评级（增持）家用电器研究周报（2022年第10周）：再提家电下乡，板块估值或迎来修复

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报告名称 ：家用电器研究周报（2022年第10周）：再提家电下乡，板块估值或迎来修复
评级 ：增持
行业：

2022 年 3 月 14 日

行业研究

再提家电下乡，板块估值或迎来修复

——家用电器研究周报（2022 年第 10 周）

再提家电下乡，板块估值或迎来修复。截至 3 月 11 日，家电指数（申万）本 月下跌 9.6%，跑输万得全 A 指数 4.1pcts。本周，随着俄乌冲突的升级，原油 等大宗商品价格波动加大，引发了投资者的避险交易。受此影响，本周家电板 块有所回撤，外资减持较多，我们选取了 17 家关注度较高的传统家电股票，并 以此计算其整体 PE（TTM）相对大盘的估值水平。数据显示，当前相对 PE 水 位 0.93，已低于历史均值。展望未来，稳增长政策将进一步发力，今年政府工 作报告中也再度提及“家电下乡”，对于行业未来景气度的变化无需过度悲

增持（维持）

分析师：洪吉然

执业证书编号：S0930521070002

021- 52523793

hongjiran@ebscn.com

家电基本面方面，我们选取 17 只家电股票作为研究对象，其整体 ROE（ttm）自 18 年中报见顶后处于下降通道，20 年三季报 ROE（ttm）为最低值 17%，之后触底反弹，截至 21 年三季报 ROE（ttm）回升至 21%，仍低于历史均值 23%（2014 年一季报-2021 年三季报）。展望 2022Q1，家电板块的利空逐渐 钝化+估值偏低，较好的配置时点逐渐临近。（1）利空钝化：原材料价格开启 下行通道，叠加基数上升，2022 年上游成本压力边际递减。（2）估值偏低：核心家电股整体 PE 相对大盘的估值回落至历史均值附近。（3）配置价值上 升：过去 16 年的经验表明 Q4 至次年 Q1 是胜率较高时段。建议关注三条主 线：（1）受益于基本面复苏的传统龙头，关注格力电器、海尔智家、美的集 团、老板电器、九阳股份、苏泊尔；（2）关注海信视像，股权改革催化+激光 电视放量+产品走出国门；（3）景气度高位的新兴家电，相关标的有科沃斯、石头科技、极米科技、火星人。

基本面：1 月受高基数以及春节提前影响，白电零售同比下滑

地产数据：2021 年 1-12 月全国商品房销售面积较 2020 年同期增长 1.9%（较 19 年同期+4.6%），2021 年 12 月单月较 2020 年同期下降 15.6%。具体来

021-52523820
jinyiwei@ebscn.com

资料来源：Wind

估值低于历史均值，板块配置价值上升——家 用电器研究周报（2022 年第 9 周）（2022-03-

看，二线城市增速企稳，而三四线城市悲观情绪进一步发酵。虽然当月政策层 07）

积极表态较多，但行业信心恢复仍需时日，房企与购房者目前普遍处于观望状 态，导致房地产销售和投资延续 21 年下半年来的低迷状态。1-12 月房屋竣工 面积同比+11.2%，其中 12 月同比+0.8%，竣工仍显韧性。

家电产销：（1）空调：出厂方面，1 月家用空调出货 1331 万台（yoy-5.3%），其中内销 559 万台（yoy-9.3%），1 月疫情在多地时有发生，零售需

终端需求筑底，原料价格仍高——家用电器研 究周报（2022 年第 8 周）（2022-03-01）

从失望之冬走向希望之春——家用电器行业 2022 年投资策略（2021-10-23）

求平淡；1 月空调出口 773 万台（yoy-2.1%），虽同比略有下滑，但绝对量仍 保持高位运行。零售端：1 月空调全渠道零售量/额同比-30%/-26%，较 2019 年同期分别-19%/-23%，主因受到今年春节提前等因素影响。价格方面，20Q4 起行业均价同比转正，1 月线上/线下价格维持增长，同比分别+8%/+7%；（2）大厨电：1 月油烟机全渠道零售量/额同比-19%/-14%，较 19 年同期-17%/-1%；（3）冰箱&洗衣机：1 月冰箱量/额同比-7%/-4%，较 19 年同期 +7%/+13%，洗衣机 1 月零售量/额分别同比-16%/-18%，较 19 年同期-7%/-10%。（4）清洁电器：1 月清洁电器全渠道销售量/额同比分别为-13%/+6%，线上零售量/额同比分别-13%/+6%，线下零售量/额同比-18%/+1%，量降价升 趋势延续。

