评级（增持）工程机械行业2021年年报综述：营业收入维持增长，毛利率下降导致利润有所减少
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报告名称 ：工程机械行业2021年年报综述：营业收入维持增长，毛利率下降导致利润有所减少
评级 ：增持
行业：
| 证券研究报告 | 2022 年 04 月 30 日 | 湘财证券研究所 |
| 行业研究 | 工程机械行业数据点评 |
营业收入维持增长，毛利率下降导致利润有所减少
——工程机械行业 2021 年年报综述
| 相关研究： | 核心要点： | |
| 1.《20220225湘财证券-1月挖机销 | ❑ | 2021 年 A 股工程机械行业收入维持增长，净利润则有所下降 |
量降幅继续收窄，高空作业平台 继续高增》 2022.02.25 2.《20220328湘财证券-2月挖机销 量降幅继续收窄，叉车、高空平 维持高增》 2022.03.28
2021 年，受益于挖掘机、工业叉车等工程机械品种出口的大幅增长，以及国 内需求在年初的高增长，A 股工程机械行业 2021 年营业收入仍维持稳定增 长。2021 年，A 股工程机械行业营业收入为 3,812.7 亿元，同比增长 10.8%。不过，在成本上升导致毛利率普遍下降的影响下，2021 年工程机械行业的归 母净利润出现负增长，全年归母净利润为 314.7 亿元，同比减少 8.7%。
| 3.《20220426湘财证券-3月挖机销 | ❑ | 原材料价格上涨、竞争加剧导致行业毛利率继续下滑 |
量降幅再次扩大，高空平台销量 维持高增》 2022.04.26
在原材料价格持续上涨、行业竞争加剧等因素的影响下，工程机械行业毛利 率延续了 2020 年的下降趋势，2021 年为 21.8%，相比 2020 年同期下降 3.1 个 百分点。行业净利率则相比 2020 年同期下降了 2.3 个百分点，为 8.5%。分
| 行业评级：增持 | 公司来看，31 家上市公司中仅有海伦哲（同比+4.6%）、山推股份（同比+0.6%） | |||||||||
| 和厦工股份（同比+0.3%）等 3 家公司的毛利率相比 2020 年同期有所上升。 | ||||||||||
| 近十二个月行业表现 | ❑ | 周转率保持较高水平，ROE 出现下降拐点 | ||||||||
| 工程机械(申万) | 沪深300 | |||||||||
| 周转率和净资产收益率方面。2021 年行业整体存货周转率与 2020 年持平， | ||||||||||
| 10% 0% -10%-20%-30%-40%-50%-60% | ||||||||||
| 为 4.1；而应收账款周转率则小幅下降 0.1 至 3.4。然而，由于 2021 年毛利率 | ||||||||||
| 的大幅下滑，导致工程机械行业的总资产收益率和净资产收益率均出现下降 | ||||||||||
| 拐点。2021 年，工程机械行业整体 ROA 为 6.2%，相比 2020 年同期下降 1.7%， | ||||||||||
| 而 ROE（加权）则由 2020 年的 18.2%下滑 3.8 个百分点，至 14.4%。分公司 | ||||||||||
| 看，2021 年，海伦哲（同比+44.4%）、威博液压（同比+5.5%）、徐工机械（同 | ||||||||||
| 比+4.5%）、丰光精密（同比+3.0%）、山推股份（同比+2.2%）等 7 家公司的 | ||||||||||
| 21/04 | 21/06 | 21/08 | 21/10 | 21/12 | 22/02 | 22/04 | ||||
| % | 1 个月 | 3 个月 12 个月 | 净资产收益率相比 2020 年有所提升。 | |||||||
| 相对收益 | -3.5 | -10.5 | -21.9 | ❑ | 投资建议 | |||||
| 绝对收益 | -11.6 | -29.0 | -46.1 | 始于 2016 年初的本轮工程机械行业景气周期，主要驱动力既有基建、地产 | ||||||
| 注：相对收益与沪深 300 相比 | 等传统下游领域的复苏，也有人工替代、设备更新以及出口增加等其他因素。 | |||||||||
展望未来，基建投资增速有望在逆周期调节下逐渐企稳回升，而房地产行业
| 分析师：轩鹏程 | ❑ | 虽政策层面已逐渐企稳，但传导至行业层面仍需一定时间。此外，国内更新 |
| 高峰结束也将导致更新需求逐渐回落。因此，国内需求的企稳回升可能仍需 | ||
| 证书编号：S0500521070003 | ||
| 一定时间。与此同时，出口则受益于企业竞争力的持续增强以及国际化布局 | ||
| Tel：(8621) 50295321 | ||
| 的加快，预计将维持稳定增长，成为需求重要支撑。因此，我们预计未来工 | ||
| Email：xuanpc@xcsc.com | ||
| 程机械行业需求将逐渐回落至正常水平，维持行业“增持”评级。 | ||
| 地址：上海市浦东新区银城路88号 | 风险提示 | |
| 中国人寿金融中心10楼 | 基建、房地产投资超预期。工程机械出口超预期。 |
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| 行业研究 |
1 工程机械行业收入维持增长，净利润则有所下降
