出版报刊：教育出版保持稳健，大众图书受到疫情影响

行业层面，2021 年中国图书零售市场码洋 986.8 亿，同比上升 1.65%，但相比 2019 年，仍下滑 3.51%，未恢复至疫情前水平。2022Q1，受疫情影响，全国图书零售市场整 体规模再度转为负增长，同比下降 13.28%，其中实体店渠道同比下降 29.7%；网店渠道 首次出现负增长，同比下降 8.34%。

40%

上市公司层面，2021Q4/2022Q1 出版报刊行业实现收入 422/308 亿元，同比增速分 别为-5%/10%。22Q1 行业收入超 2019Q1、2021Q1 水平，显示出版行业上市公司收入角 度已经恢复至疫情前水平。

图55：出版行业季度收入及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

行业毛利率基本延续稳定，2021Q4/2022Q1 出版行业整体毛利额 134/99 亿元，同比 变动-3%/7%；毛利率分别为 31.8%/32.2 %，同比变动分别为 0.7pct/-0.9pct。

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图56：出版行业毛利及同比增长

数据来源：wind，东吴证券研究所

图57：出版行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

2021Q4/2022Q1 行业归母净利 46/30 亿元，同比变动 76%/-2%。2021Q4/2022Q1 行 业净利率为 11.0%/9.7%，同比变动分别为+5.1pct/-1.2pct。

图58：出版行业归母净利润及同比增长

数据来源：wind，东吴证券研究所

图60：出版行业销售费用及同比增长

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图59：出版行业净利率（左轴）及同比增减（右轴）

15

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数据来源：wind，东吴证券研究所

图61：出版行业销售费用率（左轴）及同比增减（右轴）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

图62：出版行业管理费用及同比增长

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图63：出版行业管理费用率（左轴）及同比增减（右轴）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

大众出版上市公司受疫情影响相对教育出版更大：

新经典：2021 年公司实现营收 9.2 亿元，yoy+5.2%，归母利润 1.3 亿元，yoy-40.5%，扣非利润 1.2 亿元，yoy-33.5%，其中，自有版权营收 7.33 亿元，yoy+3.7%，营收占比 79.5%。分品类看，文学营收 4.5 亿元，yoy+12.67%，营收占比 49%，毛利率 50.69%，少儿营收 2.1 亿元，yoy-11.18%。2021 年公司海外业务营收 0.68 亿元，yoy+44%。2022Q1 公司实现营收 2.1 亿元，yoy-4.56%，归母利润 0.43 亿元，yoy-21.2%，扣非利润 0.38 亿 元，yoy-26.8%，业绩有所下滑主要受 3 月全国多点散发疫情致物流发货减少。

图64：新经典季度收入(左轴，亿元)及同比增速

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图65：新经典季度归母净利润(左轴，亿元)及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

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中信出版：2021 年公司实现营业总收入 19.22 亿，yoy+1.6%，实现归母净利润 2.42

亿，yoy-14.35%。公司 2022Q1 实现营收 4.12 亿元，yoy-12.91%，实现归母净利润 0.41

亿元，yoy-35.24%，实现扣非归母净利润 0.33 亿元，同比下降 43.25%。2022Q1 全国多

点散发疫情对公司供应链端影响较大，致一季度业绩承压。

图66：中信出版季度收入(左轴)及增速（单位：亿元）

18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

图67：中信出版归母净利(左轴)及增速（单位：亿元）

18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

7. 广电：Q1 利润有所恢复，整合升级驱动行业增长

广电行业 21Q4/22Q1 实现收入 142.6/96.6 亿元，同比变动分别为-18%/0%，归母净 利润分别为 10.1/3.6 亿，同比变动分别为-282%/55%。

疫情后行业得到一定程度恢复，展望 2022 年，广电行业将继续聚焦全国有线电视 网络整合和广电 5G 建设一体化，围绕“融合发展、改革深化”，全面实施广电 5G 正式 商用。全国有线电视网络整合和广电 5G 建设相关业务落地将带来新增量。

图68：广电行业季度收入（左轴）及同比增速

15%

数据来源：wind，东吴证券研究所

图69：广电行业毛利额（左轴）及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

图70：广电行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴）

18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

图71：广电行业归母净利润(左轴)及同比增速

数据来源：wind，东吴证券研究所

图72：广电行业净利率（左轴）及同比增减（右轴）

数据来源：wind，东吴证券研究所

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行业深度报告

8. 附录：行业分类
本文行业分类是在申银万国行业分类（2021）基础上进行了调整，剔除了 ST 及*ST

上市公司，具体分类如下：

表1：本研究中的细分行业分类

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行业深度报告

数据来源：wind，东吴证券研究所

9. 风险提示

政策监管风险：行业受政策影响较大，当前行业监管趋严，若政策出现超预期变化，

将对行业造成影响；

行业竞争超预期：若行业竞争格局恶化，将给行业内上市公司业绩带来不确定性；

产品适销风险：传媒行业属创意产业，产品市场销售具有不确定性；

市场系统性风险等。

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免责及评级说明部分

免责声明

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东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：

买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；

增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；

中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；

减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；

卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；

中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；

减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。

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