评级（）医药生物行业周报：业绩季节落幕，疫情主线主题往复，“药+检测”重视程度提升

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报告名称 ：医药生物行业周报：业绩季节落幕，疫情主线主题往复，“药+检测”重视程度提升
评级 ：增持
行业：

医药生物

行业研究/行业周报

业绩季节落幕，疫情主线主题往复，“药+检测”重视程度提升

执业证书号：S0010521120002 邮箱：tangc@hazq.com

联系人：李昌幸

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联系人：李婵

执业证书号：S0010121110031

邮箱：ichan@hazq.com

跌 7.5%。

◼业绩季节落幕，疫情主线主题往复，“药+检测”重视程度提升

本周医药继续回调，部分一季度业绩超预期的个股快速反弹，如我武

生物（+30.43%）、兴齐眼药（+32.58%），而疫情调控政策下，部分 个股涨幅也较大，如金域医学（+27.12%）；医疗基建收到关注；药

店受到复苏刺激反弹较大。医疗研发外包下跌 7.5%，主要是担心部

分海外订单持续性、辉瑞新冠药订单是否如期、一级市场融资环境变

联系人：任雯萱 差等原因。

执业证书号：S0010121080050 邮箱：renwx@hazq.com
联系人：陈珈蔚
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宏观环境依旧存在不确定性（俄乌战争动荡、美国通胀加息、疫情散 发等），站在基本面和资金结构（医药基金和全行业基金对医药的看 法差异和持仓）的行情点，今年集采政策又持续推进落地（耗材集采、国采、联盟采等），另外，短期医药行业板块暂没看到明确的利好政 策/变化，很多医药公司的估值都已经到了非常合理的区间，但是政 策带来的变动不确定性让很多投资者无从下手。5 月 6 日，医药行业 PE（TTM，剔除负值）为 24X，接近 2015 年以来“均值-2 倍标准 差”。估值角度看，医药不应该再悲观，医药已经是历史估值中枢下 游合理区间，具备极强的投资配置价值。

我们建议今年全年的方向配置：中药（政策友好+低估值）+医疗设备（医疗基建）+科研试剂和上游等（自主可控）+其他方向自下而上寻 找标的。

我们建议投资思路如下：
（1）中药板块(品牌名贵 OTC+中药创新药)：同仁堂、广誉远、华润 三九、以岭药业、康缘药业、新天药业、贵州三力、健民集团、片仔 癀、特一药业等标的，也推荐关注：天士力、方盛制药、桂林三金、寿仙谷等标的。

（2）中医疗服诊疗板块：固生堂（中医疗服务龙头先锋）；
（3）医疗基建板块：我们持续推荐迈瑞医疗（最受益医疗基建，也 国际化）、三鑫医疗，建议关注翔宇医疗、伟思医疗、开立医疗、澳 华内镜、理邦仪器、鱼跃医疗等，此外，IVD 板块其实也会受益于医 疗基建，推荐关注新产业、亚辉龙、安图生物、普门科技、迈克生物、

敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告

透景生命、万孚生物、明德生物等，IVD 企业在疫情防控中起到重要 作用（抗体、抗原与核酸检测试剂），其为未来公司的发展提供了充 足的资金。

（4）科研试剂和上游等：我们提议关注诺唯赞、纳微科技、百普赛 斯、泰坦科技、阿拉丁、洁特生物、东富龙、聚光科技、楚天科技、泰林生物、南模生物等。

（5）其他自下而上的板块和公司，需要根据行业和公司的标的和估 值去做分析，提议关注：再生医学板块的正海生物、迈普医学等标的；医疗服务板块，我们推荐具备性价比和扩张性强的海吉亚、固生堂、锦欣生殖，建议关注爱尔眼科、朝聚眼科等；推荐业绩好的仿制药 CRO 和中药 CRO 的百诚医药和阳光诺和；生物制品，疫苗板块需 要持续关注，我们推荐智飞生物、百克生物、欧林生物，建议关注沃 森生物、康希诺、万泰生物等；家用医疗器械，建议关注鱼跃医疗、可孚医疗。

（6）创新药板块，建议关注具备国际化能力的创新药标的，我们推 荐君实生物，建议关注恒瑞医药、百济神州、贝达药业、和黄医药、康方生物、中国生物制药等。

◼4 月 25 日-5 月 6 日新发报告
公司点评康德莱（603987.SH）：《22Q1 业绩符合预期，全年高增长 可期》；公司点评采纳股份（301122.SZ）：《收入保持快速增长，利润 高基数下仍有增长》；公司点评百诚医药（301096.SH）：《业绩表现 亮眼，加大研发蓄力成长》；公司点评特一药业（002728）：《扣非归 母净利润增长超预期，特色品牌值得期待》；公司点评泰坦科技（688133）：《业绩保持高速增长，国产科研服务龙头持续拓展》；公 司点评以岭药业（002603）：《业绩符合预期，产品线多点发力助力 长期成长》；公司点评新天药业（002873.SZ）：《短期业绩承压不改 初心，坚定全年目标持续前行》；公司点评阳光诺和（688621.SH）：《业绩快速增长，盈利能力进一步提升》；公司点评同仁堂（600085）：《一季度利润端超预期，经营指标改善，全年可期》；公司点评南模 生物（688265）：《营收稳步增长，股权激励彰显信心》；公司点评广 誉远（600771）：《一季报超预期，看好公司持续边际改善》；医药 2021Y 和 2022Q1 业绩总结：《不惧疫情短期波动，风物长宜放眼 量》；公司点评君实生物（688180）：《PD-1 单抗商业化向好，VV116 临床加速推进业》；公司点评盈康生命（300143）：《医院业务进展良 好，静待器械板块恢复》；公司点评百克生物（688276）：《疫情压制 产品销售，物流恢复后公司业绩有望反弹》；公司点评欧林生物（688319）：《2021 年业绩疫情下高增速，2022Q1 发货受疫情影响 疫情扰》；公司点评金迪克（688670）：《疫情扰动下业绩增长受限，看好三四季度流感疫苗放量》。

◼4 月 25 日-5 月 6 日个股表现：A 股、港股仅二成个股上涨 4 月 25 日-5 月 6 日 434 支 A 股医药生物个股中，有 176 支上涨，占比 41%。。涨幅前十的医药股为：新华制药（+70.99%）、双成药业（+64.22%）、上海谊众-U（+50.63%）、永安药业（+35.19%）、兴

敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 36 证券研究报告

齐眼药（+32.58%）、迪安诊断（+32.06%）、我武生物（+30.43%）、金域医学（+27.12%）、精华制药（+25.73%）、中国医药（+24.45%）；跌幅前十的医药股为：*ST 和佳（-30.71%）、英科医疗（-30.5%）、吉药控股（-26.26%）、*ST 运盛（-24.04%）、中红医疗（-23.53%）、*ST 海医（-22.67%）、百诚医药（-21.18%）、ST 辅仁（-20.25%）、热景生物（-20.11%）、天士力（-19.86%）。4 月 25 日-5 月 6 日港股 88 支个股中，18 支上涨，占比 20%。

全球新冠疫情及疫苗接种情况◼

全球新增病例持续下降；上海、辽宁、河南、北京、江苏等多地疫情。疫苗接种量持续增长，全球平均全程接种率约 59%，中国全程接种 率约为 87%。

◼风险提示

政策风险，竞争风险，股价异常波动风险。

敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 36 证券研究报告

正文目录

1 4 月 25 日-5 月 6 日行情回顾：板块小幅回调 ..................................................................................................................... 6

2 周观点：业绩季节落幕，疫情主线主题往复，“药+检测”重视程度提升 .......................................................................... 7

3 4 月 25 日-5 月 6 日新发报告 ............................................................................................................................................... 8

3.1公司点评康德莱（603987.SH）：22Q1 业绩符合预期，全年高增长可期 ..................................................................... 8 3.2公司点评采纳股份（301122.SZ）：收入保持快速增长，利润高基数下仍有增长 ....................................................... 9 3.3公司点评百诚医药（301096.SH）：业绩表现亮眼，加大研发蓄力成长..................................................................... 10 3.4公司点评特一药业（002728）：扣非归母净利润增长超预期，特色品牌值得期待 .................................................. 10 3.5公司点评泰坦科技（688133）：业绩保持高速增长，国产科研服务龙头持续拓展 .................................................. 11 3.6公司点评以岭药业（002603）：业绩符合预期，产品线多点发力助力长期成长 ...................................................... 13 3.9公司点评同仁堂（600085）：一季度利润端超预期，经营指标改善，全年可期 ...................................................... 16 3.10公司点评南模生物（688265）：营收稳步增长，股权激励彰显信心 ........................................................................ 17 3.11公司点评广誉远（600771）：一季报超预期，看好公司持续边际改善 .................................................................... 18 3.12医药 2021Y 和 2022Q1 业绩总结：不惧疫情短期波动，风物长宜放眼量 ................................................................. 20 3.13公司点评君实生物（688180）：PD-1 单抗商业化向好，VV116 临床加速推进业 ................................................... 22 3.14公司点评盈康生命（300143）：医院业务进展良好，静待器械板块恢复 ................................................................ 23 3.15公司点评百克生物（688276）：疫情压制产品销售，物流恢复后公司业绩有望反弹 ............................................ 24 3.16公司点评欧林生物（688319）：2021 年业绩疫情下高增速，2022Q1 发货受疫情影响疫情扰 ............................. 25 3.17公司点评金迪克（688670）：疫情扰动下业绩增长受限，看好三四季度流感疫苗放量 ........................................ 27

4 4 月 25 日-5 月 6 日个股表现：少数个股上涨 ................................................................................................................... 28

4.1A 股个股表现：四成个股上涨 ........................................................................................................................................... 28 4.2港股个股表现：二成个股上涨 .......................................................................................................................................... 29

5 全球新冠疫情及疫苗接种情况 .......................................................................................................................................... 31

5.1疫情进展（截至 5 月 7 日） .............................................................................................................................................. 31 5.2疫苗接种情况（截至 5 月 7 日） ...................................................................................................................................... 33 风险提示： ................................................................................................................................................................................ 34

敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 36 证券研究报告

图表目录

图表 14 月 25 日-5 月 6 日 A 股医药生物行业涨跌表现（4 月 25 日-5 月 6 日） .................................................................... 6 图表 2A 股医药生物行业估值表现（5 月 6 日） ......................................................................................................................... 6 图表 3A 股医药子行业涨跌及估值表现（4 月 25 日-5 月 6 日） .............................................................................................. 7 图表 4A 股医药股涨幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日） ................................................................................................................ 28 图表 5A 股医药股跌幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日） ................................................................................................................ 29 图表 6A 股医药股成交额前十（4 月 25 日-5 月 6 日） ............................................................................................................ 29 图表 7港股医药股涨幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日） ............................................................................................................... 30 图表 8港股医药股跌幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日） ............................................................................................................... 30 图表 9港股医药股成交额前十（4 月 25 日-5 月 6 日） ........................................................................................................... 31 图表 10部分国家每百万人口中每日新增确诊新冠的新冠病例变化（七日移动平均）情况 .............................................. 32 图表 11部分国家新接种疫苗、新发病例、重症病人、新增死亡情况 .................................................................................. 32 图表 12上海新冠疫情数据更新 .................................................................................................................................................. 33 图表 13 部分国家截至 5 月 6 日接种情况 ................................................................................................................................... 34

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1 4 月 25 日-5 月 6 日行情回顾：板块小幅回调

4 月 25 日-5 月 6 日医药生物指数下跌 0.92%，跑赢沪深 300 指数 1.69 个百分

点，跑赢上证综指 1.85 个百分点，行业涨跌幅排名第 7。

图表 1 4 月 25 日-5 月 6 日 A 股医药生物行业涨跌表现（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所。说明：图示数据为申万一级行业数据。

