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评级（）风电设备：平价时代，精选个股

发布时间： 2022年05月05日    作者： xn2oyhja    栏目：行业研报

股票代码 ：
股票简称 ：
报告名称 ：风电设备：平价时代，精选个股
评级 ：持有
行业：

风电设备：平价时代，精选个股——浙商机械国防团队 2022年5月

行业评级：看好

姓名 姓名
邮箱 邮箱
电话 电话
证书编号 证书编号		邱世梁 姓名 姓名 王华君 姓名
qiushiliang@stocke.com.cn 浙商机械国防团队 wanghuajun@stocke.com.cn 邮箱
18516256639 电话 电话 18610723118 电话
S1230520050001 证书编号 证书编号 S1230520080005 		姓名李锋
邮箱lifeng1@stocke.com.cn
电话15800864268
证书编号
S1230517080001

2

1 【风电设备】核心观点：平价时代，精选个股
1、核心观点：在双碳目标背景下，风电长期景气可期；进入平价时代之后，设备单位投资减少，需精选个股 。

2、核心驱动：由补贴政策驱动向度电成本下降、运营商IRR提升驱动，风机大型化推动度电成本下降 3、市场空间：“十四五”风电年均新增装机容量为”十三五”的2倍，年均投资额为“十三五”的1.4倍

新增装机增长较快： “十四五”风电年均新增装机容量64GW，2022~2025年新增装机CAGR为14%；其中陆上风电
年均投资1083亿元，2022-2025年CAGR为-1%；海上风电年均投资542亿元，2023~2025年CAGR为19%。
3、投资建议
设备投资相对平稳，海上风电是亮点：“十四五”风电累计投资超过8000亿元 ，年均超过1600亿元；其中陆上风电 95%
平均52GW，2022-2025年新增装机CAGR为 21%；海上风电平均12GW，2023~2025年新增装机CAGR36%。
1）运营商>部分零部件>主机厂。在以度电成本下降、运营商IRR回报率提升为核心驱动的背景下，运营商是度电成本下 添加标题
降的最大受益者，有议价权的、需求量倍增零部件厂商次之，主机厂是度电成本下降的主要承担者，降本压力最大。

2）海上风电收入和利润弹性均好于陆上风电。2022年海上风电重点关注招标量和招标价格；陆上风电进入业绩兑现期。

3）三条主线：运营商>部分零部件>主机厂；当前最看好三只股票：新强联、东方电缆、运达股份
运营商：股东背景、运行机组中平价项目占比，建议关注龙源电力（借壳ST平庄）、三峡能源、粤电力A、江苏新能、中闽能源、金开新能。

零部件（1）技术壁垒高、国产化程度低，盈利能力能保持相对高位——风电轴承：新强联；（2）增量逻辑，量的增加 可以抵消价格下降并有望实现长期利润增长——海缆：东方电缆，管桩：海力风电/润邦股份/大金重工；（3）原材料占 比较高叶片、铸件和主轴，博弈原材料价格下降带来的利润弹性：中材科技、日月股份、金雷股份

主机厂：大兆瓦、海上风电机组研发实力；海外出口业务潜力；供应链降本能力，推荐运达股份（业绩弹性大）、建议 关注半直驱龙头——明阳智能、直驱龙头——金风科技。 3

01 Partone核心驱动

4

2 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

2021年起陆上风电国家不再补贴，2022年起海上风电国家不再补贴

表：我国历次风电补贴政策调整

资源区
陆上项目调整节点 		未调整首次调整本次调整后存量项目本次调整后新核准项目
2009-20152016-201720182019-2020（竞价指导价）
2016年前核准，2017年底前开工 2020年底前并网 2018年前核准，2019年前开工，，
2020年底前并网 		2020年底前并网 2018年核准，9 %2020年核准，2021年底前并网
海上项目调整节点 0.510.490.470.400.340.29
0.540.520.50添加
0.45		题 0.390.34
0.580.56.540.490.430.38
0.610.610.600.570.520.47
2014-2018核准，2021年前全部并网 20192020
海上风电 近海 0.85 0.80.75
潮间带 0.75所在资源区陆上风电指导电价
2018年底前已核准的海上风电项目，在2021年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价；2022年及以后全部机组完成并 网的，执行并网年份的指导价
5

资料来源：国家发改委，浙商证券研究所

3 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

风电平准化度电成本（LCOE）：全寿命周期成本=（初始建投资成本—因折旧导致税费减免+项目运维成本-固定资产残值）/(全生命周期发电收入限值）
关键变量：初始投资成本（机组成本+非机组成本）、发电收入（年发电利用小时数）、贴现率（资金成本）固定参数：折旧（初始投资、折旧年限）、运维费用（固定资产一定比例）、残值（固定资产一定比例）

图：Sunpower公司提出的标准风电平准化度电成本计算公式在现有的LCOE公式上考虑以下几个因数：(1)增值税及增值税抵扣，包括即征即退50%。(2)营业税金及附加。
(3)所得税及所得税三免三减半

图：三一重能提出的修正后风电平准化度电成本计算公式

资料来源：GE《中国风电度电成本》白皮书，三一重能《适用于我国风电场平准化度电成本的计算方法》、浙商证券研究所6

4 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

机组大型化可以降低初始投资成本：1）通过结构轻量化设计可以降低单台风机每KW的实物用量，进而降低风电 机组成本； 2）通过单机容量扩大从而减少实际吊装风机台数，进而降低非机组成本（运输、吊装等费用）机组大型化、三北地区重新开放都可以增加平均年发电小时数，进而降低风电度电成本。

图：国内2.5MW、3MW和4MW机组招标价格快速大幅下降图：三北地区主要省份弃风率大幅下降7
4500 415560%
4000 4040 50%
3500 327140%
3000 3163 30%
2500 2410 20%
2000 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 2021/01 2021/02 2021/03 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2326 10%
2021/08 2021/09 0% 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4
-10%
2.5MW风机招标价格3MW风机招标价格4MW风机招标价格内蒙古 辽宁 吉林 黑龙江 甘肃 宁夏 新疆
资料来源：金风科技、国家能源局、浙商证券研究所
5 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

机组大型化：1）预计十四五机组平均装机功率将从3.3MW快速提升至5.8MW；2)随着机组功率持续提升，十四五 国内年均总装机台数维持在1.3万台左右

图：2021年后进入平价时代，机组平均装机功率快速提升图：随着机组功率持续提升，十四五国内年均总装机台数维持在1.3万台
7.00
6.00
5.00
4.00
3.00
2.00
1.00
0.00
6 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

2018~2020年，我国实际风电利用小时数连续三年超过2000小时
东南沿海及其岛屿、内蒙古、甘肃北部、黑龙江和吉林东部、辽东半岛沿海年风速≥3m/s累计小时数可以超过 5000h

图：全国实际风电平均利用小时数（单位：小时）图：全国风能资源资源分布情况（单位：小时）
2,500
7 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

过去10 年全球光伏平均度电成本下降85%，陆上风电平均度电成本下降56%，海上平均成本度电下降48% 风电伙伴行动计划：风电行业要力争在2025年将陆上高、中、低风速地区的度电成本分别降至0.1元、0.2元 和0.3元，将近海和深远海风电度电成本分别降至0.4元和0.5元
三北地区以目前4-6MW招标价格测算，风电度电成本已经下降至0.18~0.2元，如果2023年以后陆上切换到 6-8MW机组，预计度电成本可下降至0.1~0.15元。

图： 2020 年全球陆上风电平均度电成本为0.25 元/度，低于化石能源 和光伏图：主要省份燃煤上网标杆电价
省份燃煤上网标杆电 价（元/度）
广东、湖南、广西、湖北、上海、浙 江、江西0.41~0.46
重庆、山东、福建、江苏、安徽0.38~0.40
河南、河北、天津、陕西0.35~0.38
贵州、云南、山西0.33~0.35
宁夏、甘肃、青海、内蒙古0.25~0.33
数据来源：IRENA、各省发改委、浙商证券研究所；10
8 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