风险分析：地产销售不及预期；原材料成本大幅上升；本币大幅升值。

目 录

1、投资逻辑：利空钝化，估值偏低，配置价值上升 ............................................................... 5 2、1 月基本面：出口景气度仍处高位 ..................................................................................... 7 2.1、1 月空调出厂：内销下滑，出口仍处高位 .............................................................................................. 7 2.2、空调渠道库存&排产计划 ........................................................................................................................ 8 2.3、1 月零售：传统品类同比下滑，新兴品类销额趋稳 ................................................................................ 9 2.4、家电出口金额：12 月同比增速小幅回落 .............................................................................................. 13 2.5、原材料：价格高位运行，成本端继续承压 ........................................................................................... 13 2.6、地产周期：1-12 月商品房销售面积较 19 年同期+5% ........................................................................... 15 3、估值水平：相对 PE 略高于历史均值 ................................................................................ 16 4、资金面：21Q4 公募基金加仓家电 .................................................................................... 17 4.1、基金持仓分析：21Q4 家电持仓环比+0.4 个百分点 ............................................................................... 17 4.2、上周陆股通持仓变化 ............................................................................................................................ 19 5、上周行业回顾 .................................................................................................................. 22 5.1、行情回顾 .............................................................................................................................................. 22 5.2、上周重要公告 ....................................................................................................................................... 23 6、风险分析 ......................................................................................................................... 23

图目录

图 1：2005 年至今家电板块相对万得全 A 的超额收益（单位：pcts） ............................................................... 5 图 2：2017 年 1 月-2022 年 1 月家用空调月度内销量（万台） ............................................................................ 7 图 3：2017 年 1 月-2022 年 1 月家用空调月度出口量（万台） ............................................................................ 7 图 4：2017 年 1 月-2022 年 1 月冰箱月度内销量（万台） ................................................................................... 7 图 5：2017 年 1 月-2022 年 1 月冰箱月度出口量（万台） ................................................................................... 7 图 6：2017 年 1 月-2022 年 1 月洗衣机月度内销量（万台） ............................................................................... 8 图 7：2017 年 1 月-2022 年 1 月洗衣机月度出口量（万台） ............................................................................... 8 图 8：空调商业渠道库存规模&库存月份（月） ................................................................................................. 8 图 9：空调行业排产同比（%） .......................................................................................................................... 8 图 10：格力空调排产同比（%） ........................................................................................................................ 9 图 11：美的空调排产同比（%） ......................................................................................................................... 9 图 12：空调行业零售量推总同比 ...................................................................................................................... 10 图 13：空调线上线下均价同比 ......................................................................................................................... 10 图 14：线下空调零售量占比(%) ........................................................................................................................ 10 图 15：线上空调零售量占比(%) ........................................................................................................................ 10 图 16：油烟机行业零售量推总同比 .................................................................................................................. 11 图 17：油烟机线上线下均价同比 ...................................................................................................................... 11 图 18：线下油烟机零售量占比(%) .................................................................................................................... 11 图 19：线上油烟机零售量占比(%) .................................................................................................................... 11 图 20：冰箱行业零售量推总同比 ...................................................................................................................... 12 图 21：冰箱线上线下均价同比 ......................................................................................................................... 12 图 22：洗衣机行业零售量推总同比 .................................................................................................................. 12 图 23：洗衣机线上线下均价同比 ...................................................................................................................... 12 图 24：家电出口金额：12 月同比增速小幅回落 ............................................................................................... 13 图 25：钢材（冷轧板卷）价格（元/吨） .......................................................................................................... 13 图 26：长江有色市场平均铜价（元/吨） .......................................................................................................... 13 图 27：长江有色市场平均铝价（元/吨） .......................................................................................................... 14 图 28：塑料（ABS）价格（元/吨） ................................................................................................................. 14 图 29：空调零售均价和原料成本同比变化 ....................................................................................................... 14 图 30：冰箱零售均价和原料成本同比变化 ....................................................................................................... 14 图 31：洗衣机零售均价和原料成本同比变化 .................................................................................................... 15 图 32：油烟机零售均价和原料成本同比变化 .................................................................................................... 15 图 33：全国商品房销售面积累计增速............................................................................................................... 15 图 34：各级城市单月销售面积增速 .................................................................................................................. 15 图 35：新开工/竣工面积累计同比 ..................................................................................................................... 16 图 36：交房面积月度同比 ................................................................................................................................. 16 图 37：主要的传统家电品种相对 PE 回落至历史均值 ...................................................................................... 16 图 38：PB-ROE 视角：三季度 ROE 小幅回落，PB 向均值回调 ........................................................................ 17 图 39：主动公募家电配置比例 ......................................................................................................................... 17