5 月 6 日，医药行业 PE（TTM，剔除负值）为 24X，接近 2015 年以来“均值

-2 倍标准差”，相比上 4 月 22 日 PE 下降 1.2 个单位，比 2015 年以来均值（37X）

低 13 个单位。

图表 2 A 股医药生物行业估值表现（5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所

敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 36 证券研究报告

医药 III 级子行业中，4 月 25 日-5 月 6 日 13 个子行业中，7 个子行业上涨，6 个子行业下跌。药店为涨幅最大的子行业，上涨 7.6%，医疗研发外包为跌幅最大的 子行业，下跌 7.5%。5 月 6 日估值最高的子行业为医院，PE(TTM）为 98X。

图表 3 A 股医药子行业涨跌及估值表现（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所。说明：图示数据为申万三级行业数据。

2 周观点：业绩季节落幕，疫情主线主题往复，

“药+检测”重视程度提升

本周医药继续回调，部分一季度业绩超预期的个股快速反弹，如我武生物（+30.43%）、兴齐眼药（+32.58%），而疫情调控政策下，部分个股涨幅也较大，如 金域医学（+27.12%）；医疗基建收到关注；药店受到复苏刺激反弹较大。医疗研发 外包下跌 7.5%，主要是担心部分海外订单持续性、辉瑞新冠药订单是否如期、一级 市场融资环境变差等原因。

宏观环境依旧存在不确定性（俄乌战争动荡、美国通胀加息、疫情散发等），站

在基本面和资金结构（医药基金和全行业基金对医药的看法差异和持仓）的行情点，

今年集采政策又持续推进落地（耗材集采、国采、联盟采等），另外，短期医药行业 板块暂没看到明确的利好政策/变化，很多医药公司的估值都已经到了非常合理的区 间，但是政策带来的变动不确定性让很多投资者无从下手。5 月 6 日，医药行业 PE（TTM，剔除负值）为 24X，接近 2015 年以来“均值-2 倍标准差”。估值角度看，医药不应该再悲观，医药已经是历史估值中枢下游合理区间，具备极强的投资配置

价值。

我们建议今年全年的方向配置：中药（政策友好+低估值）+医疗设备（医疗基 建）+科研试剂和上游等（自主可控）+其他方向自下而上寻找标的。

我们建议投资思路如下：
（1）中药板块(品牌名贵 OTC+中药创新药)：同仁堂、广誉远、华润三九、以 岭药业、康缘药业、新天药业、贵州三力、健民集团、片仔癀、特一药业等标的，也

敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 36 证券研究报告

推荐关注：天士力、方盛制药、桂林三金、寿仙谷等标的。

（2）中医疗服诊疗板块：固生堂（中医疗服务龙头先锋）；
（3）医疗基建板块：我们持续推荐迈瑞医疗（最受益医疗基建，也国际化）、三 鑫医疗，建议关注翔宇医疗、伟思医疗、开立医疗、澳华内镜、理邦仪器、鱼跃医疗 等，此外，IVD 板块其实也会受益于医疗基建，推荐关注新产业、亚辉龙、安图生物、普门科技、迈克生物、透景生命、万孚生物、明德生物等，IVD 企业在疫情防控中起 到重要作用（抗体、抗原与核酸检测试剂），其为未来公司的发展提供了充足的资金。

（4）科研试剂和上游等：我们提议关注诺唯赞、纳微科技、百普赛斯、泰坦科 技、阿拉丁、洁特生物、东富龙、聚光科技、楚天科技、泰林生物、南模生物等。

（5）其他自下而上的板块和公司，需要根据行业和公司的标的和估值去做分析，提议关注：再生医学板块的正海生物、迈普医学等标的；医疗服务板块，我们推荐具

备性价比和扩张性强的海吉亚、固生堂、锦欣生殖，建议关注爱尔眼科、朝聚眼科 等；推荐业绩好的仿制药 CRO 和中药 CRO 的百诚医药和阳光诺和；生物制品，疫 苗板块需要持续关注，我们推荐智飞生物、百克生物、欧林生物，建议关注沃森生

物、康希诺、万泰生物等；家用医疗器械，建议关注鱼跃医疗、可孚医疗。

（6）创新药板块，建议关注具备国际化能力的创新药标的，我们推荐君实生物，建议关注恒瑞医药、百济神州、贝达药业、和黄医药、康方生物、中国生物制药等。

3 4 月 25 日-5 月 6 日新发报告

3.1 公司点评康德莱（603987.SH）：22Q1 业绩符合预期，全 年高增长可期

我们 2022 年 4 月 26 日发布公司点评康德莱（603987.SH）：《22Q1 业绩符合 预期，全年高增长可期》，主要内容如下：
⚫事件
2022 年 4 月 25 日，公司披露 2021 年一季报。公司 2022Q1 实现营业收入 8.67 亿元，同比增长28.81%，归属于上市公司股东的净利润0.71亿元，同比增长55.67%，归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润 0.62 亿元，同比增长 39.99%。基 本每股收益为 0.66 元/股。

⚫分析点评
22Q1 收入端同比增长 28.81%，环比 21Q4 基本持平
2022Q1 公司营业收入实现 8.67 亿元，同比增长 28.81%，收入约对金额延续 了 2021Q4 以来的高基数，环比略有下降，增幅约-1.81%。2021 年一季度以来，国 外环境趋于好转，公司各项业务都有不同程度回暖，2021Q1 对公司注射类产品需求 较高，2022Q1 收入端仍保持较高增长，我们预计一方面是海外市场对公司注射器类 产品的需求仍保持在高位，另一方面是公司普通注射器外的产品（如安全注射器/针、安全采血针、喂食系列、预灌装/泵用注射器、美容针等）订单持续，增长动力充足，展望全年预计收入和利润端实现较高增长可期。

受益于销售费用率降低，公司销售净利率同比提升约 2 个百分点
2022Q1 公司销售净利率达到 11.94%，较 2021Q1 增加了 1.96 个百分点，主 要原因是公司费用端下降。2022Q1 公司销售费用率约 8.97%，较 2021Q1 下降约 2.87 个百分点，我们认为一方面是公司海外市场收入占比提升，而海外市场业务需 要的销售费用较低，另一方面受 2022Q1 国内新冠疫情影响，出差等线下活动减少，进而整体的销售费用率有所下降。

敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 36 证券研究报告

投资建议
我们预计公司 2022-2024 收入有望分别实现 37.90 亿元、45.09 亿元和 53.71 亿元，同比增长分别约 22.4%、19.0%和 19.1%，考虑到公司高毛利率产品占比逐 渐提升，公司整体的毛利率和净利率水平也会逐年提长，我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别实现 3.88 亿元、4.84 亿元和 6.00 亿元，同比增长分别约 33.1%、24.9%和 24.0%。2022-2024 年的 EPS 分别为 0.83 元、1.04 元和 1.29 元，对应 PE 估值分别为 20x、16x 和 13x。鉴于公司产品不断升级，海外市场拓展顺利，国 内基本盘稳固，维持“买入”评级。

风险提示

行业政策风险；产品研发风险；大宗原料价格上涨风险。

3.2 公司点评采纳股份（301122.SZ）：收入保持快速增长，利润高基数下仍有增长

我们 2022 年 4 月 26 日发布公司点评采纳股份（301122.SZ）：《收入保持快速 增长，利润高基数下仍有增长》，主要内容如下：
⚫事件
2022 年 4 月 25 日，公司披露 2022 年一季报。公司 2022Q1 实现营业收入 1.42 亿元，同比增长39.46%，归属于上市公司股东的净利润0.39亿元，同比增长6.40%，归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润 0.39 亿元，同比增长 5.21%。基本 每股收益为 0.46 元/股。

⚫分析点评
收入端同比保持高增长，环比仍有小幅增长，预计大客户订单持续
2022Q1，公司延续 21Q4 收入端高增长趋势，收入实现 1.42 亿元，同比增长 39.46%，环比增长约 5.97%。2021 年下半年，公司前五大客户除 Thermo Fisher 外（主要是病毒采样管，集中在 21Q1），对公司产品的需求均呈现快速增长，尤其是 Neogen，2021 年下半年对公司的收入贡献约 6,729.44 万元，较其 2021 年上半年 的 3,898.65 万元，增长约 72.61%，预计 2022Q1 收入端仍由公司前五大客户主要 贡献。

剔除疫情受益品种外，公司销售毛利率保持相对稳定
2022Q1 公司销售毛利率约 43.37%，同期 2021Q1 公司销售毛利率约 51.61%，同比下降约 8.24 个百分点，与 2021Q3（毛利率约 42.64%）、2021Q4（毛利率约 40.54%）相比，仍有略微上升。预计毛利率波动主要原因是 2021Q1 有较多毛利率 水平较高的疫情相关品种，如病毒采样管。

经营净现金流受客户回款及预付材料款影响有所下降
2022Q1 公司经营净现金流约-72.5 万元，同期 2021Q1 约 2,977.86 万元，经 营性净现金流低于 2021Q1，也低于同期 2022Q1 净利润，主要原因是公司销售规 模增加，部分客户期末尚未回款，同时原材料采购支付金额同比增加。

投资建议
公司业绩基本符合预期，我们预计公司 2022-2024 收入有望分别实现 6.91 亿 元、9.48 亿元和 12.50 亿元，2022-2024 年复合增长率约为 41.42%。考虑到公司 高毛利率产品占比逐渐提升，我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别实现 2.08 亿元、3.08 亿元和 3.96 亿元，2022-2024 年复合增长率约为 44.7%。2022-2024 年 的 EPS 分别为 2.21 元、3.27 元和 4.21 元，对应 PE 估值分别为 23x、16x 和 12x。鉴于公司产品横向拓展能力强且与国际大客户绑定，粘性大，不受国内耗材集采的

政策压制，维持买入评级。

敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 36 证券研究报告

风险提示

大客户依赖风险。中美贸易关系风险。大宗原料价格上涨风险。

3.3 公司点评百诚医药（301096.SH）：业绩表现亮眼，加大 研发蓄力成长

我们 2022 年 4 月 26 日发布公司点评百诚医药（301096.SH）：《业绩表现亮眼，

加大研发蓄力成长》，主要内容如下：
⚫事件
2022 年 4 月 26 日，百诚医药披露 2022 年第一季度报告：公司 2022 年第一季 度实现营业收入 9580.23 万元，同比增长 114.26%，归属于上市公司股东的净利润 1952.98 万元，同比增长 352.57%。基本每股收益为 0.18 元/股。

⚫分析点评
2022Q1 业绩超预期，高毛利业务快速发展
2021 年一季度收入端利润端增速亮眼：主营业务收入同比增长 114.26%，归母 净利润同比增速高达 352.57%。主要由于公司业务规模持续扩大，其中高毛利业务 自主研发技术成果转化收入（2021 年毛利率 71.96%）和权益分成收入（毛利率 100%）均较 2021 年同期大幅增长带动业绩快速增长，2022Q1 毛利率为 66.96%，净利率 为 20.35%，相对于 2021Q1 分别提升 12.51 个百分点以及 10.77 个百分点；募集资 金利息收入 1125.3 万元，也在一定程度上贡献利润增长。

持续加大研发投入，创新药业务板块成长可期
公司持续加大对创新药的研发投入，2022 年 Q1 研发支出 4401 万元，同比增 长 122.14%，占营收的比重为 45.94%，体现出较强研发属性。目前公司依托仿制药 药学研究、临床试验等领域积累的丰富经验，在创新药领域也开展布局，已搭建了 创新药研发平台，陆续为 10 余家不同客户提供创新药项目的受托研发服务。随着创 新药业务板块的技术成果转化，未来创新药业务板块的增长值得期待。

模式创新，权益分成增强长期业绩弹性
公司开展“受托研发服务+研发技术成果转化”的双线发展模式，并在盈利模式 上引入销售权益分成的付款方式，深度绑定客户。与花园药业联合投资的缬沙坦氨 氯地平片项目在 2021 年度获得权益分成 3217.14 万元，2022 年一季度继续获得权 益分成收入，贡献业绩增长，增厚利润空间。