按照目前5000元/KW初始建造成本、全国平均2000小时的发电利用小时数计算，全国大多数地区陆上风电已经实 现平价；三北风力资源好的地区（3000h以上）度电成本基本下降至0.21~0.25元/KWh

陆上风电度初始建造成本（元/kw）
电成本敏感 性分析3000
3500 4500 5000 5500 6000 6500 7000 7500 8000
1600 0.26 0.29 0.35 0.38 0.41 0.43 0.46 0.49 0.52 0.55
1800 0.24 0.27 0.32 0.34 0.37 0.39 0.42 0.44 0.47 0.49
年2000 0.22 0.25 0.29 0.32 0.34 0.36 0.38 0.41 0.43 0.45
发2200 0.21 0.23 0.27 0.29 0.31 0.33 0.35 0.38 0.40 0.42
电
0.22 0.26 0.27 0.29 0.31 0.33 0.35 0.37 0.39
利2400 0.20
用
2600 0.19 0.21 0.24 0.26 0.28 0.29 0.31 0.33 0.35 0.36
小
时2800 0.18
0.20 0.23 0.24 0.26 0.28 0.29 0.31 0.33 0.34
数
（h）3000 0.17 0.19 0.22 0.23 0.25 0.26 0.28 0.29 0.31 0.32
3200 0.17 0.18 0.21 0.22 0.24 0.25 0.27 0.28 0.29 0.31
3400 0.16 0.17 0.20 0.21 0.23 0.24 0.25 0.27 0.28 0.29
资料来源：浙商证券研究所11
9 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

按照目前5000元/KW初始建造成本、全国平均2000小时的发电利用小时数计算，大多数陆上风电项目的IRR已经达 到11.4%，三北风力资源好的地区（3000h以上）IRR已经超过15%。

陆上风电初始建造成本（元/kw）
IRR敏感性 分析3000
3500 4500 5000 5500 6000 6500 7000 7500 8000
1600 16.9% 13.7% 9.3% 7.6% 6.3% 5.1% 4.1% 3.1% 2.3% 1.6%
1800 19.8% 16.2% 11.4% 9.6% 8.1% 6.8% 5.7% 4.7% 3.9% 3.1%
年2000 22.6% 18.7% 13.4% 11.4% 9.8% 8.5% 7.3% 6.2% 5.3% 4.5%
发2200 25.4% 21.1% 15.3% 13.2% 11.5% 10.1% 8.8% 7.7% 6.7% 5.8%
电
23.5% 17.2% 15.0% 13.2% 11.6% 10.2% 9.0% 8.0% 7.1%
利2400 28.1%
用
2600 30.8% 25.8% 19.1% 16.7% 14.7% 13.1% 11.6% 10.4% 9.3% 8.3%
小
时2800 33.6%
28.2% 21.0% 18.4% 16.3% 14.5% 13.0% 11.7% 10.5% 9.5%
数
（h）3000 36.3% 30.5% 22.8% 20.1% 17.8% 16.0% 14.4% 13.0% 11.7% 10.6%
3200 39.0% 32.8% 24.6% 21.7% 19.4% 17.4% 15.7% 14.2% 12.9% 11.8%
3400 41.6% 35.1% 26.4% 23.4% 20.9% 18.8% 17.0% 15.4% 14.1% 12.9%
资料来源：浙商证券研究所12
10 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

按照目前14000-15000元/KW初始建造成本、海上风电3000小时的发电利用小时数计算，大多数地区海上风电还不 能实现平价；只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）可实现平价上网

海上风电度初始建造成本（元/kw）
电成本敏感 性分析9000
10000 11000 12000 13000 14000 15000 16000 17000 18000
2400 0.43 0.47 0.51 0.55 0.59 0.62 0.66 0.70 0.74 0.77
2600 0.41 0.44 0.48 0.51 0.55 0.58 0.62 0.65 0.69 0.72
年2800 0.38 0.42 0.45 0.48 0.51 0.54 0.58 0.61 0.64 0.67
发3000 0.36 0.39 0.42 0.45 0.48 0.51 0.54 0.57 0.60 0.63
电
0.37 0.40 0.43 0.46 0.49 0.51 0.54 0.57 0.60
利3200 0.34
用
3400 0.33 0.36 0.38 0.41 0.44 0.46 0.49 0.52 0.54 0.57
小
时3600 0.31
0.34 0.37 0.39 0.42 0.44 0.47 0.49 0.52 0.54
数
（h）3800 0.30 0.33 0.35 0.37 0.40 0.42 0.45 0.47 0.49 0.52
4000 0.29 0.31 0.34 0.36 0.38 0.40 0.43 0.45 0.47 0.50
4200 0.28 0.30 0.32 0.35 0.37 0.39 0.41 0.43 0.45 0.48
资料来源：浙商证券研究所13
11 核心驱动：由补贴退坡或取消转变为度电成本下降、IRR提升

按照目前14000-15000元/KW初始建造成本、海上风电3000小时的发电利用小时数计算，大多数海上风电项目的 IRR较低，只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）IRR可以达到8%以上

海上风IRR
敏感性分析		9000 初始建造成本（元/kw）
10000 11000 12000 13000 14000 15000 16000 17000 18000
2400 7.1% 5.7% 4.5% 3.4% 2.5% 1.7% 0.9% 0.2% -0.4% -0.9%
2600 8.4% 6.8% 5.6% 4.4% 3.5% 2.6% 1.8% 1.1% 0.5% -0.1%
年2800 9.5% 7.9% 6.6% 5.4% 4.4% 3.5% 2.7% 2.0% 1.3% 0.7%
发3000 10.7% 9.0% 7.6% 6.4% 5.3% 4.4% 3.5% 2.8% 2.1% 1.5%
电
10.0% 8.6% 7.3% 6.2% 5.2% 4.4% 3.6% 2.9% 2.2%
利3200 11.8%
用
3400 12.9% 11.1% 9.5% 8.2% 7.1% 6.0% 5.1% 4.3% 3.6% 2.9%
小
时3600 14.0%
12.1% 10.5% 9.1% 7.9% 6.8% 5.9% 5.1% 4.3% 3.6%
数
（h）3800 15.1% 13.1% 11.4% 10.0% 8.7% 7.6% 6.7% 5.8% 5.0% 4.3%
4000 16.1% 14.0% 12.3% 10.8% 9.5% 8.4% 7.4% 6.5% 5.7% 5.0%
4200 17.2% 15.0% 13.2% 11.6% 10.3% 9.1% 8.1% 7.2% 6.4% 5.6%
资料来源：浙商证券研究所14

02 Partone市场空间

15

1 中国陆风技术可开发量是目前装机量26倍，海风是27倍

中国陆上风能潜在开发量合计9530GW，技术可开发量7990GW；海上风能潜在开发量（风功率密度>300w/平米）约710GW。随着技术进 步，风电潜在可开发资源仍将继续增加
截至2021年底中国累计风电装机量约330GW，其中陆上风电装机量约304GW、海上风电装机量约26GW。中国陆上风电技术可发量是目前 累计装机量的26倍，海上风电技术可开发量是目前累计装机量的27倍。

图：陆上三北（东北、华北、西北）地区风能资源丰富图：中国技术可开发风能约8700GW，其中陆风7990GW，海上710GW 16
陆地 离地面高度/m潜在开发量/GW技术可开发量/GW
5025602050
7030502570
10039203370
合计 95307990
海上 近海 风功率密度>400W/m2风功率密度>300W/m2
离岸50km以内 230380
20km以内 70140
水深5-25m90190
合计 390710
数据来源：中国气象局、能源基金会《2020能源数据》、浙商证券研究所
2 全球陆风资源超100万GW，海风目前仅开发0.07%