图 40：主动公募家电超配比例（单位：pcts） ................................................................................................. 17 图 41：主动公募家电子行业配置比例（单位：pcts） ...................................................................................... 18 图 42：主动公募家电细分行业超配比例（单位：pcts） ................................................................................... 18 图 43：21Q4 主动公募各行业超配比例（单位：pcts） ..................................................................................... 18 图 44：21Q4 主动公募各行业增配比例（单位：pcts） ..................................................................................... 18 图 45：21Q4 各行业超配比例历史百分位 ......................................................................................................... 18 图 46：21Q4 家电子行业超配比例历史百分位 .................................................................................................. 18 图 47：格力电器陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 20 图 48：美的集团陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 20 图 49：海尔智家陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 20 图 50：老板电器陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 20 图 51：华帝股份陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 20 图 52：九阳股份陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 20 图 53：苏泊尔陆股通月度以及当月持股数变化（万股） ................................................................................. 21 图 54：飞科电器陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 21 图 55：莱克电气陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 21 图 56：三花智控陆股通月度以及当月持股数变化（万股） .............................................................................. 21 图 57：家电板块与沪深 300 涨跌幅 .................................................................................................................. 22 图 58：上周中信家电细分行业涨跌幅（%） .................................................................................................... 22 图 59：上周申万一级行业涨跌幅（%）............................................................................................................ 22 图 60：家电板块 PE(TTM，倍) ......................................................................................................................... 22

表目录

表 1：家电板块部分公司 Wind 一致预期 ............................................................................................................ 6 表 2：2022 年 1 月各品类单月增速 ..................................................................................................................... 9 表 3：上周陆股通持仓情况变化 ........................................................................................................................ 19 表 5：上周个股表现前五位 ............................................................................................................................... 23 表 6：上周个股跌幅前五位 ............................................................................................................................... 23 表 7：上周重点公司公告 ................................................................................................................................... 23

1、投资逻辑：利空钝化，估值偏低，配置价值上升

盈利回升+估值回落，板块配置价值上升

再提家电下乡，板块估值或迎来修复。截至 3 月 11 日，家电指数（申万）本 月下跌 9.6%，跑输万得全 A 指数 4.1pcts。本周，随着俄乌冲突的升级，原油 等大宗商品价格波动加大，引发了投资者的避险交易。受此影响，本周家电板 块有所回撤，外资减持较多，我们选取了 17 家关注度较高的传统家电股票，并 以此计算其整体 PE（TTM）相对大盘的估值水平。数据显示，当前相对 PE 水 位 0.93，已低于历史均值。展望未来，稳增长政策将进一步发力，今年政府工 作报告中也再度提及“家电下乡”，对于行业未来景气度的变化无需过度悲 观。

家电基本面方面，我们选取 17 只家电股票作为研究对象，其整体 ROE（ttm）自 18 年中报见顶后处于下降通道，20 年三季报 ROE（ttm）为最低值 17%，之后触底反弹，截至 21 年三季报 ROE（ttm）回升至 21%，仍低于历史均值 23%（2014 年一季报-2021 年三季报）。展望 2022Q1，家电板块的利空逐渐 钝化+估值偏低，较好的配置时点逐渐临近。（1）利空钝化：原材料价格开启 下行通道，叠加基数上升，2022 年上游成本压力边际递减。（2）估值偏低：核心家电股整体 PE 相对大盘的估值回落至历史均值附近。（3）配置价值上 升：过去 16 年的经验表明 Q4 至次年 Q1 是胜率较高时段。建议关注三条主 线：（1）受益于基本面复苏的传统龙头，关注格力电器、海尔智家、美的集 团、老板电器、九阳股份、苏泊尔；（2）关注海信视像，股权改革催化+激光 电视放量+产品走出国门；（3）景气度高位的新兴家电，相关标的有科沃斯、石头科技、极米科技、火星人。