投资建议
我们维持业绩预测，预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 6.73/10.17/14.27 亿元；同比增速为 79.7%/51.1%/40.4%；归母净利润分别为 2.04/3.14/4.51 亿元；净利润同比增速 83.4%/54.3%/43.5%；对应 2022~2024 年 EPS 为 1.88/2.91/4.17 元/股；对应 PE 为 38/25/17X，维持“买入”评级。

风险提示

疫情加剧；行业竞争加剧；订单交付不及预期；自研成果转化遇阻风险等。

3.4 公司点评特一药业（002728）：扣非归母净利润增长超预 期，特色品牌值得期待

我们 2022 年 4 月 27 日发布公司点评特一药业（002728）：《扣非归母净利润增 长超预期，特色品牌值得期待》，主要内容如下：
⚫事件
公司发布第一季度报告，报告期内公司实现营业收入1.94 亿元，同比下降 0.02%，实现归属于上市公司股东的净利润 4567 万元，同比增长 9.59%，归属于上市公司

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股东的扣除非经常性损益的净利润 4524 万元，同比增长 46.49%，基本每股收益 0.21 元。

⚫分析点评
利润端受非经常性损益影响，扣非后利润超预期。2022Q1 公司实现归母净利 润 4567 万元，同比增长 9.59%。利润端主要影响因素为 2021Q1 非经常性损益为 1078.44 万元（系委托他人投资或管理资产的损益和其他营业外收支），而 22Q1 仅 为 42.19 万元，导致表观归母净利润增速不高。但扣非归母净利润为 4524 万元，同 比增长 46.49%，超出预期。

费用端控制明显，收入端预计受疫情影响。费用端来看，2022Q1 公司整体毛利 率为 52.33%，同比-2.98 个百分点；而期间费用率 23.24%，同比下降 11.68 个百分 点；其中销售费用率 8.50%，同比-8.09 个百分点，预计与疫情无法正常开展销售活 动有关；管理费用率 11.43%，同比-0.24 个百分点；财务费用率 3.31%，同比-3.35 个百分点。收入端分季度来看，公司 21Q3、21Q4、22Q1 单季度收入分别为 1.67、2.33、1.94 亿元，同比增速分别为+25.76、+16.57、-0.02%，收入端基本持平预计 是受一季度疫情影响。

特一药业多品种共同发展，“1+N”产品线矩阵值得期待。“1”是主力品种止咳 宝片，特一药业的止咳宝片作为公司独家产品，拥有近百年的悠久历史，并且疗效 突出。根据公司公告，预计 2022 年止咳宝片全年销售 2500 万盒(约 3.3 亿元)。在 有利的市场空间和竞争格局下，有望实现进一步的巨大跳跃。

“N”为公司拥有的众多批文，在中成药、化学药及化学原料药 3 大方向同时发 力。重点发展中成药品种，将皮肤病血毒丸、降糖舒丸作为继止咳宝片后的重大品

种进行培育；积极发展化学制剂药，参加一致性评价、集采和医院的招投标工作，增 加公司产品营销渠道，目前公司已有 11 个产品通过一致性评价，其他项目正在按计 划推进中；同时加大原料药的市场推广力度，提高现有原料药产品的市场份额。

投资建议
我们维持此前盈利预测。预计公司 2022~2024 年收入分别 9.2/11.3/13.6 亿元，分别同比增长 21.2%/22.8%/20.8%，归母净利润分别为 1.8/2.5/3.3 亿元，分别同比 增长 42.1%/36.7%/35.1%，对应 EPS 为 0.81/1.11/1.50 元，对应估值为 15X/11X/8X。维持“买入”投资评级。

风险提示

政策变化风险；药品降价风险；经营风险。

3.5 公司点评泰坦科技（688133）：业绩保持高速增长，国产 科研服务龙头持续拓展

我们 2022 年 4 月 27 日发布公司点评泰坦科技（688133）：《业绩保持高速增 长，国产科研服务龙头持续拓展》，主要内容如下：
⚫事件
泰坦科技 2022 年 4 月 27 日晚间发布 2021 年年报称，2021 年营业收入 21.64 亿元，同比增长56.32%；归属于母公司所有者的净利润1.44亿元，同比增长40.09%；基本每股收益 1.89 元，同比增长 11.18%。

同日，公司发布 2022 年第一季度报告，报告期营业收入 5.82 亿元，同比增长 41.87%，归属于上市公司股东的净利润 1943.15 万元，同比增长 25.55%。

⚫分析点评
收入快速增长，利润端剔除激励股权支付费用后增速更快。2021 年公司实现销 售收入 21.64 亿元，同比增长 56.32%；2022Q1 营业收入 5.82 亿元，同比增长

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41.87%，持续高速增长。利润端 2021 年净利润实现 1.44 亿元，同比增长为 40.09%，而若扣除激励股权支付费用后净利润为 1.64 亿元，同比增长为 59.6%，高于收入增 长。

毛利率和费用率基本持平，季度增速加快。2021 年公司整体毛利率为 21.25%，同比-0.03 个百分点；期间费用率 13.45%，同比+0.58 个百分点；其中销售费用率 5.85%，同比+0.11 个百分点；管理费用率 7.31%，同比+0.58 个百分点；财务费用 率 0.29%，同比-0.11 个百分点。分季度来看，公司 21Q4 和 22Q1 收入分别为 6.61、5.82 亿元，同比增速分别为+37.67、+41.87%；归母净利润分别为 0.58、0.19 亿元，同比增速分别为+11.00、+25.55%；扣非归母净利润分别为 0.44、0.16 亿元，同比 增速分别为-2.98、+32.75%。

自主品牌占比保持稳定占比，第三方品牌持续导入。整体而言，2021 年自主品 牌贡献 52.66%的收入和 67.95%的毛利，其中自主高端试剂部分收入为 2.26 亿元，同比增速为+67.42%；自主通用试剂部分收入为 1.14 亿元，同比增速为+38.14%；自主特种化学品部分收入为 5.87 亿元，同比增速为+51.08%；自主科研仪器及耗材 部分收入为 1.54 亿元，同比增速为+139.58%。而第三方品牌整体收入占比 47.3%，其中的第三方高端试剂部分收入为 2.74 亿元，同比增速为+92.81%；第三方品牌特 种化学品部分收入为 2.16 亿元，同比增速为+58.76%；第三方品牌科研仪器及耗材 部分收入为 5.34 亿元，同比增速为+46.97%。

华东区域绑定客户深度合作，华北、华南一站式服务实现高速增长。从区域来

看华东区域通过抓客户合作深度，依托不断丰富的产品矩阵和自主品牌，提升老客 户采购占有率，全年实现销售收入 16.10 亿，同比增长 51.24%，发挥了业绩基石作 用。华北、华南区域依托于仓储配体系的建设完善，提升客户对一站式购买模式的 认可度，逐步提升合作深度，分别实现销售收入 1.87 亿、1.29 亿，同比增长 122.10%、66.32%。华中、东北、西北区域针对重点客户进行突破，分别实现销售收入 0.57 亿、0.22 亿、0.24 亿，同比增长 158.40%、69.82%、67.85%。

企业客户增长迅猛，生物医药类、新材料类客户收入占比稳定。从行业领域来 看，销售收入中终端客户占比 93.13%，经销商客户占比 6.87%。企业类客户作为公 司收入的主体，保持了持续高速增长，销售收入占比 86.36%，高校科研院所作为战 略型的客户，销售收入占比 13.10%。生物医药、新材料两类客户仍是公司收入的主 体，在企业类客户中收入占比 35.55%、39.72%，保持了持续高增长，分析检测领 域作为公司 2021 年重点突破的行业领域，在企业类客户中收入占比 2.04%，实现 新突破。

SKU、产品矩阵持续丰富，覆盖客户需求广度增加。公司销售的产品 SKU 超过 350 万，是行业内产品最丰富的公司之一。并且拥有六个自主品牌，可全方位为客户 提供完整的科学服务解决方案。研发投入持续增长，2021 年研发费用为 8408 万元，同比增长 71%，研发费用率为 3.88%，相比 2020 年提升 0.34 个百分点，研发投入 的持续增长有力支撑新产品的持续开发，进一步覆盖客户需求。

投资建议
由于公司年报更新，调整此前盈利预测。我们预计公司 2022~2024 年收入分别 29.3/39.6/53.8 亿元（前预测值为 2022/2023 年营业收入 23.20 亿元、30.16 亿元），分别同比增长 35.2%/35.3%/35.9%；归母净利润分别为 2.0/2.8/3.8 亿元（前预测值 为 2022/2023 年归母净利润 2.0 亿元、2.7 亿元），分别同比增长 39.7%/39.7%/35.1%，对应估值为 52X/37X/28X。维持“买入”投资评级。

风险提示

敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 36 证券研究报告

竞争风险；区域拓展风险。

3.6 公司点评以岭药业（002603）：业绩符合预期，产品线多 点发力助力长期成长

我们 2022 年 4 月 29 日发布公司点评以岭药业（002603）：《业绩符合预期，产 品线多点发力助力长期成长》，主要内容如下：
⚫·事件
2022 年 4 月 28 日，公司披露 2021 年年度报告及 2022 年第一季度报告。公司 2021 年实现营业收入 101.17 亿元，同比增长 15.19%，归属于上市公司股东的净利 润 13.44 亿元，同比增长 10.27%。归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润 12.65 亿元，同比增长 8.60%。基本每股收益为 0.8044 元/股。公司 2022 年第一季 度实现营业收入 27.22 亿元，同比下降 25.80%，归属于上市公司股东的净利润 4.84 亿元，同比下降 28.22%。归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润 4.90 亿 元，同比下降 26.67%。基本每股收益为 0.2899 元/股。

⚫分析点评
三大版块构建公司核心产品群，心脑血管和呼吸产品处于行业领先地位

公司构建了专利中药、化生药、健康产业协同发展、相互促进的医药健康产业格

局，并重点布局中医药板块的研发管线，在医药行业形成了独具特色的产品布局优

势，心脑血管和感冒呼吸系统疾病用药领域已经处于行业领先地位。从公立医疗端

表现看，在心脑血管疾病用药领域，公司通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶 囊三大专利中药市场份额由 2015 年的 13.6%提升至 2021 上半年的 17.8%，在感冒 呼吸系统疾病用药领域，公司的连花清瘟产品市场份额由 2015 年的 9.2%提升至 2021 上半年的 43.5%。从医疗终端产品份额情况看，公司的通心络胶囊、参松养心 胶囊和芪苈强心胶囊在 2021 上半年公立医疗市场中成药心血管疾病内服用药排名 中，分别排名第 2 名、第 5 名和第 9 名，连花清瘟产品在 2021 上半年公立医疗市 场中成药感冒用药销售排名位列第 1 名，津力达颗粒在 2021 上半年公立医疗市场 中成药糖尿病用药销售排名位列第 2 名。

专利中药品种临床疗效卓越，构成公司销售收入主要来源
目前公司共有 13 个专利中药品种，其中 8 个列入国家医保目录，5 个列入国家 基本药物目录。这些专利中药品种以其卓越的临床疗效陆续进入多个临床专家共识

或诊疗方案，为产品学术推广创造了有利条件。公司六大专利产品通心络胶囊、参

松养心胶囊、芪苈强心胶囊、连花清瘟胶囊、津力达颗粒和养正消积胶囊均进行了

随机、双盲、多中心大样本的循证研究，部分研究结果发表在国外权威杂志，在国内

外医学界产生重大影响。

建立以“络病理论”为指导的新药研发技术体系
以岭药业深耕中医药产业 27 年，企业创始人吴以岭院士更是致力于中医理论的 传承创新，首次建立“络病证治”理论体系，并以络病理论创新带动专利新药研发，形成了公司独具优势的科技核心竞争力。2021 年公司有 2 个中药品种（治疗失眠症 的益肾养心安神片和治疗轻、中度抑郁症的解郁除烦胶囊）获批上市，有 6 个中药 品种（芪黄明目胶囊、络痹通片、柴黄利胆胶囊、玉屏通窍片、小儿连花清感颗粒、