根据前国家电网董事长刘振亚《全球能源互联网》一书的数据，全球陆地风能资源超过1万亿千瓦（1000TW，约合100万GW）；根据世界 银行2020年数据，全球海上风电技术可开发潜力约71TW（约合7.1万GW）。

海上风电中29%属于可用固定基础海上风电，另外71%属于较深水域，可适用漂浮式风电技术。未来仅需全球海上风电资源的10％所发电力 即可满足全世界所有的电力需求。

截止2021年年底全球累计风电装机量约840GW，其中陆上风电793GW，海上风电装机量约47GW。海上风电目前累计装机量仅为技术可开发 量0.07%

图：全球陆上风电潜在开发利用容量巨大图：全球海上风电技术可开发潜力约为71TW 17
地区 陆地面积（km2） 风力为3～7级所占的面 积（km2） 风力为3～7级所占的面积 比例（%）
北美 19339787641
拉丁美洲和18482331018
加勒比
西欧 4742196842
东欧和独联23049678329
体
中东和北非 8142256632
撒哈拉以南7255220930
非洲
太平洋地区 21354418820
（中国） 9597105611
中亚和南亚 42992436
总计 1066602914327
地区 固定式基础潜在开发量 漂浮式风电技术潜在开发合计（GW）
量
北美 4513添加标题
13528		18041
拉美 243053327761
南亚 163123285
欧洲 84411720525645
撒哈拉以南37224632834
非洲
亚太 40551105915114
中东北非 44213561798

数据来源：《全球能源互联网》、中国科学院、世界银行、浙商证券研究所

3 市场空间：中国十四五年均新增装机量64GW，约是十三五2倍

2001-2025年中国新增风电装机容量及预测（单位：GW）

90
80
70
60
50
40
30 		2021-2025年，进入平

4 面对光伏竞争压力，风电主机价格下降趋势确定，难有大幅反弹

2021年我国光伏新增装机容量53GW，风电48GW；光伏累计装机容量307GW，风电累计装机容量330GW

与2020年初相比，3MW、4MW风机月度招标价格接近腰斩

4,500 4040 4040 3997 3991 3268 3345 3250 3163 3098 3043 3007 2860 2718 3038 2991 3052 2940 95% 2326
4,000
3738 3641 3507 3497
3,500
3,000
2,500
添加标题 2626 2672 2616 2495 2570
2,000
Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 Nov-20 Dec-20 Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May-21 Jun-21 Jul-21 Aug-21 Sep-21
2.5MW风机招标价格 3MW风机招标价格 4MW风机招标价格

1）2021年10月，陆上不含塔筒风机采购最低中标价格为2120元/kW，到了11月初，最低中标价就紧贴2000元/kW 2）2月9日，华润电力阿巴嘎旗别力古台500MW风电项目开标，中车株洲所报价为2002元/kW（含塔筒），若不计塔 筒，最低报价折合1550元/kW~1600元/kW。

3）2022年年初海上风电最近三个项目招标价格（含塔筒）从4000元/kw降至3500元/kw，与2020年抢装是招标价格 6000-8000元/kw相比最多下降50%以上。

资料来源：金风科技，浙商证券研究所整理19

5 市场空间：中国十四五年均投资额1626亿元，约是十三五1.4倍
年份2020年2021年2022年2023年2024年2025年22-25年CAGR
中国陆上风电新增装机容量（GW）68.61 30.67 50.00 55.00 60.00 65.00
95% 		21%
中国海上风电新增装机容量（GW）3.06 16.9 6 10 36%（23-25年）
中国风电新增装机容量（GW）71.67 47.57 56 65 14%
陆上风电单位千瓦设备投资（元/kw）3500 3300 2500 2000 -18%
海上风电单位千瓦设备投资（元/kw）7000 7000 4500 3800 添加标题 3300 3000 -19%
风电平均单位千瓦设备投资（元/kw）3649 2067 1781
4614 2714 2277 -21%
陆上风电设备总投资（亿元）2401 1080 975
1012 1250 1110 -1%
海上风电设备总投资（亿元）214 429 450
1183 270 380 19%（23-25年）
中国风电设备总投资（亿元）2616 1509 1425
2195 1520 1480 -10%

资料来源：国家能源局、CWEA、浙商证券研究所整理；单位投资不含塔筒、管桩等风机辅件

20

6 市场空间：全球年均新增装机107GW，中国占比由44%提升至60%

2001-2025年全球新增风电装机容量及预测（单位：GW）

140
120
100
80
60
40
20
0
7 技术进步+成本优势，中国风机从中国走向全球

陆上风机机型跟上欧洲步伐。欧洲主机厂陆上主力机型以4-6MW为主，中国2021年1-6月主要主机厂中标机 型中4MW以上机型平均占比达到43%。

国内风机价格约为海外一半。国际风机平均价格83万美元/兆瓦，约等于5360元/千瓦，而国内风机价格普遍 为2500-3000元/千瓦，相当于国外一半。

表：中国主力机型与欧洲主力机型基本接近图：中国风机历史价格约海外的一半，具备性价比优势22
公司名称 陆上风机
维斯塔斯 150/162-5.6MW
西门子歌美飒 155/170-5.8MW
Nordex Acciona149-4.0-4.5MW
金风科技 4.8MW-136、4.5MW-155、5.6MW-155
明阳智能 166-5.0MW
远景能源 156-3.XMW
上海电气 146/155-4.8MW、155-4.5MW
运达股份 147/156-4.5MW
中国海装 4.2-5.5MW
中车风电 5.XMW
数据来源：公司官网、彭博新能源财经、浙商证券研究所

8 市场空间：全球年均投资额3254亿元，22-25年CAGR为-17% 22-25年CAGR
年份2020年2021年2022年2023年2024年2025年
中国风电新增装机容量（GW）71.67 47.57 56 65 73 80 14%
中国单位千瓦设备投资（元/kw）3649 4614 2714 2277 2067 1781
-21%
中国风电设备总投资（亿元）2616 2195 1520 1480 1509 1425
-10%
95.3 93.6 97 110 95%
全球风电新增装机容量（GW）6.4%
中国风电新增装机占比55% 51% 58% 59% -4%
33% 33% 30% 27%
欧洲+北美风电新增装机占比
其余地区风电新增装机占比12% 16% 12% 14% 添加标题 12% 11%
欧洲+北美风电新增装机（GW）31 31 29 30 27 26
其余地区风电新增装机(GW) 11 15 12 15 14 13 -3%
欧洲+北美风电单位投资（元/kw）5474 6921 4071 3416 3101 2672 单位投资为中
国1.5倍
其余地区风电单位投资(元/kw) 4379 5537 3257 2732 2480 2137 单位投资为中
国1.2倍
欧洲+北美风电设备投资（亿元）1721 2138 1185 1014 848 705 -24%
其余地区风电设备投资（亿元）501 829 379 421 339 282 -24%
全球风电设备总投资（亿元）4838 5162 3084 2915 2697 2412 -17% 23

资料来源：GWEC、浙商证券研究所整理；单位投资不含塔筒、管桩等风机辅件

03 Partone产业链及竞争格局

24

1 产业链及竞争格局 风电运维设备及系统：•金风科技
中材科技时代新材上纬新材叶片
中国高速传动（南高齿）杭齿前进齿轮箱
东方电缆中天科技海底电缆中际联合容知日新
•远景能源
新强联五州新春力星股份轴承上游：核
心零部件		中游：风
电主机厂		•明阳智能
•运达股份
金雷股份通裕重工主轴•电气风电
•中车风电
禾望电气阳光电源变流器下游：风电•三一重能
•上海电气
•东方电气
•中国海装
日月股份吉鑫科技广大特材 永冠科技豪迈科技圣泉集团铸件
•联合动力
天顺风能天能重工 大金重工泰胜风能塔筒运营
•
•
•
•		华电集团· 大唐集团· 国家电网 国电集团· 中国电建· 中广核 三峡能源· 天润投资· 华润集团 华能集团· 中电投 · 龙源电力
中环海陆海锅中环海陆 海锅股份恒润股份锻件
双一科技振江科技汉缆股份机舱罩
湘电股份（风电剥离）发电机
2 零部件：核心关注问题