基本面：1 月受高基数以及春节提前影响，白电零售同比下滑

地产数据：2021 年 1-12 月全国商品房销售面积较 2020 年同期增长 1.9%（较 19 年同期+4.6%），2021 年 12 月单月较 2020 年同期下降 15.6%。具体来 看，二线城市增速企稳，而三四线城市悲观情绪进一步发酵。虽然当月政策层 积极表态较多，但行业信心恢复仍需时日，房企与购房者目前普遍处于观望状 态，导致房地产销售和投资延续 21 年下半年来的低迷状态。1-12 月房屋竣工 面积同比+11.2%，其中 12 月同比+0.8%，竣工仍显韧性。

家电产销：（1）空调：出厂方面，1 月家用空调出货 1331 万台（yoy-5.3%），其中内销 559 万台（yoy-9.3%），1 月疫情在多地时有发生，零售需 求平淡；1 月空调出口 773 万台（yoy-2.1%），虽同比略有下滑，但绝对量仍 保持高位运行。零售端：1 月空调全渠道零售量/额同比-30%/-26%，较 2019 年同期分别-19%/-23%，主因受到今年春节提前等因素影响。价格方面，20Q4 起行业均价同比转正，1 月线上/线下价格维持增长，同比分别+8%/+7%；（2）大厨电：1 月油烟机全渠道零售量/额同比-19%/-14%，较 19 年同期-17%/-1%；（3）冰箱&洗衣机：1 月冰箱量/额同比-7%/-4%，较 19 年同期 +7%/+13%，洗衣机 1 月零售量/额分别同比-16%/-18%，较 19 年同期-7%/-10%。（4）清洁电器：1 月清洁电器全渠道销售量/额同比分别为-13%/+6%，线上零售量/额同比分别-13%/+6%，线下零售量/额同比-18%/+1%，量降价升 趋势延续。

图 1：2005 年至今家电板块相对万得全 A 的超额收益（单位：pcts）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2022 年 3 月 11 日

表 1：家电板块部分公司 Wind 一致预期

资料来源：Wind，光大证券研究所，盈利预测为 Wind 一致预期，截至 2022 年 3 月 11 日

1 统计时间段：2020 年至 2023 年

2、1 月基本面：出口景气度仍处高位

2.1、1 月空调出厂：内销下滑，出口仍处高位

1 月空调：内销持续下滑，出口稳定增长。2022 年 1 月家用空调出货 1331 万 台（yoy-5.3%），其中内销 559 万台（yoy-9.3%），2022 年初奥密克戎疫情 在全国多地传播，严密的疫情防控措施下零售数据持续下滑；1 月空调出口 773 万台（yoy-2.1%），虽同比略有下滑，但绝对量仍保持高位运行。与 19 年同期相比，2021 年全年空调内销下降 25%，出口增长 36%。整体来看，2022 年内销尚未恢复至 2019 年同期水平，主要由于龙头企业的备货模式变 迁，线下消费能力恢复尚需时日。

图 2：2017 年 1 月-2022 年 1 月家用空调月度内销量（万台）

图 3：2017 年 1 月-2022 年 1 月家用空调月度出口量（万台）

资料来源：产业在线，光大证券研究所 资料来源：产业在线，光大证券研究所

1 月冰箱：出口增速回落，绝对值仍处高位。1 月冰箱出货量同比-7%，其中内 销/外销分别同比-9%/-5%；出货量较 2019 年同期+17%，内销/外销分别较 2019 年+14%/+21%。内销方面，低于 2021 年同期水平，主要是受到春节假 期提前、家电家居消费延后的影响，另外目前新的趋势是消费者更加趋于理 性，市场竞争中低价竞争减少，产品和渠道竞争加强，行业赛道强者愈强的情 况更加明显；出口方面，受高基数影响，加上部分地区海外消费者对供应链中 断的认识不断加深，库存恐慌导致提前消费，导致出口同比有所回落，但仍远 高于除 21 年外历年 1 月单月水平。

图 4：2017 年 1 月-2022 年 1 月冰箱月度内销量（万台）

图 5：2017 年 1 月-2022 年 1 月冰箱月度出口量（万台）

1 月洗衣机：内销下滑或是春节所致，出口景气度仍处高位。1 月洗衣机出货 量同比-7%，其中内销/外销分别同比-8%/-4%；出货量较 2019 年同期+1%，内销/外销分别较 2019 年-6%/+13%。内销方面，或受春节放假因素扰动而有 所下滑；出口方面，虽同比有所下滑但绝对量仍处近年来高位。