柴芩通淋片）获批开展临床研究，拓展精神类疾病新产品领域有望成为公司新的业

务增长点。

积极持续开展已上市中药品种的上市后再评价及二次开发

公司针对已上市中药品种，开展药效作用机制研究、上市后临床循证评价及真

实世界研究，通过实验和临床数据验证产品作用机制和确切疗效，为中成药的临床

敬请参阅末页重要声明及评级说明 13 / 36 证券研究报告

应用提供客观研究证据，建立产品的学术影响力和学术地位，进一步提升产品临床 价值。“缺血性脑卒中的随机、双盲、安慰剂平行对照、多中心临床研究”“养正消积 胶囊改善晚期非小细胞肺癌患者化疗生活质量的随机、双盲、安慰剂平行对照多中 心临床研究”“连花清瘟胶囊治疗非流感病毒性肺炎临床研究”等多项循证医学项目 已经揭盲，相关文章正在撰写过程中。“津力达颗粒治疗血糖控制不佳 2 型糖尿病合 并血脂异常患者的随机、双盲、安慰剂对照、多中心临床研究”中，作为金标准评价 的钳夹试验患者入选 50%。“夏荔芪胶囊治疗良性前列腺增生循证医学研究”病例入 选即将完成。“连花清瘟颗粒治疗儿童流感随机、双盲、阳性药对照、多中心临床研 究”已启动 30 余家三甲医院，正在病例入选阶段。

投资建议
我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 122.70/147.17/173.37 亿元，分别 同比增长 21.3%/19.9%/17.8%，归母净利润分别为 16.12/19.53/23.11 亿元，同比增 长 20.0%/21.1%/18.3%，对应的 PE 为 26.25/21.67/18.31X，维持“买入”评级。

风险提示
行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

⚫·3.7 公司点评新天药业（002873.SZ）短期业绩承压不改初

心，坚定全年目标持续前行

我们 2022 年 4 月 29 日发布公司点评新天药业（002873.SZ）：《短期业绩承压 不改初心，坚定全年目标持续前行》，主要内容如下：
⚫·事件
2022 年 4 月 28 日，公司披露 2022 年第一季度报告。公司 2022 年第一季度实 现营业收入 2.49 亿元，同比增长 16.10%，归属于上市公司股东的净利润 3,087.93 万元，同比增长 21.73%。归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润 2,972.75 万元，同比增长 19.55%。基本每股收益为 0.1868 元/股。

⚫分析点评
“二三四研发格局形成”，打造创新中药研发管线
公司以自主研发为主，逐渐形成“二三四”研发格局：“二”是研发布局于上海、贵阳两地、“三”是分别建立了上海海天医药、上海硕方医药、贵阳新天药业三大研 发基地、“四”是系统的构建了上海中药新药创新研究中心、上海硕方医药、贵阳技 术中心、上海产品医学研究部等四大研发模块。公司已完成和正在研发的产品/项目 包括：（1）龙芩盆腔舒颗粒、术愈通颗粒、苦莪洁阴胶囊等三个品种已完成 III 期临 床研究，将结合实际情况陆续提出上市许可申请；（2）正在开展涉及妇科、儿科、老 年科、呼吸科的中药经典名方的研究，拟在相关部门发布相应方剂关键信息后，陆 续提出上市许可申请；（3）持续开展公司重点品种坤泰胶囊、宁泌泰胶囊、苦参凝 胶、夏枯草口服液的临床医学研究，对相关产品进行二次开发。

产品品牌优势初步体现，业绩三年倍增计划稳步进行
公司拥有药品生产批件 32 个，其中国家医保目录品种 10 个、国家基本药物目 录品种 1 个、非处方药（OTC）品种 12 个、独家品种 12 个，其中坤泰胶囊、宁泌 泰胶囊、苦参凝胶等多个主打品种已经实现单品过亿的市场规模，主要妇科产品在 医疗机构、零售药店的市场份额均实现持续提升，品牌建设方面蓄力发展。2022 年，公司已经制定了更为细致深入的业绩增长战略部署与行动计划，在相较 2021 年业 务增长基础上，将进一步加大临床销售的“广度、深度、精细度”，持续增加等级医

敬请参阅末页重要声明及评级说明 14 / 36 证券研究报告

院和基层市场的产品覆盖率，加大学术推广力度，提升单个医院产出，努力实现“三 年倍增计划”的第二个年度业绩目标，力争超额完成 2022 年度目标任务。

临床营销成效显著，OTC 市场持续覆盖
临床销售是公司重点营销渠道，公司实施了一系列营销机构与体系改革，在股

权激励计划的有效推动下，全面实施职责、任务与激励政策相结合的考核机制，促

进渠道开拓能力、强化终端业务的精细化管理，提升单人、单院及单店产出；结合当

前覆盖的医院市场，基于现有产品集群，迭代加强妇科线、男科线等领域的产品推

广；此外，公司还专门成立了特殊品种营销团队，进一步持续探索二线品种的推广 工作。通过以上多措并举，在业务增长计划的落实层面，取得了显著成效。公司 OTC 市场布局从 2018 年开启，在不到 4 年的时间，截止 2021 年底，公司 OTC 市场已 经覆盖全国 30 个省市的药店数量达 90000 余家，较 2020 年增长 12%；覆盖近 800 家大中主流药品连锁公司并不断强化了双方的合作关系。药品门店单产较 2020 年 增长 26.4%。公司还将加大互联网渠道的销售投入力度，加快媒体渠道建设与运营，特别是新媒体建设，将公司产品宣传通过媒体渠道发放与传播，精准触达消费者，

全面助力品牌建设。

投资建议
我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 13.22/16.90/20.95 亿元，分别同比增 长 36.3%/27.8%/24.0%。归母净利润分别为 1.35/1.87/2.43 亿元，分别同比增长 34.7%/37.7%/30.3%，对应 PE 为 15.91/11.55/8.87X。考虑到公司产品结构稳定、竞争格局好、研发管线丰富、OTC 渠道的不断渗透以及保障三年业绩倍增的股权激 励计划，我们维持“买入”投资评级。

风险提示

行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

⚫·3.8 公司点评阳光诺和（688621.SH）：业绩快速增长，盈利

能力进一步提升

我们 2022 年 4 月 29 日发布公司点评阳光诺和（688621.SH）：《业绩快速增长，

盈利能力进一步提升》，主要内容如下：
⚫·事件
2022 年 4 月 28 日，阳光诺和披露 2022 年一季报：公司实现营营业收入 1.48 亿元，同比增长 54.49%；归属于上市公司股东的净利润 3340.02 万元，同比增长 62.65%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 3117.7 万元，同比增 长 54.97%；基本每股收益 0.42 元/股。

⚫分析点评
2022Q1 业绩增长超预期，订单充足、团队扩张
2022 年一季度收入端利润端快速增长：主营业务收入同比增长 54.49%，归母 净利润同比增速为 62.65%。主要由于公司业务订单快速增长、技术团队不断扩充以 及服务能力持续加强。截至 2021 年末公司累计存量订单 15.68 亿元，新增订单 9.29 亿元，同比增加 76.42%，持续高增长的客户需求为业绩增长提供充分保障。

期间费用增加，盈利能力提升
期间销售费用、管理费用、财务费用同比增加 51.26%、71.16%和 594.41%，公司业务快速扩张导致费用增加。利润率方面，2022 年 Q1 毛利率 56.59%，同比 提升 2.07 个百分点；净利率 23.55%，同比提升 1.33 个百分点，利润率呈现上升趋

敬请参阅末页重要声明及评级说明 15 / 36 证券研究报告

势，盈利能力进一步提升。

不断加大研发投入，持续加码创新药业务板块
2022 年 Q1 公司研发投入 1679.27 万元，同比增长 73.91%。占营收的比重为 11.35%，相比 2021 年 Q1 增加 1.27 个百分点，新增核心技术人员 6 名。公司持续 加大自主立项创新药、改良型新药以及特色仿制药研发投入。截至 2021 年末公司内 部在研项目累计已超 150 项，其中创新药 18 个：多肽类创新药 8 项，改良型新药 10 项。在创新药方面，公司在研产品主要应用在镇痛、肾病与透析、肿瘤辅助、心 脑血管、抗菌用药等适应症领域；这类产品均具有一定的技术壁垒，且属于临床必

需、市场短缺的品种，具有良好的市场前景，较容易推荐至客户，从而有利于带动公

司业绩的增长。

投资建议

我们维持业绩预测，考虑到公司在仿制药领域积累的丰富经验，形成了“药学研 究+临床试验+生物分析”综合药物研发服务优势，并逐渐加大在创新药 CRO 板块 的投入力度，随着公司在创新药平台的布局，预计未来创新药相关服务订单会有较 大 幅 度 增 长 ， 具 备 较 强的 增 长 潜 力 。 预 计 公司 2022~2024 年 营 收分 别 为 6.88/9.33/12.34 亿元；同比增速为 39.4%/35.6%/32.3%；归母净利润分别为 1.53/2.15/2.95 亿元；净利润同比增速 44.8%/40.7%/36.9%；对应 2022~2024 年 EPS 为 1.91/2.69/3.68 元/股；对应 PE 为 49X/35X/25X。我们维持“买入”评级。

风险提示

疫情加剧；行业竞争加剧；订单交付不及预期；创新药研发进展不及预期。

3.9 公司点评同仁堂（600085）：一季度利润端超预期，经营 指标改善，全年可期

我们 2022 年 5 月 3 日发布公司点评同仁堂（600085）：《一季度利润端超预期，

经营指标改善，全年可期》，主要内容如下：
⚫事件
坚定创新引领，致力多领域治疗突破
同仁堂披露 2022 年一季度报告，报告期内，公司实现营业收入 39.54 亿元，同 比增长 6.67%；归属于上市公司股东的净利润 4.00 亿元，同比增长 25.61%；归属 于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 3.96 亿元，同比增长 25.14%。

⚫分析点评
利润端增速超预期，归母净利润增速明显高于营收增速
2022Q1 在面对国内、香港地区及国外市场环境、新冠疫情等多种因素影响，营 业收入总体依旧保持增长态势。特别是利润端，归属于上市公司股东的净利润同比 增长高达 25.61%，根据公司分析为各项精细化管理、成本费用管控的原因，导致净 利润增幅高于营业收入增幅。

经营指标改善，老字号稳中向好
费用端控制效果显著。通过拆分费用端变化，22Q1 公司整体毛利率为 48.25%，同比+1.52 个百分点；期间费用率 29.67%，同比+0.36 个百分点；其中销售费用率 19.83%，同比+0.87 个百分点；管理费用率 9.77%，同比-0.38 个百分点。营运能力 上，22Q1 营业周期（293 天）、存货周转天数（266 天）以及应收账款周转天数（27 天）等运营指标均创下近年来新低，可见在“4+2”经营改革后公司营运能力持续提 升。

零售端基本盘稳健，研发端继续推进
零售门店：2021 年末，同仁堂商业共设立零售门店 920 家，报告期内新设门店

敬请参阅末页重要声明及评级说明 16 / 36 证券研究报告

为 42 家。零售药店中，有 560 家设立了中医医疗诊所，有 699 家取得“医疗保险 定点零售药店”资格，有医保定点药店占门店总数的 75.98%。

研发：22Q1 研发费用同比增长 107.24%，由于公司加大研发投入力度使研发 支出增加所致。根据公司 2021 年年报披露，公司围绕创新产品开发、名优品种培育、生产和质量攻关、药材溯源体系建设、共性技术储备、炮制技术的传承发展开展研 究。根据经典名方目录，筛选确定先期开发的 10 个品种。并开展同仁牛黄清心丸、安宫牛黄丸、同仁乌鸡白凤丸、巴戟天寡糖胶囊及五子衍宗丸等品种二次开发研究

工作。

投资建议
我们维持此前预测，我们预计公司 2022~2024 年收入分别 170.9/197.4/227.5 亿元，分别同比增长 17.0%/15.5%/15.3%，归母净利润分别为 15.7/17.7/20.2 亿元，分别同比增长 27.5%/12.9%/14.5%，对应 EPS 为 1.14/1.29/1.47 元，对应估值为 32X/28X/25X。维持“买入”投资评级。