一、市场空间大小、行业增速（成长空间）
二、竞争格局（产业链议价权，长期能够维持较高毛利率）
三、全球化程度（成长空间、超额利润）
四、原材料的敏感程度

26

3 零部件：陆上风电机组成本占陆风整体投资额接近39-55%

抢装期间陆上风电机组项目成本约5100-7100元/kw，其中成本构成中占比前三分别为：风电机组（39-55%）、塔 筒（14%）以及道路+平台（3-8%），合计占总成本比约61%-72%。

表：抢装期间典型陆上风电机组项目成本构成

序号 项目名称 单位 成本1成本2占比1占比2
1 风电机组 元/kw 2800 2800 55% 39%
2 塔筒 元/kw 700 1000 14% 14%
3 风机吊装 元/kw 100 200 2% 3%
4 箱变设备及安装 元/kw 100 150 2% 2%
5 锚栓+基础 元/kw 300 450 6% 6%
6 升压站设备及安装 元/kw 200 300 4% 4%
7 道路+平台 元/kw 150 550 3% 8%
8 集电线路设备及安装 元/kw 150 350 3% 5%
9 其他集电及土建 元/kw 150 300 3% 4%
10 建设用地费 元/kw 130 450 3% 6%
11 其他费用（前期费、管理费、生产准备费用、勘察设计费、建设期利息、其他税费） 元/kw 320 550 6% 8%
合计 元/kw 5100 7100 100% 100%

数据来源：西北勘测设计研究院有限公司（以某风电项目为例）、浙商证券研究所整理；PS：成本1、成本2为成本范围，占比1与占比2分别对应各成本占比

27

4 零部件：海上风电机组成本占海风整体投资额约45%

抢装期间海上风电机组项目成本约6912-8325元/kw，其中成本构成中占比前三分别为：风电机组（43%-48%）、塔 筒（4-5%）、风电基础及施工（20%-25%）、海缆（8%-13%）。

表：抢装期间典型海上风电机组项目成本构成

序号1项目名称 单位 江苏 广东 福建
1 不同省份海上风电单位千瓦投资 元/kw 14400-16300 16200-17600 17300-18500
2 风电机组（含安装） 元/kw 48% 43% 45%
3 塔筒 元/kw 4% 4% 5%
4 风机基础及施工 元/kw 19% 24% 25%
5 基本预备费/施工辅助费 元/kw 1% 1% 1%
6 35kv阵列电缆 元/kw 3% 3% 3%
7 220kv送出电缆 元/kw 5% 10% 5%
8 海上升压站 元/kw 6% 3% 3%
9 陆上集控中心 元/kw 1% 2% 2%
10 用海（用地）费用 元/kw 4% 3% 3%
11 其他费用（前期费、管理费、生产准备费用、勘察设计费、建设期利息、其他税费） 元/kw 9% 7% 8%

数据来源：北极星电力网、《不同地区海上风电项目造价及成本构成、》浙商证券研究所整理

28

5 零部件：典型的风电机舱机构图和海上风电场示意图
资料来源：海力风电招股说明书、浙商证券研究所29

6 零部件：主要陆上风电主机厂零部件成本构成
运达股份（2018）三一重能（2020）

齿轮箱, 23%

桨叶, 27%

其他, 28%

其他, 34%

发电机, 6%

叶片及主材, 回转支承, 6%
轮毂, 3% 齿轮箱, 16% 18% 变流器, 4% 30
主轴, 3% 发电机, 6% 主控系统, 1% 主轴, 3% 减速机, 3%
轮毂, 3%
变桨系统, 3%
变桨轴承, 4%
变桨控制系统, 变流器, 4%
4%
机舱罩, 2%
数据来源：各公司招股书、浙商证券研究所

7 零部件：主要海上风电主机厂零部件成本构成
电气风电（2020）明阳智能（2018H1）

其他非原材料采

购, 9% 齿轮箱, 20%

叶片, 19%

其他原材料, 齿轮箱, 10% 其他, 41% 发电机, 5%

25%

树脂, 4%

玻纤, 4%

开关柜/控制柜, 变流器, 4% 铸件, 5% 发电机, 8% 主轴轴承, 5% 机座, 3%
主轴, 2%
1% 轴承, 7% 变桨轴承, 3%
液压, 主控, 2%
轮毂, 2%
2% 机舱罩/导流罩, 偏航减速机, 3% 机舱罩/整 变频器,
母线, 2%
主轴, 2% 2% 钢件, 4% 夹芯材料, 2% 流罩, 1%

31 数据来源：各公司招股书、浙商证券研究所

8 零部件：国内市场空间、竞争格局和国际化程度对比

表：主要风电机组零部件主要指标对比

零部件 单台实物用量 十四五平均市场空间（亿元） 竞争格局 全球化程度
主轴 一根 43亿元 金雷+通裕约占全球40%份额，两者产能均为8000-10000根，第三面振宏重锻约4000根 中国企业全球份额70%
齿轮箱 一套 244 亿元 南高齿全球市占率25%，南高齿、威能极、ZF三家 合计全球市占率70%，杭齿前进、重齿、望江、得 力佳均在开发 中国企业全球份额30%
铸件 18-20吨 160亿元 主要公司：日月股份、豪迈、吉鑫、大连重工、永 冠、江苏一汽。国内CR3=60% 中国企业全球产能份额70%-80%
叶片 三根 406元 国内中材科技、时代新材、艾朗科技、中复连众、中科宇能、洛阳双瑞等20余家；海外LM、TPI 国内CR5≈70% 中国企业全球份额25%
变流器 一套 55亿元 国内禾望、阳光电源、海得控制；国内CR3=55% 中国企业全球份额14%
塔筒 一套 400亿元 主要公司：天顺风能、天能重工、大金重工、泰胜 风能 。国内CR4约30% 中国企业全球产能份额50%
海缆 —— 145亿元 主要公司为东方电缆、中天科技、亨通光电、宝胜 股份、汉缆股份；国内海缆CR3≈70% 中国企业全球份额10-20%
轴承 主轴1-2个，偏航1 个，变桨3个，齿
轮箱轴承 15-23个、发电机轴承2-3个 		210亿元 海外：斯凯孚、舍弗勒、NTN、铁姆肯、利勃海尔；国内瓦轴、洛轴、新强联、大冶轴、天马、天成； 国产化率为16% 中国企业全球份额约10%
数据来源：公司年报、浙商证券研究所整理、测算32
9 主机厂：核心关注问题

一、在手订单增长情况
二、短期大兆瓦产品储备、技术路线长期前景
三、海外市场开拓情况
四、全产业链降本能力

33

10 主机厂：行业集中度提升；2021年CR10和CR5提升幅度5pct

2010年、2015年、2020年、2021年行业新增装机CR10分别为75%、81%、91%和95%； 2010年、2015年、2020年、2021年行业新增装机CR5分别为67%、58%、64%和69%；