图 6：2017 年 1 月-2022 年 1 月洗衣机月度内销量（万台）

图 7：2017 年 1 月-2022 年 1 月洗衣机月度出口量（万台）

资料来源：产业在线，光大证券研究所 资料来源：产业在线，光大证券研究所

2.2、空调渠道库存&排产计划

1 月空调渠道库存 2137 万台，环比-13%。2022 年 1 月空调内销出厂同比-9.3%，同期终端零售量累计同比-30%，负面影响自然传导到出货端，企业相 对也比较谨慎。整体来看，当前渠道库存仍处于近年较低水平，从库存月数测 算来看，1 月库存月数为 3.2 个月，2020 年 7 月后老能效空调不再生产，老能 效产品去库相对较为有效。分品牌来看，1 月渠道库存主要来自格力的有 879 万台，美的库存数量为 347 万台，奥克斯的体量在 159 万台。

3 月空调行业总排产 1736 万台，较 2021 年同期生产实绩-2.4%。据产业在线 排产数据显示，3 月行业总排产 1736 万台，同比 2021 年同期实绩-2.4%，其 中 3 月内销排产较 2021 年同期实绩+5%，需求增长乏力；外销排产较 2021 年 同期实绩增长 14%，海外需求仍维持强韧性。分品牌来看，格力/美的 3 月排 产较 2021 年同期生产实绩同比分别为-16%/+19%，其中内销排产相比 2021 年同期实绩分别为-26%/+44%，外销分别为-2%/+24%。

图 10：格力空调排产同比（%）

资料来源：产业在线，光大证券研究所，2022 年排产数据为计划数

图 11：美的空调排产同比（%）

资料来源：产业在线，光大证券研究所，2022 年排产数据为计划数

2.3、1 月零售：传统品类同比下滑，新兴品类销额趋稳

1 月零售：传统品类增长持续疲软，新兴品类销额趋稳。以 2019 年为基数，2022 年 1 月传统品类的增长略显乏力，尚未恢复至疫情前水平，其中冰柜、集 成灶表现尚可，彩电、空调、洗衣机销量下滑明显；大厨电销量负增长态势延 续，而销额下滑态势边际收敛；厨房小家电销售量及销售额则因高基数以及海 运运力紧张影响而同比下滑。新兴品类方面，洗碗机、微蒸烤复合机、清洁电 器的销额较 19 年同期提升显著，且清洁电器销额因提价影响较 21 年同期增长 6%。

表 2：2022 年 1 月各品类单月增速2

资料来源：奥维云网，光大证券研究所

2 统计口径：厨电包括油烟机、燃气灶、消毒柜；厨房小家电包括破壁机、搅拌机、榨 汁机、电磁炉、电水壶、电饭煲、电压力锅、豆浆机

1 月空调：高基数下零售同比下滑。奥维云网推总数据显示 1 月空调全渠道零 售量/额同比-30%/-26%，较 2019 年同期分别-19%/-23%，主因由于原材料价 格飙升带来的成本压力使得各空调龙头企业都慎言价格战，促销较弱导致零售 不及往年，同时受地产政策及 1 月春节放假影响，零售规模收缩明显。1 月线 上零售量 70 万台（同比-26%），零售额 22 亿元（同比-21%）；线下零售量 78 万台（同比-33%），零售额 32 亿元（同比-29%）。

图 12：空调行业零售量推总同比

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

图 14：线下空调零售量占比(%)

图 13：空调线上线下均价同比

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

图 15：线上空调零售量占比(%)

1 月厨电：油烟机提价趋势持续。奥维云网推总数据显示，1 月油烟机全渠道 零售量/额同比-19%/-14%。其中线上市场零售额 9 亿元（同比-7%），零售量 60 万台（同比-11%）；线下油烟机零售额 14 亿元（同比-18%），零售量 84 万台（同比-23%）。1 月油烟机零售量/额相较 19 年同期-17%/-1%。

图 16：油烟机行业零售量推总同比

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

图 18：线下油烟机零售量占比(%)

图 17：油烟机线上线下均价同比

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

图 19：线上油烟机零售量占比(%)

1 月冰箱 & 洗衣机：线下零售萎缩明显。奥维云网推总数据显示，1 月冰箱全 渠道量/额同比为-7%/-4%，其中冰箱线上零售量/额同比+3%/+5%，线下零售 量/额同比-20%/-11%，全渠道量/额与 19 年相比+7%/+13%；1 月洗衣机全渠 道量/额同比为-16%/-18%，线上零售量/额同比-7%/-10%，线下零售量/额同 比-34%/-26%，全渠道量/额与 19 年相比-7%/-10%。