风险提示

原材料的价格波动；核心品种提价销售不及预期；营销改革不及预期。

3.10 公司点评南模生物（688265）：营收稳步增长，股权激 励彰显信心

我们 2022 年 5 月 3 日发布公司点评南模生物（688265）：《营收稳步增长，股 权激励彰显信心》，主要内容如下：
⚫事件
2022 年 4 月 28 日~29 日，南模生物披露 2021 年年报和 2022 年一季报：2021 年实现营业收入 2.75 亿元，同比增长 40.31%；归母净利润 6086.09 万元，同比增 长 36.59%，扣非归母净利润 5247.83 万元，同比增长 60.36%；基本每股收益为 1.04 元。2022Q1 实现营业收入 7270.63 万元，同比增长 33.88%，归母净利润 1392.2 万元，同比增长 17.64%；扣非归母净利润 901.27 万元，同比增速-16.30%；基本每 股收益 0.18 元。

⚫事件点评
营收稳步增长，高毛利业务占比持续提升
2021 年公司营收 2.75 亿元，同比增长 40.31%。标准化模型和药效评价业务板 块高速增长。标准化模型：2021 年毛利率高达 77.60%；实现收入 9491 万元，同比 增速 77.59%；占营收比重为 34.48%，相比 2021 年提升 7.15 个百分点。药效评价 及表型分析服务：2021年毛利率为70.68%；实现收入3815万元，同比增长111.05%；占营收的比重为 13.86%，相比 2021 年提升 4.61 个百分点。

2022 年 Q1 利润端增速放缓，毛利率水平有所下降（2021Q1 整体毛利率为 49.89%）。主要由于成本端支出照常，而收入端受季节性波动影响：春节假期和新冠 疫情下，公司一季度回款速度放慢，同时生产规模扩大，员工人数增加，当期支付的

人员工资和租金等经营性支出增加较多导致。

加大研发投入，坚持科研创新
2021 年研发支出 4794.71 万元，同比增长 39.31%。公司坚持研发助力生命科 学基础研究和药物创制需求动物模型品系，不断扩大标准化模型品系库，提升客户 及市场对公司产品的认可度，目前已拥有超过 7200 种自主研发的标准化模型，尤 其在 PD-1、PD-L1、CTLA-4、CD47、TIGIT 等免疫检查点、APOE4 型阿尔兹海 默症、A/B 型血友病等前沿、重点的疾病研究领域。另一方面公司持续完善药理药 效学服务平台，开展药物筛选、药理药效评价等 CRO 服务，建立了从基因修饰动物

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模型构建到表型分析及药理药效评价的一站式服务体系，在服务于工业客户创新药

研发需求的药效评价动物模型方面具备优势。

新增订单快速增长，积极拓展海外市场

公司不断加大市场开拓力度，科研客户和工业客户对公司基因修饰动物模型及 相关技术服务的需求持续上涨，订单量实现较快增长，2021 年度公司新签订单 3.09 亿元，新签订单增长率达 38.87%。同时公司积极进行海外布局，拓展业务版图，目 前已在美国、韩国及新加坡等国家提供基因修饰动物模型及技术服务，2021 年国外 市场收入 1943.83 万元，同比增长 80.68%，国外市场占比 7.10%。

产能持续扩张，奠定业绩放量基础

公司积极扩大生产规模，已在上海金山建成一个功能齐全、技术先进的基因修 饰动物模型研发、生产、技术服务基地，约有 5 万笼位，已逐步投入运行。截止目 前公司在上海共有 4 个生产研发基地（半夏路、金科路、哈雷路、金山），约有超过 10 万个笼位，预计到 2022 年底产能将达到 14 万个笼位。此外，广东中山的生产基 地于 2022 年 3 月底投入运行，产能将逐步释放。

股权激励彰显信心，绑定业绩稳定快速增长

为了有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，推动公司长远发展。公司启 动股权激励计划，拟向 78 名公司董事、高管、核心技术人员等激励对象授予限制性 股票 116.40 万股，绑定业绩考核目标为营业收入：（1）触发值：2022~2024 年分别 为 3.71/5.01/6.77 亿元（CAGR 35%）；（2）目标值：2022~2024 年分别为 4.13/6.19/9.28 亿元（CAGR 50%）。

投资建议

考虑到公司在模式动物行业实力雄厚、订单充足、产能稳步扩张以及股权激励 计划提振信心，我们调整盈利预测，即 2022-2024 年营业收入分别为 3.82/5.22/6.94 亿元（前期预测 2022~2023 对应 3.67/4.81 亿元）；同比增速为 38.9%/36.4%/33.0%；归母净利润分别为 0.96/1.33/1.74 亿元（前期预测 2022~2023 对应 0.84/1.16 亿元）；同比增速 58.3%/38.3%/30.3%；对应 2022~2024 年 EPS 为 0.99/1.37/1.78 元/股（前期预测 2022~2023 对应 1.08/1.49 元/股）；对应 2022 年 4 月 29 日收盘价，PE 为 52/37/29X，维持“买入”评级。

风险提示

疫情加剧；行业竞争加剧；订单交付不及预期；实验动物管理风险；技术迭代风

险。

3.11 公司点评广誉远（600771）：一季报超预期，看好公司 持续边际改善

我们 2022 年 5 月 3 日发布公司点评广誉远（600771）：《一季报超预期，看好 公司持续边际改善》，主要内容如下：
⚫·事件
公司发布 2021 年年报，2021 年公司营业收入为 8.54 亿元，同比减少 23.0%；归属于母公司所有者的净利润亏损 3.16 亿元，上年同期净利润 3200.3 万元，由盈 转亏；基本每股收益-0.64 元。

同日，公司发布 2022 年第一季度报告，报告期营业收入 2.38 亿元，同比增长 25.16%；归属于上市公司股东的净利润 775.78 万元，同比增长 50.06%。

⚫分析点评
2021 年是公司发展史上的里程碑，多短期因素原因导致亏损。

2021 年广誉远完成控股股东变动，注册地址迁回山西省落叶归根。业绩上 2021

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年公司归母净利润亏损 3.16 亿元，受到多重因素影响：
国内疫情零星散发不断，终端药店客流下降，为促进应收账款清收加速回款，降

低渠道库存，公司根据市场客观情况，结合产品在各区域的实际销售情况，适当控 制发货，使得公司销售收入较上年同期减少 23%；
主要原材料价格上涨的影响，以及不同毛利产品销售结构占比的变化，毛利较 低的安宫牛黄丸和牛黄清心丸系列产品、定坤丹大蜜丸销售占比达到 50.76%，使得 公司医药工业产品毛利率较上年同期下降 8.57 个百分点，整体毛利率为同比下降 10.05 个百分点；
公司对市场进行了全面的清理整顿，围绕应收账款管控、全面消化渠道库存的 短期目标，采用了积极的营销政策，致使市场推广费较上年同期增加 2.33 亿元，使 得销售费用率提升至 91.57%，同比增加 38.92 个百分点。

不过 2021 年公司加大应收账款清收力度，2021 年公司销售回款达到 11.07 亿 元，同比增长 26%。这也使得公司销售商品收到的现金增加，2021 年经营性现金流 量净额转正为 8,137 万元，比上年同期-7,552 万元增长 1.57 亿元。

一季报超预期，经营指标逐步改善。

22Q1 营业收入、归母净利润分别同比增长 25.16%；、50.06%，在山西疫情的 影响下业绩超出预期，并且经营指标也在逐步向好。1.毛利率开始恢复。22Q1 公司 整体毛利率为 67.14%，虽然同比 21Q1 仍下降 2.28 个百分点，但已经是为 21Q2 以来的首次回升。2.费用率下降明显。22Q2 期间费用率 59.97%，同比-5.48 个百分 点；其中销售费用率 46.62%，同比-2.02 个百分点；管理费用率 9.91%，同比-2.98 个百分点。各费用率皆为 2021 年以来最低值。3.应收账款为 2019 年以来最低。自 2021 年开始，公司就加强了应收账款管理。2021 年逐季应收账款都在减少，到了 22Q1 应收账款为 11.68 亿元，较 2020 年的最大值 15.60 亿元减少 3.9 亿元。各线产品产销调节，推广+研发同步推进。

公司主业主要包括传统中药、精品中药和养生酒三大板块。

传统中药：2021 年传统中药收入 5.66 亿元，同比下降 25.8%。其中龟龄集、定坤丹口服液、牛黄清心丸销售下滑，生产量也相应减少。并且为了满足不同层次

消费者的需求，公司丰富产品优化销售结构，新增安宫牛黄丸（体外培育牛黄）、牛 黄清心丸（体外培育牛黄）二个系列产品。营销上 OTC 部有效管理终端门店突破 60,000 家，终端建设得到有效增长。同时，加大互联网营销力度，与阿里、京东两 大核心平台强化合作，报告期内电商部业绩同比增长 35%。

精品中药：2021 年精品中药收入 1.61 亿元，同比下降 30%，但毛利率提升至 78.5%。期间公司积极布局各类圈层营销及社区互动等销售模式，并为消费者提供专 业化服务，使得牛黄清心丸（精品）、龟龄集（精品）和加味龟龄集酒销量分别较上 年同期增长 194.19%、158.51%和 178.70%。渠道上全年新晋代理商 47 名，终端 门店达到 381 家，其中国医馆 29 家，国药堂、店中店和展示店 352 家。

养生酒：2021 年养生酒收入 2495 万元，同比下降 25%，加味龟龄集酒平均销 售单价较上年同期下降 12.74%，综合使得毛利率下降 10.36 个百分点。其中龟龄集 酒销售量同比下滑 59.54%，但加味龟龄集酒销售同比提升 178.7%。龟龄集酒聚焦 山西、江苏两个重点省区，覆盖省区 12 个，战略合作连锁 74 家，布点核心门店 6,518 家。

研发上，公司密切跟进研发项目，聚焦不孕症、心脑血管（高血压高脂血症）、老年人功能障碍（失能失智）等，继续推进广誉远定坤丹对 DOR（卵巢功能低下）不孕症、定坤丹对 PCOS（多囊卵巢综合症）、龟龄集对老年衰弱综合征（老年人内

敬请参阅末页重要声明及评级说明 19 / 36 证券研究报告

在能力低下）、龟龄集对少弱精子症、安宫牛黄丸对意识障碍等基础和临床科研项目。完成山西省药品监督管理局备案涉及产品 81 个；形成关于定坤丹口服液基础药效学 研究和龟龄露酒预防高尿酸血症的药理作用评价研究报告 2 份；继续与国内多位名 医专家和科研院所开展多层面合作，国内正在推进的研发项目 40 个，发表相关论文 26 篇，累计收录 SCI 论文 16 篇。

投资建议
由于公司年报更新，我们相应更新公司盈利预测。我们预计，公司 2022~2024 年收入分别 12.6/16.4/21.3 亿元（2022/2023 年预测不变），分别同比增长 48.0%/29.8%/30.0%，归母净利润分别为 0.4/1.7/2.8 亿元（2022/2023 年预测不变），分别同比增长 114.1%/287.3%/61.7%，对应 EPS 为 0.09/0.35/0.57 元，对应估值为 288X/74X/46X。维持“增持”投资评级。

风险提示

原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

3.12 医药 2021Y 和 2022Q1 业绩总结：不惧疫情短期波动，风物长宜放眼量

我们 2022 年 5 月 5 日发布【63 页】医药 2021Y 和 2022Q1 业绩总结：《不惧 疫情短期波动，风物长宜放眼量》，主要内容如下：
⚫·事件
医疗设备：20 年高基数下，21 年收入增速放缓。未来受益于（1）全球医疗新 基建政策，（2）生物制药产业链扩产能，（3）部分细分领域国产替代加速，相关领 域的公司仍能维持中高速增长。

体外诊断：21 年收入端高速增长，尤其是新冠抗原检测，2021 新冠检测板块，收入同比增长约 43%，22Q1 继续高增长，同比增长约 219%。常规检测领域，21 年 略有恢复，但恢复幅度较弱，22Q1 这种恢复趋势继续。未来看好（1）常规 IVD 业 务的持续恢复，尤其是海外市场占比高的 IVD 标的；（2）关注新冠检测防疫政策，关注检测领域可能出现的黑马机会。