表：2010-2021年中国风电行业龙头企业排名

2010年风机整机商 市场份额 2015年 排名 风机整机商 市场份额 2020年 排名 风机整机商 市场份额 2021年风机整机商 市场份额
排名 排名
1 华锐 21.9% 1 金风科技 25.2% 1 金风科技 21% 1 金风科技 20.4%
2 金风科技 19.7% 2 联合动力 10% 2 远景能源 17% 2 远景能源 14.6%
3 东方电气 14.7% 3 远景能源 8.2% 3 明阳智能 10% 3 明阳智能 12.4%
4 明阳智能 5.6% 4 明阳智能 8.2% 4 上海电气 9% 4 运达股份 12.1%
5 联合动力 5.4% 5 海装风电 6.8% 5 运达股份 7% 5 电气风电 9.9%
6 湘电风能 3.3% 6 上海电气 6.3% 6 中车风电 7% 6 中国海装 6.3%
7 运达股份 1.5% 7 湘电风能 4.9% 7 三一重能 6% 7 中车风电 5.9%
8 上海电气 1.3% 8 东方电气 4.5% 8 东方电气 5% 8 三一重能 5.7%
9 华创 0.8% 9 运达风电 4.1% 9 中国海装 5% 9 东方电气 5.6%
10 北重 0.7% 10 三一重能 3.1% 10 联合动力 4% 10 联合动力 2.2%
34

资料来源：CWEA、浙商证券研究所

11 主机厂：2021年、2022年Q1运达股份新签订单或中标规模均居第一
根据Wood Mackenzie的数据，2021年中国风电新签订单55.2GW，58%订单签订于上半年；运达风电在国营和民营 开发商的订单获取中均表现突出，获签订单量年度排名第一。
根据国际能源网数据统计，2022年Q1中国风电整机商中标规模10.8GW。其中运达股份2.6GW，占比24%，仍排名 第一。
图：2021年运达股份新签订单排名第一图：2022Q1运达股份中标2.6GW，占比24%，仍然排名第一
资料来源： Wood Mackenzie 、国际能源网、浙商证券研究所35

12 主机厂：2021年主要上市公司销量、新签订单、累计在手订单情况
2021年风机整机商 对外销量市场份额 2021年新签2021年在手2020年新签2020年在手同比 同比
排名 （GW） 订单（GW） 订单（GW） 订单（GW） 订单（GW）
1 金风科技 10.68 20.4% 16.87
（13.27） 		14.40
（10.77） 		17%
2 远景能源 7.00 14.6%
3 明阳智能 6.03 12.4% 11.22 19.07 4.32 13.88 160% 37%
4 运达股份 5.46 12.1% 12.80 12.88 3.57 6.16 259% 108%
5 电气风电 5.18 9.9% 3.01 7.95
资料来源：公司年报、浙商证券研究所36
13 主机厂-双馈、直驱和半直驱三种不同技术路线

表：主要整机厂商采用技术路线

排名 风电整机商 机型类型 型号 技术路线 适用区域
1 金风科技 陆上 Gw165-3.6Mw 直驱永磁 中低风速
GW165-4.0Mw 中低风速
Gw165-5.xMw 中高风速
2 远景能源 陆上 EN161-3.6Mw 双馈 中低风速
EN161-5.0Mw 高风速
海上 EN171-5.5Mw 高速齿轮箱+鼠笼 中低风速海域
3 明阳智能 陆上 MySE173-6.25Mw 半直驱 高风速
海上 MySE203-11Mw 高风速海域
4 上海电气 陆上 WE168-4.55Mw 高速齿轮箱+鼠笼 低风速
海上 WG172-5.5sMw 半直驱 中低风速海域
W185-6.5Mw 直驱永磁 中低风速、中远海域
5 运达股份 陆上 WD147-4.8Mw 双馈 高风速
WD156-4.8Mw
WD175-5.xMw
6 中车风电 陆上 风轮直径160-170+米的4.xMW系列 双馈 中高风速
7 三一重能 陆上 风轮直径156-168米的4.xMW系列 双馈 中高风速
风轮直径146-164米的3.xMW系列 低风速
8 东方电气 陆上 DEW172-5.5MW 直驱永磁 中高风速
DEW164-6.OMw
海上 DEW186-7.5Mw 中低风速
9 中国海装 陆上 H155-5.0Mw 双馈 中高风速
H160-3.xMw 双馈 中低风速
10 联合动力 陆上 UP141、156-3.xMW系列 双馈 全适用
UP156-4.XMW系列 全适用
外商 西门子、歌美 飒 陆上 SG155-5.8M 双馈 中高风速
SG155-5.9Mw 低风速
维斯塔斯 陆上 V162-6.0Mw 双馈 中低风速
37

数据来源：2020年北京风能展大会数据、浙商证券研究所整理

14 主机厂-三种不同技术路线比较
表：主要整机厂商技术路线对比
风电整机 商 技术路 线 2021年新增 装机量（GW风机收）入（亿 元） 风机成 本（亿 元） 每千瓦对应的 营业成本（元 /KW） 每千瓦对应的 营业成本（元 /KW） 优缺点比较
金风科技 直驱永 磁 10.68 387 317 3624 2968 直驱优点 风力直接驱动，稳定性强，发电效率高，
直驱缺点 体积质量大，吊装难度高，对其轴承等转动部件要求也极高。 退磁风险大，采用的是全功率变频器，价格昂贵，变频器产生谐 波大。
直驱省去齿轮箱减少了齿轮箱的机械故障，却增加了发电机出故 障的可能性。
运达股份 双馈 5.46 157 131 2875 2399 双馈优点 技术起步早，成熟可靠，总体价格和施工成本低、重量轻、易维 护，可以在小容量情况下采用全风冷；而且，双馈机组变频器容 量小，单部件价格较低，机组的谐波小。
双馈缺点 通常适用于小规模电机，齿轮箱转速较高，损坏率较大
明阳智能 半直驱 6.03 252 204 4179 3383 半直驱优点 与双馈风机相比，半直驱风电机组具有传动链简单、可靠性较高 后期维护较少、低电压穿越能力强、发电效率高等优点
与直驱式风机相比，半直驱风电机组的发电机转速高、体积小、重量轻、系统集成度高，解决了发电机的制造和运输问题。发电 机及整机尺寸有较大的减少，重量得以减轻（降低20%以上），提高了风机的适用范围。
半直驱缺点 半直驱同时具备直驱和双馈的优点，但也一并继承了两者的缺点，包括齿轮箱维护难、退磁隐患、冷却难度增加和传动效率降低等

38

数据来源：公司年报，浙商证券研究所

15 主机厂：大兆瓦机组技术成熟 表：2021年1-6月风电机组采购单机规模要求表
企业名称单机规模(MW)采购规模(MW) 采购占比
大唐集团2.5~3.010015.05%
3.0~4.0464.569.90%
4.0+10015.05%
国家电投2.5~3.01606.61%
3.0~-4.0734.430.32%
4.0+152863.08%
国家能源集团2.0-2.5611.77%
2.5-3.0451.31%
3.0~4.02732.979.49%
4.0~5.050014.54%
4.5+992.88%
华电集团2.5~3.01254.36%
3.0~4.0937.532.67%
4.0~5.01682.558.62%
5.0+125添加标题 4.36%
华能集团2.5~3.0159.93.70%
3.0~3.53565.682.43%
3.5~4.01002.31%
4.0+50011.56%
华润新能源2.5-3.0319.926.83%
3.0~3.5742.162.23%
3.5~-4.0504.19%
4.0+80.56.75%
三峡新能源2.5~3.05016.45%
3.0~3.515450.66%
3.5~4.010032.89%
中广核新能源3.0~3.5733.658.52%
3.5~4.042033.50%
4.0+1007.98%
整体2.0~2.5610.37%
2.5~3.0959.85.83%
3.0~4.010734.665.18%
4.0~5.0459027.87%
5.0+1250.76%

数据来源：国际能源网、浙商证券研究所

机组大型化趋势加速，强势推动降本：
风机大型化和轻量化进 程加速，
2020年，风电项目的招
标陆上机组单机容量基
本都在3MW以上，低风
速区域也有4.65MW-182、5.0MW-191级别的大容
量风电机组参与，中高
风速区的投标中也出现
5.0MW、5.2MW机型，
北方大基地风电项目招
标单机容量已达6MW以
上，风机大型化趋势加
速。
39
16 主机厂：2020年金风科技占比全国风机出口50%
根据中国可再生能源国际合作（2020）数据，2020年中国风机机组出口多至22个国家，达到11亿美元，超过2019年9亿美元。 出口整机商分别是金风科技、远景能源、明阳智能、运达股份、中车株洲所、东方风电，其中金风科技是全国风机出口量最大的制 造商，其风机出口量占全国风机出口总量的50%以上。2021年金风海外收入占比12%，运达海外占比4%，明阳海外占比0.6.