1 月清洁电器：奥维云网推总数据显示，1 月清洁电器全渠道销售量/额同比分 别为-13.2%/+5.5%，其中线上零售量/额同比分别为-13.0%/+6.2%，线下零售 量/额同比分别-17.9%/+1.4%，量降价升趋势延续。

图 20：冰箱行业零售量推总同比

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

图 22：洗衣机行业零售量推总同比

130%

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

图 21：冰箱线上线下均价同比

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

图 23：洗衣机线上线下均价同比

资料来源：奥维云网，光大证券研究所，数据截至 2022 年 1 月

2.4、家电出口金额：12 月同比增速小幅回落

12 月家电出口金额同比增速小幅回落。海关总署数据显示，12 月家用电器出 口金额同比增速+18%，相较 11 月水平（+22%）小幅下降，该数据自 2 月至 今趋势性回落，在下半年曾因海外德尔塔病毒流行转为小幅上扬，11 月与 12 月增速重回下降通道。需求端看，随着欧美主要经济体逐步接近群体免疫状 态，以及大流行病失业补贴发放结束，欧美耐用品消费逐步恢复至正常水位。供给端看，随着全球家电产能和物流运输恢复，自 2020 年下半年开始的产能 转移逐渐告一段落。

图 24：家电出口金额：12 月同比增速小幅回落

资料来源：海关总署，光大证券研究所，截至 2021 年 12 月

2.5、原材料：价格高位运行，成本端继续承压

整体来看，家电主要原材料价格在 2021 年持续走高，5 月达到阶段性高点。2020 年下半年起家电成本端红利消失，20Q3 钢材、铜、铝、塑料价格分别同 比+6%、+10%、+4%、+5%；20Q4 同比变化分别为+16%、+15%、+12%、+33%。21Q1 钢材、铜、铝、塑料价格分别同比+31%、+40%、+22%、+44%，21Q2 同比变化分别为+61%、+60%、+43%、+67%；21Q3，在基数 效应下，各原材料价格增速小幅回落但依旧维持高位，钢材、铜、铝、塑料价 格分别同比+41%、+35%、+40%、+39%；21Q4，受到疫情冲击，各主要原 材料价格增速快速收窄，钢材、铜、铝、塑料价格分别同比-4%、+20%、+17%、-9%。

图 25：钢材（冷轧板卷）价格（元/吨）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2022 年 3 月 11 日

图 26：长江有色市场平均铜价（元/吨）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2022 年 3 月 11 日

2022 年以来，各主要原材料价格走势有所分化，整体涨价趋势趋缓且部分原材 料价格同比下降。截至 3 月 11 日，钢材、铜、铝、塑料平均价格分别为 5,571 元/吨、72,607 元/吨、22,714 元/吨、14,211 元/吨，同比分别为-2.6%、+9.1%、+31.0%、-20.0%。

图 27：长江有色市场平均铝价（元/吨）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2022 年 3 月 4 日

图 28：塑料（ABS）价格（元/吨）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2022 年 3 月 4 日

原材料价格高位，21H1 家电利润率承压，下半年开始改善。家电行业的均价-成本剪刀差红利在 2015 年最为显著，2016-17 年则见证了严峻的成本上涨，2018 年均价和成本的同比增速同步向下。2019 年产品均价同比基本为正+原材 料价格负增长，其中冰箱和洗衣机享受更为明显的剪刀差红利，空调价格在 19Q1 出现负增长后已经恢复同比增长，油烟机价格持续下探导致该细分行业 较难感受成本红利。2020 年家电产品均价由于疫情，经历了 Q1 下降，Q2-Q3 持续回升的 V 字反弹，Q3-Q4 原材料价格同比大幅上升。2021 年上半年，主 要家电的成本显著承压，其可变成本的同比压力已经超过了 2016-17 年；而进 入下半年，家电的成本压力边际趋缓，企业盈利有望环比改善。