受益于挖掘机、工业叉车等工程机械品种 2021 年出口的大幅增长，以及 国内需求在 2021 年初的高增长，A 股工程机械行业 2021 年营业收入仍维持 稳定增长。2021 年，A 股工程机械行业营业收入为 3,812.7 亿元，同比增长 10.8%。不过，由于成本上升导致毛利率普遍下降，2021 年工程机械行业的 归母净利润出现负增长，全年归母净利润为 314.7 亿元，同比减少 8.7%。
图 12005-2021 年工程机械行业营业收入及增速
| 5000 | 营业总收入(亿元) | 同比增速 | 80 |
| 4000 | 60 | ||
| 3000 | 40 | ||
| 2000 | 20 | ||
| 1000 | 0 | ||
| (20) | |||
| 0 | (40) | ||
2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 22005-2021 年工程机械行业归母净利润及增速
| 400 | 归母净利润(亿元) | 同比增速 | 500 |
| 350 | 400 | ||
| 300 | |||
| 300 | |||
| 250 | 200 | ||
| 200 | 100 | ||
| 150 | |||
| 0 | |||
| 100 | |||
| 50 | (100) | ||
| 0 | (200) | ||
| (300) | |||
| (50) | |||
资料来源：Wind，湘财证券研究所
分公司来看，2021 年，31 家上市公司中有 28 家营业收入维持正增长。其中，收入前五的公司分别为三一重工（1,068.7 亿元，同比+6.8%）、徐工机 械（843.3 亿元，同比+14.0%）中联重科（671.3 亿元，同比+3.1%）、柳工（287.0 亿元，同比+10.5%）、安徽合力（154.2 亿元，同比+20.5%）。而营 收增速较高的前五家公司分别为浙江鼎力（49.4 亿元，同比+67.1%）、长盛 轴承（9.8 亿元，同比+50.3%）、同力股份（40.9 亿元，同比+49.6%）、威博 液压（3.2 亿元，同比+45.2%）、吉冈精密（3.8 亿元，同比+45.1%）。
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| 行业研究 |
图 32021 年营业收入前五的工程机械企业
| 1200 | 营业总收入(亿元) | 同比增速 | 25 | ||
| 1000 | 20 | ||||
| 800 | 15 | ||||
| 600 | 10 | ||||
| 400 | 5 | ||||
| 200 | |||||
| 0 | 0 | ||||
| 三一重工 徐工机械 中联重科 | 柳工 | 安徽合力 | |||
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 42021 年营收增速前五的工程机械企业
| 60 | 营业总收入(亿元) | 同比增速 | 80 | |
| 50 | 70 | |||
| 40 | 60 | |||
| 50 | ||||
| 30 | 40 | |||
| 20 | 30 | |||
| 10 | 20 | |||
| 10 | ||||
| 0 | 0 | |||
浙江鼎力 长盛轴承 同力股份 威博液压 吉冈精密
资料来源：Wind，湘财证券研究所
而从利润端来看，2021 年，31 家公司中仅 16 家归母净利润维持正增长。其中，净利润前五的公司分别为三一重工（120.3 亿元，同比-22.0%）、中联 重科（62.7 亿元，同比-13.9%）、徐工机械（56.1 亿元，同比+50.6%）、恒立 液压（26.9 亿元，同比+19.5%）、铁建重工（17.4 亿元，同比+10.7%）。而 净利润增速较高的公司分别为海伦哲（1.3 亿元，同比+127.9%）、山推股份（2.1 亿元，同比+107.9%）、威博液压（0.4 亿元，同比+59.1%）、徐工机械（56.1 亿元，同比+50.6%）、丰光精密（0.5 亿元，同比+46.4%）。
图 52021 年归母净利润前五的工程机械企业
| 140 | 归母净利润(亿元) | 同比增速 | 60 | |
| 120 | 50 | |||
| 100 | 40 | |||
| 30 | ||||
| 80 | 20 | |||
| 60 | 10 | |||
| 0 | ||||
| 40 | ||||
| 20 | (10) | |||
| (20) | ||||
| 0 | (30) | |||
三一重工 中联重科 徐工机械 恒立液压 铁建重工
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 62021 年归母净利增速前五的工程机械企业
| 60 | 归母净利润(亿元) | 同比增速 | 140 | ||
| 50 | 120 | ||||
| 40 | 100 | ||||
| 30 | 80 | ||||
| 20 | 60 | ||||
| 40 | |||||
| 10 | 20 | ||||
| 0 | 0 | ||||
| 海伦哲 | 山推股份 威博液压 徐工机械 丰光精密 | ||||
资料来源：Wind，湘财证券研究所
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| 行业研究 |
2 行业整体毛利率、净利率呈持续下降趋势