表：2020年风电国际合作项目（设备供货）

公司 地点 项目名称 项目规模（MW） 项目备注
金风科技 越南 THANH PHONE项目 29.72020年8月签约
金风科技 越南 薄寮三期、朔装一期海上风电项目 -2020年9月发货
远景能源 越南 嘉莱PTMN502020年12月中标
远景能源 越南 嘉莱CBTN502020年12月中标
远景能源 越南 向玲3、向玲4风电 602020年12月中标
远景能源 越南 嘉莱la Pet139.52020年12月中标
运达股份 越南 宁顺正胜海外风电项目 2020年9月机组下线
金风科技 巴基斯坦 Gui Ahmed、Actll、Artistic32020年6月中标
金风科技 巴基斯坦 三个风电项目 2020年6月中标
金风科技 巴基斯坦 ACT二期项目 502020年8月签约
重山风力 巴基斯坦 ACT2等三个项目 2020年11月签约
金风科技 哈萨克斯坦 札纳塔斯二期项目 1002020年7月中标
中车株洲所 哈萨克斯坦 哈萨克斯坦项目 2020年4月发货
远景能源 哈萨克斯坦 库斯塔奈Ybyrai502020年5月发货
金风科技 智利 Caman项目 148.52020年2月签约
金风科技 土耳其 Yucel6.82020年3月中标
金风科技 希腊 希腊中部两个风电场 2020年5月签约
东方电气 厄瓜多尔 芦苇桥风电项目 502020年5月合同履约
远景能源 墨西哥 尤卡坦半岛普罗格雷索风电场 902020年8月正式投运
远景能源 孟加拉 Mongla552020年12月项目获政府审批
伊莱特 英国 Seagreen海上风场 11402020年11月交付
明阳智慧 巴西 塞阿拉州工业与港口综合体海上风电项目（CIPP） 2020年10月与当地政府签署合作备忘录

数据来源：国际能源网、浙商证券研究所

40
17 中国风电走出去：龙头企业积极布局海外打开新空间

表：2021年风电国际合作项目

公司名称 项目内容
金风科技 2021年1月，公司于阿根廷的罗马布兰卡一期和三期风电场项目并入阿根廷国家电网系统，正式进入商业运营期。这是继2020年罗马布兰卡二期和米 拉马尔风电场项目投运以来，在阿根廷取得的又一重要进展。“一期和三期”两个项目容量均为50MW，共使用32台金风科技GW3S智能风电机组，并由金风科技承担20年的运行维护工作。预计每年发电4.5亿千瓦时，可满足10万户居民用电，每年预计为当地节省约1亿美元的油气支出。
明阳智能 2021年8月，明阳智能的10套MySE 3.0-135风机已送达意大利并完成交付，此外该公司11兆瓦海上风机已进入规模化商用阶段，即将出口欧洲海上风 电项目。
运达股份 2021年10月运达股份供应越南宁顺正胜50MW风电项目16台机组正式全容量商运发电， “两海”战略实施取得阶段性的胜利。
电气风电 2021年7月，克罗地亚塞尼项目39台套机组设备已全部顺利运抵克罗地亚，项目正处于紧张的安装、调试阶段。电气风电克罗地亚塞尼项目总容量 156MW，是目前克罗地亚总容量最大的风电项目，列入中国中东欧“17+1”机制国家领导人见签项目，具有深远的国际合作示范效应。
数据来源：公司官网、浙商证券研究所整理41
18 运营商：核心关注问题

一、在运行项目、在建项目以及储备项目
二、股东背景
三、融资成本
四、在手项目区域分布

42

19 运营商：国企是风电建设的绝对主力
风电场开发运营主要竞争点在于风资源获取能力、开发能力、融资能力，而非行业技术与运营经验。我国风电开发商多为专业
的大型发电集团，或者其他资金实力雄厚的传统行业集团。我国风电运营商主要分为三类：

■ 一是大型中央电力集团，设立专项部门从事风电项目开发，主要有国电、大唐、华能、华电和中电投，占据了风电市场一半 的份额；
■ 二是其他国有能源企业，如中海油、中广核、华润电力、三峡集团与中节能风电等；
■ 三是其他风电运营企业，包括民营企业与外资企业，所占规模较小。

为了实现企业制定的“十四五”期间新能源新增装机目标，各大发电企业纷纷启动风电机组采购招标工作，相较2020年上半 年，企业开标规模整体保持了增长。

表：2020及2021H1开发商开标情况对比表

同比增长规模大唐集团国家电投 国家能源集团 华电集团 华能集团 华润新能源 中广核新能源 三峡新能源
及增长幅度 20202021H120202021H120202021H120202021H120202021H120202021H120202021H120202021H1
装机规模 (MW)46.7664.53438.53557.924103437.96804644.76904380.3659.51192.51846.81273.62212.5404
增长规模 (MW)617.8119.41027.53694.73690.3533-573.2-1808.5
增长幅度 1322.91%3.47%42.65%583.04%534.83%80.82%-31.04%-81.74%
数据来源：国家能源网、浙商证券研究所43
20 运营商：五大电力集团
表：五大发电集团风电与光伏占比
发电集 团 风电总装 机（万千 瓦） 光伏总装 机（万千 瓦） 其他清洁能
源总装机
（万千瓦） 		其他能源总 装机（万千 瓦） 电力总装 机（万千 瓦） 清洁能源
装机量
（万千瓦）		清洁能源
装机占比
风电占 比
光伏占 比
国家能
源集团 		46041692064 18876 257136837 26.6%18%1%
大唐集 团 23764293254 9801 158606059 38.2%15%3%
华能集 团 25306454028 12530 197337203 36.5%13%3%
华电集 团 19275094768 9396 166007204 43.4%12%3%
国家电
投集团 		308829613823 7728 176009872 56.1%18%17%

数据来源：各公司年年报、浙商证券研究所

表：十四五期间新能源新增装机规划
发电集团 十四五新能源新增 装机规划（万千瓦） 2025年目标
国家能源 集团 12000“十四五”可再生能源新增装机达到 7000-8000万千瓦
大唐集团 3800力争到2025年实现非化石能源装机超过 50%的目标
华能集团 8000到2025年清洁能源占比50%以上，发电 装机达到3亿千瓦左右，新增新能源装机 8000万千瓦以上
华电集团 7500“十四五”力争新增新能源装机7500万 千瓦，非化石能源装机占比力争达到50%，非煤装机（清洁能源）占比接近60%，努 力于2025年实现碳达峰
国家电投 集团 40002023年实现碳达峰，到2025年实现电力 总装机2.2亿千瓦，清洁能源占比60%
合计 35300