高值耗材：21 年恢复性高增长，22Q1 增长趋势受疫情防控政策增速放缓，高 值耗材类产品种类丰富，其中以 H 股为代表的创新器械公司在恢复增长中更有弹性，但其受制于研发费用和销售费用支出较多，利润端仍以大幅亏损为主。消费医疗类

高值耗材公司增长韧性强，盈利能力强，持续看好。其次，建议关注有大品种驱动逻

辑的标的，如南微医学、惠泰医疗、佰仁医疗，建议关注部分受益于集采政策标的，

如威高骨科、正海生物，回避可能进入集采周期的标的。

低值耗材：21 年整体收入增速偏低，主要是 20 年高基数影响。从板块分化来 看，2020 年高速增长的品类（如口罩、手套）增速下降，注射穿刺类、病毒采样类 耗材需求激增。未来关注具有订单持续性、新客户持续导入、有扩产能或扩品类驱

动的耗材标的。

器械国际化：新冠疫情促进了器械国际化进程，主要表现形式：（1）绑定大客 户，利用中国产能和供应链优势，以 ODM 出海为主（如部分低值耗材）；（2）部分 新冠检测试剂公司以自有品牌出海；（3）高附加值类器械产品获 FDA 获批或突破了 高等级客户，如迈瑞医疗、开立医疗等。持续看好国内器械类公司的国际化前景。

医疗服务：疫情影响下医疗服务板块分化效应明显，龙头强者恒强，建议关注

细分赛道内龙头企业投资价值；从整体板块角度看利润端短期略有下降但行业景气

度依旧较高，在上海疫情好转的态势下看好强消费属性的医疗服务领域爆发式增长。ICL：多地疫情爆发叠加国家对防疫的决心，新冠检测需求大规模增长，新冠检

敬请参阅末页重要声明及评级说明 20 / 36 证券研究报告

测业务叠加常规检测&特检业务探索将为 ICL 领域带来持续增量，以金域医学为代 表的检测龙头或将持续实现业绩高增。

中药：行业恢复增长，22Q1 疫情下费用下降带来费用控制。行业逻辑清晰，政 策驱动下行业发生变革，重点关注中药创新药、品牌中药、中医服务和中药配方颗 粒。

药店：2021 年多重因素导致业绩承压，2022 年仍需关注疫情影响的持续性。中国药店长期逻辑不减，连锁率提升+处方外流，两大长逻辑没有改变。

流通：增长有所恢复，利润端盈利下滑。长期逻辑上疫情和集采后集中度提升 加快，产业逻辑上零售端成为新增长点，短期上新冠相关引进和分销受到关注，龙 头效应会更加明显。

科研上游：科研上游又可以分为试剂、设备和耗材，从代表性企业来看，2020 年新冠受益一次性影响导致 2021 年表观增速下滑，但体量和规模带来长足发展，科 研经费增长决定行业高景气度，并购扩张是龙头成长必经之路。

CXO 高景气度仍将持续：我们认为目前全球和国内的新药研发仍然继续保持活 跃，由于全球产业链逐渐向国内转移，叠加国内需求快速增长，预计 CXO 行业高景 气度仍将持续。

重点关注高性价比以及新兴赛道投资机会：

–（1）CXO 头部企业持续承接全球订单，开拓海外市场，营收保持快速增长趋

势，市场估值逐渐进入合理区间，我们建议关注药明康德、康龙化成以及凯莱英和 博腾股份；

–（2）具有比较优势和自身特色的高成长性公司将会逐渐深度融入研发体系，

迎来自身发展的宝贵机遇期，并在一定程度上不受一级市场投融资行情扰动，预计 经营业绩会在未来持续呈现高速增长的趋势，具有投资价值，推荐百诚医药、阳光 诺和等；

–（3）随着药物研发的不断深入，上游模式动物赛道快速发展，并不断升级创

新动物模型和服务反哺新药研发，提升研发成功率和效率，因此行业具备较强的发 展潜力，预计随着国内实验动物外包渗透率的提升和对海外市场的开拓，业绩有望 实现高速增长，推荐南模生物，建议关注药康生物。

疫苗：大单品的推广销售是拉动 2022 业绩反弹的关键因素。2021 年，疫苗公 司的业绩出现分化，智飞、康泰、康希诺等参与新冠疫苗生产、销售的公司业绩大幅 增长，其他疫苗公司受疫情影响业绩下滑。当前，疫苗行业正在经历风格转变的元 年。自 2021 年起，各公司将研发、生产、销售的重点集中在非免疫规划苗上，随着 销售团队建设、市场准入推广，大单品的渗透率不断提升。各家企业的业绩有望随 着疫情影响的淡化逐步得到恢复。建议关注公司批签发变动及新产品的研发进展。

血制品：行业维持稳态平衡，静待疫情阴霾散去。2021 年及 2022 年一季度受 疫情影响，商品配送难度加大、患者就医及医院终端手术用量减少，除上海莱士及 派林生物外，其他血制品公司销量增速下降甚至出现暂时性下降。长期看，国内血 制品供需同步小幅增长，整体上维持平衡。静丙、因子、特免等产品需求不足，竞争 可能加剧。后续增长点或出现在龙头公司采浆增加以及凝血因子类、纤原类新品的 研发。建议关注采浆量变动及各公司研发进展。

其他生物制品：生长激素+胰岛素+创新生物药品百花齐放。其他生物制品行业

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在生长激素、新一代胰岛素产品以及创新生物药销售增长的拉动下，业绩稳步增长。生长激素相关企业受益于 2021 年疫情影响逐步消除，以及公司的大力推广，新患入 组恢复情况良好，业绩保持较快增长。未来建议关注长效剂型生长激素的研发及市

场推广进展、其他省份集采以及新产品的研发情况。

创新西药：整体上创新西药 2021 年估值下调较大，2022 年 Q1 受到疫情影响 存在业绩波动，并且新上市产品及新纳入医保产品需要时间适应市场。预计 2022 年 Q2 之后会逐步放量，2022 年 Q3-Q4 会有较为显著的业绩表现。建议关注：（1）可 能会有短期利空出尽以及业绩拐点的白马股（2）新冠逻辑相关标的等。

创新中药：国家对创新中药扶持力度较大，仍存在较多利好创新中药的细则可 以落地。后续随着基药 986 政策的落地，多数创新中药企业的独家品种、基药品种 等可以迎来新一轮的放量，并反哺中药科研。2022 年的基药目录调整也将带来中药 挂网的推进和相关产品的放量。建议关注政策利好、续航持久、研发底蕴好的相关

标的。

3.13 公司点评君实生物（688180）：PD-1 单抗商业化向好，VV116 临床加速推进业

我们 2022 年 5 月 5 日发布公司点评君实生物（688180）：《PD-1 单抗商业化向 好，VV116 临床加速推进业》，主要内容如下：
⚫·事件
2022 年 4 月 30 日，公司发布 2022 年第一季度业绩报告。公司 2022 年 Q1 实 现营业收入 6.3 亿元，同比下降 61.02%，归属于上市公司股东的净利润-3.96 亿元，归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润-4.3 亿元。研发投入 5.11 亿元，同 比上升 13.37%。

⚫事件点评
重点产品特瑞普利单抗注射液销售走出低谷，业绩逐步回暖
营收端，2022 年 Q1 公司收入主要系特异性抗 TIGIT 单抗（JS006）海外技术 许可收入、埃特司韦单抗（JS016）海外特许权收入以及特瑞普利单抗注射液（商品 名：拓益®，产品代号：JS001）在国内市场商业化带来的销售收入。其中，拓益®在实行 2021 版国家医保目录新价格后，本期实现销售收入人民币 1.1 亿元，同比、环比均显著增长，在国内市场的销售已经走出低谷逐步回归正常。但本期药品销售

收入与上年同期相比的上升尚无法抵消技术许可收入下降的影响，导致本期营业收 入同比下降 61.02%。利润端，公司本期营业总成本 10.12 亿元较 2021 年同期下降 12.34%，但与同期相比本期技术许可收入也有所下降，公司归母及扣非净利润受到 一定影响。

推进新冠小分子药物研发，口服药 VV116 已启动多项 III 期临床试验
公司已积极开展靶向 RdRp 的 VV116 针对 COVID-19 不同程度患者的多项临 床试验：1）针对轻中症患者的一项双盲、随机、安慰剂对照的国际多中心 II/III 期临 床试验，已完成首例患者入组及给药。同时，2022 年 4 月底，香港中文大学临床研 究中心与中大医院合作开展 VV116 香港临床试验，作为香港首个针对新冠肺炎研发 的口服药物临床研究。2）2022 年 4 月在中国开展的与辉瑞 Paxlovid 头对头对比治 疗轻中症新冠患者的安全性和有效性的 III 期临床试验也在推进中，已完成首例患者 入组及给药。3）针对中重症患者也有一项国际多中心、随机、双盲 III 期试验正在进 行，并已完成首例患者入组及给药。2021 年年底，VV116 已在乌兹别克斯坦获批使 用。同管线另一靶向 3CL 蛋白酶的候选抗新冠口服药 VV993 也处在临床前开发阶 段，值得期待。总体上，公司综合布局抗新冠药物领域，在国内处于领先地位，未来

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有望为全球新冠患者提供更多的治疗选择。

PD-1 收到 FDA 完整回复函，重新递交 BLA 申请有望获批
5 月 2 日，公司重点 PD-1 抗体产品特瑞普利单抗的 BLA 申请收到 FDA 的完整 回复函，只要求进行一项公司认为较易完成的质控流程变更。公司计划与在 2022 年 仲夏之前重新递交上市申请。虽然现场核查因为新冠疫情受阻，具体核查时间未定，但就 FDA 目前答复而言，整体获批前景较为积极。若特瑞普利单抗顺利完成美国商 业化，将进一步推动公司 PD-1 产品的销售收入增长。

投资建议
我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 34.68 亿元，48.11 亿元，62.86 亿 元，分别同比增长-13.8%、38.7%、30.7%，归母净利润分别为-5.04 亿元、2.68 亿 元 、 5.44 亿 元 ， 同 比 增 长 30.2% 、 153.2% 、 103.2% ， 对 应 的 PE 为 NA/324.57X/159.70X，我们看好公司现有肿瘤管线产品的销售前景以及新冠相关药 物的市场空间，同时也看好公司全球一体化研发体系以及丰富的管线和不断优化的

商业化队伍。维持公司“买入”的评级。

风险提示

行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

3.14 公司点评盈康生命（300143）：医院业务进展良好，静 待器械板块恢复

我们 2022 年 5 月 5 日发布公司点评盈康生命（300143）：《医院业务进展良好，

静待器械板块恢复》，主要内容如下：
⚫·事件
2022 年 4 月 28 日公司发布 2021 年年报，报告期内公司实现营业总收入 10.90 亿元，同比增长 5.93%；归母净利润-3.64 亿元，同比下降 345.13%。同时公司发布 2022 年一季度报，报告期内公司实现营业总收入 2.68 亿元，同比增长 10.72%；归 母净利润 0.24 亿元，同比增长 30.56%。

⚫·事件点评
收入整体保持增长，器械确认波动拉低利润
公司 2021 年总营收 10.90 亿元，其中医疗服务板块收入 10.28 亿元，占总营收 的 94.33%，同比增长 20.56%；医疗器械板块收入 0.62 亿元，占总营收的 5.67%，同比减少 64.90%。

医疗服务板块符合预期，“1+N+n+H”战略稳步推进
公司医院业务贡献最大部分收入，旗下四川友谊医院 2021 年取得营业收入 4.40 亿元、净利润 0.82 亿元；重庆华健友方医院收入 0.89 亿元、净利润 0.19 亿元；苏 州广慈肿瘤医院收入 4.75 亿元，净利润 0.42 亿元，基本符合预期。公司广泛开展 互联网医疗服务，四川友谊医院 2021 年 3 月获得互联网医疗资质后，在线医疗服 务 400 万+次，新增用户 13 万+，与线下诊疗形成良好的协同效应。公司未来将聚 焦“中央厨房”大学科中心建设，线上线下一体化发展，突出差异化服务特色，夯实 公司大专科+强综合的竞争优势。