在原材料价格持续上涨、行业竞争加剧等因素的影响下，工程机械行业毛 利率延续了 2020 年的下降趋势，2021 年为 21.8%，相比 2020 年同期下降 3.1 个百分点。而受益于财务费用率的改善，2021 年行业总体期间费用率为 8.1%，相比 2020 年下降了 0.4 个百分点。而因毛利率降幅较大，2021 年行 业整体净利率为 8.5%，相比 2020 年同期下降了 2.3 个百分点。
图 72005-2021 年工程机械行业毛利率和净利率变化
| 毛利率 | 净利率 |
30
25
20
15
10
5
0
| (5) | 2005 | 2007 | 2009 | 2011 | 2013 | 2015 | 2017 | 2019 | 2021 |
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 82005-2021 年工程机械行业各项费用率变化
| 25 20 15 10 5 0 | 销售费用率 | 管理费用率 | |||||||
| 财务费用率 | 期间费用率 | ||||||||
| 2005 | 2007 | 2009 | 2011 | 2013 | 2015 | 2017 | 2019 | 2021 | |
资料来源：Wind，湘财证券研究所
从细分行业来看。2021 年工程机械整机和配件的毛利率、净利率均出现 不同程度下滑。其中，工程机械整机的毛利率和净利率分别为 21.1%、7.8%，相比 2020 年同期分别下降了 3.2%、1.9%。而工程机械配件的毛利率和净利 率分别为 38.2%、23.0%，相比 2020 年同期分别下降 3.0%和 1.9%。
图 92010-2021 年工程机械子行业毛利率变化
| 45 40 35 30 25 20 15 | 毛利率:工程机械整机 | 毛利率:工程机械配件 | ||||
| 2010 | 2012 | 2014 | 2016 | 2018 | 2020 | |
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 102010-2021 年工程机械子行业净利率变化
| 净利率:工程机械整机 | 净利率:工程机械配件 |
30
25
20
15
10
5
0
| (5) | 2010 | 2012 | 2014 | 2016 | 2018 | 2020 |
资料来源：Wind，湘财证券研究所
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| 行业研究 |
分公司来看，31 家上市公司中仅有 3 家公司的毛利率相比 2020 年同期 有所上升。其中，毛利率较高的前五家公司分别为中际联合（47.4%）、恒立 液压（44.0%）、丰光精密（36.8%）、建设机械（35.0%）、艾迪精密（33.8%）。而毛利率相比2020年同期提升最多的前五家公司分别为海伦哲（同比+4.6%）、山推股份（同比+0.6%）、厦工股份（同比+0.3%）、恒立液压（同比-0.1%）、威博液压（同比-0.6%）。
图 112021 年毛利率较高的工程机械企业
| 60 | 毛利率 | 相比2020年同期 | 0 | |
| 50 | (2) | |||
| 40 | (4) | |||
| 30 | (6) | |||
| 20 | (8) | |||
| 10 | (10) | |||
| 0 | (12) | |||
中际联合 恒立液压 丰光精密 建设机械 艾迪精密
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 122021 年毛利率较去年同期上升较多的公司
| 50 | 毛利率 | 相比2020年同期 | 5 | ||
| 40 | 4 | ||||
| 30 | 3 | ||||
| 20 | 2 | ||||
| 10 | 1 | ||||
| 0 | |||||
| 0 | |||||
| 海伦哲 | 山推股份 厦工股份 恒立液压 威博液压 | ||||
资料来源：Wind，湘财证券研究所
净利率方面，2021 年 31 家上市公司中也只有 7 家公司净利率相比 2020 年同期有所上升。其中，净利率较高的前五家公司分别为恒立液压（29.0%）、中际联合（26.2%）、长龄液压（22.2%）、丰光精密（18.6%）、铁建重工（18.2%）。而净利率提升较多的公司分别为海伦哲（同比+31.2%）、宇通重工（同比 +1.8%）、徐工机械（同比+1.6%）、威博液压（同比+1.1%）、山推股份（同比 +0.8%）。
图 132021 年净利率较高的工程机械企业
| 35 | 净利率 | 相比2020年同期 | 1 | |
| 30 | 0 | |||
| 25 | ||||
| 20 | (2) | |||
| 15 | (3) | |||
| 10 | (4) | |||
| 5 | (5) | |||
| 0 | (6) | |||
恒立液压 中际联合 长龄液压 丰光精密 铁建重工
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 142021 年净利率较去年同期提升较多的公司
| 14 | 净利率 | 相比2020年同期 | 35 | ||
| 12 | 30 | ||||
| 10 | 25 | ||||
| 8 | 20 | ||||