44

21 运营商：龙源电力、三峡能源和金风科技风电在运行容量居前
发电集团控股股东及实际控制人融资成本2021年在运行装机量（GW）2021年新增装机量（GW）2021年在建装机量（GW）2021年新增风能资 源储备（GW））2021年平均利用 小时数
纯粹运营商
龙源电力国家能源投资集团有限责任公司3.29%23.67 2.1 —— 11.76 2366
三峡能源中国长江三峡集团有限公司3.12%14.27 5.39 5.02 3.01 2314
节能风电中国节能环保集团2.76%4.29 1.16 2369
金开新能天津津诚国有资本投资运营有限公 司 /国开金融有限责任公司4.37%0.848 1.47
福能股份福建省能源集团有限责任公司4.09%1.8 2951
粤电力A广东省能源集团有限公司3.59%2.0 1.4 0.104 2044
中闽能源福建省投资开发集团有限责任公司 4.14%0.9 3030/4224
江苏新能江苏省国信集团有限公司3.52%1.34 0.34 2609
部分设备企业+零部件企业
金风科技无实际控制人3.72%6.0 1.4（-0.8） 2.6 2.0 2546
明阳智能无实际控制人4.44%1.2 1.8 2583
运达股份浙江省国资委3.1% 0.3+0.6
天顺风能上海天神投资管理有限公司4.82%0.884 0.5
数据来源：各公司年年报、浙商证券研究所45

04 Partone投资建议

46

1 跟踪指标：量、价、成本
“30”“60”双碳目标• 到2030年非化石能源占一次能源消费比重达到25%左右
（长期景气确定性）• 风电和太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上
各省市十四五规划• 22省规划十四五期间风电光伏总规模达到625GW
（中期新增装机量的锚）• 沿海11省十四五海上风电规划容量约154GW，开工53GW
运营商招标、中标的装机量• 2021年中国风电新签订单55.2GW，同比增长80%左右
（年度新增装机的先行指标）• 2022年Q1中标规模10.8GW
主机招标价格、零部件价格（决定 行业利润分配）• 陆上最低招标价从2021年末2000元/kw下降至1500元/KW，海上从6000-8000元/kw下降至3500-4000元/kw
• 零部件有年降10-15%要求，具体跟产业话语权、成本承受能力相关
原材料价格• 主要原材料钢材类、油价类、能源类、铜类原材料与耗材
（影响零部件利润释放节奏）• 主要涉及钢价、油价、煤价、天然气价格、铜价等
数据来源：2020年9月习主席75届联大发言、各省十四五规划、各运营商招标公告、浙商证券研究所47
2 十四五各省规划平均每年风电洗新增超60GW，海上约10GW

短期需求支撑：1）22省十四五风光装机规划625GW，风光各占一半，平均每年超过60GW；2）沿海8省“十 四五”海上风电规划约154GW，开工53GW，平均每年10GW；3） 2021年中国风电新签订单55.2GW ，2022年Q1中标规模10.8GW。

长期保底需求：2030碳达峰碳中和目标风光发电总装机容量达1200GW以上目标。预计2028年提前完成，平 均每年新增100GW，平均每年50GW保底需求。

图：22省十四五风光合计规划达到625GW 表：沿海8省份海上风电规划约154GW,十四五开工53GW 48
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0 		84
3 “风电下乡”+“老旧风机改造”有望带来超预期增量

风电下乡：风电下乡计划：“风电下乡”最早是国家能源局 2月26日发布的《关于 2021 年风电、光伏发 电开 发建设有关事项的通知（征求意见稿）》中明确提出“千乡万村驭风计划”。

影响：短期来看，全国的100个县，首批选择5000个村，每个村安装2台风电机组，共计1万台，假设装机按照 目前招标主流机型功率5MW计算，预计可新增50GW的增量需求，平均每年新增10GW。

从长期看，全国69万个行政村中10万个，每个村庄在田间地头、村前屋后、乡间路等零散土地上找出200平方 米用于安装2台5MW风电机组，全国就具备1000GW风电开发潜力。

老旧风场改造，“以大代小”：2021年8月30日宁夏发改委发布了《关于开展宁夏老旧风电场“以大代小”更 新试点的通知》，到 2025 年力争实现老旧风电场更新规模 200 万千瓦以上、增容规模 200 万千瓦以上；更 新及增容风电场单机容量达到3.0兆瓦及以上，年等效利用小时数达到2000小时以上。

影响：预计目前存量风电装机容量中1.5MW 及以下的机组约有50GW，假设这些风机在十四五期间均能通过“以大代小”完成更新，则每年有望新增10GW更新需求。

数据来源：国际能源网、浙商证券研究所

49

4 产业链利润分配：运营商》有议价权零部件》主机厂

在本轮以度电成本下降、运营商IRR回报率大幅提升为主要核心驱动的背景下，运营商是度电成本下降的最大 受益者，有议价权的零部件厂商次之，主机厂是度电成本下降的主要承担者，较难获得超额收益

运营商零部件厂商主机厂
超额收益主要看产业链议价权较难获取超额收益
度电成本下降最大受益者
新增装机量增加的正常利润新增装机量增加的正常利润
新增装机量增加的正常利润
项目IRR大幅提升的超额利润产能紧张带来的超额利润出口欧美发达市场超额收益

国际化供应的超额利润

原材料下降的或有超额利润

数据来源：浙商证券研究所50
5 产业链利润分配：运营商》有议价权零部件》主机厂

运营商的毛利率和净利率显著高于零部件和主机厂；轴承、主轴、变流器、海缆、锻件、运维设备系统的毛 利率和净利率均处较高水平；主机厂整体毛利率和净利率较低

项目毛利率（%）扣非净利率（%）
时间2019A 2020A 2021A 2022Q1 2019A 2020A 2021A 2022Q1
运营商40.2 48.3 45.6 50.3 19.5 21.1 21.3 28.9
叶片21.6 22.5 21.8 21.2 1.1 5.5 6.5 7.1
齿轮箱19.9 20.9 15.8 —— 3.4 7.4 5.8 ——
轴承31.1 30.4 30.8 34.4 14.5 18.3 19.5 19.8
变流器36.4 35.9 35.4 35.4 -3.5 12.1 11.1 14.1
主轴29.1 44.7 39.2 26.9 18.0 30.9 26.8 15.3
铸件25.2 28.4 20.3 8.7 14.1 18.8 11.9 2.7
塔筒及桩基23.9 24.0 24.8 16.4 9.0 11.8 13.4 4.3
锻件23.9 25.2 19.1 12.2 7.3 14.3 9.1 4.1
海缆24.9 30.6 25.3 27.1 11.8 16.3 14.5 15.3
运维设备及系统63.6 63.6 54.5 53.3 22.2 22.8 21.4 22.0
主机厂19.7 15.9 19.3 22.1 3.4 3.4 5.4 2.8
数据来源：Wind、浙商证券研究所51

6 产业链不同环节利润释放节奏及主要观测指标

运营商：随着平价项目并网整体利润水平逐年提升

• 短期：平价项目占比较高的利润率提升明显，尤其对于新进入者
• 观测指标：主机招标价格、项目IRR和并网平价项目占比

零部件：产品涨价与原材料降价共振带来最大利润弹性

• 短期：Q1毛利率高（产品涨价、原材料降价），Q2下降（原材料上涨），Q3、Q4再次回 升（原材料、运费下降）
• 观测指标：今年底明年初与主机厂的价格谈判；原材料价格（钢铁、生铁、树脂等）、运费