图 29：空调零售均价和原料成本同比变化

60%
50%
40%
30%
20%
10%

-30%

资料来源：Wind，奥维云网，光大证券研究所

图 30：冰箱零售均价和原料成本同比变化

50%
40%
30%
20%
10%

-30%
资料来源：Wind，奥维云网，光大证券研究所

图 31：洗衣机零售均价和原料成本同比变化

50%
40%
30%
20%
10%

-30%
-40%
资料来源：Wind，奥维云网，光大证券研究所

图 32：油烟机零售均价和原料成本同比变化

30%

20%

10%

-20%
资料来源：Wind，奥维云网，光大证券研究所

2.6、地产周期：1-12 月商品房销售面积较 19 年同期+5%

12 月新房销售面积同比-15.6%，增速延续低位震荡。2021 年全年，商品房销 售面积较 2020 年同期增长 1.9%（较 19 年同期+4.6%）；12 月单月，销售面 积同比下降 15.6%。具体来看，二线城市增速企稳，而三四线城市悲观情绪进 一步发酵。虽然当月政策层积极表态较多，但行业信心恢复仍需时日，房企与 购房者目前普遍处于观望状态，导致房地产销售和投资延续下半年来的低迷状 态。展望未来，我们认为房地产销售与投资或将继续探底，而在今年“稳增 长”的政策主基调下，更大范围的宽松政策有望到来。

图 33：全国商品房销售面积累计增速

-60%
资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2021 年 12 月

图 34：各级城市单月销售面积增速

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2021 年 12 月

12 月房屋新开工继续回落，竣工仍显韧性。2021 年全年，房屋新开工面积较 2020 年同比下降 11.4%；12 月单月，房屋新开工面积同比-33.1%，房屋新开 工下滑明显。2021 年全年，房屋竣工面积同比+11.2%，较 1-11 月累计同比增 速下降 5.0pcts；12 月单月，房屋竣工面积较 2020 年同期+0.8%，较 2019 年 12 月+3.1%，在“保交楼 ”的要求下，竣工端仍显韧性。

资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至 2021 年 12 月

资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至 2021 年 12 月

3、估值水平：相对 PE 略低于历史均值

传统家电相对全部 A 股估值回调至历史均值。我们选取了 173家关注度较高的 传统家电股票，并以此计算其整体 PE（TTM）相对大盘的估值水平。数据显 示，当前相对 PE 水位 0.93，略低于历史均值，近年的阶段高点出现在 2021 年 1 月（均值+2 标准差上方）。

图 37：主要的传统家电品种相对 PE 回落至历史均值

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2022 年 3 月 4 日

PB-ROE 视角：三季度 ROE（ttm）环比小幅回落，PB4已经回归均值。我们选 取 17 只家电股票作为研究对象（样本同前），其整体 ROE（ttm）自 18 年中 报见顶后处于下降通道，20 年三季报 ROE（ttm）为最低值 17%，之后触底反 弹，截至 21 年三季报 ROE（ttm）回升至 21%，仍低于历史均值 23%（2014 年一季报-2021 年三季报）。与此同时，21 年三季报 17 只家电股的整体 PB 为 3.4 倍，正好落在历史均值位置（2014 年一季报-2021 年三季报）。

3 选取的 17 只家电股票为美的集团、格力电器、海尔智家、三花智控、海信家电、海信视像、长虹美菱、惠而浦、老板 电器、华帝股份、浙江美大、万和电气、苏泊尔、九阳股份、新宝股份、飞科电器、莱克电气
4PB 指标中股价采用季报公布最后一日数据，即 4 月 30 日、8 月 31 日、10 月 31 日、3 月 31 日的数值进行计算

图 38：PB-ROE 视角：三季度 ROE 小幅回落，PB 向均值回调

资料来源：Wind，光大证券研究所，注：3 月指一季报，6 月指中报，以此类推

4、资金面：21Q4 公募基金加仓家电

4.1、基金持仓分析：21Q4 家电持仓环比+0.4 个百分点

21Q4 主动公募增持白电龙头。整体来看，21Q4 主动公募基金增配家电，其配 置比例为 1.9%，环比+0.4 个百分点，家电超配比例-0.3%，环比上升 0.4 个百 分点。细分行业看，环比 21Q3 来看，21Q4 公募基金增持白电 0.31 个点，增 持小家电 0.18 个点，黑电、厨电、照明及其他仓位基本持平。2012Q1-2021Q4 百分位分析，白电、大厨电、小家电、照明及其他、黑电超配比例的 历史百分位分别为 21%、5%、41%、8%、18%。

图 39：主动公募家电配置比例

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2021Q4

图 40：主动公募家电超配比例（单位：pcts）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2021Q4