器械板块商誉减值影响利润水平，期待 2022 年表现
分拆医疗器械板块，2021 年公司经销商品收入 0.32 亿元，伽玛刀收入 0.26 亿 元，其他收入 28.98 万元，略低于预期，主要系公司受国内疫情影响，公司器械生 产受到影响，导致订单无法正常交付；同时由于公司部分在手订单来自海外，受到 国际经济贸易环境变化的影响，订单数量有所折损；因此公司计提商誉减值 4.51 亿 元，进而导致器械板块略低于预期。未来随着国内疫情逐步得到控制，公司生产经

敬请参阅末页重要声明及评级说明 23 / 36 证券研究报告

营恢复正常水平，伽玛刀销售有望企稳回升。

加大研发投入，聚焦医疗服务+设备的协同发展
公司于 2021 年实现了由肿瘤治疗到康复的产品布局和技术储备，补足产品线，同时在市场上形成短、中、长期完整的销售循环。此外，公司前瞻性布局肿瘤诊断产

品，应用微波消融、腹腔镜手术等新技术进行肿瘤诊断治疗，此外也通过影像设备

开展肿瘤早筛项目，形成医疗设备互相补充、协同发展的多元化格局。公司持续推 进差异化经营，在未来将结合物联网 5G 技术搭建起完整的肿瘤医疗服务+设备生态 网络。

投资建议
公司 2021 年业绩略低于预期，考虑到海内外疫情反复的影响，我们略调低此前 的预期。预计 2022-2024 年将实现营业总收入 14.03/17.42/21.48 亿元人民币，同 比增长 29%/24%/23%；2022-2024 年将实现归母净利润 1.95/2.79/3.88 亿元人民 币，同比增长 154%/43%/39%；对应 P/E 27/19/14x。我们看好公司经营管理医院的 能力，旗下托管医院资产优质，业绩有望持续保持高增长，期待器械板块后续发力，

维持“买入”评级。

风险提示

疫情反复，对医院经营造成影响；器械板块恢复不及预期；海外政治经济环境变

化；行业竞争加剧。

3.15 公司点评百克生物（688276）：疫情压制产品销售，物 流恢复后公司业绩有望反弹

我们 2022 年 5 月 7 日发布公司点评百克生物（688276）：《疫情压制产品销售，

物流恢复后公司业绩有望反弹》，主要内容如下：
⚫·事件
百克生物发布 2022 年一季度报，营收不及预期
2022 年 4 月 28 日，百克生物发布 2022 年一季度报，营收与净利同比均为负 增长。2022 年一季度公司营业收入 1.38 亿元，同比减少 44.27%；归母净利润 1731 万元，同比减少 68.76%。扣非归母净利润 1678 万元，同比减少 69.05%。EPS 为 0.04 亿元。

⚫点评：
疫情压制水痘疫苗销售，研发投入进一步增加。

由于鼻喷流感疫苗的销售具有季节性，因此公司一季度主要销售的产品为水痘 疫苗。相比于 2021 年 Q1，公司水痘疫苗的销售受到新冠疫情的影响更为严重，费 用支出方面，2022 年 Q1，公司的研发费用/ 销售费用/ 财务费用/ 管理费用占营业 收入的比重分别为 20.03%/ 40.68%/ -3.33%/ 20.14%，相比 2021 年 Q1 变化 13.20/ 2.04/ -3.33/ 8.26pct，收入下降导致公司各项费用支出占比增加。此外，公司 Q1 研 发投入 3088 万元，同比增加 79.45%，拉低公司净利润。

2022 年 Q1 业绩不及预期，主要系产品销售仍然受到新冠疫情影响以及研发投入增 加。

公司业绩下降主要受两方面因素影响：①受疫情影响，各地对物流管控，发货和

送货受阻，公司以签收确认收入，使销售受到影响；同时，各地人员流动受到管控，

人员无法接种，导致疫苗接种率下降；另外，防疫工作动用大量各地疾控人力，疫苗 接种受限。因此，水痘疫苗一季度疫苗销量下降接近 50%，导致公司营收减少。② 公司在吸附无细胞百白破（三组分）联合疫苗和鼻喷流感减毒活疫苗（液体制剂）临

床研究、全人源抗破伤风毒素单克隆抗体临床前研究研发费用化支出增加，进一步

敬请参阅末页重要声明及评级说明 24 / 36 证券研究报告

拉低净利润。

随着疫情得到控制，公司经营回归正轨，业绩有望逐步恢复。

2022 年一季度疫情最严重的吉林及上海地区新增病例已在逐日下降，进入最后 清零攻坚阶段。预计进入二季度至下半年，新冠疫情对公司经营的影响有望逐步消

散，各地物流运输重新开放、接种点正常运转，非免疫规划苗的放量回归基本面。居

民生活水平改善、接种意识提升以及政策方面鼓励重点人群接种等行业β仍在。进

入三四季度流感接种季后，流感疫苗进入放量期，公司作为国内唯一的鼻喷剂型流

感减毒活疫苗生产商，将继续享受流感疫苗行业低渗透率带来的市场空间高增长，凭借剂型优势快速放量，叠加 2021 年的低基数效应，2022 年业绩增速有望逐步恢 复。

未来，公司业绩受主营产品放量及重磅在研产品上市的双重支撑。

未来，公司三大主营产品不断加码市场推广+产能扩张，贡献稳定增长的现金流。2022 年 4 月初，公司在研产品带状疱疹疫苗上市许可申请获得受理，有望于 2022 年四季度启动生产，于 2023 年上市销售。受益于人口老龄化市场带来的巨大潜在市 场空间，预计该产品销售额有望在 2025 年突破 10 亿元，支撑公司业绩中长期持续 高增长。此外，预计在研液体剂型鼻喷流感疫苗于 2024 年上市销售，届时，公司流 感疫苗覆盖人群将扩大到 3 岁以上，预计冻干+液体剂型流感疫苗合计销售额有望在 2025 年突破 10 亿元。

盈利调整与投资建议：下调预测，维持“买入”评级

考虑到新冠疫情对公司一季度正常经营产生影响，我们下调对公司营业收入的 预测，预计公司 2022~2024 年营业收入分别为 15.59/ 22.68/ 30.05 亿元（原 2022~2024 年营业收入分别为 17.77/ 25.56/ 32.44 亿元，同比增长 47.9%/ 43.8%/ 26.9%），同比增长 29.7%/ 45.4%/ 32.5%；归母净利润分别为 4.28/ 6.28/ 8.82 亿 元，同比增长 75.6%/ 46.7%/ 40.5%（原 2022~2024 年归母净利润分别为 4.91/ 8.5/ 11.16 亿元，同比增长 101.5%/ 73.1%/ 31.3%）；公司 2022~2024 年 PE 分别为：43X/ 29X/ 21X。综合考虑新冠疫情对公司经营带来的短期扰动，疫苗行业的长期发 展，公司鼻喷流感疫苗、水痘疫苗、人用狂苗的差异优势以及接下来几年带状疱疹

疫苗等重磅产品接连上市带来的长期成长性，我们维持“买入”评级。

风险提示

新冠肺炎疫情可能对公司正常生产经营造成不利影响的风险；临床试验失败风

险；新产品市场市场推广不及预期；产品报批不及预期等。

3.16 公司点评欧林生物（688319）：2021 年业绩疫情下高增 速，2022Q1 发货受疫情影响疫情扰

我们 2022 年 5 月 7 日发布公司点评欧林生物（688319）：《2021 年业绩疫情下 高增速，2022Q1 发货受疫情影响疫情扰》，主要内容如下：
⚫·事件
欧林生物发布 2021 年报及 2022 年一季度报
2022 年 4 月 28 日，欧林生物发布 2021 年年报，报告期内，公司实现营业收 入 4.87 亿元，同比增长 52.18%；实现归母净利润 1.08 亿元，同比增长 198.82%；实现扣非净利润 0.97 亿元，同比增长 253.54%。同时，公司发布 2022 年第一季度 报告。报告期内，公司实现营业收入 5353 万元，同比下降 15.61%；实现归母净利 润-680 万元，同比下降 133.3%；实现扣非净利润-686 万元，同比下降 134.51%。

⚫点评
受益产品快速推广，2021 年公司业绩高速增长；2022Q1 公司产品发货受到疫情影

敬请参阅末页重要声明及评级说明 25 / 36 证券研究报告

响。

2021 年度，公司吸附破伤风疫苗销售持续增长；AC 结合疫苗取得首次批签发 上市销售，为公司带来销售收入。2022 年第一季度，公司营业收入以及净利润下降，主要系一季度公司产品发货受疫情影响，导致收入减少，同时公司加大研发投入力 度，研发费用上升导致利润下降。费用支出方面，2021 年公司的研发费用/ 销售费 用/ 财务费用/ 管理费用占营业收入的比重分别为 11.57%/ 50.4%/ 11.57%/ 10.43%，相比 2020 变化-1.78/ -7/ -1.78/ -2.07pct，费用支出结构优化。2022Q1，研发费用 占比升高，系公司加大研发投入力度，研发费用上升。

2021 年公司产品销售稳健增长，2022 年发货恢复后公司有望延续增长趋势。

2021 年，公司吸附破伤风疫苗共售出 319 万瓶，销量同比增长 31.56%，销售 收入 3.9 亿元，占比 80.6%。Hib 疫苗共售出 29 万瓶，销量同比增长 16.33%，销 售收入 0.33 亿元，占比 6.71%。年底上市销售的 AC 流脑结合疫苗售出 38 万瓶，销售收入 0.6 亿元，占比 12.31%。进入 2022 年一季度后，疫情防控压力较大，破 伤风疫苗订单数未减少，但发货受到物流管控影响，确认收入减少。后续，随着新冠

疫情防控常态化，在手订单陆续顺利发货，公司业绩有望恢复增长趋势。

2022 年，公司三大主营产品拉动业绩稳健增长。

2022 年，物流恢复正常后，公司三大主营产品有望拉动公司全年业绩恢复增长 趋势。①破伤风疫苗：2022Q1 犬伤接种患者数量稳定，门诊的外伤、创伤部分患者 数量增长，因此从订单量角度，公司销售情况优于去年与同期。但疫情防控影响了

订单发货。后续随着防控政策的放松，订单将通过协调物流逐步完成向外发放。吸 附破伤风疫苗的销量有望在 2020 年~2030 年以约 24%的复合增长率高速增长，在 2030 年成长为销售额近 20 亿元的大单品。②AC 流脑结合疫苗：公司正在积极推进 各省准入工作，2022 年计划实现 1 亿元以上的销售额。③Hib：公司成功获得药品 再注册批准，该产品将继续为公司贡献收入现金流。

未来，“自主+合作”架设研发管线，联苗、创新疫苗自主研发同步进行中，合作的重 组金葡菌疫苗是值得期待的重磅品种
合作：①公司与陆军军医大学合作开发的重组金葡菌疫苗属于 1 类创新疫苗。针对闭合性骨折适应症的 II 期临床试验总结报告显示安全性良好。目前在全面推进 临床 III 期试验，生产车间全部建成并投入使用，预计 2022 年上半年完成三期临床 首次开针。若该产品成功获批上市，保守预测单个适应症即创造 10 亿元以上收入，是市场空间广阔的重磅大单品。②公司与格里菲斯大学合作开发广谱 GAS 疫苗，理 论上可覆盖所有 A 群链球菌血清型，属于 1 类创新疫苗，正在国内外申请专利。自 主：在三款单苗的基础上，①利用多糖蛋白结合技术平台，公司 AC-Hib 联合疫苗已 获得 III 期临床总结报告，待申报生产，预计将于 2023 年获批上市，三年内收入有 望达数亿元。同类产品仅智飞三联苗处于 III 期临床研究阶段；②吸附无细胞百（三 组分）白破-AC-Hib 六联苗进入临床前研发阶段。另外还有 13 价肺炎结合疫苗及 23 价肺炎多糖疫苗处于临床前阶段。此外，2021 年 9 月公司新设全资子公司信诺明生 物，为病毒类疫苗平台进行相应准备。