| 6 | 15 | ||||
| 4 | 10 | ||||
| 2 | 5 | ||||
| 0 | 0 | ||||
| 海伦哲 | 宇通重工 徐工机械 威博液压 山推股份 | ||||
资料来源：Wind，湘财证券研究所
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| 行业研究 |
3 周转率保持较高水平，但 ROE 出现下降拐点
周转率和净资产收益率方面。2021 年行业整体存货周转率与 2020 年持 平，为 4.1；而应收账款周转率则小幅下降 0.1 至 3.4。然而，由于 2021 年毛 利率的大幅下滑，导致工程机械行业的总资产收益率和净资产收益率均出现 下降拐点。2021 年，工程机械行业整体 ROA 为 6.2%，相比 2020 年同期下 降 1.7%，而 ROE（加权）则由 2020 年的 18.2%下滑 3.8 个百分点，至 14.4%。
图 152005-2021 年工程机械行业 ROA 和 ROE 变化
| 40 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) | ROA | ROE(加权) |
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 162005-2021 年工程机械行业存货、应收周转率
| 8 7 6 5 4 3 2 1 0 | 存货周转率 | 应收账款周转率 | |||||||
| 2005 | 2007 | 2009 | 2011 | 2013 | 2015 | 2017 | 2019 | 2021 | |
资料来源：Wind，湘财证券研究所
分公司看，2021 年 31 家上市公司中仅 7 家公司的净资产收益率相比 2020 年有所提升。其中，ROE 较高的前五家公司分别为吉冈精密（39.4%）、恒立液压（32.8%）、邵阳液压（25.0%）、威博液压（23.6%）、同力股份（23.5%）。而 ROE 相比 2020 年同期提升最多的前五家公司则分别为海伦哲（同比 +44.4%）、威博液压（同比+5.5%）、徐工机械（同比+4.5%）、丰光精密（同 比+3.0%）、山推股份（同比+2.2%）。
图 172021 年 ROE 前五的工程机械企业
| 50 | ROE(加权) | 相比2020年同期 | 10 | |
| 40 | 5 | |||
| 30 | 0 | |||
| 20 | (5) | |||
| 10 | (10) | |||
| (15) | ||||
| 0 | (20) | |||
吉冈精密 恒立液压 邵阳液压 威博液压 同力股份
资料来源：Wind，湘财证券研究所
图 182021 年 ROE 较去年同期提升较多的企业
| 25 | ROE(加权) | 相比2020年同期 | 50 | ||
| 20 | 40 | ||||
| 15 | 30 | ||||
| 10 | 20 | ||||
| 5 | 10 | ||||
| 0 | 0 | ||||
| 海伦哲 | 威博液压 徐工机械 丰光精密 山推股份 | ||||
资料来源：Wind，湘财证券研究所
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| 行业研究 |
4 投资建议
始于 2016 年初的本轮工程机械行业景气周期，主要驱动力既有基建、地 产等传统下游领域的复苏，也有人工替代、设备更新以及出口增加等其他因 素。展望未来，基建投资增速有望在逆周期调节下逐渐企稳回升，而房地产行 业虽政策层面已逐渐企稳，但传导至行业层面仍需一定时间。此外，国内更新 高峰结束也将导致更新需求逐渐回落。因此，国内需求的企稳回升可能仍需一 定时间。与此同时，出口则受益于企业竞争力的持续增强以及国际化布局的加 快，预计将维持稳定增长，成为需求重要支撑。因此，我们预计未来工程机械 行业需求将逐渐回落至正常水平，维持行业“增持”评级。
5 风险提示
基建、房地产投资超预期。工程机械出口超预期。
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分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以独立诚信、谨慎客观、勤勉尽职、公正公平准则 出具本报告。本报告准确清晰地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接 或间接收到任何形式的补偿。
湘财证券投资评级体系（市场比较基准为沪深 300 指数）
买入：未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；
增持：未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
中性：未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持：未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上；
卖出：未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上。
重要声明
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