主机厂：短期取决于零部件价格谈判，长期以量换利

• 短期：今年底明年初与主机厂的价格谈判，预计明年毛利率有下滑压力
• 观测指标：招标价格、招标量、与零部件价格谈判结果

数据来源：浙商证券研究所52
7 主要运营商盈利预测与估值
公司代码公司名称市值（亿归母净利润（亿元）PE PB（LF）PS(LYR)
元）
2023E 2021A 2022E 2023E
2021A 2022E
001289 龙源电力1,738 64.04 78.02 93.01 27 22 19 2.8 4.7
600905 三峡能源1,666 56.42 81.01 99.86 30 21 17 2.3 10.8
601016 节能风电201 7.68 13.21 16.34 26 15 12 1.8 5.7
603693 江苏新能102 3.07 8.10 9.39 33 添加标题 13 11 1.8 5.5
600163 中闽能源138 6.56 9.50 11.98 21 15 12 2.6 9.0
000539 粤电力A 227 -31.48 20.22 28.52 - 11 8 1.0 0.5
600821 金开新能88 4.06 7.34 11.51 22 12 8 1.8 4.6
平均估值26 15 12 2 7
数据来源：Wind、浙商证券研究所，截至4月30日收盘53
8 主要零部件盈利预测与估值 2023E
公司代码公司名称市值（亿归母净利润（亿元）PE PB（LF）PS(LYR)
元）2021A 2022E
2023E 2021A 2022E
300850 新强联235 5.14 7.27 9.85 46 32 24 6.7 9.5
0658.HK 中国高速传94 13.15 - - 7 - - 1.0 0.6
动
603063 禾望电气112 2.80 4.34 6.03 40 26 19 3.5 5.3
300443 金雷股份61 4.96 6.34 7.49 12 10 8 1.9 3.7
603218 日月股份158 6.67 6.66 10.31 24 24 15 1.8 3.4
002531 天顺风能181 13.10 15.11 20.17 14 添加标题9 2.3 2.2
002487 大金重工118 5.77 9.00 14.89 20 13 8 3.9 2.7
301155 海力风电117 11.13 4.81 9.17 11 24 13 2.2 2.1
002483 润邦股份49 3.49 4.53 6.18 14 11 8 1.2 1.3
603985 恒润股份65 4.42 5.81 7.69 15 11 8 1.9 2.8
603606 东方电缆325 11.89 13.31 18.11 27 24 18 6.3 4.1
600522 中天科技558 1.72 37.77 45.70 324 15 12 2.1 1.2
605305 中际联合47 2.32 3.02 3.84 20 16 12 2.2 5.4
688768 容知日新36 0.81 1.17 1.75 45 31 21 5.8 9.1
3
平均估值24 19 13 4 54
数据来源：Wind、浙商证券研究所，截至4月30日收盘
9 主要主机厂盈利预测与估值
公司代码公司名称市值（亿归母净利润（亿元）PE PB（LF）PS(LYR)
元）
2023E 2021E 2022E 2023E
2021E 2022E
002202 金风科技477 34.57 39.57 46.50 14 12 10 1.4 0.9
601615 明阳智能468 31.01 37.21 43.30 15 13 11 2.1 1.7
300772 运达股份80 4.90 6.33 7.91 16 13 10 2.9 0.5
688660 电气风电97 5.07 6.38 8.89 19 添加标题 15 11 1.2 0.4
平均估值16 13 11 2 1
数据来源：Wind、浙商证券研究所，截至4月30日收盘55

08 PE（TTM）:风电估值与历史高位、光伏相比仍有提升空间

风电设备PE(TTM)：历史高位位于2012年3月-2015年8月，平均PE（TTM）48倍，最近4个月平均PE（TTM）23倍；目前17倍，处于最近5年低位
光伏PE/风电PE：历史高位位于2021年6月-9月，平均值为2.8，低位位于2016年10月-2018年3月，平均值为 1.1倍 ，过去10年平均值1.4，目前为1.8

图：风电设备PE（TTM）处于最近5年低位图：与光伏设备估值相比，风电设备估值目前提升空间
120
100
80
60
40
20
0 		4
3
3
2
2
1
1
0
SW光伏设备SW风电设备
光伏PE/风电PE
数据来源：浙商证券研究所56

9 公募基金持仓:风电设备基本持平，但持仓占比远低于光伏

3%

3% 0.3% 0.1% 0.6% 0.7% 0.9% 0.8% 0.5% 0.5% 0.9% 1.5% 1.4% 2.1% 2.3% 2.5%
2%
1.7%
2%
1.1%
1%
1% 0.1% 0.2% 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.02% 0.1% 0.1% 0.1%
0.1%
0%

数据来源：Wind、浙商证券研究所光伏持仓占比（基于重仓股）风电持仓占比（基于重仓股）57
10 推荐或建议关注标的

运营商：1）股东背景（关系获取优质资源能力和融资成本）；2）运行机组中平价项目占比（关系利润弹性）

建议关注：龙源电力（借壳ST平庄）、三峡能源、节能风电、粤电力A、江苏新能、中闽能源、金开新能

零部件：1）行业技术壁垒高；2）产业链话语权强；3）国际化程度高；4）单位实物用量增加。

建议关注：
1）轴承：新强联
2）齿轮箱：中国高速传动
3）变流器：禾望电气
4）铸件：日月股份
5）塔筒及桩基：天顺风能、大金重工、海力风电、润邦股份
6）锻件：恒润股份、中环海陆
7）海缆：东方电缆、中天科技
8）风电运维设备及系统 ：容知日新、中际联合

主机厂：1）大兆瓦机型研发实力；2）海上风电机组研发实力；3）海外出口业务潜力

建议关注：运达股份、明阳智能、金风科技、电气风电

58

11 重点公司盈利预测与估值
公司代码 公司名称 类别 市值
（亿元） 		归母净利润（亿元） PEPB
（LF） 		PS
（LYR）
2021A2022E2023E2021A2022E2023E
001289 龙源电力运营商 1,738 64.04 78.02 93.01 27 22 19 2.8 4.7
600905 三峡能源1,666 56.42 81.01 99.86 30 21 17 2.3 10.8
601016 节能风电201 7.68 13.21 16.34 26 15 12 1.8 5.7
603693 江苏新能102 3.07 8.10 9.39 33 13 11 1.8 5.5
600163 中闽能源138 6.56 9.50 11.98 21 15 12 2.6 9.0
000539 粤电力A 227 -31.48 20.22 28.52 - 11 8 1.0 0.5
300850 新强联轴承 235 5.14 7.27 9.85 46 32 24 6.7 9.5
0658.HK 中国高速传动齿轮箱 94 13.15 - - 7 - - 1.0 0.6
603063 禾望电气变流器 112 2.80 4.34 6.03 40 26 19 3.5 5.3
300443 金雷股份主轴 61 4.96 6.34 7.49 12 10 8 1.9 3.7
603218 日月股份铸件 158 6.67 6.66 10.31 24 24 15 1.8 3.4
002531 天顺风能塔筒
及桩基 		181 13.10 15.11 20.17 14 12 9 2.3 2.2
002487 大金重工118 5.77 9.00 14.89 20 13 8 3.9 2.7
301155 海力风电117 11.13 4.81 9.17 11 24 13 2.2 2.1
002483 润邦股份49 3.49 4.53 6.18 14 11 8 1.2 1.3
603985 恒润股份锻件65 4.42 5.81 7.69 15 11 8 1.9 2.8
603606 东方电缆海缆325 11.89 13.31 18.11 27 24 18 6.3 4.1
600522 中天科技558 1.72 37.77 45.70 324 15 12 2.1 1.2
605305 中际联合风电运维设备及系 统47 2.32 3.02 3.84 20 16 12 2.2 5.4
688768 容知日新36 0.81 1.17 1.75 45 31 21 5.8 9.1
002202 金风科技主机厂 477 34.57 39.57 46.50 14 12 10 1.4 0.9
601615 明阳智能468 31.01 37.21 43.30 15 13 11 2.1 1.7
300772 运达股份80 4.90 6.33 7.91 16 13 10 2.9 0.5
688660 电气风电97 5.07 6.38 8.89 19 15 11 1.2 0.4

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数据来源：Wind一致预测（2022/4/30）、浙商证券研究所

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以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上；
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3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。		95% 添加标题
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