行业比较层面，21Q4 公募增配电力设备、汽车、医药，减配餐饮旅游、食品 饮料、基础化工。超配比例排序，21Q4 主动公募青睐电力设备、医药、食品 饮料，超配比例分别为 7.2、6.4、4.4 个百分点。增配比例排序，21Q4 公募基 金加仓最多的行业是电力设备、汽车、医药，环比增配比例为 3.6、2.4、1.4 个百分点。从历史百分位分析，电力设备、有色金属、钢铁的超配水平处在历 史高位，而餐饮旅游、非银行金融、房地产的超配比例位于较低水平。

图 41：主动公募家电子行业配置比例（单位：pcts）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2021Q4

图 43：21Q4 主动公募各行业超配比例（单位：pcts）

图 42：主动公募家电细分行业超配比例（单位：pcts）

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2021Q4

图 44：21Q4 主动公募各行业增配比例（单位：pcts）

资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所

图 45：21Q4 各行业超配比例历史百分位

资料来源：Wind，光大证券研究所 时间范围为 2012Q1-2021Q4

图 46：21Q4 家电子行业超配比例历史百分位

资料来源：Wind，光大证券研究所,时间范围为 2012Q1-2021Q4

4.2、上周陆股通持仓变化

上周陆股通家电股持仓变化：从持股数量的绝对变化上看，上周（2022.03.07-2022.03.11）外资增持最多的三个标的为 TCL 科技（+4746.4 万股）、兆驰股 份（+175.8 万股）、海信家电（+136.1 万股），减持最多的三只标的为美的 集团（-2575.5 万股）、格力电器（-1768.6 万股）、海尔智家（-1207.0 万 股）。从流通股占比变化的角度，上周（2022.03.07-2022.03.11）陆股通增持 前 三 位 为 TCL 科 技 （ +0.34pcts ） 、 苏 泊 尔 （ +0.16pcts ） 、 海 信 家 电（ +0.15pcts ） ， 减 持 前 三 位 是 美 的 集 团 （ -0.37pcts ） 、 华 帝 股 份 （ -0.37pcts）、格力电器（-0.29pcts）。

表 3：上周陆股通持仓情况变化

资料来源：Wind，光大证券研究所，统计时间段为 2022 年 3 月 7 日-2022 年 3 月 11 日

图 47：格力电器陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

资料来源：Wind，光大证券研究所； *注：22.03 时间为 2022.03.01-2022.03.04，下同

图 49：海尔智家陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

图 48：美的集团陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

资料来源：Wind，光大证券研究所

图 50：老板电器陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所

图 51：华帝股份陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

图 52：九阳股份陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

图 53：苏泊尔陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

图 54：飞科电器陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所

图 55：莱克电气陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

图 56：三花智控陆股通月度以及当月持股数变化（万股）

5、上周行业回顾

5.1、行情回顾

上周板块表现：上周申万家电行业-7.54%，位列 28 个申万一级行业第 27 位，

同期沪深 300、中小板综、创业板综表现分别为-4.22%、-4.31%、-2.89%。细

分板块来看，上周白色家电-8.09%，黑色家电-6.27%。

资料来源：Wind，光大证券研究所，截至 2022 年 3 月 11 日

图 59：上周申万一级行业涨跌幅（%）

-9

资料来源：Wind，光大证券研究所，统计时段：2022 年 3 月 7 日-2022 年 3 月 11 日

资料来源：Wind，光大证券研究所，统计时段：2022 年 3 月 7 日-2022 年 3 月 11 日

图 60：家电板块 PE(TTM，倍)

家用电器

资料来源：Wind，光大证券研究所，统计时段截至 2022 年 3 月 11 日

表 4：上周个股表现前五位

资料来源：Wind，光大证券研究所，统计时间段为 2022 年 3 月 7 日-2022 年 3 月 11 日

表 5：上周个股跌幅前五位

资料来源：Wind，光大证券研究所，统计时间段为 2022 年 3 月 7 日-2022 年 3 月 11 日

5.2、上周重要公告

表 6：上周重点公司公告

2022 年 3 月 8 日，海尔智家股份有限公司（以下简

称“公司”）实际控制人海尔集团公司之一致行动人

司 A 股股份 6,400,000 股，增持金额 144,917,000

元，占总股本比例 0.07%。

资料来源：Wind，光大证券研究所

6、风险分析

地产销售不及预期；原材料成本大幅上升；本币大幅升值。

行业及公司评级体系

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法 合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于 发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光 大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接 的联系。

法律主体声明

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光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中 国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

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