投资建议：维持“买入”评级
我们预计公司 2022~2024 年营业收入分别为 6.44/ 9.14/ 11.29 亿元，同比增长 32.1%/ 42%/ 23.5%；归母净利润分别为 1.12/ 2.04/ 3.04 亿元，同比增长 3.7%/ 82.4%/ 48.6%；公司 2022~2024 年 PE 分别为：65X/ 36X/ 24X。考虑到公司主营 产品销售端受疫情影响较小，物流恢复后公司恢复正常发货，以及成人疫苗行业的

持续快速发展我们维持“买入”评级。

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风险提示

临床试验失败风险；“新冠肺炎”疫情可能对公司正常生产经营造成不利影响的

风险；产品市场拓展风险；审批失败风险等。

3.17 公司点评金迪克（688670）：疫情扰动下业绩增长受 限，看好三四季度流感疫苗放量

我们 2022 年 5 月 7 日发布公司点评金迪克（688670）：《疫情扰动下业绩增长 受限，看好三四季度流感疫苗放量》，主要内容如下：
⚫·事件
金迪克发布 2022 年一季度报，营业收入负增长，亏损同比收窄。

2022 年 4 月 29 日，金迪克发布 2022 年一季度报，营收负增长。营业收入 1247 万元（-58.50%），归母净利润-264 万元（2021Q1 为-529.47 万元），扣非归母净利 润-685.05 万元（2021Q1 为-663.86 万元），EPS 为-0.03 元。

⚫点评：
疫情影响仍压制公司经营，除管理费用外支出结构较为稳定。

公司营业收入同比减少，主要系：1）受新冠疫情影响，公司四价流感疫苗销售 量同比下滑；2）公司计提预计 10%销售退货率冲减销售收入所致。费用支出方面，2022Q1 公司的研发费用/ 销售费用/ 财务费用/ 管理费用占营业收入的比重分别为 22.66%/ 40.90%/ -2.46%/ 93.64%，相比 2021Q1 变化 1.2/ 53.63/ 4.3/ -13.12pct，其中研发费用支出下降主要系公司本期部分项目研发投入同比减少及冻干人用狂犬 病疫苗（Vero 细胞）项目投入全部资本化所致。

公司一季度收入在全年占比较小，三四季度业绩增长可期。

国内流感疫苗的销售旺季集中在 9-12 月。2021 年流感疫苗销售下滑主要在四 季度，这与新冠疫苗加强针在四季度密集接种时间冲突相关。接种新冠疫苗占用了 大量疾控中心接种资源，同时新冠疫苗接种需与其他疫苗接种间隔 14 天，更加影响 了流感疫苗的接种，故流感疫苗销售下滑。进入 2022 年一季度后，疫情防控压力较 大，但随着新冠疫情防控常态化，国家依旧重视流感疫苗在重点人群中的接种工作，

流感疫苗接种有望回归常态。

2022 年，公司继续深耕四价流感疫苗，研发销售同步发力。

四价流感疫苗将享受渗透率提升+替代三价市场双重红利，因此专注四价流感疫 苗的开发和生产是未来国内流感疫苗市场的长期发展趋势。公司生产的四价流感疫

苗采取三步纯化工艺，与国家标准和欧盟标准比，公司产品杂质更低、纯度更高，不

良反应率远低于行业平均水平。在产品竞争优势的基础上，公司在产业化和商业化

方面就进一步提升竞争优势全面开展工作。一方面，深度聚焦开发四价流感疫苗系 列产品，产品管线设计实现全年龄段覆盖。除已上市的适用于 3 岁以上人群的成人 型四价流感疫苗外，公司还正在研发用于 6 月至 3 岁以下儿童接种的儿童型四价流 感疫苗，以及用于 65 岁以上老年人接种的高剂量型四价流感疫苗。另一方面，公司 发力提升流感疫苗销售工作，逐步扩大公司销售团队规模。下半年，随着疫情得到

控制、新冠疫苗大规模集中接种工作进入尾声，疫情带来的短期负面影响将逐渐消 失。预计公司流感疫苗系列产品整体收入规模有望在 2025 年超过 20 亿元。未来，公司在研管线多维发力大单品+新型疫苗，乘行业东风共成长。

公司有 7 款在研产品，覆盖几类当前最有潜力的疫苗大单品：①狂犬疫苗系列 产品：公司狂苗系列产品覆盖高市占率+高价双品种。在研的冻干人用狂犬病疫苗（Vero 细胞）已完成临床 III 期试验，目前正在申报注册中。另有冻干人用狂犬病疫 苗(MRC-5 细胞)正处于临床前研究阶段，预计于 2023 年申报临床。②水痘-带疱疫

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苗系列产品：双路线同步开展带疱疫苗研发。公司冻干水痘减毒活疫苗以及冻干带 状疱疹减毒活疫苗的研发项目均预计 2022 年可申报临床。另外公司开展了重组带 状疱疹疫苗的研发项目，预计 2023 年可申报临床。③肺炎疫苗系列产品：公司 23 价肺炎球菌多糖疫苗以及 13 价肺炎球菌多糖结合疫苗的研发项目分别预计于 2023 年和 2024 年可申报临床。

投资建议：维持“买入”评级
我们预计公司 2022~2024 年营业收入分别为 9.67/ 12.68/ 15.78 亿元，同比增 长 146.6%/ 31.1%/ 24.5%；归母净利润分别为 2.32/ 3.50/ 4.89 亿元，同比增长 181.5%/ 50.7%/ 39.9%；公司 2022~2024 年 PE 分别为：14X/ 9X/ 7X。考虑疫苗 行业的持续快速发展、公司流感疫苗的差异化优势、产能扩张建设以及公司在研的

管线布局，我们维持“买入”评级。

风险提示

新冠肺炎疫情对公司正常生产经营造成不利影响；临床试验不及预期的风险；

主营产品单一的风险；产品推广不及预期风险。

4 4 月 25 日-5 月 6 日个股表现：少数个股上涨

4.1 A 股个股表现：四成个股上涨

下文选取的 A 股出自 A 股分类：申银万国行业类（2021）-SW 医药生物。4 月 25 日-5 月 6 日 434 支 A 股医药生物个股中，有 176 支上涨，占比 41%。4 月 25 日-5 月 6 日涨幅前十的医药股为：新华制药、双成药业、上海谊众-U、永安药业、兴齐眼药、迪安诊断、我武生物、金域医学、精华制药、中国医药。

图表 4A 股医药股涨幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所

4 月 25 日-5 月 6 日跌幅前十的医药股为：*ST 和佳、英科医疗、吉药控股、*ST 运盛、中红医疗、*ST 海医、百诚医药、ST 辅仁、热景生物、天士力。

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图表 5A 股医药股跌幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所

4 月 25 日-5 月 6 日成交额前十的医药股为：九安医疗、华润双鹤、以岭药业、中国医药、复星医药、药明康德、恒瑞医药、爱尔眼科、沃森生物、智飞生物。

图表 6A 股医药股成交额前十（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所

4.2 港股个股表现：二成个股上涨

下文选取的港股出自港股分类：申银万国港股行业类（2021）-医药生物（SW 港股）。

4 月 25 日-5 月 6 日港股 88 支个股中，18 支上涨，占比 20%。

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4 月 25 日-5 月 6 日上涨的港股医药股为：山东新华制药股份、君实生物、方达 控股、欧康维视生物-B、康宁杰瑞制药-B、东阳光药、海普瑞、同仁堂国药、白云山、医脉通。

图表 7 港股医药股涨幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所
4 月 25 日-5 月 6 日跌幅前十的港股医药股为：三叶草生物-B、和黄医药、康希 诺生物-B、信达生物、腾盛博药-B、凯莱英、云顶新耀-B、四环医药、沛嘉医疗-B、锦欣生殖。

图表 8 港股医药股跌幅前十（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所

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4 月 25 日-5 月 6 日成交额前十的港股医药股为：药明生物、京东健康、复星医 药、药明康德、信达生物、阿里健康、石药集团、中国生物制药、锦欣生殖、海吉亚

医疗。

图表 9港股医药股成交额前十（4 月 25 日-5 月 6 日）

资料来源：Wind，华安证券研究所

5 全球新冠疫情及疫苗接种情况

5.1 疫情进展（截至 5 月 7 日）

全球新增病例持续下降

（1）确诊病例：全球确诊病例总数达 5.17 亿例，总确诊人数前三的国家为：美国（8186 万人）、印度（4310 万人）、巴西（3056 万人）。

（2）单日新增确诊：全球单日新增确诊人数为 52 万人；单日新增确诊前三的 国家为：美国（7.3 万人）、德国（6.9 万人）、意大利（4.4 万人）。

（3）死亡病例：全球累计死亡病例达 625 万例；全球单日新增死亡人数约 2150 人。

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图表 10 部分国家每百万人口中每日新增确诊新冠的新冠病例变化（七日移动平均）情况

资料来源：Our Word In Data，华安证券研究所

截至 5 月 7 日，香港、韩国、美国、法国、德国、俄罗斯、英国新接种疫苗（每

100 人）、新发病例（每百万人）、重症病人（每百万人）、新增死亡（每百万人）对

照情况如下图：

图表 11 部分国家新接种疫苗、新发病例、重症病人、新增死亡情况

资料来源：Our Word In Data，华安证券研究所

上海、辽宁、河南、北京、江苏等多地疫情

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（1）新增确诊病例：5 月 7 日 0—24 时，全国新增确诊病例 329 例，新增无症 状 4133 例，合计 4462 例。其中境外输入阳性病例合计 78 例，占比 1.75%；本土 阳性病例 4384 例，占比 98.25%。。

（2）病例分布：本土新增阳性病例主要分布在上海市、辽宁省、河南省、北京 市、江苏省、浙江省、吉林省和广东省等，共计 17 个省和直辖市存在新增确诊病例。其中上海新增 215 例确诊和 3760 例无症状感染者，辽宁省无症状感染者 85 例，河 南省共计阳性患者 101 例，北京市共计阳性患者 62 例，江苏省共计阳性患者 61 例，浙江省共计阳性患者 28 例，吉林省和广东省各 24 例，江西省无症状感染者 8 例，青海省共计 6 例，重庆共计 3 例，河北省共计 2 例，内蒙古、黑龙江、山东、湖北、四川各 1 例。当日新增治愈出院病例 1115 例，尚在医学观察的密切接触者 416869 人，重症减少 54 例，无新增死亡病例。

图表 12 上海新冠疫情数据更新

资料来源：Wind，华安证券研究所

5.2 疫苗接种情况（截至 5 月 7 日）

（1）累计接种量：全球累计接种新冠疫苗 116.4 亿剂，累计接种量前三国家为：中国 33.5 亿剂、印度 19.0 亿剂、美国 5.8 亿剂。
（2）单日新增接种量：全球单日新增接种 877 万剂。

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分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公 司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司 PIPE 项目，有丰富的医疗产业、一级 市场投资和二级市场研究经验。

联系人：李昌幸，研究助理，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研 究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于某国产科学仪器公司、华西证券研究所。联系人：李婵，研究助理，主要负责医疗器械和 IVD 行业研究。对外经贸大学金融硕士，具备五年二级市场工作 经验。

联系人：任雯萱，研究助理，主要负责生物制药（疫苗+血制品）行业研究。上海财经大学金融硕士、美国北卡罗 莱纳⼤学夏洛特分校数据分析硕士。

联系人：陈珈蔚，研究助理，主要负责医疗服务行业研究。南开大学本科、波士顿学院金融硕士。

重要声明
分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些 信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅 供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式 的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

免责声明
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以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标 的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;
公司评级体系

买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；

增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；

中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；

减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；

卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无

法给出明确的投资评级。

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